1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250017 1.即時配送：起于外賣，興于生鮮商超全品類6 HYPERLINK l _TOC_250016 “以快立本”，起于餐飲外賣6 HYPERLINK l _TOC_250015 品類延伸拓寬市場空間，行業(yè)未來前景廣闊7 HYPERLINK l _TOC_250014 近場零售崛起：即時配送網(wǎng)絡(luò)成核心基礎(chǔ)設(shè)施10 HYPERLINK l _TOC_250013 對快遞行業(yè)影響：短期競合，長期替代13 HYPERLINK l _TOC_250012 短期競合：即時配送作為倉配、快遞旺季的補(bǔ)充運(yùn)力13 HYPERLINK l _TOC_250011 長

2、期替代：高時效體驗將推動對全網(wǎng)快遞的替代效應(yīng)13 HYPERLINK l _TOC_250010 物流成本、SKU 豐富度與用戶習(xí)慣三大替代壁壘有望突破17替代壁壘一：即時配送降本空間仍然較大，成本有望接近全網(wǎng)快遞17 HYPERLINK l _TOC_250009 替代壁壘二：同城 SKU 數(shù)量足以滿足日常需求，即時配送與倉配模式形成互補(bǔ)21 HYPERLINK l _TOC_250008 替代壁壘三：生鮮作為巨頭云集的過渡賽道，有望推動用戶的習(xí)慣遷移23 HYPERLINK l _TOC_250007 影響測算：即時配送遠(yuǎn)期將替代 15%-25%的快遞業(yè)務(wù)量24 HYPERLINK l _

3、TOC_250006 未來：即時配送有望成為規(guī)模萬億的細(xì)分行業(yè)，誕生市值萬億級別物流巨頭27 HYPERLINK l _TOC_250005 順豐同城：定位中高端，依托品牌優(yōu)勢發(fā)展迅速28 HYPERLINK l _TOC_250004 2016 年進(jìn)入同城市場，產(chǎn)品線逐步完善28 HYPERLINK l _TOC_250003 依托品牌優(yōu)勢和網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢，同城業(yè)務(wù)發(fā)展迅速29 HYPERLINK l _TOC_250002 試水團(tuán)餐業(yè)務(wù)，探索更多可能性31對標(biāo)達(dá)達(dá)，順豐同城急送業(yè)務(wù)估值中樞約 220 億左右33 HYPERLINK l _TOC_250001 投資建議34 HYPERLINK l

4、 _TOC_250000 風(fēng)險提示34圖表目錄圖 1：即時配送行業(yè)發(fā)展時間軸6圖 2：即時配送訂單規(guī)模及增速7圖 3：即時配送用戶規(guī)模及增速7圖 4：即時配送網(wǎng)購用戶數(shù)及滲透率保持提升（億）8圖 5：人均年訂單量穩(wěn)步提升（單/年）8圖 6：即時配送單量結(jié)構(gòu)變化9圖 7：2019-2020E 即時配送訂單增量結(jié)構(gòu)9圖 8：不同運(yùn)力組織形式下的業(yè)務(wù)分布10圖 9：傳統(tǒng)電商與近場零售的配送路徑10圖 10：近場零售三種類別的業(yè)務(wù)布局11圖 11：2019 年即時配送行業(yè)訂單量市占率情況12圖 12：即時配送訂單時間分布不均衡13圖 13：京東物流 618 部分快遞采用眾包模式配送13圖 14：201

5、8 年消費(fèi)者最在意的末端配送體驗調(diào)研結(jié)果14圖 15：不同物流模式的鏈路和時效、單票成本特征15圖 16：近場電商與廣域電商的關(guān)系16圖 17：即時配送成本相對較高（元/票）17圖 18：美團(tuán)騎手日均訂單分布（單/人）17圖 19：2019 年美團(tuán)建檔立卡貧困戶騎手月收入分布17圖 20：消費(fèi)者一天之內(nèi)各時段即時配送單量占比結(jié)構(gòu)18圖 21：即時配送訂單匹配模型流程圖19圖 22：外賣保溫柜的推出提升末端配送效率19圖 23：即時配送騎手配送單量理論模型19圖 24：即時配送有望和倉配形成競合關(guān)系，共同替代快遞22圖 25：生鮮電商行業(yè)規(guī)模（億元）及電商滲透率23圖 26：生鮮的過渡賽道作用日

6、趨明顯23圖 27：商超宅配 O2O 行業(yè)規(guī)模（億元）及增速23圖 28：生鮮電商與商超宅配交易增量相關(guān)性提升23圖 29：商超到家人均訂單量預(yù)測25圖 30：順豐同城業(yè)務(wù)發(fā)展28圖 31：2016-2019 年順豐同城業(yè)務(wù)收入及增速29圖 32：順豐同城急送業(yè)務(wù)板塊29圖 33： 2016-2019 年順豐月結(jié)客戶數(shù)量及增速30圖 34：順豐同城急送合作品牌30圖 35：順豐全國網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量及其結(jié)構(gòu)（個）31圖 36：順豐快遞員數(shù)量及單個網(wǎng)點(diǎn)快遞員數(shù)量31圖 37：2016-2020E 中國團(tuán)餐市場份額及預(yù)測31圖 38：順豐豐食小程序業(yè)務(wù)板塊31表 1：新物流模式興起的驅(qū)動因素和行業(yè)背景7表

7、2：廣域電商與近場零售的比較11表 3：即時配送三巨頭對比分析12表 4：快遞物流企業(yè)不斷推出快時效產(chǎn)品，即時配送物流服務(wù)時效明顯領(lǐng)先14表 5：騎手單均成本模型測算20表 6：不同類型購物渠道 SKU 數(shù)量對比21表 7：巨頭在生鮮電商、商超到家領(lǐng)域的布局基本完善24表 8：中性假設(shè)下，商超到家訂單量及其快遞分流效應(yīng)測算26表 9：即時配送行業(yè) 2030 年單量測算27表 10：即時配送行業(yè)規(guī)模及龍頭公司估值估算27表 11：即時配送一級市場私募股權(quán)融資情況28表 12：順豐同城急送業(yè)務(wù)產(chǎn)品矩陣29表 13：B2C 外賣與 B2B 團(tuán)餐的比較32表 14：順豐、達(dá)達(dá)、閃送業(yè)務(wù)與估值比較33表

8、 15：物流行業(yè)重點(diǎn)公司估值表351.即時配送：起于外賣，興于生鮮商超全品類即時配送（又稱同城配送）是近年來物流行業(yè)增速最快的新興賽道，受到市場的廣泛關(guān)注。歷經(jīng)過去十年的快速發(fā)展，即時配送從規(guī)模、模式、范圍與體驗等多方面不斷迭代， 逐步成長為不可或缺的重要物流形式。我們認(rèn)為，隨著社會消費(fèi)水平不斷提升和城市近場電商的加速擴(kuò)張，即時配送的基礎(chǔ)設(shè)施屬性將會愈發(fā)凸顯，在消費(fèi)履約環(huán)節(jié)扮演更為重要的角色，最終成為物流行業(yè)不可替代的重要細(xì)分賽道，對現(xiàn)有快遞、倉配產(chǎn)生重要的影響?！耙钥炝⒈尽保鹩诓惋嬐赓u即時配送主要可以分為三個發(fā)展階段，其中餐飲外賣的線上化需求興起是即時配送形成穩(wěn)定客群，規(guī)?；唵瘟亢屯暾\(yùn)

9、營網(wǎng)絡(luò)的關(guān)鍵推動因素，而城市近場電商的興起則使得即時配送的邊界不斷擴(kuò)張。具體來看，即時配送可以劃分為三個階段：（1）萌芽期（2008-2014 年）：即時配送最早可以追溯到 2008 年曹操跑腿業(yè)務(wù)， 而后人人快遞、達(dá)達(dá)、閃送、風(fēng)先生等相繼成立。該階段的特征是行業(yè)訂單需求零散且數(shù)量較小，主要服務(wù)于同城物流或部分落地配送的補(bǔ)充運(yùn)力需求，以跑腿模式為主，尚未形成成熟的商業(yè)模式和穩(wěn)定的用戶群體。（2）網(wǎng)絡(luò)構(gòu)建期（2015-2017 年）：網(wǎng)絡(luò)的形成歸根結(jié)底是新需求（餐飲線上化）+資本持續(xù)投入（O2O 概念資本熱潮）作用的結(jié)果。2015 年以來，隨著消費(fèi)的逐步升級， 餓了么、美團(tuán)、百度外賣三大平臺在大

10、量資本涌入 O2O 賽道背景下，大力拓展餐飲外賣線上化，服務(wù)城市“懶人經(jīng)濟(jì)”。一方面，龐大的地推團(tuán)隊+高額用戶補(bǔ)貼充分吸引了商家和消費(fèi)者的進(jìn)入，逐步完成了消費(fèi)習(xí)慣的培養(yǎng)；另一方面，餐飲外賣高時效、本地化的物流服務(wù)需求倒逼巨頭自建即時配送物流體系，使得即時配送行業(yè)實現(xiàn)了網(wǎng)絡(luò)的構(gòu)建成形。此后，行業(yè)的爆發(fā)式發(fā)展必然迎來最終的整合，京東到家與達(dá)達(dá)完成合并，餓了么與點(diǎn)我達(dá)戰(zhàn)略合作，順豐、圓通陸續(xù)試水即時物流業(yè)務(wù)，參與者也明顯增豐富。 圖 1：即時配送行業(yè)發(fā)展時間軸資料來源：羅戈研究，申萬宏源研究（3）網(wǎng)絡(luò)延展期（2018-至今）：用戶線上訂餐消費(fèi)習(xí)慣在基本養(yǎng)成的背景下，經(jīng)濟(jì) 增速放緩，消費(fèi)分級的趨勢愈加

11、明顯。生鮮電商、近場零售興起，消費(fèi)者對同城高時效的物流服務(wù)擁有了新的、更高的需求；此外巨頭入局則進(jìn)一步提供了資本/資源的支持，加速 了即時物流網(wǎng)絡(luò)在服務(wù)品類端的橫向延展。未來，隨著訂單量的不斷增加以及技術(shù)的發(fā)展， 依靠大數(shù)據(jù)、AI 等技術(shù)的智能配送體系將會日益成熟起來。即時配送將從勞動密集型走向技術(shù)密集型進(jìn)化，最終成為同城零售行業(yè)必不可缺的基礎(chǔ)設(shè)施。表 1：新物流模式興起的驅(qū)動因素和行業(yè)背景時間物流模式需求端：驅(qū)動/催化因素代表物流企業(yè)宏觀行業(yè)層面用戶需求資本層面2003-2013全網(wǎng)快遞非典疫情催化互聯(lián)網(wǎng)、電商興起便宜、方便購物-通達(dá)系快遞2013-2017倉配模式2015-2017即時配送

12、網(wǎng)絡(luò)即時配送品類2017-至今端延展資料來源：申萬宏源研究居民人均收入提升，消費(fèi)升級消費(fèi)水平進(jìn)一步提升， 資本市場資金充裕經(jīng)濟(jì)增速放緩，消費(fèi)分級趨勢明顯互聯(lián)網(wǎng)向 3C 產(chǎn)品，大件商品延展；行業(yè)從C2C 向 B2C 延展O2O 概念興起，餐飲外賣線上化發(fā)展線上流量見頂，“新零售概念”推動本地零售線上化，城市近場電商，團(tuán)購等興起高質(zhì)量，快時效懶人經(jīng)濟(jì)，“宅經(jīng)濟(jì)”更高效快捷的本地物流服務(wù)高瓴、紅杉、騰訊等資本投入京東、唯品會；阿里入股蘇寧易購一級市場基金大規(guī)模涌入 O2O 市場阿里、美團(tuán)等零售巨頭斥資開拓生鮮、商超等新業(yè)務(wù)； 達(dá)達(dá)實現(xiàn)美股上市京東物流，蘇寧物流、品駿物流美團(tuán)、餓了么等達(dá)達(dá)、點(diǎn)我達(dá)、美

13、團(tuán)配送、蜂鳥配送，順豐同城急送等品類延伸拓寬市場空間，行業(yè)未來前景廣闊過去五年，餐飲外賣線上化推動即時配送訂單與用戶規(guī)模的高速增長。受益于餐飲本身高頻剛需強(qiáng)服務(wù)的屬性，即時配送的訂單量從 2013 年的 9.5 億單增至 2019 年的 184.9 億單，期間 CAGR 達(dá) 64.0%，預(yù)測 2021 年訂單規(guī)模將進(jìn)一步增長至 313.6 億單。中國即時配送的用戶規(guī)模同樣也在過去幾年保持了快速增長的態(tài)勢，線上餐飲外賣逐步成為“國民需求”。即時配送的用戶數(shù)量從 2014 年的 1.24 億人增至 2019 年的 4.21 億人，CAGR 達(dá) 28.0%，預(yù)計 2021 年用戶規(guī)模能覆蓋 5.3

14、億人，占互聯(lián)網(wǎng)用戶數(shù)的近 60%。與此同時， 隨著餐配業(yè)務(wù)的訂單規(guī)模和用戶規(guī)模的增速逐漸回落，預(yù)計外賣行業(yè)未來將迎來中低速穩(wěn)定增長區(qū)間。 圖 2：即時配送訂單規(guī)模及增速 圖 3：即時配送用戶規(guī)模及增速資料來源：羅戈研究，申萬宏源研究資料來源：羅戈研究，申萬宏源研究即時配送在用戶數(shù)量和人均訂單量兩個維度均增長顯著，且未來空間仍然廣闊。用戶層面，未來拓展空間將聚焦相對下沉的二三線市場。截至 2019 年，即時配送用戶已經(jīng)達(dá)到 4.21 億人，同比增長 17.5%。對標(biāo)電商可以看到，2014 年即時配送的用戶數(shù)僅占網(wǎng)購用戶數(shù)的 19.1%，2019 年已迅速攀升至 46.6%，但是仍低于電商近 80

15、%的用戶滲透率。原因在于，當(dāng)前即時配送的用戶主要集中于一二線城市，即時配送提供的高品質(zhì)服務(wù)在下沉市場尚未大規(guī)模拓展，且高品質(zhì)的物流配送服務(wù)更易吸引一二線城市用戶的青睞。因此在一二線城市中，即時配送和網(wǎng)購的用戶滲透率已經(jīng)相對接近，未來用戶的拓展空間更多的在于相對下沉的二三線市場。從人均訂單量增長來看，配送品類的豐富將打開人均訂單的增量空間。即時配送的用 戶習(xí)慣仍處于培育期，人均訂單量 2014-2019 年即時配送 CAGR 達(dá) 36.0%，遠(yuǎn)大于網(wǎng)購CAGR 值 19%。從絕對量角度看，2020 年人均即時配送訂單數(shù)仍只占人均網(wǎng)購訂單數(shù)的48.9%，且比例近年來趨于穩(wěn)定。主要原因在于過去即時配

16、送訂單主要是餐飲外賣，用戶日消費(fèi)頻次有限；但隨著未來即時配送在品類端的逐步豐富（茶飲、甜品、生鮮等），預(yù)計人均訂單量仍有較大的增長空間。圖 4：即時配送網(wǎng)購用戶數(shù)及滲透率保持提升（億） 圖 5：人均年訂單量穩(wěn)步提升（單/年）資料來源： CNNIC，申萬宏源研究注：用戶滲透率=即時配送/網(wǎng)購用戶數(shù)/互聯(lián)網(wǎng)總用戶數(shù)資料來源：CNNIC，申萬宏源研究訂單結(jié)構(gòu)來看，生鮮和零售訂單正替代餐飲，成為行業(yè)新的增量來源。伴隨餐飲外賣市場訂單增速的放緩，即時配送的訂單結(jié)構(gòu)中其它新興業(yè)務(wù)的訂單規(guī)模和品類豐富度都得到了較大的拓展，其中：2019 年生鮮果蔬的訂單量較 2018 年同期增長 105.6%，零售便利同比

17、增長 176.1%，鮮花蛋糕同比增加 70.4% 。預(yù)計 2020 年訂單新增單量中，非餐外賣將貢獻(xiàn)訂單增量的 63%，成為主要的增量來源。非餐外賣中，按照增量貢獻(xiàn)比例順序依次為：生鮮果蔬（貢獻(xiàn)增量的 24%）、零售便利（22%）、鮮花蛋糕（9%）以及其它新興品類（7%）。覆蓋品類的拓寬和訂單規(guī)模的增加意味著即時配送的觸角已延伸至更多的消 費(fèi)場景，用戶對高品質(zhì)配送服務(wù)的依賴性正在加強(qiáng)，未來還將會挖掘更多的業(yè)務(wù)需求，衍生出更細(xì)分、更全面的品類。 圖 6：即時配送單量結(jié)構(gòu)變化 圖 7：2019-2020E 即時配送訂單增量結(jié)構(gòu)資料來源：羅戈研究，申萬宏源研究資料來源：羅戈研究，申萬宏源研究運(yùn)力組織

18、形式隨商流變化不斷豐富，自建運(yùn)力基礎(chǔ)上，代理、眾包、駐店等新模式迅速發(fā)展。由于即配早期訂單量集中于餐飲外賣市場，較高的配送服務(wù)品質(zhì)要求下，商業(yè)平臺通常選擇以自營的形式招募騎手，管控成本相對較高。隨著即時配送需求在地域、場景、品類的延展，即時配送的運(yùn)力組織形式也更為豐富多元，需求推動物流組織形式的迭代， 從而逐步誕生了代理、眾包及駐店等新的組織形式。代理/加盟：該模式下平臺不直接管理配送員，費(fèi)用及人力成本低但代理配送員負(fù)擔(dān)重，運(yùn)力掌握在加盟商，屬于間接管理的模式，一般是按照片區(qū)/區(qū)域進(jìn)行劃分。眾包模式：利用社會運(yùn)力進(jìn)行派單接單形式，自身不承擔(dān)人員工資成本，可以最大化利用社會資源。但是眾包模式的技

19、術(shù)難度相對較高，且無法保證終端用戶的服務(wù)品質(zhì)。眾包模式中還包括搶單和派單兩種模式。搶單模式可充分調(diào)動配送員的積極性，同時配合眾 包運(yùn)營模式，可有效增加短時間內(nèi)訂單推送成功率；而派單模式則對平臺獲取穩(wěn)定的運(yùn)力 補(bǔ)充，對平臺服務(wù)質(zhì)量控制更為有利，但是也要求有更智能化的訂單調(diào)度系統(tǒng)，確保推動 訂單的合理性。駐店模式：駐店模式是指騎手為指定門店提供專屬服務(wù)。該模式對騎手所駐店面的訂單規(guī)模與穩(wěn)定性要求較高，一般為知名食品飲料店面/大型商超等使用，服務(wù)質(zhì)量相對較高。比如蜂鳥為星巴克量身定制“駐店配送”模式，騎手為指定門店提創(chuàng)造了出餐 8 分鐘， 平均配送時效 18 分鐘的行業(yè)高標(biāo)準(zhǔn)，實現(xiàn)了 99.99%的

20、用戶滿意度。 圖 8：不同運(yùn)力組織形式下的業(yè)務(wù)分布資料來源：申萬宏源研究近場零售崛起：即時配送網(wǎng)絡(luò)成核心基礎(chǔ)設(shè)施零售業(yè)態(tài)隨即時物流的出現(xiàn)不斷迭代升級。2016 年杭州云棲大會馬云第一次提出新零售的概念，城市近場零售正是在這一主題下崛起的新業(yè)態(tài)，離用戶端更近、提高配送時效成為新內(nèi)核。即時物流的出現(xiàn)補(bǔ)充了新零售的配送體系，為本地實體零售門店擴(kuò)大 3-5 公里的消費(fèi)半徑，門店依據(jù)消費(fèi)者需求就近提供即時服務(wù)，這種模式被稱之為“城市近場電商（零售）”。近年隨著商流巨頭紛紛入場城市近場零售，衍生出電商系（阿里、美團(tuán)、京東等）、商超系（永輝、大潤發(fā)等）和新興互聯(lián)網(wǎng)（每日優(yōu)鮮，叮咚買菜等）三種類別， 行業(yè)模式

21、不斷創(chuàng)新，競爭也隨之加劇。 圖 9：傳統(tǒng)電商與近場零售的配送路徑資料來源：申萬宏源研究平臺流量和用戶需求賦能同城零售。實體門店在成本端主要依托平臺帶來的流量降低門店獲客成本、提高店鋪曝光率，在更貼近用戶的優(yōu)勢下提升復(fù)購率。收入端的賦能一方面來自消費(fèi)者對時效的高需求，相較傳統(tǒng)廣域電商平均多日達(dá)的履約時效，近場零售通常能控制在 2 小時，甚至 30 分鐘以內(nèi)；另一方面是滿足用戶對日常生活場景中高頻出現(xiàn)的品類需求，傳統(tǒng)電商的優(yōu)勢是百貨品類完備，近場零售側(cè)重對日常生活場景中高頻出現(xiàn)的品類的覆蓋，諸如餐飲外賣、生鮮果蔬等剛性需求。綜合以上兩點(diǎn)來看，近場零售的制勝點(diǎn)最終在門店布局的廣度和密度，對線下的賦能

22、直接體現(xiàn)在坪效的提升。盒馬于 2019 年推出門店倉模式的盒馬 mini，相較盒馬大店進(jìn)一步縮短和消費(fèi)者的距離、業(yè)態(tài)更下沉，SKU 達(dá)數(shù)千種，如今坪效已超過盒馬大店且物流配送成本更低。廣域電商近場零售表 2：廣域電商與近場零售的比較服務(wù)半徑全國同城服務(wù)特點(diǎn)品類齊全、穩(wěn)定性碎片化、高頻化、即時性主要場景鞋服、百貨等常規(guī)需求餐飲外賣、生鮮果蔬等日常需求2019 年用戶規(guī)模（億人）7.14.2履約時效次日達(dá)/多日達(dá)1h 達(dá)/半日達(dá)履約方式多級協(xié)同倉+快遞配送前置倉+即時配送代表平臺淘寶、京東、拼多多美團(tuán)、永輝超市、每日優(yōu)鮮資料來源：CFLP，申萬宏源研究商流巨頭入局，行業(yè)競爭加劇。當(dāng)前玩家主要分成電

23、商系、商超系和新興互聯(lián)網(wǎng)三種類別。電商系包括阿里巴巴（淘寶、餓了么、淘鮮達(dá)）、京東到家和美團(tuán)；三者兼具海量互聯(lián)網(wǎng)用戶流量、充裕的資金實力和相對完善的物流配送體系，是當(dāng)前近場零售核心玩家；商超系玩家主要包括大潤發(fā)、高鑫零售、永輝超市等，由線下實體門店負(fù)責(zé)進(jìn)貨、銷貨、配送環(huán)節(jié)。以線下零售門店為流量入口，依托多年積累的商品供應(yīng)鏈優(yōu)勢，對用戶提供高品質(zhì)的到家服務(wù)，從而擴(kuò)大銷售范圍，提升店面坪效；新興互聯(lián)網(wǎng)玩家主要包括每日優(yōu)鮮、叮咚買菜等，扎根生鮮垂直賽道，通過前置倉的布局替代實體門店，負(fù)責(zé)進(jìn)貨、銷貨、配送環(huán)節(jié)，在通過即時配送網(wǎng)絡(luò)實現(xiàn)高品質(zhì)物流配送服務(wù)。當(dāng)前互聯(lián)網(wǎng)玩家扎根生鮮賽道，逐步拓展商超標(biāo)品等到家

24、配送服務(wù)。 圖 10：近場零售三種類別的業(yè)務(wù)布局資料來源：申萬宏源研究競爭格局上，即時配送市場呈現(xiàn)蜂鳥、美團(tuán)雙寡頭壟斷，達(dá)達(dá)、閃送、順豐等差異化競爭的特征。2015 年蜂鳥上線，是餓了么旗下即時配送運(yùn)力平臺，2018 年餓了么被阿里收購后，蜂鳥即配(含點(diǎn)我達(dá))也隨之成為阿里本地生活服務(wù)的物流基礎(chǔ)設(shè)施，是阿里新零售落地的重要支撐。美團(tuán)配送依托于美團(tuán)巨大的本地生活服務(wù)平臺，2020 年單日完成訂單量的峰值已突破 3000 萬，是當(dāng)前即時配送領(lǐng)域規(guī)模最大的服務(wù)商。達(dá)達(dá)快送主要提供同城配送和最后一公里交付的眾包平臺，達(dá)達(dá)與京東到家寬和實現(xiàn)線上/線下超市品類供應(yīng)鏈資源拓展，將現(xiàn)有門店作為其供應(yīng)鏈前端，并

25、與國內(nèi)領(lǐng)先的連鎖超市進(jìn)行合作，包括沃爾瑪、永輝、華潤萬家等，為消費(fèi)者提供高品質(zhì)生鮮、商品到家服務(wù)。此外，順豐 2019 年將同城急送業(yè)務(wù)作為獨(dú)立子公司運(yùn)營，加大同城即時配送領(lǐng)域的布局節(jié)奏；推出“豐食”試水 B2B 同城團(tuán)餐配送業(yè)務(wù)等差異化競爭手段。表 3：即時配送三巨頭對比分析蜂鳥配送美團(tuán)配送達(dá)達(dá)-京東到家日均訂單量（2019 年）約 1600 萬約 2400 萬約 200 萬合作商戶數(shù)（家）100 萬+360 萬+100 萬+配送員數(shù)量（人）300 萬+500 萬+300 萬+覆蓋城市數(shù)量（個）1500+2800+400+餐飲外賣、鮮花蛋糕、商超、餐飲外賣、鮮花蛋糕、商超、超市便利、水果蔬菜

26、、鮮花禮品、配送品類生鮮果蔬、甜品飲品、醫(yī)藥健生鮮果蔬、甜品飲品、醫(yī)藥，藥品、家居時尚、烘焙蛋糕、手機(jī)康等日用品等數(shù)碼等顧客定位高校學(xué)生、白領(lǐng)高校學(xué)生、白領(lǐng)家庭市場、女性市場、白領(lǐng)市場物流配送蜂鳥配送、眾包、點(diǎn)我達(dá)美團(tuán)專送及外包達(dá)達(dá)、京東物流流量入口餓了么、支付寶、淘寶口碑美團(tuán) APP、美團(tuán)外賣、微信達(dá)達(dá)、京東到家 APP，京東資料來源：公司公告，申萬宏源研究 圖 11：2019 年即時配送行業(yè)訂單量市占率情況資料來源：Trustdata，申萬宏源研究對快遞行業(yè)影響：短期競合，長期替代短期競合：即時配送作為倉配、快遞旺季的補(bǔ)充運(yùn)力即時配送本質(zhì)是一種區(qū)域點(diǎn)對點(diǎn)物流服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，無需大規(guī)模的固定資產(chǎn)投

27、入，規(guī)模效應(yīng)的核心是人效的提升。然而，當(dāng)前商流端餐飲為主的模式下，訂單的時間波動較大，部分時段人員閑置的現(xiàn)象明顯，對快遞員日均送單量提升制約較大。而即時配送的高峰與快遞配送時間段相對錯開，并且即時配送購物節(jié)等季節(jié)性的波動較弱，目前已經(jīng)作為快遞和倉配網(wǎng)絡(luò)繁忙時段的補(bǔ)充運(yùn)力，大大緩解快遞和倉配在高峰時段的運(yùn)力短缺問題。例如京東物流，目前配送鏈路除了傳統(tǒng)城市倉末端站點(diǎn)快遞員配送的模式外，還通過城市倉末端站點(diǎn)眾包站眾包騎手的方式完成末端配送。其中， 華東眾眾包站是京東眾包在華東地區(qū)的站點(diǎn)，京東眾包是京東推出的一種全新、社會化的全民快遞服務(wù)，本質(zhì)是利用用戶搶單模式，來為附近的客戶做快遞送貨。核心模式是只

28、要參與者年滿 18 周歲，擁有一部智能手機(jī)和 3G 網(wǎng)絡(luò)，就可成為京東眾包兼職配送員。下載APP，注冊培訓(xùn)后上崗，配送費(fèi)每單 6 元，其中包含大量閑置的外賣騎手運(yùn)力（如達(dá)達(dá)等）。 圖 12：即時配送訂單時間分布不均衡 圖 13：京東物流 618 部分快遞采用眾包模式配送 資料來源：餓了么，申萬宏源研究資料來源：京東手機(jī)端 APP，申萬宏源研究長期替代：高時效體驗將推動對全網(wǎng)快遞的替代效應(yīng)從消費(fèi)者服務(wù)體驗端來看，即時配送最大的優(yōu)勢在于大幅節(jié)約傳統(tǒng)快遞時效延遲，明顯優(yōu)化消費(fèi)者購物體驗。由于即時配送將商品前置到線下門店，因此配送時效往往在 1 小時以內(nèi)，給消費(fèi)者“分鐘級配送”的購物體驗。根據(jù)中國智慧

29、物流末端配送趨勢報告調(diào)研數(shù)據(jù)，在被問及末端配送未來最期待的場景，71.7%的受訪者要求物流購物體驗時效越快越好；其中 38.5%的受訪者希望“開啟時空任意門，上一秒下單、下一秒送到”。這都顯示出消費(fèi)者對時效持續(xù)提出更高要求。 圖 14：2018 年消費(fèi)者最在意的末端配送體驗調(diào)研結(jié)果資料來源：中國智慧物流研究院，申萬宏源研究事實上，各大快遞公司均已圍繞高時效推出更具競爭力的各類產(chǎn)品，全網(wǎng)快遞、倉配模式都在不斷提升自身的時效標(biāo)準(zhǔn)，但是即時配送在時效層面的領(lǐng)先優(yōu)勢不可動搖。公司名稱產(chǎn)品名稱產(chǎn)品描述物流模式時效測算（最長口徑京東物流：特瞬送3 公里內(nèi)最快可實現(xiàn) 30 分鐘-1 小時內(nèi)送達(dá)即時配送30

30、分鐘-1 小時特快送高時效寄遞服務(wù)，超時全額賠付，300 城市次日或隔日達(dá)倉配/快遞24-48 小時京準(zhǔn)達(dá)消費(fèi)者可以選擇精確收貨時間段，211 標(biāo)準(zhǔn)服務(wù)倉配模式13-15 小時當(dāng)日達(dá)商家當(dāng)日 11:00 之前取件，當(dāng)日 24:00 之前送達(dá)消費(fèi)者倉配模式13 小時次日達(dá)商家當(dāng)日 18:00 之前取件，次日 24:00 之前送達(dá)消費(fèi)者倉配模式30 小時隔日達(dá)商家當(dāng)日 18:00 之前取件，隔日 24:00 之前送達(dá)消費(fèi)者倉配模式50 小時蘇寧物流：秒達(dá)APP+前置倉模式，最快 30 分鐘送達(dá)即時配送30 分鐘-1 小時準(zhǔn)時達(dá)216 城市精確收獲時間段倉配模式12-24 小時當(dāng)日達(dá)78 城市上午買

31、下午到倉配模式12 小時次日達(dá)317 城市今天買明天到倉配模式24-36 小時順豐：同城急送24 小時下單派送，平均 1 小時送達(dá)即時配送1 小時順豐即日順豐為您提供當(dāng)日寄件，當(dāng)日送達(dá)的快遞服務(wù)，當(dāng)日 8 點(diǎn)前送達(dá)全網(wǎng)快遞10-12 小時順豐次晨當(dāng)日寄件，次日上午 12:00 前送達(dá)的領(lǐng)先服務(wù)全網(wǎng)快遞24-36 小時順豐標(biāo)快在指定服務(wù)范圍和寄遞時間內(nèi)收寄，最快次日 18:00 前送達(dá)全網(wǎng)快遞24-48 小時通達(dá)系：中通City Express主打同城“四小時”內(nèi)配送即時配送4 小時星聯(lián)時效件有時效保證、高辨識度、高品質(zhì)服務(wù)、全鏈路跟蹤服務(wù)全網(wǎng)快遞24-48 小時表 4：快遞物流企業(yè)不斷推出快時

32、效產(chǎn)品，即時配送物流服務(wù)時效明顯領(lǐng)先）圓通計時達(dá)最快 2 小時內(nèi)完成配送，在 6 城展開業(yè)務(wù)即時配送2-4 小時承諾達(dá)特快包括同城特快、即日達(dá)、次晨達(dá)等，主要面向中高端客戶全網(wǎng)快遞24-48 小時韻達(dá)云遞配5 公里內(nèi)半小時送達(dá)即時配送30 分鐘-1 小時韻達(dá)特快時效保證、高品質(zhì)服務(wù)全網(wǎng)快遞24-48 小時韻準(zhǔn)達(dá)精準(zhǔn)收派件并全程可視化跟蹤的超體驗快遞服務(wù)。全網(wǎng)快遞24-48 小時表 4：快遞物流企業(yè)不斷推出快時效產(chǎn)品，即時配送物流服務(wù)時效明顯領(lǐng)先資料來源：公司官網(wǎng)，公司公告，申萬宏源研究不同的物流模式存在“時效界線”，本質(zhì)是長距離運(yùn)輸以及分揀過程所帶來的時效減損導(dǎo)致全程時效存在極限，難以進(jìn)一步優(yōu)

33、化。時效界限的存在導(dǎo)致全網(wǎng)快遞等時效相對較慢的物流形式，難以滿足消費(fèi)者越來越高的時效需求。具體來看：全網(wǎng)快遞：24 小時送達(dá)是全網(wǎng)非航空快遞的“時效界限”。普通陸運(yùn)最快時效產(chǎn)品也難以保證大規(guī)模單量穩(wěn)定 24 小時內(nèi)送達(dá)。原因在于分撥中轉(zhuǎn)在每天固定時段開始，且長途運(yùn)輸、支線運(yùn)輸、末端派送等多環(huán)節(jié)使得時效難以進(jìn)一步提升。根據(jù)國家郵政局?jǐn)?shù)據(jù)，全網(wǎng)快遞的平均時效在 50 小時左右，時效僅為快遞公司“特快”產(chǎn)品的 50%，可見快遞公司的時效產(chǎn)品在壓縮時效等方面已經(jīng)“用盡全力”。倉配模式：8-12 小時則是倉配模式的“時效界限”。倉配面臨龐大 SKU 的倉儲的揀選打包以及同城運(yùn)輸、派送的時效問題，但是相較

34、全網(wǎng)快遞已經(jīng)有一倍左右的時效提升，消費(fèi)者感知明顯。其本質(zhì)是商品的前置（到倉）以及中間鏈路的減少。此外，倉配模式還受到鋪貨預(yù)測精準(zhǔn)性要求高、倉儲建設(shè)、租賃運(yùn)維及存貨成本相對較高的問題，對倉儲自動化和精細(xì)化運(yùn)營能力要求較高。即時配送：30-60 分鐘對于配送時效僅是“標(biāo)準(zhǔn)服務(wù)”，最快時效達(dá)到 10-15 分鐘甚至更短。即時配送將商品前置到距離消費(fèi)者 5 公里內(nèi)的店面中，并且由門店自行完成打包等工作，騎手進(jìn)行配送，是目前來看最短鏈、高時效的物流服務(wù)模式。即時配送通過模式領(lǐng)先帶動服務(wù)時效領(lǐng)先，相較全網(wǎng)快遞和倉配模式，將時效提升數(shù)十倍甚至百倍，從“時效痛點(diǎn)”層面大幅優(yōu)化了消費(fèi)者的服務(wù)體驗。圖 15：不同

35、物流模式的鏈路和時效、單票成本特征資料來源：申萬宏源研究高時效物流服務(wù)+巨頭介入帶動商流遷移，從而形成對全網(wǎng)快遞的替代效應(yīng)。即時配送“分鐘級”的高服務(wù)時效將形成強(qiáng)競爭壁壘和用戶口碑，在巨頭介入下，推動用戶的部分需求從廣域電商的消費(fèi)逐步過渡到城市近場電商+即時配送模式上，從而對全網(wǎng)快遞的物流模式形成一定的替代作用。圖 16：近場電商與廣域電商的關(guān)系資料來源：羅戈研究，申萬宏源研究然而，無論是近場電商還是廣域電商，商業(yè)模式的迭代還需回歸本質(zhì)消費(fèi)者的購物體驗。消費(fèi)者更關(guān)心還是（1）高品質(zhì)物流服務(wù)的價格；（2）商品的品類/質(zhì)量；此外還需關(guān)注的是消費(fèi)者習(xí)慣遷移的成本。當(dāng)前來看，近場電商即時配送的物流成本

36、約為全網(wǎng)快遞的 2-3 倍，并且面臨商品品類遠(yuǎn)不及廣域電商的核心問題。此外，消費(fèi)者已經(jīng)形成在淘寶、天貓、京東等廣域電商購物的消費(fèi)習(xí)慣，習(xí)慣遷移也是一大問題。因此我們認(rèn)為，物流成本、SKU 豐富度、用戶習(xí)慣遷移成本三者將共同構(gòu)成近場電商迭代廣域電商的三大壁壘，壁壘能否突破也將決定替代的程度和快慢。物流成本、SKU 豐富度與用戶習(xí)慣三大替代壁壘有望突破替代壁壘一：即時配送降本空間仍然較大，成本有望接近全網(wǎng)快遞當(dāng)前即時配送物流成本仍然較高，成本核心組成部分是騎手薪酬，當(dāng)前騎手日均訂單量較低直接導(dǎo)致單均成本高企。即時配送的核心物流成本包含配送費(fèi)與打包費(fèi)兩個部分， 當(dāng)前即時配送平均成本在 6-8 元/單

37、，包括 2-3 元的打包費(fèi)以及 4-6 元的物流配送費(fèi)用。橫向比較來看，即 時配送物流服務(wù)仍然高于全網(wǎng)快遞近一倍以上，略高于順豐特惠件的標(biāo)準(zhǔn)報價。 圖 17：即時配送成本相對較高（元/票）資料來源：公司公告，申萬宏源研究從日均送件量角度：當(dāng)前即時配送快遞員日均送件量僅為直營快遞網(wǎng)絡(luò)的 40%-50%， 僅為通達(dá)系快遞員的 10%-20%左右。據(jù)美團(tuán)研究院最新發(fā)布的2019 年及 2020 年疫情期間美團(tuán)騎手就業(yè)報告中的調(diào)查顯示，2019 年超過 66%的騎手日均送單量在 20 單以下；僅 15.9%的騎手能做到日均 30 單以上的配送；即時配送通達(dá)系快遞員人均送件量達(dá)到日均100-150 件；

38、順豐快遞員人均送件 50 件/天；京東人均送單量接近 60 單。從收入角度看，騎手的平均收入在 3000-8000 元之間，與末端快遞員收入基本一致， 甚至更高。因此，薪酬相對恒定的情況下，人效的不足直接導(dǎo)致了末端配送成本高企，當(dāng)前即時配送是的單票成本是全網(wǎng)快遞末端配送成本的 3-4 倍，是倉配模式末端配送成本的1.5-2 倍。 圖 18：美團(tuán)騎手日均訂單分布（單/人） 圖 19：2019 年美團(tuán)建檔立卡貧困戶騎手月收入分布資料來源：美團(tuán)研究院，申萬宏源研究資料來源：美團(tuán)研究院，申萬宏源研究但是我們認(rèn)為即時配送騎手人效仍有一倍以上的提升空間，核心驅(qū)動因素包括（1）即 時配送單量分布的平滑，使得

39、騎手空閑時間段的逐步充分利用，從而增加騎手人效。主要包括從傳統(tǒng)餐飲外賣逐步拓展到生鮮、商超、茶飲、鮮花綠植等各類商品，能實現(xiàn)在一天各時段以及一年個自然日間的更為均衡的分布，從而讓騎手的閑置時間充分利用，提升人效。根據(jù)我們觀察，事實上這種趨勢近期已經(jīng)開始出現(xiàn)。 圖 20：消費(fèi)者一天之內(nèi)各時段即時配送單量占比結(jié)構(gòu)資料來源：Trustdta，申萬宏源研究（2）技術(shù)算法的更新迭代、外賣末端的優(yōu)化提高騎手的配送效率，大幅提升人效。技術(shù)層面，包括實時訂單分配技術(shù)和訂單智能打包技術(shù)。訂單分配技術(shù)主要是指當(dāng)前主要是將騎手、商家、消費(fèi)者的位置數(shù)據(jù)實時匹配更新，基于地理位置和裝載情況進(jìn)行訂單正確高效的推送。智能打

40、包技術(shù)的核心是確保配送效率提升從而實現(xiàn)成本節(jié)省。通過對統(tǒng)一送達(dá)地址或者同一商家訂單的合并，對打包訂單進(jìn)行重分配，從而大幅提升履約情況。末端交付環(huán)節(jié)，外賣保溫柜等新興末端模式的出現(xiàn)，大幅縮短騎手的等候時間，提升末端交付效率。疫情期間美團(tuán)外賣等均推出“無接觸配送”模式，更安全的同時也大幅提升了末端交付效率。預(yù)計末端交付環(huán)節(jié)的優(yōu)化，可以在高峰時段進(jìn)一步提升騎手的配送效率 30%-50%以上。 圖 21：即時配送訂單匹配模型流程圖 圖 22：外賣保溫柜的推出提升末端配送效率 資料來源：艾瑞咨詢，申萬宏源研究資料來源：公開資料整理，申萬宏源研究量化測算：（1）模型核心邏輯：騎手日均配送單量可以分為空閑時

41、段和繁忙時段配送單量的總和。 其中，空閑時段的定義是騎手工作時長中，配送效率未發(fā)揮到最大限度，存在空余時間的時段；而繁忙時段則是騎手充分發(fā)揮工作效率的時段。我們認(rèn)為：空閑時段中，制約騎手配送單量的關(guān)鍵因素是訂單量不足，表現(xiàn)為每小時配送單量 q1 的不足（而非配送效率不夠）；而繁忙時段中，制約騎手配送單量的關(guān)鍵因素是配送效率 v1 的不足（而非單量不夠多），其中配送效率用單均配送時長來度量。而此前定性分析中提到的“訂單結(jié)構(gòu)準(zhǔn)備均衡”（即影響因素一），“技術(shù)進(jìn)步、末端改造升級”*即影響因素二，均會對上述理論模型中的特定變量產(chǎn)生影響。具體理論模型如下圖：圖 23：即時配送騎手配送單量理論模型資料來源

42、：申萬宏源研究當(dāng)前值假設(shè)邏輯：原始值主要通過實地騎手調(diào)研推算，我們假設(shè)騎手在中午 11： 00-13:00，下午 17：00-19:00 進(jìn)入繁忙時段，合計 4 小時/天；其余時段均為空閑時段， 合計 6 小時，因而騎手每天工作 10 小時（事實上部分騎手工作時長長達(dá) 11-12 小時）。調(diào)研得知，繁忙時段，騎手一小時能配送 4-5 單，因而推算單均時長大約 13 分鐘/單，空閑時段則單量較少，假設(shè)為 2 單/小時（通過騎手日均 30 單作用倒算得到）。我們考慮以下幾個因素使得即時配送的單均成本得以大幅優(yōu)化：（1）到單量結(jié)構(gòu)的均衡使得原本空閑的時段（如下午 15:00-17:00 空閑時段變?yōu)?/p>

43、買菜、茶飲甜品密集時間，早上 9:00-11:00 或者晚上 19:00 后空閑時段成為快遞標(biāo)品寄送密集時間）均從空閑時段變?yōu)榉泵r長。我們在謹(jǐn)慎、中性、樂觀情形下分別假設(shè)空閑時長從每天 6 小時，壓縮至每天 5/4/3 小時。（2）單量結(jié)構(gòu)均衡還使得空閑時長中，穿插部分非密集型需求（如鮮花、蛋糕），導(dǎo)致空閑時長的單量均衡化。我們假設(shè)情形下，空閑時段的單量從每小時 2 單，提升至每小時 2.5/3 單。（3）技術(shù)進(jìn)步和末端站點(diǎn)升級使得騎手的單均配送時長有所縮短。我們認(rèn)為隨著單量 密度的提升，這種影響是顯著的，能使騎手在繁忙時段因順路而多攜帶 1-2 單。我們假設(shè)在謹(jǐn)慎/中性/樂觀情形下單均配送

44、時長從每單 13 分鐘，下降到 10/9/8 分鐘。（4）此外，我們還考慮騎手因為付出勞動增加，平均月薪有每種情形下不同幅度的合理上漲。在謹(jǐn)慎/中性/樂觀情形下分別上漲 5%/10%/15%。事實上，這是一種相對保守的假設(shè)，因為可參照的通達(dá)系快遞員在過去 3-5 年中，人均配送單量有了大幅的提升（從人均 60 單/天，上升至 100-150 單/天），但是薪酬卻幾乎沒有太大的改變。表 5：騎手單均成本模型測算單位當(dāng)前值謹(jǐn)慎中性樂觀計算公式空閑時長（h1)繁忙時長（h2)小時小時64554637總工作時長（h)小時10101010h=h1+h2空閑時：每小時配送單量(q1)單22.533空閑時段

45、配送總單量(Q1)單1212.5129Q1=h1*q1繁忙時：單均配送時長(v1)分鐘/單131098繁忙時段配送總單量(Q2）單18.530.040.052.5Q2=h2*60/v1結(jié)論：騎手日均配送總單量（Q）單30.542.552.061.5Q=Q1+Q2騎手平均月薪（S）元6000630066006900單均成本（p)資料來源：申萬宏源研究元/單6.64.94.23.7p=S/30/Q基于以上測算，我們發(fā)現(xiàn)即時配送在謹(jǐn)慎/中性/樂觀三種情形下，單票成本有望降低到每單 4.9/4.2/3.7 元，降幅達(dá)到-24.7%/-35.4%/-43.0%。我們認(rèn)為，即便是上述樂觀情形的分析，也有非

46、常大的可實現(xiàn)性，我們的測算整體偏保守。原因在于，單量結(jié)構(gòu)的均衡疊加技術(shù)進(jìn)步必將使得即使配送釋放更大的效率潛能， 如同十年前我們無法想象如今末端快遞員能完成日均 150-200 件的派件一樣，我們?nèi)菀椎凸婪?wù)標(biāo)準(zhǔn)化和技術(shù)進(jìn)步帶來的效率提升幅度。此外，即時配送相較于其他電商物流模式，充分利用本地同城店鋪中的貨物進(jìn)行物流配送服務(wù)，節(jié)省了長途運(yùn)輸和分撥中心、電商倉儲的租賃操作成本，本身就是更為集約、高效的物流形式。因此我們判斷，未來即時配送成本保守估計將與全網(wǎng)快遞基本持平。替代壁壘二：同城 SKU 數(shù)量足以滿足日常需求，即時配送與倉配模式形成互補(bǔ)從 SKU 豐富度來看，廣域電商仍有不可替代的優(yōu)勢，即海

47、量長尾商品的優(yōu)勢。當(dāng)前淘寶 SKU 數(shù)量保守估計達(dá)到 3 億個，是城市中大型商超、單個城市電商倉的的近千倍。但是， 同城零售中，單個便利店或者線下大型商超能覆蓋 5 萬個 SKU，疊加其他服裝店、百貨等其他業(yè)態(tài)，保守估計全城 SKU 至少達(dá)到幾十萬甚至百萬個級別，可以做到滿足基本生活需要和用戶購物中高頻商品的一般需求。因此，我們認(rèn)為盡管近場電商 SKU 數(shù)量無法與廣域電商比擬，但這仍不會成為影響城市近場電商部分替代廣域電商大趨勢的絆腳石。SKU 數(shù)量單位：萬個表 6：不同類型購物渠道 SKU 數(shù)量對比普通便利店0.25線下大型商超5單個電商倉庫10蘇寧約 2000-3000京東約 5000-8

48、000淘寶約 30000資料來源：公司官網(wǎng)，申萬宏源研究此外，我們認(rèn)為電商倉擁有更海量的 SKU，可以在 SKU 數(shù)量層面作為即時配送在同城角度的合作方。據(jù)調(diào)研，單個電商倉庫的 SKU 數(shù)量可以達(dá)到 10 萬個，考慮不同電商倉庫之間的調(diào)貨等功能，整個倉網(wǎng) SKU 數(shù)量有望達(dá)到近百萬個，這大大拓寬了同城近場電商的SKU 豐富程度。此外，前文中也提到，倉配模式末端配送成本較高，目前已經(jīng)采用眾包、即時配送運(yùn)力作為補(bǔ)充。因此我們認(rèn)為，在同城范圍內(nèi)，倉配和即時配送兩種模式存在競合關(guān)系，兩者以更快的時效，更好的服務(wù)共同替代全網(wǎng)快遞中相對標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品。電商倉為即時配送提供了更海量的 SKU 豐富消費(fèi)者的選擇

49、，而即時配送作為補(bǔ)充運(yùn)力降低了倉配落地配送的人力成本， 同時提高了倉的周轉(zhuǎn)效率，形成雙贏。當(dāng)然，廣域電商+全網(wǎng)快遞的物流形式仍會占據(jù)較大的份額，仍然具備價值。原因在于 長尾商品需求滿足仍需全網(wǎng)快遞遠(yuǎn)距離的物流運(yùn)輸形式；并且廣袤的三四線城市難以建立倉配和即時配送的網(wǎng)絡(luò)，快遞物流仍是最經(jīng)濟(jì)高效的履約模式。但是，即時配網(wǎng)絡(luò)成熟的城市仍會通過更高的時效、更優(yōu)的服務(wù)和相對可控的價格對全網(wǎng)快遞形成一定的替代。 圖 24：即時配送有望和倉配形成競合關(guān)系，共同替代快遞資料來源：申萬宏源研究替代壁壘三：生鮮作為巨頭云集的過渡賽道，有望推動用戶的習(xí)慣遷移生鮮電商行業(yè)規(guī)模及電商滲透率持續(xù)增長。通過五年的發(fā)展，生鮮電

50、商在行業(yè)規(guī)模和滲透率角度均取得了令人矚目的成長。據(jù)艾瑞咨詢測算，2019 年，生鮮電商行業(yè)規(guī)模達(dá)到2796 億元，同比增速達(dá)到 36.7%。預(yù)計未來三年，生鮮電商仍有望保持 26%的 CAGR 高速增長，2023 年行業(yè)規(guī)模將超過 8000 億。 圖 25：生鮮電商行業(yè)規(guī)模（億元）及電商滲透率 圖 26：生鮮的過渡賽道作用日趨明顯資料來源：艾瑞咨詢，商務(wù)部，申萬宏源研究資料來源：申萬宏源研究網(wǎng)購滲透率角度：根據(jù)商務(wù)部公布的生鮮市場零售額推算，2019 年生鮮電商的網(wǎng)購滲透率達(dá)到 5.4%，未來三年有望提升到 13.9%，成為消費(fèi)者購買生鮮產(chǎn)品的主流渠道之一。我們認(rèn)為，生鮮作為高頻的即時配送購物

51、需求，兼具餐飲和標(biāo)準(zhǔn)品購物的特性，有望成為過渡賽道，推動消費(fèi)者通過同城零售+即時配送的形式購買快消、3C 等產(chǎn)品，從而促進(jìn)消費(fèi)習(xí)慣的遷移。消費(fèi)者在通過 APP 下單生鮮蔬菜的過程中，切實感受到了即時配送的高效快捷服務(wù)，往往幾次之后也會在購買生鮮同時，下單一些家庭快消品的“順單購買”， 這也推動了同城零售 O2O 市場的快速增長。 圖 27：商超宅配 O2O 行業(yè)規(guī)模（億元）及增速 圖 28：生鮮電商與商超宅配交易增量相關(guān)性提升資料來源：艾瑞咨詢，申萬宏源研究資料來源：申萬宏源研究另一方面，同城零售領(lǐng)域巨頭的入局也推動行業(yè)的快速發(fā)展，加速消費(fèi)者的習(xí)慣培養(yǎng)。行業(yè)進(jìn)入的巨頭主要包括互聯(lián)網(wǎng)巨頭（阿里、

52、京東、美團(tuán)等），傳統(tǒng)線下零售巨頭（如永輝），以及垂直領(lǐng)域的新興生鮮電商公司（每日優(yōu)鮮，叮咚買菜等）。行業(yè)巨頭的進(jìn)入使得促銷活動、補(bǔ)貼的大量增加，有利于快速培養(yǎng)消費(fèi)者的用戶習(xí)慣，從而推動行業(yè)的變革。表 7：巨頭在生鮮電商、商超到家領(lǐng)域的布局基本完善阿里巴巴騰訊/京東美團(tuán)點(diǎn)評蘇寧線下超市大型超市大潤發(fā)、盒馬沃爾瑪、永輝小象生鮮家樂福、蘇鮮生社區(qū)超市盒馬 mini永輝 mini、錢大媽誼品生鮮蘇寧小店生鮮電商商超到家盒馬、淘鮮達(dá)京東到家、永輝生活菜大全，美團(tuán)買菜蘇寧線上超市前置倉菜劃算每日優(yōu)鮮蘇寧小店、蘇小團(tuán)團(tuán)購十薈團(tuán)興盛優(yōu)選肉聯(lián)邦蘇小團(tuán)，蘇寧推客其他便利店天貓小店便利蜂美團(tuán)優(yōu)選、肉聯(lián)邦蘇寧小店無人

53、超市天貓無人超市京東無人超市蘇寧小店無人店物流即時配全職蜂鳥配送京東物流，超市自建運(yùn)力美團(tuán)外賣美團(tuán)、自建部分運(yùn)力送網(wǎng)絡(luò)眾包點(diǎn)我達(dá)達(dá)達(dá)部分眾包快遞員資料來源：公司官網(wǎng)，申萬宏源研究影響測算：即時配送遠(yuǎn)期將替代 15%-25%的快遞業(yè)務(wù)量近場電商+即時配送的模式將多大程度替代廣域電商+全網(wǎng)快遞，主要取決于前端零售 消費(fèi)習(xí)慣的迭代范圍以及程度。我們認(rèn)為，可以從覆蓋人群和人均購物頻次兩個角度來加以分析。從覆蓋人群角度：近場電商+即時配送新模式大概率能覆蓋 3-4 億用戶，即一二線核心城市的用戶。原因主要包括供需兩個層面，從需求來看，即時配送高服務(wù)質(zhì)量的特征與一二線城市用戶的需求更匹配。即時配送提供更高

54、時效的物流配送服務(wù)，但是即使物流服務(wù)成本基本一致，也可能伴隨著商品價格略高于廣域電商的情形，短期內(nèi)對價格敏感程度一般，但服務(wù)體驗要求更高的一二線城市用戶吸引力更大，而對價格偏好較高的下沉用戶吸引力則較小。從供給來看，即配網(wǎng)絡(luò)核心覆蓋地區(qū)仍有限，短期看三四線城市還不具備大規(guī)模建設(shè)即配網(wǎng)絡(luò)的經(jīng)濟(jì)性。即時配送對趨于訂單密度要求較高，適合在商業(yè)活動密集的城市地區(qū)構(gòu)建高效網(wǎng)絡(luò)，此外，即時配送還可以與電商倉進(jìn)行協(xié)同（上文有分析），電商倉的布局也主要在一二線城市范圍，這樣變相限制了即時配送的地域擴(kuò)張。從購買頻次看：近場電商的購物頻次受到消費(fèi)習(xí)慣和 SKU 品類等多因素影響。我們認(rèn)為，同城零售+即時配送的購物

55、頻次會逐漸趨近于廣域電商，原因主要是：（1）近場電商能以更高的時效體驗滿足消費(fèi)者絕大多數(shù)高頻剛需的購物需求，這部分 日常購物需求相較于長尾商品的購物，更占據(jù)主流地位；（2）近場電商+即時配送的模式事實上“自帶流量”，促進(jìn)了消費(fèi)頻次的提升。消費(fèi) 者通過高頻的餐飲外賣、生鮮果蔬購物自然聯(lián)想/延展到商超購物上，這種流量的遷移是自然發(fā)生的，相較于廣域電商更具備優(yōu)勢。從量化測算角度：未來城市近場電商+即時配送模式的總單量=覆蓋人群 x 年人均訂單量。覆蓋人群估算：我們認(rèn)為到 2025 年，近場電商+即時配送模式未來有望覆蓋 3-4 億城市用戶，提供更高時效高質(zhì)量的服務(wù)體驗；遠(yuǎn)期（預(yù)計 2030 年）有望

56、覆蓋 4-5 億用戶甚至更多。 圖 29：商超到家人均訂單量預(yù)測（票/人/年）資料來源：國家郵政局，申萬宏源研究所商超到家人均訂單量估算：核心邏輯：2025 年即時配送人均訂單量=2019 年一二線城市人均電商購物件需求 x（1+增長率）*即時配送購物比例（1）2019 年我國一二線城市年人均購物需求 90-122 件（中樞 106 件）。當(dāng)前即時配送商超到家訂單量仍然很小，我們僅估算電商購物件數(shù)作為總需求的測算。2019 年全國快遞業(yè)務(wù)量約 635 億件，其中電商件約占到 80%，按照網(wǎng)購用戶數(shù) 6.9 億人測算，全國人均年電商購物件約 74 件/年。然而，考慮一二線城市用戶購買力和消費(fèi)習(xí)慣

57、顯然好于行業(yè)平均，人電商件購物量將會更高。因此，我們采用全國快遞業(yè)務(wù)量排名前 30 的城市 2019 年快遞業(yè)務(wù)量總和達(dá)到 458 億件，占全國總件量的 72.2%；假設(shè)其中電商件占 80%，算得一二線城市人均電商購物件數(shù)為 366 億件（約為 458*80%），考慮一二線城市用戶數(shù)量大約在 3-4 億人，測得 2019 年一二線城市年人均電商購物 90-122 件（中樞 106 件）（2）預(yù)計 2020-2025 年，一二線城市人均電商購物件需求未來保持 10%-15%的穩(wěn)健增長。由于一二線城市用戶電商購物習(xí)慣基本養(yǎng)成，未來人均購物件數(shù)增長的主要驅(qū)動因素為人均收入水平，線上滲透率提升等影響，

58、將保持高于 GDP 增速的速度持續(xù)增長。預(yù)計到 2025 年一二線城市用戶人均年電商購物 187 件。（3）假設(shè)在謹(jǐn)慎/中性/樂觀情形下，即時配送人均訂單量達(dá)到 2025 年電商購物件需求的 25%/50%/100%，則 2025 年人均即時配送獲取電商件數(shù)量（即商超到家）將達(dá)到47/63/93 件。而根據(jù)估算，當(dāng)前商超到家用戶人均年訂單量在 10-20 單/年之間，未來仍有較大的增長空間。 表 8：中性假設(shè)下，商超到家訂單量及其快遞分流效應(yīng)測算資料來源：申萬宏源研究以上測算基于相對平穩(wěn)的習(xí)慣變遷邏輯下，預(yù)計 2025 年即時配送將會分流 15%左右的快遞業(yè)務(wù)量，主要在一二線城市地區(qū)。但考慮到

59、近年巨頭紛紛布局同城零售市場，可能存在加大補(bǔ)貼、加強(qiáng)導(dǎo)流等經(jīng)營手段；通過快速提升用戶規(guī)模、培養(yǎng)用戶習(xí)慣的方式提升上述效應(yīng)的發(fā)生速度，甚至擴(kuò)大即時配送覆蓋的城市范圍，向更下沉的市場滲透。結(jié)論：雖然全網(wǎng)快遞（尤其是加盟快遞）在廣袤的中國市場中依然有較高的履約效率和一定的不可替代性，但是即時配送至少在一二線城市中將會成為更重要的物流履約形式， 與電商倉網(wǎng)一起共同部分替代全網(wǎng)快遞。根據(jù)我們測算，全國范圍內(nèi)，即時配送的物流形式遠(yuǎn)期替代全網(wǎng)快遞的比例大約會在15%-25%之間；而在一二線城市中，替代比例會達(dá)到近 50%甚至更高。未來中國將形成全網(wǎng)快遞倉配物流即時配送三個層次的物流履約網(wǎng)絡(luò)，從而充分滿足不同

60、消費(fèi)者差異化的消費(fèi)和物流服務(wù)需求。未來：即時配送有望成為規(guī)模萬億的細(xì)分行業(yè)，誕生市值萬億級別物流巨頭2019 年，即時配送行業(yè)訂單量約 185 億單，假設(shè)單票收入 6.5 元，則行業(yè)收入規(guī)模達(dá)到 1200 億左右。我們預(yù)計未來即時配送有望在十年內(nèi)，訂單量翻 8-10 倍，達(dá)到1500-2000 億單；假設(shè)單均收入 5-6 元，支撐萬億左右的行業(yè)收入規(guī)模，成為物流行業(yè)重要的細(xì)分賽道。單位餐飲行業(yè)生鮮水果商超到家其他即時配送合計2019 年行業(yè)規(guī)模億元4372152000-線上滲透率14.90%5.40%-十年行業(yè) CAGR6%6%-對 2030 年線上滲透率40%50%-的核心假設(shè)客單價元/單7