1、股票市場與宏觀經(jīng)濟(jì)孫方紅孫方紅2012年3月3日2、如果股市是晴雨表有效預(yù)期經(jīng)濟(jì)變化，而經(jīng)濟(jì)是股市的滯后指標(biāo)，那么，研究宏觀經(jīng)濟(jì)還有意義嗎1、股價(jià)和經(jīng)濟(jì)增長的相關(guān)性大多數(shù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，股票價(jià)格和經(jīng)濟(jì)增長率的關(guān)聯(lián)度并不高，那么，股市還能算是經(jīng)濟(jì)的晴雨表嗎？提出問題：目錄一、股價(jià)走勢與經(jīng)濟(jì)增長：不確定的晴雨表二、宏觀分析：影響股市的宏觀因素三、2012年宏觀經(jīng)濟(jì)與股市美國一、股價(jià)走勢與經(jīng)濟(jì)增長：不確定的晴雨表1、股價(jià)波動與經(jīng)濟(jì)增長波動大致同向，但不完全對應(yīng) 中國：關(guān)聯(lián)度逐漸提高日本：80年代中期后，股指與GDP增長大體同向變化美國2、股市變化與經(jīng)濟(jì)走勢常有背離，且提前于經(jīng)濟(jì)變化美國：危機(jī)后政府采取

2、刺激性減稅政策，在經(jīng)濟(jì)尚未恢復(fù)前，市場開始上行，但經(jīng)濟(jì)增長達(dá)到一定程度后，市場出現(xiàn)調(diào)整(1919-1925年)日本: 市場波動遠(yuǎn)大于經(jīng)濟(jì)，并且在很多時(shí)段與經(jīng)濟(jì)增長背離日本：90年代央行持續(xù)降息至戰(zhàn)后最低加上產(chǎn)業(yè)政策調(diào)整使市場產(chǎn)生較好的增長預(yù)期，導(dǎo)致市場先于經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)，并在預(yù)期實(shí)現(xiàn)后出現(xiàn)市場調(diào)整 中國：股市變化提前于經(jīng)濟(jì)變化，08-09年最明顯中國：亞洲金融危機(jī)前后的A股市場（下圖），在2008年國際金融危機(jī)后中國股市也是在經(jīng)濟(jì)增長嚴(yán)重放緩的情況下啟動的美國3、股市長期運(yùn)行均線與經(jīng)濟(jì)長期走勢一致中國日本小結(jié)：1、短期波動上看，股指超前于經(jīng)濟(jì)增長變化，具有晴雨表特性,代表了投資人對未來的經(jīng)濟(jì)增長（企

3、業(yè)盈利增長）的預(yù)期，但股市的波動幅度和頻度都遠(yuǎn)高于經(jīng)濟(jì)增長，也不完全對應(yīng)2、市場波動與投資人預(yù)期，以及預(yù)期的兌現(xiàn)或不兌現(xiàn)有關(guān)，即投資人不斷修正預(yù)期和現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)之間差距的過程導(dǎo)致市場頻繁波動3、股指的長期運(yùn)行均線與GDP長期趨勢一致，股指運(yùn)行低點(diǎn)可在長期經(jīng)濟(jì)增長線上找到支撐目錄一、股價(jià)走勢與經(jīng)濟(jì)增長：晴雨表二、宏觀分析：影響股市的宏觀因素三、2012年宏觀經(jīng)濟(jì)與股市二、宏觀分析：影響股市的宏觀因素- 投資的標(biāo)的是企業(yè)，而企業(yè)的經(jīng)營環(huán)境離不開國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢，因此宏觀經(jīng)濟(jì)形勢決定股市了方向- 一定時(shí)期內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢受當(dāng)時(shí)所處經(jīng)濟(jì)周期階段，以及這個階段出臺的經(jīng)濟(jì)政策的影響- 經(jīng)濟(jì)周期和經(jīng)濟(jì)政策會影響

4、到社會資金總量的變化，進(jìn)而對進(jìn)入股市的資金量產(chǎn)生影響，從而影響大盤指數(shù)1、宏觀研究的對判斷市場的意義基本面政策面資金面市場預(yù)期2、股票市場關(guān)注宏觀經(jīng)濟(jì)的三個方面判斷經(jīng)濟(jì)周期階段判斷經(jīng)濟(jì)政策對所處經(jīng)濟(jì)周期的影響- 判斷經(jīng)濟(jì)形勢和政策對市場資金量（流動性）的影響（1）經(jīng)濟(jì)基本面指標(biāo)：3、股票市場關(guān)注的宏觀指標(biāo)經(jīng)濟(jì)增長 就業(yè)水平國際收支價(jià)格水平經(jīng)濟(jì)增長GDP：一定時(shí)期內(nèi)一個國家或地區(qū)經(jīng)濟(jì)中所生產(chǎn)的全部最終產(chǎn)品和勞務(wù)的價(jià)值總供給總需求收入法GDP：工資 +利潤 + 稅收 + 利息等要素收入生產(chǎn)法GDP：第一產(chǎn)業(yè)增加值（農(nóng)林牧漁及相關(guān)服務(wù)業(yè)） 第二產(chǎn)業(yè)增加值（采礦、工業(yè)、電水生產(chǎn)供應(yīng)） 第三產(chǎn)業(yè)增加值（

5、服務(wù)業(yè)）支出法GDP：投資 + 消費(fèi) + 凈出口三駕馬車總收入就業(yè)水平充分就業(yè)：在一定的工資水平下，所有愿意工作的人都獲得了就業(yè)機(jī)會，摩擦性 失業(yè)和季節(jié)性失業(yè)除外，一般認(rèn)為4-5%的失業(yè)率，是充分就業(yè)的標(biāo)志摩擦性失業(yè)：轉(zhuǎn)換工作之間產(chǎn)生的短暫失業(yè)季節(jié)性失業(yè)：因?yàn)橛行┬袠I(yè)的生產(chǎn)條件受季節(jié)、風(fēng)俗等影響，造成的暫時(shí)性失業(yè)結(jié)構(gòu)性失業(yè)：由于經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變化，勞動者在知識、技能、觀念、區(qū)域分布 不能與市場需求相匹配，而產(chǎn)生的失業(yè)狀況國際收支經(jīng)常項(xiàng)目收支：貿(mào)易盈余（赤字）+ 服務(wù)盈余（赤字）資本項(xiàng)目收支: (1)資本賬戶：資本轉(zhuǎn)移和非生產(chǎn)、非金融資產(chǎn)交易 (2)金融賬戶：直接投資、證券投資、儲備資產(chǎn)一定時(shí)期

6、內(nèi)經(jīng)濟(jì)主體與世界其他地方的交易，包括商品、勞務(wù)、資本和金融資產(chǎn)之間的交換與轉(zhuǎn)移匯率：國際交易比價(jià)2004年以來，外匯占款是我國貨幣供應(yīng)增量的一個重要來源，外匯占款變化則是由貿(mào)易順差和資本項(xiàng)目順差轉(zhuǎn)化而來物價(jià)水平當(dāng)年通貨膨脹形成新漲價(jià)因素（含季節(jié)性和非季節(jié)因素）上年翹尾因素的影響食品價(jià)格是影響當(dāng)年CPI的主要因素糧價(jià)、肉禽等，成本受農(nóng)資價(jià)格變化影響，政府對主糧價(jià)格的調(diào)控能力較強(qiáng)國際油價(jià)、大宗商品價(jià)格通過工業(yè)品、農(nóng)資、服務(wù)業(yè)向CPI傳導(dǎo)大豆、食用油、谷物及制品受國際市場影響較大服務(wù)業(yè)價(jià)格當(dāng)前對CPI的影響相對較小，但有逐漸提升的勢頭, 權(quán)重調(diào)整后對CPI影響加大輸入型通脹影響通貨膨脹的主要類型：需

7、求拉上型，成本推進(jìn)型- PMI采購經(jīng)理人指數(shù)當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)狀況新訂單企業(yè)購進(jìn)價(jià)格- 波羅的海干散貨航運(yùn)BDI指數(shù)國際貿(mào)易- 國際大宗商品CRB期貨價(jià)格指數(shù)原材料價(jià)格- 主要市場股票價(jià)格指數(shù)變動國際經(jīng)濟(jì)運(yùn)行- 貨幣供應(yīng)量價(jià)格變化先行指標(biāo)（2）政策面指標(biāo)：財(cái)政政策 - 目標(biāo)：通過調(diào)節(jié)國民收入的分配和再分配實(shí)現(xiàn)社會公平 - 工具：政府財(cái)政支出、稅收、轉(zhuǎn)移支付、債務(wù) - 對經(jīng)濟(jì)的影響：長期貨幣政策 - 目標(biāo)：通過調(diào)節(jié)貨幣流通量維護(hù)略有擴(kuò)張的物價(jià)水平 - 工具：利率、存款準(zhǔn)備金率、再貼現(xiàn)率、公開市場業(yè)務(wù) - 對經(jīng)濟(jì)的影響：短期產(chǎn)業(yè)政策和區(qū)域政策 - 目標(biāo)：調(diào)節(jié)國民經(jīng)濟(jì)重要比例關(guān)系 - 工具：優(yōu)惠或限制性財(cái)

8、稅、利率等政策 - 長期 （3）資金面指標(biāo)：貨幣供應(yīng)量： M0，M1，M2存貸款增速： 存貸款余額、居民儲蓄存款外匯占款： 外匯儲備、貿(mào)易順差經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中周期性出現(xiàn)的經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張和收縮交替的一種現(xiàn)象，表現(xiàn)為經(jīng)濟(jì)增長、投資、就業(yè)、物價(jià)、貨幣供應(yīng)、對外貿(mào)易等經(jīng)濟(jì)活動增長率的波動政府會通過反周期調(diào)控政策，熨平周期波動，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長、充分就業(yè)、低通貨膨脹和平衡國際收支的目標(biāo)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行周期（商業(yè)周期、景氣循環(huán)）政策和資金量之間的互動，形成了一個階段股票市場的大趨勢繁榮衰退蕭條復(fù)蘇繁榮：經(jīng)濟(jì)增長、投資、物價(jià)、貨幣、外貿(mào) 快速增長衰退：指標(biāo)下滑蕭條：疲弱不振復(fù)蘇：緩慢增長繁榮（4）綜合判斷目錄一、股價(jià)走勢與經(jīng)濟(jì)

9、增長：晴雨表二、宏觀分析：影響股市的宏觀因素三、2012年宏觀經(jīng)濟(jì)與股市一、經(jīng)濟(jì)增速趨勢性回落 結(jié)構(gòu)調(diào)整主導(dǎo)發(fā)展 經(jīng)濟(jì)增長總體判斷：長周期下行，年內(nèi)各季大體呈L型走勢2012年GDP增長速度將延續(xù)回落態(tài)勢，預(yù)期全年GDP實(shí)際增速8.5%左右，但不是本輪周期調(diào)整的底部。上半年回落相對明顯，下半年漸趨穩(wěn)定。名義GDP增速14%左右。2012年各季度GDP增速預(yù)測1、短期因素2012年2月份官方PMI指數(shù)顯示經(jīng)濟(jì)需求環(huán)比回暖為51，但弱于往年節(jié)后數(shù)值；主要是中游行業(yè)訂單增加- 制造業(yè)總體形勢偏弱格局未變供給側(cè)分析- 企業(yè)經(jīng)營狀況沒有明顯改善PMI產(chǎn)成品庫存當(dāng)前工業(yè)企業(yè)產(chǎn)品庫存及其增速都還處于較高位置

10、，虧損企業(yè)數(shù)量和虧損額的增長在加速- 企業(yè)盈利增長下調(diào)過程剛剛開始，將持續(xù)到今年3季度前后過去10年，我國經(jīng)歷了3個較明顯的價(jià)格周期，周期的下降時(shí)段都持續(xù)了1年或以上，由此推斷，當(dāng)前價(jià)格調(diào)整期至少要到3季度中后期結(jié)束，企業(yè)總體盈利增長的下調(diào)過程亦將如此。1季度是企業(yè)盈利增長開始下調(diào)的季度。- 投資增速持續(xù)放緩政府投資能力下降。平臺債和房地產(chǎn)調(diào)控，以及政府提供公共服務(wù)的要求，使得過去以政府主導(dǎo)的基礎(chǔ)設(shè)施投資的增長，在資金來源和投資項(xiàng)目都受到制約，導(dǎo)致相關(guān)投資增速趨于下降2、中長期因素需求側(cè)分析- 受國際市場萎縮、人民幣匯率上升和我國制造成本提高的影響，出口增速將持續(xù)放緩- 結(jié)構(gòu)調(diào)整壓力加大，資金

11、、人力和資源逐漸向潛在的市場更廣闊的部門轉(zhuǎn)移，在轉(zhuǎn)移過程中將產(chǎn)生企業(yè)的倒閉、增長不確定風(fēng)險(xiǎn)加大等，進(jìn)而導(dǎo)致投資增速下滑擴(kuò)大內(nèi)需，提升消費(fèi)和服務(wù)業(yè)發(fā)展速度，需要資金更多向民生傾斜能源、化工、鋼鐵、水泥等傳統(tǒng)重化工業(yè)，在投資占比和增速下降醫(yī)藥、機(jī)電設(shè)備和裝備等固定資產(chǎn)投資占比和投資增速不斷提升- 短期內(nèi)受經(jīng)濟(jì)調(diào)整影響會出現(xiàn)一定幅度下滑，但長期平穩(wěn)增長趨勢未變?nèi)丝诩t利的逐漸消失和城鎮(zhèn)就業(yè)出現(xiàn)的結(jié)構(gòu)性失調(diào)工資上行趨勢確立，有利于消費(fèi)的持續(xù)增長二、貨幣信貸形勢好于2011年1、貨幣供給增速：2012年信貸余額增速預(yù)期14-16%；M2保守估計(jì)14%左右，政府提出保證在建、續(xù)建項(xiàng)目的資金需求維護(hù)國內(nèi)增長，

12、抵御出口下滑緩解中小企業(yè)資金緊張，維護(hù)就業(yè)貨幣政策適度放松對沖需求放緩，存準(zhǔn)下調(diào)體現(xiàn)央行維護(hù)流動性正常需要的態(tài)度2、近期市場流動性環(huán)境有所趨緩，顯示政策調(diào)整效果開始出現(xiàn)-去年11月底央行下調(diào)存款準(zhǔn)備金率-去年12月新增信貸規(guī)模超預(yù)期-1月份央行開始逆回購操作銀行間市場利率和大體反映企業(yè)融資成本的銀行間資金拆借利率和銀行承兌匯票利率都出現(xiàn)緩解跡象三、通脹：壓力減弱，全年CPI 3.5-4%- 翹尾因素影響仍將使上半年價(jià)格水平仍處于較高位置- 輸入性價(jià)格上漲壓力有所減輕- 需求趨弱使就業(yè)壓力增加，將使勞動工資水平的上升幅度有所減弱貨幣政策：總體取向：經(jīng)濟(jì)和通脹雙降的背景下，2012年貨幣資金供給狀

13、況將好于11年，穩(wěn)健略松+針對性調(diào)整（對中小企業(yè)信貸支持），全面放松的可能性小，貨幣政策總體偏謹(jǐn)慎存款準(zhǔn)備金率：上半年仍存在1-2次下調(diào)的可能性，主要為對沖需求減弱和外匯占款減少，保證銀行體系流動性的正常需要，但寬松特性不明顯利率：總體物價(jià)增速的回落需要1-1.5年時(shí)間，因此2012年全年物價(jià)會持續(xù)處于3%以上，特別是一季度，基數(shù)影響加節(jié)假日影響，CPI下行的速度不會很快，國際貨幣寬松對大宗商品價(jià)格影響不確定，因此年內(nèi)降息概率較低四、宏觀經(jīng)濟(jì)政策：穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)通脹預(yù)期 財(cái)政政策：總體取向：維持積極財(cái)政政策基調(diào)，但由于地方財(cái)政受到土地出讓收入大幅下降和平臺債受制，擴(kuò)張能力下降，因此總體政策的擴(kuò)張和實(shí)際的擴(kuò)張能力之間存在一定矛盾政策著力點(diǎn)：落實(shí)對中小企業(yè)的扶持、落實(shí)對服務(wù)業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)的激勵、落實(shí)放寬民營企業(yè)進(jìn)入領(lǐng)域等結(jié)構(gòu)性改革上，以期引導(dǎo)市場資金發(fā)揮更大作用五、自上而下看市場1、流動性改善可期，對市場影響正面。歷史數(shù)據(jù)表明，M1的變化對市場的影響較大。隨著2012年貨幣環(huán)境的改善，特別是這種改善如果能夠持續(xù)，那么，可以期待M1從1季度開始逐漸平緩提速。2、流動性總體