1、房地產(chǎn)講座（10）房地產(chǎn)空置率徐滇慶空置率孰是孰非？中國(guó)的住宅空置率高。有人說(shuō)超過(guò)了26%，有人說(shuō)還不到1%。誰(shuí)錯(cuò)了？采用的空置率的定義不一樣。說(shuō)空置率為1%的是拿全部住宅面積做分母，而說(shuō)空置率為26%的是拿當(dāng)年竣工的住宅做分母。空置率的警戒線(xiàn)？（一）在公共財(cái)政學(xué)(Public Finance)中有國(guó)家財(cái)政赤字警戒線(xiàn)，負(fù)債率警戒線(xiàn)等。在國(guó)際金融學(xué)(International Finance)中有外匯儲(chǔ)備警戒線(xiàn)，外匯儲(chǔ)備起碼要能夠支持三個(gè)月的進(jìn)口。一旦接近這些警戒線(xiàn)馬上就要采取相應(yīng)的對(duì)策。人們?cè)O(shè)立警戒線(xiàn)的目的是為了區(qū)分政策空間。所謂的警戒線(xiàn)必定和相應(yīng)的政策一一對(duì)應(yīng)。 空置率的警戒線(xiàn)？（二）在經(jīng)濟(jì)

2、控制論中，將經(jīng)濟(jì)變量分為二類(lèi)：狀態(tài)變量和控制變量（或者叫作政策變量）。狀態(tài)變量反映了經(jīng)濟(jì)體的運(yùn)行狀態(tài)。對(duì)應(yīng)于這個(gè)警戒線(xiàn)的控制變量是什么？空置率屬于一種市場(chǎng)現(xiàn)象（一）二類(lèi)空置：賣(mài)出去的和沒(méi)有賣(mài)出去的。賣(mài)出去的住宅已經(jīng)進(jìn)入了消費(fèi)領(lǐng)域。征收物業(yè)稅。物業(yè)稅包括不動(dòng)產(chǎn)稅和房地產(chǎn)稅。美國(guó)征收的房地產(chǎn)稅占國(guó)家財(cái)政收入總額的14%。向房地產(chǎn)等固定資產(chǎn)征稅，具有直接、穩(wěn)定、數(shù)額較大、征集手段比較簡(jiǎn)單的優(yōu)點(diǎn)。征收較高的房地產(chǎn)稅有助于降低貧富差距。多買(mǎi)幾套房子不犯法，逃稅犯法。 空置率屬于一種市場(chǎng)現(xiàn)象（二）房地產(chǎn)商囤積居奇的目的是為了謀取最大的利潤(rùn)。如果他們預(yù)期房?jī)r(jià)會(huì)迅速上升，最佳對(duì)策就是將蓋好的住宅推遲出售。房?jī)r(jià)

3、上漲的部分不僅能夠覆蓋空置的各項(xiàng)成本，還能夠帶來(lái)超額利潤(rùn)。所以，空置率上升在一定程度上反映了房地產(chǎn)商對(duì)房?jī)r(jià)的預(yù)期。空置率屬于一種市場(chǎng)現(xiàn)象（三）在空置期間，房地產(chǎn)商不僅要考慮資金的機(jī)會(huì)成本，還要支付這些住宅的閑置成本、維護(hù)成本、貸款利息等。等到他們支付不起這些成本的時(shí)候自然降價(jià)?？罩寐蕦儆谝环N市場(chǎng)現(xiàn)象。只要沒(méi)有出現(xiàn)市場(chǎng)失靈，通常用不著政府干預(yù)。市場(chǎng)機(jī)制能夠解決這些問(wèn)題。 營(yíng)銷(xiāo)策略不犯法，違規(guī)資金來(lái)源犯法?？罩寐实臓?zhēng)論反映出某些房地產(chǎn)企業(yè)和銀行之間瓜葛不清，再次證明國(guó)有商業(yè)銀行的產(chǎn)權(quán)制度改革遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于時(shí)代。加強(qiáng)金融制度創(chuàng)新，打破國(guó)有商業(yè)銀行的壟斷，加強(qiáng)銀行風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管，才是防范金融風(fēng)險(xiǎn)的當(dāng)務(wù)之急。有人

4、主張購(gòu)房者聯(lián)合起來(lái)，抵制購(gòu)房，逼著房地產(chǎn)商降價(jià)。在房地產(chǎn)市場(chǎng)上，雖然購(gòu)房者人數(shù)眾多，卻高度分散，缺乏信息，很難統(tǒng)一。房地產(chǎn)企業(yè)處于寡頭壟斷地位，背靠著地方政府和銀行，老百姓十有八九要吃虧。房地產(chǎn)講座（11）房地產(chǎn)金融徐滇慶房地產(chǎn)業(yè)的命脈與特點(diǎn)房地產(chǎn)業(yè)的命脈：資金融通土地房地產(chǎn)行業(yè)融資特點(diǎn)：投資周期長(zhǎng)資金需求量大高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)房地產(chǎn)融資渠道：資金的來(lái)源資金進(jìn)入企業(yè)的渠道和方式，不同融資方式所帶來(lái)的在成本控制、風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)?、收益?房地產(chǎn)融資渠道的選擇： 供給方：資本提供者的數(shù)量、性質(zhì)，需求方：房地產(chǎn)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)策略、項(xiàng)目特點(diǎn)外部環(huán)境：行業(yè)整體情況、宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)環(huán)境、宏觀(guān)政策和金融業(yè)產(chǎn)品創(chuàng)新等外部因

5、素決定。房地產(chǎn)行業(yè)的融資方式：計(jì)劃經(jīng)濟(jì)方式。財(cái)政供給融資渠道政府充當(dāng)融資中介；以財(cái)政預(yù)算供給為主的融資方式以及單一的國(guó)有銀行信用。房地產(chǎn)資金來(lái)源單一，資金運(yùn)作簡(jiǎn)單化，企業(yè)沒(méi)有真正的融資行為。銀行信用融資高度依賴(lài)銀行，間接融資信貸種類(lèi)增多信貸規(guī)模擴(kuò)大融資渠道有所擴(kuò)展(如房地產(chǎn)抵押貸款業(yè)務(wù)的開(kāi)展)等?，F(xiàn)代房地產(chǎn)金融。證券市場(chǎng)，上市融資的房地產(chǎn)企業(yè)增多債券市場(chǎng)信托市場(chǎng)投資基金市場(chǎng)各種新型金融產(chǎn)品等融資渠道。由單一渠道依賴(lài)向多元化渠道轉(zhuǎn)變。資金來(lái)源外部融資：主權(quán)性融資融資者以出讓一部分利潤(rùn)為條件而向出資者融資股票融資和合作開(kāi)發(fā)融資債務(wù)性融資。融資者以還本付息為條件而向出資者融資直接與間接債務(wù)融資直接債

6、務(wù)融資：企業(yè)直接與債權(quán)人確定債權(quán)債務(wù)關(guān)系而獲取資本租賃融資（房產(chǎn)租賃和土地租賃）工程承包商墊支發(fā)行債券融資等直接債務(wù)融資間接債務(wù)融資：銀行貸款，通過(guò)各種房地產(chǎn)融資機(jī)構(gòu)貸款，內(nèi)部融資：企業(yè)自籌資金：企業(yè)自身的注冊(cè)資本，資本公積金其他自有資金商品房銷(xiāo)售款以及購(gòu)房預(yù)售款和定金。房地產(chǎn)融資渠道的分類(lèi).doc三、房地產(chǎn)企業(yè)的資金構(gòu)成1.自籌資金：包括自有資金、商品房銷(xiāo)售款以及商業(yè)信用融資等；2.其他資金：主要由定金和預(yù)售款組成；3.銀行信用：包括商業(yè)信用貸款和項(xiàng)目貸款。（其中居民住房按揭貸 款對(duì)于開(kāi)發(fā)商來(lái)說(shuō)可視為間接銀行信用，在商品房銷(xiāo)售款、定金和預(yù)售款中有一部分來(lái)自于居民住房按揭）；4.從債券市場(chǎng)融資

7、；5.從國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)融資，包括IPO 與買(mǎi)殼上市；6.信托融資；7.房地產(chǎn)投資基金融資8.合作開(kāi)發(fā)融資9利用新型金融工具和新的資金來(lái)源融資：例如保險(xiǎn)資金的引入和房地產(chǎn)抵押貸款證券化10、其他融資形式：如租賃融資與典當(dāng)融資1997年以來(lái)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)資金來(lái)源構(gòu)成（億元，%）房地產(chǎn)企業(yè)資金結(jié)構(gòu).doc2004年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金.doc四、房地產(chǎn)融資渠道介紹（1）自有資金，即注冊(cè)資本金、資本公積金。在央行2003年6月發(fā)出的121號(hào)文關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)房地產(chǎn)信貸業(yè)務(wù)管理的通知中將自有資金定義為所有者權(quán)益，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)申請(qǐng)銀行貸款，其自有資金應(yīng)不低于開(kāi)發(fā)項(xiàng)目總投資的30%。自有資金自有資金指企業(yè)不通過(guò)對(duì)外

8、負(fù)債的方式籌集的資金，是企業(yè)自身資本實(shí)力和經(jīng)營(yíng)積累成果對(duì)擬開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的出資能力。開(kāi)發(fā)商要用自己的資本（包括注冊(cè)資金、留存收益等）承擔(dān)一部分經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，而不能把風(fēng)險(xiǎn)全部轉(zhuǎn)移給債權(quán)人（銀行和其他），這是形成銀行與開(kāi)發(fā)商風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)、防止道德風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)。開(kāi)發(fā)商向其他企業(yè)（包括股東）、經(jīng)濟(jì)組織、個(gè)人的借款、建筑商的墊支及其他商業(yè)負(fù)債等，均不應(yīng)視為自有資金。自籌資金（1）企業(yè)自有資金（權(quán)益資金）（55%左右）（2）建筑施工企業(yè)的工程墊款（很大一部分是來(lái)源于銀行的建筑業(yè)貸款）（3）商品房銷(xiāo)售款。在房地產(chǎn)行業(yè)資金結(jié)構(gòu)中有60%左右的資金是來(lái)源于銀行體系，而且是以開(kāi)發(fā)貸款和住房按揭貸款等債權(quán)型融資的形式存在許多開(kāi)發(fā)商

9、自有資金的部分還不到20%房地產(chǎn)業(yè)的平均資產(chǎn)負(fù)債率較高。施工企業(yè)墊資施工企業(yè)墊資是房地產(chǎn)企業(yè)自籌資金的另一個(gè)重要組成部分。工程承包融資屬于商業(yè)信用借貸，在建筑市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈的情況下，許多有經(jīng)濟(jì)實(shí)力的承包商為爭(zhēng)取到建設(shè)任務(wù)，愿意帶資承包建設(shè)工程。開(kāi)發(fā)商將一部分融資的困難和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)給承包商。相當(dāng)于建筑承包商貸款給開(kāi)發(fā)商，開(kāi)發(fā)商按照合同還款并支付利息。這個(gè)利息率要高于銀行利率，低于開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的投資收益率，才會(huì)對(duì)雙方有利。（2）購(gòu)房預(yù)售款和定金對(duì)發(fā)展商來(lái)說(shuō)，預(yù)售可以籌集到必要的建設(shè)資金，又可以將部分市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給買(mǎi)家。預(yù)售款項(xiàng)在房地產(chǎn)企業(yè)的資金構(gòu)成中占43%，提前收取外來(lái)的收入用于支付現(xiàn)在支出增強(qiáng)了企業(yè)財(cái)物

10、杠桿的作用，也增加了預(yù)付款支付者和把款項(xiàng)貸給支付者的貸款方的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于開(kāi)發(fā)商預(yù)售前的實(shí)際投資額均有一些規(guī)定，規(guī)定開(kāi)發(fā)商已投入超過(guò)總投資25%的投資，確定了施工進(jìn)度和竣工交付日期，方可預(yù)售。某些地方，如上海，對(duì)于預(yù)售有更加嚴(yán)格的條件限制。除了房地產(chǎn)企業(yè)直接向銀行機(jī)構(gòu)借貸外，在企業(yè)自籌資金中（如承包商墊支、個(gè)人借款）和其他資金（如預(yù)售款和定金）中也有銀行貸款的成分，使得房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)中使用的直接或間接銀行貸款總額占整個(gè)融通資金構(gòu)成當(dāng)中的五到六成。銀行貸款：企業(yè)信用貸款和項(xiàng)目貸款。企業(yè)信用貸款依賴(lài)于開(kāi)發(fā)商業(yè)績(jī)、業(yè)務(wù)及信用歷史，開(kāi)發(fā)商無(wú)需用開(kāi)發(fā)的房地產(chǎn)抵押，但需要用其他抵押或個(gè)人擔(dān)保。項(xiàng)目貸款要求開(kāi)發(fā)商以

11、擁有的房地產(chǎn)作抵押，包括土地產(chǎn)開(kāi)發(fā)抵押貸款和房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)抵押貸款以商業(yè)項(xiàng)目本身良好的經(jīng)營(yíng)狀況和項(xiàng)目投入使用后獲取的現(xiàn)金流量作為償還貸款的資金來(lái)源，而不是以開(kāi)發(fā)商信用或有形資產(chǎn)價(jià)值作為擔(dān)保獲取資金。（4）發(fā)行債券房地產(chǎn)債券是企業(yè)債券的一種，它是各類(lèi)房地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)企業(yè)在城市房地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，為籌集長(zhǎng)期資金(一般要用于房地產(chǎn)的開(kāi)發(fā)和經(jīng)營(yíng)活動(dòng))，而以債券的形式向社會(huì)發(fā)行的一種債權(quán)憑證。從時(shí)間角度看,包括短期房地產(chǎn)債券(即本金償還期限在1年以下的房地產(chǎn)債券)、中期房地產(chǎn)債券(即本金償還期限在1年以上，10年以下的房地產(chǎn)債券)、長(zhǎng)期房地產(chǎn)債券(即本金償還期限在10年以上的房地產(chǎn)債券)。發(fā)行債券的優(yōu)勢(shì)：可在短期內(nèi)

12、籌集大量資金，融資財(cái)務(wù)成本較低，債券付息可在稅前扣除，企業(yè)可利用財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。發(fā)行債券對(duì)開(kāi)發(fā)商的資質(zhì)和財(cái)務(wù)管理提出較高的要求，在安排債券償付計(jì)劃時(shí)，要避免還債壓力過(guò)于集中；企業(yè)發(fā)債時(shí)只能被動(dòng)接受市場(chǎng)現(xiàn)有的利率水平，對(duì)籌資成本的控制缺乏靈活性；發(fā)行債券的融資方式更適用于那些資本比較雄厚、現(xiàn)金流狀況良好、具有較強(qiáng)財(cái)務(wù)實(shí)力和償還能力的大型企業(yè)。（5）資本市場(chǎng)融資通過(guò)上市的方式發(fā)行股票在股市迅速籌集大量資金的做法比銀行信貸、合伙人籌資等途徑更為便捷。房地產(chǎn)企業(yè)上市后，其財(cái)務(wù)透明度提高，業(yè)務(wù)流程更為規(guī)范，投資行為也會(huì)趨向理性，使盈利能力、內(nèi)部管理能力、抗風(fēng)險(xiǎn)能力有所增強(qiáng)。（6）信托融資借助信托責(zé)任公司專(zhuān)

13、業(yè)理財(cái)優(yōu)勢(shì)和運(yùn)用資金的豐富經(jīng)驗(yàn)，將信托計(jì)劃資金以信托貸款的方式運(yùn)用于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目，為委托人獲取安全、穩(wěn)定的收益。信托模式大致可分為：股權(quán)投資形式。對(duì)一些自有資本金不足35%的房地產(chǎn)企業(yè)，信托投資公司以注入股本金的方式與房地產(chǎn)公司組建有限責(zé)任公司，使其自有資本金達(dá)到要求，信托投資公司人作為股東獲得投資回報(bào)。另外，對(duì)房地產(chǎn)資金鏈出現(xiàn)緊張的企業(yè)，信托投資公司通過(guò)一次性購(gòu)買(mǎi)其部分資產(chǎn)向其提供后續(xù)開(kāi)發(fā)資金，待房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目銷(xiāo)售款回籠以后再購(gòu)回；第二種模式是債權(quán)融資。由信托公司定向給房地產(chǎn)企業(yè)提供一筆征信貸款，使其補(bǔ)上資金缺口；另外還有對(duì)成熟房地產(chǎn)物業(yè)進(jìn)行處置、土地開(kāi)發(fā)整理等模式。（7）房地產(chǎn)投資基金融

14、資房地產(chǎn)投資信托基金（Real Estate Investment Trust），以有經(jīng)常性收入的房地產(chǎn)項(xiàng)目為投資和經(jīng)營(yíng)對(duì)象的集合投資計(jì)劃。房地產(chǎn)投資信托基金向社會(huì)發(fā)行可流通收益憑證，募集各種投資者手中的閑散資金，運(yùn)用專(zhuān)業(yè)化的投資策略進(jìn)行房地產(chǎn)項(xiàng)目的投資組合，主要以房地產(chǎn)的資產(chǎn)權(quán)益進(jìn)行房地產(chǎn)資產(chǎn)和房地產(chǎn)企業(yè)股權(quán)式投資。投資收益按約定的形式分配給各個(gè)投資者，收入來(lái)源包括資產(chǎn)增值、房租收入等。由于資金采用專(zhuān)家管理模式，一般會(huì)使資金理性流向質(zhì)量好的房地產(chǎn)項(xiàng)目，從而起到優(yōu)化房地產(chǎn)市場(chǎng)環(huán)境的作用；由于房地產(chǎn)投資基金對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的投資屬于股權(quán)投資，不會(huì)給企業(yè)增加債務(wù)負(fù)擔(dān)。（8）合作開(kāi)發(fā)融資合作開(kāi)發(fā)融資形式

15、可分為合資與合作兩種類(lèi)型。合資指在開(kāi)發(fā)房地產(chǎn)項(xiàng)目中自有資金比例未能達(dá)到信貸要求的開(kāi)發(fā)商尋找合資伙伴提供資金的融資形式。在合資一方屬于外國(guó)資本的情況下，通常的形式是由中方提供土地，外資提供開(kāi)發(fā)資金，雙方形成合資關(guān)系，以各自投入的比例分享利潤(rùn)并承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。合作形式通過(guò)貸款機(jī)構(gòu)出資，開(kāi)發(fā)商提供土地和技術(shù)成立合作公司的形式存在的。與合資所不同的是，參與合作的資本投入方也是貸款方，要分期收回投資并取得利息。由于貸款方本身又是合作方，因而貸款利率一般較低，但同時(shí)作為合作方，它也與開(kāi)發(fā)商共享利益、分?jǐn)傦L(fēng)險(xiǎn)。（9）利用新型金融工具融資證券化，主要包括房地產(chǎn)抵押貸款的證券化、信貸資產(chǎn)的證券化、項(xiàng)目權(quán)益的證券化等，

16、它最大優(yōu)點(diǎn)就在于它能夠?qū)⒘鲃?dòng)性差但收益穩(wěn)定的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為流動(dòng)性較強(qiáng)的證券產(chǎn)品，從而實(shí)現(xiàn)增強(qiáng)資產(chǎn)的流動(dòng)性，分散風(fēng)險(xiǎn)的目的。（10）其他融資渠道 典當(dāng)融資：指房地產(chǎn)企業(yè)將土地向典當(dāng)機(jī)構(gòu)典當(dāng)以獲得開(kāi)發(fā)資金的融資方式。典當(dāng)機(jī)構(gòu)將參考當(dāng)前的土地行情，基本按照土地拍賣(mài)價(jià)格的50%發(fā)放當(dāng)金。因?yàn)榈洚?dāng)機(jī)構(gòu)的月利率通常是銀行機(jī)構(gòu)的四五倍，因此一筆大額的土地典當(dāng)融資的成本是相當(dāng)高的，加上其風(fēng)險(xiǎn)較大的特點(diǎn)，典當(dāng)融資在中小開(kāi)發(fā)商急于籌措資金且不能通過(guò)銀行信貸等常規(guī)融資渠道解決資金問(wèn)題時(shí)才會(huì)使用。租賃融資：房產(chǎn)出租：土地租賃：房產(chǎn)回租：房產(chǎn)回買(mǎi)：風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)偝潭?融通資金過(guò)程的風(fēng)險(xiǎn)分?jǐn)偝潭热Q于融資渠道的鏈條長(zhǎng)短資金的來(lái)源資

17、金在流通環(huán)節(jié)中所經(jīng)手的主體直接融資的風(fēng)險(xiǎn)較大，主要采取的方式由上市融資、發(fā)行債券、利用商業(yè)信用的形式融資。間接融資風(fēng)險(xiǎn)較直接融資渠道要少。由出資人或者中介機(jī)構(gòu)共同承擔(dān)不同比例的風(fēng)險(xiǎn)。商業(yè)銀行房地產(chǎn)貸款風(fēng)險(xiǎn)管理指引(中國(guó)銀監(jiān)會(huì) 2004年9月) 第十六條 商業(yè)銀行對(duì)申請(qǐng)貸款的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)，應(yīng)要求其開(kāi)發(fā)項(xiàng)目資本金比例不低于35。 第三十五條 商業(yè)銀行應(yīng)根據(jù)各地市場(chǎng)情況的不同制定合理的貸款成數(shù)上限，但所有住房貸款的貸款成數(shù)不超過(guò)80。 第三十六條 商業(yè)銀行應(yīng)著重考核借款人還款能力。應(yīng)將借款人住房貸款的月房產(chǎn)支出與收入比控制在50%以下（含50%），月所有債務(wù)支出與收入比控制在55以下（含55%）。

18、 房產(chǎn)支出與收入比的計(jì)算公式為：（本次貸款的月還款額+月物業(yè)管理費(fèi)）/月均收入 所有債務(wù)與收入比的計(jì)算公式為：（本次貸款的月還款額+月物業(yè)管理費(fèi)+其他債務(wù)月均償付額）/月均收入房?jī)r(jià)調(diào)控(6)徐滇慶限價(jià)房出世不利最近出來(lái)一個(gè)新名詞：雙限房（限戶(hù)型，限房?jī)r(jià)）。我擁護(hù)限戶(hù)型，卻反對(duì)限房?jī)r(jià)。南京市政府接二連三推出一系列政策。4月14日出臺(tái)南京規(guī)范房地產(chǎn)市場(chǎng)秩序相關(guān)規(guī)定，5月11日公布關(guān)于貫徹省物價(jià)局進(jìn)一步加強(qiáng)和完善商品住房?jī)r(jià)格管理意見(jiàn)的實(shí)施意見(jiàn)，5月14日推出關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)房地產(chǎn)市場(chǎng)管理的意見(jiàn)，2007年5月25日，南京市頒布新的政策，房?jī)r(jià)調(diào)控細(xì)則要求政府主導(dǎo)房?jī)r(jià)，實(shí)行“一房一價(jià)”的核價(jià)政策。政府核價(jià)

19、，明碼標(biāo)價(jià)，一套一價(jià)，不準(zhǔn)漲價(jià)。該細(xì)則規(guī)定，普通商品住宅的凈利潤(rùn)率為8%，經(jīng)濟(jì)適用房為3%。要求開(kāi)發(fā)商必須取得物價(jià)局對(duì)房?jī)r(jià)的批文，商品房?jī)r(jià)格審核聯(lián)系單，商品房備查價(jià)目表等三項(xiàng)文件之后才能對(duì)外銷(xiāo)售住宅。5月27日再具體規(guī)定：所有在售樓盤(pán)中尚未銷(xiāo)售的部分，必須嚴(yán)格執(zhí)行“一套一價(jià)”要求，房?jī)r(jià)不得高于5月14日最高房?jī)r(jià)。價(jià)格浮動(dòng)的范圍不得超過(guò)5%，否則將處以40萬(wàn)元的罰款。如果沒(méi)有物價(jià)部門(mén)的批文就不發(fā)給房屋銷(xiāo)售許可證。南京市政府敢于核查房?jī)r(jià)成本，難得可貴。有的18層的樓房上報(bào)的成本竟然比50層樓房還要高，顯然，開(kāi)發(fā)商就是通過(guò)謊報(bào)、夸大成本從而逃稅漏稅，從而取得非法暴利。沒(méi)有人懷疑南京市政府穩(wěn)定房?jī)r(jià)的良

20、好用心，可是，限價(jià)政策出臺(tái)不久就遭遇尷尬。由于地方政府只能有定價(jià)指導(dǎo)權(quán)而不能直接規(guī)定價(jià)格，有人質(zhì)疑這些強(qiáng)制性的行政措施不符合價(jià)格法。有報(bào)道說(shuō)，就在公布這些規(guī)定和意見(jiàn)之后，南京核準(zhǔn)某樓盤(pán)的基準(zhǔn)價(jià)格為6260元/平方米，如果上浮5%，應(yīng)該控制在6573元/平方米以下，但是，該盤(pán)銷(xiāo)售均價(jià)為7191元/平方米。該不該管，該怎么管？強(qiáng)行限價(jià)的結(jié)果并不理想。有些開(kāi)發(fā)商為了抵制新政干脆不領(lǐng)取銷(xiāo)售許可證，在5月30日到6月5日南京商品房上市量從前一周的25萬(wàn)平方米急劇下降為10.22萬(wàn)平方米，幾乎下降了60%。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局在6月14日發(fā)表數(shù)據(jù)顯示，南京市房?jī)r(jià)在5月份同比上升9.2%,在全國(guó)位居第六。6月份再上漲

21、11.3%。在全國(guó)70個(gè)大城市中位居第三。限定房?jī)r(jià)切斷了聯(lián)系生產(chǎn)者和需求者之間的信息渠道，使得市場(chǎng)機(jī)制不能發(fā)揮作用。一旦在某個(gè)環(huán)節(jié)上放棄市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，那么就必然要求不斷加深控制才能有效地執(zhí)行計(jì)劃。計(jì)劃越仔細(xì)就越排斥市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，而沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)就沒(méi)有效率。無(wú)論是限定價(jià)格的上限或者下限都會(huì)導(dǎo)致一定程度的社會(huì)效益損失。限房?jī)r(jià)有人提出：“對(duì)已經(jīng)過(guò)高的房?jī)r(jià)，特別是這兩年還繼續(xù)猛漲形成更為過(guò)高的房?jī)r(jià)，是否應(yīng)該把它適度地降下來(lái)。今后如果出現(xiàn)過(guò)高房?jī)r(jià)繼續(xù)過(guò)高上漲的問(wèn)題，是否要實(shí)行問(wèn)責(zé)制？”有些地方政府躍躍欲試，提出了調(diào)控房?jī)r(jià)的措施。這個(gè)要管，那個(gè)也要管，沒(méi)有物價(jià)局的核準(zhǔn)，一律不準(zhǔn)售房。顯然，政府管得越多，手中權(quán)力越大。政

22、府能不能管住房?jī)r(jià)？當(dāng)然可以，不過(guò)需要回到計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制去才行。指望政府出來(lái)管制物價(jià)，除非在某些特定的部門(mén)可以試試，如果全面推廣，肯定開(kāi)倒車(chē)。價(jià)格體系是一個(gè)系統(tǒng)工程，牽一發(fā)而動(dòng)全身。不是管不住物價(jià)，而是一旦開(kāi)始價(jià)格管制就得一步步走下去，從下游到上游，從一個(gè)領(lǐng)域到另外一個(gè)領(lǐng)域，越管越寬，越干預(yù)越深。如果只管部分價(jià)格，而容許市場(chǎng)繼續(xù)存在，那么，政府干預(yù)得越多，情況越混亂，不僅降低資源分配效率而且必然出現(xiàn)嚴(yán)重的貪污腐敗，最后進(jìn)退維谷，騎虎難下?？空畞?lái)管房?jī)r(jià)，成本太高，副作用太大。有人發(fā)問(wèn)，“房?jī)r(jià)豈能只升不降？”從長(zhǎng)期來(lái)看，房?jī)r(jià)自然有升有降。說(shuō)房?jī)r(jià)只升不降的人明顯地缺乏經(jīng)濟(jì)學(xué)常識(shí)。房?jī)r(jià)只升不降的“神話(huà)”

23、從來(lái)就沒(méi)有出現(xiàn)過(guò)?？墒?，按照中國(guó)經(jīng)濟(jì)的態(tài)勢(shì)，起碼在當(dāng)前的一年之內(nèi)，房?jī)r(jià)必漲無(wú)疑。取得限價(jià)成功的必要條件之一是被限價(jià)的商品具有較高的同質(zhì)性，產(chǎn)品規(guī)格比較一致，商品房不是規(guī)范化的產(chǎn)品。地理位置、外部環(huán)境、交通、樓層高低、朝向、質(zhì)量等都會(huì)影響房?jī)r(jià)。即使在同一個(gè)樓房里，人們對(duì)各套住宅的偏好程度也不一樣，他們?cè)敢庵Ц兜膬r(jià)格自然不一樣。商品房限價(jià)房無(wú)非是想把房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商的一部分利潤(rùn)轉(zhuǎn)移給購(gòu)房者。過(guò)高估計(jì)了政府的管制能力。嚴(yán)重的信息不對(duì)稱(chēng)。在信息不對(duì)稱(chēng)的情況下，在政府、民眾和開(kāi)發(fā)商的多元博弈過(guò)程中失敗的永遠(yuǎn)是政府和購(gòu)房者。監(jiān)管成本相當(dāng)高。停留在中間階段，只能給尋租創(chuàng)造空間。由于信息不對(duì)稱(chēng)，限房?jī)r(jià)的結(jié)果很可能

24、產(chǎn)生一批質(zhì)量不合格的“豆腐渣”工程。弄了半天還是購(gòu)房者吃虧。限房?jī)r(jià)是開(kāi)倒車(chē)限房?jī)r(jià)是開(kāi)倒車(chē)。無(wú)論出發(fā)點(diǎn)是多么良好，最終只能干擾市場(chǎng)化的進(jìn)程，不僅要付出高昂代價(jià)，還會(huì)由于貪污腐敗而斷送一批官員。如果交給一些官員定價(jià)權(quán)，他們很快就成為糖衣炮彈的靶子，一個(gè)又一個(gè)倒下去。中國(guó)和美國(guó)處在完全不同的發(fā)展階段。目前美國(guó)房?jī)r(jià)下降的理由，也許要過(guò)許多年之后才能在中國(guó)出現(xiàn)。香港、日本、臺(tái)灣的房?jī)r(jià)都曾經(jīng)大幅度下降，可是，千萬(wàn)不要忘記，那是金融危機(jī)的結(jié)果。在金融危機(jī)的沖擊下房?jī)r(jià)固然下跌，可是民眾損失慘重，不堪回首。目前，房?jī)r(jià)上升是大勢(shì)所趨，是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的規(guī)律，強(qiáng)行要求地方政府把房?jī)r(jià)壓下來(lái)就是非常愚蠢的。違背經(jīng)濟(jì)規(guī)律的人一

25、定會(huì)受到懲罰。房?jī)r(jià)上漲猶如暴雨之后江河水位上漲。作為學(xué)者，理應(yīng)告訴民眾，水位一定要漲。作為地方政府的官員，如果淹死了人是你的錯(cuò)，而絕對(duì)不會(huì)追究江河為何發(fā)大水。天要下雨，娘要嫁人，無(wú)可奈何。這不是誰(shuí)的錯(cuò)，也沒(méi)有辦法去調(diào)控。政府限價(jià)的目的在于維護(hù)競(jìng)爭(zhēng)秩序，限制壟斷利潤(rùn)，保護(hù)弱勢(shì)群體。眾所周知，保護(hù)社會(huì)弱勢(shì)群體是要支付成本的。為了維護(hù)社會(huì)正義和穩(wěn)定，如果不限價(jià)就需要給這些弱勢(shì)群體發(fā)放補(bǔ)貼，發(fā)放補(bǔ)貼的成本很高。只有在限價(jià)的損失低于保護(hù)弱勢(shì)群體的成本的情況下才可以考慮限價(jià)。房地產(chǎn)政策(5)徐滇慶政府政策在改革初期，摸著石頭過(guò)河，是沒(méi)有辦法的辦法。既然是政府政策，最基本的要求就是要有一定的穩(wěn)定性。如果政策

26、漂移不定，朝三暮四，既不能取信于民，又無(wú)法貫徹實(shí)施，在1998年國(guó)發(fā)23號(hào)文件中規(guī)定：“建立和完善以經(jīng)濟(jì)適用房為主的住房供應(yīng)體系，其目標(biāo)群體是中等收入和低收入家庭。大約占全社會(huì)家庭總數(shù)的70%?！碑?dāng)時(shí)很明確地把經(jīng)濟(jì)適用房當(dāng)作住房供應(yīng)體系的主力。國(guó)發(fā)200318號(hào)文件作了一些修改?！敖?jīng)濟(jì)適用房是具有保障性質(zhì)的政策性商品住房。其目標(biāo)群體是中等偏下收入和低收入家庭。大約占全社會(huì)家庭總數(shù)的30%。”把市場(chǎng)和計(jì)劃捏和在一起，邏輯混亂，反映出該政策還帶著計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的烙印。2003年以后實(shí)行全面的土地“招拍掛”，價(jià)高者先得。從此地價(jià)節(jié)節(jié)上升。開(kāi)發(fā)商取得高價(jià)土地之后全蓋高擋住房，結(jié)果，在一些大城市中新建的商品房

27、幾乎全是高檔豪宅。2005年出臺(tái)“國(guó)八條”，2006年又來(lái)了一個(gè)“國(guó)六條”。限價(jià)房，“經(jīng)濟(jì)適用房管理辦法”。2007年又出來(lái)一個(gè)新的提法：建立商品房、限價(jià)房、經(jīng)濟(jì)適用房和廉租房四個(gè)層面的住房供應(yīng)體系。政策制定者的基本用意是給高收入家庭提供商品房，對(duì)中等收入家庭提供限價(jià)房，對(duì)中低收入家庭提供經(jīng)濟(jì)適用房，對(duì)低收入家庭提供廉租房。三個(gè)大缺陷：第一，沒(méi)有從產(chǎn)權(quán)意義上界定經(jīng)濟(jì)適用房的性質(zhì)，第二，沒(méi)有規(guī)定如何劃分購(gòu)買(mǎi)限價(jià)房、經(jīng)濟(jì)適用房和廉租房之間的界限。第三，沒(méi)有弄清政府在房地產(chǎn)市場(chǎng)上應(yīng)當(dāng)起到的作用，角色混淆。按下葫蘆浮起了瓢，房地產(chǎn)市場(chǎng)的混亂非但沒(méi)有終結(jié)反而越來(lái)越亂。為了抑制房?jī)r(jià)暴漲，頭痛醫(yī)頭，腳痛醫(yī)腳

28、，今天出臺(tái)一個(gè)政策，明天再出一個(gè)政策。缺乏內(nèi)在的邏輯，缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性。近年來(lái)，房地產(chǎn)市場(chǎng)亂象叢生，房地產(chǎn)政策的漂移不定是一個(gè)重要的原因。要一個(gè)什么樣的住房供應(yīng)體系？ “看得見(jiàn)的手”，市場(chǎng)機(jī)制被叫做“看不見(jiàn)的手”。只要是市場(chǎng)能解決的事情，就應(yīng)當(dāng)交給市場(chǎng)。除非市場(chǎng)失靈，政府才有必要出面干預(yù)。政府在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的主要作用就是提供國(guó)家安全、法制基礎(chǔ)；提供穩(wěn)定的宏觀(guān)環(huán)境（例如，穩(wěn)定的貨幣供給、物價(jià)、合理的利率和匯率）；保護(hù)資源和環(huán)境；反對(duì)壟斷，維護(hù)公平的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)秩序；照顧缺乏競(jìng)爭(zhēng)力的弱勢(shì)群體。我不贊成極端的經(jīng)濟(jì)自由主義，好像市場(chǎng)萬(wàn)能，什么問(wèn)題都可以交給市場(chǎng)解決。住房是民眾生活的必需，如果片面地只講競(jìng)爭(zhēng)

29、就很可能讓低收入群體無(wú)房可買(mǎi)，讓弱勢(shì)群體流離失所。政府必須在鼓勵(lì)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的同時(shí)擔(dān)當(dāng)起照顧窮人的重?fù)?dān)。效率和公平效率和公平是一對(duì)永恒的矛盾。政府住房政策的目標(biāo)應(yīng)當(dāng)清楚地分為兩個(gè)部分：第一是鼓勵(lì)競(jìng)爭(zhēng)，提高效率，多勞多得，第二是照顧弱勢(shì)群體，促進(jìn)社會(huì)公平。房地產(chǎn)政策要實(shí)現(xiàn)的目標(biāo) 應(yīng)當(dāng)是讓民眾：買(mǎi)不起大的，買(mǎi)小的，買(mǎi)不起新的，買(mǎi)舊的，買(mǎi)不起貴的，買(mǎi)便宜的，買(mǎi)不起，租得起，租不起，政府白給你住。具體的政策建議：第一，通過(guò)廉租房保障窮人的居住權(quán)利，照顧社會(huì)弱勢(shì)群體。第二，制止經(jīng)濟(jì)適用房非法轉(zhuǎn)移土地產(chǎn)權(quán)，反對(duì)貪污腐敗、逃稅漏稅和非法暴利。第三，在土地政策上實(shí)行有效的市場(chǎng)區(qū)隔，堅(jiān)持用70%以上的土地蓋90平方

30、米以下小戶(hù)型住宅的規(guī)定，為民眾提供多種選擇。第四，通過(guò)稅制改革，完善在交易和持有環(huán)節(jié)上的房地產(chǎn)稅收政策，發(fā)展、健全二手房市場(chǎng)，抑制房地產(chǎn)過(guò)度投機(jī)活動(dòng)，防范房地產(chǎn)泡沫導(dǎo)致金融危機(jī)。第五，規(guī)范房地產(chǎn)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)秩序，嚴(yán)格執(zhí)行房地產(chǎn)企業(yè)35%的資本充足率規(guī)定，反對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)的壟斷暴利。房地產(chǎn)金融講座（12）房地產(chǎn)企業(yè)徐滇慶專(zhuān)業(yè)分工與生產(chǎn)效率現(xiàn)代社會(huì)和小農(nóng)經(jīng)濟(jì)的一個(gè)重要區(qū)別就是專(zhuān)業(yè)分工。有效的勞動(dòng)分工可以提高勞動(dòng)生產(chǎn)率，提高資源分配效率，推動(dòng)技術(shù)進(jìn)步。房地產(chǎn)企業(yè)聯(lián)系著購(gòu)房者、政府部門(mén)、銀行和設(shè)計(jì)施工單位，擔(dān)負(fù)著房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的組織和協(xié)調(diào)任務(wù)。他們擁有的專(zhuān)業(yè)知識(shí)和聯(lián)絡(luò)渠道可以大大降低房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的交易成本。他

31、們掌握的信息可以被反復(fù)使用從而顯著地降低房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的信息成本。他們的融資和資金調(diào)度手段可以明顯地加大資金的杠桿作用，提高資金流通速度，減低資金使用成本。集資建房與專(zhuān)業(yè)分工集資蓋房的人也許沒(méi)有認(rèn)識(shí)到，他們幾乎沒(méi)有可能占據(jù)房地產(chǎn)業(yè)金融循環(huán)的中心。他們沒(méi)有足夠的抵押，很難從銀行取得貸款，必須完全依靠自己的資金來(lái)支付各種費(fèi)用。由于沒(méi)有條件運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿，他們的資金成本非常高，承受風(fēng)險(xiǎn)的能力非常弱。購(gòu)房者自己組織集資建房實(shí)際上是拋開(kāi)了專(zhuān)業(yè)分工所帶來(lái)的效率，倒退回小農(nóng)經(jīng)濟(jì)，顯然，這不符合社會(huì)資源分配優(yōu)化的要求，也不符合社會(huì)進(jìn)步的潮流。房地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債在2002年房地產(chǎn)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率為74.9%。某些房地

32、產(chǎn)企業(yè)的負(fù)債率還要更高。2000-2002年北京市房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)平均資產(chǎn)負(fù)債率為81.2%。房地產(chǎn)企業(yè)的負(fù)債率要大大高于其他行業(yè)，例如制造業(yè)和服務(wù)業(yè)。房地產(chǎn)企業(yè)靠高比例的財(cái)務(wù)杠桿來(lái)運(yùn)作。通過(guò)杠桿作用，房地產(chǎn)企業(yè)運(yùn)作的資金總量超過(guò)了他們自有資金4倍以上。表8-5 房地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債為什么說(shuō)中國(guó)的房地產(chǎn)業(yè)很容易成為寡頭壟斷市場(chǎng)？（一）第一，房地產(chǎn)業(yè)的進(jìn)入門(mén)檻非常高。資金門(mén)檻使得房地產(chǎn)業(yè)缺乏充分競(jìng)爭(zhēng)。第二，批租土地制度不健全促使房地產(chǎn)市場(chǎng)趨向于寡頭壟斷。為什么說(shuō)中國(guó)的房地產(chǎn)業(yè)很容易成為寡頭壟斷市場(chǎng)？（二）第三，信息不對(duì)稱(chēng)是使得房地產(chǎn)市場(chǎng)背離公平競(jìng)爭(zhēng)。房地產(chǎn)業(yè)涉及到許多方面的信息：土地開(kāi)發(fā)，規(guī)劃、設(shè)計(jì)

33、、建筑施工、建筑材料，融資、保險(xiǎn)等。只有大企業(yè)才能全面收集這些信息，并且加以有效使用。房地產(chǎn)大企業(yè)不僅能夠最大限度地掌握這些信息甚至還能夠制造或扭曲信息。在談判過(guò)程中，中小房地產(chǎn)企業(yè)不得不追隨大企業(yè)。第四，房地產(chǎn)市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)很大。規(guī)模較大的房地產(chǎn)企業(yè)同時(shí)在不同的地點(diǎn)開(kāi)發(fā)若干個(gè)房地產(chǎn)項(xiàng)目，承受風(fēng)險(xiǎn)的能力比較強(qiáng)。規(guī)模較小的房地產(chǎn)企業(yè)承受風(fēng)險(xiǎn)的能力比較小，因此，為了回避風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于規(guī)模較小的房地產(chǎn)企業(yè)來(lái)說(shuō)，最佳對(duì)策就是在定價(jià)過(guò)程中跟隨大企業(yè)。房地產(chǎn)行業(yè)的制度創(chuàng)新第一，必須按照反壟斷法的精神制定房地產(chǎn)企業(yè)管理登記條例，約束大房地產(chǎn)企業(yè)的寡頭壟斷行為。第二，從全局金融穩(wěn)定的角度加強(qiáng)對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)貸款和房貸的

34、監(jiān)督管理。必須有專(zhuān)門(mén)機(jī)構(gòu)監(jiān)督管理房地產(chǎn)金融，降低房地產(chǎn)企業(yè)的負(fù)債率，防范各種可能出現(xiàn)的房地產(chǎn)金融投機(jī)活動(dòng)。第三，必須建立房地產(chǎn)企業(yè)強(qiáng)制信息披露制度，提高房?jī)r(jià)成本的透明度。房地產(chǎn)金融講座(3)房地產(chǎn)泡沫經(jīng)濟(jì)徐滇慶房地產(chǎn)泡沫經(jīng)濟(jì)深圳的房?jī)r(jià)在半年之內(nèi)上漲50%，是不是一個(gè)大泡沫？泡沫經(jīng)濟(jì)基本特征是總需求曲線(xiàn)擁有正斜率。物價(jià)越高，正常需求越低，因此需求曲線(xiàn)具有負(fù)斜率。投機(jī)性需求買(mǎi)進(jìn)的目的是為了賣(mài)出，價(jià)格越高，需求越旺，因此投機(jī)性需求具有正斜率。社會(huì)總需求曲線(xiàn)是二種需求的合成。投機(jī)活動(dòng)的加劇可以改變總需求曲線(xiàn)的斜率。如果總需求曲線(xiàn)的斜率由負(fù)變?yōu)檎?，就可以將這個(gè)經(jīng)濟(jì)體定義為泡沫經(jīng)濟(jì)。在泡沫經(jīng)濟(jì)狀態(tài)下，市場(chǎng)

35、機(jī)制失靈，不存在穩(wěn)定的均衡態(tài)。在外部干擾下很可能出現(xiàn)劇烈的震蕩，價(jià)格大起大落。理論和實(shí)踐證明，股票和房地產(chǎn)市場(chǎng)最容易成為泡沫經(jīng)濟(jì)的載體。如果投機(jī)風(fēng)過(guò)盛，大量資金涌入房地產(chǎn)市場(chǎng)和股市，很快就會(huì)導(dǎo)致社會(huì)資金流斷裂，隨之而來(lái)就是金融危機(jī)。由于在現(xiàn)實(shí)中很難區(qū)分和度量真實(shí)需求和投機(jī)需求，往往只有在事后從數(shù)據(jù)分析中才能得出結(jié)論。例如，在購(gòu)房者沒(méi)有再度拋售之前，我們沒(méi)有根據(jù)判斷是否屬于投機(jī)需求。判斷房地產(chǎn)市場(chǎng)是否已經(jīng)出現(xiàn)泡沫跡象，最重要的不是房?jī)r(jià)上升了多少，而是要考察房?jī)r(jià)波動(dòng)是否超出了歷史常規(guī)。泡沫經(jīng)濟(jì)跡象必然表現(xiàn)為在短時(shí)期內(nèi)房?jī)r(jià)和其他指數(shù)突然背離長(zhǎng)期趨勢(shì)。拿房?jī)r(jià)的變化率和其他指標(biāo)的長(zhǎng)期平均值作為比較基準(zhǔn)，

36、縱向觀(guān)察房?jī)r(jià)的時(shí)間序列變遷。圍繞著正常狀態(tài)的房?jī)r(jià)波動(dòng)屬于商業(yè)周期，只有房?jī)r(jià)變化率和其他指標(biāo)嚴(yán)重背離長(zhǎng)期平均值才可能稱(chēng)為泡沫經(jīng)濟(jì)。從全國(guó)的數(shù)據(jù)來(lái)判斷，房?jī)r(jià)收入比尚且沒(méi)有脫離長(zhǎng)期平均值，至少目前還不能把全國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)稱(chēng)為泡沫經(jīng)濟(jì)。與其爭(zhēng)論房地產(chǎn)市場(chǎng)是不是泡沫經(jīng)濟(jì)還不如討論一下它是否有崩潰的可能。金融危機(jī)的基本癥狀是資本市場(chǎng)上資金鏈斷裂，導(dǎo)致大量資金外逃。2007年4月底，中國(guó)居民存款高達(dá)17.4萬(wàn)億，而2006年全年房地產(chǎn)投資總額只不過(guò)2萬(wàn)多億。社會(huì)上資本流動(dòng)性過(guò)剩，還有大量外資源源不斷流入。只要資金流不枯竭就很難改變?nèi)藗儗?duì)資本市場(chǎng)的預(yù)期，就不會(huì)導(dǎo)致突然爆發(fā)的金融危機(jī)。房地產(chǎn)金融講座(4)房?jī)r(jià)評(píng)

37、估辦法徐滇慶房?jī)r(jià)的不確定性(1) 房地產(chǎn)完全沒(méi)有流動(dòng)性。沒(méi)有兩個(gè)城市的房?jī)r(jià)完全一樣。(2) 由于房地產(chǎn)的地理位置具有唯一性，世界上沒(méi)有兩棟完全一樣的房子，(3) 住宅結(jié)構(gòu)、面積、朝向、樓層等區(qū)別，使得購(gòu)房者愿意支付的價(jià)格區(qū)別很大(4) 房地產(chǎn)商對(duì)房?jī)r(jià)的估算中包含了很大的主觀(guān)判斷的成分，(5) 房地產(chǎn)商在談判中房?jī)r(jià)的不確定性。房?jī)r(jià)與估算方法因?yàn)楣浪惴績(jī)r(jià)的出發(fā)點(diǎn)不同，再加上房?jī)r(jià)具有較大的不確定性，所以不能說(shuō)某個(gè)房?jī)r(jià)是唯一“正確”的，也不能說(shuō)某種估價(jià)方法是絕對(duì)正確的。首先要弄清楚，是站在什么人的角度來(lái)討論問(wèn)題，依據(jù)的是哪一種房?jī)r(jià)估算法？房?jī)r(jià)估算法市場(chǎng)比較法 “貨比三家”，在價(jià)格相等的住宅中選取效用最

38、高的，或者在效用相近的住宅中選擇價(jià)格最便宜的，從中挑選出自己最中意的一個(gè)。這就是市場(chǎng)比較法所依據(jù)的替代原理。市場(chǎng)比較法市場(chǎng)比較法的優(yōu)點(diǎn)是具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)性，適用范圍寬，簡(jiǎn)單明了，易于采用。但是，必須弄清楚市場(chǎng)比較法的使用范圍。采用市場(chǎng)比較法有三個(gè)必要條件：第一，需要收集大量、正常的房地產(chǎn)交易數(shù)據(jù)。第二，在房地產(chǎn)市場(chǎng)上不存在壟斷或者寡頭壟斷。市場(chǎng)比較法的使用前提是充分競(jìng)爭(zhēng)。第三，采用市場(chǎng)比較法必須要求房?jī)r(jià)相對(duì)穩(wěn)定。房?jī)r(jià)估算法收益還原法按照房地產(chǎn)未來(lái)的收益來(lái)估計(jì)房?jī)r(jià)的做法稱(chēng)為收益還原法。收益還原法的基礎(chǔ)是理性預(yù)期理論。首先估計(jì)房地產(chǎn)在各個(gè)時(shí)期將要取得的純收益，然后采用適當(dāng)?shù)倪€原利率將純收益折算到現(xiàn)在

39、，各個(gè)時(shí)期收益的總和就是房?jī)r(jià)。收益還原法關(guān)注房地產(chǎn)的未來(lái)收益超過(guò)其成本。收益還原法不適合那些沒(méi)有經(jīng)濟(jì)收益的建筑物，例如，政府辦公大樓、學(xué)校、公園、醫(yī)院等。收益還原法計(jì)算房?jī)r(jià)采用收益還原法計(jì)算房地產(chǎn)價(jià)格可表達(dá)如下：這里P為房地產(chǎn)價(jià)格，a1, a2 , an 表示各期純收益，r1, r2 , rn 表示各期的還原利率， n為該房地產(chǎn)的使用年限。假定房地產(chǎn)的純收益不變，使用年限無(wú)窮，還原利率為常數(shù)，上式可以簡(jiǎn)化為人們一般所熟悉的形式： 即收益還原法的困難（一）（1） 如何選取合理的還原利率。流動(dòng)性較差的資產(chǎn)的還原利率應(yīng)當(dāng)比較高。房地產(chǎn)的還原利率理應(yīng)高于國(guó)庫(kù)券利率，但是究竟應(yīng)當(dāng)高多少？通常還原利率包括

40、有三個(gè)部分：純利息，風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率和通貨膨脹率。投資風(fēng)險(xiǎn)越大，風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償率越高。房地產(chǎn)項(xiàng)目投資的風(fēng)險(xiǎn)大不相同。因此，房地產(chǎn)還原利率應(yīng)當(dāng)考慮風(fēng)險(xiǎn)性、非流動(dòng)性、管理的復(fù)雜性和資產(chǎn)的安全性等多種要素，而不能千篇一律地采用一個(gè)常數(shù)。收益還原法的困難（二）（2）如何計(jì)算純收益。住宅的使用者成本取決于三個(gè)部分：占有資金的機(jī)會(huì)成本、財(cái)產(chǎn)增值和折舊。在這里，Rt 表示住房資本的年成本，Ty表示利息稅率，i表示利率，Tg表示財(cái)產(chǎn)增值稅率，表示住房?jī)r(jià)值增長(zhǎng)率，表示折舊率，Pt-1。表示前期房?jī)r(jià)。最大的不確定因素就是住房?jī)r(jià)值的增長(zhǎng)率。房?jī)r(jià)估算法成本估價(jià)法房地產(chǎn)的建造成本包括各項(xiàng)費(fèi)用（包括原材料、人工、運(yùn)輸、能耗等）。建造

41、成本加上各項(xiàng)稅費(fèi)和正常的利潤(rùn)就是房?jī)r(jià)。采用成本法計(jì)算出來(lái)的房?jī)r(jià)亦稱(chēng)“積算房?jī)r(jià)”。成本估價(jià)法積算房?jī)r(jià)的構(gòu)成：第一，取得土地的費(fèi)用。（a）征用農(nóng)地需支付的征地費(fèi)。（b）在城市中取得土地需要支付拆遷補(bǔ)償安置費(fèi)。（c）通過(guò)政府有償出讓取得的土地需要支付地價(jià)款。（d）通過(guò)土地二、三級(jí)市場(chǎng)有償轉(zhuǎn)讓取得的土地為購(gòu)買(mǎi)費(fèi)。第二，勘察、設(shè)計(jì)等專(zhuān)業(yè)費(fèi)用以及可行性研究等費(fèi)用。第三，建筑安裝費(fèi)用。包括開(kāi)發(fā)土地（三通一平，或者七通一平，拆除舊建筑等）費(fèi)用；建筑材料費(fèi)用；能源、水電和運(yùn)輸費(fèi)用；建造建筑物和附屬設(shè)施的建筑工程費(fèi)、設(shè)備購(gòu)置費(fèi)、安裝工程費(fèi)等。第四，資金成本（投資占用資金的利息）。第五，銷(xiāo)售費(fèi)用。包括市場(chǎng)推廣費(fèi)、委

42、托銷(xiāo)售費(fèi)和銷(xiāo)售手續(xù)費(fèi)等。第六，開(kāi)發(fā)商應(yīng)繳納的稅金，包括營(yíng)業(yè)稅，城市維護(hù)建設(shè)稅、教育附加稅和印花稅等。第七，開(kāi)發(fā)商的利潤(rùn)。第八，為了打通各個(gè)政府部門(mén)的環(huán)節(jié)所必須支付的行賄成本。 房?jī)r(jià)估算法假設(shè)開(kāi)發(fā)法地價(jià) = 房?jī)r(jià) 建筑費(fèi)用 專(zhuān)業(yè)費(fèi)用 銷(xiāo)售費(fèi)用 資本成本 稅費(fèi) 利潤(rùn)房?jī)r(jià)扣除開(kāi)發(fā)成本之后就剩下二大塊：地價(jià)和利潤(rùn)。地價(jià)高了，利潤(rùn)就降低。如果利潤(rùn)低于某個(gè)水平，房地產(chǎn)商或者放棄這個(gè)項(xiàng)目或者改變?cè)瓉?lái)的設(shè)計(jì)預(yù)想，增加樓層，改變建筑物用途，使得這個(gè)項(xiàng)目有利可圖。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商都有各自可接受的最低利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)，如果說(shuō)房地產(chǎn)商有什么商業(yè)秘密的話(huà)，最高的商業(yè)秘密就是他們可接受的利潤(rùn)標(biāo)準(zhǔn)。房?jī)r(jià)評(píng)估方法的背后（一）房地產(chǎn)商偏愛(ài)

43、市場(chǎng)比較法。在房地產(chǎn)市場(chǎng)信息嚴(yán)重不對(duì)稱(chēng)的情況下，使用市場(chǎng)比較法絕對(duì)有利于房地產(chǎn)商。收益還原法傾向于購(gòu)房者的利益。購(gòu)房者在房地產(chǎn)市場(chǎng)上永遠(yuǎn)是弱小一方。不可能收集足夠的信息來(lái)分析未來(lái)各期的收益。假設(shè)開(kāi)發(fā)法最適合房地產(chǎn)商的地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)。在有關(guān)房?jī)r(jià)的辯論中房地產(chǎn)商不愿意涉及假設(shè)開(kāi)發(fā)法，因?yàn)樗麄兘^對(duì)不愿意讓別人知道他們預(yù)期的利潤(rùn)到底有多少。成本估價(jià)法也許是最客觀(guān)的房?jī)r(jià)評(píng)估方法?？峙路康禺a(chǎn)商最不喜歡的就是成本估價(jià)法。成本估價(jià)法再好也幫不上平民百姓的忙。 房?jī)r(jià)評(píng)估方法的背后（二）采用成本估價(jià)法來(lái)研究房?jī)r(jià)，不僅需要政府的參與，需要費(fèi)用上的支持，還需要很大的勇氣。如果算出來(lái)的缺口很大，那么只有兩個(gè)可能：一是房地

44、產(chǎn)商隱瞞高額利潤(rùn)，逃稅。另一個(gè)是地方官員的貪污腐敗。要當(dāng)心啊，在房?jī)r(jià)評(píng)估方法的背后隱藏著非常復(fù)雜的利益之爭(zhēng)。房?jī)r(jià)地價(jià)，孰先孰后房地產(chǎn)商說(shuō)，由于地價(jià)漲得太多了，所以房?jī)r(jià)才會(huì)漲。國(guó)土資源部堅(jiān)決否認(rèn)地價(jià)推高房?jī)r(jià)。32個(gè)主要城市的數(shù)據(jù)，地價(jià)因素只占商品房成本的23，其中，北京土地成本占商品房總成本的22.98，上海的土地成本則只占總成本的16.15，廣州則更低，只有11.4。先有雞還是先有蛋？房?jī)r(jià)與地租（一）在房地產(chǎn)市場(chǎng)上交換和轉(zhuǎn)移的只是所有權(quán)、使用權(quán)、收益權(quán)、抵押權(quán)等。房?jī)r(jià)所反映的實(shí)際上是這些無(wú)形權(quán)益的價(jià)格。房地產(chǎn)的實(shí)物狀態(tài)和它的所有權(quán)、使用權(quán)、收益權(quán)、抵押權(quán)等權(quán)益并不完全一致。任何一種權(quán)益的變化都

45、會(huì)改變房?jī)r(jià)。亞當(dāng)斯密指出：“地租成為商品價(jià)格構(gòu)成部分的方式，和工資與利潤(rùn)是不同的。工資和利潤(rùn)的高低，是價(jià)格高低的原因，而地租的高低，卻是價(jià)格高低的結(jié)果?！瘪R克思認(rèn)為：在房地產(chǎn)市場(chǎng)上的壟斷價(jià)格與一般商品市場(chǎng)不一樣，它存在的前提不是壟斷資本而是對(duì)某塊土地的經(jīng)營(yíng)壟斷權(quán)。這種壟斷價(jià)格所產(chǎn)生的超額利潤(rùn)與土地所有權(quán)無(wú)關(guān)。土地的價(jià)格是賣(mài)方（政府）設(shè)定的價(jià)格。在房?jī)r(jià)形成的過(guò)程中房地產(chǎn)商根據(jù)市場(chǎng)需求（包括真實(shí)需求和投機(jī)需求）來(lái)決定房?jī)r(jià)，而地價(jià)高低是房地產(chǎn)商決定是否投資這個(gè)項(xiàng)目的因素之一。房?jī)r(jià)與地租（二）土地出讓金在本質(zhì)上屬于地租范疇。現(xiàn)行作法是一次性收取未來(lái)40-70年的地租。支付了70年的地租之后實(shí)際上就已經(jīng)

46、擁有了這塊土地。一次性收取幾十年地租和出售土地在實(shí)質(zhì)上沒(méi)有多大區(qū)別，保留在國(guó)家手中的所有權(quán)已經(jīng)沒(méi)有太大的意義了。 房?jī)r(jià)與地租（三）目前的土地出讓方法很容易使得地方政府的行為短期化。一次性收取幾十年的地租實(shí)際上是允許現(xiàn)任官員提前動(dòng)用了他們后面若干屆政府的財(cái)源。不僅不利于從長(zhǎng)期觀(guān)點(diǎn)來(lái)平衡政府財(cái)政，而且很容易導(dǎo)致過(guò)度投資。地產(chǎn)定價(jià)的不對(duì)稱(chēng)性（一）從房?jī)r(jià)形成的博弈過(guò)程可以很明確地肯定，地價(jià)并不能決定房?jī)r(jià)，因此，降低地價(jià)未必能夠平抑房?jī)r(jià)。在一般商品的價(jià)格形成過(guò)程中供給方和需求方在交易談判中的地位對(duì)等。雙方逐步向中間靠攏，最終出現(xiàn)一個(gè)交集，達(dá)成交易價(jià)格。在房地產(chǎn)市場(chǎng)上供給方是房地產(chǎn)公司，需求方是千千萬(wàn)萬(wàn)的

47、購(gòu)房者。供給方和需求方不僅在資金、談判能力、市場(chǎng)占有比例上嚴(yán)重不對(duì)稱(chēng)，購(gòu)房者特別在信息上處于劣勢(shì)。地產(chǎn)定價(jià)的不對(duì)稱(chēng)性（二）在土地批租市場(chǎng)上，供給方是各級(jí)地方政府，需求方是房地產(chǎn)公司。實(shí)際上這兩個(gè)方面也嚴(yán)重地不對(duì)稱(chēng)。（1）雙方的激勵(lì)機(jī)制不對(duì)稱(chēng)。（2）雙方的決策速度不對(duì)稱(chēng)。（3）投標(biāo)過(guò)程中的地位不對(duì)稱(chēng)。（4）對(duì)于房?jī)r(jià)上漲的態(tài)度不同。正是由于在土地批租市場(chǎng)上供求雙方的不對(duì)稱(chēng)性，地價(jià)和房?jī)r(jià)不存在著平等的互動(dòng)關(guān)系。在投標(biāo)過(guò)程中房地產(chǎn)商使用的是假設(shè)開(kāi)發(fā)法。可是在房地產(chǎn)銷(xiāo)售過(guò)程中采用市場(chǎng)比較法。因?yàn)楣纼r(jià)方法完全不同，地價(jià)決定房?jī)r(jià)的說(shuō)法是沒(méi)有根據(jù)的。房?jī)r(jià)決定地價(jià)（一）浙江的地價(jià)比江蘇高，但是江蘇的房?jī)r(jià)要比浙江

48、高。從統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)上似乎看不出地價(jià)和房?jī)r(jià)之間存在著必然的相關(guān)關(guān)系。房?jī)r(jià)高的地方地價(jià)未必高。反過(guò)來(lái)，地價(jià)高的地方房?jī)r(jià)也不一定高。在購(gòu)房者支付的房?jī)r(jià)中只有30%左右是地價(jià)。如果是地價(jià)決定房?jī)r(jià)的話(huà)，假定地價(jià)漲10%，而其他成本都維持不變，那么，房?jī)r(jià)應(yīng)當(dāng)只漲3%?？墒牵?003年，房?jī)r(jià)的飆升速度已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了地價(jià)的漲幅。這從另一個(gè)角度說(shuō)明，房?jī)r(jià)的變化并不是單純由地價(jià)決定的。房?jī)r(jià)決定地價(jià)（二）判斷房?jī)r(jià)是否決定地價(jià)的最主要的依據(jù)來(lái)自于土地投標(biāo)過(guò)程。如果地價(jià)果真太高，房地產(chǎn)商絕對(duì)不會(huì)投標(biāo)。這個(gè)項(xiàng)目流標(biāo)之后，根本就談不上房?jī)r(jià)高低。在形式上地價(jià)似乎登場(chǎng)在前，房?jī)r(jià)形成在后。事實(shí)上，房地產(chǎn)商在政府公布地價(jià)標(biāo)底之前早就對(duì)

49、未來(lái)房?jī)r(jià)作出了預(yù)測(cè)。之所以高房?jī)r(jià)可以從一個(gè)地區(qū)傳播到另外一個(gè)地區(qū)，就在于大房地產(chǎn)商和投機(jī)集團(tuán)的跨地區(qū)活動(dòng)。某些房地產(chǎn)商將房?jī)r(jià)暴漲的原因歸結(jié)于地價(jià)上漲是顛倒了因果。降低地價(jià)便宜了誰(shuí)李嘉圖指出：“地主降低地租并不能降低谷物的價(jià)格，只是將部分應(yīng)該歸自己所有的地租讓渡給了雇農(nóng)而已?！痹诋?dāng)前的房地產(chǎn)市場(chǎng)上，降低地價(jià)也就是降低地租。實(shí)際上就是要求把政府理應(yīng)得到的部分地租讓渡給房地產(chǎn)商。北京建國(guó)門(mén)外有塊地的地價(jià)是每平方米1100元，萬(wàn)泉河路有塊地每平方米3000元。二者的物業(yè)檔次和造價(jià)都差不多，最后售價(jià)也差不多。對(duì)于房地產(chǎn)商來(lái)說(shuō)，房?jī)r(jià)越高越好。只要能夠賣(mài)得出去，他們絕對(duì)不會(huì)因?yàn)榈貎r(jià)較低而降低房?jī)r(jià)。按照國(guó)務(wù)院

50、發(fā)展研究中心課題組的報(bào)告，在土地增值部分中農(nóng)民得到其中的5-10%，鄉(xiāng)鎮(zhèn)得到15-20%，地方政府得到20-30%，而房地產(chǎn)商得到40-50%。 房地產(chǎn)金融講座(1)房?jī)r(jià)決定機(jī)制徐滇慶房?jī)r(jià)究竟誰(shuí)說(shuō)了算？2007年6月，全國(guó)70個(gè)大中城市房屋銷(xiāo)售價(jià)格同比上漲7.1%。2007年6月，南京新建住房銷(xiāo)售價(jià)格同比上漲11.3%。2007年7月以后，北京房?jī)r(jià)全線(xiàn)飆升。領(lǐng)漲的樓盤(pán)在2個(gè)月內(nèi)上漲3000-5000元。 深圳房?jī)r(jià)暴漲深圳房?jī)r(jià)同比漲幅為：2007年1月：10.2%2007年2月：9.9%2007年3月：10.7%2007年4月：11.3%2007年5月：12.3%在半年內(nèi)深圳房?jī)r(jià)上漲50%。推動(dòng)

51、房?jī)r(jià)上漲的主要因素有三個(gè)：（1）供不應(yīng)求；（2）貨幣流動(dòng)性過(guò)剩；（3）資產(chǎn)定價(jià)。供給與需求。影響房?jī)r(jià)的要素(1) 地理位置。接近城市中心或者工業(yè)、商業(yè)中心的房地產(chǎn)價(jià)格比較高。(2) 自然環(huán)境因素。(3) 周邊環(huán)境。(4) 人口因素。(5) 物價(jià)水平。(6) 居民收入水平。(7) 經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段。(8) 經(jīng)濟(jì)周期。(9) 貨幣政策。(10) 稅收政策。(11) 財(cái)政政策。(12) 土地政策和城市規(guī)劃。(13) 城市化程度。在1990年全國(guó)城鎮(zhèn)人口為2.96億，到了2004年城鎮(zhèn)人口增加到5.4億。平均每年凈增城市人口1743萬(wàn)人。(14) 家庭規(guī)模的變化。(15) 購(gòu)房融資方式。(16) 外部資金

52、。北京、上海購(gòu)房置業(yè)，粵港澳經(jīng)濟(jì)一體化。(17) 資本市場(chǎng)。(18) 二手房市場(chǎng)的發(fā)育程度。推動(dòng)房?jī)r(jià)上升的原因第一，城鎮(zhèn)人口的增加。第二，居民收入增加。第三，地價(jià)提高。第四，房地產(chǎn)投機(jī)也促使房?jī)r(jià)上升。推動(dòng)房?jī)r(jià)上升的力量第一、來(lái)自于購(gòu)房者。第二、來(lái)自于已經(jīng)擁有住宅的人。第三、來(lái)自于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商。房地產(chǎn)開(kāi)放商的資產(chǎn)負(fù)債率大約為75%。只要房?jī)r(jià)上升一個(gè)百分點(diǎn)，開(kāi)發(fā)商的資本回報(bào)率就上升三個(gè)百分點(diǎn)。第四、來(lái)自于地方政府。經(jīng)濟(jì)繁榮的指標(biāo)。財(cái)稅收入和灰色收入，第五、來(lái)自于新聞媒體。導(dǎo)致房?jī)r(jià)下降的原因第一，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移。第二，環(huán)境污染、瘟疫流行、地震海嘯等災(zāi)害。 第三，在經(jīng)濟(jì)蕭條時(shí)期， 第五，利率、稅率上升。第六

53、，土地政策放松。第七，政府干預(yù)。除非政府直接設(shè)定房?jī)r(jià)（如同在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下的價(jià)格管理）無(wú)論是采取貨幣政策或財(cái)政政策都只能在一段時(shí)間內(nèi)壓抑房?jī)r(jià)。從長(zhǎng)期來(lái)看，人們的理性預(yù)期將在很大程度上抵消政府貨幣、財(cái)政政策的作用。第八，遭遇金融危機(jī)。在遭遇金融風(fēng)暴之后，整個(gè)金融體系都崩潰了，大量資金外逃，大批企業(yè)破產(chǎn)，失業(yè)率迅速上升，老百姓連正常生活都成問(wèn)題哪里還買(mǎi)得起房子？從整體上來(lái)看，不僅推動(dòng)房?jī)r(jià)上升的幾個(gè)因素都存在，而且相當(dāng)強(qiáng)勁，而導(dǎo)致房?jī)r(jià)下跌的因素都不強(qiáng)。因此，我們可以比較有把握地判斷，在近期內(nèi)房?jī)r(jià)還是處于上升通道。當(dāng)房?jī)r(jià)暴漲的時(shí)候，人們想到應(yīng)當(dāng)增加供給，平抑房?jī)r(jià)。土地資源是有限的，時(shí)間的滯后住宅的供給

54、彈性很低，不能迅速地通過(guò)增加供給來(lái)平抑房?jī)r(jià)。在房地產(chǎn)市場(chǎng)上除了正常需求之外還有投機(jī)需求。當(dāng)投機(jī)需求特別旺盛的時(shí)候，社會(huì)總需求曲線(xiàn)具有正斜率。在這種情況下，增加住宅的供給量有可能使得房?jī)r(jià)上升得更快。因此，在房?jī)r(jià)暴漲的時(shí)候，首要的任務(wù)是壓制過(guò)度投機(jī)，整頓房地產(chǎn)市場(chǎng)秩序，然后才逐步地增加住宅供給量。貨幣市場(chǎng)上流動(dòng)性過(guò)剩。貨幣具有流動(dòng)性，如果在社會(huì)上流通的貨幣超過(guò)了正常的需求，就是流動(dòng)性過(guò)剩。超額存款準(zhǔn)備金，高存貸差，表1 金融機(jī)構(gòu)存貸差.doc產(chǎn)生流動(dòng)性嚴(yán)重過(guò)剩的原因有二個(gè)。第一，由于外貿(mào)順差和外資流入造成的外匯占款增加是資金供給猛增的主要原因，大約占資金供給增加量的75%。第二，由于金融市場(chǎng)的發(fā)展

55、，不僅基礎(chǔ)貨幣數(shù)量在增加，而且貨幣乘數(shù)也一直呈上升趨勢(shì)。商業(yè)銀行的平均貨幣乘數(shù)在2000年時(shí)為3.77，2002年超過(guò)了4，2006年4月超過(guò)了5。宏觀(guān)流動(dòng)性過(guò)剩的強(qiáng)化很容易導(dǎo)致股市和房地產(chǎn)市場(chǎng)的泡沫泛起。負(fù)利率2007年8月22日，中央銀行再度提高存款的基準(zhǔn)利率，由3.33%提高27個(gè)基本點(diǎn)，升為3.6%，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的2007年7月份的消費(fèi)物價(jià)指數(shù)（CPI）為5.6%。扣除通貨膨脹率和利息稅之后，實(shí)際利率是負(fù)數(shù)。銀行中的17萬(wàn)億元會(huì)流到那里去呢？表2 城鄉(xiāng)居民存款余額.doc把錢(qián)留在銀行里 能不能提高銀行利率，把這些資金留在銀行里？中國(guó)的利率政策空間很小。銀行把70%以上的貸款都給了國(guó)有

56、企業(yè)。如果利率大幅度提高，其結(jié)果必然導(dǎo)致國(guó)有企業(yè)利潤(rùn)下降，甚至出現(xiàn)大面積虧損。流入股市股市規(guī)模有限，上市公司只有1500家，每個(gè)月新上市的公司10-12家。在2006年全年的籌資額才只有5594億元。在短期內(nèi)還不能顯著地?cái)U(kuò)充容量。債券市場(chǎng)、期貨市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)債券市場(chǎng)總規(guī)模只有1200億元。要取得明顯的進(jìn)步還需待以時(shí)日。期貨市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)以及其他金融衍生工具都處于啟動(dòng)狀態(tài)，在短期內(nèi)還不能顯著地改變資金流的方向。過(guò)剩的資金流動(dòng)性能否向外發(fā)展？第一，我們?nèi)狈δ軌蛟趪?guó)際金融市場(chǎng)上熟練地運(yùn)作大筆資金的高級(jí)金融人才。第二，目前國(guó)際上也出現(xiàn)流動(dòng)性過(guò)剩的問(wèn)題。第三，人民幣升值的預(yù)期導(dǎo)致外資不斷流入中國(guó)，外資普

57、遍認(rèn)為中國(guó)是世界上最佳的投資場(chǎng)所，外面的競(jìng)爭(zhēng)更為激烈，市場(chǎng)狀況可能還不如國(guó)內(nèi)。供給彈性全國(guó)房屋竣工面積2005年53417萬(wàn)平方米2006年53019萬(wàn)平方米2007年估計(jì)增加5%。商品房的供給彈性很小，很難隨著房?jī)r(jià)的上升而大幅度上升。在2006年全國(guó)商品房銷(xiāo)售總額只有2萬(wàn)億元。銀行居民儲(chǔ)蓄存款上升了2萬(wàn)億元。在2007年，假定居民和去年一樣，從他們的收入中拿出2萬(wàn)億元出來(lái)購(gòu)房，從存銀行的錢(qián)當(dāng)中分一半出來(lái)，1萬(wàn)億元，投入房地產(chǎn)市場(chǎng)，還剩下的一萬(wàn)億元繼續(xù)存進(jìn)銀行，那么，和今年幾乎相同面積的商品房，去年賣(mài)了2萬(wàn)億元，今年將有3萬(wàn)億元來(lái)買(mǎi)，房?jī)r(jià)怎么能不高？城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄余額流出來(lái)的數(shù)目可能并不驚人，但

58、是對(duì)于容量有限的房地產(chǎn)市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，其沖擊程度可能非常大。而房?jī)r(jià)的上升會(huì)刺激更多的銀行存款流出以尋求更高的回報(bào)。無(wú)論從微觀(guān)層次還是從宏觀(guān)的角度都可以比較清楚地看到這個(gè)趨勢(shì)。在2006年平均每個(gè)月居民存款余額都增加1500億元。在2007年4月居民存款余額非但沒(méi)有上升還下降了1674億元，在2007年5月又下降了2858億元。這些銀行存款主要進(jìn)入了股市，另一部分進(jìn)入了房地產(chǎn)市場(chǎng)。沒(méi)有理由假設(shè)老百姓存在銀行里的錢(qián)就不會(huì)流動(dòng)。什么樣的房?jī)r(jià)才算合理的水平？金融資產(chǎn)可以分為動(dòng)產(chǎn)和不動(dòng)產(chǎn)。房地產(chǎn)是不動(dòng)產(chǎn)的主要部分。世界各國(guó)的不動(dòng)產(chǎn)占整個(gè)金融資產(chǎn)的比重各不相同。這個(gè)比重相對(duì)穩(wěn)定，其高低和他們的歷史、文化、民俗等

59、許多因素有關(guān)。在經(jīng)濟(jì)起飛的國(guó)家中，不動(dòng)產(chǎn)在金融資產(chǎn)中的比重逐漸增加。住宅總面積增加是一個(gè)原因，而房?jī)r(jià)上升則是另外一個(gè)不可忽視的原因。世界各國(guó)的房?jī)r(jià)水平相差懸殊，而且都維持了許多年，黑格爾說(shuō)過(guò)：“存在就是合理”。如果高房?jī)r(jià)不合理，怎么能維持這么久還看不出變動(dòng)的趨勢(shì)來(lái)？資產(chǎn)具有保存價(jià)值的功能。而價(jià)值的高低與成本并沒(méi)有直接的關(guān)系。社會(huì)上供給與需求決定了這些藝術(shù)品的價(jià)值。由于土地的稀缺性，空間地理位置的唯一性以及房地產(chǎn)的不可移動(dòng)性，使得房地產(chǎn)也有承載價(jià)值的功能。而房地產(chǎn)的價(jià)值不僅和它的建安成本有關(guān)，還和地點(diǎn)、位置、朝向、周邊環(huán)境等許多因素有關(guān)。盡管房地產(chǎn)本身的建筑安裝成本并不高，但是卻承載著很高的價(jià)值

60、。如果出售這些房地產(chǎn)，在市場(chǎng)上就能實(shí)現(xiàn)交易，這個(gè)價(jià)值就是真實(shí)的。對(duì)于一棟建筑物來(lái)說(shuō)，它的建安成本是可以計(jì)算的，但是它的市場(chǎng)價(jià)值取決于供給和需求。在供不應(yīng)求的情況下，房地產(chǎn)的價(jià)格就會(huì)被節(jié)節(jié)推高。在短期內(nèi)房?jī)r(jià)和資金流有關(guān)，在長(zhǎng)期，房?jī)r(jià)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)有關(guān)。隨著房改的進(jìn)展，人們逐步接受了房地產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)和價(jià)值觀(guān)念。隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，房地產(chǎn)的價(jià)值迅速上升。房地產(chǎn)的價(jià)值在國(guó)民財(cái)富中的比例越來(lái)越高。二個(gè)推動(dòng)因素第一，民眾擁有的商品房住宅面積不斷增加，第二，商品房的價(jià)格不斷上升。房?jī)r(jià)上升不僅和當(dāng)期市場(chǎng)的供求關(guān)系有關(guān)，而且和資產(chǎn)定價(jià)有關(guān)。資產(chǎn)重新定價(jià)過(guò)程中移動(dòng)的不是當(dāng)期的收入，而是多年來(lái)人們積累的資產(chǎn)。限戶(hù)型的理論基