第七章套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的有效性套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第1頁!例：股票A,B,C,D(股價(jià)均為10元)，在利率、通脹四種不同情況(概率相同)下的收益如下表：

高實(shí)際利率低實(shí)際利率高通脹(%)低通脹(%)高通脹(%)低通脹(%)概率0.250.250.250.25股票A-20204060

B07030-20

C90-20-1070

D15231536套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第2頁!股票現(xiàn)行價(jià)期望收益標(biāo)準(zhǔn)差（%）相關(guān)系數(shù)ABCDA102529.581.00-0.15-0.290.68B102033.91-0.151.00-0.87-0.38C1032.548.15-0.29-0.871.000.22D1022.258.580.68-0.380.221.00套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第3頁!假定作300000股D的空頭，用300萬元購股A,B,C各100000股，收益情況如下：(萬元)投資高高高低低高低低

A100-20204060

B10007030-20

C10090-20-1070

D-300-45-69-45-108資產(chǎn)組合0251152資產(chǎn)組合在任何情況下利潤均為正。投資者希望盡可能擴(kuò)大組合頭寸，但市場(chǎng)卻會(huì)作出反應(yīng)：股票D價(jià)格下跌，A,B,C價(jià)格上升。套利機(jī)會(huì)逐漸消失。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第4頁!套利定價(jià)理論的核心是一價(jià)原則套利的含義：在一個(gè)有效市場(chǎng)中，當(dāng)證券價(jià)格不合理時(shí)一定會(huì)有套利行為的發(fā)生正因?yàn)榇嬖谔桌袨?，市?chǎng)價(jià)格才會(huì)不斷趨于均衡價(jià)格傳統(tǒng)理論是所有人調(diào)整，這里是少數(shù)人調(diào)整。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第5頁!套利定價(jià)理論的基本假設(shè)：假設(shè)證券回報(bào)率與一組指數(shù)線性相關(guān)，這組指數(shù)代表著形成股票回報(bào)率的一些基本因素，羅斯的分析是從單因素模型開始的，即有：r=E(ri)+βiF+ei（7.1）假定系統(tǒng)因素測(cè)度的是與宏觀經(jīng)濟(jì)有關(guān)的新信息，它具有零期望值，非系統(tǒng)因素ei也具有零期望值。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第6頁!如果該投資組合是等權(quán)重的，即wi＝1/n，則非系統(tǒng)方差將為：

2(eP，wi＝1/n)＝(1/n)2

2(ei)＝1/n[

2(ei)/n]＝1/n2(ei)充分分散化得投資組合的收益公式就為：rp=E(rp)+βpF(7.4)

p2=βp2F2p=βp

F

套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第7頁!四、充分分散化的幾何表達(dá)圖中的實(shí)線顯示在不同的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)下，一個(gè)βA=1的充分分散化資產(chǎn)組合A的收益情況。資產(chǎn)組合A的期望收益是10%，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)為0。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第8頁!圖上有一條虛線，它代表另一充分分散化資產(chǎn)組合B的收益。我們假定其收益的期望值為8%，且βB也等于1。A和B是否可以在圖中的條件下共存呢？套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第9頁!五、不同貝塔值的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)與貝塔成比例所有充分分散化資產(chǎn)組合的期望收益都是在無風(fēng)險(xiǎn)收益的基礎(chǔ)上系統(tǒng)因素的線性函數(shù)，如果無風(fēng)險(xiǎn)收益為4%，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)為6%。當(dāng)貝塔值為0.5時(shí)，期望收益為7%；當(dāng)貝塔值為1時(shí)，期望收益為10%。

任何貝塔值為0.5的組合期望收益都是斜線上同一點(diǎn)，如果不是，就存在套利機(jī)會(huì)，套利活動(dòng)會(huì)使具有相同貝塔值，充分分散化資產(chǎn)組合的期望收益趨于相同。而所有貝塔值不同的資產(chǎn)組合的期望收益都會(huì)在同一條斜線上，一旦出現(xiàn)不在一條線的情況，實(shí)際就等于有相同的貝塔值，但期望收益不同，就會(huì)導(dǎo)致套利。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第10頁!假定資產(chǎn)組合E是充分分散化的，貝塔值為2/3，期望收益為9%，是否存在一個(gè)套利機(jī)會(huì)？如果存在的話，套利機(jī)會(huì)是什么？套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第11頁!七、單個(gè)資產(chǎn)與套利定價(jià)理論如果所有的充分分散化的投資組合均滿足關(guān)系：[E(rP)-rf]/βP＝[E(rQ)-rf]/βQ，那么所有的單個(gè)證券也將幾乎肯定地滿足該關(guān)系。證明：1、要證明如果單個(gè)證券滿足上述關(guān)系，那么所有的資產(chǎn)組合也滿足。如果對(duì)任意兩種股票i和j，相同的關(guān)系也成立，即[E(ri)-rf]/βi＝[E(rj)-rf]/βj＝K對(duì)任意證券i的方程E(ri)＝rf＋βiK因此，對(duì)于權(quán)重為wi的任意資產(chǎn)組合P，我們有我們有E(rP)=rf+βPK這樣，對(duì)于所有的資產(chǎn)組合，有[E(rP)-rf]/βP＝K所有的資產(chǎn)組合具有相同的K，有[E(rP)-rf]/βP＝[E(rQ)-rf]/βQ套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第12頁!八、套利定價(jià)模型與CAPM模型的比較在推導(dǎo)期望收益-β關(guān)系時(shí)，套利定價(jià)模型的基礎(chǔ)是一個(gè)可操作的充分分散化資產(chǎn)組合，而CAPM模型是一個(gè)難以實(shí)現(xiàn)的真實(shí)市場(chǎng)組合。在實(shí)際運(yùn)用時(shí)，套利定價(jià)模型可以方便地分析多種影響股票收益的因素，而CAPM模型卻缺乏這種能力。套利定價(jià)模型是建立在一般理性與理解之上，缺乏嚴(yán)格的數(shù)學(xué)表達(dá)，因而不能排除任何個(gè)別資產(chǎn)對(duì)期望收益-β關(guān)系的違反；而CAPM模型的證明則要嚴(yán)謹(jǐn)?shù)枚?。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第13頁!考慮一個(gè)任意的充分分散化的資產(chǎn)組合，即資產(chǎn)組合A，由于個(gè)因素的貝塔值為βA1＝0.5，第二個(gè)因素的貝塔值為βA2＝0.75。資產(chǎn)組合A的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)中用于對(duì)由因素1產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償部分為βA1[E(r1)-rf]＝0.5(10%-4%)＝3%，因此由于風(fēng)險(xiǎn)因素2產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償部分為βA2[E(r2)-rf]＝0.75(12%-4%)＝6%。資產(chǎn)組合的總風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為3%＋6%＝9%。因此，資產(chǎn)組合的總收益應(yīng)為13%。假設(shè)資產(chǎn)組合的期望收益為12%而非13%，這樣的收益將會(huì)引發(fā)套利的機(jī)會(huì)。構(gòu)造一個(gè)具有和資產(chǎn)組合A的β值相同的資產(chǎn)組合，這個(gè)資產(chǎn)組合會(huì)要求其組合的個(gè)因素的權(quán)重為0.5，第二個(gè)因素的權(quán)重為0.75，無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的權(quán)重為-0.25。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第14頁!假定資產(chǎn)組合P的期望收益為10%，β值為0.5，而資產(chǎn)組合Q的期望收益為15%，β值為1，無風(fēng)險(xiǎn)利率rf為5%。a.找出這些資產(chǎn)組合的K值，并說明它們是相等的。b.找出有相等權(quán)重的資產(chǎn)組合P和資產(chǎn)組合Q的K值，并說明它也等于每一單個(gè)證券的K值。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第15頁!十一、有效市場(chǎng)是競(jìng)爭(zhēng)的結(jié)果股價(jià)預(yù)測(cè)的分析和研究是否有用？是否與定義相矛盾？格羅斯曼和斯蒂格里茨認(rèn)為，有效市場(chǎng)是競(jìng)爭(zhēng)的結(jié)果，該假定與證券研究不矛盾。市場(chǎng)所以有效，是因?yàn)橛醒芯亢托畔⒌挠行鞑ィ皇怯缮贁?shù)人長(zhǎng)時(shí)間壟斷。預(yù)測(cè)和研究不能確保獲利，因?yàn)樗恢卸嗌偃艘苍谘芯?。如知道，就不愿這樣做；如知道沒人這樣做，就肯定有套利的機(jī)會(huì)。正是這種不確定性，使人愿進(jìn)行研究，希望可以得到他人得不到的信息，或者優(yōu)先他人一步，以獲得收益。也正是這種不斷尋找套利機(jī)會(huì)，并不斷的套利使市場(chǎng)變得有效了起來。結(jié)論是要獲額外信息，需額外努力。否則，要打折扣的不是有效市場(chǎng)理論，而是市場(chǎng)的有效程度。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第16頁!如果弱有效假定成立，強(qiáng)有效假定也一定成立嗎？強(qiáng)有效形式意味著弱有效形式嗎？套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第17頁!道氏理論的目的是要確定股票市場(chǎng)價(jià)格的長(zhǎng)期走勢(shì)。道氏理論的主要原理市場(chǎng)平均價(jià)格指數(shù)可以解釋和反映市場(chǎng)的大部分行為市場(chǎng)的三種波動(dòng)趨勢(shì)成交量在確定趨勢(shì)中起很重要的作用收盤價(jià)是最重要的價(jià)格套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第18頁!套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第19頁!技術(shù)分析與市場(chǎng)有效性假說市場(chǎng)有效性假定意味著技術(shù)分析毫無可取之處。有效市場(chǎng)的真實(shí)檢驗(yàn)就是一旦規(guī)則的價(jià)值被發(fā)現(xiàn)，該規(guī)則本身是否就已被反映在股價(jià)中。市場(chǎng)動(dòng)力便是一種對(duì)賺錢的交易規(guī)則的不斷搜尋，之后是由于濫用這些曾經(jīng)成功的規(guī)則而引致的自我解構(gòu)，再之后是對(duì)未知規(guī)律的進(jìn)一步的搜尋。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第20頁!主動(dòng)與被動(dòng)的資產(chǎn)組合管理有效市場(chǎng)假定的擁護(hù)者們提倡一種被動(dòng)投資策略（passiveinvestmentstrategy）。被動(dòng)策略的目的只在于建立一個(gè)充分分散化的證券投資組合，而不去尋找那些過低或過高定價(jià)的股票。被動(dòng)管理的一個(gè)常用的策略就是要建立一個(gè)指數(shù)基金（indexfund）套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第21頁!在有效市場(chǎng)中資產(chǎn)組合管理的作用分散化的要求在證券選擇中反映賦稅要求與投資者的特定風(fēng)險(xiǎn)范疇有關(guān)。對(duì)于年齡不同的投資者，也應(yīng)考慮其對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的承受能力而提供不同的資產(chǎn)組合政策。結(jié)論：即便在有效的市場(chǎng)中，資產(chǎn)組合管理仍具作用。投資者資金的最佳部位將隨諸如年齡、稅賦、風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度以及職業(yè)等因素而變化。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第22頁!步驟：步是對(duì)研究中的每一種股票的參數(shù)a和b進(jìn)行估計(jì)記錄公司的信息發(fā)布日期計(jì)算在發(fā)布日期前后每一家公司的非常規(guī)收益，評(píng)估有代表性的非常規(guī)收益的統(tǒng)計(jì)顯著性和規(guī)模，以決定新發(fā)布信息的影響力。信息泄露：指與一件相關(guān)事件有關(guān)的信息在官方公布之前已經(jīng)發(fā)布給一小群投資者。一個(gè)較好的指示器將會(huì)是累積非常規(guī)收益（cumulativeabnormalreturn），即該期間所有非常規(guī)收益的簡(jiǎn)單加總。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第23頁!累積非常規(guī)收益缺乏波動(dòng)一個(gè)有效的市場(chǎng)將信息體現(xiàn)在股價(jià)之中的最清晰的證據(jù)。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第24頁!假定在一次資料公布后預(yù)測(cè)到負(fù)的非常規(guī)收益，這違背有效市場(chǎng)假定嗎？套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第25頁!股市收益可預(yù)測(cè)性的檢驗(yàn)短期收益對(duì)弱有效假定的檢驗(yàn)辨別股票價(jià)格趨勢(shì)的方法測(cè)度股市收益的序列相關(guān)情況：正序列相關(guān)，負(fù)序列相關(guān)過濾原則（filterrule）：為買賣股票提供了一種規(guī)則，即買賣股票將取決于過去價(jià)格的變動(dòng)。短期內(nèi)有弱的價(jià)格趨勢(shì)套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第26頁!資產(chǎn)組合策略與市場(chǎng)異常P/E效應(yīng)巴蘇（Basu）發(fā)現(xiàn)低市盈率（price/earnings,P/E）的資產(chǎn)組合會(huì)比高市盈率的資產(chǎn)組合具有更高的利潤。小公司1月份效應(yīng)班茨發(fā)現(xiàn)，收益率和風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的收益率都有隨公司的相對(duì)規(guī)模（由其現(xiàn)有資產(chǎn)凈值的市值表示）的上升而下降的趨勢(shì)。稍后的研究（凱姆，萊因格納姆（Reinganum），布盧姆和斯坦博）證明了在幾乎整個(gè)1月份，小公司效應(yīng)都會(huì)發(fā)生。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第27頁!這個(gè)理論包含了大量漏洞。首先，如果1月份的正效應(yīng)是購買壓力的表示，那么當(dāng)減稅交易刺激引起拋售壓力時(shí)，應(yīng)有一個(gè)對(duì)稱的負(fù)的12月份效應(yīng)與其相對(duì)應(yīng)。第二，當(dāng)面對(duì)有效市場(chǎng)理論時(shí)，可預(yù)測(cè)的1月份效應(yīng)消失了。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第28頁!計(jì)算的結(jié)果表明：規(guī)模與業(yè)績(jī)無關(guān)套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第29頁!被忽略公司效應(yīng)和流動(dòng)性效應(yīng)阿貝爾和斯特雷貝爾認(rèn)為：小公司易于被大的金融機(jī)構(gòu)交易者所忽略，小公司的信息因而較難獲得。這種信息不足使得小公司成為獲得較高利潤的高風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)象。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第30頁!顛倒在最近的過去，表現(xiàn)最好的股票會(huì)在接下來的一段時(shí)期表現(xiàn)得非常差，而過去表現(xiàn)最差的股票可能有高于平均值的未來業(yè)績(jī)。德邦德特發(fā)現(xiàn)：失敗者反彈而勝利者衰退，意味著股票市場(chǎng)對(duì)相關(guān)的信息反應(yīng)過度。鮑爾（Ball）近期的一項(xiàng)研究表明如果資產(chǎn)組合的分組是基于年中而非年底（12月份）的歷史表現(xiàn)的話，則顛倒效應(yīng)大致上是可以被消除的。顛倒效應(yīng)似乎集中出現(xiàn)于低價(jià)的股票（例如每股低于1美元的）。杰加德什發(fā)現(xiàn)：價(jià)格行為中存在著短期勢(shì)頭和長(zhǎng)期顛倒模式。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第31頁!內(nèi)幕信息

如果市場(chǎng)是有效的，投資者沒有機(jī)會(huì)從跟隨操作中獲得利潤。盈利宣布后的價(jià)格趨勢(shì)

有效市場(chǎng)的一個(gè)基本原則是任何一個(gè)新信息應(yīng)該迅速地反映在股價(jià)中。異?；驍?shù)據(jù)挖掘套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第32頁!市場(chǎng)到底有沒有效？盡管對(duì)有效市場(chǎng)理論有很多爭(zhēng)論，市場(chǎng)還是有效的。特別的勤奮、智慧和創(chuàng)造性也一定會(huì)得到應(yīng)得的回報(bào)。路上掉了一張100元的鈔票，有兩位散步路過的經(jīng)濟(jì)學(xué)家看到了，一位要去撿，另一位勸阻道：“別費(fèi)勁了，如果是真的，別人早撿走了”。根據(jù)有效市場(chǎng)理論，投資者應(yīng)該考慮消極投資策略。

套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第33頁!構(gòu)造一個(gè)由等權(quán)重的A、B、C三種股票組成的資產(chǎn)組合，將其可能的未來回報(bào)率與第四種股票D做對(duì)比：

回報(bào)率均值標(biāo)準(zhǔn)差相關(guān)性三種股票的組合25.836.400.94股票D22.258.58套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第34頁!一、套利定價(jià)理論套利：在證券價(jià)格不一致時(shí)，投資者通過同時(shí)買入價(jià)格較低的證券、賣出等量的價(jià)格較高的證券，從交易中賺取無風(fēng)險(xiǎn)利潤的行為。與CAPM模型一樣，套利定價(jià)理論也表明證券的風(fēng)險(xiǎn)與收益之間存在著線性關(guān)系，證券的風(fēng)險(xiǎn)最大，其收益則越高。但是，套利定價(jià)理論的假定與推導(dǎo)過程與CAPM模型很不同，羅斯沒有假定投資者是根據(jù)均值-方差的原則行事的。他認(rèn)為，期望收益與風(fēng)險(xiǎn)之所以存在正比例關(guān)系，是因?yàn)樵谑袌?chǎng)中已沒有套利的機(jī)會(huì)。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第35頁!二、套利定價(jià)理論的假定前提與資本資產(chǎn)定價(jià)模型相同，套利定價(jià)理論假設(shè)：(1)投資者有相同的理念；(2)投資者是回避風(fēng)險(xiǎn)的，而且還要實(shí)現(xiàn)效用最大化；(3)市場(chǎng)是完全的，因此對(duì)交易成本等因素都不作考慮。與資本資產(chǎn)定價(jià)模型不同的是，套利定價(jià)理論沒有假設(shè)：(1)單一投資期(2)不存在稅的問題(3)投資者能以無風(fēng)險(xiǎn)利率自由地借入和貸出資金(4)投資者以回報(bào)率的均值和方差為基礎(chǔ)選擇投資組合套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第36頁!三、充分分散化的資產(chǎn)組合資產(chǎn)組合充分分散，非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)會(huì)完全分散掉。證明：假定有一由n種股票按權(quán)重組成的資產(chǎn)組合，每一股票的權(quán)重為wi，因此有wi=1，則該資產(chǎn)組合的收益率為rP=E(rP)+βPF+eP(7.2)這里，式中的βP是n種股票的βi的加權(quán)平均值，有βP=wiβi；式中的eP是n種股票與F無關(guān)的ei的加權(quán)平均值，有eP=wiei。這一投資組合的方差分為系統(tǒng)的和非系統(tǒng)的兩部分，有2P=β2P2F+2(eP)(7.3)

而

2(ep)為資產(chǎn)組合的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，它還可以表達(dá)為：

2(ep)＝方差(wiei)＝wi22(ei)

套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第37頁!三、充分分散化的資產(chǎn)組合（2）如果資產(chǎn)組合不是等權(quán)重的，結(jié)論仍然成立。證明：假定有一由1000只股票構(gòu)成的資產(chǎn)組合。我們令只股票的頭寸為w%，令第二只股票的頭寸為2w%，第三只為3w%，……，千只股票的頭寸為1000w%。有w+2w+…+1000w=1，求解w，有500500w=1，w=0.0002%。那么，1000w=0.2%。這就是說，在這個(gè)非等權(quán)重的資產(chǎn)組合中權(quán)重最大的一只股票的頭寸只占全部資產(chǎn)的0.2%，即占全部資產(chǎn)的1%的0.2。我們的結(jié)論是，只要資產(chǎn)組合是充分分散化的，無論是不是等權(quán)重的，非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)都會(huì)被分散掉。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第38頁!由于βA=1，因此資產(chǎn)組合的收益為E(rA)+βAF=10%+1.0×F(7.5)如果系統(tǒng)因素F為3%，那么，資產(chǎn)組合的收益就為10%+3%=13%；如果系統(tǒng)因素F為-3%，那么，資產(chǎn)組合的收益就為10%-3%=7%。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第39頁!充分分散化的幾何表達(dá)（2）如果你作1000000美元資產(chǎn)組合B的空頭，并買入1000000美元資產(chǎn)組合A，即實(shí)施一項(xiàng)零凈投資的策略，你的收益將為20000美元，具體過程如下：具有相同β值的投資組合在市場(chǎng)均衡時(shí)一定具有相同的期望收益，否則將存在套利機(jī)會(huì)。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第40頁!風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)與資產(chǎn)組合的貝塔值成比例。證明：資產(chǎn)組合Z中的兩項(xiàng)資產(chǎn)的權(quán)重之和為1，貝塔值為0，有為了消除套利機(jī)會(huì)，它只能獲得無風(fēng)險(xiǎn)利率。因此，有通過上式，可得套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第41頁!六、套利定價(jià)與CAPM理論假定市場(chǎng)資產(chǎn)組合是一個(gè)充分分散化的資產(chǎn)組合，其貝塔值為1，由于風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)與貝塔值成比例，所以，其期望收益等于無風(fēng)險(xiǎn)收益加上其風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)水平。其一般形式為E(rp)=rf+[E(rM)-rf]βP

上式是CAPM模型的一個(gè)表達(dá)式。在套利機(jī)制充分作用下，當(dāng)市場(chǎng)無套利機(jī)會(huì)時(shí)，即便沒有CAPM的嚴(yán)格假設(shè)，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)與貝塔值的關(guān)系和CAPM模型中的關(guān)系是基本一致的。顯然，套利定價(jià)理論為利用指數(shù)資產(chǎn)組合提供了理論上的依據(jù)。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第42頁!2、現(xiàn)在我們來證明對(duì)所有證券來說滿足該條件是必要的。如果無套利的期望收益-β關(guān)系對(duì)無數(shù)不同的充分分散化的投資組合一定是成立的，那么這一關(guān)系對(duì)所有單個(gè)證券均成立也幾乎是十分肯定的。如果只有一種證券違反了期望收益-β關(guān)系，這種違反對(duì)充分分散化的資產(chǎn)組合所產(chǎn)生的影響是非常小的，以致對(duì)任何實(shí)際情況均不具有重要意義，亦不會(huì)出現(xiàn)有意義的套利機(jī)會(huì)。但是，如果有許多證券都違反期望收益-β關(guān)系，那么，這一關(guān)系對(duì)充分分散化的投資組合將不再成立，套利機(jī)會(huì)就會(huì)出現(xiàn)。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第43頁!九、多因素套利定價(jià)理論假定我們將單一因素模型一般化為兩因素模型：ri＝E(ri)＋βi1F1＋βi2F2＋ei因素1可以代表預(yù)期國內(nèi)生產(chǎn)總值GDP增長(zhǎng)的偏離；因素2則可能表示的是預(yù)料之外的通貨膨脹。每一個(gè)因素均具有零期望值。廠商特定因素引起的非預(yù)期收益ei，也具有零期望值。引入因素資產(chǎn)組合（factorportfolio）的概念，即構(gòu)造一個(gè)充分分散化的投資組合，使其中一個(gè)因素為0，另一個(gè)為1。假定有兩個(gè)因素資產(chǎn)組合，我們把它們稱作資產(chǎn)組合1和資產(chǎn)組合2，它們的期望收益分別為E(r1)＝10%和E(r2)＝12%。進(jìn)一步假定無風(fēng)險(xiǎn)利率為4%。這樣，資產(chǎn)組合1的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為10%-4%＝6%，資產(chǎn)組合2的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為12%-4%＝8%。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第44頁!上述資產(chǎn)組合的期望收益為（0.5×10)＋(0.75×12)-(0.25×4)＝13%。由資產(chǎn)組合個(gè)因素的權(quán)重為βP1、資產(chǎn)組合第二個(gè)因素的權(quán)重為βP2組成的有競(jìng)爭(zhēng)的資產(chǎn)組合和β值為1-βP1-βP2的國庫券的β值等于資產(chǎn)組合P的β值，其期望收益為套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第45頁!十、隨機(jī)漫步與有效市場(chǎng)假定預(yù)測(cè)一只股票的價(jià)格，目前是100美元的每股，將在三天內(nèi)大幅度地漲至110美元。那么所有的投資者通過模型預(yù)測(cè)了解了這一信息之后，將會(huì)作出什么反應(yīng)呢？任何可用于預(yù)測(cè)股票表現(xiàn)的信息一定已經(jīng)在股價(jià)中被反映出來。股價(jià)一定只對(duì)新的信息作出上漲或下跌的反應(yīng)。根據(jù)定義，新信息必然是不可預(yù)測(cè)的，如果它們是可預(yù)測(cè)的，則可預(yù)測(cè)的信息就會(huì)成為當(dāng)天信息的一部分。股價(jià)變動(dòng)是隨機(jī)且不可預(yù)測(cè)的。股價(jià)已反映所有已知信息的這種觀點(diǎn)被稱作有效市場(chǎng)假定（efficientmarkethypothesis,EMH）。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第46頁!十二、法馬的有效市場(chǎng)理論按市場(chǎng)有效性的程度分為三種情況：①弱有效假定，認(rèn)為股價(jià)已經(jīng)反映了全部能從市場(chǎng)交易數(shù)據(jù)中得到的信息，這包括：過去的股價(jià)、交易量等數(shù)據(jù)。因此，市場(chǎng)的價(jià)格趨勢(shì)分析是徒勞的。因?yàn)檫^去的股價(jià)資料是公開的，可以毫不費(fèi)力就獲得。②半強(qiáng)有效假定，認(rèn)為與公司前景有關(guān)的全部公開的已知信息一定已經(jīng)在股價(jià)中反映出來了。除了過去的價(jià)格信息外，還包括公司生產(chǎn)經(jīng)營管理方面的基本情況、統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)、技術(shù)狀況、產(chǎn)品狀況、各種會(huì)計(jì)、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)等。③強(qiáng)有效假定，認(rèn)為股價(jià)反映了全部與公司有關(guān)的信息，甚至包括僅為內(nèi)幕人員所知的信息。要求過高，在現(xiàn)實(shí)中并不存在。它的意義和價(jià)值在于從理論上確定理想市場(chǎng)的標(biāo)準(zhǔn)，為內(nèi)幕交易的違法性提供理論上的根據(jù)。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第47頁!十三、有效市場(chǎng)假定對(duì)投資政策的含義技術(shù)分析技術(shù)分析（Technicalanalysis）本質(zhì)上是對(duì)股價(jià)的起伏周期和預(yù)測(cè)模式的尋找。技術(shù)分析理論基礎(chǔ)的三大假設(shè)市場(chǎng)行為包括一切信息價(jià)格沿趨勢(shì)波動(dòng)，并保持趨勢(shì)歷史會(huì)重復(fù)成功的技術(shù)分析的關(guān)鍵是：股價(jià)對(duì)基本供求要素反應(yīng)遲鈍。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第48頁!道氏理論假定有三種勢(shì)力同時(shí)影響股票價(jià)格：1)影響股價(jià)的長(zhǎng)期變動(dòng)是基本趨勢(shì)，持續(xù)時(shí)間從幾個(gè)月到幾年不等。2)由股價(jià)對(duì)基本走勢(shì)線的短期偏離引起的是二級(jí)的或中間的趨勢(shì)。當(dāng)價(jià)格回復(fù)到趨勢(shì)值時(shí)，這些偏離可以通過修正來消除。3)第三種，也是最次要的一種勢(shì)力，是極不重要的每日的波動(dòng)。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第49頁!技術(shù)分析方法移動(dòng)平均值方法相對(duì)強(qiáng)勢(shì)（relativestrength）方法阻力水平（resistancelevels）或支持水平（supportlevels）交易量伴隨著大量交易的價(jià)格下跌要比交易量較小時(shí)預(yù)示著更嚴(yán)重的熊市，因?yàn)檫@種價(jià)格下跌被視為代表了更廣泛的拋售壓力。套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第50頁!基本面分析基本面分析（fundamentalanalysis）是利用公司的盈利和紅利前景、未來利率的預(yù)期以及公司風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估來決定適當(dāng)?shù)墓善眱r(jià)格。有效市場(chǎng)假定將再次預(yù)測(cè)，基本面分析也是注定要失敗的。要能發(fā)現(xiàn)比別人估計(jì)得要好的公司套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第51頁!如果所有的投資者都試圖采取消極的投資策略，對(duì)市場(chǎng)的有效性會(huì)有什么影響？套利定價(jià)理論與市場(chǎng)的共64頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第52頁!事件研究運(yùn)用事件研究可以使觀察者評(píng)估某一事件對(duì)一個(gè)公司股價(jià)的影響。運(yùn)用統(tǒng)計(jì)方法來測(cè)度由于某一信息發(fā)布而產(chǎn)生的影響，這種方法結(jié)合了市場(chǎng)有效理論和指數(shù)模型。rt＝a＋brMt＋et需要得到et的估計(jì)值et＝rt-(a＋brMt)et稱為非常規(guī)收益，