農(nóng)林牧漁行業(yè)研究：把握養(yǎng)殖景氣提升機(jī)會(huì)，動(dòng)保后周期布局正當(dāng)時(shí)1.行情回顧：2022H1農(nóng)林牧漁板塊跑贏大盤農(nóng)林牧漁板塊顯著跑贏大盤。年初至今農(nóng)林牧漁（申萬）表現(xiàn)強(qiáng)于大盤，主要受益于生豬養(yǎng)殖板塊行情，截止目前（2022年7月18日，下同）農(nóng)林牧漁板塊較年初下跌1.14%，同期300下跌13.11%，中小板綜下跌12.43%，農(nóng)林牧漁板塊跑贏大盤11.98PCTs。農(nóng)林牧漁（申萬）板塊漲幅位列34個(gè)申萬一級(jí)分類第三位，申萬二級(jí)分類中養(yǎng)殖業(yè)板塊表現(xiàn)出色，年初至今漲幅12.73%，主要受益于生豬養(yǎng)殖標(biāo)的自2021Q4以來趨勢上行行情，而飼料、漁業(yè)、農(nóng)產(chǎn)品加工、種植業(yè)、動(dòng)物保健均呈現(xiàn)不同程度下跌，其中飼料、動(dòng)物保健板塊主要受2021H1~2022Q1下游生豬養(yǎng)殖業(yè)去產(chǎn)能與生豬價(jià)格低迷影響。2.生豬養(yǎng)殖：行業(yè)景氣度持續(xù)提升，建議積極增配2.1產(chǎn)能去化接近尾聲，供給端支撐豬價(jià)高景氣2.1.1歷史豬周期復(fù)盤：生產(chǎn)周期帶來供需錯(cuò)配，一輪周期4~5年供需錯(cuò)配形成豬周期，生豬價(jià)格呈現(xiàn)周期性波動(dòng)。由于我國畜禽養(yǎng)殖行業(yè)集中度低，供給端存在大量中小養(yǎng)戶，養(yǎng)殖戶主要根據(jù)當(dāng)時(shí)的商品豬市場價(jià)格安排生產(chǎn)。具體表現(xiàn)為，商品豬價(jià)格高時(shí)，養(yǎng)殖戶積極性提高，開始選留母豬補(bǔ)欄，增加商品豬飼養(yǎng)量。由于母豬從出生選留到成長為能繁母豬、再到商品豬育肥出欄需要約1.5年的時(shí)間，進(jìn)而導(dǎo)致1.5年后商品豬大量出欄，造成供過于求和商品豬價(jià)格下跌，大量養(yǎng)殖戶出現(xiàn)虧損后退出市場，進(jìn)而導(dǎo)致1.5年后商品住供給的大量減少，價(jià)格從低位開始上漲。這種“價(jià)高進(jìn)入，價(jià)賤退出”的非理性現(xiàn)象影響了市場供給的穩(wěn)定，進(jìn)而導(dǎo)致生豬價(jià)格的周期性波動(dòng)，形成豬周期。此外，疫病作為偶發(fā)因素也對(duì)商品豬的價(jià)格周期性波動(dòng)產(chǎn)生影響。一輪完整豬周期持續(xù)3-4年，其中包含因季節(jié)性需求變化引致的小周期。生豬的生產(chǎn)周期市場決定一輪完整的豬周期時(shí)長為3-4年，我國從2006年至今經(jīng)歷了4輪豬周期，分別為2006-2010年、2010年-2014年、2014-2018年以及2018年至今。在每個(gè)持續(xù)3-4年時(shí)間的大周期內(nèi)，存在多個(gè)由于季節(jié)性需求的變化而形成的小周期，具體表現(xiàn)為Q3與Q4包含消費(fèi)較為密集的重要節(jié)假日，需求提升導(dǎo)致生豬價(jià)格季節(jié)性升高。復(fù)盤2006-2010年、2010-2014年、2014-2018年的三輪豬周期：2006年7月-2010年5月豬周期：上漲階段為2006年7月至2008年3月，2007年出現(xiàn)的高致病性豬藍(lán)耳病為價(jià)格上的外部因素，大幅延緩補(bǔ)欄速度，疊加2008年春節(jié)消費(fèi)旺季，生豬價(jià)格在2008年3月站上高點(diǎn)17.45元/公斤。2008年3月至2010年5月價(jià)格進(jìn)入下跌階段，2009年出現(xiàn)的甲型H1N1（豬流感）疫情以及2010年出現(xiàn)的瘦肉精等事件打擊消費(fèi)信心，生豬價(jià)格在2010年5月降至最低價(jià)為9.70元/公斤。2010年5月-2014年4月豬周期：本輪周期受到的外部影響因素較少，價(jià)格變化主要受供需變化影響，上漲階段為2010年5月至2011年9月，達(dá)到最高點(diǎn)19.92元/公斤后進(jìn)入下跌階段，至2014年4月達(dá)到最低點(diǎn)10.45元/千克。2013年5月，商務(wù)部等三部委為抑制生豬價(jià)格下跌，保護(hù)養(yǎng)殖戶利益，組織開展凍豬肉收儲(chǔ)工作，對(duì)豬肉價(jià)格進(jìn)行調(diào)控。2014年4月-2018年5月豬周期：上漲階段為2014年4月至2016年6月，從2014年起，我國開始實(shí)施嚴(yán)格的環(huán)保禁養(yǎng)規(guī)定，并著力提升生豬養(yǎng)殖業(yè)的規(guī)?；潭?，導(dǎo)致大量散戶退場，生豬和能繁母豬存欄進(jìn)入下行通道，致使生豬價(jià)格抬升，2016年6月達(dá)到最高點(diǎn)21.20元/公斤。規(guī)?；B(yǎng)殖廠效率提升推動(dòng)生豬體重大幅增加，供大于求推動(dòng)生豬價(jià)格下降，并于2018年5月達(dá)到10.01元/公斤的低點(diǎn)。2.1.2本輪周期：產(chǎn)能去化階段結(jié)束，行業(yè)景氣趨勢提升非洲豬瘟導(dǎo)致行業(yè)供給驟減，推動(dòng)生豬價(jià)格飆升。本輪豬周期起始于2018年5月，2018年8月3日，我國遼寧省確診首例非洲豬瘟疫情，隨后全國多地爆發(fā)非瘟疫情。非洲豬瘟造成能繁母豬產(chǎn)能的大幅度去化，我國能繁母豬存欄量從2018年8月的3145萬頭降至2019年9月的1913萬頭，產(chǎn)能去化幅度達(dá)到39.1%，同期生豬存欄量從32243萬頭降至19190，降幅超過40%，造成生豬供應(yīng)緊張。價(jià)格維度，非瘟爆發(fā)初期豬肉消費(fèi)信心受挫，生豬價(jià)格在2019年2月降至11.32元/公斤的低點(diǎn)；隨后在市場嚴(yán)重供不應(yīng)求的情況下，生豬價(jià)格在2019年11月飆升至40.98元/公斤。在嚴(yán)重供給不足的情況下，生豬價(jià)格在2019年11月至2021年1月維持高位震蕩狀態(tài)。2020年高豬價(jià)高盈利水平推動(dòng)行業(yè)快速補(bǔ)欄，能繁母豬存欄2021年6月增至峰值。本輪豬周期的生豬價(jià)格創(chuàng)下歷史新高，并且維持高位震蕩，養(yǎng)豬高利潤推動(dòng)養(yǎng)殖戶及養(yǎng)殖企業(yè)積極補(bǔ)欄。能繁母豬存欄量在2019年10月環(huán)比回升，其后延續(xù)增長至2021年6月的4564萬頭。深度虧損推動(dòng)產(chǎn)能快速去化，能繁2022年4月較周期高點(diǎn)下降8.5%。進(jìn)入2021Q2~Q3，豬價(jià)快速下跌導(dǎo)致行業(yè)進(jìn)入深度虧損狀態(tài)，外購仔豬模式一度下探至頭均虧損1570.8元，而自繁自養(yǎng)模式虧損亦下探至超700元/頭。2021年7月起能繁母豬進(jìn)入去化階段，截止2022年4月能繁母豬存欄降至4177.3萬頭，相較2021年6月高點(diǎn)下降8.5%。4月中旬以來供需波動(dòng)支撐豬價(jià)上漲，產(chǎn)能去化階段結(jié)束。從供給趨勢看，由于2021Q3行業(yè)產(chǎn)能加速去化，行業(yè)配種率降低等現(xiàn)象大幅增加，同時(shí)2021年7月起母豬進(jìn)入去化階段，以能繁配種至商品豬出欄10個(gè)月左右生產(chǎn)周期，2022年4~5月逐漸進(jìn)入供給下降階段；從階段性變化看，2022年3月至5月期間全國各地疫情反復(fù)，運(yùn)輸受阻，行業(yè)存在一定被動(dòng)壓欄情況，同時(shí)疫情導(dǎo)致物資囤積需求旺盛。多重因素推動(dòng)下，4月中旬以來豬價(jià)持續(xù)上漲，6月加速上揚(yáng)，截止7月8日22省市生豬價(jià)格已上漲至23.21元/公斤。價(jià)格持續(xù)上漲推動(dòng)行業(yè)虧損快速收窄，中小散戶作為產(chǎn)能去化主體率先實(shí)現(xiàn)正向盈利，行業(yè)產(chǎn)能去化結(jié)束，2022年6月能繁母豬存欄環(huán)比增長2.03%至4277萬頭。短期看二元母豬增加或有限，中期補(bǔ)欄需求或跟隨行業(yè)利潤增長而增長。仔豬價(jià)格與未來5~6月后行情預(yù)期直接相關(guān)，4月中旬以來豬價(jià)上漲疊加行業(yè)對(duì)下半年豬價(jià)上漲預(yù)期較為一致，仔豬價(jià)格呈現(xiàn)堅(jiān)定上漲趨勢；而母豬補(bǔ)欄需求通常需未來10個(gè)月以上一致看多預(yù)期推動(dòng)，2021年10月二元母豬價(jià)格跌至相對(duì)低位以來基本呈現(xiàn)穩(wěn)態(tài)，近期出現(xiàn)小幅上漲，因此我們認(rèn)為現(xiàn)階段二元母豬產(chǎn)能增加或有限，或存在部分三元母豬肥轉(zhuǎn)母現(xiàn)象，但由于生產(chǎn)效率差異較大，預(yù)計(jì)對(duì)供給擾動(dòng)或有限，而中期跟隨行業(yè)可觀盈利狀況，二元母豬補(bǔ)欄需求或有所增長。預(yù)計(jì)下半年價(jià)格中樞高于上半年，景氣度持續(xù)提升。從2021年7月起能繁母豬數(shù)量開始下降，根據(jù)能繁至商品豬10個(gè)月左右生產(chǎn)周期，可推斷2022年5月起商品豬出欄量逐步進(jìn)入下降階段，且從2021下半年行業(yè)配種率下降明顯，因此預(yù)計(jì)2022下半年行業(yè)供給仍將縮量，疊加需求逐漸回暖，預(yù)計(jì)下半年豬價(jià)或呈現(xiàn)波動(dòng)上行趨勢，預(yù)計(jì)價(jià)格中樞高于上半年。2.2上市豬企困境有望逐步緩解，中長期規(guī)?；厔萑源_定2.2.12022Q1行業(yè)深度虧損，資金狀況緊張受豬價(jià)下跌影響2021年多數(shù)企業(yè)生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)收入明顯下滑。收入方面，牧原股份

2021年生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)營收規(guī)模達(dá)到750.90億元，同增36.3%，在行業(yè)中收入規(guī)模位列第一，在2021年豬價(jià)低迷的背景之下，仍實(shí)現(xiàn)生豬銷售量同比增長122.3%至4026.30萬頭，驅(qū)動(dòng)收入規(guī)模增長，此外，大北農(nóng)

2021年生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)營收受出欄量同比增長132.8%推動(dòng)，生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)同增129.0%至85.74億元。而其余公司受2021年豬價(jià)低迷影響收入多呈現(xiàn)顯著下滑趨勢，以溫氏股份、正邦科技、新希望三家頭部企業(yè)為例，生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)營收分別同降41.4%/14.7%/23.0%至271.42/297.13/190.89億元。生豬養(yǎng)殖公司2020年盈利水平較高，2021年起普遍陷入深度虧損。利潤端，2020年豬價(jià)高位震蕩背景下，各生豬養(yǎng)殖上市公司均實(shí)現(xiàn)大幅盈利，而在2021年豬價(jià)低迷背景下，行業(yè)盈利情況普遍轉(zhuǎn)盈為虧，其中牧原股份、巨星農(nóng)牧憑借相對(duì)成本優(yōu)勢保持正向盈利，東瑞股份憑借供港銷售均價(jià)較高保持正向盈利，神農(nóng)集團(tuán)、京基智農(nóng)憑借養(yǎng)殖以外業(yè)務(wù)盈利支撐公司層面盈利，而其余公司均出現(xiàn)歸母凈虧損。進(jìn)入2022Q1，全部生豬養(yǎng)殖上市公司均出現(xiàn)虧損。歸母凈利率方面，牧原股份憑借行業(yè)領(lǐng)先的成本控制能力，在2020年/2021年歸母凈利率分別為48.8%/8.8%，優(yōu)于行業(yè)平均水平，進(jìn)入2022Q1在豬價(jià)繼續(xù)低位以及成本上升壓力下，牧原亦進(jìn)入深度虧損狀態(tài)，以歸母凈虧損/出欄數(shù)量估算頭均虧損約在275元/頭左右，預(yù)計(jì)行業(yè)其他養(yǎng)殖企業(yè)頭均虧損在300~800元/頭之間。生豬養(yǎng)殖企業(yè)普遍于2020年加大資本開支進(jìn)行擴(kuò)張，而2021年以來資本開支有所放緩。生豬價(jià)格在2019年11月至2021年1月維持高位震蕩，生豬養(yǎng)殖上市公司借此機(jī)會(huì)加大資本開支，擴(kuò)大養(yǎng)殖規(guī)模。2020年生豬養(yǎng)殖上市公司資本開支合計(jì)達(dá)到1448億元，同比增長191.7%，其中牧原股份、溫氏股份、正邦科技

2020年資本開支分別達(dá)到460.71、299.91、103.49億元。進(jìn)入2021年，伴隨生豬價(jià)格回落，生豬養(yǎng)殖上市公司資本開支在2021年顯著放緩，2021年合計(jì)資本開支992.96億元，其中部分年出欄量400萬以下、資金狀況尚可的企業(yè)選擇逆勢繼續(xù)擴(kuò)張，如唐人神等。上市豬企CR8持續(xù)提升。2021年/2022Q1上市豬企CR8=14.0%/14.4%，規(guī)?；厔蒿@著。近年來，我國生豬養(yǎng)殖頭部企業(yè)市占率持續(xù)提升。2021年/2022Q1，8家頭部上市公司生豬出欄量達(dá)到9365.59/2824.49萬頭，占全國生豬出欄量占比為14.0%/14.4%。生豬價(jià)格低迷致行業(yè)虧損，疊加前期龐大的資本開支規(guī)模，生豬養(yǎng)殖企業(yè)面臨資金壓力。從資產(chǎn)負(fù)債率角度看，2022Q1多數(shù)生豬養(yǎng)殖上市公司資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)達(dá)到本輪豬周期的高點(diǎn)，更達(dá)到公司歷史高位。2022Q1，年出欄400以上豬企中資產(chǎn)負(fù)債率水平最低三家為大北農(nóng)、牧原股份、溫氏股份，截止2022Q1資產(chǎn)負(fù)債率分別為

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55.65%/65.18%/66.48%，我們嘗試剔除可轉(zhuǎn)債影響，得到剔除后的三者資產(chǎn)負(fù)債率分別為55.65%/63.76%/63.30%。年出欄400萬以下豬企中最低三家為神農(nóng)集團(tuán)、東瑞股份、立華股份，分別為11.12%/21.40%/46.77%。18家豬企中超過一半資產(chǎn)負(fù)債率在60%以上，可見生豬養(yǎng)殖企業(yè)整體面臨較大的資金壓力。2.2.2受益于豬價(jià)上漲，行業(yè)虧損程度顯著收窄上市豬企成本水平仍存在較大差異。對(duì)比2020~2021年平均每頭營業(yè)成本可見，經(jīng)歷非洲豬瘟后不同上市豬企營業(yè)成本仍存在較大差異，其中牧原股份始終保持成本領(lǐng)先地位。此外受擴(kuò)建產(chǎn)能利用率較低、飼料成本上漲等多方面影響，頭均營業(yè)成本在2021年有所增加，進(jìn)一步加劇上市豬企虧損壓力。2022年以來部分公司完全成本水平有所改善。從2020年以來公開交流數(shù)據(jù)看，部分上市公司養(yǎng)殖成本有所下降，但受制于Q1以來糧食成本大幅上升，飼料成本壓力加劇，成本下降幅度有限，而成本領(lǐng)先企業(yè)如牧原股份等，完全成本略有提升，但仍處于行業(yè)領(lǐng)先水平。豬價(jià)持續(xù)上漲支撐經(jīng)營改善，虧損顯著收窄。受益于4月中旬以來豬價(jià)持續(xù)上漲，以及部分公司自身成本改善，行業(yè)虧損幅度呈現(xiàn)顯著收窄，根據(jù)我們對(duì)豬價(jià)趨勢預(yù)判，預(yù)計(jì)2022Q3部分公司有望實(shí)現(xiàn)正向盈利。2.3分歧中把握行業(yè)景氣提升機(jī)會(huì)，建議積極增配抓住供需錯(cuò)配主要矛盾，中期預(yù)期或決定當(dāng)前股價(jià)表現(xiàn)。周期的本質(zhì)在于供需錯(cuò)配，左側(cè)布局機(jī)會(huì)來自對(duì)產(chǎn)能去化的預(yù)期，右側(cè)來自于豬價(jià)上漲持續(xù)性的預(yù)期?；仡?021年下半年行情，自2021年7月能繁數(shù)據(jù)環(huán)比減少后，“去產(chǎn)能”邏輯開始演繹，豬價(jià)下跌背景下，市場“去產(chǎn)能”預(yù)期有所加強(qiáng)且一致，推動(dòng)股價(jià)上漲；而當(dāng)2021年10月豬價(jià)出現(xiàn)反彈后，“去產(chǎn)能”一致預(yù)期有所波動(dòng)，股價(jià)隨之調(diào)整。回顧2022年上半年，2022Q1豬價(jià)深跌月度能繁數(shù)據(jù)持續(xù)環(huán)比減少，股價(jià)仍演繹“去產(chǎn)能”邏輯，而3月糧價(jià)暴漲進(jìn)一步強(qiáng)化“去產(chǎn)能”預(yù)期，板塊行情進(jìn)一步催化。進(jìn)入4月中旬后，豬價(jià)持續(xù)上漲，在豬價(jià)上漲初期市場對(duì)上漲起因抱有疑慮，且存在疫情等因素影響判斷，同時(shí)對(duì)本輪產(chǎn)能去化是否充分存在較大分歧，股價(jià)走弱，直至6月以來豬價(jià)提速上漲，基本承認(rèn)當(dāng)期供給偏緊是目前豬價(jià)上漲主因，“反轉(zhuǎn)”邏輯開始演繹。中期景氣趨勢預(yù)期一致，板塊布局機(jī)會(huì)凸顯。本輪周期與上一輪非洲豬瘟催化周期相比，產(chǎn)能去化階段幅度與速度均有所放緩，因此導(dǎo)致大家對(duì)產(chǎn)能去化是否充分存在較大分歧，因此板塊行情有所波動(dòng)。而我們認(rèn)為目前階段已經(jīng)處于布局“去產(chǎn)能”與“反轉(zhuǎn)”邏輯的交界點(diǎn)，產(chǎn)能是否繼續(xù)去化的預(yù)期是決定“去產(chǎn)能”行情的關(guān)鍵，而近期的豬價(jià)上漲以及能繁數(shù)據(jù)已表明“去產(chǎn)能”階段已經(jīng)結(jié)束，因此我們預(yù)計(jì)后續(xù)進(jìn)入“反轉(zhuǎn)”階段，更重要的邏輯在于中期豬價(jià)預(yù)期，目前行業(yè)三季度以及半年豬價(jià)景氣預(yù)期仍較一致，因此板塊右側(cè)布局機(jī)會(huì)凸顯。頭均市值仍處于偏低水平，具備安全邊際。從目前頭均市值水平看，行業(yè)估值水平仍處于相對(duì)低位，大部分公司頭均市值位于歷史周期的低分位水平，觀點(diǎn)分歧股價(jià)回調(diào)階段往往帶來良好的布局時(shí)機(jī)。2.黃羽雞養(yǎng)殖：反轉(zhuǎn)開啟，維持重點(diǎn)推薦2.1歷史周期回顧：疫情及供需結(jié)構(gòu)催化多因素導(dǎo)致行業(yè)存在較明顯周期性，周期相較于豬周期較短。近年來，禽流感疫情、豬肉的供求關(guān)系、新冠肺炎疫情等均是誘導(dǎo)黃羽雞的市場供求關(guān)系和市場價(jià)格發(fā)生變化的重要因素，而由于禽類養(yǎng)殖周期較短，產(chǎn)能去化與增加更容易，周期長度通常在3年左右，短于豬周期長度。2014年至2020年兩輪黃羽雞周期回顧：2014~2016——禽流感為主要影響因素：2013年一季度受人感染禽流感影響，消費(fèi)恐慌情緒出現(xiàn)，黃羽雞消費(fèi)需求快速下降，短期快速出現(xiàn)供過于求狀態(tài)，雞價(jià)快速下跌，行業(yè)陷入深度虧損，行業(yè)開始去產(chǎn)能，2014年Q2開始，隨著產(chǎn)能去化供給收縮以及恐慌情緒逐漸消除，黃羽雞價(jià)格觸底反彈，價(jià)格高景氣度維持到2015年上半年，本輪價(jià)格高點(diǎn)約在18元/公斤。2015Q4至2016年期間，黃羽雞行業(yè)產(chǎn)能在高景氣度背景下快速增加，再次達(dá)到供過于求狀態(tài)，雞價(jià)整體呈現(xiàn)跌勢，同時(shí)2016年年末至2017年年初，H7N9再次重創(chuàng)行業(yè)，活禽流通渠道受限，市場恐慌情緒上升，黃羽雞消費(fèi)需求低迷，行業(yè)再次進(jìn)入深度虧損狀態(tài)。2017-2019年周期——非瘟抬高價(jià)格高點(diǎn)，新冠疫情催化價(jià)格見底。2017Q2起隨著黃羽雞行業(yè)產(chǎn)能逐步出清以及禽流感疫情消除，供給收縮市場回暖，雞價(jià)觸底回升，2018年年初至年中雞價(jià)始終維持較高景氣度，2018年8月非洲豬瘟在全國爆發(fā)，生豬產(chǎn)能被動(dòng)大幅去化，豬肉供給日趨緊張，雞肉對(duì)豬肉的替代效應(yīng)有所體現(xiàn)，拉動(dòng)雞肉消費(fèi)需求提升，大幅上漲趨勢延續(xù)至2019年，行業(yè)產(chǎn)能在2018~2020年初快速增加，同時(shí)2020年初受新冠疫情影響，雞價(jià)急速下跌至歷史低位，最低價(jià)格在2020年2月跌至8元/公斤左右。2.2供給低位支撐雞價(jià)反轉(zhuǎn)，龍頭充分受益2020年初以來行業(yè)觸底回升，虧損周期已長達(dá)兩年左右。2022年2月雞價(jià)跌至歷史低位后，新冠疫情對(duì)需求的極端影響逐步改善，需求恢復(fù)至正常水平支撐雞價(jià)回升至正常范圍，但在行業(yè)成本提升以及行業(yè)產(chǎn)能仍處高位供給量偏高難以對(duì)價(jià)格形成足夠等因素影響，直至2021Q1行業(yè)仍處于普遍虧損狀態(tài).。在產(chǎn)父母代存欄量已降至近四年最低水平附近，供給縮量支撐雞價(jià)上漲。經(jīng)歷2018~2019年的產(chǎn)能大幅擴(kuò)張，行業(yè)產(chǎn)能增至歷史高位，2020年5月起在產(chǎn)父母代在行業(yè)深度虧損推動(dòng)下進(jìn)入去化階段，截止2021Q3行業(yè)產(chǎn)能已降至2018年同期水平，疊加下半年需求回暖，雞價(jià)有所反彈，而2022Q1受糧價(jià)上漲成本提升影響行業(yè)繼續(xù)呈現(xiàn)普遍虧損，因此2022Q2在產(chǎn)父母代存欄環(huán)比進(jìn)一步下降，目前在產(chǎn)父母代存欄量基本已降至2018年同期水平，位于近四年產(chǎn)能水平最低位附近，產(chǎn)能去化充分。2022年協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)企業(yè)第14周父母代存欄1329.1萬套，相較2020年5月高點(diǎn)下降16%，且協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)企業(yè)為行業(yè)頭部企業(yè)，約占全行業(yè)產(chǎn)能30%~40%，預(yù)計(jì)中小散戶產(chǎn)能去化幅度或大于協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，且從商品代投苗情況看，持續(xù)虧損狀態(tài)下投苗情緒不佳，導(dǎo)致2022Q2行業(yè)商品代供給亦進(jìn)入近四年來最低位水平。從需求端看，由于黃雞消費(fèi)主要來自家庭活禽熱鮮以及中高端餐飲，因此3月以來疫情封控對(duì)黃雞消費(fèi)抑制較嚴(yán)重，隨疫情影響逐步減少，需求有所恢復(fù)，供需雙方支撐下雞價(jià)自5月以來呈現(xiàn)“淡季不淡”的上漲趨勢。中期看黃羽雞已進(jìn)入反轉(zhuǎn)階段，預(yù)計(jì)行情可持續(xù)至2023H1。本輪周期中，肉雞養(yǎng)殖虧損時(shí)間明顯長于前幾輪周期，我們認(rèn)為主要由于2018~2019年新產(chǎn)能增量基數(shù)較高，深度虧損之下行業(yè)近期暫未出現(xiàn)在產(chǎn)父母代大規(guī)模補(bǔ)欄。此外從代際傳導(dǎo)時(shí)間看，不考慮祖代培育期，從在產(chǎn)祖代到商品代出欄需要至少十個(gè)月左右時(shí)間，因此在二季度在產(chǎn)父母代環(huán)比降至低位背景下，下半年供給端預(yù)計(jì)環(huán)比繼續(xù)縮量，同時(shí)行業(yè)產(chǎn)能難以在下半年難以出現(xiàn)大幅增加，因此預(yù)計(jì)供給整體偏緊行情可至少延續(xù)至2023H1，期間雞價(jià)行情預(yù)計(jì)以上漲趨勢為主。肉雞飼料成本大幅提升，雞價(jià)高點(diǎn)或有望超過18元/公斤。2020年以來受糧食成本提升影響，肉雞養(yǎng)殖飼料成本持續(xù)提升，從飼料成本占營業(yè)成本比例看，2015-2019年，受益于養(yǎng)殖效率提升，立華溫氏、湘佳三家公司飼料成本占比均有所下降，而2020年后飼料成本占比顯著提升，隨著2022Q1糧食價(jià)格再次跳漲，飼料成本占比預(yù)計(jì)再提升，預(yù)計(jì)目前行業(yè)飼料成本占比普遍在70%以上。飼料成本推升行業(yè)整體養(yǎng)殖成本，以2.2:1料肉比估算，飼料成本相較2019年增加超2元/公斤，預(yù)計(jì)可對(duì)本輪周期雞價(jià)形成一定支撐，價(jià)格高點(diǎn)或有望高于18元/公斤。行業(yè)雙龍頭格局，預(yù)計(jì)CR10超過45%。從出欄量看，近三年黃羽雞全國出欄量超過40億羽，溫氏和立華年度出欄市占率分別位居黃羽雞第一、第二位，2021年溫氏出欄市占率約為27.2%，立華市占率約為9.2%，兩者相較第三位及以后行業(yè)參與者均拉開較大差距，2021年CR2市占率已經(jīng)超36%，預(yù)計(jì)CR10超過45%。龍頭盈利水平領(lǐng)先行業(yè)，立華股份成本優(yōu)勢明顯，兩大龍頭近期成本水平逐漸拉近，但仍顯著領(lǐng)先行業(yè)。作為行業(yè)龍頭，溫氏股份、立華股份盈利水平顯著優(yōu)于行業(yè)，而對(duì)比上市公司盈利水平可見，立華股份羽均成本水平亦略低于溫氏股份，毛利率水平始終高于溫氏股份、湘佳股份。對(duì)兩公司2015-2019年成本項(xiàng)進(jìn)行拆分，立華羽均飼料成本始終低于溫氏，隨著2022Q1糧價(jià)成本大幅上漲以來，預(yù)計(jì)飼料成本顯著提升，而溫氏糧食采購規(guī)模效應(yīng)更加凸顯，預(yù)計(jì)兩者近期成本逐漸接近，并仍處于行業(yè)領(lǐng)先水平。龍頭企業(yè)有望充分受益于周期反轉(zhuǎn)，盈利彈性可期。隨下半年行業(yè)景氣度持續(xù)提升，看好下半年雞價(jià)行情，三家上市企業(yè)作為行業(yè)龍頭成本、盈利優(yōu)勢凸顯，有望充分受益于周期反轉(zhuǎn)。3.動(dòng)物保?。撼砷L持續(xù)+周期催化，布局正當(dāng)時(shí)3.1長期：需求提升+規(guī)范化發(fā)展，支撐行業(yè)成長可持續(xù)殖行業(yè)規(guī)模化趨勢明確，支撐動(dòng)保需求增長。2014年4月，《中華人民共和國環(huán)境保護(hù)法》修訂通過，生豬養(yǎng)殖行業(yè)正式步入環(huán)保嚴(yán)管期，2015年《水污染防治行動(dòng)計(jì)劃》要求在2017年底前，依法關(guān)閉或搬遷禁養(yǎng)區(qū)內(nèi)的畜禽養(yǎng)殖場（小區(qū)）和養(yǎng)殖專業(yè)戶，2014年以來推動(dòng)小散戶加速退出；2018年非瘟爆發(fā)以來，生物防疫是目前最有效手段，但對(duì)養(yǎng)殖場硬件要求較高，小散戶由于改造升級(jí)養(yǎng)殖場以及防疫體系建設(shè)能力薄弱，再次大量加速退出。規(guī)?；B(yǎng)殖場生物資產(chǎn)數(shù)量多、價(jià)值大且更加密集，疫病發(fā)生或造成巨大損失，因此規(guī)模場更注重動(dòng)物疫病防控與獸藥品質(zhì)，養(yǎng)殖規(guī)?；l(fā)展有望支撐動(dòng)保行業(yè)持續(xù)增長。消費(fèi)升級(jí)&技術(shù)迭代推動(dòng)行業(yè)持續(xù)增長，重大疫病催生動(dòng)保行業(yè)增量蛋糕。2014年4月，《中華人民共和國環(huán)境保護(hù)法》修訂通過，生豬養(yǎng)殖行業(yè)正式步入環(huán)保嚴(yán)管期，2015年

《水污染防治行動(dòng)計(jì)劃》要求在2017年底前，依法關(guān)閉或搬遷禁養(yǎng)區(qū)內(nèi)的畜禽養(yǎng)殖場

（小區(qū)）和養(yǎng)殖專業(yè)戶，2014年以來推動(dòng)小散戶加速退出；2018年非瘟爆發(fā)以來，生物防疫是目前最有效手段，但對(duì)養(yǎng)殖場硬件要求較高，小散戶由于改造升級(jí)養(yǎng)殖場以及防疫體系建設(shè)能力薄弱，再次大量加速退出。規(guī)?；B(yǎng)殖場生物資產(chǎn)數(shù)量多、價(jià)值大且更加密集，疫病發(fā)生或造成巨大損失，因此規(guī)模場更注重動(dòng)物疫病防控與獸藥品質(zhì)，養(yǎng)殖規(guī)?；l(fā)展有望支撐動(dòng)保行業(yè)持續(xù)增長。國內(nèi)獸藥市場銷售額規(guī)模呈現(xiàn)較快增長趨勢。2010年~2020年，我國獸藥市場銷售額CAGR達(dá)到8.8%，2018年非洲豬瘟導(dǎo)致下游存欄驟減，行業(yè)需求出現(xiàn)階段性收縮，受益于行業(yè)產(chǎn)能逐步恢復(fù)、豬價(jià)維持高位、以及非洲豬瘟后防疫意識(shí)的進(jìn)一步提升，2020年我國獸藥行業(yè)銷售規(guī)模約為621億元，同比增長22.0%。動(dòng)保行業(yè)向下細(xì)分可分為獸用生物制品和獸藥兩大板塊。

獸用生物制品：包括預(yù)防用生物制品（獸用疫苗等，用于免疫接種）、治療用生物制品（高免血清、免疫球蛋白制劑等，用于緊急預(yù)防和發(fā)病時(shí)治療）、診斷用生物制品

（診斷抗原等，用于診斷動(dòng)物疾?。?。獸用化藥及中獸藥：包括原料藥以及由原料藥合成的各類制劑，其中原料包括抗微生物藥、抗寄生蟲藥等，制劑可劃分為片劑、注射液、注射用無菌粉針劑、粉（散）劑預(yù)混劑等。競爭格局：生藥CR10達(dá)50%+集中度較高，化藥市場較為分散。從競爭格局看，生物制品尤其疫苗行業(yè)由于擁有更高的技術(shù)壁壘以及資質(zhì)壁壘（強(qiáng)免產(chǎn)品由有限數(shù)量指定企業(yè)生產(chǎn)），CR10始終超過50%，集中度較高，而獸用化藥行業(yè)集中度明顯低于獸用生物制品行業(yè)集中度，除化藥原料藥市場CR10超過40%外，制劑、中獸藥CR10均顯著低于30%，主要由于行業(yè)進(jìn)入門檻低于生物制劑使得參與企業(yè)數(shù)量多，最終導(dǎo)致很多獸用化藥中小企業(yè)存在生產(chǎn)規(guī)模小、技術(shù)含量低、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一、盈利能力偏差等問題。獸用生藥：獸用疫苗為獸用生物制品市場最主要組成部分，豬、雞產(chǎn)品占比超過80%。從產(chǎn)品分類看，獸用生物制品中疫苗產(chǎn)品占比80%左右；按照下游適用動(dòng)物進(jìn)行分類，2020年豬/禽/牛羊/兔/寵物及其他占獸用生物制品和獸用疫苗市場比重分別為42.6%/44.8%/10.9%/0.22%/1.4%和46.7%/40.0%/11.7%/0.2%/1.4%，豬、雞兩大經(jīng)濟(jì)動(dòng)物占比始終超過80%。部分重大動(dòng)物疫病國家施行強(qiáng)制免疫計(jì)劃。我國獸用生物制品按照其預(yù)防的疫病是否屬于國家強(qiáng)制免疫疫病，分為國家強(qiáng)制免疫獸用生物制品和非國家強(qiáng)制免疫獸用生物制品兩類。國家強(qiáng)制免疫獸用生物制品是國家對(duì)嚴(yán)重危害養(yǎng)殖生產(chǎn)和人體健康的動(dòng)物疫病實(shí)施強(qiáng)制免疫所使用的疫苗產(chǎn)品，由國務(wù)院獸醫(yī)行政管理部門指定的企業(yè)生產(chǎn)?！稄?qiáng)制免疫計(jì)劃》要求，高致病性禽流感、口蹄疫、小反芻獸疫、布魯氏菌病、包蟲病的群體免疫密度應(yīng)常年保持在90%以上,其中應(yīng)免畜禽免疫密度應(yīng)達(dá)到100%。高致病性禽流感、口蹄疫和小反芻獸疫免疫抗體合格率應(yīng)常年保持在70%以上?！跋却蚝笱a(bǔ)”政策逐步推進(jìn)，2025年全面取消政采苗，市場化發(fā)展機(jī)遇有望推動(dòng)企業(yè)創(chuàng)新能力及產(chǎn)品品質(zhì)提升。2020年11月18日，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部辦公廳印發(fā)《關(guān)于深入推進(jìn)動(dòng)物疫病強(qiáng)制免疫補(bǔ)助政策實(shí)施機(jī)制改革的通知》，在“先打后補(bǔ)”取得階段性進(jìn)展的情況下，進(jìn)一步明確“先打后補(bǔ)”政策推進(jìn)的改革目標(biāo)，在2022年全國所有省份的規(guī)模養(yǎng)殖場戶實(shí)現(xiàn)“先打后補(bǔ)”，年底前政府招標(biāo)采購強(qiáng)免疫苗停止供應(yīng)規(guī)模養(yǎng)殖場戶，2025年逐步全面取消政府招標(biāo)采購強(qiáng)免疫苗，推行疫苗流通市場化。政采轉(zhuǎn)市場有利于①供需市場化匹配與獸藥資源充分利用、②鼓勵(lì)獸藥企業(yè)產(chǎn)品創(chuàng)新升級(jí)、③強(qiáng)化養(yǎng)殖端主體責(zé)任與防疫意識(shí)。獸用化藥：抗微生物藥為獸用化藥最大品類。根據(jù)銷售額數(shù)據(jù)口徑，抗微生物藥為獸藥化藥占比最大品類，2020年獸用化藥原料藥中抗微生物藥銷售占比超過80%，同期獸用化藥制劑中抗微生物藥銷售占比接近70%，抗生素為抗微生物藥的最主要組成部分，獸用抗生素的使用源于20世紀(jì)60年代美國養(yǎng)殖業(yè)開始的普遍使用，從用途來看，獸用疫苗產(chǎn)品多用于病毒類疾病的預(yù)防，而獸用化藥多用于細(xì)菌類疾病的預(yù)防及治療，因此兩者并沒有明顯替代關(guān)系，獸用化藥至今仍是提升養(yǎng)殖效率的必要?jiǎng)颖．a(chǎn)品。飼料端全面“禁抗”，化藥使用規(guī)范化發(fā)展。飼用抗生素添加劑具有抗菌和促生長的作用，能夠幫助動(dòng)物預(yù)防疾病、改善營養(yǎng)吸收，從而提高養(yǎng)殖效率，我國從20世紀(jì)70年代開始較多使用，經(jīng)歷長期發(fā)展生產(chǎn)工藝成熟、行業(yè)產(chǎn)能充裕，因此有價(jià)格相對(duì)低廉的特征。隨著國內(nèi)養(yǎng)殖行業(yè)發(fā)展體系逐漸完善，除養(yǎng)殖企業(yè)防控防疫意識(shí)提升外，終端消費(fèi)對(duì)食品安全亦提出更高要求，目前，我國從2016年開始逐步出臺(tái)“禁抗”相關(guān)政策，2020年7月1日起，飼料生產(chǎn)企業(yè)停止生產(chǎn)含有促生長類藥物飼料添加劑（中藥類除外）的商品飼料。隨著獸藥行業(yè)快速發(fā)展，治療類化藥優(yōu)勢逐漸體現(xiàn)且產(chǎn)品持續(xù)升級(jí)，飼料端禁抗政策推動(dòng)下，治療類化藥需求已呈現(xiàn)顯著增長趨勢。以化藥業(yè)務(wù)以治療類化藥為主的三家上市公司中牧股份、瑞普生物、HYPERLINK"/S/SZ3008