第七章公司價(jià)值分析第七章公司價(jià)值分析1第一節(jié)基于公司收益和現(xiàn)金流的估值方法一、相對估值法又稱價(jià)格乘子法，是指股票價(jià)格與上市公司基礎(chǔ)會計(jì)數(shù)據(jù)的比例關(guān)系。

二、絕對估值法絕對估值法的核心理念是:股票是未來預(yù)測現(xiàn)金流以合理貼現(xiàn)率進(jìn)行貼現(xiàn)的現(xiàn)值.絕對估法的關(guān)鍵在于對股票未來的現(xiàn)金流的預(yù)測和股票合理貼現(xiàn)率的確定

第一節(jié)基于公司收益和現(xiàn)金流的估值方法一、相對估值法又稱2一、相對估值法相對估值法是證券資產(chǎn)估值中廣泛適用的方法.其特點(diǎn)包括:經(jīng)濟(jì)含義直觀明確,參數(shù)使用較少,計(jì)算簡便.基準(zhǔn)確定相對簡單等.在證券或市場波動性較大的時(shí)候,可以較敏感地調(diào)整估值水平。最常使用的相對估值法包括市盈率、市凈率、市銷率等。這些價(jià)格乘子分別從某個(gè)特定方面體現(xiàn)了上市公司股票的價(jià)值水平。一、相對估值法相對估值法是證券資產(chǎn)估值中廣泛適用的方31、市盈率（P/E） 市盈率是指股票理論價(jià)值和每股收益的比例。靜態(tài)市盈率（trailingP/E）：

每股收益為過去一年的收益數(shù)據(jù)動態(tài)市盈率（trailingP/E）： 每股收益為未來一年的預(yù)測收益數(shù)據(jù)1、市盈率（P/E）4市盈率的估計(jì)市盈率同樣取決于公司風(fēng)險(xiǎn)、增長率和股利支付率穩(wěn)定成長公司的市盈率市盈率的估計(jì)市盈率同樣取決于公司風(fēng)險(xiǎn)、增長率和股利支付率5市盈率模型判斷股票價(jià)格的高估或低估當(dāng)P為股票的理論價(jià)值時(shí)，相對應(yīng)的P/E為理論值；當(dāng)P為股票的實(shí)際價(jià)格時(shí)，P/E則為股票的實(shí)際值。股票實(shí)際的市盈率高于其理論的市盈率，說明該股票價(jià)格被高估了；（應(yīng)賣出）當(dāng)實(shí)際的市盈率低于理論的市盈率，說明股票價(jià)格被低估了。（應(yīng)買入）市盈率模型判斷股票價(jià)格的高估或低估當(dāng)P為股票的理論價(jià)值時(shí)，相6確定理論P(yáng)E的基準(zhǔn)標(biāo)桿同行業(yè)內(nèi)，風(fēng)險(xiǎn)因素和經(jīng)營狀況相似企業(yè)上市公司所在行業(yè)的平均值上市公司的歷史平均值市場指數(shù)的P/E值

市盈率會由于證券所處市場不同、行業(yè)的不同、經(jīng)營狀況的不同而產(chǎn)生較大差異。確定理論P(yáng)E的基準(zhǔn)標(biāo)桿同行業(yè)內(nèi)，風(fēng)險(xiǎn)因素和經(jīng)營狀況相似企業(yè)7新興市場國家經(jīng)營的企業(yè)市盈率較高，成熟經(jīng)濟(jì)中的企業(yè)的增長速度低于新興市場國家的同類企業(yè)，市盈率較低。高成長行業(yè)的企業(yè)市盈率較高，如信息技術(shù)、生物科學(xué)等；成熟行業(yè)的企業(yè)市盈率較低，如鋼鐵、能源、銀行等；處于行業(yè)龍頭公司的市盈率一般較高。新興市場國家經(jīng)營的企業(yè)市盈率較高，成熟經(jīng)濟(jì)中的企業(yè)的增長速度8市盈率模型的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：(1)市盈率模型所涉及的變量預(yù)測簡單，參數(shù)較少，經(jīng)濟(jì)含義直觀明了，計(jì)算簡便。(2)可直接用于不同收益水平的股票價(jià)格之間比較。(3)只要股票每股收益大于零，就可以使用市盈率模型。市盈率模型的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：9缺點(diǎn)：(1)市盈率并沒有將企業(yè)的估值與未來收益的增長情況建立直接聯(lián)系，因而無法直觀判斷不同增長前景企業(yè)的估值水平。(2)對于收益為負(fù)的上市公司，市盈率也為負(fù)值，不具有經(jīng)濟(jì)含義；（3）公司收益的波動常會引起市盈率在不同時(shí)期出現(xiàn)劇烈波動缺點(diǎn)：102、市凈率（PB)市凈率是指股票價(jià)格P與每股凈資產(chǎn)（BVPS)的比率，反映了市場對于上市公司凈資產(chǎn)經(jīng)營能力的溢價(jià)判斷，是國際通用的企業(yè)估值水平的重要指標(biāo)。PB=1+（ROE-k)/(k-g)

ROE—權(quán)益資本收入 k—權(quán)益資本成本 g—長期穩(wěn)定增長率2、市凈率（PB)市凈率是指股票價(jià)格P與每股凈資產(chǎn)（BVPS11市凈率在給定條件下，上市公司的POE越高，其為股東創(chuàng)造的價(jià)值也就越高，股東為上市公司支付的溢價(jià)水平也就越高。同理，在給定條件下，上市公司可持續(xù)的增長率越高，其能夠給股東創(chuàng)造超額收益的時(shí)間也就越長，股東就更愿意為其支付較高的溢價(jià)。市凈率在給定條件下，上市公司的POE越高，其為股東創(chuàng)造的價(jià)值12市盈率在牛市下，上市公司的市凈率指標(biāo)會紛紛上揚(yáng)，在熊市下，市凈率會伴隨市場指數(shù)的下滑而不斷下跌。當(dāng)某一股票的實(shí)際PB高于理論P(yáng)B，表示股價(jià)高估，應(yīng)當(dāng)賣出；反之，當(dāng)某一股票的實(shí)際PB低于理論P(yáng)B時(shí)，表示股價(jià)低估，應(yīng)當(dāng)買入。市盈率在牛市下，上市公司的市凈率指標(biāo)會紛紛上揚(yáng)，在熊市下，市13確定理論市凈率的基準(zhǔn)標(biāo)桿同類行業(yè)內(nèi)，風(fēng)險(xiǎn)因素和經(jīng)營狀況相似的企業(yè)上市公司所在行業(yè)的平均值上市公司的歷史平均值市場指數(shù)的PB值確定理論市凈率的基準(zhǔn)標(biāo)桿同類行業(yè)內(nèi)，風(fēng)險(xiǎn)因素和經(jīng)營狀況相似的14絕對估值法應(yīng)用估價(jià)模型估計(jì)股票理論價(jià)值市價(jià)<理論價(jià)值市價(jià)=理論價(jià)值市價(jià)>理論價(jià)值買進(jìn)繼續(xù)持有賣出絕對估值法應(yīng)用估價(jià)市價(jià)<理論價(jià)值市價(jià)=理論價(jià)值市價(jià)>理論價(jià)值15絕對估值法的核心理念是:股票是未來預(yù)測現(xiàn)金流以合理貼現(xiàn)率進(jìn)行貼現(xiàn)的現(xiàn)值.絕對估法的關(guān)鍵在于對股票未來的現(xiàn)金流的預(yù)測和股票合理貼現(xiàn)率的確定.常用的絕對估值法主要包括:自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型;股利貼現(xiàn)模型和剩余收入貼現(xiàn)模型;這些模型的特點(diǎn)是:雖然它們基于不同的現(xiàn)金流預(yù)期,但均使用相同的貼現(xiàn)率,也就是現(xiàn)資本對應(yīng)的必要收益率.絕對估值法的核心理念是:股票是未來預(yù)測現(xiàn)金流以合理貼現(xiàn)率進(jìn)行161.基于股利的股利貼現(xiàn)模型股利貼現(xiàn)模型的主要假設(shè)之一是:股票的價(jià)值等于未來永續(xù)現(xiàn)金流的現(xiàn)值.即:1.基于股利的股利貼現(xiàn)模型股利貼現(xiàn)模型的主要假設(shè)之一是:股票17對于股利貼現(xiàn)公式理解如下:(1)投資者對于股票價(jià)格預(yù)期是所有未來期望發(fā)放的股利的現(xiàn)值總和.(2)貼現(xiàn)率為企業(yè)權(quán)益資產(chǎn)的必收益率,給定的股利發(fā)放政策不變,企業(yè)必要收益率越高,則企業(yè)股價(jià)越低,反之亦然.(3)給定企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)不變,股利增長速度越高,企業(yè)股價(jià)越高,反之亦然.對于股利貼現(xiàn)公式理解如下:(1)投資者對于股票價(jià)格預(yù)期是所有18對于同樣增長政策和發(fā)放政策來說,由于企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)不同會導(dǎo)致企業(yè)權(quán)益資本收益率不同.對于企業(yè)必要收益率,通常通過資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPA)來獲得:對于同樣增長政策和發(fā)放政策來說,由于企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)不同會導(dǎo)致企業(yè)19股利貼現(xiàn)模型的缺點(diǎn)不適用于沒有股利發(fā)放歷史或未來沒有明確股利發(fā)放政策的股票不適用于股利發(fā)放與企業(yè)收益沒有關(guān)系的公司沒有交易歷史的公司股票，無法根據(jù)CAPM模型估計(jì)必要收益率不適用于股利發(fā)放不穩(wěn)定的公司股利貼現(xiàn)模型的缺點(diǎn)不適用于沒有股利發(fā)放歷史或未來沒有明確股利202.自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型兩種自由現(xiàn)金流企業(yè)自由現(xiàn)金流，F(xiàn)CFF企業(yè)經(jīng)營過程中產(chǎn)生的能有企業(yè)自由支配的現(xiàn)金流股東自由現(xiàn)金流，F(xiàn)CFE扣除了與債權(quán)人相關(guān)的自由現(xiàn)金流部分剩余的歸屬于企業(yè)股東的自由現(xiàn)金流FCFE=FCFF－interests(1－T)＋netborrowing2.自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型兩種自由現(xiàn)金流21自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型兩種價(jià)值企業(yè)自由現(xiàn)金流股東自由現(xiàn)金流企業(yè)價(jià)值股東價(jià)值自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型兩種價(jià)值企業(yè)價(jià)值股東價(jià)值22自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型企業(yè)自由現(xiàn)金流的計(jì)算

FCFF=EBIT(1－T)＋NCC－WCInv－FCInv股東自由現(xiàn)金流的計(jì)算FCFE=FCFF－interests(1－T)＋netborrowing自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型企業(yè)自由現(xiàn)金流的計(jì)算23FCFF(企業(yè)自由現(xiàn)金流)=息稅前利潤x(1-稅率)+折舊一資本性支出一營運(yùn)資本凈增加額FCFE(股東(權(quán))自由現(xiàn)金流)=息稅前利潤x(1-稅率)+折舊一資本性支出一營運(yùn)資本凈增加額-債務(wù)本金利息償還+新發(fā)行債務(wù)

債務(wù)自由現(xiàn)金流=債務(wù)本金利息償還-新發(fā)行債務(wù)

FCFF(企業(yè)自由現(xiàn)金流)24WACC加權(quán)資本成本是指以各種資本來源比例為權(quán)重的加權(quán)成本.其公式如下:WACC加權(quán)資本成本是指以各種資本來源比例為權(quán)重的加權(quán)成本.25自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型：企業(yè)自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型：股東自由現(xiàn)金流流貼現(xiàn)模型：掌握書上例題7-4自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型：掌握書上例題7-426謝謝！再見！

---祝大家考試成功謝謝！再見！27第七章公司價(jià)值分析第七章公司價(jià)值分析28第一節(jié)基于公司收益和現(xiàn)金流的估值方法一、相對估值法又稱價(jià)格乘子法，是指股票價(jià)格與上市公司基礎(chǔ)會計(jì)數(shù)據(jù)的比例關(guān)系。

二、絕對估值法絕對估值法的核心理念是:股票是未來預(yù)測現(xiàn)金流以合理貼現(xiàn)率進(jìn)行貼現(xiàn)的現(xiàn)值.絕對估法的關(guān)鍵在于對股票未來的現(xiàn)金流的預(yù)測和股票合理貼現(xiàn)率的確定

第一節(jié)基于公司收益和現(xiàn)金流的估值方法一、相對估值法又稱29一、相對估值法相對估值法是證券資產(chǎn)估值中廣泛適用的方法.其特點(diǎn)包括:經(jīng)濟(jì)含義直觀明確,參數(shù)使用較少,計(jì)算簡便.基準(zhǔn)確定相對簡單等.在證券或市場波動性較大的時(shí)候,可以較敏感地調(diào)整估值水平。最常使用的相對估值法包括市盈率、市凈率、市銷率等。這些價(jià)格乘子分別從某個(gè)特定方面體現(xiàn)了上市公司股票的價(jià)值水平。一、相對估值法相對估值法是證券資產(chǎn)估值中廣泛適用的方301、市盈率（P/E） 市盈率是指股票理論價(jià)值和每股收益的比例。靜態(tài)市盈率（trailingP/E）：

每股收益為過去一年的收益數(shù)據(jù)動態(tài)市盈率（trailingP/E）： 每股收益為未來一年的預(yù)測收益數(shù)據(jù)1、市盈率（P/E）31市盈率的估計(jì)市盈率同樣取決于公司風(fēng)險(xiǎn)、增長率和股利支付率穩(wěn)定成長公司的市盈率市盈率的估計(jì)市盈率同樣取決于公司風(fēng)險(xiǎn)、增長率和股利支付率32市盈率模型判斷股票價(jià)格的高估或低估當(dāng)P為股票的理論價(jià)值時(shí)，相對應(yīng)的P/E為理論值；當(dāng)P為股票的實(shí)際價(jià)格時(shí)，P/E則為股票的實(shí)際值。股票實(shí)際的市盈率高于其理論的市盈率，說明該股票價(jià)格被高估了；（應(yīng)賣出）當(dāng)實(shí)際的市盈率低于理論的市盈率，說明股票價(jià)格被低估了。（應(yīng)買入）市盈率模型判斷股票價(jià)格的高估或低估當(dāng)P為股票的理論價(jià)值時(shí)，相33確定理論P(yáng)E的基準(zhǔn)標(biāo)桿同行業(yè)內(nèi)，風(fēng)險(xiǎn)因素和經(jīng)營狀況相似企業(yè)上市公司所在行業(yè)的平均值上市公司的歷史平均值市場指數(shù)的P/E值

市盈率會由于證券所處市場不同、行業(yè)的不同、經(jīng)營狀況的不同而產(chǎn)生較大差異。確定理論P(yáng)E的基準(zhǔn)標(biāo)桿同行業(yè)內(nèi)，風(fēng)險(xiǎn)因素和經(jīng)營狀況相似企業(yè)34新興市場國家經(jīng)營的企業(yè)市盈率較高，成熟經(jīng)濟(jì)中的企業(yè)的增長速度低于新興市場國家的同類企業(yè)，市盈率較低。高成長行業(yè)的企業(yè)市盈率較高，如信息技術(shù)、生物科學(xué)等；成熟行業(yè)的企業(yè)市盈率較低，如鋼鐵、能源、銀行等；處于行業(yè)龍頭公司的市盈率一般較高。新興市場國家經(jīng)營的企業(yè)市盈率較高，成熟經(jīng)濟(jì)中的企業(yè)的增長速度35市盈率模型的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：(1)市盈率模型所涉及的變量預(yù)測簡單，參數(shù)較少，經(jīng)濟(jì)含義直觀明了，計(jì)算簡便。(2)可直接用于不同收益水平的股票價(jià)格之間比較。(3)只要股票每股收益大于零，就可以使用市盈率模型。市盈率模型的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：36缺點(diǎn)：(1)市盈率并沒有將企業(yè)的估值與未來收益的增長情況建立直接聯(lián)系，因而無法直觀判斷不同增長前景企業(yè)的估值水平。(2)對于收益為負(fù)的上市公司，市盈率也為負(fù)值，不具有經(jīng)濟(jì)含義；（3）公司收益的波動常會引起市盈率在不同時(shí)期出現(xiàn)劇烈波動缺點(diǎn)：372、市凈率（PB)市凈率是指股票價(jià)格P與每股凈資產(chǎn)（BVPS)的比率，反映了市場對于上市公司凈資產(chǎn)經(jīng)營能力的溢價(jià)判斷，是國際通用的企業(yè)估值水平的重要指標(biāo)。PB=1+（ROE-k)/(k-g)

ROE—權(quán)益資本收入 k—權(quán)益資本成本 g—長期穩(wěn)定增長率2、市凈率（PB)市凈率是指股票價(jià)格P與每股凈資產(chǎn)（BVPS38市凈率在給定條件下，上市公司的POE越高，其為股東創(chuàng)造的價(jià)值也就越高，股東為上市公司支付的溢價(jià)水平也就越高。同理，在給定條件下，上市公司可持續(xù)的增長率越高，其能夠給股東創(chuàng)造超額收益的時(shí)間也就越長，股東就更愿意為其支付較高的溢價(jià)。市凈率在給定條件下，上市公司的POE越高，其為股東創(chuàng)造的價(jià)值39市盈率在牛市下，上市公司的市凈率指標(biāo)會紛紛上揚(yáng)，在熊市下，市凈率會伴隨市場指數(shù)的下滑而不斷下跌。當(dāng)某一股票的實(shí)際PB高于理論P(yáng)B，表示股價(jià)高估，應(yīng)當(dāng)賣出；反之，當(dāng)某一股票的實(shí)際PB低于理論P(yáng)B時(shí)，表示股價(jià)低估，應(yīng)當(dāng)買入。市盈率在牛市下，上市公司的市凈率指標(biāo)會紛紛上揚(yáng)，在熊市下，市40確定理論市凈率的基準(zhǔn)標(biāo)桿同類行業(yè)內(nèi)，風(fēng)險(xiǎn)因素和經(jīng)營狀況相似的企業(yè)上市公司所在行業(yè)的平均值上市公司的歷史平均值市場指數(shù)的PB值確定理論市凈率的基準(zhǔn)標(biāo)桿同類行業(yè)內(nèi)，風(fēng)險(xiǎn)因素和經(jīng)營狀況相似的41絕對估值法應(yīng)用估價(jià)模型估計(jì)股票理論價(jià)值市價(jià)<理論價(jià)值市價(jià)=理論價(jià)值市價(jià)>理論價(jià)值買進(jìn)繼續(xù)持有賣出絕對估值法應(yīng)用估價(jià)市價(jià)<理論價(jià)值市價(jià)=理論價(jià)值市價(jià)>理論價(jià)值42絕對估值法的核心理念是:股票是未來預(yù)測現(xiàn)金流以合理貼現(xiàn)率進(jìn)行貼現(xiàn)的現(xiàn)值.絕對估法的關(guān)鍵在于對股票未來的現(xiàn)金流的預(yù)測和股票合理貼現(xiàn)率的確定.常用的絕對估值法主要包括:自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型;股利貼現(xiàn)模型和剩余收入貼現(xiàn)模型;這些模型的特點(diǎn)是:雖然它們基于不同的現(xiàn)金流預(yù)期,但均使用相同的貼現(xiàn)率,也就是現(xiàn)資本對應(yīng)的必要收益率.絕對估值法的核心理念是:股票是未來預(yù)測現(xiàn)金流以合理貼現(xiàn)率進(jìn)行431.基于股利的股利貼現(xiàn)模型股利貼現(xiàn)模型的主要假設(shè)之一是:股票的價(jià)值等于未來永續(xù)現(xiàn)金流的現(xiàn)值.即:1.基于股利的股利貼現(xiàn)模型股利貼現(xiàn)模型的主要假設(shè)之一是:股票44對于股利貼現(xiàn)公式理解如下:(1)投資者對于股票價(jià)格預(yù)期是所有未來期望發(fā)放的股利的現(xiàn)值總和.(2)貼現(xiàn)率為企業(yè)權(quán)益資產(chǎn)的必收益率,給定的股利發(fā)放政策不變,企業(yè)必要收益率越高,則企業(yè)股價(jià)越低,反之亦然.(3)給定企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)不變,股利增長速度越高,企業(yè)股價(jià)越高,反之亦然.對于股利貼現(xiàn)公式理解如下:(1)投資者對于股票價(jià)格預(yù)期是所有45對于同樣增長政策和發(fā)放政策來說,由于企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)不同會導(dǎo)致企業(yè)權(quán)益資本收益率不同.對于企業(yè)必要收益率,通常通過資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPA)來獲得:對于同樣增長政策和發(fā)放政策來說,由于企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)不同會導(dǎo)致企業(yè)46股利貼現(xiàn)模型的缺點(diǎn)不適用于沒有股利發(fā)放歷史或未來沒有明確股利發(fā)放政策的股票不適用于股利發(fā)放與企業(yè)收益沒有關(guān)系的公司沒有交易歷史的公司股票，無法根據(jù)CAPM模型估計(jì)必要收益率不適用于股利發(fā)放不穩(wěn)定的公司股利貼現(xiàn)模型的缺點(diǎn)不適用于沒有股利發(fā)放歷史或未來沒有明確股利472.自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型兩種自由現(xiàn)金流企業(yè)自由現(xiàn)金流，F(xiàn)CFF企業(yè)經(jīng)營過程中產(chǎn)生的能有企業(yè)自由支配的現(xiàn)金流股東自由現(xiàn)金流，F(xiàn)CFE扣除了