業(yè)研究業(yè)研究證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號未經(jīng)許可，禁止轉(zhuǎn)載口電商快遞：價格止“戰(zhàn)”、件量復(fù)蘇、末端求變。1、回顧2022：疫情沖擊&價格止“戰(zhàn)”。全年累計業(yè)務(wù)量增速僅2.1%，但電商快遞公司票均收入同比漲幅價格止“戰(zhàn)”、件量復(fù)蘇、末端求變。1)我們強(qiáng)調(diào)產(chǎn)業(yè)判斷：電商快遞行業(yè)不再具備價格戰(zhàn)基礎(chǔ)。2)我們認(rèn)為快遞行業(yè)將會充分受益于復(fù)蘇主線，預(yù)計行業(yè)件量增速回升至15%左右。3)我們認(rèn)為電商快遞體系末端(成本、服務(wù)、勞動力)將成為重要觀察環(huán)節(jié)。3、核心標(biāo)的：強(qiáng)推韻達(dá)走出困境，拐點(diǎn)確認(rèn)；持續(xù)推薦圓通仍處于低估；關(guān)注申通繼續(xù)優(yōu)化?？跁r效快遞：順周期、看鄂州。1、回顧2022：歲末顯優(yōu)勢。12月以順豐為代表的直營制、時效產(chǎn)品見長的公司，實(shí)現(xiàn)了遠(yuǎn)超行業(yè)的增長。2、預(yù)見2023：順周期、看鄂州。1)順周期：收入彈性將顯現(xiàn)，我們預(yù)計23年順豐時效快遞(不含退貨件)收入增速或重回兩位數(shù)增長(11.6%)。2)看鄂州：將受行業(yè)矚目。不僅對順豐，鄂州機(jī)場貨運(yùn)樞紐功能的發(fā)揮也將對我國商流-物流的雙向循環(huán)提供新的選擇。3、核心標(biāo)的：順豐控股：順周期屬性推動短中長期邏輯共振?；?，一代新人換舊人。京東物流收購德邦，高端市場戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向、競爭緩和，22H1德邦快運(yùn)業(yè)務(wù)價幅度進(jìn)一步擴(kuò)大至8.7%。2、預(yù)見2023：盈利主旋律。我們預(yù)計龍頭公司凈利率有望呈現(xiàn)趨勢性提升，同時行業(yè)將受益于工業(yè)制造業(yè)率先復(fù)蘇預(yù)期。3、核心標(biāo)的：推薦德邦股份，優(yōu)化成本結(jié)構(gòu)、協(xié)同京東物流?？诖笞诠?yīng)鏈：深化轉(zhuǎn)型、更上層樓。1、回顧2022：轉(zhuǎn)型成共識、成效獲認(rèn)可。2、預(yù)見2023：更上層樓的抓手-數(shù)實(shí)融合、國際化。1)數(shù)實(shí)融合：對內(nèi)：數(shù)智化+自建物流：安全、效率，為業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型升級提供核心支撐；對外：數(shù)實(shí)融合不斷開拓業(yè)務(wù)新邊界，如產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用平臺、供應(yīng)鏈金融等。2)國際化：巨大舞臺需要中國物流。打造自主可控礦產(chǎn)資源供應(yīng)鏈?zhǔn)悄茉窗踩男枨螅瑫r國際市場視角看：巴菲特青睞并持股日本綜合商社有一定的啟示。3、核心標(biāo)的：傳統(tǒng)供應(yīng)鏈龍頭，強(qiáng)推廈門國貿(mào)與廈門象嶼；持續(xù)看好跨境能礦供應(yīng)鏈企業(yè)嘉友國際：“一帶一路”核心標(biāo)的進(jìn)入業(yè)績釋放期。口跨境物流：突圍Beta，驗(yàn)證α成色。1、航空物流：價格景氣回落、加速轉(zhuǎn)型關(guān)鍵年。供給端：新玩家介入，老玩家擴(kuò)張，全貨機(jī)將加快引進(jìn)；需求端：把握產(chǎn)業(yè)升級，靜待經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。預(yù)計價格景氣度繼續(xù)回落，但仍將超出19年。核心標(biāo)的：東航物流，傳統(tǒng)航空承運(yùn)人向現(xiàn)代航空物流服務(wù)提供商加速轉(zhuǎn)變。2、國際貨代：驗(yàn)證α成色。進(jìn)入2023年，行業(yè)β弱化，將進(jìn)入公司α邏輯的驗(yàn)證期。核心標(biāo)的：華貿(mào)物流，持續(xù)布局全球網(wǎng)絡(luò)，直客服務(wù)能力不斷提單位毛利或逐步回歸，份額提升+新業(yè)務(wù)拓展助力龍頭盈利增長。核心標(biāo)的：持續(xù)看好化工品綜合物流服務(wù)商密爾克衛(wèi)，打造超級化工“亞馬遜”。受限，龍頭份額提升。預(yù)見2023：需求回升+供給受限—>出租率及價格上行。建議關(guān)注宏川智慧。2、物流地產(chǎn)：公募REITs帶來新機(jī)遇。推薦南山控股、傳化智聯(lián)?？谀茉次锪鳎汗┙o邏輯正當(dāng)時。1、VLCC：短期需求異動回歸，高確定性的中期供給邏輯將徐徐展開。供給核心約束為“造不起”＋“沒地方造”+“不知道造什么船”，需求端彈性取決于長航距貨盤，關(guān)注中國原油進(jìn)口需求復(fù)蘇的強(qiáng)度和進(jìn)口來源。2、成品油輪：中期景氣度上行延續(xù)，關(guān)注中國出口政策與運(yùn)距兌現(xiàn)程度。3、核心標(biāo)的：推薦中遠(yuǎn)海能、招商輪船，建議關(guān)注招商南油?？谕媚暾f極兔：能否帶來驚喜？我們預(yù)計2023年重心在于全球化及在大陸地區(qū)全面升級！其驚喜或在于：其一預(yù)計使得行業(yè)不再具備價格競爭的基礎(chǔ)更加牢固；其二、或在不一樣的全球化道路上走出令人矚目的新篇章?？陲L(fēng)險提示：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期，行業(yè)競爭環(huán)境加劇。究所券分析師：吳一凡業(yè)編號：S0360516090002券分析師：吳瑩瑩業(yè)編號：S0360522100002證券分析師：周儒飛業(yè)編號：S0360522070003聯(lián)系人：吳晨玥聯(lián)系人：黃文鶴行業(yè)基本數(shù)據(jù)只)相對指數(shù)表現(xiàn)%對表現(xiàn)2022-02-07~2023-02-063%-6%-15%22/0222/0422/0722/0922/1123/02-24%物流滬深300相關(guān)研究報告3-01-20受疫情抑制，價格同比仍現(xiàn)增長》、韻達(dá)單票收入提升幅度最高》32030.7%行業(yè)深度研究報告投資主題報告亮點(diǎn)本篇報告對大物流市場不同子行業(yè)進(jìn)行了全面回顧與展望，從景氣度和發(fā)展?jié)摿S度提供投資建議。投資邏輯證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號3 (一)回顧2022：疫情沖擊&價格止“戰(zhàn)” 8 景氣回落、加速轉(zhuǎn)型關(guān)鍵年 30 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號4 (一)VLCC原油輪：短期需求異動回歸，高確定性的中期供給邏輯將徐徐展開 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號5 圖表2網(wǎng)購滲透率(%) 8圖表3快遞行業(yè)業(yè)務(wù)量月度同比增速(%) 8 圖表5快遞行業(yè)票均收入及增速(元) 9圖表6圓通單票收入(元) 10圖表7韻達(dá)單票收入(元) 10 10圖表9通達(dá)系公司單票快遞主業(yè)凈利(元) 11圖表1012月快遞公司業(yè)務(wù)量及增速示意(億件) 14 圖表15中美零擔(dān)行業(yè)集中度對比(2016-2020平均) 18 圖表17高端快運(yùn)市場規(guī)模(億元、萬噸) 18 圖表22德邦單季度扣非凈利(億元) 20 圖表25德邦股份單位毛利(元/公斤) 22圖表26順豐快運(yùn)收入(億元) 23圖表27大件快運(yùn)分部凈利率(億元) 23 圖表30各公司2022年數(shù)據(jù)表現(xiàn)(億元) 24 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號6 圖表37嘉友海關(guān)監(jiān)管場所/保稅庫概覽(從左到右分別為：中蒙、非洲口岸) 29圖表38全球航空貨運(yùn)月周轉(zhuǎn)量(十億噸公里) 30 圖表46國內(nèi)貨運(yùn)航司自有全貨機(jī)(不完全統(tǒng)計) 33 圖表49全球航空客貨收入預(yù)測(十億美元) 34圖表50東航物流單季歸母凈利(億元) 35 圖表56德迅營收(億元)及同比 37圖表57德迅凈利潤(億元)及凈利率 37圖表58DSV營收(億元)及同比 38 圖表61華貿(mào)物流歸母凈利潤(億元)及同比 38 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號7 3 圖表72宏川智慧化工倉儲倉容(萬㎡) 45 控股擬發(fā)公募REITs底層資產(chǎn)財務(wù)情況(億元) 48 圖表92歐盟成品油進(jìn)口來源(千桶) 56 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號8(一)回顧2022：疫情沖擊&價格止“戰(zhàn)”受限，導(dǎo)致轉(zhuǎn)運(yùn)、末端攬派等環(huán)節(jié)不暢通，供給受限影響需求實(shí)現(xiàn)，疊加天量時代行業(yè)為近年來(剔除春節(jié)錯峰因素外)所未曾發(fā)生。70%20060%50%40%62%57%55%52%51%48%00080030%20%31%21%26%23%26%28%27%21%60030%4000%2000%2%0規(guī)模以上快遞業(yè)務(wù)量(億件)業(yè)務(wù)量增速資料來源：國家郵政局，華創(chuàng)證券)遞行業(yè)業(yè)務(wù)量月度同比增速(%)0040200-20-4049.655.44.98月3.31月2月8.05.44.98月3.31月2月8.0月0.22-3.144月-12.月6月9月10月11月-8.7126月2018年2019年2021年2020年2018年2019年2021年2020年證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號92圖表42022年4-12月快遞攬派日度數(shù)據(jù)(億件)6.05.5防疫措施優(yōu)化政策不斷推進(jìn)，封停的郵政快遞轉(zhuǎn)運(yùn)中心清零，供給端限制消除，推動件量快速回升6.05.55.04.54.03.53.0預(yù)計受末端運(yùn)力人工影響，件量預(yù)計受末端運(yùn)力人工影響，件量出現(xiàn)階段性回落05/0905/2306/0606/2007/0407/1808/0108/1508/2909/1209/2610/1010/2411/0711/2112/0512/192.004/25郵政快遞攬收(億件)投遞(億件)資料來源：國家郵政局，華創(chuàng)證券2、價格：止“戰(zhàn)”延續(xù)2021年9月政策底與市場底共振，通達(dá)系全網(wǎng)派費(fèi)上漲0.1元為標(biāo)志性事件，視為本輪價格邏輯的起點(diǎn)，2022年行業(yè)止“戰(zhàn)”得以延續(xù)。行業(yè)維度看：2022年單票收入9.56元，同比提升0.2%，止住了2007年以來的單邊下行(主要依靠于22年12月票均收入大幅提升7.4%，預(yù)計存在12月快遞勞動力短期供給不足帶來的漲價因素)。圖表5快遞行業(yè)票均收入及增速(元)2727228.527.025.824.620.615.714.713.412.712.49.549.562%%-2%-4%-6%-8%-10%-12%-14%-16%-18%單票收入單票同比資料來源：國家郵政局，華創(chuàng)證券證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號103.002.502.003.002.502.00各電商快遞公司看：2022年圓通票均收入2.59元，同比提升14.2%，韻達(dá)2.60元，同比提升20.8%，申通2.52元，同比提升13.5%。還原菜鳥裹裹口徑因素后，平均漲幅仍約10%。圖表6圓通單票收入(元)4.504.00.50.002.502.00圓通單票收入月度情況(元)2.722.722.662.612.62.722.722.662.612.62.562.622.602.42.442.442.52.562.622.602.42.442.442.52.462.442.432.432.512.512.481月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2018年2019年2020年2021年2022年2022年-調(diào)整圖表7韻達(dá)單票收入(元)韻達(dá)單票收入月度情況(元)4.003.5022.882.662.512.522.802.342.632.422.442.292.502.482.532.632.532.532.582.622.592.572.492.482.712.441月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2019年2020年2021年2022年2022年-調(diào)整2019-22年通達(dá)系公司單票收入(元，還原菜鳥裹裹業(yè)務(wù)口徑)3.803.603.403.203.002.802.602.402.202.001.80圓通Q公司延續(xù)了21Q4價格拐點(diǎn)->盈利彈性釋放的邏輯，呈現(xiàn)了單票扣非凈利同券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號11及費(fèi)用改善力度不足(甚至向上波動)，另一方面為維系網(wǎng)絡(luò)穩(wěn)定及保障服務(wù)質(zhì)量，需要更多補(bǔ)貼加盟網(wǎng)絡(luò)。在此影響下，Q2-Q3，并未呈現(xiàn)出價格止戰(zhàn)帶來行業(yè)整體利潤抬升，而是出現(xiàn)了公司分韻達(dá)(0.04元，同比-0.03元)>申通(基本盈虧平衡)。53)22Q4：韻達(dá)及申通業(yè)績預(yù)告顯示回歸正軌，Q2-3一定程度上則可視為“插曲”圖表9通達(dá)系公司單票快遞主業(yè)凈利(元)0.500.400.300.200.10--0.10證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號12中長期看：產(chǎn)品分層、服務(wù)分層最終會實(shí)現(xiàn)“商家-平臺-公司”合作共贏的良好局面，若疊加單票成本的持續(xù)下降，行業(yè)可持續(xù)提升的盈利能力將繼續(xù)超越業(yè)務(wù)量增速成為業(yè)績增長的核心貢獻(xiàn)，且彈性巨大。一旦該邏輯實(shí)現(xiàn)，我們認(rèn)為未來資本市場視角會從份額轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)與盈利，行業(yè)估值體系2)差異化服務(wù)分層基礎(chǔ)不斷強(qiáng)化電商賣家經(jīng)營不同價格帶的產(chǎn)品，頭部客戶或?qū)r效產(chǎn)品業(yè)務(wù)有更多的需求，腰部客戶與性價比兼具的產(chǎn)品，下沉客戶則更重視快遞產(chǎn)品的性價比。有能力提供差異化服務(wù)的快遞服務(wù)商將獲得更好的發(fā)展?jié)摿?。同時我們認(rèn)為逆向物流市國家郵政局發(fā)布《快遞服務(wù)》國家標(biāo)準(zhǔn)(征求意見稿)，強(qiáng)調(diào)分層。將投遞分為上門投遞、箱遞、站遞以及其他方式四種類型?？旒占牡厮诳h到寄達(dá)地所在縣為基本單元，向用戶公布服務(wù)時限和服務(wù)價格。不應(yīng)由以低于成本價格提供快遞服務(wù)。斷，于幫助龍頭公司通過產(chǎn)品、服務(wù)分層不斷提升盈利水平。體現(xiàn)了供給制約消除后需求端的反彈。億證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號13都在謀求更便捷、更優(yōu)質(zhì)的服務(wù)，差異化服務(wù)推動差異化定價，未來龍頭公司的勝出或業(yè)分化將來自于此。輸環(huán)節(jié)通過裝載率提升、大車替換、自營車輛提升等方式降低成本；轉(zhuǎn)運(yùn)環(huán)節(jié)通過自動化設(shè)備、路由優(yōu)化降低成本。在降本最快階段過去后，預(yù)計支線、末端環(huán)節(jié)的成本成為新的切入點(diǎn)。如韻達(dá)提出推進(jìn)網(wǎng)格倉業(yè)務(wù)，即通過減少末端到分撥短駁距離，降低支線運(yùn)輸成本；通過集中自動化操作，降低末端分揀成本；通過縮短末端分揀派送時長、提(三)核心標(biāo)的施有一定的滯后效應(yīng)，導(dǎo)致業(yè)績?nèi)跤谑袌鲱A(yù)期。。(一)回顧2022：歲末顯優(yōu)勢快遞行業(yè)增速。兩個維度來看：其一、12月業(yè)務(wù)量同比增速數(shù)據(jù)看：順豐(23.2%)＞行業(yè)(1.2%)＞申通(0.75%)＞證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號14圖表1012月快遞公司業(yè)務(wù)量及增速示意(億件)963-0%順豐12月年11月達(dá)2年12月 資料來源：公司公告，華創(chuàng)證券21.09%，在核心快遞品牌中處于領(lǐng)先位置，同樣直營的京東物流、德邦均好于行業(yè)，通資料來源：國家郵政局，華創(chuàng)證券能否實(shí)際履約成為了選擇快遞服務(wù)的核心訴求。以順豐為代表的時效快遞產(chǎn)品具備核心競爭力的直營制公司，對快遞網(wǎng)絡(luò)全流程的強(qiáng)把控力和高質(zhì)量履約服務(wù)能力體現(xiàn)出了優(yōu)。(二)預(yù)見2023：順周期、看鄂州周期：收入彈性將顯現(xiàn)證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號15基于順豐在時效快遞領(lǐng)域的領(lǐng)先地位，我們以其為例分析時效快遞趨勢。使得線下消費(fèi)場景部分遷移至線上，尤其高端消費(fèi)觸網(wǎng)催化順豐時效快遞加效產(chǎn)品收入結(jié)構(gòu)占比業(yè)及其他消費(fèi)類消費(fèi)類%類資料來源：公司公告，華創(chuàng)證券測算效產(chǎn)品件量結(jié)構(gòu)占比業(yè)及其他消費(fèi)類消費(fèi)類5%件類資料來源：公司公告，華創(chuàng)證券測算，商務(wù)件(信函)是時效產(chǎn)品的主要構(gòu)成。在沒有重大經(jīng)濟(jì)環(huán)GDP核心假設(shè)之一。，2023年順豐時效快遞(不含退貨件)收入增速或重回兩位數(shù)增30%25%20%15%10%5%0%2014201520162017201820192020202122Q1-3時效快遞增速與GDP增速系數(shù)(右軸)876543210證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號162、看鄂州：將受行業(yè)矚目功能。望從三維度全面強(qiáng)化順豐生態(tài)：半年到1年時間)，但仍可以通過航網(wǎng)結(jié)構(gòu)調(diào)整、產(chǎn)品供給(三)核心標(biāo)的順豐控股：順周期屬性推動短中長期邏輯共振堅決貫徹健康發(fā)展、穩(wěn)健經(jīng)營的理念，在大環(huán)境承壓背景下，實(shí)現(xiàn)了經(jīng)營業(yè)績的大幅改善。公司業(yè)績預(yù)告預(yù)計2022年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤60.5-62.5億元，同比增長1)時效快遞：居家經(jīng)濟(jì)與順周期屬性交互推升業(yè)務(wù)提速。(不含退貨件)收入增速或重回兩位數(shù)增長(11.6%)。其一、我們認(rèn)為時效快遞的內(nèi)涵將不斷延展，包括但不限于品類延伸、空間延展、價格證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號172)經(jīng)濟(jì)快遞：探明價格底線，電商標(biāo)快升級再出發(fā)。我們認(rèn)為電商快遞市場價格戰(zhàn)不再具備基礎(chǔ)，差異化服務(wù)分層愈發(fā)清晰；從價格導(dǎo)向轉(zhuǎn)3)多元新業(yè)務(wù)發(fā)展新篇章。a進(jìn)則為矛，守則為盾。務(wù)指標(biāo)會呈現(xiàn)積極效益，呈現(xiàn)等。4)鄂州機(jī)場轉(zhuǎn)運(yùn)中心投產(chǎn)預(yù)期會帶來長期價值新一輪探討。時效快遞收入增速超出預(yù)期，推動凈利率彈性提升超預(yù)期，則公司時效快遞業(yè)務(wù)將獲得(一)回顧2022：高端賽道格局優(yōu)化，一代新人換舊人1、萬億規(guī)模零擔(dān)快運(yùn)行業(yè)正處于變革機(jī)遇期顯著提升；C證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號18圖表15中美零擔(dān)行業(yè)集中度對比(2016-2020平均)g擔(dān)貨運(yùn)前三十強(qiáng)相對市場份額變化圖表17高端快運(yùn)市場規(guī)模(億元、萬噸)400080%350073%34880%30000%5000%00042%40%0%860%000%高端快運(yùn)收入規(guī)模及占比高端快運(yùn)貨量規(guī)模及占比對市占率證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號19外部客戶非一體化供應(yīng)鏈服務(wù)(以第三方快遞、快運(yùn)為主)收入增速的放緩可以看出端(競爭更激烈的產(chǎn)品)單價22Q3也實(shí)現(xiàn)同比提升2.4%，直接推動德邦在22Q3實(shí)現(xiàn)了4.520%43.838.7%0%3.508%32.630%.52.112.052.062.302.03-10%2.621.751.734.86.39-20%1-30%0.50-40%201520162017201820192020順豐快運(yùn)單價(元/公斤)德邦快運(yùn)單公斤收入(元)20212022H12022Q3資料來源：公司公告，運(yùn)聯(lián)傳媒，華創(chuàng)證券測算變化證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號20圖表22德邦單季度扣非凈利(億元)1.851.70%%0%0%0%.0%資料來源：公司公告，華創(chuàng)證券測算2、一代新人換舊人，新局面或?qū)㈤_啟1)德邦：創(chuàng)始人在京東物流收購后退出管理層，京東系入駐。運(yùn)營管理中心和產(chǎn)品管理中心總裁提升為副總經(jīng)理。主要管理團(tuán)隊更年輕化，保持相對席及執(zhí)行董事；由公司執(zhí)行董事兼首席執(zhí)行官秦興華及公司非執(zhí)行董事陳偉豪(來自股東方大鉦資本)獲委任為董事會聯(lián)席主席。局面將開啟。(二)預(yù)見2023：盈利主旋律1、龍頭公司凈利率有望呈現(xiàn)趨勢性提升存在可彌補(bǔ)可能，具備全網(wǎng)運(yùn)營、品質(zhì)經(jīng)營、靈活運(yùn)行、科技支撐的公司有望享受行業(yè)證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號21Q年上2、行業(yè)催化：受益于工業(yè)制造業(yè)率先復(fù)蘇預(yù)期ToB宏觀經(jīng)濟(jì)活動景氣度高度相關(guān)。線下傳統(tǒng)交易市場(包括批發(fā)市場、專業(yè)市場等)為零擔(dān)快運(yùn)行業(yè)最重要的貨源，其中專業(yè)市場成交額構(gòu)成中，車及零配件、家具五金建材為主。，入與經(jīng)濟(jì)活動相關(guān)性較高(三)核心標(biāo)的。b)成本優(yōu)化，通過逐步啟用重貨分部替代傳統(tǒng)營業(yè)部，對門店文職人員進(jìn)行不斷優(yōu)化，證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號22c)組織流程優(yōu)化帶動了期間費(fèi)用率下降。TOB績彈性。a效。與京東物流未來存在通過進(jìn)一步協(xié)同整合帶來潛力成長空間，我們維持一年期目標(biāo)市值圖表25德邦股份單位毛利(元/公斤)網(wǎng)在業(yè)務(wù)及成本端的協(xié)同優(yōu)勢。成本協(xié)同：從業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)來看，除末端的攬收和派件環(huán)節(jié)協(xié)同效應(yīng)不明顯外，其余環(huán)節(jié)幾乎均存在協(xié)同效應(yīng)。如在原快遞網(wǎng)點(diǎn)和分撥基礎(chǔ)上擴(kuò)建或劃分快運(yùn)操作區(qū)域、快遞、快運(yùn)車輛共用進(jìn)行拼車、路由規(guī)劃一致、系統(tǒng)共用、下單渠道統(tǒng)一、客服統(tǒng)一。特別是運(yùn)力的協(xié)同效應(yīng)非常顯著，因順豐的干線、轉(zhuǎn)運(yùn)中心對應(yīng)的日均件量均明顯低于通達(dá)系，小票零擔(dān)填倉效果好，可以提升干支線運(yùn)輸裝載率。哥密度大，長期為客戶服務(wù)的職業(yè)素養(yǎng)，能充分了解和捕捉客戶需求，出現(xiàn)重貨零擔(dān)等證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號23我們預(yù)計順豐快運(yùn)亦將展現(xiàn)盈利彈性。2022年上半年該分部已經(jīng)實(shí)現(xiàn)盈利約1000萬，圖表26順豐快運(yùn)收入(億元)圖表27大件快運(yùn)分部凈利率(億元)(一)回顧2022：轉(zhuǎn)型成共識、成效獲認(rèn)可代表性的廈系三家公司(建發(fā)、象嶼、國貿(mào))與浙系兩家公司(物產(chǎn)中大、浙商中拓)在業(yè)務(wù)、業(yè)績、市場等方面表現(xiàn)看，轉(zhuǎn)型成共識，而轉(zhuǎn)型成果正持續(xù)獲市場認(rèn)可，廈系公司領(lǐng)先于浙系公司。1)經(jīng)營看：持續(xù)進(jìn)行品類及客戶優(yōu)化管理。結(jié)構(gòu)均衡，具有更好的周期對沖能力和增長潛力，三季度公司新能源供應(yīng)鏈營業(yè)收入達(dá)證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號24 %67.1%2%% 0.9%%宗供應(yīng)鏈?zhǔn)杖胝急裙?yīng)鏈?zhǔn)杖胝急?%%%%%%%%202020212021H12022H1產(chǎn)注：廈門國貿(mào)2020年起調(diào)整了分類口徑指數(shù)。22年廈系三家公司均實(shí)現(xiàn)正收益，建發(fā)全年58%的漲幅(地產(chǎn)部分對市值增長的圖表30各公司2022年數(shù)據(jù)表現(xiàn)(億元)公司利潤收入2022漲跌幅2021-22累計漲幅2Q12Q22Q32Q1-32Q12Q22Q32Q1-3建發(fā)股份-供應(yīng)鏈分部22%40%19%6.0%廈門象嶼31%14%.0%9.6%廈門國貿(mào)-剔除地產(chǎn)轉(zhuǎn)讓4%26%13%.9%浙商中拓11%2%44.7%物產(chǎn)中大0%3%4)我們尤其關(guān)注到，大宗供應(yīng)鏈企業(yè)紛紛入局向新能源領(lǐng)域的延伸。業(yè)務(wù)快速發(fā)展，凈利潤復(fù)合增速超100%。其新能源產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)項(xiàng)目包括：鋰電，著重打通“海內(nèi)外礦山資源獲取、國內(nèi)半成品委外加工、下游客戶長協(xié)供應(yīng)鎖定”的全產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)營通路。與華友鈷業(yè)、中偉股份、格林美、盛屯礦業(yè)、龍蟠科技、融通高科等企業(yè)形方面建立良好的合作關(guān)系。證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號25嶼新能源產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)項(xiàng)目資料來源：公司公告，華創(chuàng)證券浙商中拓持續(xù)加強(qiáng)儲能、光伏、鋰電池等新能源業(yè)務(wù)拓展，加速布局新能源優(yōu)質(zhì)賽道。元，同比增長245%，營業(yè)收入占比達(dá)到新能源業(yè)務(wù)景氣度較傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)更高，產(chǎn)業(yè)趨勢與政策均更為明確，而傳統(tǒng)領(lǐng)域供應(yīng)鏈能(二)預(yù)見2023：更上層樓的抓手-數(shù)實(shí)融合、國際化為龍頭公司不會滿足于當(dāng)前所取得的轉(zhuǎn)型成效，而將繼續(xù)深化轉(zhuǎn)型，更上層樓。數(shù)實(shí)融合與國際化是我們認(rèn)為的兩大抓手。我們認(rèn)為數(shù)字經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融合將推升大宗供應(yīng)鏈企業(yè)再上新臺階。1)對內(nèi)：數(shù)智化+自建物流：安全、效率，為業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型升級提供核心支撐數(shù)智化是構(gòu)建涵蓋企業(yè)經(jīng)營分析、客戶關(guān)系、風(fēng)險管理、財務(wù)管控、人力資源管理在內(nèi)對于表觀凈利率偏低的大宗供應(yīng)鏈企業(yè)，組織效率提升與風(fēng)控體系完善是內(nèi)部提質(zhì)增效的關(guān)鍵。同時，隨著制造業(yè)客戶不斷專業(yè)化、規(guī)?；⒁约褒堫^集中，對供應(yīng)鏈服務(wù)商數(shù)智化體系與自建物流體系結(jié)合，可提供有力支撐和有效支持。證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號26投資框架資料來源：華創(chuàng)證券統(tǒng)和倉庫系統(tǒng)，依據(jù)不同供應(yīng)鏈運(yùn)營模式提供定制化、一體化服務(wù)，致力于提供柔性供欄及貨物智能盤點(diǎn)設(shè)備，提高倉儲管理安全保障、大幅降低駐庫人員成本，部分倉庫已資料來源：公司公告，華創(chuàng)證券證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號272)對外：數(shù)實(shí)融合不斷開拓業(yè)務(wù)新邊界通過數(shù)智體系將自身產(chǎn)品矩陣、資源梳理集合，并依托海量業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)來拓展、豐富應(yīng)用取中介服務(wù)收益。即數(shù)字化平臺，為銀行與中小企業(yè)之間搭建可信的數(shù)據(jù)橋梁，有望率先享受數(shù)字供應(yīng)鏈金融快速發(fā)展的紅利。業(yè)產(chǎn)業(yè)。嶼農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)級互聯(lián)網(wǎng)平臺資料來源：公司公告，華創(chuàng)證券2、國際化：巨大舞臺需要中國物流我國制造業(yè)產(chǎn)值占全球的比重連續(xù)多年穩(wěn)居世界第一，隨著“一帶一路”發(fā)展格局的不斷1)打造自主可控礦產(chǎn)資源供應(yīng)鏈?zhǔn)悄茉窗踩男枨笞灾骺煽氐娜虻V產(chǎn)資源供應(yīng)鏈。截證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號28作維度看：2021年，我國全年對“一帶一路”沿線國家直接投資(非金融類)203國與“一帶一路”沿線國家貨物貿(mào)易額2.040%1.835%33%30%71.341.3525%70.84208%90.9516%15%6%20%15%10%5%0.61%0%0.4-6%-5%0.20.0201420152016201720182019202020212013進(jìn)出口(萬億美元)同比資料來源：中國海關(guān)，華創(chuàng)證券路非金融類對外直接投資250018%20319214%20%10%1451441781561509%05%500%--4%-5%20162017201820192020非金融類對外直接投資(億美元)3)國際視角：巴菲特持股的日本綜合商社有何來頭？者對于日本綜合商社的青睞，且在大宗商品價格周期不同階段均大幅加倉，不僅僅是投資通脹、投資大宗商品本身，而是投資日本綜合商社深度融入各行業(yè)上下游各環(huán)節(jié)、全產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)營的商業(yè)模式。這符合巴菲特的投資偏好——低估、盈利持續(xù)、分紅穩(wěn)定。運(yùn)營。其模式對國內(nèi)龍頭拓展產(chǎn)業(yè)鏈上下游投資方面具有借鑒意義。(三)核心標(biāo)的1、傳統(tǒng)供應(yīng)鏈龍頭：廈門國貿(mào)、廈門象嶼大物流時代系列中，我們用三篇深度解析行業(yè)、剖析兩家公司。持續(xù)看好大宗供應(yīng)鏈龍證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號29盡管嘉友國際在中蒙業(yè)務(wù)中的主焦煤供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)與大宗供應(yīng)鏈的模式相類似，但其商業(yè)長在于跨境多式聯(lián)運(yùn)模式的復(fù)制，核心區(qū)域圍繞一帶一路沿線國家市場。尚未投入正式運(yùn)營)。管場所建成并投入運(yùn)營。收費(fèi)試運(yùn)營階段；兩個口岸已投入試運(yùn)營。運(yùn)價穩(wěn)定，以及達(dá)到投產(chǎn)投運(yùn)的穩(wěn)態(tài)后，公司的供應(yīng)鏈貿(mào)易-含蒙古國段運(yùn)輸、中蒙OT量利潤。圖表37嘉友海關(guān)監(jiān)管場所/保稅庫概覽(從左到右分別為：中蒙、非洲口岸)資料來源：公司公告，谷歌地圖，華創(chuàng)證券整理證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號30(一)航空物流：價格景氣回落、加速轉(zhuǎn)型關(guān)鍵年應(yīng)鏈瓶頸等壓力下，全球經(jīng)貿(mào)活動增速放緩。期圖表38全球航空貨運(yùn)月周轉(zhuǎn)量(十億噸公里)年1-10月航空貨運(yùn)分區(qū)域情況區(qū)域非洲全球份額1.9%22年1-10月同比21年貨郵周轉(zhuǎn)量可供貨郵噸公里載運(yùn)率載運(yùn)率vs2122年1-10月同比19年貨郵周轉(zhuǎn)量可供貨郵噸公里載運(yùn)率載運(yùn)率vs190.0%1.7%46.7%-0.8%11.6%46.7%11.0%亞太32.6%-6.2%1.5%59.4%-4.9%-5.9%59.4%7.3%歐洲22.8%1.8%56.4%-8.2%56.4%5.4%拉美2.2%15.3%27.5%1%-4.2%-4.3%1%4.9%中東13.4%4.6%49.5%-8.0%0.5%-6.2%49.5%3.3%北美27.2%-4.4%5.9%41.5%-4.5%14.8%9.0%41.5%全球100.0%-6.8%4.2%50.5%-5.9%-0.2%-8.2%50.5%4.0%證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號31年1-10月國際航空貨運(yùn)分區(qū)域情況區(qū)域全球份額22年1-10月同比21年貨郵周轉(zhuǎn)量可供貨郵噸公里載運(yùn)率載運(yùn)率vs2122年1-10月同比19年貨郵周轉(zhuǎn)量可供貨郵噸公里載運(yùn)率載運(yùn)率vs19非洲1.9%0.0%1.3%47.5%-0.6%12.8%47.5%亞太29.5%-4.8%7.3%65.8%-8.3%65.8%7.2%歐洲22.4%2.0%58.8%-8.8%-8.4%58.8%6.0%拉美1.8%48.3%-2.3%48.3%5.3%中東13.4%4.8%49.9%-8.2%0.5%-6.0%49.9%3.2%北美18.0%-5.5%6.7%49.6%-6.4%14.3%49.6%3.6%全球87.0%-6.9%5.8%56.5%-7.7%-0.1%-9.1%56.5%5.1%2)中國區(qū)：國際+地區(qū)需求超19年，運(yùn)價同比下滑，但仍明顯高于19年a)需求端：國際+地區(qū)需求超19年8.4%民航貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量年中國民航國際+地區(qū)貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量b)供給端：客改貨下，三大航國際+地區(qū)運(yùn)力恢復(fù)至19年90%c)運(yùn)價：自21年高點(diǎn)逐步回落，但仍明顯高于19年水平證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號32大航貨郵可用噸公里供給恢復(fù)情況場出境航空貨運(yùn)價格指數(shù)a)預(yù)計全貨機(jī)將加快引進(jìn)數(shù)量證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號33圖表46國內(nèi)貨運(yùn)航司自有全貨機(jī)(不完全統(tǒng)計)順豐機(jī)隊數(shù)77機(jī)隊數(shù)占比36%測算載重占比28.8%B737系列B757-200FB767-300FB747-400FB777FA300-600FA330-200F1740173郵政航空2914%5.8%227國貨航(國航)157%13.2%438南航157%16.2%金鵬航空3%3.2%3圓通136%4.7%12東航物流(原中貨航)157%2友和道通63%2.9%6龍浩115%1.7%天津貨航63%0.9%6川航3%2.0%3長龍3%0.5%3山東航空10%0.2%1西北貨運(yùn)3%0.8%12京東貨運(yùn)3%0.5%3中州航空84%2.2%71中航貨運(yùn)10%0.3%1合計212100%100%726419113763資料來源：公司公告，民航休閑小站，華創(chuàng)證券(截止12.30)b)客機(jī)腹倉預(yù)計將加速回歸國家衛(wèi)健委印發(fā)對新型冠狀病毒感染實(shí)施“乙類乙管”總體方案，我們預(yù)計國際客運(yùn)航c)行業(yè)出現(xiàn)新進(jìn)玩家：其一、物流企業(yè)組建航空公司其二、海運(yùn)公司跨界進(jìn)入空運(yùn)領(lǐng)域：包括達(dá)非，地中海，包括馬士基等。A330-200F貨機(jī)在內(nèi)的空客機(jī)隊總數(shù)增加到9架；ir在航空貨運(yùn)高景氣的環(huán)境下，新玩家爭相入局，預(yù)計未來供給將進(jìn)一步補(bǔ)充。2)需求端：把握產(chǎn)業(yè)升級，靜待經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號34開始，月環(huán)比走弱。我們認(rèn)為，在疫情影響逐步減弱，以及政策發(fā)力等共同的作用下，b)把握產(chǎn)業(yè)升級趨勢。求，高科技產(chǎn)品占比不斷提升。而在國際局勢復(fù)雜多變的情況下，供應(yīng)鏈重構(gòu)與自主可控成為重要訴求。這對航空物流企業(yè)是新動能也是新機(jī)遇。出口訂單指數(shù)與航空貨運(yùn)需求變動關(guān)系3)價格景氣度回落，但預(yù)計仍將超出19年在供給增加、需求仍需觀察的狀態(tài)下，價格回落是大概率事件。根據(jù)國際航協(xié)IATA在圖表49全球航空客貨收入預(yù)測(十億美元)證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號354)加速轉(zhuǎn)型關(guān)鍵年。QQ、7.5和8.2億，同比彌補(bǔ)價格的部分回落。展望后續(xù)：向現(xiàn)代航空物流服務(wù)提供商加速轉(zhuǎn)變。公司加速拓展綜合物流解決方案，積圖表50東航物流單季歸母凈利(億元)2)國貨航：已經(jīng)提交IPO申請，航空物流亦將添新軍證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號36，國泰流的27.7%。在航線網(wǎng)絡(luò)方面，全貨機(jī)航線條數(shù)達(dá)24條，其中國際航線18條，地區(qū)物流財務(wù)數(shù)據(jù)改進(jìn)入加速期。(二)國際貨代：驗(yàn)證α成色1)空運(yùn)海運(yùn)價格驟降FI證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號370103-050709-1101030507091101030507091101上海出口集裝箱運(yùn)價指數(shù)SCFI(反映船公司+貨代運(yùn)價)同比下降78%，較20年末下400000SCFI:綜合指數(shù)SCFI:美西航線(基本港)SCFI:歐洲航線(基本港)12000美元/FEU2021-072021-082021-092022-012022-022022-032022-042022-052022-0612000美元/FEU2021-072021-082021-092022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092023-011000020000800015000600010000400050002000000中國/東亞-美西中國/東亞-地中海中國/東亞-美東中國/東亞-北歐FBX全球綜合(右軸)2)前三季度看，龍頭貨代企業(yè)仍在享受業(yè)績紅利，圖表56德迅營收(億元)及同比資料來源：公司公告，華創(chuàng)證券圖表57德迅凈利潤(億元)及凈利率資料來源：公司公告，華創(chuàng)證券證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號38圖表58DSV營收(億元)及同比資料來源：公司公告，華創(chuàng)證券圖表59DSV凈利潤(億元)及凈利率資料來源：公司公告，華創(chuàng)證券圖表60華貿(mào)物流營業(yè)收入(億元)及同比圖表61華貿(mào)物流歸母凈利潤(億元)及同比出的諸多努力。參照大宗供應(yīng)鏈企業(yè)，多個季度后，市場逐步接受了轉(zhuǎn)型邏輯，業(yè)績與證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號39全年最高單季度盈利水平，拉開α邏輯全面驗(yàn)證期的節(jié)奏。我們認(rèn)為22Q4因疫情影響生產(chǎn)制造企業(yè)排班，以及人力資源的階段性緊張等因素，或使得驗(yàn)證期出現(xiàn)流服務(wù)商，必須內(nèi)外兼修。對內(nèi)，優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)，推升直客比例；對外，尋求合適并購資主要提供陸運(yùn)、空運(yùn)和海運(yùn)服務(wù)，在歐洲運(yùn)營一個大型零擔(dān)運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)，在美洲管理著超 航空運(yùn)輸易腐品運(yùn)輸領(lǐng)域倉儲物流醫(yī)療行業(yè)信息技術(shù)ACR集團(tuán)物流公司，填補(bǔ)業(yè)務(wù)空缺，吸收ACR集團(tuán)物流公司，填補(bǔ)業(yè)務(wù)空缺，吸收獲取多式聯(lián)運(yùn)的領(lǐng)先優(yōu)勢及數(shù)字平臺管理優(yōu)勢；當(dāng)年在營收同比-2.4%下，凈利潤增%。APEXInternationalCorporation運(yùn)業(yè)務(wù)實(shí)力，擴(kuò)大其在亞易是瑞士物流集團(tuán)歷史上最大的一筆收購。018年10月，收購亞物流公主營業(yè)務(wù)2018年11月，收購美國老牌QuickInternational著嚴(yán)苛要求的制藥和醫(yī)療modityForwardersrldwidePerishableCanada陸路運(yùn)陸路運(yùn)輸北美市場USCO北美市場GAlloin營收增6%，凈利潤增10%；歐洲市場購的奧地利公司J?bstlGroup，是一家擁有95年歷史的家族企業(yè)，總部位于奧地利格拉茨，年處理貨物55萬Rotra億歐元的陸運(yùn)物流公司，擁有200多輛卡車組成的車隊，為荷蘭、比利時和國際客戶提供歐洲陸上運(yùn)輸以及合同物流服務(wù)。而個重心，可以從戰(zhàn)略上補(bǔ)充德迅在歐洲的現(xiàn)有網(wǎng)絡(luò)。歐洲市場資料來源：公司官網(wǎng)，華創(chuàng)證券整理華貿(mào)物流：持續(xù)布局全球網(wǎng)絡(luò)，直客服務(wù)能力不斷提升1)借鑒國際巨頭經(jīng)驗(yàn)，通過并購進(jìn)行業(yè)務(wù)橫向延伸與縱向深化，豐富全球網(wǎng)絡(luò)012年上市后，公司通過內(nèi)生及外延并購不斷擴(kuò)大業(yè)務(wù)類型。佳成國際，通過并購在原有貨代業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上成功拓展海關(guān)監(jiān)管倉儲物流、特種物流、國際工程物流、郵政空運(yùn)、跨境電商物流等領(lǐng)域。2)持續(xù)拓展直接客戶，提升自身盈利能力證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號40科技、醫(yī)療、汽車、快消、化工、能源、電商等領(lǐng)域優(yōu)質(zhì)客戶，并首次拆分細(xì)分業(yè)務(wù)，步提升公司運(yùn)輸效率與直客服務(wù)能力，使得公司可以更好滿足新形勢下跨境電商和直接(三)化工品貨代：量有韌性下行中體現(xiàn)一定韌性。運(yùn)民生的基本消費(fèi)需求，受高通脹下外需波動影響相對較??；同時?；坟洿鷺I(yè)務(wù)周期性其中，新能源品類出口表現(xiàn)亮眼，以密爾克衛(wèi)核心業(yè)務(wù)區(qū)域上海為例，根據(jù)上海海關(guān)數(shù)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)品貢獻(xiàn)化工品貨代業(yè)務(wù)需求的重要增量。數(shù)來看，2022年化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)、化學(xué)纖維制造業(yè)出口數(shù)量指證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號412021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-1122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-12紐港口集裝箱吞吐量增速2021年9月下旬2021年9月下旬2021年10月中旬2021年11月上旬2021年11月下旬2021年12月中旬2022年1月上旬2022年1月下旬2022年2月中旬2022年3月中旬2022年4月上旬2022年4月下旬2022年5月中旬2022年6月上旬2022年6月下旬2022年7月中旬2022年8月上旬2022年8月下旬2022年9月中旬2022年10月上旬2022年10月下旬2022年11月中旬2022年12月上旬工品出口數(shù)量指數(shù)增速好于整體總指數(shù)(注：永泰運(yùn)化工物流業(yè)務(wù)以貨代為主，2019-2022H1跨境化工物流供應(yīng)鏈服務(wù)收入占H證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號42業(yè)績表現(xiàn)3530252050 0.40.50.50.50.50.90.70.70.81.11.01.21.31.71.7200%180%160%140%120%100%80%60%40%20%0%營業(yè)收入(億元)扣非歸母凈利(億元)營業(yè)收入(億元)資料來源：Wind，公司公告，華創(chuàng)證券圖表66永泰運(yùn)分季度業(yè)績表現(xiàn)9876543210 .3 .3348865160%140%120%100%80%60%40%20%%營業(yè)收入(億元)扣非歸母凈利(億元)營業(yè)收入(億元)資料來源：Wind，公司公告，華創(chuàng)證券1)龍頭業(yè)務(wù)量有望保持穩(wěn)定增長。躍度顯著提升，部分化工品貨代業(yè)務(wù)量被分流，一定程度上不利于傳統(tǒng)龍頭貨代的份額將加速退出，市場份額逐步回歸龍頭。的新品類、新業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)重要增量。光伏、風(fēng)電、氫能、鋰電等新能源產(chǎn)業(yè)鏈的設(shè)備設(shè)施、耗材在流通過程中多數(shù)都與化工，因此對公司貨運(yùn)代理、倉儲物流等各業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)都有著可觀的業(yè)務(wù)增量貢獻(xiàn)。球范圍內(nèi)具備一站式、綜合性的?；浳锊僮髂芰筒僮髻Y質(zhì)，提供清潔能源與鋰電池2.7萬平方米，在國內(nèi)沿?？诎缎略龅奈；瘋}儲產(chǎn)能將直接帶來相應(yīng)出口貨運(yùn)代理服務(wù)需求增量。抑制消費(fèi)、經(jīng)濟(jì)衰退等因素導(dǎo)致去庫進(jìn)程緩慢，海運(yùn)、空運(yùn)進(jìn)口需求低迷。同時供給端集運(yùn)2H2023起進(jìn)入新船集中交付期，航空貨運(yùn)由于新玩家、客機(jī)腹艙回歸等同樣面臨入補(bǔ)庫周期，運(yùn)價有望隨需求邊際改善而企穩(wěn)回升。/單噸收入由于包含運(yùn)費(fèi)因此隨運(yùn)價指數(shù)寬幅波動，單位毛利同樣受益前期運(yùn)價景氣而上漲，預(yù)計后續(xù)下行幅度將相對更為平穩(wěn)。證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號43預(yù)計2H2022-1H2023海運(yùn)貨代單箱毛利面臨下行壓力，尤其是海運(yùn)出口端；2023年海運(yùn)貨代毛利更多依賴于貨量維持穩(wěn)定增長。但密爾克衛(wèi)貨代業(yè)務(wù)形式多元，貨代綜合毛利受到海運(yùn)出口單箱毛利波動的影響相對較小。爾克衛(wèi)海運(yùn)貨代單箱收入成本拆分元/TEU60%50%40%30%20%10%元/TEU60%50%40%30%20%10%-20%0055756770611080920202022H1-50001單箱收入單箱成本單箱毛利圖表68密爾克衛(wèi)空運(yùn)貨代單噸收入成本拆分000000-5000-20000-25000 144717661717 1447176617171802 2019 2019202020212022H1 %40%20%單噸收入單噸成本單噸毛利密爾克衛(wèi)貨代業(yè)務(wù)運(yùn)輸方式與進(jìn)出口貿(mào)易形式較為豐富資料來源：公司公告，華創(chuàng)證券證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可(2009)1210號442023年2023年單箱毛利假設(shè)(元/TEU)(2019-2020年水平)(約2021年水平)0%%0%%0%8%%0%9%6%%5%5%7%管理能力，為垂直整合化工品船運(yùn)奠定基礎(chǔ)