證券研究報告|策略專題策略專題證證券分析師吳開達資格編號：S0120521010001龔靜姝資格編號：S0120523030001研研究助理孫希民郵箱：sunxm3＠相關研相關研究2023.4.182.《A股醞釀突破》，2023.4.163.《REITs市場繼續(xù)下行，流動性環(huán)比下降周觀REITs2023年4月第4.《首批注冊制新股上市首日表現(xiàn)亮眼——周觀新股2023年4月第25.《數(shù)字中國產(chǎn)業(yè)星圖數(shù)字中國系導讀…我們在《價值已死？——高股息策略解析》中研究發(fā)現(xiàn)，高股息策略在海外和A股都是長期有效的價值投資策略，更是熊市盾。本篇報告探索從擇時、組合優(yōu)化，特別是結合中特估，對高股息策略進行優(yōu)化。高股息策略的再思考：探索一種更為直觀的擇時框架。1)高股息策略雖然長期有效，但不代表高股息策略在每個階段都相對占優(yōu)。2)高股息策略是否有效核心取決于現(xiàn)金股利在某段時期是否對投資者具備吸引力。我們在百度指數(shù)提供的可搜索詞條中選取了10個關鍵詞作為現(xiàn)金股利偏好的相關詞條，并對此進行了一系列處理，構建了現(xiàn)金股利偏好情緒指數(shù)。我們發(fā)現(xiàn)：第一，除大牛市外，現(xiàn)金股利偏好情緒指數(shù)與中證紅利指數(shù)/萬得全A的相對強弱在大部分情況下存在明顯的正相關關系；第二，非大牛市時期，在現(xiàn)金股利偏好情緒指數(shù)落于近三年負一倍標準差以下時配置中證紅利指數(shù)，中長期往往存在超額收益；第三，現(xiàn)金股利偏好情緒指數(shù)在大牛市的指示作用失效，可能是由于強增量市場中資金大量涌入；第四，以情緒指數(shù)為錨，其他指標輔助驗證，或可實現(xiàn)高股息策略的底部配置。即：當現(xiàn)金股利情緒指數(shù)異常低迷(落于負1倍標準差之下)，且兩市總成交額沒有出現(xiàn)顯著異常(未高于正1倍標準差)時，可能是高股息策略的絕佳配置窗口。高股息組合的優(yōu)化：如何走出高股息“陷阱”？判斷公司是否存在高股息“陷阱”的核心是在于判斷歷史上較高的股息率是否可持續(xù)，這既與公司支付股息的能力有關、也與公司支付現(xiàn)金股利的意愿有關。股利支付意愿方面，我們選取近五年累計股息率、最近一年股息率指標；股利支付能力方面，我們選取PiotroskiF-Score；估值性價比方面，我們選取EV/EBIT?；谏鲜鲋笜耍瑯嫿ā癆股高股年化收益率21.23%，夏普率0.736，A股高股息50組合相對中證紅利指數(shù)、Wind全A的超額年化收益率分別為13.84%、12.42%。為什么要重視央國企的價值重估？中國特色估值體系的提出，或有助于促進以央國企為代表的上市公司價值重估。從必要性上來看，土地財政亟待轉型，央國企對財政體系的重要性大幅提升，一方面，國有企業(yè)通過擴大經(jīng)營利潤，可以提供更多稅收收入；另一方面，隨著國有企業(yè)盈利能力的提升、分紅率的提升以及股權價值的提升，國有資本經(jīng)營預算收入有望提升。從可行性上來看，央國企價值重估可以通過內(nèi)外兩條路徑實現(xiàn)。一方面，通過提升國有企業(yè)經(jīng)營效率及盈利水平，實現(xiàn)每股盈利的增長；另一方面，基于中國特色估值體系框架、通過增進上市公司市場認同、加強投資者交流等方式，實現(xiàn)估值重塑。當中特估遇上高股息：中特估+優(yōu)化后的高股息=安全邊際+強貝塔。由分析可知，提高分紅率也是提升國有資本經(jīng)營預算收入的重要路徑之一，結合高股息策略探索帶來的啟發(fā)，我們把優(yōu)化后的高股息策略應用于中字頭央國企中，構建中字頭年化收益率19.49%，夏普率0.628，中字頭高股息20組合相對Wind全A的超額年化收益率為10.63%。進一步地，若我們將高股息策略的擇時框架納入考量，加入擇時后的中字頭高股息20組合夏普率相對不擇時階段顯著提升。最后，我們提供了最新一期的中字頭高股息20組合名單。風險提示：歷史數(shù)據(jù)預測未來能力有限；海外通脹超預期；流動性收緊超預期。的信息披露和法律聲明策略專題2/24請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明1.高股息策略的再思考：探索一種更為直觀的擇時框架 5走出高股息“陷阱”？ 113.當中特估遇上高股息：中特估+優(yōu)化后的高股息=安全邊際+強貝塔 143.1.為什么要重視央國企的價值重估？ 143.1.1.必要性：土地財政亟待轉型，央國企對財政體系的重要性大幅提升 143.1.2.可行性：內(nèi)外兼修——提高內(nèi)在效率、重塑外在估值 163.2.“中特估”遇上高股息：應用優(yōu)化后的高股息策略 172.1.最新一期的中字頭高股息20組合 22 策略專題3/24請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明圖1：高股息策略雖然長期有效，但這并不意味著高股息策略在每個階段都相對占優(yōu).....5圖2：除大牛市外，現(xiàn)金股利偏好情緒指數(shù)與中證紅利指數(shù)/萬得全A的相對強弱在大部分 7圖3：非大牛市時期，在現(xiàn)金股利偏好情緒指數(shù)落于負一倍標準差以下時配置紅利指數(shù)，往 年7月現(xiàn)金股利偏好情緒指數(shù)觸底后至今各指數(shù)表現(xiàn) 8圖6：2012年至今，兩市總成交額高于近三年+1倍標準差的時期主要有三段 9 圖8：中證紅利指數(shù)的相對收益與美國10年期名義利率呈較強的正相關關系 10圖9：中證紅利指數(shù)的相對收益在2015年后與ERP呈現(xiàn)較強的正相關關系 10 圖13：2022年國有土地使用權出讓收入占地方政府收入比重仍超35% 15圖14：全國國有企業(yè)應交稅費及其占稅收收入比重 15 圖16：近期提及“新一輪國企改革”會議及報告相關內(nèi)容 16 圖18：2013年至今中字頭高股息20組合年化收益率達19.49% 18圖19：2015年至今中字頭高股息20組合相對中字頭央企指數(shù)的超額年化收益率為9.51% ........................................................................................................................................20圖22：中字頭高股息20組合與中字頭央企指數(shù)凈值開始拉開差距的時間，恰好對應現(xiàn)金股利情緒偏好指數(shù)突破負一倍標準差、且震蕩企穩(wěn)后繼續(xù)向上的啟動點附近....................20圖23：2022/2/6-2023/4/3，中字頭高股息20組合相對Wind全A指數(shù)的超額收益達36.2%........................................................................................................................................21圖24：中字頭高股息20組合與中字頭央企指數(shù)凈值差距在快速擴大后收斂，去年11月開策略專題4/24請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 率達23.26% 2247% 22 策略專題5/24請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明優(yōu)化。1.高股息策略的再思考：探索一種更為直觀的擇時框架高股息策略雖然長期有效，但這并不意味著高股息策略在每個階段都相對占息策略在每個階段都相對占優(yōu)，大牛市中，高股息策略相對收益難以跑贏全A，A行。高股息策略雖然被認為是熊市策略，但也并非只在熊市適用，并且，在熊市中，高股息策略也并不一定占優(yōu)。在小牛市或結構性牛市中，高股息策略并不一2月-2014年3月，中證紅利/熊1.1牛熊牛橫牛熊牛橫熊熊牛牛牛牛)策略專題6/24請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明收益包括公司分紅帶來的現(xiàn)金股利以及股價上漲帶來的資本利得，在熊市中，市偏好表其一，使用現(xiàn)金股利溢價，但該指標無法剝離公司自身其他因素的影響?，F(xiàn)金股利溢價即根據(jù)公司現(xiàn)金股利支付與否把公司進行分組，并在此基礎上求兩類據(jù)此計算得出的現(xiàn)金股利溢價指數(shù)其實也包含了不同類型的公司在增長機會和風險方面的差異，同時也可能和盈余管理、高送轉等財務決策相關，并且該指標的定的缺陷；al(2019)認為，在投資者現(xiàn)金股利偏好情緒較強時，更傾向于頻繁地搜索現(xiàn)金股利偏好情緒指數(shù)：；變化。策略專題7/24請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明0.15501-0.05.9.8-0.150.7現(xiàn)金股利偏好情緒指數(shù)中證紅利/萬得全A(右軸)配置位置。0.15.10.050-0.052015/3/302016/3/302017/3/302018/3/302019/3/302020/3/302021/3/302022/3/30-1倍標準差(三年滾動，現(xiàn)金股利偏好情緒指數(shù))+1倍標準差(三年滾動，現(xiàn)金股利偏好情緒指數(shù))現(xiàn)金股利偏好情緒指數(shù)平均值(三年滾動，現(xiàn)金股利偏好情緒指數(shù))中證紅利/萬得全A(右軸)策略專題8/24請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明A超額28A超額28月中證紅利指數(shù)跑贏萬得全觸底后第N月第1月第2月第3月第4月第5月第6月觸底后第N月第1月第2月第3月第4月第5月第6月第7月第8月第9月第10月第11月第12月第13月第14月第15月第16月第17月第18月第19月中證紅利漲跌幅(%)3-2.39-2.320.89-2.380.90-3.549-5.04全A漲跌幅(%)-1.972-4.30-3.244-3.05-4.200.624.894.360.84-0.32-4.81-9.484.27-0.410.02-0.311.984.13-0.67-0.944.891.811.082.28-3.23-1.590.061.871.272.964.44觸底后N月中證紅利漲跌幅 (%)全A漲跌幅(%)中證紅利相對萬得全收益(%)策略專題9/24請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明好情緒指數(shù)失效。M市場是量市場。段11800016000140001200010000800060000.9400020000.802014-032015-032016-032017-032018-032019-032020-032021-032022-032023-03總成交額60天移動平均(億元，左軸)平均值(三年滾動，總成交額，億元)0.72012-032013-03-20001正1倍標準差(三年滾動，總成交額，億元，左軸)負1倍標準差(三年滾動，總成交額，億元，左軸)中證紅利/wind全A(右軸)策略專題10/24請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明-01-06-04-09-02-07-01-06-04-09-02-07-05-03-08-01-06-04-09-02-07-05-03-08-01-06-04-09-0200000中國:新成立基金份額:偏股型:月度總額(億份)Wind全A的強弱也具有一定的相關性，高股息策略的相對表現(xiàn)較好，這與一般認為的利率與高股息策略存在負相關關系的認知存在一定的不同，我們認為美債利率上行期往往對應著全球經(jīng)濟回暖，而中證紅利指數(shù)中周期、金融行業(yè)占比較高，經(jīng)濟回暖階段周期及金融行業(yè)均受益。2) 對表現(xiàn)更好。美國:國債收益率:10年(%)美國:國債收益率:通脹指數(shù)國債(TIPS):10年(%)紅利/萬得全AERP(萬得全A,%,右軸)以情緒指數(shù)為錨，其他指標輔助驗證，或可實現(xiàn)高股息策略的底部配置。綜策略專題11/24請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明1)近五年累計股息率。假定在其他條件不變的情況下，一家公司的股利支司過去五年的累計股息率。司杠桿水平及運營效率的衡量，故我們在此直接使用將該三個維度均考慮在內(nèi)的ofAccountingResearch上的文章《ValueInvesting：TheuseofHistoricalalStatementInformationtoSeparateWinnersfromLosers的股票組合調(diào)整后的平均年化收益率顯著高于同期低F-Score的股票組合，F(xiàn)-Score模型能夠有效區(qū)分出未來表現(xiàn)較好公司與表現(xiàn)較差公司，即：基于歷史能夠有效識別企業(yè)價值。收益率的邊際變化：本期資產(chǎn)收益率-上期資產(chǎn)收益率；3)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金益率的差值：經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額策略專題12/24請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明盈利能力期總股本-盈利能力維度指標具體算法評分規(guī)則資產(chǎn)收益率扣非歸母凈利潤TTM/平均總資產(chǎn)指標＞0，則評分為1；否則評分為0資產(chǎn)收益率的邊際變化本期資產(chǎn)收益率-上期資產(chǎn)收益率指標＞0，則評分為1；否則評分為0經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額/總資產(chǎn)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額TTM/平均總資產(chǎn)指標＞0，則評分為1；否則評分為0經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額/總資產(chǎn)與資產(chǎn)收益率的差值經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額TTM/平均總資產(chǎn)-扣非歸母凈利潤TTM/平均總資產(chǎn)指標＞0，則評分為1；否則評分為0長期負債率邊際變化當期長期負債率-上期長期負債率指標＜0，則評分為1；否則評分為0償債能力短期負債率邊際變化當期流動比率-上期流動比率指標＞0，則評分為1；否則評分為0總股本邊際變化當期總股本-上期總股本(即是否增發(fā))本期增發(fā)，則評分為0；否則評分為1營運能力毛利率邊際變化當期毛利率TTM-上期毛利率TTM指標＞0，則評分為1；否則評分為0總總資產(chǎn)周轉率邊際變化當期總資產(chǎn)周轉率TTM-上期總資產(chǎn)周轉率TTM指標＞0，則評分為1；否則評分為0T3)股利支付意愿維度-2：在2)中選取近一年股息率最高的前50%；策略專題13/24請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明876543210A股高股息50組合相對Wind全A超額收益A股高股息50組合凈值00%450%400%350%300%250%200%876543210A股高股息50組合相對Wind全A超額收益A股高股息50組合凈值50%指數(shù)A股高股息50組合中證紅利指數(shù)Wind全A指數(shù)中證紅利全收益指數(shù)回測區(qū)間2013/1/1-2023/4/3年化收益率21.23%7.39%8.81%%年化波動率23.49%22.29%24.67%22.25%最大回撤42.59%46.51%55.99%45.66%夏普率0.7360.1540.1970.345策略專題14/24請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明3.當中特估遇上高股息：中特估+優(yōu)化后的高股息=安全邊3.1.為什么要重視央國企的價值重估？前國有上市公司和上市國有金融企業(yè)市值占比將近一半，體現(xiàn)了國有企業(yè)作為國特征、體制機制特色、上市公司可持續(xù)發(fā)展能力等因素，推動各相關方加強研究和成果運用，逐步完善適應不同類型企業(yè)的估值定價邏輯和具有中國特色的估值公司價值重估。以下從必要性及可行性兩方面來闡述央國企價值重估的內(nèi)在意義政府層面，土地財政的不可持續(xù)使得央國企的重要性大幅提升。過去一段時去十年，國有土地使用權出讓收入在地方政府性基金及地方一般公共預算本級收地財政的過快增長同時也導致了一系列的負面效應，例如房價過快上漲、地方債可口紅利的消退以及“房住不炒”的政策定調(diào)，房地產(chǎn)行業(yè)在需求端及供給端均表現(xiàn)出下行趨勢，進一步削弱土地財政的可持續(xù)性。因此，雖然土地財政在城鎮(zhèn)化發(fā)展初期的特定階段起到了關鍵的歷史作用，但隨著社會的發(fā)展，土地資源的核心地位將逐步被其他要素取代，土地財政必然會逐步退出，政府需要從其他方向量，從而對土地財政下滑帶來的收入缺口進行補充。策略專題15/24請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明%201420152016201720182019202020212022國有土地使用權出讓收入/(地方政府性基金預算本級收入+地方一般公共預算本級收入)費收入、政府性基金收入、罰沒收入、國有資源(資產(chǎn))有償使用收入、國有資括：(1)國有獨資企業(yè)按規(guī)定上交的利潤；(2)國有控股、參股企業(yè)中國有股應分得的股息、紅利和股利；(3)企業(yè)國有產(chǎn)(股)權轉讓凈收入；(4)國有獨資企業(yè)清算凈收益，國有控股、參股企業(yè)清算凈收益中國有股應分享的凈收益；(5)7有土地使用權出讓收入。在國有資本經(jīng)營預算收入上，近年來我國中央及地方國有資本經(jīng)營預算收入在此背景下，實現(xiàn)央國企的提質(zhì)增效、提升國有資本回報率尤為重要。一方面，國有企業(yè)通過擴大經(jīng)營利潤，可以提供更多稅收收入；另一方面，隨著國有策略專題16/24請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明7654321-40%30%20%10%0%201922019全國國有企業(yè)應交稅費(萬億元)202122021全國國有企業(yè)應交稅費/全國稅收收入(右軸)6,0005,0004,0003,0002,0001,000040%30%20%10%0%-10%2016201720182019202020212022中央國有資本經(jīng)營預算收入(億元)全國國有資本經(jīng)營預算收入增速(中央國有資本經(jīng)營預算收入(億元)全國國有資本經(jīng)營預算收入增速(右軸)德邦研究所央國企價值重估可以通過內(nèi)外兩條路徑實現(xiàn)。一方面，通過提升國有企業(yè)經(jīng)題，對盈利能力的提升產(chǎn)生了一定的約束。另外，國有企業(yè)在社會責任方面承擔較多，組織結構較為復雜，決策流程耗時長，對經(jīng)營效率有一定拖累。激勵機制方面，國有企業(yè)也存在激勵方式較為單一、中長期激勵較為欠缺、激勵手段創(chuàng)新產(chǎn)生了限制。當前經(jīng)濟工作的幾個重大一方面加大戰(zhàn)略性新興重點產(chǎn)業(yè)的布局力度，如新一代信息技術、人工智能、集業(yè)務整體實力。通過核心業(yè)務布局調(diào)整，國有企業(yè)能夠將資源聚焦于更有發(fā)展動治理現(xiàn)代化市場化改革、加大市場化選人用人機制推行力度及探索多樣靈活高效 轉變、以及對現(xiàn)金流情況的重視?？己藱C制的轉變將引導企業(yè)更加重視投入產(chǎn)出效率，對企業(yè)業(yè)績提升及可持續(xù)增長形成良好帶動。策略專題17/24請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明時間會議/報告具體內(nèi)容2023年1月5日中央企業(yè)負責人會議乘勢而上組織開展新一輪國企改革深化提升行動，堅持社會主義市場經(jīng)濟改革方向，以更大力度打造現(xiàn)代新國企，著力完善中國特色國有企業(yè)現(xiàn)代公司治理，更好發(fā)揮中央企業(yè)核心功2023年1月12日地方國資委負責人會議著力抓好新一輪國企改革深化提升行動，深化完善中國特色國有企業(yè)現(xiàn)代公司治理，落實市場化機制，積極穩(wěn)妥深化混合所有制改革，持續(xù)強化新一輪國企改革的組織領導，不斷提高國有企業(yè)核心競爭力和增強核心功能。2023年2月23日“權威部門話開局”系列主題新聞發(fā)布會堅持黨的全面領導、加強企業(yè)黨的建設，著力推進新一輪國企改革，加強國有資產(chǎn)監(jiān)管，為國有企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展、加快建設世界一流企業(yè)提供堅強的政治保證和重要體制機制保障。2023年2月27日國企改革三年行動經(jīng)驗成果交流會議要永不停歇扎實做好國企改革重點工作，圍繞提高核心競爭力和增強核心功能抓好重點改革任務，切實推進改革有效做法制度化長效化，強化典型經(jīng)驗總結推廣應用，抓緊研究謀劃新 一輪深化國企改革行動。 國資委發(fā)布的《提高央企控股上市公司質(zhì)量工作方案》提到“增進上市公司市場方面，通過常態(tài)化業(yè)績說明會、增強投資者互動等途徑提升投資者關系管理主動發(fā)揮穩(wěn)者的資水平的提升。?以實際行動推動央企控股上市公司高質(zhì)量發(fā)展走深走實、行穩(wěn)致遠指導原則???堅持做優(yōu)存量與做精增量結合堅持價值創(chuàng)造與價值實現(xiàn)兼顧堅持依法合規(guī)與改革創(chuàng)新并重工作內(nèi)容?推動上市平臺布局優(yōu)化和功能發(fā)揮：加強頂層設計，建立資本運作規(guī)劃制定機制；分類推進上市平臺建設，形成梯次發(fā)展格局；充分發(fā)揮上市平臺功能，支持主業(yè)發(fā)展?促進上市公司完善治理和規(guī)范運作：完善中國特色現(xiàn)代企業(yè)制度，健全國有控股上市公司治理機制；調(diào)整優(yōu)化股權結構，引入積極股東完善治理；持續(xù)提高信息披露質(zhì)量，提升上市公司透明度；貫徹落實新發(fā)展理念，探索建立健全ESG體系；堅持依法合規(guī)經(jīng)營，防范化解重大風險?強化上市公司內(nèi)生增長和創(chuàng)新發(fā)展：深化提質(zhì)增效，提高綜合經(jīng)營管理水平；提升自主創(chuàng)新能力，當好科技創(chuàng)新國家隊；健全激勵約束機制，加強人才隊伍建設?增進上市公司市場認同和價值實現(xiàn)：強化投資者關系管理，建立多層次良性互動機制；推動業(yè)績說明會常態(tài)化召開，使高質(zhì)量業(yè)績說明會成為央企標配；樹立科學市場價值觀，合力打造價值實現(xiàn)新局面組織保障?加強組織領導；強化督導考核；形成工作合力略從上述分析中可知，提高分紅率也是提升國有資本經(jīng)營預算收入的重要路徑之一，結合高股息策略探索帶來的啟發(fā)，我們把優(yōu)化后的高股息策略應用于中字策略專題18/24請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2)股利支付意愿維度-1：在1)中選取近五年累計股息率最高的前40家公3)股利支付意愿維度-2：在2)中選取近一年股息率最高的前30家公司；3400%7400%350%6300%5250%4200%43150%3100%250%10%0-50%0中字頭高股息20組合相對Wind全A超額收益(右軸)中字頭高股息20組合凈值萬得全A凈值策略專題19/24請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明3.53.02.52.00.5180%160%140%120%100%80%60%40%20%0%中字頭高股息20組合相對中字頭央企指數(shù)超額收益(右軸)中字頭高股息20組合凈值中字頭央企指數(shù)凈值指數(shù)中字頭高股息20組合Wind全A指數(shù)中字頭高股息20組合中字頭央企指數(shù)回測區(qū)間2013/1/1-2023/4/32015/1/1-2023/4/3年化收益率1%.58%年化波動率4.73%67%56%6.34%最大回撤48.12%55.99%48.12%50.65%夏普率28973662進一步地，若我們將高股息策略的擇時框架納入考量，即分別在2016年7差本呈增長趨勢；期間中字頭高股息20組合相對中字頭央企指數(shù)的超額收益率達準差、且震蕩企穩(wěn)后繼續(xù)向上的啟動點附近。策略專題20/24請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明2015-032015-042015-052015-032015-042015-052015-062015-072015-082015-092016-012016-022016-032016-042016-052016-062016-072016-082016-092017-012017-022017-032017-042017-052017-062017-072017-082017-092018-012018-022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092019-012019-020.90.835%30%25%20%5%0%-5%中字頭高股息20組合相對Wind全A超額收益(右軸)策略凈值wind全A凈值中字頭央企指數(shù)凈值現(xiàn)金股利情緒偏好指數(shù)突破負一倍標準差、且震點附近.15.10.05.00-0.05 2017年3月下旬 現(xiàn)金股利情緒偏好指數(shù)中字頭高股息20組合相對中字頭央企指數(shù)超額收益(右軸)負1倍標準差正1倍標準差25%20%5%0%5%0%-5%-20%-25%策略專題21/24請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明dA0.90.845%40%35%30%25%20%5%0%中字頭高股息20組合相對Wind全A超額收益(右軸)策略凈值wind全A凈值中字頭央企指數(shù)凈值.15.10.05.00-0.05現(xiàn)金股利情緒偏好指數(shù)中字頭高股息20組合相對中字頭央企指數(shù)超額收益(右軸)負1倍標準差正1倍標準差25%20%5%0%5%0%-5%-20%-25%我們發(fā)現(xiàn)，加入擇時后的中字頭高股息20組合夏普率相對不擇時階段顯著策略專題22/24請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明指數(shù)組合Wind全A指數(shù)中字頭央企指數(shù)回測區(qū)間2016/7/23-2018/2/5年化收益率23.26%4.00%11.53%年化波動率14.48%12.24%14.61%最大回撤11.30%10.88%16.14%夏普率1.3340.0050.519指數(shù)中字頭高股息20組合Wind全A指數(shù)中字頭央企指數(shù)回測區(qū)間2022/2/6-2023/4/3年化收益率28.47%-2.90%39%年化波動率21.72%27%56%最大回撤49%22.26%22%夏普率9-0.3550.483策略專題23/24請務必閱讀正文之后的信息披露和法律