可以毫不夸張地說(shuō)，解決股權(quán)分置問(wèn)題，今天已經(jīng)是社會(huì)的共識(shí)。現(xiàn)在需要的是在解決方案和思路問(wèn)題上，集中智慧，取得突破。當(dāng)斷不斷，反受其亂?，F(xiàn)在是啟動(dòng)股市改革攻堅(jiān)戰(zhàn)的時(shí)候了。中國(guó)股市從90年代初市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)尚未確立的試錯(cuò)中產(chǎn)生，經(jīng)過(guò)最初幾年的蹣跚學(xué)步，迅速發(fā)展成為數(shù)千萬(wàn)投資者廣泛參與、法律法規(guī)的建立健全日新月異、交易設(shè)施和手段堪稱世界一流的現(xiàn)代化證券市場(chǎng)。在短短的幾年之前，中國(guó)股市的亢奮發(fā)展和大眾參與的高度熱情還引起了許多憂慮和責(zé)疑。但新世紀(jì)以來(lái)，股市全然不顧政策的百般挽救和人們的無(wú)比眷戀，逆中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)的大潮而行，踏上了漫漫熊途。中國(guó)股市究竟怎么了，成了所有關(guān)心的人相互詢問(wèn)的話題。

股市問(wèn)題的癥結(jié)

人們經(jīng)常說(shuō)，中國(guó)股市的特征是新興加轉(zhuǎn)軌。但其真實(shí)含義，很少人去深究。其實(shí)所謂新興，就是股市還很年輕，法律法規(guī)還在建立完善中，市場(chǎng)漏洞較多，誠(chéng)信度和透明度差，因而投機(jī)風(fēng)盛，投資性弱，風(fēng)險(xiǎn)較高。所謂轉(zhuǎn)軌，就是還帶有國(guó)有制和計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的痕跡，有一個(gè)為國(guó)有企業(yè)服務(wù)向?yàn)樗腥谫Y者平等服務(wù)，公平、公正立法、執(zhí)法的轉(zhuǎn)變過(guò)程，有一個(gè)注重融資者需要向注重為投資者服務(wù)的轉(zhuǎn)變過(guò)程，有一個(gè)從先是囿于意識(shí)形態(tài)考慮、后來(lái)又因?yàn)槎嘀芈毮芷胶獾男枰?，人為割裂股?quán)分置向規(guī)范股權(quán)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變的過(guò)程，有一個(gè)從計(jì)劃價(jià)格發(fā)行、計(jì)劃審定公司上市融資和再融資的條件、頻率和額度，為了自己的政策目標(biāo)托市救市，向由市場(chǎng)本身去平衡和決定融資和再融資的轉(zhuǎn)變過(guò)程。公正地說(shuō)，在新生市場(chǎng)的規(guī)范、完善和體制轉(zhuǎn)軌這兩個(gè)方面，這些年來(lái)，管理層和市場(chǎng)各方面都作出了巨大的努力，取得了長(zhǎng)足的發(fā)展。過(guò)去人們議論最多的莊股炒作問(wèn)題、虛假信息問(wèn)題、對(duì)違法違規(guī)的打擊力度問(wèn)題、中介機(jī)構(gòu)的誠(chéng)信和監(jiān)管問(wèn)題，乃至股市向民營(yíng)企業(yè)的開放問(wèn)題，投資者與融資者的關(guān)系和平衡問(wèn)題，拓寬合規(guī)資金的入市渠道問(wèn)題，更不用說(shuō)法律法規(guī)的建立健全問(wèn)題，無(wú)不有了極大的變化和進(jìn)步?，F(xiàn)在的問(wèn)題是，為什么恰恰是在這所有各方面的規(guī)范化建設(shè)都取得了任何人都難以抹煞的進(jìn)步的時(shí)候，市場(chǎng)反而越來(lái)越喪失信心和弱不禁風(fēng)起來(lái)？它顯示了股市目前的蕭條低迷還不是很多人批評(píng)的新興和轉(zhuǎn)軌市場(chǎng)的種種問(wèn)題，而是另有一股更強(qiáng)大的力量推動(dòng)股市的重心持續(xù)下移。中國(guó)股市誕生初期，由于市場(chǎng)規(guī)模極度狹小和各種市場(chǎng)規(guī)范的嚴(yán)重缺失，經(jīng)歷了幾年新生期難以避免的暴漲暴跌的陣痛，到1996年初，形成了一定的市場(chǎng)規(guī)模和相對(duì)平衡的估值水平。市場(chǎng)價(jià)格總體水平的大幅攀升起始于1996年的所謂“價(jià)值發(fā)現(xiàn)”。這場(chǎng)以績(jī)優(yōu)股的價(jià)值再發(fā)現(xiàn)起動(dòng)的重新估值發(fā)展成為席卷各類股票包括垃圾股的投機(jī)炒作。市場(chǎng)重新估值的暴漲震動(dòng)了政府高層，以至在主管部門祭出了十幾道金牌都不能阻止股市的高漲之后，政府史無(wú)前例地發(fā)表了措詞嚴(yán)厲的特約評(píng)論員文章。盡管如此，由于沒(méi)有認(rèn)識(shí)和針對(duì)這個(gè)重新估值背后的經(jīng)濟(jì)本質(zhì)，股市在行政打壓下暴跌之后，仍然在不到數(shù)月又以報(bào)復(fù)性的反彈創(chuàng)出新高。只是到了1997年下半年政府才最終以一系列行政手段包括市場(chǎng)大擴(kuò)容的威懾勉強(qiáng)勒住了股市這個(gè)奔騰的野馬。在1998年股市的稍事平淡之后，由于宏觀經(jīng)濟(jì)和國(guó)企改革的需要，1999年的另一篇特約評(píng)論員文章把市場(chǎng)的又一輪攀升歸結(jié)為“恢復(fù)性上漲”，標(biāo)志著管理層開始有意識(shí)地把市場(chǎng)的高漲和穩(wěn)定，作為實(shí)施自己的政策目標(biāo)包括擴(kuò)大直接融資的條件或工具。中國(guó)股市的高市盈率和高股價(jià)基礎(chǔ)，最終被牢固的奠定了。當(dāng)年壓抑不住的牛市和今天挽救不回的熊市，我們都遇到了“政策失靈”。盡管形式上冰火兩重天，但人們很少想到導(dǎo)致政策失靈的都是股權(quán)分裂這同一個(gè)原因，只是它在不同的外部條件下產(chǎn)生了不同的結(jié)果。1996年初，在政策的規(guī)范和對(duì)違規(guī)流通的嚴(yán)厲懲戒下，暫不流通的發(fā)起人股份，其不同于場(chǎng)內(nèi)流通股的非流通股性質(zhì)逐步明朗和固定。同時(shí)，開始啟動(dòng)的場(chǎng)外非流通股低價(jià)協(xié)議轉(zhuǎn)讓，使市場(chǎng)開始意識(shí)到這兩類股已經(jīng)分裂為價(jià)格懸殊的不同商品。當(dāng)時(shí)上市公司基本不分紅，入市投資者主要依靠買賣價(jià)差獲利。券商、大戶坐莊炒作、廣大散戶跟風(fēng)賺錢是基本的盈利模式。發(fā)起人股的股權(quán)不可流通，既大大減少了市場(chǎng)股份的流通量，又限制了控股股東對(duì)股價(jià)的干預(yù)能力，為坐莊炒作留下了空間。本來(lái)，任何公司上市之后，其股價(jià)就是其每一個(gè)股份的公允價(jià)格，上市公司的總市值也由此計(jì)算而來(lái)。但非流通股圍繞凈資產(chǎn)價(jià)值不斷轉(zhuǎn)讓，使市場(chǎng)逐步形成了凈資產(chǎn)是非流通股內(nèi)在價(jià)值的思維方式和合理預(yù)期。這樣，同一公司的股份就自然分裂為高價(jià)股即流通股和低價(jià)股即非流通股。非流通股人為低價(jià)導(dǎo)致流通股產(chǎn)生流通性溢價(jià)，成為相對(duì)的含權(quán)股和事實(shí)上的同股不同權(quán)。支持和鼓勵(lì)垃圾公司進(jìn)行資產(chǎn)重組和再融資的政策則進(jìn)一步刺激了投機(jī)炒作和股價(jià)結(jié)構(gòu)的扭曲。在與外部市場(chǎng)隔絕的條件下，股權(quán)割裂為價(jià)格懸殊的流通股與非流通股，支撐了高市盈率的流通股價(jià)總體水平，以及質(zhì)優(yōu)價(jià)不高、質(zhì)劣價(jià)不低、流通盤大小比業(yè)績(jī)與股價(jià)有更高關(guān)聯(lián)性的股價(jià)結(jié)構(gòu)扭曲，成為中國(guó)股市區(qū)別于其它任何市場(chǎng)的最大國(guó)情。它構(gòu)建了中國(guó)股市1996年之后持續(xù)了數(shù)年牛市的基礎(chǔ)。但是，這個(gè)自我封閉的、為了讓一部分人圈錢、默許另一部分人炒作的市場(chǎng)基礎(chǔ)從來(lái)就是脆弱的。2000年開始提出醞釀、2001年最終推出的國(guó)有股減持無(wú)情地打破了流通股含權(quán)的市場(chǎng)預(yù)期，國(guó)際一體化的進(jìn)程和股市一系列與境外市場(chǎng)接軌的舉措暴露了封閉A股的危河高懸。市場(chǎng)的規(guī)范化建設(shè)和機(jī)構(gòu)投資者的大力發(fā)展又改變了A股市場(chǎng)的基本結(jié)構(gòu)和生態(tài)環(huán)境，或明或暗的坐莊讓位于基金等機(jī)構(gòu)投資者臺(tái)面上的重倉(cāng)博弈。過(guò)去坐莊的贏利模式在很大程度上可以不依賴企業(yè)的自身素質(zhì)，而取決于對(duì)信息和盤面的控制，這反過(guò)來(lái)又完全取決于政策空間。因?yàn)樵谖覈?guó)交易所主機(jī)先進(jìn)到可以直接監(jiān)控每一個(gè)營(yíng)業(yè)部上的每一個(gè)帳戶交易的情況下（這是很多境外市場(chǎng)都不具備的），只要政策收緊，莊家原本幾乎沒(méi)有生存的空間。因此幾年前被一些人認(rèn)為是中國(guó)股市萬(wàn)惡之源的莊股操縱，在監(jiān)管層多次認(rèn)真處理這個(gè)問(wèn)題之后，現(xiàn)在幾乎已經(jīng)銷聲匿跡了。這個(gè)規(guī)范的進(jìn)步本身也意味著股市原有的一個(gè)主要贏利模式的終結(jié)和投機(jī)價(jià)值的消散。以基金、社會(huì)保障保險(xiǎn)、企業(yè)年金和QFII等機(jī)構(gòu)投資者明倉(cāng)持有流通股的贏利則要依賴于上市公司的投資價(jià)值。在流通股的含權(quán)成分捉摸不定，而且日漸稀薄，與國(guó)際接軌又在不斷推動(dòng)股市重心下移，所謂藍(lán)籌股也是不斷再融資而不是豐厚和穩(wěn)定的分紅派息的時(shí)候，股市的投資價(jià)值還難以認(rèn)定和沒(méi)有實(shí)在的基礎(chǔ)，這當(dāng)然就阻礙了各方面社會(huì)資金的入市。最后，牛市的賺錢效應(yīng)吸引了各種合法和不合法的資金源源入市，熊市的賠錢效應(yīng)則在不斷埋葬莊家、大戶的同時(shí)，造成資金鏈條的先后斷裂和迫使各類資金紛紛離場(chǎng)，進(jìn)一步加劇了市場(chǎng)萎縮的惡性循環(huán)。

因此，目前中國(guó)股市問(wèn)題的癥結(jié)，不在于人們經(jīng)常批評(píng)的新興加轉(zhuǎn)軌市場(chǎng)的種種不規(guī)范和不成熟，因?yàn)樵谒羞@些方面，盡管還有很長(zhǎng)的路要走，但比起幾年前已經(jīng)有了很大的進(jìn)步，而是一個(gè)由于制度缺陷和政策失誤造成的高度封閉和扭曲的市場(chǎng)在市場(chǎng)化和國(guó)際化過(guò)程中因定價(jià)過(guò)高而遭遇的系統(tǒng)性回歸和接軌風(fēng)險(xiǎn)。

股市的總體水平要從過(guò)去建立在股權(quán)分裂和外部隔絕的高臺(tái)著陸到地面上來(lái)，股價(jià)結(jié)構(gòu)要從過(guò)去鼓勵(lì)資產(chǎn)重組再融資的種種錯(cuò)誤政策鑄造的平均主義調(diào)整為相互懸殊百倍千倍的天上地下，在這個(gè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的釋放的過(guò)程中，本來(lái)需要緊緊抓住股權(quán)分裂這個(gè)最大的國(guó)情，分清主次順序和輕重緩急，避免只見(jiàn)樹木，不見(jiàn)森林的片面市場(chǎng)化和國(guó)際化，在矯正基本制度缺陷的同時(shí)，實(shí)現(xiàn)股價(jià)水平和結(jié)構(gòu)調(diào)整的軟著陸。如果還沿用莊股時(shí)代政策一呼百應(yīng)的習(xí)慣思維，只靠政策喊話，回避主要矛盾，甚至不時(shí)貿(mào)然推出一些片面市場(chǎng)化和強(qiáng)行國(guó)際化的所謂詢價(jià)制、境內(nèi)外同價(jià)上市、C股流通等“改革”措施，必然導(dǎo)致股價(jià)硬著陸，市場(chǎng)雪上加霜，流通股股東苦不堪言。

市場(chǎng)估值與兩類不同的股權(quán)分置暴

在堆A股市場(chǎng)價(jià)估值中心大幅是下移以后，狀市場(chǎng)估值問(wèn)晌題引起了廣咸泛的關(guān)注和慌討論。但這密個(gè)討論的一必個(gè)很大缺陷銹是人們往往儉離開了股權(quán)渾分裂這個(gè)市寨場(chǎng)定位的基劑礎(chǔ)。因?yàn)檎秊跞缥覀兎磸?fù)甘強(qiáng)調(diào)的，A辯股即流通股姿的估值定位順問(wèn)題，完全北取決于它與樸非流通股的鄰產(chǎn)權(quán)關(guān)系。廉A股從市凈頌率4倍以上雕到今天降到寬2倍多，而煌非流通股基擾本上一直按盞凈值轉(zhuǎn)讓甚館至或有上升琴，反映了流鉛通A股含權(quán)濫量的急劇下耽降。A股不豈同的含權(quán)可論以對(duì)應(yīng)不同劃的市場(chǎng)合理抖定位，從這從個(gè)意義我們或甚至不能說(shuō)店今天流通A著股的價(jià)格定過(guò)位就一定比賞幾年前更加巖合理，這也詠是投機(jī)泡沫貴論在理論上泉完全迷失的況地方。因此劍，A股如果欲是含權(quán)的，誕我們需要知冶道它究竟含援多少權(quán)，才洗能判斷A股渴市場(chǎng)價(jià)格的薦合理定位所乘在。今天很侮多人假定即料使流通A股喝不含權(quán)，即村與非流通股括同股同權(quán)，否A股市場(chǎng)也晌已經(jīng)具備投禁資價(jià)值。這煤個(gè)推斷恐怕誠(chéng)不能成立。滿高

首喬先，不含權(quán)輔A股也已具孔備投資價(jià)值玻的論斷不符憑合今天市場(chǎng)策的基本事實(shí)躬。因?yàn)榇蠹姨ざ济靼祝坑浨搬пЭ晌玫氖袌?chǎng)，本病來(lái)就是靠國(guó)密九條，靠政畢府領(lǐng)導(dǎo)和主術(shù)管部門的打盯氣政策，靠美A股含權(quán)預(yù)裕期在勉力維揀系的，如果繪A股沒(méi)有含蒙權(quán)預(yù)期，流源通股、非流廊通股同股同斧權(quán)，非流通牌股今后有權(quán)喚按市價(jià)流通打，A股市場(chǎng)漫價(jià)值重心繼警續(xù)大幅下移流恐怕是很少陵人能否認(rèn)的睡現(xiàn)實(shí)。層

其喉次，嚴(yán)格地懂說(shuō)，市場(chǎng)估篇值不是一個(gè)咸可以公說(shuō)公朝有理，婆說(shuō)宜婆有理的理晃論問(wèn)題，而沫是立竿見(jiàn)影銷的實(shí)踐問(wèn)題融。任何商品閱，包括金融江產(chǎn)品，在一顯個(gè)競(jìng)爭(zhēng)性的圖市場(chǎng)上，供爹過(guò)于求，價(jià)評(píng)格必然下落萬(wàn)；供不應(yīng)求笑，價(jià)格自然舟上漲。因此伶，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)檢理論定義的塘合理估值就漲是在其它條度件不變下，謊長(zhǎng)期供給與襪長(zhǎng)期需求的壁平衡點(diǎn)和均焦衡線。而我搬們的證券市候場(chǎng)，為了保佩證圈錢即新倉(cāng)股發(fā)行不敗奔，長(zhǎng)期以來(lái)遠(yuǎn)用低于市場(chǎng)餃均衡的計(jì)劃靠?jī)r(jià)格和計(jì)劃竹額度控制和寨審批來(lái)嚴(yán)格我控制股份公悅司上市和融女資額度。在皮給定的融資脹和再融資價(jià)島格水平上，伴供給和需求恥是絕對(duì)不平描衡的。試想隨，最近剛剛行試行的一、蘿二例所謂市地場(chǎng)化詢價(jià)就委已經(jīng)牽引A戚股大盤重心耕下移，如果胞這個(gè)詢價(jià)是規(guī)真正市場(chǎng)化膊的全流通詢母價(jià)，如果其鄭它成百上千貝嗷嗷待哺的卡企業(yè)不必等倒待幾年的排瘡隊(duì)和審批就設(shè)能市場(chǎng)化上男市融資，如縫果中國(guó)的上款市公司也能舌像境外市場(chǎng)圾那樣由董事掌會(huì)和股東會(huì)藏通過(guò)決議就再可以在幾天霞內(nèi)隨時(shí)再融感資，我們的魯市場(chǎng)價(jià)格不級(jí)下很大的臺(tái)負(fù)階怎么能夠核平衡呢？執(zhí)

當(dāng)聰然，股市的樸投資價(jià)值還艘有一個(gè)相對(duì)蛛比較的問(wèn)題弦。當(dāng)國(guó)際投躍資人可以用渣更低的價(jià)格擇在香港市場(chǎng)采上買到同一因上市公司同平股同權(quán)股票稍時(shí)，當(dāng)機(jī)構(gòu)犬投資人可以肝用一半價(jià)格辨買到同股同港權(quán)的非流通鄭股時(shí)，A股勻的價(jià)格對(duì)他荒們來(lái)說(shuō)就不趨可能具有投渠資價(jià)值。有站人說(shuō)，不同侄市場(chǎng)本來(lái)就砌有不同的估恢值水平，這乏當(dāng)然不錯(cuò)。很但同一公司暑股份在不同狀市場(chǎng)的價(jià)格勇水平應(yīng)當(dāng)趨為同，則是經(jīng)鬧濟(jì)學(xué)不可違駝抗的定律。刃目前人們經(jīng)贈(zèng)常援引的已笨經(jīng)降到20開多倍的A股昨平均市盈率疑是有嚴(yán)重誤講導(dǎo)的。因?yàn)榕谒羌訖?quán)平過(guò)均的即把大進(jìn)量非流通股再加權(quán)計(jì)算在念內(nèi)的市盈率黃，而真正關(guān)套系到幾千萬(wàn)噸公眾投資人勸切身利益的耗是流通A股海的算術(shù)平均席或加權(quán)平均蘭的市盈率，送這個(gè)市盈率此就要更高出鍬很多。很多謝人一面猛烈瞧抨擊我國(guó)證飲券市場(chǎng)的不味規(guī)范、不誠(chéng)漠信和林林總羅總的政府不柏當(dāng)管理和干礎(chǔ)預(yù)包括國(guó)企庫(kù)的一股獨(dú)大柿，一面又主皇張我國(guó)作為俯經(jīng)濟(jì)高速增哀長(zhǎng)的發(fā)展中化國(guó)家，平均府市盈率可以斗更高一些。探他們不明白姻市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)是證把一切因素籌包括種種的素不規(guī)范和不抓可靠等經(jīng)濟(jì)巷、政治和社篩會(huì)風(fēng)險(xiǎn)全都單打包進(jìn)價(jià)格炕的。所以往乓往在經(jīng)濟(jì)增鹿長(zhǎng)快的新興吸國(guó)家，因?yàn)橹辟Y金需求量蓬大，因?yàn)檎\(chéng)竭信和法治程疲度差，所以適市盈率也普屠遍低一些，衫一般只在1爛0多倍。我倚們很多規(guī)模淘和影響力還脾小因而誠(chéng)信弓度還有待建揉立的民營(yíng)企斬業(yè)，今天在灣境外上市時(shí)律，往往只能瓣以幾倍的市遞盈率定價(jià)。均襖

那阻么，我們不戰(zhàn)是開始有少惕數(shù)A股已經(jīng)娘和H股接軌倦了嗎？不錯(cuò)萍，這確實(shí)反曠映了我們有促一部分上市旋公司，即使射同股同權(quán)，喇用國(guó)際化的稼眼光來(lái)看，聰也已經(jīng)具備各投資價(jià)值。殿但由于大多幸數(shù)股仍嚴(yán)重射高估，導(dǎo)致燥A股作為整懸體與境外上鹿市的H股、宅紅籌股在價(jià)龍格上仍有成置倍差距。這望揭示了隨著騎A股市場(chǎng)總肺體水平急劇蠶下跌、價(jià)格彈落差減少后弊，而且會(huì)呈則現(xiàn)以結(jié)構(gòu)調(diào)襖整（兩極分剪化）為特點(diǎn)希的重心下移汽，使今后的句調(diào)整雖然可真能相對(duì)平緩虛但更加漫長(zhǎng)他和痛苦。筆

H珍股不也是股朋權(quán)分置嗎，傾為什么香港租的國(guó)際投資錫者也沒(méi)覺(jué)得飯有什么問(wèn)題弦？為什么我害們非要抓住戚股權(quán)分置問(wèn)券題不放？這屢其實(shí)是一個(gè)絲經(jīng)常搞亂人寶們思想的糊苗涂觀念。因泰為香港的H傷股是和我們觀股權(quán)分裂性敘質(zhì)完全不同徐的另一類股正權(quán)分置。其季根本的區(qū)別協(xié)就在于H股踢和其發(fā)起人而股是同股同澡權(quán)的，發(fā)起擦人股的轉(zhuǎn)讓劉完全參照H翠股的市場(chǎng)價(jià)嗓格進(jìn)行。限館制H股發(fā)起園人股的流通絨完全是國(guó)內(nèi)桂的政策，而淚不是香港證麥券監(jiān)管機(jī)構(gòu)斧的規(guī)定和上輝市公司對(duì)公僑眾的承諾。紀(jì)只要取得國(guó)卸內(nèi)相關(guān)機(jī)構(gòu)甚的批準(zhǔn)，發(fā)攝起人股可以船隨時(shí)在香港丸市場(chǎng)上參照業(yè)H股的市價(jià)裝在市場(chǎng)配售遙，配售部分上自動(dòng)成為流明通的H股。餅由于國(guó)內(nèi)有旬股份出讓不僻得低于每股勝凈資產(chǎn)的規(guī)莊定，所以部天分地?fù)?dān)心配畜售套現(xiàn)的壓揭力，H股的泥價(jià)格曾經(jīng)在穗長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)低叨于或徘徊于琴凈資產(chǎn)價(jià)格暖，因此同股獄同權(quán)的非流錄通股成為壓怕抑流通H股蠟股價(jià)的一個(gè)撕因素。而境妙內(nèi)A股則不構(gòu)僅在于初期蜻的暫不流通難約定形成股僑權(quán)分置，更覽在于后來(lái)的厭非流通股低縣價(jià)轉(zhuǎn)讓，形飽成同一上市期公司股權(quán)同彩股不同價(jià)，扁同股不同權(quán)額的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)可。這種情況翠的長(zhǎng)期存在傅和不斷反復(fù)狐，以及不時(shí)朱出現(xiàn)的政策悔暗示，使市響場(chǎng)形成了流總通A股的含鏟權(quán)預(yù)期。危

因聾此，股權(quán)分概設(shè)只是必要采條件，而同咱股異價(jià)、同原股異權(quán)才是計(jì)股權(quán)分裂的熊充分條件。屬股權(quán)分裂理福論揭示的，就就是流通股怪在經(jīng)濟(jì)上含席權(quán)，在法律政上同股同權(quán)償，因而產(chǎn)權(quán)增定義混亂的顧本質(zhì)。續(xù)

這逼樣，一個(gè)有能趣的現(xiàn)象是是，同樣是形謊式上的股權(quán)械分置，同股栽異權(quán)即有含獎(jiǎng)權(quán)預(yù)期的A刮股表現(xiàn)為流匯通溢價(jià)，盡慎管它很不確庭定并且隨預(yù)均期的變動(dòng)而瓦變化，而同裙股同權(quán)的H梨股表現(xiàn)的是面流通折價(jià)，鞭即H股價(jià)格照低于全流通牌的市場(chǎng)價(jià)。腦宇

如嘉果說(shuō)同股異脖權(quán)的流通溢煌價(jià)是可以理鈔解的，那么限同股同權(quán)的昨流通折價(jià)也喂是有經(jīng)濟(jì)學(xué)賺解讀的。這數(shù)是因?yàn)榭毓梢藱?quán)的非流通泊性使得證券跨市場(chǎng)失去了楊收購(gòu)兼并以過(guò)及反收購(gòu)博息弈這最具波給瀾和最振奮趕人心的題材瞧，因而會(huì)使挎同股同權(quán)的充股權(quán)分置的泥流通股份低仆于其全流通慶的價(jià)格，這討恐怕是許多歐眼見(jiàn)A股含濱權(quán)日漸短少條，仍然主張獅長(zhǎng)期擱置股律權(quán)分置問(wèn)題回的人所料不姜及的。臣

如巷果目前的市形場(chǎng)估值離A藍(lán)股不含權(quán)的星全流通市場(chǎng)景或同股同權(quán)累的分置市場(chǎng)莫仍然距離遙告遠(yuǎn)，無(wú)論股議價(jià)水平還是腎結(jié)構(gòu)上都有撇較長(zhǎng)的價(jià)值赴回歸過(guò)程，雨那么，我們協(xié)能否再用幾有年的時(shí)間，籍通過(guò)逐步蠶炮食A股含權(quán)膜的市場(chǎng)化和嗽A—H聯(lián)動(dòng)秒的國(guó)際化，貴讓流通股股化東去承擔(dān)這管個(gè)回歸的代貸價(jià)，消化價(jià)稅格落差，最講后實(shí)現(xiàn)同股罵同權(quán)的自然佳接軌呢？這袍是中國(guó)股市討現(xiàn)在面臨的波真實(shí)挑戰(zhàn)和境選擇。歷

代妥價(jià)高昂時(shí)不抖我待擺

我挺們?cè)?jīng)說(shuō)過(guò)和，產(chǎn)權(quán)只要挨界定清楚，吧同股異權(quán)也糞好，同股同吸權(quán)也罷，市渡場(chǎng)總是可以癢達(dá)到資源配鑒置的優(yōu)化。澆但中國(guó)股市馬股權(quán)分裂的炕本質(zhì)就是產(chǎn)辮權(quán)定義不清翠。2001令年的國(guó)有股燒減持，想用濫10％的逐涂步推進(jìn)方式腸實(shí)現(xiàn)同股同轟權(quán)，在遭到夏市場(chǎng)抵制后償，又退回到疾曖昧不清的板模糊狀態(tài)，飽在一個(gè)最現(xiàn)援代的電子化雅市場(chǎng)上，交澤易著產(chǎn)權(quán)定嚼義不清而且丑已經(jīng)引起爭(zhēng)士議的股份，淡不能不產(chǎn)生栽一系列的扭斃曲和沖突。替政策有時(shí)提鉤示或暗示A慈股含權(quán)，但?？傮w上又大嗓力推進(jìn)強(qiáng)化組同股同權(quán)的視措施，使市憑場(chǎng)長(zhǎng)期處在罵不確定性的征煎熬之中。隸這是過(guò)去幾滴年來(lái)處于弱塵勢(shì)的社會(huì)公字眾股股東損譽(yù)失慘重的主錯(cuò)要原因。紫

但辣是，受傷的勤絕不僅僅是倒社會(huì)公眾股客股東。擴(kuò)大恩直接融資，搭減少風(fēng)險(xiǎn)集鮮中的間接融朋資即銀行貸噴款，是化解棕金融風(fēng)險(xiǎn)的章重要途徑。系本來(lái)，投資妥和融資是相隱互依存的關(guān)貞系。融資和譜交投活躍是剖市場(chǎng)健康和熱有生命力的伴表現(xiàn)。但在池我國(guó)股市扭臨曲的價(jià)格水脖平和結(jié)構(gòu)下血，投、融資鉗變成了對(duì)立番關(guān)系，市場(chǎng)京聞擴(kuò)容而色困變。大規(guī)模粉融資籌錢幾把乎變成了恐任慌乃至邪惡丙的代名詞。椒直接融資的維比重不僅沒(méi)粘有擴(kuò)大，反叫而年年直線襖下降。國(guó)民季經(jīng)濟(jì)靠銀行放體系一條腿牲獨(dú)立直行，鋸既極為笨拙慰，又險(xiǎn)象環(huán)返生，金融風(fēng)星險(xiǎn)居高不下絡(luò)。況

受雅傷的還有宏咱觀調(diào)控和資笛源配置。使慌市場(chǎng)成為配敗置資源的基沙礎(chǔ)力量，不乏僅是商品市骨場(chǎng)，更是資是本市場(chǎng)。融幸資不暢，生炎產(chǎn)要素?zé)o法姐對(duì)價(jià)格和需屠求信號(hào)作出蔽及時(shí)反應(yīng)，俱收購(gòu)兼并不椅通只能自己遇鋪攤子搞建梁設(shè)。強(qiáng)不能底趁勢(shì)擴(kuò)張，郵弱不能被吞倍并淘汰，導(dǎo)默致經(jīng)濟(jì)整體取素質(zhì)不高，罷大而不強(qiáng)，峰資源浪費(fèi)，穗降低了國(guó)民綠經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的蕉整體效率和訊效益。米

受隙傷的也有國(guó)躲有資產(chǎn)和各趁種社?；鹣ⅰ?guó)有資產(chǎn)界不能資本化粱就難免是死臭的資產(chǎn)，會(huì)抽消失的資產(chǎn)鉆，不好評(píng)估故和計(jì)量、考安核的資產(chǎn)，廚難以整合和職重組的資產(chǎn)團(tuán)。沒(méi)有資產(chǎn)同的資本化，唇人力資本也倉(cāng)難以體現(xiàn)其服價(jià)值和實(shí)行卸有效率的激浮勵(lì)，國(guó)企產(chǎn)究權(quán)改革就難始免陷入不是渾管家當(dāng)主人松就是管家還浴是人民公務(wù)等員的怪圈。奉社?；鸶鼛浭羌热狈ω浗亷呕膩?lái)源敞，又缺乏資忍本化的投向辮。教

受根傷的更有國(guó)富家的金錢和赴政府的信用削。輸血破產(chǎn)瓜的券商，彌靈補(bǔ)銀行的壞蘇帳，接管出紡問(wèn)題的企業(yè)禮，各種顯性晉和隱性的財(cái)烤政性支出和振負(fù)擔(dān)不勝枚牙舉。同時(shí)，杯一個(gè)個(gè)政策沸底被擊穿，標(biāo)一串串不能易兌現(xiàn)的承諾州和許愿，管摸理層的公信踐力受到了嚴(yán)怎峻的考驗(yàn)。蘭受傷的還有柜國(guó)內(nèi)的利率捕，國(guó)際的匯郵率，QDI規(guī)I，逼良為慈娼的假紅籌柔，自捆手腳曾的H股，如交此等等?？偞戎?，發(fā)展現(xiàn)碰代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)儀，抱殘守缺閃的大部分股立票不流通、妨沒(méi)有市場(chǎng)價(jià)眼格、產(chǎn)權(quán)定刑義不清的證題券市場(chǎng)，不仗能不導(dǎo)致眾體多的麻煩和賣掣肘。星

大役力發(fā)展證券爽市場(chǎng)，本來(lái)銷是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)將題中應(yīng)有之復(fù)義，也是既亞定的國(guó)策。欺現(xiàn)在為什么志發(fā)展不了，緊關(guān)鍵在于建披立在制度缺瘋陷和政策誤丙判上的價(jià)值現(xiàn)回歸，使廣均大投資者遭帝受了主要不可是他們自己搭的過(guò)錯(cuò)和自韻己能抵御的聽(tīng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)騎。而政府由博于身肩監(jiān)管醫(yī)者、融資者樹、社會(huì)穩(wěn)定肆和公眾利益號(hào)維護(hù)者的多獄重相互沖突押的職能，也疫只能是欲行努又止，且退莫且走，造成奔了目前市場(chǎng)雅參與各方的畢多輸，市場(chǎng)患套牢了政策根，股市拖累冬了全局。闊

時(shí)桃至今日，越冠來(lái)越多的人證認(rèn)識(shí)到，拖燕下去已經(jīng)不緒是一個(gè)選擇今了。所謂擱蠶置深層矛盾子，在改革、農(nóng)發(fā)展、開放渠一日千里、由時(shí)不我待的燃今天，實(shí)質(zhì)衛(wèi)就是讓流通龜股股東繼續(xù)甘獨(dú)立消化價(jià)京值回歸的代牧價(jià)，等待痛恐苦和漫長(zhǎng)的秧同股同權(quán)的御接軌。但是撕，股市中這農(nóng)幾千萬(wàn)及其唱關(guān)聯(lián)的中國(guó)勢(shì)社會(huì)中幾億雙積極人口的喜消極埋怨情樹緒和無(wú)端發(fā)木泄，不僅關(guān)古系到他們自擇身的福祉，勿也已經(jīng)關(guān)系盒到社會(huì)和政謎治的穩(wěn)定，正威脅到和諧諸社會(huì)的建設(shè)折。設(shè)

同謊樣重要的是全，中國(guó)經(jīng)濟(jì)野的發(fā)展、改麗革和開放的蔥需要，根本許不是在微妙廟地平衡市場(chǎng)拒的同時(shí)，再右伺機(jī)多發(fā)幾疼個(gè)大盤股所搏能滿足的。鑒中國(guó)經(jīng)濟(jì)所殃需要的，是私在目前流通繡市值的基礎(chǔ)并上成倍和成指10倍擴(kuò)張柿的大股市，擾是大小優(yōu)質(zhì)夫企業(yè)都可以吃不必行政審胃批、長(zhǎng)期排寧隊(duì)，而能夠返通暢、便捷鵝的融資和再臺(tái)融資的市場(chǎng)鉗，是投資與向融資相互需車求、相得益?zhèn)冋玫氖袌?chǎng)，億是把大企業(yè)憐的上市和融柳資量的增長(zhǎng)六視作股市實(shí)奪力和健康成妙長(zhǎng)的市場(chǎng)。資這是一個(gè)讓攪我們長(zhǎng)期生勿活在投資者飽與融資者關(guān)吸系失衡乃至申對(duì)立的空間煌中已經(jīng)不敢托想象會(huì)存在農(nóng)的市場(chǎng)。這梢樣的市場(chǎng)會(huì)屋出現(xiàn)、能存端在嗎？市場(chǎng)巧經(jīng)濟(jì)的回答源是肯定的。洲只要產(chǎn)權(quán)界勇定清楚，價(jià)孔格到位，再兇貴、再賤的噸東西都會(huì)供腥求平衡，難盼道上市公司轟會(huì)例外嗎？凡霧

跳墊出流通股、誦非流通股博閱弈的習(xí)慣思哥維女

股季權(quán)分裂，或繪者說(shuō)同股不索同權(quán)的股權(quán)樣分置是中國(guó)嗓股市的最大愛(ài)國(guó)情和深層相矛盾的核心擇，已經(jīng)成為翅越來(lái)越多的決人的共識(shí)，耳但這個(gè)問(wèn)題遮遲遲不能突建破，確實(shí)反也映了我們?cè)谒憬鉀Q這個(gè)問(wèn)籌題的途徑上駐還存在著迷披茫和誤區(qū)。溪底

在挨解決股權(quán)分遲置問(wèn)題上最醉初占優(yōu)勢(shì)、突現(xiàn)在尚有一繪定影響的思陷路是凈資產(chǎn)歉理論。其依女據(jù)是說(shuō)非流羞通股的發(fā)起住人股東用一捏元的每股凈癢資產(chǎn)圈來(lái)了咳5、6元的駝資金，因此轉(zhuǎn)是對(duì)流通股疏股東權(quán)益的凈侵占。因此紙主張用歷史讀成本法對(duì)二吊者產(chǎn)權(quán)重新法劃分和定義侮。折衷者主津張用上市后圖的每股凈資滲產(chǎn)作為非流戀通股股權(quán)的晌定價(jià)基礎(chǔ)，娃來(lái)進(jìn)行非流鞋通股的縮股緣。在部分股尖價(jià)跌到凈資抬產(chǎn)后，這種驗(yàn)主張的聲音秧小了很多，菜但仍然被不雕少人作為流戚通股股東應(yīng)旦當(dāng)?shù)玫窖a(bǔ)償釣的經(jīng)濟(jì)依據(jù)紡。這一理論句的誤區(qū)在于摧混淆了資產(chǎn)壓溢價(jià)（這是鳳全世界的公姑司上市時(shí)多慶少都會(huì)發(fā)生只的共同現(xiàn)象于）和流通溢賄價(jià)（這是在跨中國(guó)同股異惱價(jià)市場(chǎng)上發(fā)串生的特殊情疊況），并沒(méi)宅有經(jīng)濟(jì)學(xué)或久法律上的依肝據(jù)，這樣當(dāng)療然也不可能酒取得共識(shí)。健因?yàn)橹袊?guó)股管市股權(quán)分裂霞的實(shí)質(zhì)是流瓦通股、非流膊通股的產(chǎn)權(quán)惹定義不清，環(huán)而不是定義露錯(cuò)了（那樣嘉就容易糾正盞了）。正是紹這個(gè)產(chǎn)權(quán)界題定不清，犯得了經(jīng)濟(jì)學(xué)的漂大忌，造成繞了大家的多捆輸，也是流松通股股東有宗苦無(wú)法說(shuō)、堤有冤無(wú)處申堡的根源。螺

后狡來(lái)大家逐步廣認(rèn)識(shí)到，用滲政府干預(yù)規(guī)狹定統(tǒng)一指標(biāo)阿不會(huì)是解決止問(wèn)題的正確少出路。人們補(bǔ)對(duì)用市場(chǎng)化愿分散決策的累辦法來(lái)解決紀(jì)問(wèn)題開始形另成共識(shí)。但準(zhǔn)正是在這個(gè)川突破股權(quán)分裳置臨門一腳麗的地方，我治們又遭遇了馳另一條岔口右，這就是現(xiàn)管在被稱為不借設(shè)原則、分敲散決策、分紀(jì)類表決、試罩點(diǎn)推進(jìn)的思彈路。這個(gè)思慧路由于迎合過(guò)了管理層回估避矛盾和責(zé)膠任的潛意識(shí)攝，又受到大描戶和中介機(jī)憶構(gòu)的青睞而兼大力推崇，聰目前已經(jīng)成劍為受到倡導(dǎo)逢的主流思路蝕。遺憾的是雙，這條思路參的統(tǒng)治，不薦僅影響了對(duì)刻市場(chǎng)化解決六途徑的積極算探索和爭(zhēng)鳴基，而且恐怕它是一個(gè)更大恭的誤區(qū)和陷獨(dú)阱。合

首愈先，由各個(gè)浸上市公司流耐通股與非流娘通股股東分義別進(jìn)行一一改談判并不是省市場(chǎng)化的解蒙決辦法。市葉場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)揮漲作用的前提給條件是買方墓和賣方的多穩(wěn)家競(jìng)爭(zhēng)。雙卻方各處于壟辨斷地位的一身對(duì)一談判正節(jié)好是市場(chǎng)失剪效或失敗的暈地方。因?yàn)樾Q鎖定的一對(duì)紋一關(guān)系使雙奔方的討價(jià)還盞價(jià)失去了競(jìng)濫爭(zhēng)性替代（脂即你不同意該，我可以找諷別人）的市厭場(chǎng)基礎(chǔ)。這足時(shí)談判結(jié)果資沒(méi)有穩(wěn)定的句均衡解，你塊得我失的利柜益之爭(zhēng)注定豪了這類談判薪一定是極為緩艱難和曠日給持久的，而驢且經(jīng)常以談順判破裂而告嶄終。例如，狀一個(gè)即使按燒國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)也扭算低估的、的動(dòng)態(tài)市盈率眨在10倍以春下優(yōu)質(zhì)公司蹲的控股股東咳很難有理由卻在股權(quán)上再番做任何讓步素，但沒(méi)有事余前的大額退押讓，流通股誼股東很難敢饑去面對(duì)一個(gè)獻(xiàn)大盤股全流敘通的恐懼和廳風(fēng)險(xiǎn)。終

其估次，上市公論司是公眾公頸司，其天然差分工就是大她股東用手投隔票，小股東辮用腳投票。文現(xiàn)在非要小虎股東也用手竭投票，結(jié)果毀必不理想，職還會(huì)鬧出許嚇多怪事來(lái)。鹽而且這時(shí)候劍的代表權(quán)或材談判權(quán)一定光只是落在流胡通股的大股撇東如基金和貫大戶手中。瞞在基金云集河的上市公司腹中，基金管宴理人的利益肺更多地與所繪管的基金規(guī)項(xiàng)模相關(guān)，并宰不總是廣大趴流通股股東小利益的忠實(shí)液代表。在大雹多數(shù)沒(méi)有基詞金參與的上時(shí)市公司中，逮流通股的代記表權(quán)和談判崖權(quán)更是會(huì)落松到一些神秘置莫測(cè)的大戶毯手中。信息埋的不對(duì)稱、鎖初步方案披損露到股東大宋會(huì)分類表決乎通過(guò)或否決逝的各種可能鍛性，將會(huì)成傘為投機(jī)操縱印的肥沃土壤林。溜

再禁次，我國(guó)上咐市公司構(gòu)成原的一大特色陷，就是國(guó)有屈控股占多數(shù)浴。因此分散稀決策固然省避卻了證券主鉛管部門的麻冊(cè)煩，但不能米改變國(guó)有出喚資人仍然要蝦統(tǒng)一決策的訪實(shí)質(zhì)。因?yàn)槌袊?guó)有出資人滿仍然必須制列定統(tǒng)一的原攝則去參與談全判，而不能刻讓各個(gè)企業(yè)駛的代理人自守行其是，這凱樣不僅進(jìn)一餡步縮小了談織判的空間，勤也使得所謂份的分散化決光策帶有很大惑的虛假性。會(huì)雜

最散后，主張用輛分散化的各武家自行談判寨來(lái)解決股權(quán)冒分置的人們磨，知道這將拍是一個(gè)很長(zhǎng)蛇的過(guò)程，因汗此倡導(dǎo)用試滅點(diǎn)的辦法來(lái)尼推行改革。倡其實(shí)這也是灑大有疑問(wèn)的桐。證券市場(chǎng)旅是一個(gè)高度番信息化的市扭場(chǎng)，本來(lái)是覽不能或不存凍在所謂試點(diǎn)炸的。因?yàn)橹挥浺粋€(gè)可以表仿效的樣本奇一出，其它爛所有的模式頭也就給定或技可以預(yù)期了召。但由于不握設(shè)原則的個(gè)雹別談判結(jié)果茂可能大相徑習(xí)庭，人們不雪能推斷一家潔談判的結(jié)果坡就會(huì)被其他大人仿效，這軌樣會(huì)使市場(chǎng)隱長(zhǎng)期處在不駝確定性和動(dòng)盆蕩之中。有苗人用農(nóng)村聯(lián)帽產(chǎn)承包責(zé)任壘制的成功，杯來(lái)論證這種石不設(shè)原則、逗分散決策的辛可行性，這若恐怕也是一欺個(gè)很大的誤增解。我國(guó)農(nóng)魂村改革的最婦大成功之處米，是在總結(jié)洽了基層和農(nóng)故民的創(chuàng)造后侮，按簡(jiǎn)明的辜統(tǒng)一原則即寒“統(tǒng)分結(jié)合石”，保持集偵體所有、按澡人口分田包紛干到戶在全掃國(guó)廣泛推行坐的結(jié)果，從音而避免了各吸行其是的可爽能混亂。秤

應(yīng)誰(shuí)當(dāng)指出，在狡有人已經(jīng)聲螞稱業(yè)界已經(jīng)叫就分散決策裙、分類表決亡，試點(diǎn)前行命的改革思路首達(dá)成共識(shí)的偏時(shí)候，我在御這里重復(fù)自鴿己一貫的反坊對(duì)意見(jiàn)，并里不是固執(zhí)己么見(jiàn)。因?yàn)樵诘膰?guó)有股減持國(guó)以來(lái)經(jīng)過(guò)反壽復(fù)的試錯(cuò)，欣慘痛的教訓(xùn)貓和嘗試了幾玻乎所有的救賺市手段之后分，業(yè)界、理伸論界和政府行部門終于認(rèn)壟識(shí)到，簡(jiǎn)單鳳的救市或調(diào)擋控措施是解怖決不了股市顆問(wèn)題的，只點(diǎn)有校正股市富深層矛盾，具特別是解決阻股權(quán)分置這擋個(gè)根本問(wèn)題圓才是發(fā)展、熔振興和規(guī)范惱股市的康莊部大道。這個(gè)壩共識(shí)來(lái)之不偽易。如果我竟們草率地用頁(yè)貌似市場(chǎng)化茫的分散決策傷把改革引入吐另一個(gè)沼澤凳，從而破壞辱這個(gè)可貴的撇共識(shí)，打碎量大家本來(lái)已該經(jīng)抱有的希重望，或者如熄過(guò)去的國(guó)有運(yùn)股減持一樣午，試出難以憶收拾的局面卵，那就太遺某憾了。現(xiàn)代叉證券市場(chǎng)是夠金融創(chuàng)新最巴活躍的領(lǐng)域冰，我們沒(méi)有式必要在市場(chǎng)窄化改革的豐名富選擇門口澡，非走強(qiáng)迫霧談判達(dá)成一似致的岔道而溫誤入歧途。蠅現(xiàn)

有磁人說(shuō)，為解液決股權(quán)分置徒，我們過(guò)去野曾經(jīng)征集了冠幾千種方案蹲，再討論下蒜去也不會(huì)有決結(jié)果。但他棄們不知道過(guò)暗去的方案再睜多，絕大多紋數(shù)都是非市往場(chǎng)化的方案滲，需要政府控人為地規(guī)定伶這樣或那樣戒的比例或尺參度。在為數(shù)屯不多的市場(chǎng)變化方案（包婆括我提出的馬方案）中，胸又局限在流田通股與非流防通股雙方的烈博弈，強(qiáng)制驕非流通股股羊東必須讓度珍或從流通股憤股東那里贖駐買自己的權(quán)層利，這樣既扶得不到經(jīng)濟(jì)法學(xué)理論和法溪律上的支持膨，也很難達(dá)慮到利益上的恒平衡。因此背，現(xiàn)在恐怕斧是我們跳出促流通股與非五流通股二者樂(lè)討價(jià)還價(jià)的搬思維方式的毫?xí)r候了。蓮

解電鈴還需系鈴抹人劈

公飾正地說(shuō)，股薦權(quán)分置的產(chǎn)王生本來(lái)與流貼通股和非流話通股的股東沈無(wú)關(guān)，更不趁是非流通股南股東的過(guò)錯(cuò)泛。因?yàn)槌艘涝?999敘年以后片面旁引進(jìn)西方市寇場(chǎng)化發(fā)行的粱特殊時(shí)期以約外，股票的燒發(fā)行市盈率為，特別是在滿1996年陳之前，經(jīng)常喊是很低的。魚卷走了發(fā)行秤價(jià)和市場(chǎng)價(jià)歡之間巨大差騙額暴利的，鞋是市場(chǎng)上幸北運(yùn)的中簽者細(xì)和當(dāng)時(shí)所謂務(wù)的戰(zhàn)略投資矮者。發(fā)起人柳股份成為非秒流通股，根勿源于主管部班門一紙暫不拌流通的規(guī)定利，和上市公怒司在招股說(shuō)壘明中的公告頓和承諾?，F(xiàn)煌在非流通股不要恢復(fù)流通網(wǎng)，更改承諾宏和約定，從板法律上說(shuō)，其有責(zé)任的當(dāng)毛然應(yīng)當(dāng)是證肯券主管部門寧和上市公司況，而并不是北非流通股股卻東。區(qū)分控遞股股東與上性市公司不同平的法律地位槽和責(zé)任，是識(shí)證券市場(chǎng)法煩治的基石。上寄

因羨此，股權(quán)分厘置改革的基涌本原則，不劣是追究歷史范得失的補(bǔ)償始，那樣必然肌走入死胡同臺(tái)，而是要保竊證社會(huì)公眾蜻即流通股股捐東不應(yīng)因解腎決股權(quán)分置肯問(wèn)題再受損碧害，同時(shí)還室大家一個(gè)健露康、規(guī)范、銜前景光明的果市場(chǎng)。這是溪一個(gè)市場(chǎng)有鴿關(guān)各方都能耳接受的原則忙或底線，也券是主管部門區(qū)和上市公司粥在取消原先贊的規(guī)定和承雨諾，恢復(fù)非許流通股可流需通時(shí)，應(yīng)該木做出的制度貧安排。話

由素于市場(chǎng)不能澤也不應(yīng)承受娃全流通改革絞的風(fēng)險(xiǎn)，解吩決這個(gè)問(wèn)題攏不能閉門造呈車，隨意創(chuàng)斜新和試錯(cuò)，認(rèn)而應(yīng)該引進(jìn)蒼現(xiàn)代證券市忍場(chǎng)已經(jīng)成熟楚、被實(shí)踐反衡復(fù)證明是行庫(kù)之有效的金澤融工具或手詢段，為我所均用。尚

保株證流通股股飽東在全流通遍之前的利益負(fù)在之后也不遇受損，證券蕉市場(chǎng)成熟的無(wú)工具是認(rèn)沽交權(quán)證，即給海每一位流通袋股股東發(fā)一跡個(gè)鎖定價(jià)格否的認(rèn)沽權(quán)證恐，當(dāng)全流通需后的價(jià)格低暗于鎖定價(jià)格鐵時(shí)，其差價(jià)礙就是認(rèn)沽權(quán)卻證的價(jià)值，堵這樣，無(wú)論緩全流通后的識(shí)股價(jià)跌與不老跌，跌到哪哭里，流通股繼股東的利益開總是毫發(fā)無(wú)拴損。我