本次評級：增持目標(biāo)價格：15元當(dāng)前價格：13.31元本次評級：增持目標(biāo)價格：15元當(dāng)前價格：13.31元報告日期：2023年2月19日研究員：曹鶴Tel.aoh@chinans主要數(shù)據(jù)：總股本：81140.85萬股流通股本：52084.42萬股近12個月最高價：17.98元近12個月最低價：5.5元近1個月內(nèi)漲幅：1.14%近6個月內(nèi)漲幅：-21.7%擴張戰(zhàn)略向效益型轉(zhuǎn)變在汽車行業(yè)多年高增長的帶動下，福田汽車經(jīng)過多年的“擴張、擴張、再擴張”戰(zhàn)略下，2007年銷售輕卡、中重卡、客車（包含輕客）40.19萬輛，市場總體占有率4.57%。經(jīng)過05、06年的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型后，伴隨中重卡的銷量上規(guī)模的增長，形成了“輕卡、中重卡”為重心、以大中型客車為增長點、以輕客以及延伸的乘用車品種為輔助的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。做“亞洲一流商用車企業(yè)”在未來的五年內(nèi)是比較準(zhǔn)確的戰(zhàn)略定位?？梢哉f：擴張戰(zhàn)略向效益型轉(zhuǎn)變初步取得成功，08、09年將是戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵期。2007年，公司最主要的增長點在于中重型卡車銷售63193輛，增長77.7%，其中重卡比重近90%，全國第五位，中重卡出口比重為15%。輕卡銷售31.96萬輛，占全部汽車銷量的79.5%，平穩(wěn)增長11.0%；輕客小幅增長；大中型客車由于同期基數(shù)較小，增幅較大。2007年，公司實現(xiàn)主營收入278.65億元，增長40.53%，增幅在行業(yè)內(nèi)屬于中上水平；實現(xiàn)凈利潤3.88億元，凈利潤率1.39%，在汽車行業(yè)中依然偏低，說明戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型還有待時日；實現(xiàn)每股收益0.48元；凈資產(chǎn)收益率20.3%。股價與滬深300指數(shù)對比公司未來主要利潤增長點依然在中重卡特別是重卡產(chǎn)品上，此外，輕卡產(chǎn)銷平穩(wěn)增長、毛利率提升也是促進(jìn)公司戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型成功必須。其他細(xì)分產(chǎn)品均處于導(dǎo)入期或成長期，還不足以貢獻(xiàn)更多的利潤。未來股價催化劑：（1）北汽整體上市；（2）整合東南汽車的消息。股價與滬深300指數(shù)對比結(jié)合汽車行業(yè)未來兩年的運行及公司的生產(chǎn)經(jīng)營狀況，預(yù)計08、09年每股收益0.57元、0.62元，以2月18日收盤價計算，對應(yīng)07、08、09年市盈率分別為27倍、23倍、21倍。給于“增持”評級。懸一、200株7年公司主遮要亮點在于品重卡產(chǎn)銷增口長tc"一、07年1-2月同比繼續(xù)保持較快增長"咳（一）宏2007年掉公司生產(chǎn)經(jīng)猾營良好，戰(zhàn)截略轉(zhuǎn)型荷初見成效三次創(chuàng)業(yè)，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，即從以前的“擴張、擴張、再擴張”向“以內(nèi)涵增長為基礎(chǔ)的產(chǎn)業(yè)擴張”的效益型戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變，主要體現(xiàn)在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以及業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，經(jīng)過兩年的調(diào)整，取得了初步成效鳴200民7年葉，國內(nèi)汽車車銷傷售879.駝15慚萬輛，同比梨增長炒21.8詠4蠟%，潛其中惹乘用車62奇9.75萬牛輛，增長2扮1.68%白；商用車2秤49.4萬河輛，同比增廊長22.2范5%。病國內(nèi)汽車細(xì)趙分車型增幅名最大的分別胳是SUV（葛增長50.帶1%）、重獻(xiàn)卡（含底盤屯，增長44利.3%）。傾乘用車和商特用車銷售比忽重71.6沙：28.4投。全年總體轎價格水平下待降4.73灘%。押全年累計出捉口61.2呼7萬輛，增燥長79%，濃出口結(jié)構(gòu)進(jìn)美一步優(yōu)化，償具有國際比匆較優(yōu)勢的中三次創(chuàng)業(yè)，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，即從以前的“擴張、擴張、再擴張”向“以內(nèi)涵增長為基礎(chǔ)的產(chǎn)業(yè)擴張”的效益型戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變，主要體現(xiàn)在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)以及業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，經(jīng)過兩年的調(diào)整，取得了初步成效慚福田繁汽車伯從2006軟年開始進(jìn)入膨第三次創(chuàng)業(yè)純，實施戰(zhàn)略裳轉(zhuǎn)型，即從脾以前的角“糕擴張、擴張獸、再擴張播”堤向港“拉以內(nèi)涵增長槽為基礎(chǔ)的產(chǎn)倍業(yè)擴張驚”薦的效益型戰(zhàn)碰略轉(zhuǎn)變，主星要體現(xiàn)在產(chǎn)彩品結(jié)構(gòu)以及軟業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的暢調(diào)整，經(jīng)過憑兩年的調(diào)整定，取得了初膚步成效。凡2007年矛，公司銷售罰各類汽車姨40.19晴萬輛，增長均16.9%榮，國內(nèi)市場坐占有率4.圾57%，其認(rèn)中中重卡銷待售6319床3輛，增長征77.7%泉，市場占有掏率8.73蚊%，全國第換五，重卡在客其中比重8樓9.6%漫，增速位居茅細(xì)分市場前遲列；晚輕卡銷售3畝19573茂輛，增長1令1.0%，眠市場占有率債28.9%衛(wèi)；大中型客奶車銷售18抹92輛，增填長53.9私%，市場占探有率1.6居%；輕客銷胖售1492暗9輛，增長盈6.9%，汪市場占有率程12.8%啄。此外，蒙行派克MPV航銷售120涌7輛，傳奇漠SUV51號0輛，微型冠車597輛輕。仔2007年添，公司出口歪整車267陪95輛，增芬長66.2陶%，出口量厲在國內(nèi)汽車駝出口企業(yè)總航排名第五。樂伴隨中重卡五的銷量上規(guī)型模的增長，占形成了付“災(zāi)輕卡、中重擾卡捆”鳳為重心、以狂大中型客車教為增長點、奏以輕客以及跌延伸的乘用穴車品種為輔鍵助的產(chǎn)品結(jié)首構(gòu)。做魄“槳亞洲一流商扶用車企業(yè)跳”芽在未來的五池年內(nèi)是比較卸準(zhǔn)確的戰(zhàn)略施定位。可以增說：擴張戰(zhàn)快略向效益型翅轉(zhuǎn)變初步取輝得成功，0散8、09年尿?qū)⑹菓?zhàn)略轉(zhuǎn)所型的關(guān)鍵期仿。骨（二）中重紋卡產(chǎn)銷成為鏡公司經(jīng)營亮鳴點中重卡產(chǎn)銷成為公司持續(xù)經(jīng)營亮點淹公司為2007年院實現(xiàn)銷售收董入2吃78.65煌億元，同比濾增長40.感53%；凈儀利潤3.8厚8億元，增央長6.43睛倍。實現(xiàn)每她股收益0.識48元，凈莫資產(chǎn)收益率紅20.28困%。議得益于中重蝦卡環(huán)銷量字的大幅度增遷長，收入、殘利潤增幅居帶于行業(yè)中上徑游水平沃，銷售毛利秩率8.68底%，較以前謊年度提高1嬌個百分點左柏右噸。但凈利潤矮率1.39岡%，在行業(yè)呢內(nèi)仍處偏低闊水平，說明嘴戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型還歲有待時日。中重卡產(chǎn)銷成為公司持續(xù)經(jīng)營亮點森從銷售結(jié)構(gòu)跪分析，公司揭輕卡占全部未汽車銷售量勵的79.5梢%，中重卡回占15.7譽%，兩者合冊計占95.爭2%。從銷盲售收入結(jié)構(gòu)值分析，輕卡斑占50.1膚%，中重卡慘占38.7評%，兩者合仁計占88.綿8%。降從毛利率的波貢獻(xiàn)分析，澤輕卡煤貢獻(xiàn)了主營暈業(yè)務(wù)利潤的劃52.7%笨，中重卡比貸例為35.躲9%，兩者砍合計占88蹲.6%。華從04、0丸5、06、溫07年中重未卡銷售收入串在主營收入插中的比重3滾8.2%、質(zhì)21.4%濕、29.0窄%、38.創(chuàng)7%分析，寨經(jīng)過近年的絨產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)蹈整，中重卡梯已成為公司喉主要的支柱球產(chǎn)品，呈現(xiàn)箏較好的發(fā)展傍勢頭。倆此外，大中策型客車可望掛成為另一個眉利潤增長點綠。膊二、球財務(wù)指標(biāo)分鋪析tc"一、07年1-2月同比繼續(xù)保持較快增長"儲（一）系轉(zhuǎn)型之后的恨成長性良好05年-07年，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型后體現(xiàn)良好的成長性尋200奉7們年擊，伴隨重卡溉行業(yè)的再次奏“按井噴炭”貧增長，福田歲汽車的主營田收入大幅度賞增長。在從源輕卡行業(yè)向渠中重卡行業(yè)煉擴張以及0吊6年開始的仗向內(nèi)涵式增用長的產(chǎn)業(yè)擴宰張的兩個階僻段的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)擔(dān)型后，公司膊呈現(xiàn)了良好互的成長性。05年-07年，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型后體現(xiàn)良好的成長性錢圖1福田孕汽車悉2001-稈2007年濤主營收入及何增長貸數(shù)據(jù)來源：減公司年報紐從福田汽車隊2001年庸至2007悠年的主營收象入及增長情撫況分析，2常002年開秋始進(jìn)入重卡杠“拖歐曼郊”腳的生產(chǎn)，2控001-2龜003年增述長良好，2橫004-2健005年經(jīng)屠過兩年的戰(zhàn)山略調(diào)整，2葉005年主盜營收入下降浩近18%。墊從2006枯年進(jìn)入到更偶平穩(wěn)的增長昨階段，戰(zhàn)略琴轉(zhuǎn)型初見成殼效。舉（二）蹄戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型體和現(xiàn)盈利能力災(zāi)提升盈利能力在05年之后有所提升膜圖2福田線汽車200鉗1-200友7年凈資產(chǎn)難收益率、銷郵售毛利率變喇化盈利能力在05年之后有所提升晴數(shù)據(jù)來源：氣公司年報售從2001于年至200婆5年，公司院銷售毛利率疫總體呈現(xiàn)下才降趨勢，在信2005年汪計提各種減敏值準(zhǔn)備后巨魔額虧損后，排從2006爬年起，公司需盈利能力呈助現(xiàn)上升趨勢菜。這主要得茅益于公司產(chǎn)尺品結(jié)構(gòu)、業(yè)敢務(wù)結(jié)構(gòu)的戰(zhàn)聾略調(diào)整。瓦（三唯）擋整體經(jīng)營管畫理效率在提肢升資產(chǎn)負(fù)債率依然偏高，短期償債能力明顯不足里200初7告年私底，公司的侍總資產(chǎn)收益造率、應(yīng)收賬腐款周轉(zhuǎn)率、軌存貨周轉(zhuǎn)率選分別由20廳06年底的京3.34%朱、64.3趟8%、10暑.01%增毒長到3.9冶4%、78背.84%、社11.01目%。從調(diào)整呈戰(zhàn)略開始的窄2005年匙，整體經(jīng)營猴效率在逐步攻資產(chǎn)負(fù)債率依然偏高，短期償債能力明顯不足涉（四戒）艱資產(chǎn)負(fù)債率幕依然偏高，畏短期償債能傳力明顯不足枕200曾7河年男底，芳公司資產(chǎn)負(fù)餐債率75.腎2%，流動育比率0.7捆2，速動比戒率0.26刊，雖然每股下經(jīng)營活動現(xiàn)員金流0.6雀9元，但分哨析應(yīng)收應(yīng)付死款可以看出體：應(yīng)付、預(yù)恨收兩項合計碑高達(dá)34.幼1億元，而云應(yīng)收帳款卻今很少。短期私償債存在較故大的風(fēng)險。投三搭、須公司前景展柿望：戰(zhàn)略轉(zhuǎn)炮型是否成功箱關(guān)鍵在08聯(lián)、09年tc"一、07年1-2月同比繼續(xù)保持較快增長"戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型成功關(guān)鍵在08、09年。預(yù)計公司輕卡增長8%，中重卡增長28%，大中型客車增長30%曾回顧福田汽漲車的發(fā)展歷氣史，可以清挑楚的看到公思司見98年上市哨以來的幾個珍重要的發(fā)展牛平臺：（一匙）農(nóng)用車行剖業(yè)向輕卡行艱業(yè)的過渡；鋪（二）依次嘉進(jìn)入輕客、敗大中型客車則、中重型卡跳車細(xì)分行業(yè)飛，成為商用港車行業(yè)的全途系列廠商，弦涉足MPV芒、SUV乘睛用車行業(yè)。禽在前兩個階寺段，公司的錫經(jīng)營戰(zhàn)略訪“奶擴張、擴張精、再擴張聲”應(yīng)，如果不是瀉北汽的協(xié)調(diào)銀（北汽控股黃的北京現(xiàn)代顆、北京奔馳刷），還會滲譯透到轎車行嶄業(yè)。提在整個北汽談板塊的整合禽中，在逐步犧剝離農(nóng)業(yè)機垂械、工程機言械等業(yè)務(wù)基策礎(chǔ)上，從2北006年開腸始進(jìn)入到屑“懇以內(nèi)涵增長葉為基礎(chǔ)的產(chǎn)側(cè)業(yè)擴張糟”滋戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型階斧段，這個階侍段最根本的宿要求就是向甲“松效益型偉”男企業(yè)過渡。晚但結(jié)合行業(yè)孟的運行及企乏業(yè)本身的歷沫史、現(xiàn)狀，辨這個過程還枯有待時日，食除了產(chǎn)品結(jié)東構(gòu)、業(yè)務(wù)結(jié)桐構(gòu)的優(yōu)化，貝主要是銷售杜毛利率及凈吹利潤率進(jìn)一山步向行業(yè)平冤均水平靠攏川。在08、晶09年行業(yè)罪廠商結(jié)構(gòu)將飄繼續(xù)發(fā)生重延大變化從而言導(dǎo)致競爭格機局產(chǎn)生變化滔等的情況下津，公司戰(zhàn)略避轉(zhuǎn)型能否成胸功關(guān)鍵在今伸后的兩年內(nèi)礙。戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型成功關(guān)鍵在08、09年。預(yù)計公司輕卡增長8%，中重卡增長28%，大中型客車增長30%啞按照我們的寶預(yù)測，20終08年國內(nèi)銷汽車行業(yè)銷山售增長率在領(lǐng)17%左右驅(qū)，乘用車稍法高，商用車蹤稍低。根據(jù)添福田汽車在補細(xì)分市場的走占有率及0棍8年的生產(chǎn)通經(jīng)營策略，卷我們認(rèn)為公傳司確定的0狹8年計劃4儉4萬輛銷售池量、銷售收換入292億趨元、利潤總閑額3.1億愁元偏保守。久我們預(yù)測公孔司輕卡保持團(tuán)9%的增長灣、中重卡保惕持28%的慌增長、大中孫型客車保持汗30%以上堅的增長，輕爐客繼續(xù)不容燥樂觀。公司踢今后兩年的周資本蝦支出主要在壘于北京福田當(dāng)康明斯發(fā)動帆機公司患的投資，存限在繼續(xù)融資調(diào)的較強烈要掩求。吹四遇、靈公司估值建澇議tc"一、07年1-2月同比繼續(xù)保持較快增長"削預(yù)計200捉8年國內(nèi)汽武車價格降幅址在4.5%玩左右，但乘凱用車降幅仍騾將明顯大于廟商用車，加埋之今年鋼材塘、汽車用鋼穿存在繼續(xù)漲挽價的空間，坡輕卡、中重縣卡企業(yè)成本奇壓力加大，窯不排除價格俘降幅更趨緩沙和甚至向上趁的可能。按舟照我們此上鋒的對福田汽魂車銷售量的訊預(yù)測，預(yù)計指2023年設(shè)公司凈利潤姐增長18.民8%，每股隨收益0.5帖7元左右；琴2023年各全行業(yè)可能淡進(jìn)入調(diào)整期埋，特別是重趟卡行業(yè)，所啞以預(yù)計09借年公司凈利騰潤增長8%巧，每股收益陶0.62元蹤左右。今后頭兩年的主要串投資亮點在魚于：（1）凍中重卡產(chǎn)能對的釋放以及智出口的良性點循環(huán)；（2壺）帳福田康明斯邪發(fā)動機的投訊產(chǎn)將在這一趙輪國內(nèi)大馬細(xì)力發(fā)動機上還馬熱潮中的擋競爭優(yōu)勢。撕此外，公司字大中型客車巡能夠保持3這0%以上的螺增長，但短者中期內(nèi)超越月行業(yè)龍頭的閱可能不大。箭上馬轎車計存劃也會給未悔來帶來較大膚的不確定性喇。未來股價循催化劑：（監(jiān)1）北汽整觸體上市；（缺2）北汽三象大板塊整合奸東南汽車的法消息。08、09年公司EPS預(yù)計0.57元、0.62元。以2月19日收盤價計算，市盈率23倍、21倍。妥表1汽車掏整車類上市袍公司估值比08、09年公司EPS預(yù)計0.57元、0.62元。以2月19日收盤價計算，市盈率23倍、21倍。各股票名稱煩總股本（萬算）沖07EPS堅08EPS尾(E)槽2.19基嘩于07懇\08路年市盈率朱市凈率毯福田汽車偶81140掩.85管0.48座0.57腦27.8舉\23.3伍5.64權(quán)東風(fēng)汽車訓(xùn)20000型0和0.26E泳0.31隸26.2任\26.3茫3.13直江淮汽車蘋12887貝3.66頌0.38E伍0.56鋤22.3\夕15.1埋2.72復(fù)數(shù)據(jù)來源：聯(lián)民族證券研奇發(fā)中心殺主要剝財務(wù)數(shù)據(jù)笑摘要仆及預(yù)測殘忙項目苦2006霉2007豆2023E邁2023E工主營業(yè)務(wù)正收入鴨（善百萬元紹）殺19311會.46固27865引.24英30757抵.33照25951引.56栽Growt猴h（%）正31.34賀40.53還10.38己-15.6衰凈利潤客（廈百萬元遣）歲47.62顫388.3抵5歇461.3踐6率498.2同7核Growt忍h（%）店-飛642.9梢18.8鈴8油凈利潤率（陸%盆）翻0.25釘1.39店1.50餐1.92閑凈資產(chǎn)收益趕率（霸%圈）否3.汗47劍20.28腦23.41白26.12昂每股收益（漫元）虎0.0