滿幫集團(tuán)研究報(bào)告：深耕數(shù)字貨運(yùn)，打造全鏈路服務(wù)平臺(tái)一、滿幫集團(tuán)：深耕數(shù)字貨運(yùn)平臺(tái)，成為上市第一股貨車幫和運(yùn)滿滿分別成立于2011年及2013年，在貨運(yùn)領(lǐng)域深受資本青睞，2015年成為中國(guó)前二大的數(shù)字貨運(yùn)平臺(tái)，2017年合并成立滿幫集團(tuán)（FTA），深耕公路物流網(wǎng)絡(luò)建設(shè)；2021年美股上市，成為數(shù)字貨運(yùn)平臺(tái)上市第一股。滿幫集團(tuán)作為“互聯(lián)網(wǎng)+物流”的平臺(tái)型企業(yè)，一端承接托運(yùn)人運(yùn)貨需求，另一端對(duì)接貨車司機(jī)，提升貨運(yùn)物流效率。截至21年末，平臺(tái)已經(jīng)吸引了超過(guò)157萬(wàn)名月活躍托運(yùn)人、超過(guò)350萬(wàn)名貨車司機(jī)入駐。根據(jù)公司年報(bào)，2021年，超過(guò)350萬(wàn)貨車司機(jī)在平臺(tái)上完成超1.283億個(gè)訂單，實(shí)現(xiàn)總交易價(jià)值GTV2623億元，占中國(guó)數(shù)字貨運(yùn)平臺(tái)份額超60%。根據(jù)公司招股書(shū)，截至2020年底，滿幫平臺(tái)注冊(cè)的重型與中型卡車數(shù)是國(guó)內(nèi)第二至第五數(shù)字貨運(yùn)平臺(tái)總和的兩倍多，國(guó)內(nèi)數(shù)字貨運(yùn)行業(yè)形成一超多強(qiáng)的格局。滿幫集團(tuán)旗下運(yùn)滿滿、貨車幫針對(duì)供需兩端不同的服務(wù)需求，均推出了司機(jī)版、貨主版App。根據(jù)QuestMobile數(shù)據(jù)，2022年10月，運(yùn)滿滿司機(jī)版MAU達(dá)到949.21萬(wàn)人，貨車幫司機(jī)版MAU為399.91萬(wàn)人；運(yùn)滿滿貨主版MAU為218.68萬(wàn)人，貨車幫貨主版MAU為63.78萬(wàn)人。貨車幫與運(yùn)滿滿在2017年合并為滿幫集團(tuán)，兩款A(yù)pp仍繼續(xù)分別運(yùn)營(yíng)，兩款A(yù)pp司機(jī)版提供的服務(wù)是一致的，兩款貨主版提供的服務(wù)也較為相似。（一）發(fā)展歷程：強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，打造領(lǐng)先的數(shù)字貨運(yùn)平臺(tái)1.第一階段（2011~2017年）：貨運(yùn)領(lǐng)域資本涌入，貨車幫與運(yùn)滿滿深受青睞2011年-2017年，貨運(yùn)行業(yè)開(kāi)啟線上化，資本大量熱錢涌入，貨車幫和運(yùn)滿滿期間獲得大量融資。這一時(shí)期，全國(guó)涌現(xiàn)超200家車貨匹配平臺(tái)，其中貨車幫與運(yùn)滿滿分別在2011年和2013年通過(guò)QQ和微信群提供貨運(yùn)清單服務(wù)的方式積累了一定數(shù)量的初始用戶。2014年初，兩個(gè)平臺(tái)相繼推出移動(dòng)端APP，連接托運(yùn)人與貨車司機(jī)。行業(yè)加速線上化吸引了大量融資。2017年，貨車幫與運(yùn)滿滿合并成為滿幫集團(tuán)。2.第二階段（2018~2019年）：完善業(yè)務(wù)矩陣，推出付費(fèi)業(yè)務(wù)開(kāi)啟商業(yè)化進(jìn)程2018-2019年，滿幫推出付費(fèi)服務(wù)，完善業(yè)務(wù)矩陣，商業(yè)化起步。滿幫在2018年開(kāi)始貨運(yùn)清單服務(wù)的貨幣化，向擁有更多發(fā)貨需求的發(fā)貨人提供會(huì)員服務(wù)，向會(huì)員提供額外的發(fā)布訂單次數(shù)。2018年1月，推出無(wú)車承運(yùn)服務(wù)，作為中間商，滿幫分別與托運(yùn)人、司機(jī)簽訂合同，平臺(tái)賺取托運(yùn)人出價(jià)和司機(jī)收取費(fèi)用間的差價(jià)作為平臺(tái)服務(wù)費(fèi)。2018年2月，交通運(yùn)輸部公布首批無(wú)車承運(yùn)人（數(shù)字化貨運(yùn)平臺(tái)）試點(diǎn)考核合格企業(yè)名單，滿幫作為首批通過(guò)審核的無(wú)車承運(yùn)人，于2018年11月實(shí)現(xiàn)全平臺(tái)月均在線交易額超30億元，日均交易突破1億元。此外，為了進(jìn)一步完善貨運(yùn)服務(wù)，2019年12月，滿幫與高德地圖達(dá)成戰(zhàn)略合作，高德地圖的貨車導(dǎo)航能力全面接入滿幫旗下App，共同提升數(shù)字化服務(wù)效率。3.第三階段（2020-2021年）：抽傭模式逐步跑通，貨幣化水平提升2020年起，滿幫開(kāi)始在部分城市推行交易抽傭模式，提升貨幣化水平，用戶接受度良好，留存穩(wěn)定。滿幫在2020年8月率先在三個(gè)城市（杭州、湖州、紹興）推出網(wǎng)上交易服務(wù)，向選定類型的運(yùn)輸訂單收取傭金，正式開(kāi)啟在線交易服務(wù)貨幣化。推出后，用戶對(duì)此接受度較高，留存穩(wěn)健。20Q4開(kāi)始逐步推廣至其他城市。此外，滿幫還入局同城貨運(yùn)，2020年11月24日以

“運(yùn)滿滿快車”全面進(jìn)軍同城貨運(yùn)領(lǐng)域。4.第四階段（2021年至今）：美股上市，全面建設(shè)貨運(yùn)服務(wù)生態(tài)平臺(tái)2021年初以來(lái)，滿幫品牌形象升級(jí)，以“讓物流更智慧”為使命，全面建設(shè)貨運(yùn)服務(wù)生態(tài)平臺(tái)。為了進(jìn)一步完善平臺(tái)生態(tài)鏈、打造業(yè)務(wù)矩陣閉環(huán)，滿幫推出了信用解決方案、保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)、軟件解決方案、ETC服務(wù)、能源服務(wù)、卡車銷售服務(wù)等涵蓋卡車全生命流程、物流全產(chǎn)業(yè)鏈的一系列增值服務(wù)。根據(jù)招股書(shū)顯示，截止2021年年底，約有300萬(wàn)用戶至少使用了一項(xiàng)增值服務(wù)。2021年6月，滿幫成功登陸美國(guó)紐約證券交易所，成為貨運(yùn)數(shù)字化第一股。2018-2021年間是貨運(yùn)物流賽道融資活躍的窗口期，多家頭部貨運(yùn)平臺(tái)完成多輪融資。根據(jù)招股書(shū)以及IT桔子數(shù)據(jù)，2018-2021年，滿幫集團(tuán)共完成從E輪到IPO上市的4輪融資，融資金額超過(guò)52億美元，投資方包括騰訊投資、軟銀基金、紅杉資本、CMC資本、高瓴資本等知名機(jī)構(gòu)；滴滴貨運(yùn)完成15億美元融資。此外，福佑卡車經(jīng)過(guò)8輪融資，融資額超5億美元。路歌經(jīng)過(guò)3輪融資，于2022年向港交所提交上市申請(qǐng)。（二）組織架構(gòu)：核心領(lǐng)導(dǎo)人具有豐富互聯(lián)網(wǎng)從業(yè)經(jīng)驗(yàn)公司高管團(tuán)隊(duì)中多人曾任職阿里巴巴，具備豐富而完備的互聯(lián)網(wǎng)從業(yè)經(jīng)驗(yàn)。集團(tuán)創(chuàng)始人張暉，曾任阿里巴巴區(qū)域經(jīng)理，2013-2018年擔(dān)任運(yùn)滿滿CEO，2018年12月起任滿幫CEO。CFO蔡翀2012-2013年擔(dān)任Lazard的副總裁；2013年至2017年曾擔(dān)任野村國(guó)際（香港）有限公司的執(zhí)行董事，2020年起擔(dān)任滿幫CFO。首席戰(zhàn)略官郭浪波曾擔(dān)任百度公司的運(yùn)營(yíng)和規(guī)劃部高級(jí)總監(jiān)，2018年3月起擔(dān)任滿幫首席戰(zhàn)略官。除CEO張暉外，公司高管團(tuán)隊(duì)中，包括首席風(fēng)險(xiǎn)官、首席客戶官在內(nèi)的多位高管曾任職阿里巴巴，擁有豐富的頭部互聯(lián)網(wǎng)公司工作經(jīng)驗(yàn)。員工結(jié)構(gòu)來(lái)看，截至2021年12月31日，公司總員工人數(shù)7103人，客戶服務(wù)與運(yùn)營(yíng)人員1062人，占比15.0%；研究與開(kāi)發(fā)人員1688人，占比23.8%；一般和行政人員550人，占比7.7%；銷售和營(yíng)銷人員3803人，占比53.5%。股權(quán)架構(gòu)來(lái)看，截至2022年3月31日，公司前五大投資者分別為SVFentities持有19.90%、張暉持有11.30%、滿載物流持有10.20%、紅杉基金持有6.20%、季衛(wèi)東持有4.40%。其中創(chuàng)始人張暉擁有77.6%的投票權(quán)，對(duì)公司管理和發(fā)展戰(zhàn)略擁有較高話語(yǔ)權(quán)；軟銀集團(tuán)通過(guò)SVFentities持股，擁有5%的投票權(quán)；紅杉基金擁有1.6%的投票權(quán)。二、全球最大道路運(yùn)輸市場(chǎng)，數(shù)字化滲透率逐步提升（一）市場(chǎng)規(guī)模：我國(guó)物流總額持續(xù)增長(zhǎng)，物流效率有待提升需求端看，我國(guó)物流總額持續(xù)增長(zhǎng)，對(duì)物流運(yùn)輸?shù)男枨笸?。根?jù)中物聯(lián)數(shù)據(jù)顯示，2021年，中國(guó)社會(huì)物流總額達(dá)到335萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)11.7%，需求端的旺盛將推動(dòng)物流產(chǎn)業(yè)規(guī)模的持續(xù)增長(zhǎng)。物流行業(yè)市場(chǎng)規(guī)?？矗袊?guó)物流業(yè)總收入持續(xù)增長(zhǎng)。根據(jù)中物聯(lián)數(shù)據(jù)，2021年，全國(guó)物流業(yè)總收入達(dá)到11.9萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)15.1%。從運(yùn)輸方式看，道路運(yùn)輸（公路運(yùn)輸）占據(jù)了物流運(yùn)輸市場(chǎng)的大部分份額，滿幫專注于打造公路貨運(yùn)平臺(tái)。根據(jù)交通運(yùn)輸部發(fā)布的《2021年交通運(yùn)輸行業(yè)發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)》，2021年以營(yíng)業(yè)性貨運(yùn)量為標(biāo)準(zhǔn)，道路運(yùn)輸占中國(guó)總貨運(yùn)市場(chǎng)的75%。道路運(yùn)輸以貨車為運(yùn)輸工具，主要參與者包括托運(yùn)人、貨車司機(jī)、運(yùn)力組織方、貨車銷售商及貨車車后服務(wù)商等生態(tài)服務(wù)合作伙伴。根據(jù)灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)，中國(guó)公路貨運(yùn)市場(chǎng)規(guī)模2021年同比增長(zhǎng)7.5%至6.7萬(wàn)億元。道路運(yùn)輸行業(yè)按貨物重量主要分為三類：整車（FTL）指整車的專用裝運(yùn)，以重貨專線為主，通常直接從出發(fā)地到目的地，無(wú)中轉(zhuǎn)環(huán)節(jié)，時(shí)效性強(qiáng)；零擔(dān)貨物（LTL）指目標(biāo)貨物少于或輕于整車貨物，通常與其他貨物一起組成整車貨物，裝卸貨物需要靈活中轉(zhuǎn)，運(yùn)輸費(fèi)用相對(duì)較高；快遞指運(yùn)輸?shù)漠a(chǎn)品通常是價(jià)值較低的貨物，以小件、電商件為主，多為全流程運(yùn)輸，具備規(guī)模效應(yīng)。2021年中國(guó)道路運(yùn)輸市場(chǎng)的85%是整車運(yùn)輸（60%）和零擔(dān)運(yùn)輸（25%），市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)定增長(zhǎng)，快遞運(yùn)輸通常有專門的物流和固定運(yùn)輸線路，在本報(bào)告中不做討論。根據(jù)維天運(yùn)通招股書(shū)援引的灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)，2021年中國(guó)的整車運(yùn)輸市場(chǎng)已達(dá)4萬(wàn)億元，在2026年將預(yù)計(jì)達(dá)4.5萬(wàn)億元。托運(yùn)方的需求可分為穩(wěn)定及臨時(shí)性需求，大型企業(yè)通常有成熟的產(chǎn)品線與客戶群，其具有穩(wěn)定、長(zhǎng)期規(guī)劃完善的原材料、半成品與成品運(yùn)輸需求。該穩(wěn)定性的需求占整車貨運(yùn)的比例為80%。（二）線上化有望解決行業(yè)痛點(diǎn)，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)高效、規(guī)?；l(fā)展但中國(guó)物流業(yè)市場(chǎng)由于信息不對(duì)稱、毀約率高、貨損率高、缺乏統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)等問(wèn)題，導(dǎo)致間接成本較高。根據(jù)國(guó)家發(fā)改委數(shù)據(jù)，中國(guó)物流業(yè)支出（包含運(yùn)輸費(fèi)用、保管費(fèi)用、管理費(fèi)用）在2021年達(dá)到16.7萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)12.5%，預(yù)計(jì)2025年將達(dá)到19.3萬(wàn)億元。以社會(huì)物流總支出占GDP比重來(lái)衡量運(yùn)輸效率，2021年中國(guó)物流總支出占GDP比例達(dá)14.6%，而發(fā)達(dá)國(guó)家如美國(guó)僅為7.6%，存在較大差距。具體拆解來(lái)看，物流費(fèi)用包括庫(kù)存費(fèi)用、運(yùn)輸費(fèi)用、管理費(fèi)用三部分，占GDP比重相比美國(guó)均較高，我國(guó)物流業(yè)效率有待提升。其中，由于人貨匹配難、運(yùn)輸效率低而帶來(lái)的倉(cāng)儲(chǔ)、殘損、人力等間接成本屬于庫(kù)存費(fèi)用；運(yùn)輸過(guò)程中的過(guò)路費(fèi)、過(guò)橋費(fèi)屬于運(yùn)輸費(fèi)用。數(shù)據(jù)對(duì)比看，中國(guó)物流業(yè)的運(yùn)輸費(fèi)用、庫(kù)存費(fèi)用占GDP比重顯著高于美國(guó)，物流效率有較大提升空間。道路運(yùn)輸業(yè)供需兩端尤其分散，人貨匹配效率低，碎片化嚴(yán)重。根據(jù)滿幫招股書(shū)援引的灼識(shí)咨詢報(bào)告，2020年中國(guó)有超800萬(wàn)家運(yùn)輸公司，平均每家公司僅擁有4輛卡車，對(duì)比來(lái)看，美國(guó)有60萬(wàn)家公司，平均每家有26輛卡車；中國(guó)貨運(yùn)市場(chǎng)承運(yùn)人中約有80%是僅擁有一輛卡車的司機(jī)。需求端看，托運(yùn)人時(shí)間、地域、需求也極度分散。供需兩端的分散導(dǎo)致道路運(yùn)輸業(yè)碎片化嚴(yán)重。此外，行業(yè)長(zhǎng)期以來(lái)存在痛點(diǎn)：線下貨運(yùn)市場(chǎng)缺乏統(tǒng)一渠道，人貨匹配困難，供需兩端對(duì)第三方經(jīng)紀(jì)人/中介的依賴度高。信息不透明、價(jià)格虛高、運(yùn)輸效率低等問(wèn)題導(dǎo)致物流成本居高不下，物流效率難以提升。整合長(zhǎng)尾市場(chǎng)的線上化平臺(tái)能夠降本增效，推動(dòng)行業(yè)規(guī)?；l(fā)展。數(shù)字化平臺(tái)帶來(lái)更高效的貨運(yùn)匹配流程，產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)。托運(yùn)人可以在平臺(tái)上發(fā)布標(biāo)準(zhǔn)的貨單，無(wú)需找尋中介，省去大量時(shí)間與搜尋成本。同時(shí)卡車司機(jī)可以直接通過(guò)平臺(tái)選取自己所適合的貨單，降低空單率。在平臺(tái)的監(jiān)督下，貨運(yùn)服務(wù)質(zhì)量、履約率、服務(wù)效率均得到提升。整體來(lái)看，目前中國(guó)數(shù)字化貨運(yùn)的滲透率較低，有較大可提升空間，滿幫等數(shù)字化貨運(yùn)平臺(tái)的出現(xiàn)將推動(dòng)行業(yè)向線上加速轉(zhuǎn)移。根據(jù)維天運(yùn)通招股書(shū)援引的灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)顯示，2021年中國(guó)數(shù)字貨運(yùn)平臺(tái)GTV占道路運(yùn)輸市場(chǎng)總量的比例僅5%，預(yù)計(jì)在2025年能超過(guò)18%。其中整車市場(chǎng)的滲透率較高，在2021年達(dá)到10.7%。按運(yùn)輸范圍，道路運(yùn)輸行業(yè)又可以分為兩部分：城際物流市場(chǎng)和同城物流市場(chǎng)，城際運(yùn)輸市場(chǎng)更分散，人貨匹配難度更大，物流效率更低，線上化提升空間大。同城物流是指運(yùn)程在100公里內(nèi)的整車、零擔(dān)和快遞運(yùn)輸，根據(jù)快狗打車招股書(shū)援引的弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2021年同城物流市場(chǎng)規(guī)模為1.3萬(wàn)億元。對(duì)比看，同城物流由于距離近、范圍固定，空車率、貨損率低，沒(méi)有過(guò)橋費(fèi)等其他成本，物流效率較高；

城際物流市場(chǎng)的上述痛點(diǎn)則更為突出，線上化對(duì)城際物流的效率提升具有更大意義。我們將線上城際貨運(yùn)、同城物流和網(wǎng)約車做對(duì)比，城際貨運(yùn)的線上化增量空間更大：

（1）城際物流較高，托運(yùn)方價(jià)格敏感度更高：城際物流由于運(yùn)輸距離長(zhǎng)、整車貨運(yùn)占比高，其運(yùn)單價(jià)格顯著高于同城的貨運(yùn)與客運(yùn)。滿幫2021年履約訂單平均價(jià)格為2046元，而快狗打車2021Q1-3平臺(tái)服務(wù)平均單價(jià)為87.7元，網(wǎng)約車平臺(tái)單價(jià)最低。較高的客單價(jià)會(huì)讓更多用戶在下單前在較為頭部的平臺(tái)進(jìn)行比價(jià)，線上城際貨運(yùn)平臺(tái)需求方對(duì)價(jià)格的敏感度高于網(wǎng)約車用戶。（2）需求端來(lái)看，是C端市場(chǎng)與B端市場(chǎng)的區(qū)別：將中國(guó)內(nèi)地同城物流市場(chǎng)進(jìn)行拆分，根據(jù)快狗打車招股書(shū)援引的弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2021年企業(yè)需求占到市場(chǎng)份額的85.3%，個(gè)人需求僅占到14.7%，同城物流市場(chǎng)是以企業(yè)需求主導(dǎo)的市場(chǎng)。城際貨運(yùn)企業(yè)需求占比更高，也是以B端市場(chǎng)為主。而網(wǎng)約車則以個(gè)人出行需求為主，是典型的C端市場(chǎng)。（3）網(wǎng)約車線上化程度相對(duì)較高，貨運(yùn)數(shù)字化仍有空間：中國(guó)數(shù)字化貨運(yùn)無(wú)論在城際市場(chǎng)亦或是同城市場(chǎng)滲透率均較低。根據(jù)灼識(shí)咨詢的數(shù)據(jù)，2021年中國(guó)數(shù)字貨運(yùn)平臺(tái)GTV占道路運(yùn)輸市場(chǎng)總量的比例僅5%，預(yù)計(jì)在2025年能超過(guò)18%。（三）競(jìng)爭(zhēng)格局：滿幫穩(wěn)居龍頭，形成一超多強(qiáng)的局面數(shù)字貨運(yùn)市場(chǎng)呈現(xiàn)“一超多強(qiáng)”格局。根據(jù)滿幫官網(wǎng)更新數(shù)據(jù)，2021年數(shù)字貨運(yùn)市場(chǎng)份額為4017億元，其中滿幫GTV以2623億元占據(jù)65.3%的市場(chǎng)份額，是市場(chǎng)上絕對(duì)的領(lǐng)先者。滿幫作為上市第一股，托運(yùn)人和貨車司機(jī)數(shù)量均是行業(yè)首位，雙邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)顯著，市場(chǎng)份額逐漸擴(kuò)大。平臺(tái)一方面深耕城際物流，不斷提升算法匹配精度和服務(wù)質(zhì)量保障，另一方面橫縱向拓展業(yè)務(wù)矩陣，橫向布局同城貨運(yùn)，縱向滲透貨運(yùn)產(chǎn)業(yè)鏈后端更多增值服務(wù)，持續(xù)鞏固競(jìng)爭(zhēng)壁壘，有望繼續(xù)維持領(lǐng)先地位，擴(kuò)大自身市場(chǎng)份額。（四）政策推動(dòng)業(yè)態(tài)健康發(fā)展，逐漸走向規(guī)范化2004年以前，國(guó)家并未就貨物運(yùn)輸制定可循的文件，市場(chǎng)發(fā)展相對(duì)混亂。2004年4月國(guó)務(wù)院出臺(tái)的《中華人民共和國(guó)道路運(yùn)輸條例》規(guī)定從事貨運(yùn)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)的經(jīng)營(yíng)者應(yīng)取得業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)許可證、運(yùn)輸車輛應(yīng)取得車輛營(yíng)運(yùn)證、駕駛?cè)藛T須通過(guò)相關(guān)貨運(yùn)考試，使得貨運(yùn)業(yè)務(wù)逐步走向正軌?；ヂ?lián)網(wǎng)賦能無(wú)車承運(yùn)，監(jiān)管跟進(jìn)運(yùn)輸業(yè)務(wù)新模式。2015年9月，國(guó)務(wù)院在《加快商貿(mào)流通創(chuàng)新發(fā)展轉(zhuǎn)型升級(jí)的意見(jiàn)》中就明確提出轉(zhuǎn)變物流業(yè)發(fā)展方式，鼓勵(lì)依托互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)的“無(wú)車承運(yùn)人”發(fā)展。2019年9月6日，交通運(yùn)輸部制定《網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)道路貨物運(yùn)輸經(jīng)營(yíng)管理暫行辦法》，將“無(wú)車承運(yùn)人”正式更改為“網(wǎng)絡(luò)貨運(yùn)”，進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)數(shù)字貨運(yùn)行業(yè)的監(jiān)管并規(guī)范數(shù)字貨運(yùn)平臺(tái)運(yùn)營(yíng)。增值稅調(diào)減與地方退稅政策齊發(fā)力，助力數(shù)字貨運(yùn)蓬勃發(fā)展。2016年5月

《財(cái)政部國(guó)家稅務(wù)總局關(guān)于全面推開(kāi)營(yíng)業(yè)稅改征增值稅試點(diǎn)的通知》允許無(wú)車企業(yè)從事貨物運(yùn)輸服務(wù)，并有資格開(kāi)具11%的發(fā)票。該增值稅稅率在2018年和2019年的兩次調(diào)整中分別降低至10%和9%。稅務(wù)總局在《國(guó)家稅務(wù)總局關(guān)于開(kāi)展網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)道路貨物運(yùn)輸企業(yè)代開(kāi)增值稅專用發(fā)票試點(diǎn)工作的通知》中，允許符合條件的平臺(tái)企業(yè)為會(huì)員按照3%的征收率代開(kāi)增值稅專用發(fā)票，并代辦涉稅事項(xiàng)。支持?jǐn)?shù)字貨運(yùn)平臺(tái)建設(shè)，促進(jìn)物流行業(yè)降本增效。2022年4月10日，國(guó)務(wù)院在《關(guān)于加快建設(shè)全國(guó)統(tǒng)一大市場(chǎng)的意見(jiàn)》中強(qiáng)調(diào)，大力發(fā)展第三方物流，支持?jǐn)?shù)字化第三方物流交付平臺(tái)建設(shè)，推動(dòng)第三方物流產(chǎn)業(yè)科技和商業(yè)模式創(chuàng)新，培育一批有全球影響力的數(shù)字化平臺(tái)企業(yè)和供應(yīng)鏈企業(yè)，促進(jìn)全社會(huì)物流降本增效。平臺(tái)數(shù)據(jù)安全受關(guān)注，多家頭部企業(yè)遭遇審查。2021年7月2日，網(wǎng)絡(luò)安全審查辦公室對(duì)“滴滴出行”實(shí)施網(wǎng)絡(luò)安全審查；7月5日，對(duì)“運(yùn)滿滿”“貨車幫”“BOSS直聘”實(shí)施網(wǎng)絡(luò)安全審查。審查期間停止新用戶注冊(cè)。2021年7月10日，國(guó)家互聯(lián)網(wǎng)信息辦公室發(fā)布《網(wǎng)絡(luò)安全審查辦法（修訂草案征求意見(jiàn)）》，該草案規(guī)定掌握超過(guò)100萬(wàn)用戶個(gè)人信息的數(shù)據(jù)處理者赴國(guó)外上市，必須申報(bào)網(wǎng)絡(luò)安全審查。三、主營(yíng)業(yè)務(wù)：圍繞人貨匹配，打造貨運(yùn)全鏈路業(yè)務(wù)矩陣，雙邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)顯著（一）業(yè)務(wù)：撮合平臺(tái)供需兩旺，業(yè)務(wù)閉環(huán)開(kāi)拓貨幣化前路司機(jī)、貨主雙端收費(fèi)，撮合平臺(tái)業(yè)務(wù)矩陣完善。滿幫的業(yè)務(wù)矩陣包括貨運(yùn)匹配服務(wù)和增值服務(wù)兩大塊，覆蓋了托運(yùn)人和貨車司機(jī)雙端。其中，貨運(yùn)匹配服務(wù)包括貨運(yùn)信息發(fā)布服務(wù)、無(wú)車承運(yùn)服務(wù)（滿運(yùn)寶）和交易抽傭三大類；增值服務(wù)包括信貸解決方案、保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)、軟件解決方案、ETC服務(wù)、能源服務(wù)和卡車銷售服務(wù)。貨運(yùn)匹配服務(wù)是核心業(yè)務(wù)板塊，將托運(yùn)人和貨車司機(jī)進(jìn)行高效匹配，并在人貨匹配的三個(gè)環(huán)節(jié)均實(shí)現(xiàn)了貨幣化：（1）信息發(fā)布服務(wù)（Freightlistings）面向托運(yùn)人收費(fèi)，（2）無(wú)車承運(yùn)服務(wù)（Freightbrokerage）賺取交易差價(jià)，（3）交易抽傭（Transactioncommission）則是向司機(jī)收取一定比例的傭金。（1）面向托運(yùn)人的信息發(fā)布服務(wù)：2018年推出會(huì)員服務(wù)，會(huì)員可發(fā)布更多訂單。688元的普通會(huì)員一年可以發(fā)貨188次；1688元的尊享會(huì)員一年可以發(fā)貨2576次。2021年貨運(yùn)信息發(fā)布服務(wù)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入7.53億元，占總收入的16.2%，同比增長(zhǎng)39.8%。量?jī)r(jià)拆解來(lái)看，2021年付費(fèi)托運(yùn)人數(shù)量為61萬(wàn)人，同比增長(zhǎng)19.6%，托運(yùn)人整體付費(fèi)率在三年期間較為穩(wěn)定，約為39%，2021年的托運(yùn)人ARPPU為1239元，可知當(dāng)前信息發(fā)布服務(wù)的收入增長(zhǎng)由平臺(tái)托運(yùn)人整體規(guī)模的增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)。（2）無(wú)車承運(yùn)服務(wù)：即滿運(yùn)寶業(yè)務(wù)，滿幫與貨運(yùn)雙方分別簽訂合同，托運(yùn)人收取的金額與向卡車司機(jī)支付的金額之間的差額為滿幫平臺(tái)的服務(wù)費(fèi)收入。2021年，無(wú)車承運(yùn)服務(wù)24.98億元，占總收入的53.6%，同比增長(zhǎng)83%。（3）面向貨車司機(jī)的交易抽傭：

2021Q4，滿幫對(duì)占GTV53%的訂單進(jìn)行了抽傭，takerate為0.725%，相比公司披露的2021年3月份抽傭數(shù)據(jù)（抽傭比例36.3%，抽傭率0.542%）均有大幅提升，但仍處于較低水平，目前抽傭收入的增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力來(lái)自于抽傭城市的增長(zhǎng)帶來(lái)的抽傭訂單量的提升。2021年，交易抽傭收入達(dá)到6.96億元，收入占比從2020年的1.7%躍升到2021年的14.9%。22Q3，傭金收入達(dá)到3.90億元。根據(jù)公司業(yè)績(jī)會(huì)，平臺(tái)在這些城市的日均訂單量和活躍司機(jī)數(shù)量保持穩(wěn)定，22Q3，抽傭范圍內(nèi)城市的卡車司機(jī)的次月留存率為85%，表明司機(jī)對(duì)平臺(tái)抽傭的高適應(yīng)性，抽傭率未來(lái)提升空間可觀。此外，滿幫還提供一系列增值服務(wù)，完善貨運(yùn)場(chǎng)景全鏈路的服務(wù)閉環(huán)。托運(yùn)人可以在滿幫平臺(tái)上訪問(wèn)運(yùn)輸管理系統(tǒng)、信貸服務(wù)和保險(xiǎn)服務(wù)；司機(jī)可以在滿幫平臺(tái)上管理交通罰單記錄，訪問(wèn)信用解決方案、享受保險(xiǎn)服務(wù)、ETC服務(wù)和加油服務(wù)等。截至2021年12月31日，約有300萬(wàn)用戶至少使用了滿幫的一項(xiàng)增值服務(wù)。2021年，增值服務(wù)收入小幅增長(zhǎng)12%至7.1億元，作為貨運(yùn)匹配核心業(yè)務(wù)的補(bǔ)充，占總營(yíng)收的比例由2020年的24.5%下降至15.3%，業(yè)務(wù)更大的價(jià)值在于幫助司機(jī)和托運(yùn)人提升貨運(yùn)效率，將貨運(yùn)全流程在平臺(tái)完成，完善業(yè)務(wù)閉環(huán)，提升用戶粘性。（二）量?jī)r(jià)拆解：當(dāng)前單量增長(zhǎng)是主要驅(qū)動(dòng)力交易總額持續(xù)增長(zhǎng)，受同期外部波動(dòng)影響增速放緩。2021年，滿幫平臺(tái)共計(jì)實(shí)現(xiàn)GTV人民幣2623億元，同比增長(zhǎng)達(dá)50.9%。但若拆分以季度數(shù)據(jù)來(lái)看，受疫情等因素影響，自21H2開(kāi)始平臺(tái)GTV增速放緩。22Q3，GTV同比增長(zhǎng)3.5%至696億元。運(yùn)單數(shù)量方面，季度數(shù)據(jù)穩(wěn)中有增，平臺(tái)優(yōu)勢(shì)抵御不利外部環(huán)境。滿幫平臺(tái)履約訂單數(shù)量自有統(tǒng)計(jì)開(kāi)始的2019Q3起總體看保持了較為穩(wěn)定的增幅，2021年累計(jì)完成了1.283億份訂單，同比增長(zhǎng)達(dá)78.8%。由于夏秋季的惡劣天氣與四季度的限電措施，加之2021Q3起國(guó)內(nèi)部分區(qū)域疫情反復(fù)對(duì)全國(guó)貨運(yùn)市場(chǎng)的擾動(dòng)（造成部分高速路網(wǎng)的關(guān)閉與卡車司機(jī)的隔離），平臺(tái)履約訂單數(shù)量自2021第二季度開(kāi)始下降。在網(wǎng)絡(luò)安全審查期間停止新用戶注冊(cè)的2021H2-2022Q1，履約訂單同比保持了增長(zhǎng)，體現(xiàn)出平臺(tái)強(qiáng)大的資源整合優(yōu)勢(shì)。22Q2-Q3，受疫情影響，訂單數(shù)量同比有所下滑。進(jìn)軍同城業(yè)務(wù)，整體訂單均價(jià)有所下滑。訂單的平均價(jià)格來(lái)看，滿幫2020年單均價(jià)格2419元，2021年同比下滑15.4%至2046元，主要由于滿幫在2020年11月完成17億美元融資，進(jìn)軍同城貨運(yùn)領(lǐng)域，運(yùn)輸里程相對(duì)更短，導(dǎo)致整體訂單均價(jià)下滑。對(duì)比來(lái)看，同城物流賽道的快狗2019年平臺(tái)服務(wù)和企業(yè)服務(wù)端的訂單均價(jià)分別為86元和238元；城際貨運(yùn)賽道的路歌2020、2021年的訂單均價(jià)分別為3875元、3654元，訂單均價(jià)更高。此外，訂單均價(jià)也和油價(jià)有關(guān)，油價(jià)上漲/下跌將帶動(dòng)單公里運(yùn)價(jià)的上漲/下跌。（三）競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：整合長(zhǎng)尾市場(chǎng)，人貨匹配效率提升，雙邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)鞏固競(jìng)爭(zhēng)壁壘1.整合長(zhǎng)尾市場(chǎng)，形成雙邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)雙邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)構(gòu)建高壁壘，驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)飛輪。如前所述，滿幫整合了道路運(yùn)輸，尤其是城際運(yùn)輸龐大的長(zhǎng)尾市場(chǎng)，這種由數(shù)百萬(wàn)托運(yùn)人和卡車司機(jī)跨路線進(jìn)行的、涵蓋數(shù)百萬(wàn)貨物的高度復(fù)雜的動(dòng)態(tài)編排很難復(fù)制，并對(duì)潛在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手形成了很高的進(jìn)入壁壘，繼而形成了供需兩旺的格局，打造了“托運(yùn)人數(shù)量提升→發(fā)布訂單增加→司機(jī)數(shù)量提升→供需高效匹配→托運(yùn)人數(shù)量提升”的閉環(huán)，雙邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)下形成增長(zhǎng)飛輪，與更多生態(tài)系統(tǒng)參與者建立聯(lián)系，鞏固企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。從供需兩端看，托運(yùn)人規(guī)模方面，活躍用戶及付費(fèi)率雙增長(zhǎng)，留存穩(wěn)健。根據(jù)公司招股說(shuō)明書(shū)，滿幫2021年MAU（平均月活躍托運(yùn)人用戶）同比增長(zhǎng)20.6%至157萬(wàn)人；22Q3同比提升15.2%至185萬(wàn)人。滿幫成功的實(shí)現(xiàn)了較為出色的用戶留存率。根據(jù)公司年報(bào)，2018Q4的托運(yùn)人客戶中有58%在2021Q4仍然保持活躍。盡管受到網(wǎng)絡(luò)安全審查的影響，滿幫自2021H2到2022H1近一年期間無(wú)法注冊(cè)新用戶，但2021年年末的12個(gè)月付費(fèi)托運(yùn)人留存率約為83%。司機(jī)規(guī)模方面，月活與使用時(shí)長(zhǎng)均實(shí)現(xiàn)行業(yè)領(lǐng)先，用戶保持高粘性。2021全年共有354萬(wàn)名卡車司機(jī)在滿幫平臺(tái)上完成了運(yùn)輸訂單，同比增長(zhǎng)26.4%。根據(jù)滿幫2021年報(bào)中援引的灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)，2021年，大約25%的中國(guó)重型和中型卡車司機(jī)通過(guò)滿幫平臺(tái)完成了運(yùn)輸訂單。根據(jù)QuestMobile數(shù)據(jù)，在司機(jī)端線上貨運(yùn)平臺(tái)App中，屬于滿幫集團(tuán)旗下的運(yùn)滿滿與貨車幫平臺(tái)MAU穩(wěn)居前2。2.提升人貨匹配效率與履約率，改善用戶體驗(yàn)，培養(yǎng)用戶粘性貨運(yùn)雙方交易體驗(yàn)改善，履約率穩(wěn)步提升。滿幫不斷加大研發(fā)投入，不斷提高匹配精度、提升匹配效率。滿幫2021Q4的履約效率提升明顯，履約率由20Q4的約21%提升至21Q4的約26%，上升近5個(gè)百分點(diǎn)。2022Q1-Q2，受到季節(jié)性波動(dòng)和疫情等相關(guān)因素的影響，履約率同比略有下滑。滿幫推出若干舉措提高訂單履約率，包括向司機(jī)收取押金等，22Q3履約率回升至25%。建設(shè)健康可持續(xù)的平臺(tái)生態(tài)，滿幫發(fā)力客戶保障。2021年滿幫成立了客戶體驗(yàn)事業(yè)部，上線了“全能保障”計(jì)劃，截至2021年11月30日，對(duì)581萬(wàn)人次司機(jī)、81萬(wàn)人次貨主進(jìn)行了保障，共協(xié)助司機(jī)追討運(yùn)費(fèi)53萬(wàn)單，追回運(yùn)費(fèi)7.8億。賠付保障效率大大提升，從原來(lái)的24小時(shí)，提升至目前的2小時(shí)，客訴率下降21%，客戶滿意度提升17個(gè)點(diǎn)。2022年以來(lái)，滿幫在平臺(tái)生態(tài)治理和用戶體驗(yàn)提升上持續(xù)發(fā)力，期內(nèi)推出首套貨主信用等級(jí)體系和成長(zhǎng)機(jī)制。信用體系上線以來(lái)，66.6%的貨主有主動(dòng)提分行為，顯示出該舉措對(duì)構(gòu)建健康、持續(xù)、可成長(zhǎng)的平臺(tái)生態(tài)有明顯的正向牽引作用。與此同時(shí)，滿幫通過(guò)發(fā)起“春風(fēng)行動(dòng)”和“清源行動(dòng)”，分別對(duì)惡意低價(jià)倒賣貨源和重復(fù)貨源的平臺(tái)亂象進(jìn)行針對(duì)性打擊。2021年11月至2022年3月期間，“春風(fēng)行動(dòng)”

攔截低價(jià)貨源219萬(wàn)次，向貨主發(fā)出低價(jià)提醒1902萬(wàn)次，提醒后加價(jià)率達(dá)32.2%。2022年5月的“清源行動(dòng)”中，通過(guò)將貨源曝光度與貨主信用分與訂單價(jià)格綁定，平臺(tái)重貨率已經(jīng)大幅下降了23%，既便利了司機(jī)查找有效貨源，又提升了貨主的發(fā)貨效率。通過(guò)平臺(tái)治理手段的升級(jí)，司機(jī)和貨主的使用體驗(yàn)得到改善，能夠進(jìn)一步提高用戶活躍度和粘性。對(duì)比其他數(shù)字貨運(yùn)平臺(tái)，滿幫平臺(tái)的GTV、訂單數(shù)以及同比增速均顯著高于路歌、福佑卡車等平臺(tái)，平臺(tái)的競(jìng)爭(zhēng)壁壘穩(wěn)固，雙邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)顯著，隨著用戶規(guī)模的增長(zhǎng)和人貨匹配效率的提升，平臺(tái)交易訂單數(shù)也將持續(xù)增長(zhǎng)，帶動(dòng)整體GTV的提升。四、財(cái)務(wù)：貨運(yùn)匹配服務(wù)貢獻(xiàn)主要營(yíng)收，貨幣化水平提升營(yíng)業(yè)收入快速增長(zhǎng)，新興業(yè)務(wù)增速亮眼。滿幫2021年?duì)I業(yè)收入為46.57億元人民幣，同比增長(zhǎng)80.45%；2022Q3營(yíng)業(yè)收入為18.09億元人民幣，同比增長(zhǎng)45.66%，超過(guò)業(yè)績(jī)指引上限。業(yè)務(wù)拆分來(lái)看，2021年貨運(yùn)匹配服務(wù)收入39.47億元，同比增長(zhǎng)102.7%，其中的無(wú)車承運(yùn)服務(wù)、貨運(yùn)信息發(fā)布服務(wù)和交易傭金收入分別為24.98/7.53/6.96億元，同比增長(zhǎng)82.96%/39.80%/1513.37%。2021年增值服務(wù)小幅增長(zhǎng)12%至7.1億元。業(yè)績(jī)的持續(xù)增長(zhǎng)是滿幫不斷優(yōu)化服務(wù)、提升雙端客戶滿意度的成果，印證了滿幫商業(yè)模式的韌性和可持續(xù)性。按業(yè)務(wù)模塊看：公司持續(xù)夯實(shí)貨運(yùn)匹配服務(wù)底盤，入駐平臺(tái)的托運(yùn)人和司機(jī)規(guī)模增長(zhǎng)，推動(dòng)貨運(yùn)匹配業(yè)務(wù)收入保持高速增長(zhǎng)。占比看，2019-2021年，貨運(yùn)匹配服務(wù)營(yíng)收占比從71.6%提升至84.7%，在總營(yíng)收中的貢獻(xiàn)穩(wěn)步提升。增值服務(wù)營(yíng)收增長(zhǎng)穩(wěn)健，占比有所下滑，2021年?duì)I收同比增長(zhǎng)12%至7.10億元，2022Q1~Q3營(yíng)收同比大幅增長(zhǎng)51%至7.7億元。貨運(yùn)匹配業(yè)務(wù)拆解來(lái)看，以撮合差價(jià)收入為主的無(wú)車承運(yùn)服務(wù)在總營(yíng)收中的貢獻(xiàn)占比超過(guò)50%，以會(huì)員費(fèi)收入為主的貨運(yùn)信息發(fā)布服務(wù)2022年增長(zhǎng)放緩，22Q3占比下滑至12.1%。2020Q3開(kāi)始商業(yè)化變現(xiàn)的傭金收入占比從2020年的不足2%迅速提升至22Q3的21.6%。無(wú)車承運(yùn)業(yè)務(wù)是營(yíng)收占比最大的業(yè)務(wù)，滿運(yùn)寶平臺(tái)能夠?yàn)橥羞\(yùn)人開(kāi)具9%的增值稅發(fā)票，解決托運(yùn)人抵扣稅費(fèi)的問(wèn)題，吸引上游更多貨主入駐平臺(tái)，平臺(tái)則享有稅費(fèi)返還補(bǔ)貼的政策優(yōu)惠，賺取差價(jià)。在平臺(tái)完成大部分市場(chǎng)的滲透后，新增貨主以中低頻直客為主，這類小企業(yè)主本身享有一定稅收優(yōu)惠，對(duì)代開(kāi)增值稅發(fā)票的需求相對(duì)有限，2022Q1~Q3，無(wú)車承運(yùn)業(yè)務(wù)保持穩(wěn)定增速，收入占比下滑至50.2%。無(wú)車承運(yùn)業(yè)務(wù)的具體盈利模式看，以GTV口徑1000元的訂單為例，滿幫收取5.91%的服務(wù)費(fèi)（2021年服務(wù)費(fèi)率）確認(rèn)為凈收入，若不考慮其他稅項(xiàng)，僅考慮最主要的增值稅，平臺(tái)需要負(fù)擔(dān)銷項(xiàng)增值稅83元（增值稅率9%），政府通過(guò)稅收返還的形式補(bǔ)貼41元，平臺(tái)成本確認(rèn)增值稅42元，則該項(xiàng)業(yè)務(wù)最終產(chǎn)生利潤(rùn)17元，毛利率為28.8%。若考慮附加稅、司機(jī)個(gè)稅、印花稅等其他稅項(xiàng)，則無(wú)車承運(yùn)業(yè)務(wù)實(shí)際毛利率將低于這一水平。公司整體毛利率看，輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，成本相對(duì)可控，毛利率穩(wěn)健。滿幫的毛利率在2019-2021年間保持穩(wěn)健，分別為43.80%/49.01%/45.46%。對(duì)比來(lái)看，福佑卡車由于對(duì)大客戶依賴度過(guò)高（2020年前三大客戶營(yíng)收占比超過(guò)50%），一定程度限制了平臺(tái)定價(jià)能力，收入確認(rèn)方面，將向司機(jī)支付的報(bào)酬全額確認(rèn)為營(yíng)業(yè)成本，因此毛利率處于低位；路歌以貨運(yùn)業(yè)務(wù)（作為承運(yùn)方提供貨運(yùn)服務(wù)）為主，資產(chǎn)較重，2021年毛利率僅為6.3%。滿幫作為無(wú)車承運(yùn)平臺(tái)，輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，成本主要為人員工資，相對(duì)可控，毛利率較高，且相對(duì)穩(wěn)健。隨著高毛利的傭金收入的持續(xù)增長(zhǎng)，毛利率有進(jìn)一步提升空間。費(fèi)用率穩(wěn)健，隨著業(yè)務(wù)發(fā)展成熟，銷售費(fèi)用投入趨于穩(wěn)定。滿幫2021年為加速業(yè)務(wù)擴(kuò)張和新客拓展，加大費(fèi)用端投入，銷售費(fèi)用同比增加84.3%至8.37億元，研發(fā)費(fèi)用同比增長(zhǎng)76.5%至7.30億元。費(fèi)用率看，銷售費(fèi)用率和研發(fā)費(fèi)用率較為穩(wěn)定，2021年分別為18%和15.7%，同比基本持平；剔除股權(quán)激勵(lì)后，銷售費(fèi)用率、研發(fā)費(fèi)用率2021年分別同比提升2.9pct、0.2pct至16.8%、14.6%。由于用戶注冊(cè)暫停期間，廣告和營(yíng)銷費(fèi)用的減少，2022年公司對(duì)銷售和研發(fā)費(fèi)用的投入較為謹(jǐn)慎，2022Q1~Q3銷售費(fèi)用率下滑至13.7%。管理費(fèi)用率受股