美聯(lián)儲(chǔ)擴(kuò)張性貨幣政策的歷史考察

關(guān)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)歷史學(xué)家在20世紀(jì)20年代的貨幣政策以及20世紀(jì)30年代的大危機(jī)之間的關(guān)系，美國(guó)經(jīng)濟(jì)歷史學(xué)家一直存在爭(zhēng)議。貨幣主義代表人物米爾頓弗里德曼(MiltonFriedman)和安娜J.施瓦茨(AnnaJ.Schwartz)認(rèn)為,20年代美聯(lián)儲(chǔ)所執(zhí)行的貨幣政策并不是擴(kuò)張性的,這種政策與30年代大危機(jī)也沒有直接的關(guān)系。他們認(rèn)為:“20世紀(jì)20年代非但不是通貨膨脹的10年,而是恰恰相反。美聯(lián)儲(chǔ)體系也并非是造成通貨膨脹的罪魁禍?zhǔn)?。?2)而美國(guó)經(jīng)濟(jì)史學(xué)家杰里米阿塔克(JeremyAtack)和彼得帕塞爾(PeterPassell)則認(rèn)為,弗里德曼和施瓦茨“實(shí)際上沒有考慮到造成1929年最初的衰退的因素”(3)。奧地利學(xué)派的重要代表人物默里羅斯巴德(M.Rothbard)更尖銳地批評(píng)貨幣主義者“沒有認(rèn)識(shí)到是什么原因使得先前的繁榮后來走向了經(jīng)濟(jì)衰退”。他指出,正是美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施的貨幣性通貨膨脹政策使年代的美國(guó)經(jīng)濟(jì)遭受了信貸擴(kuò)張這導(dǎo)致了不良資產(chǎn)的增加最后不可避免地引發(fā)了經(jīng)濟(jì)危機(jī)”(1)。那么,20世紀(jì)20年代美聯(lián)儲(chǔ)究竟奉行了什么樣的貨幣政策ue792這種政策的基本目標(biāo)取向是什么ue792它對(duì)30年代美國(guó)經(jīng)濟(jì)大危機(jī)又產(chǎn)生了什么樣的影響ue792顯然,對(duì)上述問題的研究與求解,不僅具有重要的學(xué)術(shù)價(jià)值,而且對(duì)于我們更好地理解和應(yīng)對(duì)當(dāng)前的金融危機(jī)和經(jīng)濟(jì)衰退,也具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。一、20大政策工具一般來說,中央銀行的貨幣政策主要通過如下三大政策工具來實(shí)施:變動(dòng)法定準(zhǔn)備率、再貼現(xiàn)率政策和公開市場(chǎng)操作。下面,我們就從三大政策工具入手考察20世紀(jì)20年代美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策。1.美國(guó)社會(huì)法定準(zhǔn)備率的“相對(duì)變動(dòng)”變動(dòng)法定準(zhǔn)備率是中央銀行實(shí)施貨幣政策的一項(xiàng)重要手段。但在以往對(duì)20世紀(jì)20年代美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的研究中,研究者往往只注意另外兩項(xiàng)政策工具,而很少提及法定準(zhǔn)備率的變動(dòng)。其原因在于:在整個(gè)20年代,美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)商業(yè)銀行規(guī)定的法定準(zhǔn)備率在總體上并沒有發(fā)生明顯的變化。然而,問題并非如此簡(jiǎn)單。20世紀(jì)20年代,美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)美國(guó)不同地區(qū)的銀行和不同性質(zhì)(活期或定期)的存款規(guī)定了不同的準(zhǔn)備率:中心儲(chǔ)備城市銀行(如紐約和芝加哥)活期存款的準(zhǔn)備率為13%,儲(chǔ)備城市銀行10%,農(nóng)村銀行7%;而所有銀行的定期存款準(zhǔn)備率則都統(tǒng)一為3%。這樣,即使對(duì)各類銀行的各類存款規(guī)定的準(zhǔn)備率都保持不變,一定規(guī)模的存款在不同銀行之間和定、活期存款之間的流動(dòng),同樣可以帶來與法定準(zhǔn)備率變動(dòng)相同的效果。例如,一定規(guī)模的存款從紐約流向農(nóng)村,或從活期存款轉(zhuǎn)為定期存款,就會(huì)造成與法定準(zhǔn)備率降低相同的后果;反之亦然。如果我們把法定準(zhǔn)備率本身的變動(dòng)稱為準(zhǔn)備率的“絕對(duì)變動(dòng)”,則可以把由存款在不同銀行之間和定、活期之間的流動(dòng)而造成的準(zhǔn)備率的實(shí)際變動(dòng)稱為準(zhǔn)備率的“相對(duì)變動(dòng)”。這樣看來,我們對(duì)20世紀(jì)20年代存款準(zhǔn)備率的考察就不僅應(yīng)該包括法定準(zhǔn)備率的“絕對(duì)變動(dòng)”,還應(yīng)該包括準(zhǔn)備率的“相對(duì)變動(dòng)”。如果說20年代美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)商業(yè)銀行的法定準(zhǔn)備率在總體上沒有發(fā)生明顯的變化,那只是表明法定準(zhǔn)備率沒有發(fā)生“絕對(duì)變動(dòng)”。那么,法定準(zhǔn)備率的“相對(duì)變動(dòng)”情況又如何呢ue792首先我們考察活期存款在不同銀行之間流動(dòng)的情況。根據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)體系的《銀行與貨幣統(tǒng)計(jì)》中的數(shù)據(jù),從1921年6月到1929年6月,中心儲(chǔ)備城市銀行、一般儲(chǔ)備城市銀行和農(nóng)村銀行的活期存款分別從50.1億美元、44.0億美元和48.8億美元,上升到68.7億美元、61.7億美元和59.6億美元。中心儲(chǔ)備城市銀行和一般儲(chǔ)備城市銀行活期存款占存款總量的百分比分別從35.7%和30.8%上升到36.1%和32.5%,而農(nóng)村銀行活期存款占存款總量的百分比則從34.2%下降至31.4%。顯然,就活期存款在不同地區(qū)之間的流動(dòng)看,準(zhǔn)備率的“相對(duì)變動(dòng)”是緊縮的,但其變動(dòng)的力度和幅度是比較微小的(2)。再來考察存款在活期和定期之間的流動(dòng)情況。美聯(lián)儲(chǔ)體系的銀行與貨幣統(tǒng)計(jì)中的數(shù)據(jù)同樣反映出世紀(jì)年代美國(guó)活期存款與定期存款之間的相對(duì)比例和重要性的變化:1921年6月到1929年6月,活期存款總額從175億美元增加到229億美元,增長(zhǎng)了54億美元,增長(zhǎng)率為30.8%;定期存款總額從166億美元增加到286億美元,增長(zhǎng)了120億美元,增長(zhǎng)率為72.3%;活期存款占存款總量的百分比則從51.3%下降到44.5%。銀行定期存款量的上升與美聯(lián)儲(chǔ)的政策是直接相關(guān)的。美聯(lián)儲(chǔ)系統(tǒng)確立之前,活期存款與定期存款的準(zhǔn)備率是相同的。而《美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備法》則將定期存款的準(zhǔn)備率下調(diào)了近一半,由5%下降至1917年的3%。這一調(diào)整對(duì)銀行產(chǎn)生了強(qiáng)烈的刺激,促使其盡力將活期存款轉(zhuǎn)移到定期存款上。從1921年6月30日到1929年6月30日,美國(guó)各類銀行定期存款增加的幅度分別是:商業(yè)銀行79.8%,成員銀行107.9%,中心儲(chǔ)備城市銀行450%,儲(chǔ)備城市銀行128.6%,農(nóng)村銀行78.9%(1)。上面兩組數(shù)據(jù)反映的情況具有十分重要的意義:定期存款的大幅度增加和活期存款占存款總量比例的下降,表明了存款從準(zhǔn)備率平均為10%的活期存款向準(zhǔn)備率僅為3%的定期存款的流動(dòng),這顯然意味著存款準(zhǔn)備率的“相對(duì)降低”。正是在這一轉(zhuǎn)移過程中,大量的存款由法定準(zhǔn)備金轉(zhuǎn)成為超額準(zhǔn)備金而被用于銀行的信貸擴(kuò)張中。羅斯巴德認(rèn)為,活期存款向定期存款的相對(duì)轉(zhuǎn)移是引起20世紀(jì)20年代大幅度貨幣膨脹的重要原因(2)。2.商業(yè)銀行貸款限制的限制—再貼現(xiàn)率政策再貼現(xiàn)率實(shí)際上就是中央銀行對(duì)商業(yè)銀行和其他金融機(jī)構(gòu)提供借款的利率。再貼現(xiàn)率水平的高低會(huì)直接影響商業(yè)銀行的借款積極性和借款數(shù)量,進(jìn)而影響商業(yè)銀行準(zhǔn)備金的數(shù)量。因此,調(diào)整再貼現(xiàn)率成為中央銀行實(shí)施貨幣政策的重要工具和手段?？偟膩碚f,在20世紀(jì)20年代,美聯(lián)儲(chǔ)奉行了降低貼現(xiàn)率的政策:1921年5—11月,再貼現(xiàn)率從6%—7%下調(diào)到4.5%,1924年10月下降到4%,1927年又降到3.5%。這種低利率的政策一直奉行到大危機(jī)爆發(fā)前的1928年(3)。然而,要對(duì)20世紀(jì)20年代美聯(lián)儲(chǔ)的貼現(xiàn)率政策做出更準(zhǔn)確的判斷,還必須說明如下兩個(gè)重要問題。第一個(gè)問題:美聯(lián)儲(chǔ)的再貼現(xiàn)率是否達(dá)到了“罰息”的水平ue792我們知道,中央銀行向商業(yè)銀行提供貼現(xiàn)貸款的初衷,是在商業(yè)銀行出現(xiàn)資金短缺的緊急情況時(shí)用以緩和燃眉之急。但事實(shí)上,中央銀行的貸款除了應(yīng)急之用外,還可以被商業(yè)銀行用于另外一種用途:將借款放貸出去從中獲利。但這樣做的前提,是商業(yè)銀行從中央銀行取得貸款的再貼現(xiàn)率要低于商業(yè)銀行的貸款利率。由于再貼現(xiàn)率是商業(yè)銀行向中央銀行借款的成本,銀行貸款利率是商業(yè)銀行將這筆借款放貸出去取得的收益。如果再貼現(xiàn)率低于銀行貸款利率,商業(yè)銀行就可以從中央銀行借款的放貸中獲利,這就會(huì)大大地刺激商業(yè)銀行出于獲利目的而向中央銀行借款的積極性,從而擴(kuò)大商業(yè)銀行的貸款和投資規(guī)模。因此,中央銀行若要限制商業(yè)銀行的借款進(jìn)而控制其貸款和投資規(guī)模,就要將再貼現(xiàn)率確定在高于銀行貸款利率的水平以上,使商業(yè)銀行從中央銀行借款放貸中受到損失,即達(dá)到一個(gè)“罰息”的水平。當(dāng)然,中央銀行還可以通過限制貼現(xiàn)貸款的期限和嚴(yán)格實(shí)施取得貼現(xiàn)貸款的資格審查制度來對(duì)商業(yè)銀行的貼現(xiàn)行為進(jìn)行控制。在20世紀(jì)20年代之初,美聯(lián)儲(chǔ)和國(guó)家財(cái)政部在是否將再貼現(xiàn)率定到“罰息”水平的問題上,是存在著嚴(yán)重的分歧的。在1920年的年度報(bào)告中,美聯(lián)儲(chǔ)曾提出要設(shè)立“罰息”(1)。但這個(gè)提議因其不利于將戰(zhàn)爭(zhēng)期間的短期債務(wù)轉(zhuǎn)換成長(zhǎng)期債務(wù),而遭到了財(cái)政部的堅(jiān)決反對(duì)。到1921年年中,美聯(lián)儲(chǔ)的態(tài)度開始轉(zhuǎn)變。首先是美聯(lián)儲(chǔ)主席哈定(W.P.G.Harding)由于政治原因改變了自己的看法。隨后,紐約聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行總裁本杰明斯特朗(BenjaminStrong)也放棄了原來的主張。此后,建立“罰息”的呼聲便銷聲匿跡了。于是,在后來的年份里,美聯(lián)儲(chǔ)所定的再貼現(xiàn)率再也沒有達(dá)到“罰息”的水平。第二個(gè)問題:美聯(lián)儲(chǔ)在向商業(yè)銀行提供貼現(xiàn)借款時(shí)奉行的是“緊急借貸”原則,還是“持續(xù)借貸”原則ue792所謂“緊急借貸”原則,是指中央銀行只有在商業(yè)銀行資金短缺時(shí)才向其提供應(yīng)急性貸款,目的是緩和商業(yè)銀行暫時(shí)的資金困難。通常得到應(yīng)急性貸款的條件比較苛刻,而且貸款期限較短。而“持續(xù)借貸”原則,則是指中央銀行不僅在商業(yè)銀行資金短缺時(shí)向其提供應(yīng)急性貸款,而且在商業(yè)銀行資金量正常時(shí)也可以向其提供貸款。這樣做的目的,是通過商業(yè)銀行的信貸擴(kuò)張來刺激經(jīng)濟(jì)。相應(yīng)地,中央銀行發(fā)放此類貸款的條件就比較寬松,而且貸款期限也較長(zhǎng)。在20世紀(jì)20年代初期,美聯(lián)儲(chǔ)是傾向于“緊急借貸”原則的。1922年11月,美聯(lián)儲(chǔ)管理機(jī)構(gòu)會(huì)議認(rèn)可了紐約聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行官員皮埃爾杰伊(PierreJay)提出的建議:美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)只提供季節(jié)性和緊急的信貸與通貨。而且,為了防止信貸膨脹,對(duì)季節(jié)性和緊急的信貸也要嚴(yán)格限制(2)。然而,從1923年開始,美聯(lián)儲(chǔ)的態(tài)度出現(xiàn)了轉(zhuǎn)變。1923年的年度報(bào)告公開表示支持“美聯(lián)儲(chǔ)在商業(yè)擴(kuò)張期供給按人們所需要的追加信貸,而在商業(yè)的衰退期讓松弛的經(jīng)濟(jì)再度高速運(yùn)轉(zhuǎn)”的政策(3)。1923年3月,國(guó)會(huì)同意將農(nóng)業(yè)票據(jù)的貼現(xiàn)期特權(quán)從6個(gè)月延長(zhǎng)至9個(gè)月(20年代初的法定貼現(xiàn)期僅為3個(gè)月)。更為重要的是,美聯(lián)儲(chǔ)大大地放寬了審查首次貸款的條件,只要考察借貸銀行是否具有償還能力即可。最后,到1926年年初,皮埃爾杰伊自己也放棄了“緊急借貸”的主張(4)。在整個(gè)20世紀(jì)20年代,美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)不僅始終把再貼現(xiàn)利率定在低于市場(chǎng)利率的罰息水平之下,而且始終堅(jiān)持奉行“持續(xù)借貸”原則,甚至在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)需要提高再貼現(xiàn)利率時(shí),仍然堅(jiān)持低再貼現(xiàn)利率政策。例如,在1923年和1925年,美聯(lián)儲(chǔ)就曾否決限制信貸的方案,拒不提高再貼現(xiàn)利率。在1928—1929年危機(jī)即將來臨時(shí),美聯(lián)儲(chǔ)也沒有及時(shí)把再貼現(xiàn)率提高到應(yīng)有的水平(5)。3.公開市場(chǎng)操作成為美國(guó)貨幣政策的主要工具在美國(guó),公開市場(chǎng)操作是從20世紀(jì)20年代才開始成為美聯(lián)儲(chǔ)控制貨幣量的主要手段的。1921年11月到1922年5月,美聯(lián)儲(chǔ)在公開市場(chǎng)上購(gòu)買了4億多美元的政府債券,將手中持有的政府債券從1.92億美元,增加到6.03億美元。但這次公開市場(chǎng)操作的目的只是為了增加美聯(lián)儲(chǔ)收入,并不是有意識(shí)地要降低利率或增加貨幣供給量。因?yàn)楫?dāng)時(shí)人們對(duì)買賣政府債券與利率和貨幣供給量之間的關(guān)系還所知甚少而由這次買進(jìn)政府債券所造成的通貨膨脹的后果才使美聯(lián)儲(chǔ)真正認(rèn)識(shí)到了公開市場(chǎng)操作的作用。從此,公開市場(chǎng)操作才成為美聯(lián)儲(chǔ)主動(dòng)實(shí)施貨幣政策的工具(1)。1922年6月,在財(cái)政部的倡導(dǎo)下成立了公開市場(chǎng)委員會(huì),專門協(xié)調(diào)各美聯(lián)儲(chǔ)銀行的債券買賣活動(dòng)。1923年4月,又成立了由紐約美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行總裁本杰明斯特朗為首的公開市場(chǎng)投資委員會(huì)(OMIC),用以代替原來的公開市場(chǎng)委員會(huì)。公開市場(chǎng)投資委員會(huì)雖然不接受美聯(lián)儲(chǔ)的領(lǐng)導(dǎo),但它的公開市場(chǎng)操作大都是在美聯(lián)儲(chǔ)的授意下進(jìn)行的。本杰明斯特朗領(lǐng)導(dǎo)的公開市場(chǎng)投資委員會(huì)在20世紀(jì)20年代進(jìn)行了大規(guī)模的證券購(gòu)買活動(dòng)。1923—1924年的經(jīng)濟(jì)衰退期間,它所購(gòu)買政府債券總數(shù)高達(dá)5.1億美元。阿塔克和帕塞爾認(rèn)為:“在幾乎一夜之間,公開市場(chǎng)操作便成為貨幣政策的主要工具,而改變貼現(xiàn)率的做法僅有輔助支持的作用?！?2)1927年初,美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)出現(xiàn)停滯,物價(jià)下降。美聯(lián)儲(chǔ)再次出手,購(gòu)買了2.3億美元的政府債券。同時(shí),還降低了銀行承兌票據(jù)的買入價(jià)格和商業(yè)票據(jù)的貼現(xiàn)率,造成了20年代銀行準(zhǔn)備金的最大增幅(3)。通過對(duì)20世紀(jì)20年代美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策三大工具的歷史考察表明,除了在1923年下半年和1928年上半年實(shí)施了短暫的緊縮性政策外,美聯(lián)儲(chǔ)在20年代總體上實(shí)施了擴(kuò)張性的貨幣政策。二、20美國(guó)貨幣政策的目標(biāo)取向影響和制約20世紀(jì)20年代美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的因素是多元的、復(fù)雜的。但20年代美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的基本目標(biāo)取向有兩個(gè):一是促進(jìn)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)、特別是農(nóng)業(yè)的發(fā)展;二是幫助英國(guó)重建金本位制度(4)。很多學(xué)者認(rèn)為,20年代美聯(lián)儲(chǔ)在其政策目標(biāo)的取向上是矛盾的。阿塔克和帕塞爾寫道:美聯(lián)儲(chǔ)在“有管理的國(guó)內(nèi)貨幣供應(yīng)和金本位之間,有一種固有的政策上的矛盾。然而即使這一矛盾并不存在,國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)和國(guó)際經(jīng)濟(jì)的要求也常常是不和諧的”(5)。弗里德曼和施瓦茨認(rèn)為,20年代美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的目標(biāo)取向是以國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展為主的,“美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備體系在決定所采用的政策時(shí),很少將國(guó)外的評(píng)價(jià)作為一個(gè)重要的因素,而當(dāng)國(guó)內(nèi)外的評(píng)價(jià)恰巧一致時(shí),則會(huì)引用國(guó)外的評(píng)價(jià)來進(jìn)一步說明國(guó)內(nèi)政策的合理性”(6)。而艾爾馬斯威克(ElmusWicker)和戴維惠洛克(DavidWheelock)等人則認(rèn)為,在決定美聯(lián)儲(chǔ)政策的問題上,國(guó)際因素的考慮往往更有決定意義(7)。我們認(rèn)為世紀(jì)年代美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策在目標(biāo)取向上并不存在矛盾和沖突下面的分析將表明,無(wú)論是促進(jìn)國(guó)內(nèi)農(nóng)業(yè)發(fā)展,還是幫助英國(guó)重建金本位,客觀上都需要擴(kuò)張性貨幣政策的支持。而美聯(lián)儲(chǔ)在20年代所遵循的基本政策目標(biāo)以及所采取的擴(kuò)張性的貨幣政策,也正是適應(yīng)了國(guó)內(nèi)和國(guó)際經(jīng)濟(jì)發(fā)展的這種客觀要求。下面,我們分別考察美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的這兩大政策目標(biāo)。1.降低貼現(xiàn)率政策與市場(chǎng)信貸保持國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展,一直是美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的一個(gè)最主要的政策目標(biāo)。早在美聯(lián)儲(chǔ)建立之時(shí),財(cái)政部長(zhǎng)威廉G.麥卡杜(WilliamG.McAdoo)就曾宣布:“《美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備法案》的主要目的是改變我們的銀行系統(tǒng),商業(yè)和農(nóng)業(yè)企業(yè)需要擴(kuò)大信貸來源,信貸來源幾乎將自動(dòng)存在,并使利率低得足以刺激、保護(hù)和繁榮各種合法商業(yè)。”(1)美聯(lián)儲(chǔ)在1923年的年度報(bào)告中進(jìn)一步明確了它的基本政策主張:“當(dāng)商業(yè)社團(tuán)的需求超過了它們自己的獨(dú)有資源時(shí),商業(yè)銀行就轉(zhuǎn)向了美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行,美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行是它們的源泉。美聯(lián)儲(chǔ)在商業(yè)擴(kuò)張期供給人們所需要的追加信貸,而在商業(yè)的衰退期讓松弛的經(jīng)濟(jì)再度高速運(yùn)轉(zhuǎn)(2)。1926年,美聯(lián)儲(chǔ)理事詹姆斯(James)明確表示“美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備系統(tǒng)的目標(biāo)正是要服務(wù)于國(guó)家的農(nóng)業(yè)、工業(yè)和商業(yè)?！?3)20世紀(jì)20年代美聯(lián)儲(chǔ)通過貨幣政策扶持經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要對(duì)象是農(nóng)業(yè)。第一次世界大戰(zhàn)后,由于農(nóng)業(yè)機(jī)械化和農(nóng)業(yè)科技的進(jìn)步,美國(guó)的農(nóng)業(yè)產(chǎn)量一直保持在較高的水平之上。但戰(zhàn)后歐洲各國(guó)農(nóng)業(yè)生產(chǎn)陸續(xù)重建,對(duì)美國(guó)農(nóng)產(chǎn)品的進(jìn)口日益減少,造成了美國(guó)農(nóng)產(chǎn)品嚴(yán)重滯銷,價(jià)格大幅度下降。與20年代以汽車、建筑業(yè)為代表的工商業(yè)的欣欣向榮不同,美國(guó)農(nóng)業(yè)生產(chǎn)在整個(gè)20年代始終處于長(zhǎng)期的慢性蕭條之中。因此,如何為農(nóng)業(yè)生產(chǎn)提供資金信貸的保證,特別是擴(kuò)大農(nóng)產(chǎn)品對(duì)歐洲市場(chǎng)的出口,就成為美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的一個(gè)重要目標(biāo)。羅斯巴德指出:“人們寄希望于通貨膨脹的另一個(gè)原因是人們希望幫助外國(guó)政府和美國(guó)的出口商(特別是農(nóng)民),我們將看到這在20年代反復(fù)出現(xiàn),它是一個(gè)持續(xù)而關(guān)鍵的因素?！?4)美聯(lián)儲(chǔ)通過貨幣政策扶植農(nóng)業(yè)的主要途徑,就是以低利率來刺激國(guó)外信貸,借以擴(kuò)大國(guó)外對(duì)美國(guó)農(nóng)產(chǎn)品的需求,增加農(nóng)產(chǎn)品出口。1921年7月,美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)發(fā)布公告稱,只要在法律允許的范圍內(nèi),美聯(lián)儲(chǔ)將為農(nóng)業(yè)收割和市場(chǎng)運(yùn)作進(jìn)一步提供信貸。本杰明斯特朗曾希望通過1921—1922年在公開市場(chǎng)的購(gòu)買活動(dòng)來刺激向國(guó)外的放貸。在這一時(shí)期,債券收益率的降低刺激了國(guó)外放貸的高漲。從1921年6月到1922年6月,美國(guó)政府證券的收益率從5.27%降至4.24%,公司債券的收益率從7.27%降至5.92%。1920年外國(guó)債券每季度發(fā)行量為1億美元,到1921年下半年就倍增至每季度發(fā)行2億美元。政府、產(chǎn)業(yè)和銀行各方面都一再表示,美國(guó)向國(guó)外放貸在經(jīng)濟(jì)上、尤其對(duì)農(nóng)產(chǎn)品出口是非常必要的(5)。1923年春,美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)信貸的限制和隨后而起直至1924年中期的經(jīng)濟(jì)蕭條,使國(guó)內(nèi)債券收益率增加國(guó)外放貸大幅度下降年每季度外國(guó)債券的發(fā)行量都在億美元以下美國(guó)農(nóng)產(chǎn)品的出口隨之大幅度下降。為了刺激國(guó)外、特別是歐洲市場(chǎng)對(duì)美國(guó)農(nóng)產(chǎn)品的需求,美聯(lián)儲(chǔ)從1924年再次實(shí)施擴(kuò)張政策,擴(kuò)大國(guó)外信貸規(guī)模。結(jié)果,美國(guó)的農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格從1924年下半年開始上升。而且,1924年至1925年度的農(nóng)產(chǎn)品出口比1923年至1924年度增加了20%多。1924年經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的效果維持到1926年秋,美國(guó)經(jīng)濟(jì)又進(jìn)入了一個(gè)蕭條期。農(nóng)產(chǎn)品的價(jià)格開始回落,出口再次下降。于是,美聯(lián)儲(chǔ)在1927年通過公開市場(chǎng)大量購(gòu)買了2.3億美元的政府債券,并在此后的兩年里購(gòu)買了大量的外國(guó)商業(yè)票據(jù)。于是,農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)從1927年的99,上升至1928年的106。農(nóng)產(chǎn)品和食品的出口大幅度上升,國(guó)外信貸在低利率的刺激下達(dá)到了新的水平(1)。美聯(lián)儲(chǔ)通過降低貼現(xiàn)率、擴(kuò)大國(guó)外信貸來扶助農(nóng)業(yè)出口的政策,與美國(guó)政府以及國(guó)會(huì)的目標(biāo)是完全一致的,也始終得到了后者的贊同和支持。低貼現(xiàn)率政策是哈定政府和柯立芝政府的一貫主張。在上任前,哈定總統(tǒng)便敦促降低貼現(xiàn)率。在他當(dāng)選之后又反復(fù)倡導(dǎo)低貼現(xiàn)率政策。1921年5月25日,哈定總統(tǒng)和內(nèi)閣成員與一些投資銀行家舉行會(huì)議。“在這次會(huì)議上,內(nèi)閣討論了如何扶持出口,并希望通過利用本國(guó)金融市場(chǎng)的對(duì)外放貸,達(dá)到促進(jìn)本國(guó)商品出口的目的。”(2)財(cái)政部長(zhǎng)安德魯梅隆(AndrewMellon)也曾私下里力勸美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)要刺激商業(yè)并降低利率。梅隆的這一建議受到了高度的重視(3)。商務(wù)部長(zhǎng)赫伯特胡佛(HebertHoover)十分贊同為國(guó)外放貸提供財(cái)政支持,他甚至宣稱即使是呆賬也會(huì)有助于美國(guó)商品的出口,而且這是提供救濟(jì)金和就業(yè)機(jī)會(huì)的一種“廉價(jià)”的形式(4)。1922年1月,胡佛又說服銀行家們同意,在放貸前由商務(wù)部派代表去調(diào)查國(guó)外的借款人,要求這些借款申請(qǐng)人無(wú)論是國(guó)營(yíng)還是私營(yíng),都必須承諾購(gòu)買美國(guó)制造的商品,并且由美國(guó)派駐借款國(guó)的商務(wù)專員監(jiān)督協(xié)議的執(zhí)行情況。1922年3月,國(guó)務(wù)院向投資銀行家們發(fā)出一份通知,宣稱盡管法律不允許干預(yù)對(duì)外放貸,但為了國(guó)家利益他們將對(duì)任何債券的不當(dāng)發(fā)行提出異議(5)。1924年10月24日,柯立芝總統(tǒng)在其著名的競(jìng)選演說中表示:“降低貼現(xiàn)率已經(jīng)成為這屆政府的一項(xiàng)政策”。哈定和柯立芝兩位總統(tǒng)任命的美聯(lián)儲(chǔ)成員也都傾向于這一政策(6)。戰(zhàn)爭(zhēng)金融公司主席曾警告各銀行:如果不向農(nóng)業(yè)貸款機(jī)構(gòu)提供貼現(xiàn),它們就是在“損害公眾的利益”。1923年,農(nóng)業(yè)階層敦促國(guó)會(huì)通過了“農(nóng)業(yè)信貸法案”。根據(jù)此法案建立了12個(gè)政府性質(zhì)的聯(lián)邦中期信用銀行,負(fù)責(zé)向農(nóng)業(yè)協(xié)會(huì)提供貸款。許多國(guó)會(huì)議員也都支持?jǐn)U大農(nóng)業(yè)信貸,內(nèi)布拉斯加州眾議員建議以1.5%的利息向農(nóng)場(chǎng)主提供中期國(guó)庫(kù)券,參議員馬格努斯約翰遜(MagnusJohnson)強(qiáng)烈要求最高貼現(xiàn)率不能超過2%。國(guó)家農(nóng)民勞動(dòng)黨甚至要求實(shí)現(xiàn)銀行國(guó)有化,以便向農(nóng)業(yè)提供足夠的低息貸款(7)。2.為重建金本位而作的政策20世紀(jì)20年代的英國(guó)在經(jīng)濟(jì)上面臨著嚴(yán)重的困難。為了恢復(fù)在世界經(jīng)濟(jì)中的地位,英國(guó)極力重建金本位制。這意味著英國(guó)必須將物價(jià)降低10至20個(gè)百分點(diǎn)才能保持住其在國(guó)際市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)力和重要的貿(mào)易出口。但是,“英格蘭銀行不愿意提高利率,英國(guó)的失業(yè)已經(jīng)遍及許多行業(yè),再要緊縮銀根會(huì)引起財(cái)政部的反對(duì)并導(dǎo)致政治的不安定”(1)。因此,英國(guó)不但沒有采取通貨緊縮來降低物價(jià)水平,反而采取了通貨膨脹的政策。這樣做的一個(gè)后果就是英國(guó)的黃金大量地流向美國(guó),給美國(guó)帶來通貨膨脹的壓力。為了阻止黃金流入,幫助英國(guó)重建金本位,美國(guó)決定通過降低利率、擴(kuò)大信貸的擴(kuò)張性貨幣政策來解決問題。在推動(dòng)向英國(guó)提供幫助方面,美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行總裁本杰明斯特朗(2)發(fā)揮了非同尋常的重要作用。早在1919年,斯特朗就曾為美國(guó)的利率高于英國(guó)而感到憂慮,設(shè)想通過美國(guó)的通貨膨脹來幫助英國(guó)(3)。但在1924年以前,斯特朗并沒有采取明確的行動(dòng)。因此,在1922年至1923年,紐約的票據(jù)利率始終高于倫敦的同類利率。然而,在1924年美國(guó)經(jīng)歷了一場(chǎng)并不嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)蕭條,加之英國(guó)為重建金本位加緊對(duì)美國(guó)施加影響。這兩方面因素終于促使斯特朗下定決心實(shí)施貨幣擴(kuò)張政策。1924年春,斯特朗在致財(cái)政部長(zhǎng)梅隆的信中陳述了美國(guó)提高物價(jià)降低利率對(duì)英國(guó)回歸金本位的必要性,強(qiáng)調(diào)較高的物價(jià)和較低的利率可以改變美英貿(mào)易中存在的貿(mào)易逆差現(xiàn)象,并可阻止英國(guó)黃金繼續(xù)流入美國(guó)。斯特朗在信中寫道:“我們比他們(英國(guó))更應(yīng)該承受因調(diào)整帶來的負(fù)擔(dān)。如果英國(guó)面臨價(jià)格清算,英國(guó)政府和英格蘭銀行在政治上和社會(huì)問題上將面對(duì)巨大的困難,同時(shí)他們必須面對(duì)英國(guó)不佳的貿(mào)易情況,此外英國(guó)有超過一百萬(wàn)的失業(yè)人口需要得到政府幫助?！?4)于是,在1924年中,美國(guó)將利率水平降到了倫敦同類利率水平之下。結(jié)果,黃金向美國(guó)的流入被暫時(shí)阻止了,而其中的40%來自英國(guó)(5)。至1926年秋,美國(guó)經(jīng)濟(jì)又進(jìn)入了一個(gè)蕭條期。農(nóng)產(chǎn)品的價(jià)格開始回落,出口再次下降,黃金又大量涌入。長(zhǎng)期依賴低利率信貸,也使英國(guó)遭受持續(xù)的失業(yè)和黃金外流。但英國(guó)仍然堅(jiān)持低利率和擴(kuò)大信貸的政策,并繼續(xù)向美國(guó)尋求幫助。1927年7月,斯特朗同英格蘭銀行行長(zhǎng)蒙塔古諾曼(MontaguNorman)、法蘭西銀行代理行長(zhǎng)查爾斯里斯特以及德意志銀行代表沙赫特博士,在美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)奧格登米爾斯位于長(zhǎng)島的住宅里舉行了四國(guó)中央銀行會(huì)議(6)。在會(huì)議上斯特朗向諾曼承諾:美國(guó)將實(shí)施降低利率、擴(kuò)大信貸的擴(kuò)張政策,并用美元購(gòu)買法蘭西銀行持有的英鎊,以幫助英國(guó)和歐洲大陸,防止歐洲的黃金進(jìn)一步流入美國(guó)。結(jié)果,美聯(lián)儲(chǔ)從1927年下半年開始通過公開市場(chǎng)大量購(gòu)買政府債券和銀行承兌匯票,迅速擴(kuò)大貨幣供給量,降低利率,擴(kuò)大信貸。擴(kuò)張性的貨幣政策再一次發(fā)揮了作用英鎊得到了有力的支持不僅流入美國(guó)的黃金大量回流而且美國(guó)的黃金也開始外流(1)。對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)通過貨幣擴(kuò)張?jiān)?guó)的政策,美國(guó)政府內(nèi)部是存在著意見分歧的。商務(wù)部并不贊成這一政策。從1924年起,商務(wù)部長(zhǎng)赫伯特胡佛就一直反對(duì)斯特朗援助英國(guó)的政策,他甚至指責(zé)斯特朗是“歐洲的精神附庸”(2)。但是柯立芝總統(tǒng)和財(cái)政部卻是這一政策的堅(jiān)定支持者。1927年3月財(cái)政部長(zhǎng)安德魯梅隆就向人們保證將提供大量的低利率信貸。1928年1月財(cái)政部又宣布將以3.5%的準(zhǔn)備金兌換券償還于9月份到期的4.25%的自由債券(3)。梅隆甚至譴責(zé)胡佛的說法是危言聳聽,是在干涉新政策。對(duì)援助英國(guó)政策的批評(píng)也來自于銀行業(yè)內(nèi)部。1926年秋,美國(guó)一位重要的銀行家指出,低利率信貸政策導(dǎo)致了非常嚴(yán)重的惡果,但他承認(rèn)“這是沒有辦法的,這是我們幫助英國(guó)的代價(jià)”(4)。一些地區(qū)的聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行曾對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)1927年的行動(dòng)表示強(qiáng)烈的不滿。芝加哥聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行甚至表示拒絕降低利率,但美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)在9月勒令其執(zhí)行命令。芝加哥聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行則指責(zé)降低再貼現(xiàn)率是為了英國(guó)的利益,并憤怒地要求斯特朗辭職(5)。對(duì)于來自各方面的批評(píng)斯特朗解釋說,實(shí)現(xiàn)降低利率信貸的政策完全是為了幫助農(nóng)業(yè)出口而不是英國(guó)。紐約聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行也在1928年宣稱:“我們希求通過購(gòu)買這些票據(jù)以維持匯率,這樣不僅阻止了黃金從歐洲流入美國(guó),同時(shí)可以提高美國(guó)在國(guó)際匯兌中的地位,促進(jìn)歐洲購(gòu)買美國(guó)的出口商品或者使這種購(gòu)買能力得以穩(wěn)定。”(6)總之,促進(jìn)農(nóng)產(chǎn)品出口和幫助英國(guó)重建金本位構(gòu)成了20世紀(jì)20年代美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的兩大基本的目標(biāo)取向,也構(gòu)成了美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施擴(kuò)張性貨幣政策的內(nèi)在動(dòng)因。三、20信貸資金的規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大為美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供了重要保證如前所述,20世紀(jì)20年代美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施擴(kuò)張性貨幣政策的基本目標(biāo)取向是促進(jìn)農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的發(fā)展和幫助英國(guó)重建金本位。但是,擴(kuò)張性貨幣政策實(shí)施的后果卻與美聯(lián)儲(chǔ)的初衷南轅北轍。20年代美國(guó)的農(nóng)業(yè)生產(chǎn)始終沒有走出慢性危機(jī),英國(guó)通過重建金本位恢復(fù)國(guó)際經(jīng)濟(jì)秩序的夢(mèng)想也以失敗告終。更使美聯(lián)儲(chǔ)始料不及的是,20年代擴(kuò)張性貨幣政策的實(shí)施,在客觀上直接孕育并推動(dòng)了美國(guó)30年代大危機(jī)的產(chǎn)生。美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施擴(kuò)張性貨幣政策的結(jié)果,使美國(guó)的貨幣供應(yīng)量在20世紀(jì)20年代呈現(xiàn)出直線上升的趨勢(shì)。1921年6月30日,美國(guó)貨幣供應(yīng)總量為453億美元,到1929年6月30日,增加到732.6億美元。貨幣供應(yīng)總量在8年間增加了279.6億美元,8年的