策略報告|投資策略專題證券研究報告證券研究報告 SAC執(zhí)業(yè)證書編號：S11105240300011.“反內(nèi)卷”的理論內(nèi)涵wukaida@從基本內(nèi)涵來看，“內(nèi)卷化”是指系統(tǒng)在外部擴張受到嚴格限定的條件下，內(nèi)葉慧超分析師部不斷精細化和復雜化的過程。它最早由美國人類學家克利福德·格爾茨uozm：S1110525030001（CliffordGeertz）在《農(nóng)業(yè)內(nèi)卷化》中提出，后續(xù)黃宗智在《華北的小農(nóng)經(jīng)濟與社會變遷》作了進一步解釋。簡單來說，“內(nèi)卷”就是一種“沒有發(fā)展的增長”或經(jīng)濟與社會變遷》作了進一步解釋。簡單來說，“內(nèi)卷”就是一種“沒有發(fā)從經(jīng)濟學視角看，“內(nèi)卷”常常發(fā)生于市場機制部分失靈的情境中，表現(xiàn)為生與大類資產(chǎn)配置周觀察》2025-08-122《投資策略：投資策略-穩(wěn)住出口，產(chǎn)要素投入不斷加大雖能推動總產(chǎn)出上升，但由于邊際收益遞減，2《投資策略：投資策略-穩(wěn)住出口，效率持續(xù)下降?！皟?nèi)卷式”競爭看似能讓消費者從低價中受益，但就長遠而言卻會帶來很多問題。激烈的價格戰(zhàn)使得企業(yè)的利潤空間被嚴重壓縮，削弱了提振物價》2025-08-10其在技術研發(fā)、品牌建設等高附加值環(huán)節(jié)的投入能力，使企業(yè)向“微笑曲線”3《投資策略：兩只數(shù)據(jù)中心REITs上兩端的發(fā)展受阻。市首日漲停-周觀REITs》2025-08-092.本輪治理“內(nèi)卷”的政策體系建設中央層面：去年7月以來政策形成中央治理“內(nèi)卷”的綜合體系：政治局會議定調(diào)-經(jīng)濟工作會議部署-行政法規(guī)保障勞動權(quán)益-法律修訂禁止惡性競爭-財經(jīng)會議推動落后產(chǎn)能出清-價格法完善監(jiān)管工具。至此，中央治理“內(nèi)卷”已從會議定調(diào)演變?yōu)楹w法律、產(chǎn)業(yè)、財政、醫(yī)保、投資準入等多維度的綜合治理體系，并進入實質(zhì)執(zhí)行階段。行業(yè)層面：截至目前已經(jīng)擴散至有色金屬、光伏、汽車、黑色以及水泥等行業(yè)。3．本輪“反內(nèi)卷”潛在影響“反內(nèi)卷”政策加碼或有助于遏制工業(yè)品價格回落。上一輪供給側(cè)改革，從提振上游物價效果來看，PPI當月同比在2015年11月中央財經(jīng)領導小組會議召開不到一年后轉(zhuǎn)正，又過了6個月在2017年2月達到7.8%的歷史高點。整體來看，中央層面發(fā)文進行限產(chǎn)后至PPI當月同比高點大約一年多，整體上游物價反彈周期大約持續(xù)近兩年。行業(yè)集中度方面，2015年開始去產(chǎn)能政策不僅在短期內(nèi)改善了市場供需和企業(yè)盈利，還提高了部分行業(yè)集中度。通過CR5指標計算，我們發(fā)現(xiàn)2015年供給側(cè)改革后農(nóng)林牧漁和機械設備行業(yè)集中度提升較為明顯。企業(yè)盈利方面，通過計算凈利潤增速差來測算各行業(yè)利潤恢復程度，上一輪供給側(cè)改革中鋼鐵行業(yè)受政策影響最大，2016年利潤增速變化為1161.13pct。如果扣除非經(jīng)常損益后來看，2016年和2017年鋼鐵行業(yè)利潤增速變化達到9646.73pct和595.07pct。4.后續(xù)政策展望縱深推進全國統(tǒng)一大市場建設，推動市場競爭秩序持續(xù)優(yōu)化?！胺磧?nèi)卷”與全國統(tǒng)一大市場建設本質(zhì)上是微觀治理與宏觀制度框架建設的關系：前者針對低價傾銷、惡性競爭等市場扭曲行為，后者則致力于構(gòu)建高效規(guī)范、公平開放的宏觀市場體系。后續(xù)依法依規(guī)治理企業(yè)無序競爭，推進重點行業(yè)產(chǎn)能治理，政策延續(xù)性或?qū)Ⅲw現(xiàn)在建立“動態(tài)行業(yè)清單管理”機制與強化行業(yè)自律，避免“一刀切”調(diào)控對新興產(chǎn)業(yè)活力的壓制，實現(xiàn)增長動能的有序轉(zhuǎn)換。風險提示：政策落地存在時滯；海外流動性收緊；中美貿(mào)易摩擦升級請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明策略報告|投資策略專題請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明內(nèi)容目錄1.“反內(nèi)卷”的理論內(nèi)涵 31.1.“內(nèi)卷”的定義 31.2.“反內(nèi)卷”的經(jīng)濟學理論基礎 41.3.目前“反內(nèi)卷”原因 51.3.1.經(jīng)濟結(jié)構(gòu)有待調(diào)整 51.3.2.產(chǎn)業(yè)升級面臨挑戰(zhàn) 61.3.3.保障就業(yè)和民生 62.本輪治理“內(nèi)卷”的政策體系建設 72.1.中央層面 72.2.行業(yè)層面 82.2.1.有色金屬 82.2.2.光伏 92.2.3.汽車 102.2.4.黑色 112.2.5.水泥 133.本輪“反內(nèi)卷”的潛在影響 133.1.供需兩端對價格的影響 133.2.行業(yè)集中度與凈利潤影響 144.后續(xù)政策展望 164.1.與統(tǒng)一大市場的關系 164.2.后續(xù)政策發(fā)力點 175.風險提示 17圖表目錄圖1：歷史上“內(nèi)卷”理念的演變 3圖2：中國實際利率（%） 4圖3：中國企業(yè)研發(fā)投入增速（%） 5圖4：2024年預計光伏市場各路技術市占率（%） 6圖5：“內(nèi)卷”競爭下新能源汽車滲透率提升明顯放緩（%） 6圖6：2022年四季度開始PPI當月同比轉(zhuǎn)負 14圖7：2016年產(chǎn)能利用率恢復明顯（%） 14圖8：消費者信心指數(shù)有待恢復（點） 14表1：中央層面“反內(nèi)卷”政策一覽 8表2：行業(yè)層面“反內(nèi)卷”政策一覽 12表3：各行業(yè)CR5變化（pct） 15表4：各行業(yè)利潤增速變化（pct） 16策略報告|投資策略專題請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明31.“反內(nèi)卷”的理論內(nèi)涵1.1.“內(nèi)卷”的定義作為一個引入的概念，“內(nèi)卷化”肇始于康德，經(jīng)由戈登威澤、格爾茲、黃宗智、杜贊奇等學者的引介，已成為人類學、經(jīng)濟學、政治學、社會學、教育學等相關學科領域廣泛使用的學術概念。從基本內(nèi)涵來看，“內(nèi)卷化”是指系統(tǒng)在外部擴張受到嚴格限定的條件下，內(nèi)部不斷精細化和復雜化的過程。它最早由美國人類學家克利福德·格爾茨（CliffordGeertz）在《農(nóng)業(yè)內(nèi)卷化》中提出，描述印尼爪哇島農(nóng)業(yè)因資源有限，致使勞動力不斷填充到有限的水稻生產(chǎn)中，無法將農(nóng)業(yè)向外延擴展。在現(xiàn)代語境中，“內(nèi)卷”被泛化為“現(xiàn)有資源沒有增加的情況下，參與競爭的人競相付出更多努力以爭奪資源，最終獲取資源的人沒有增多，但每個人付出的努力都增加了，從而導致個體“收益努力比”下降的現(xiàn)象”。1985年，黃宗智在《華北的小農(nóng)經(jīng)濟與社會變遷》中引用了格爾茨“農(nóng)業(yè)內(nèi)卷化”概念，指出中國小農(nóng)經(jīng)濟在人口壓力下，以單位勞動日邊際報酬遞減為代價，不斷增加勞動投入，維持“糊口”水平。簡單來說，我們認為“內(nèi)卷”可以歸納為一種“沒有發(fā)展的增長”或“無效的過度競爭”。從社會學視角來看,中國社會的“內(nèi)卷”反映了社會結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變對社會文化發(fā)展的影響,如評價體系的高度一體化，這引發(fā)了近代社會中青年的社會心態(tài)轉(zhuǎn)變,進而出現(xiàn)了“內(nèi)卷”這一社會現(xiàn)象。簡言之，“內(nèi)卷”與人類所面臨的緊迫生存壓力和發(fā)展需求密切相關。由于某些資源稟賦(如土地、技術等)存在發(fā)展局限,不斷增加的勞動投入使生產(chǎn)向精細化與復雜化發(fā)展，但并未改變收益努力比，進而導致在未能給個體帶來回報的同時反而造成了損失,表現(xiàn)為邊際效用遞減?！皟?nèi)卷化”本來是一個人類學和社會學的專業(yè)概念，它有著自身固定的使用“圈子”，其概念經(jīng)歷了不同階段的演變，早已超脫了原初范疇和使用語境，上升為一種理論分析的范式和視角，成為一個開放性概念。黃宗智：通過美國人類學家●2020年開始內(nèi)爭資料來源：新浪財經(jīng)、人民網(wǎng)等，天風證券研究所策略報告|投資策略專題請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明41.2.“反內(nèi)卷”的經(jīng)濟學理論基礎如前文所述，“內(nèi)卷”主要指在資源總量固定的前提下，個體或群體通過非理性增加投入（時間、精力、成本）爭奪有限資源，導致整體收益未提升甚至下降的現(xiàn)象。其本質(zhì)是“沒有發(fā)展的增長”。經(jīng)濟學當中有一個概念叫做帕累托改善，指在沒有使任何人境況變壞的前提下，使得至少一個人變得更好。當兩個人有效合作，就對雙方的利益都有好處，相當于把蛋糕做大，把社會總財富變多，是顧及團體利益的帕累托最優(yōu)解決方案。“內(nèi)卷”本質(zhì)上是一種典型的“囚徒困境”——每個主體在自身利益驅(qū)動下，選擇不斷加碼競爭，短期內(nèi)可能獲得優(yōu)勢，而一旦過度，長期將導致集體受損。這一局面若無強有力的行業(yè)自律或政策監(jiān)管，難以自行扭轉(zhuǎn)，或?qū)е铝訋膨?qū)逐良幣。據(jù)《經(jīng)濟日報》文章來看，從經(jīng)濟學視角看，“內(nèi)卷”通常反映出目前市場出現(xiàn)階段性失靈，其主要表現(xiàn)為隨著生產(chǎn)要素投入不斷加大，總產(chǎn)出有所上升，但由于邊際收益遞減，故而資源配置效率持續(xù)下降。從經(jīng)濟社會的整體來看，“內(nèi)卷式”競爭盡管能讓消費者暫時從低價中受益，但就長遠而言卻會帶來很多問題。各行業(yè)激烈的價格戰(zhàn)使得企業(yè)的利潤空間被嚴重壓縮，因而其在技術研發(fā)、品牌建設等高附加值環(huán)節(jié)的投入能力會有所削弱，并通過以下幾方面路徑進而使企業(yè)向“微笑曲線”兩端的發(fā)展受阻。首先，過度低價競爭容易破壞行業(yè)生態(tài)，使得堅持品質(zhì)與創(chuàng)新的企業(yè)因成本較高處于劣勢，市場競爭中易產(chǎn)生“劣幣驅(qū)逐良幣”現(xiàn)象，拉低行業(yè)整體質(zhì)量標準與創(chuàng)新能力。值得注意的是，由低價引發(fā)的低質(zhì)問題最終仍需由消費者自身承擔。同時，在“內(nèi)卷”過程中重復建設與無效擴張會造成要素資源嚴重浪費，不利于新興產(chǎn)業(yè)培育與技術進步。近年來部分地方政府在招商引資過程中給予部分企業(yè)超常規(guī)優(yōu)惠，不僅擾亂了市場秩序，還加重了財政負擔，推高了金融系統(tǒng)風險。實際利率（名義利率-通脹）是決定居民當期消費需求的關鍵變量。當實際利率下行，儲蓄的“機會成本”也會隨之降低，與此同時居民也會減少儲蓄增加相應消費，拉動總需求。當名義利率下降受限時，如果能夠拉升整體通脹預期，也可以實現(xiàn)降低實際利率、提振居民需求的目的。我們認為本輪“反內(nèi)卷”或旨在依法依規(guī)治理企業(yè)低價無序競爭，推動落后產(chǎn)能有序退出，促進物價合理回升，從機制上提振全社會通脹預期。可用十年期國債收益率減去CPI月度同比作為實際利率的代理變量。圖2：中國實際利率（%）資料來源：Wind，天風證券研究所策略報告|投資策略專題請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明我們在《“反內(nèi)卷”行情的三階段》（外發(fā)日期2025年7月4日）中提出反內(nèi)卷行情或有三個階段：第一階段定價政策催化下的預期（幅度可能較小第二段定價資源品價格上漲，第三段定價資源品高價橫住的時間。目前行情尚在預期階段，后續(xù)仍需觀察政策落地和產(chǎn)能出清情況。另外在《如何定位“市場化反內(nèi)卷”？》（外發(fā)日期2025年7月17日）中通過“內(nèi)卷”程度、產(chǎn)能出清程度、產(chǎn)能出清彈性三個方面討論哪些行業(yè)更具備基本面率先改善的潛質(zhì)。如果以CAPEX、毛利率和存貨的歷史分位數(shù)水平衡量行業(yè)的“內(nèi)卷程度”，可以看出上游周期資源行業(yè)中有色、化工等行業(yè)“內(nèi)卷”程度仍較高，中游制造與下游科技行業(yè)“內(nèi)卷”程度較為極致，上述指標的歷史位置更為極端。另外，當行業(yè)集中度水平較高時，行業(yè)凝聚力更強，龍頭帶領下能夠迅速配合政策導向，從而提高供給側(cè)出清的速率；同樣的，國企占比更高的行業(yè)政策響應力也會更強。本輪“反內(nèi)卷”的深層次原因可能聚焦于經(jīng)濟結(jié)構(gòu)有待調(diào)整、產(chǎn)業(yè)升級面臨挑戰(zhàn)以及保障就業(yè)和民生三個維度。1.3.1.經(jīng)濟結(jié)構(gòu)有待調(diào)整“內(nèi)卷”的一個重要原因在于供需矛盾突出。改革開放40多年來，我國已經(jīng)成為世界第一制造業(yè)大國，具有全球最完整、規(guī)模最大的工業(yè)體系，但與之形成對比的是有效需求依舊不足，近年來中央經(jīng)濟工作會議反復提及這一問題。另外部分工業(yè)品近年來經(jīng)歷了明顯的產(chǎn)能擴張，且已經(jīng)從過去鋼鐵、水泥、煤炭等傳統(tǒng)行業(yè)轉(zhuǎn)向光伏、新能源汽車、鋰電等新興行業(yè)。除了供給出現(xiàn)過剩以外，國內(nèi)居民消費意愿近年來一直較弱。根據(jù)央行發(fā)布的問卷調(diào)查，傾向于更多消費的比重在2018年底達到28.6%的近年高位，隨后疫情影響下回落至2023年三季度21.9%的水平，2024年以來略微有所恢復但整體維持在25%以下。去年以來消費對GDP貢獻率始終低于75%，以支出法計算的GDP拉動也在近兩年緩慢回落。2024年四季度收縮至2.2%，2025年以來依舊低于3%。正如上文所述，“內(nèi)卷”與“囚徒困境”類似，需求普遍回落下企業(yè)被迫參與價格競爭。這樣一來可能短期能夠憑借低價優(yōu)勢挽回市場份額，但若收入下滑的負面影響持續(xù)擴散會逐步反饋到企業(yè)的研發(fā)支出上面。統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，中國企業(yè)研發(fā)支出同比增速自2012年開始回落至20%以下，2022年一度跌破10%。研發(fā)支出增速的回落以及低價傾銷所引發(fā)的“劣幣驅(qū)逐良幣”現(xiàn)象長期來看也會進一步削弱產(chǎn)品相對競爭力，從而使得企業(yè)只能追求以更低的價格搶占剩余市場，形成低價低質(zhì)的惡性循環(huán)。圖3：中國企業(yè)研發(fā)投入增速（%）45.0%40.0%資料來源：Wind，天風證券研究所策略報告|投資策略專題請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明1.3.2.產(chǎn)業(yè)升級面臨挑戰(zhàn)黨的二十大報告強調(diào)“高質(zhì)量發(fā)展是全面建設社會主義現(xiàn)代化國家的首要任務”。新時代以來，黨中央作出一系列重大決策部署，推動高質(zhì)量發(fā)展成為全黨全社會的共識和自覺行動，高質(zhì)量發(fā)展成為主旋律。2024年中央經(jīng)濟工作會議提出，“以科技創(chuàng)新引領新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展，建設現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系”。低價無序競爭除了可能引發(fā)“劣幣驅(qū)逐良幣”導致企業(yè)研發(fā)投入降速以外，還會阻礙產(chǎn)業(yè)升級。以光伏產(chǎn)業(yè)為例，2022年以前,國內(nèi)光伏企業(yè)電池出貨中，PERC技術路線的市場占比超過90%。而2024年，上海有色金屬網(wǎng)（SMM）公布的數(shù)據(jù)顯示，PERC電池的市占比已大幅下降。但隨著電池效率已經(jīng)逼近理論極限值，PERC技術逐步被TOPCon、HJT、BC等新一代技術取代，但部分公司基于利潤考量并未第一時間擁抱N型產(chǎn)品，從而在2024年錯過了PERC技術出清前的最后時機。同時由于前幾年產(chǎn)能過剩問題集中凸顯，產(chǎn)品價格回落壓力下，部分企業(yè)大幅虧損無法投入研發(fā)，從而與產(chǎn)業(yè)前沿技術形成脫節(jié)，影響產(chǎn)業(yè)升級。除了光伏以外，內(nèi)卷對于新能源汽車升級迭代的負面影響近年來也逐步體現(xiàn)。自去年以來，一些實力較弱、技術儲備不足的車企，在持續(xù)的降價潮中逐漸失去了競爭力，最終被淘汰出局。而今年春節(jié)過后，這場價格戰(zhàn)持續(xù)升溫，特斯拉、蔚來、小鵬等一眾車企紛紛推出了各種購車優(yōu)惠政策，試圖在激烈的市場競爭中搶占一席之地。中國汽車流通協(xié)會乘聯(lián)分會的數(shù)據(jù)顯示，從去年12月開始，零售市場燃油乘用車的占比超過了新能源汽車，達到了50.6%。最新數(shù)據(jù)顯示新能源汽車零售市場滲透率有所恢復，但6月批發(fā)市場燃油車占比超過了新能源汽車。這一數(shù)據(jù)給新能源汽車市場預警，提醒車企們不能僅僅依靠價格戰(zhàn)來搶占市場份額，多數(shù)車企也意識到依靠價格戰(zhàn)和大量營銷投入，影響技術創(chuàng)新提高產(chǎn)品品質(zhì)，不利于產(chǎn)業(yè)升級。圖4：2024年預計光伏市場各路技術市占率（%）資料來源：InfoLinkConsulting等，天風證券研究所40.0%批發(fā)滲透率:新能源乘用車資料來源：Wind，天風證券研究所1.3.3.保障就業(yè)和民生4月25日召開的中共中央政治局會議，首次提出“著力穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)企業(yè)、穩(wěn)市場、穩(wěn)預期”，7月30日政治局會議繼續(xù)延續(xù)這一提法。近年來部分行業(yè)“內(nèi)卷”加劇的背景下企業(yè)利潤嚴重受到挑戰(zhàn)，結(jié)構(gòu)性矛盾突出、重點群體就業(yè)壓力大、新就業(yè)形態(tài)挑戰(zhàn)顯著、就業(yè)服務效能不足。目前高校畢業(yè)生就業(yè)之“難”，難在新舊動能轉(zhuǎn)換存在陣痛，當前部分企業(yè)承壓較大；難在人才供需適配程度不高。根據(jù)教育部數(shù)據(jù)2025屆高校畢業(yè)生達到1222萬人，創(chuàng)歷史新高。另外2025年4月以來，餐飲外賣領域出現(xiàn)新一輪補貼戰(zhàn)、價格戰(zhàn)，市場供需兩側(cè)出現(xiàn)一些明顯波動，受到監(jiān)管集體約談。國家市場監(jiān)督管理總局主要負責人也刊文指出，“內(nèi)卷式”惡性競爭破壞市場公平競爭秩序，扭曲了資源配置與價格信號，成為企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展、向價值鏈中高端攀升的阻礙。在前期平臺經(jīng)濟的“內(nèi)卷式”競爭中，行業(yè)生態(tài)中的商家、消費者、騎手群體等各方利益都將受到一定程度影響，同時也會改變消費者的偏好和價格認知，或使市場陷入低價低質(zhì)的不良循環(huán)。本輪“反內(nèi)卷”政策出臺，從長遠的角度修復全社會基層消費結(jié)構(gòu)，保障就業(yè)和民生。策略報告|投資策略專題請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明72.本輪治理“內(nèi)卷”的政策體系建設2.1.中央層面2024年7月30日，中共中央政治局會議首次在中央層面提出要強化行業(yè)自律，防止“內(nèi)卷式”惡性競爭。會議指出，要培育壯大新興產(chǎn)業(yè)和未來產(chǎn)業(yè)。要大力推進高水平科技自立自強，加強關鍵核心技術攻關，推動傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級。要有力有效支持發(fā)展瞪羚企業(yè)、獨角獸企業(yè)。強化市場優(yōu)勝劣汰機制，暢通落后低效產(chǎn)能退出渠道。此次會議將為后續(xù)一系列政策出臺奠定了基調(diào)。2024年12月，中央經(jīng)濟工作會議進一步升級部署，明確要求“綜合整治‘內(nèi)卷式’競爭”，不能讓“內(nèi)卷式”競爭成為影響科技創(chuàng)新、掣肘新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的破壞性因素。為此決定從兩方面入手綜合整治：一是可以研究推出科技創(chuàng)新突破清單，支持相關企業(yè)盯住目標，加大科技研發(fā)投入，引導其以科技創(chuàng)新形成產(chǎn)品創(chuàng)新、組織創(chuàng)新，從而開拓廣闊市場；二是應當規(guī)范地方政府的招商引資行為，堅決破除地方保護，在加快建設全國統(tǒng)一大市場上做足文章，為新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展營造良好環(huán)境。從“防止”到“綜合整治”，從強調(diào)“行業(yè)自律”到“規(guī)范地方政府和企業(yè)行為”，反對“內(nèi)卷式”競爭的態(tài)度更加鮮明，所規(guī)制的對象更加明晰。2025年3月16日出臺的《提振消費專項行動方案》，從勞動權(quán)益維度切入反內(nèi)卷治理，規(guī)定全國嚴格落實帶薪年休假制度，將帶薪年休假執(zhí)行情況作為工會維護職工權(quán)益的重要內(nèi)容。地方黨委組織部門、人力資源社會保障部門加強對各單位休息休假制度執(zhí)行情況的常態(tài)化監(jiān)督，并將帶薪年休假落實情況作為重點監(jiān)督內(nèi)容。鼓勵帶薪年休假與小長假連休，實現(xiàn)彈性錯峰休假。依法保障勞動者休息休假權(quán)益，不得違法延長勞動者工作時間。鼓勵有條件的地方結(jié)合實際探索設置中小學春秋假。該方案將保障勞動者休息權(quán)與刺激消費需求直接掛鉤，旨在切斷“加班-低消費-企業(yè)依賴價格戰(zhàn)”的惡性循環(huán)，推動企業(yè)從人力消耗競爭轉(zhuǎn)向服務與產(chǎn)品質(zhì)量競爭。2025年6月27日，新修訂的《反不正當競爭法》完成法律體系關鍵升級，此次修法細化關于商業(yè)賄賂、虛假宣傳、不當有獎銷售和商業(yè)詆毀等不正當競爭行為的規(guī)定，強化對刷單炒信行為的規(guī)制，明確不得通過“虛假評價”方式幫助他人實施虛假宣傳，并明確于2025年10月15日起施行。修訂后的法律從兩方面完善關于治理“內(nèi)卷式”競爭的制度：規(guī)定國家建立健全公平競爭審查制度，依法加強公平競爭審查工作，保障各類經(jīng)營者依法平等使用生產(chǎn)要素、公平參與市場競爭；強化平臺責任，規(guī)定平臺經(jīng)營者不得強制或者變相強制平臺內(nèi)經(jīng)營者按照其定價規(guī)則，以低于成本的價格銷售商品，擾亂市場競爭秩序。此法填補了數(shù)字時代競爭規(guī)則空白，為治理新型內(nèi)卷提供法律武器。2025年7月1日召開的中央財經(jīng)委員會第六次會議深化治理框架，要求依法依規(guī)治理企業(yè)低價無序競爭，引導企業(yè)提升產(chǎn)品品質(zhì)，推動落后產(chǎn)能有序退出。我們認為，此次會議引導企業(yè)將競爭焦點轉(zhuǎn)向產(chǎn)品品質(zhì)提升，從供給側(cè)層面構(gòu)建“反內(nèi)卷”長效機制。2025年7月24日，發(fā)改委聯(lián)合市場監(jiān)管總局公布的《價格法修正草案（征求意見稿）》進一步聚焦價格行為規(guī)制。在完善政府定價方面，結(jié)合政府價格管理方式變化，明確政府指導價不局限于基準價及其浮動幅度的形式。在進一步明確不正當價格行為認定標準方面，完善低價傾銷的認定標準，規(guī)范市場價格秩序，治理“內(nèi)卷式”競爭。完善價格串通、哄抬價格、價格歧視等不正當價格行為認定標準。公用企事業(yè)單位、行業(yè)協(xié)會等不得利用影響力、行業(yè)優(yōu)勢地位等，強制或捆綁銷售商品、提供服務并收取價款。強化對經(jīng)營場所經(jīng)營者價格行為的規(guī)范。在健全價格違法行為法律責任方面，調(diào)整對經(jīng)營者不正當價格行為的處罰規(guī)定，提高經(jīng)營者違反明碼標價規(guī)定的處罰標準。2025年7月30日召開的中央政治局會議提出“依法依規(guī)治理企業(yè)無序競爭。推進重點行業(yè)產(chǎn)能治理。規(guī)范地方招商引資行為”。2024年以來中央層面“反內(nèi)卷”動作經(jīng)歷了從高層定調(diào)、政策細化到落地執(zhí)行的完整升級過程。從最初2024年7月首次高層定調(diào)，到今年兩會前的政策深化，再隨著今年7月財經(jīng)委會議全面落地。上述政策形成中央治理“內(nèi)卷”的綜合體系：政治局會議定調(diào)-經(jīng)濟工作會議部署-行政法規(guī)保障勞動權(quán)益-法律修訂禁止惡性競爭-財經(jīng)會議推動落后產(chǎn)能出清-價格法完善監(jiān)管工具。至此，中央治理“內(nèi)卷”已從會議定調(diào)演變?yōu)楹w法律、產(chǎn)業(yè)、財政、醫(yī)保、投資準入等多維度的綜合治理體系，并進入實質(zhì)執(zhí)行階段。策略報告|投資策略專題請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明8表1：中央層面“反內(nèi)卷”政策一覽日期政策會議/文件重點內(nèi)容-12日綜合整治“內(nèi)卷式”競爭，規(guī)范地方政府和企業(yè)行為2024年12月財政部發(fā)布《關于在相關自由貿(mào)易試驗區(qū)和自由貿(mào)易港開展推動解決政府采購異常低價問題試點工作的通知》標價低于同行報價的一半、低于項目最高限價的45%，都響了政府采購領域反內(nèi)卷的“第一槍”除地方保護和市場分割”中辦、國辦印發(fā)《提振消費專項行動方案》嚴格落實帶薪年休假制度，不得違法延長勞動全國人大常委會新修訂《反不正當競爭法》求是發(fā)表《深刻認識和綜合整治“內(nèi)卷式”競爭》文章兩部門發(fā)布《價格法修正草案（征求式”競爭醫(yī)保局介紹“十四五”時期深化醫(yī)保依法依規(guī)治理企業(yè)無序競爭，推進重點行業(yè)產(chǎn)能治理于金融支持新型工業(yè)化的指導意見》“內(nèi)卷式”競爭資料來源：澎湃、中國經(jīng)濟網(wǎng)等，天風證券研究所2.2.行業(yè)層面2.2.1.有色金屬2025年2月11日，國家工信部等十一部門聯(lián)合印發(fā)《銅產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展實施方案（2025—2027年）》，全面部署了未來三年銅產(chǎn)業(yè)重點任務，為推進銅產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，更好支撐制造業(yè)發(fā)展、構(gòu)建現(xiàn)代化體系提供有力支撐。近年來，相對銅資源端，銅冶煉端的話語權(quán)，出現(xiàn)了由強變?nèi)醯霓D(zhuǎn)變。銅礦加工費呈現(xiàn)不斷下降的大幅度波動，冶煉企業(yè)的利潤在很多時候來自于硫酸、金銀等副產(chǎn)品收益，盈利能力有限，不可持續(xù)。究其原因，既有礦山原料供應擾動因素，但更多的是國內(nèi)冶煉產(chǎn)能過快擴張，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)進一步失衡的結(jié)果，因此必須加以調(diào)控。此次《實施方案》就明確提出要求新建礦銅冶煉產(chǎn)能要配套相應的權(quán)益銅精礦產(chǎn)能，這對于當前產(chǎn)業(yè)出現(xiàn)“內(nèi)卷化”苗頭背景下，是非常有必要的。策略報告|投資策略專題請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明92025年6月10日，2025年中國銅加工產(chǎn)業(yè)年度大會暨中國（三門峽）銅產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展大會在河南省三門峽市召開。大會響應國家高質(zhì)量發(fā)展根本要求，著力推動產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新發(fā)展模式，加速深化結(jié)構(gòu)調(diào)整與智能化、綠色化升級改造，持續(xù)鞏固和增強以國內(nèi)大循環(huán)為主體、國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進的新發(fā)展格局。中國有色金屬工業(yè)協(xié)會黨委副書記范順科指出，銅加工行業(yè)面臨自主創(chuàng)新不足、行業(yè)內(nèi)卷、部分企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營困難等挑戰(zhàn)。同時提出，要扎扎實實做好守正創(chuàng)新、做好需求升級。2025年7月22日，2025年上半年有色金屬行業(yè)重點企業(yè)運行情況分析座談會在中國有色金屬工業(yè)協(xié)會本部召開。工信部原材料工業(yè)司相關領導充分肯定了有色金屬行業(yè)在上半年取得的成績，并對企業(yè)代表現(xiàn)場提出的問題作出了初步回應。他表示，工信部原材料工業(yè)司針對企業(yè)在產(chǎn)能置換、資源保障等方面提出的問題已陸續(xù)開展相關工作，后續(xù)將積極與相關部門、中國有色金屬工業(yè)協(xié)會相互配合、密切溝通，全力支持行業(yè)平穩(wěn)運行和高質(zhì)量2.2.2.光伏2024年5月24日，2024年中國多晶硅產(chǎn)業(yè)發(fā)展論壇在四川樂山召開。中國有色金屬工業(yè)協(xié)會黨委常委段德炳表示，當前國內(nèi)多晶硅價格水平已跌破行業(yè)平均現(xiàn)金成本，對產(chǎn)業(yè)鏈供應鏈穩(wěn)定和多晶硅企業(yè)經(jīng)營都帶來了潛在風險和現(xiàn)實困擾。多晶硅行業(yè)既要立足長遠謀發(fā)展，又要著眼當下破困局。行業(yè)企業(yè)尤其需要加強自律行為建設，把擴張速度放慢一點，新建產(chǎn)能釋放進程放緩一點，生產(chǎn)產(chǎn)能生產(chǎn)節(jié)奏控制一點，把量的合理增長與質(zhì)的有效提升更加緊密地結(jié)合在一起，在保供穩(wěn)價、增強產(chǎn)業(yè)鏈韌性中發(fā)揮應有作用和責任擔當，產(chǎn)業(yè)集聚區(qū)要努力形成特色鮮明、配套有序、優(yōu)勢互補的梯次產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。要主動加強與上下游、左右岸的協(xié)同融合，共同構(gòu)建良好的產(chǎn)業(yè)發(fā)展生態(tài)。2024年6月20日，國家能源局新能源和可再生能源司司長李創(chuàng)軍在國新辦新聞發(fā)布會上表示“當前，中國光伏行業(yè)確實競爭非常激烈，為了引導產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展，我們將采取以下幾個方面的措施：首先，要鞏固國內(nèi)光伏發(fā)電的新增裝機市場。我們將堅持集中式和分布式發(fā)展并重，一方面將加強建設以沙漠、戈壁、荒漠地區(qū)為重點的大型風電光伏基地；另一方面，穩(wěn)妥實施“千家萬戶沐光行動”，大力發(fā)展分布式光伏發(fā)電。同時，我們還要加快建設新能源基礎設施網(wǎng)絡，提高電網(wǎng)對包括光伏在內(nèi)的新能源發(fā)電的接納、配置和調(diào)控能力。其次，我們將加強多部門協(xié)調(diào)，規(guī)范光伏發(fā)電產(chǎn)業(yè)秩序。我們將會同相關部門組織行業(yè)協(xié)會適時發(fā)布產(chǎn)業(yè)規(guī)模、產(chǎn)能利用率和市場需求等信息，合理引導光伏上游產(chǎn)能建設和釋放，避免低端產(chǎn)能重復建設，努力營造良好的市場環(huán)境”。2024年10月14日，為落實2024年7月30日中共中央政治局會議精神，防止“內(nèi)卷式”惡性競爭，維護光伏市場公平競爭秩序，引導行業(yè)健康可持續(xù)發(fā)展，中國光伏行業(yè)協(xié)會在上海舉行防止行業(yè)“內(nèi)卷式”惡性競爭專題座談會。據(jù)中國光伏行業(yè)協(xié)會發(fā)布的最新結(jié)果，各位企業(yè)家及代表就“強化行業(yè)自律，防止‘內(nèi)卷式’惡性競爭，強化市場優(yōu)勝劣汰機制，暢通落后低效產(chǎn)能退出渠道”及行業(yè)健康可持續(xù)發(fā)展進行了充分溝通交流，并達成共識。2024年11月20日，工業(yè)和信息化部20日發(fā)布《光伏制造行業(yè)規(guī)范條件（2024年本）》和《光伏制造行業(yè)規(guī)范公告管理辦法（2024年本）》，提出繼續(xù)引導光伏企業(yè)減少單純擴大產(chǎn)能的光伏制造項目，避免低水平重復擴張。新建和改擴建光伏制造項目，最低資本金比例由原20%提升至30%。2025年7月3日，工業(yè)和信息化部黨組書記、部長李樂成主持召開第十五次制造業(yè)企業(yè)座談會，深入學習貫徹習近平總書記重要指示批示精神，落實黨中央、國務院決策部署，聚焦加快推動光伏產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，聽取光伏行業(yè)企業(yè)及行業(yè)協(xié)會情況介紹和意見建議。李樂成強調(diào)，要深入學習貫徹習近平總書記關于新型工業(yè)化的重要論述，堅決落實中央財經(jīng)委第六次會議關于縱深推進全國統(tǒng)一大市場建設的決策部署，聚焦重點難點，依法依規(guī)、綜合治理光伏行業(yè)低價無序競爭，引導企業(yè)提升產(chǎn)品品質(zhì)，推動落后產(chǎn)能有序退出，實現(xiàn)健康、可持續(xù)發(fā)展。2025年7月24日，在中國光伏行業(yè)協(xié)會召集下，2025光伏行業(yè)供應鏈發(fā)展（大同）研討策略報告|投資策略專題請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明會在山西大同舉辦。中國光伏行業(yè)協(xié)會理事長曹仁賢在會上表示，非理性低價競爭已使得光伏供應鏈穩(wěn)定性受損，上下游企業(yè)需摒棄零和思維，共同構(gòu)建更具韌性的產(chǎn)業(yè)生態(tài)圈。曹仁賢提示，必須清醒認識到，光伏行業(yè)發(fā)展正面臨內(nèi)外雙重考驗。向內(nèi)看，供需階段性結(jié)構(gòu)性失衡壓力有待進一步緩解，非理性低價競爭導致產(chǎn)業(yè)鏈價格持續(xù)探底，部分企業(yè)陷入虧損困境，供應鏈穩(wěn)定性受損，產(chǎn)品質(zhì)量隱患顯現(xiàn)。向外看，國際競爭形勢復雜嚴峻，相關貿(mào)易保護主義措施層出不窮，不確定性風險不斷增加。曹仁賢呼吁稱，光伏供應鏈是產(chǎn)業(yè)發(fā)展的生命線，產(chǎn)業(yè)鏈上下游同仁需加強務實合作，堅決抵制非理性競爭與零和博弈，合力營造開放包容、規(guī)范有序、韌性高效的產(chǎn)業(yè)新生態(tài)。在對話環(huán)節(jié)，更多企業(yè)家深入探討“反內(nèi)卷”問題。不少企業(yè)高管感慨道，曾經(jīng)中國光伏并非全球領先，但利潤豐厚；如今無論技術還是產(chǎn)能均雄居全球，卻出現(xiàn)行業(yè)性虧損。其原因是生態(tài)發(fā)展出現(xiàn)問題，亟需一場自身的革命。2.2.3.汽車2025年5月31日，中國汽車工業(yè)協(xié)會發(fā)布《關于維護公平競爭秩序，促進行業(yè)健康發(fā)展的倡議》，提出一段時間以來，行業(yè)盈利水平下降，以無序“價格戰(zhàn)”為主要表現(xiàn)形式的“內(nèi)卷式”競爭，是行業(yè)效益下降的重要因素。產(chǎn)品售后服務保障、企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展需要持續(xù)加大投入，而“價格戰(zhàn)”嚴重影響企業(yè)正常經(jīng)營，沖擊產(chǎn)業(yè)鏈供應鏈安全，把產(chǎn)業(yè)發(fā)展帶入惡性循環(huán)。無序“價格戰(zhàn)”加劇惡性競爭，將進一步擠壓企業(yè)利潤空間，進而影響產(chǎn)品質(zhì)量和售后服務保障，不僅阻礙行業(yè)自身健康發(fā)展，也將危害消費者權(quán)益，并帶來安全隱患。并提出倡議，1.所有企業(yè)嚴格遵從公平競爭原則，依法依規(guī)開展經(jīng)營活動；2.優(yōu)勢企業(yè)不為壟斷市場，擠壓其他主體生存空間，損害其他經(jīng)營者合法權(quán)益；3.企業(yè)在依法降價處理商品以外，不以低于成本的價格傾銷商品，不進行誘導消費者的虛假宣傳，擾亂市場秩序，損害行業(yè)和消費者根本利益；4.所有企業(yè)應對照國家相關法律法規(guī)進行自查整改。2025年5月31日，針對中國汽車工業(yè)協(xié)會發(fā)布《關于維護公平競爭秩序，促進行業(yè)健康發(fā)展的倡議》，國家工信部相關負責人表示，贊同并支持中國汽車工業(yè)協(xié)會提出的“維護公平競爭秩序，促進行業(yè)健康發(fā)展的倡議”。車企之間“價格戰(zhàn)”，給汽車企業(yè)正常的生產(chǎn)經(jīng)營帶來較大沖擊，危及行業(yè)健康、可持續(xù)發(fā)展。鼓勵企業(yè)通過技術創(chuàng)新、管理創(chuàng)新降低生產(chǎn)成本，給廣大消費者帶來更優(yōu)質(zhì)、更具性價比的產(chǎn)品。企業(yè)之間無序“價格戰(zhàn)”，是“內(nèi)卷式”競爭的典型表現(xiàn)，不利于企業(yè)持續(xù)研發(fā)投入，進而影響產(chǎn)品質(zhì)量性能和服務水平，甚至帶來安全隱患，損害消費者權(quán)益。長此以往，產(chǎn)業(yè)發(fā)展的內(nèi)生動力也會減弱?？梢哉f，“價格戰(zhàn)”沒有贏家，更沒有未來。工業(yè)和信息化部將加大汽車行業(yè)“內(nèi)卷式”競爭整治力度，推動產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化調(diào)整，加強產(chǎn)品一致性抽查，配合相關部門開展反不正當競爭執(zhí)法，采取必要的監(jiān)管措施，堅決維護公平有序市場環(huán)境，切實保障消費者根本利益，推動汽車產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。2025年6月3日，全國工商聯(lián)汽車經(jīng)銷商商會對外發(fā)布了《關于反對“內(nèi)卷式”競爭，促進汽車經(jīng)銷行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的倡議》。倡議提出，1.全行業(yè)應以中國汽車產(chǎn)業(yè)實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展大局為重。嚴格遵守公平競爭原則，堅決抵制以“價格戰(zhàn)”為主要形式的“內(nèi)卷式”競爭行為。2.關注品牌形象。防止因頻繁調(diào)整銷售政策和產(chǎn)品銷售價格，增加經(jīng)銷商銷售難度，影響品牌在消費者中的形象。3.改善汽車經(jīng)銷商的生存狀況。堅持以銷定產(chǎn)，合理制定企業(yè)年度生產(chǎn)目標和經(jīng)銷商銷售目標，不得向經(jīng)銷商轉(zhuǎn)嫁庫存、強迫經(jīng)銷商進車，切實降低經(jīng)銷商庫存水平；糾治進銷價格倒掛問題，及時向經(jīng)銷商返利，縮短經(jīng)銷商回款周期，合理確定試駕車數(shù)量，減輕經(jīng)銷商流動性資金壓力。4.優(yōu)化商務政策。合理制定經(jīng)銷商考核指標，慎用罰款手段，不以考核為手段脅迫經(jīng)銷商完成相應指標任務。2025年6月5日，在商務部例行新聞發(fā)布會上，對于汽車行業(yè)“內(nèi)卷”現(xiàn)象，商務部新聞發(fā)言人何詠前回應，針對當前汽車行業(yè)存在的“內(nèi)卷式“競爭現(xiàn)象，商務部將積極配合相關部門，加強綜合整治與合規(guī)引導，維護公平競爭市場秩序，促進行業(yè)健康發(fā)展。2025年7月10日-12日，中國汽車論壇在上海舉辦。中國汽車工業(yè)協(xié)會常務副會長兼秘書長付炳鋒提到，為了嚴格防止內(nèi)卷外溢，在推動企業(yè)在出海過程中，也在強調(diào)尊重當?shù)匚幕头?，保證出海有序成長。這段時間以來，反內(nèi)卷工作取得了積極的進展。行業(yè)主流策略報告|投資策略專題請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明企業(yè)也主動作為，加強自律，特別是快速采取了實質(zhì)性的舉措，帶頭維護供應鏈穩(wěn)定、維護供應商的利益。當前，反內(nèi)卷治理工作還在不斷的深入?！敖窈?，我們將進一步完善長效工作機制。匯聚行業(yè)正能量。共同營造風清氣正、健康和諧的良好產(chǎn)業(yè)發(fā)展生態(tài)。”最后，他呼吁到，真正的競爭優(yōu)勢最終依靠價值創(chuàng)造，需要車企從技術創(chuàng)新、產(chǎn)品品質(zhì)、用戶體驗、品牌文化等維度發(fā)力。2.2.4.黑色2025年7月10日，國家能源局綜合司印發(fā)《國家能源局綜合司關于組織開展煤礦生產(chǎn)情況核查促進煤炭供應平穩(wěn)有序的通知》。《通知》要求，有關省(區(qū))煤炭行業(yè)管理部門要根據(jù)核查結(jié)果，按照省、市、縣分級管理原則，綜合考慮違規(guī)性質(zhì)、情節(jié)輕重等，依據(jù)法律法規(guī)和煤炭產(chǎn)能管理相關規(guī)定對違規(guī)行為進行分類處置。具體來說，對違規(guī)下達超公告產(chǎn)能生產(chǎn)計劃及相關經(jīng)濟指標、生產(chǎn)計劃安排不合理的，要立即予以糾正，責令企業(yè)集團公司和煤礦按照有關規(guī)定科學安排生產(chǎn)，持續(xù)規(guī)范經(jīng)營管理；對2024年年度存在超公告產(chǎn)能生產(chǎn)、2025年及時糾正且未發(fā)生超公告產(chǎn)能生產(chǎn)的煤礦，應要求煤礦作出深刻檢討，出具依法依規(guī)生產(chǎn)的書面承諾，加強對此類煤礦的監(jiān)管；對2025年1-6月單月原煤產(chǎn)量超過公告產(chǎn)能10%的煤礦，要根據(jù)《國務院關于煤炭行業(yè)化解過剩產(chǎn)能實現(xiàn)脫困發(fā)展的意見》(國發(fā)[2016)7號)規(guī)定，一律責令停產(chǎn)整改，并依據(jù)有關法律法規(guī)和煤炭產(chǎn)能管理規(guī)定作出處罰，在全省(區(qū))范圍內(nèi)進行通報。《通知》提出，要求有關省(區(qū))煤炭行業(yè)管理部門要匯總總結(jié)全省(區(qū))核查工作情況，對現(xiàn)場核查表進行復核，深入分析煤礦超公告產(chǎn)能生產(chǎn)的原因，提出切實加強產(chǎn)能管理的工作舉措，形成專題報告，于8月15日前報送國家能源局。國家能源局將適時對部分產(chǎn)煤省(區(qū))核查工作進行抽查。在持續(xù)鞏固核查成果上，《通知》指出，要建立核查長效機制。各級煤炭行業(yè)管理部門要緊盯超公告產(chǎn)能生產(chǎn)不放松，不定期開展抽查工作，對本次核查后仍出現(xiàn)超公告產(chǎn)能生產(chǎn)的煤礦，要從嚴從重處罰,將違規(guī)煤礦企業(yè)納入嚴重失信主體“黑名單”，會同有關部門實施聯(lián)合懲戒，在項目核準、資金支持、融資授信等方面予以限制，并對相關責任人依紀依規(guī)嚴肅處理。2024年12月18-19日，2024年煤炭行業(yè)企業(yè)信用建設工作座談會在北海召開。中國煤炭工業(yè)協(xié)會副會長孫守仁在講話中指出，煤炭行業(yè)信用建設意義重大，一是能夠有利促進煤炭行業(yè)健康發(fā)展，信用建設是煤炭行業(yè)持續(xù)、健康、穩(wěn)定發(fā)展的重要保障，通過加強信用體系建設，可以規(guī)范煤炭企業(yè)的行為，提高煤炭行業(yè)的整體信用水平，從而推動行業(yè)的健康發(fā)展；二是保障煤炭市場的公平競爭，煤炭行業(yè)信用建設有助于維護市場秩序，保障公平競爭，通過信用評價和相關約束機制，可以發(fā)現(xiàn)并督促企業(yè)糾正不正當競爭行為，保護合法企業(yè)的權(quán)益。2025年7月10日，中國煤炭運銷協(xié)會組織召開五屆理事會第二次（擴大）會議暨上半年煤炭經(jīng)濟運行分析座談會。會議強調(diào)，當前行業(yè)內(nèi)外部發(fā)展環(huán)境急劇變化，煤炭企業(yè)要充分認識煤炭供需形勢錯位失衡的嚴峻性和復雜性，嚴格落實電煤中長期合同制度，強化用戶分級分類評估管理，完善合同失信約束性舉措，推動合同履約兌現(xiàn)，維護電煤中長期合同制度嚴肅性。要守牢安全穩(wěn)定底線，科學把握生產(chǎn)節(jié)奏，提升煤炭供給質(zhì)量，加強行業(yè)自律，整治內(nèi)卷式競爭，促進煤炭市場供需平衡。2025年7月11日上午，中國煉焦行業(yè)協(xié)會市場委員會召開專題市場分析會，來自山西、河北、內(nèi)蒙古、河南、江蘇、山東、陜西、寧夏、江西、云貴等地的重點焦化企業(yè)代表出席會議。與會人員結(jié)合當前宏觀經(jīng)濟環(huán)境及行業(yè)動態(tài)深入分析了焦炭市場的供需格局及價格走勢并達成以下共識：與會代表一致認為，當前焦炭市場應盡快提漲價格。中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會2025年6月9日發(fā)布文章《維護產(chǎn)業(yè)鏈整體利益共同抵制“內(nèi)卷式”競爭》。文章指出，綜合整治“內(nèi)卷式”競爭是一項系統(tǒng)工程，牽一發(fā)而動全身，單靠某一個行業(yè)難逃“內(nèi)卷”困局。鋼鐵、汽車行業(yè)要立足行業(yè)自身，統(tǒng)一認識、形成共識。無論是鋼鐵企業(yè)還是汽車企業(yè)，都必須認識到行業(yè)利益高于企業(yè)利益、企業(yè)利益源于行業(yè)利益，加快由“量本位”向“價本位”轉(zhuǎn)變，強化產(chǎn)業(yè)鏈上下游協(xié)同治理。策略報告|投資策略專題請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明表2：行業(yè)層面“反內(nèi)卷”政策一覽行業(yè)日期政策會議/文件重點內(nèi)容銅明確提出嚴控銅冶煉產(chǎn)能光伏日目，避免低水平重復擴張光伏展光伏量發(fā)展的倡議》堅決抵制以低于成本價出口等方式的各類不正當競爭行為汽車2025年5月31日秩序，促進行業(yè)健康發(fā)展的倡議》汽車維護公平競爭市場秩序，促進行業(yè)健康發(fā)展汽車爭綜合整治成效等。煤炭司關于組織開展煤礦生產(chǎn)情況核查促進煤炭供應平穩(wěn)有序的通知》煉焦提出當前焦炭市場應盡快提漲價格水泥作的意見》鋼鐵整體利益，共同抵制“內(nèi)卷式”競爭》鋼鐵2025年7月30日中國金屬材料流通協(xié)會發(fā)布《關于抵制有序發(fā)展的倡議書》價傾銷、詆毀商譽、竊取商業(yè)秘密等不正當手段電池產(chǎn)業(yè)鏈健康發(fā)展的倡議書》向“質(zhì)量和創(chuàng)新比拼”金融《期貨公司經(jīng)紀業(yè)務不正當競爭行為管劃定競爭底線資料來源：國家工信部，新浪財經(jīng)等，天風證券研究所策略報告|投資策略專題請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明2.2.5.水泥2025年7月1日，中國水泥協(xié)會發(fā)布《關于進一步推動水泥行業(yè)“反內(nèi)卷”“穩(wěn)增長”高質(zhì)量發(fā)展工作的意見》稱，為深入貫徹工業(yè)和信息化部修訂印發(fā)的《水泥玻璃行業(yè)產(chǎn)能置換實施辦法（2024年本）》，嚴格落實相關政策，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，進一步推動水泥行業(yè)“反內(nèi)卷”“穩(wěn)增長”，實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展，中國水泥協(xié)會提出三項工作意見：一是中國水泥協(xié)會和各省、市、自治區(qū)水泥（建材）協(xié)會的所有會員企業(yè)，要積極響應工業(yè)和信息化部對《實施辦法》的解讀，切實推動水泥行業(yè)熟料生產(chǎn)線備案產(chǎn)能與實際產(chǎn)能的統(tǒng)一工作，深刻認識產(chǎn)能置換政策對于促進水泥行業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、轉(zhuǎn)型升級的重要意義；二是各企業(yè)要嚴格對照主管部門備案文件，逐條逐項核查自身熟料生產(chǎn)線的備案產(chǎn)能與實際產(chǎn)能差異情況，積極支持政府有關部門、中國水泥協(xié)會組織開展的相關核查調(diào)研工作，及時填報相關材料；三是對于實際產(chǎn)能大于備案產(chǎn)能的企業(yè)，盡快按《實施辦法》補齊產(chǎn)能差額并完善備案、環(huán)評、能評等相關手續(xù)，依法依規(guī)按備案日產(chǎn)能和年產(chǎn)能組織生產(chǎn)。3.本輪“反內(nèi)卷”的潛在影響3.1.供需兩端對價格的影響“反內(nèi)卷”政策加碼或有助于遏制工業(yè)品價格回落。8月9日，統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，7月PPI環(huán)比下降0.2%，降幅比上月收窄0.2個百分點，為3月份以來環(huán)比降幅首次收窄，同比降幅持平于上月，維持近兩年以來最高。PPI下降主要有以下幾個原因：1.國內(nèi)部分原材料制造業(yè)價格季節(jié)性下行；2.綠電增加帶動能源價格下降；3.出口占比較高的行業(yè)價格承壓。需要注意的是，7月PPI同比為-3.6%，已連續(xù)34個月負增長（2022年10月以來僅次于2012-2016年。2015年11月，PPI已經(jīng)連續(xù)45個月負增長，2015年11月召開中央財經(jīng)領導小組第十一次會議，會議指出“要促進過剩產(chǎn)能有效化解，促進產(chǎn)業(yè)優(yōu)化重組”。隨后煤炭、鋼鐵等分行業(yè)的去產(chǎn)能政策2016年初快速落地。2016年國務院發(fā)布的《關于鋼鐵行業(yè)化解過剩產(chǎn)能實現(xiàn)脫困發(fā)展的意見》明確指出，從2016年開始，用5年時間壓減粗鋼產(chǎn)能1-1.5億噸，要使行業(yè)產(chǎn)能利用率趨于合理，企業(yè)經(jīng)濟效益好轉(zhuǎn)，市場預期明顯向好。2016年國務院發(fā)布的《關于煤炭行業(yè)化解過剩產(chǎn)能實現(xiàn)脫困發(fā)展的意見》指出，從2016年開始，用3-5年的時間，退出產(chǎn)能5億噸左右、減量重組5億噸左右；3年內(nèi)原則上停止審批新建煤礦項目、新增產(chǎn)能的技術改造項目和產(chǎn)能核增項目，確需新建煤礦的一律實行減量置換。從提振上游物價效果來看，在中央財經(jīng)領導小組會議召開不到一年后PPI當月同比就轉(zhuǎn)正，又過了6個月，在2017年2月達到7.8%的歷史高點。具體產(chǎn)品價格方面，2016年在去產(chǎn)能和需求增長的拉動下，鋼材價格有所回升，2016年12月底為3720元/噸，行業(yè)扭虧為盈。另外在以限產(chǎn)量為特征的去產(chǎn)能政策的推動下，2016年12月底環(huán)渤海動力煤價格為593元/噸，同比上漲59.4%。整體來看，中央層面發(fā)文進行限產(chǎn)后至PPI當月同比高點大約一年多，整體上游物價反彈周期大約持續(xù)近兩年。除了供給側(cè)限產(chǎn)對上游價格形成提振以外，“反內(nèi)卷”措施更多能夠有效改善市場供需關系，對此前扭曲的市場關系進行糾偏。產(chǎn)能利用率方面，統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革中的淘汰落后產(chǎn)能、去過剩產(chǎn)能等措施切實改善了工業(yè)產(chǎn)能利用狀況，全國工業(yè)產(chǎn)能利用率從2015年的74.3％、2016年的73.3％的低位提高至2017年的77.0％，2018年和2019年產(chǎn)能利用率也保持在合理水平。從企業(yè)利潤角度來看，2015年下半年后經(jīng)歷了超過半年同比負增長，但2016年供給側(cè)改革后利潤增速迅速回正，2017年3月恢復至23.8%且并于當年9月達到27.7%的5年來新高。另外，由于企業(yè)利潤的改善，居民收入預期也有明顯改善。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，居民收入預期從2017年5月的114點僅僅5個月就反彈至124.3點，隨后更是在2018年2月達到126.2點的階段性高點。消費是收入的函數(shù)，收入預期的增長能夠拉動居民有效需求，從而進一步夯實后續(xù)物價回升的基礎?？偟膩碚f，2015年供給側(cè)改革通過與需求端政策協(xié)同發(fā)力，有效改善了市場供需關系，推動了價格回升和企業(yè)盈利改善，進而帶動了投資和消費市場的活躍。策略報告|投資策略專題請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明資料來源：Wind，天風證券研究所圖7：2016年產(chǎn)能利用率恢復明顯（%）資料來源：Wind，天風證券研究所資料來源：Wind，天風證券研究所3.2.行業(yè)集中度與凈利潤影響2015年開始去產(chǎn)能政策不僅在短期內(nèi)改善了市場供需和企業(yè)盈利，還提高了部分行業(yè)集中度。目前主流測算行業(yè)集中度的指標有兩個，其一是以營業(yè)收入占比衡量的CR（n）指標，其中CR（n）指標指的是在該行業(yè)分類下營業(yè)收入前n大上市公司的營業(yè)收入之和在所有該行業(yè)上市公司營業(yè)收入之和的占比。另一個常見指標是行業(yè)基尼系數(shù)，類似于衡量貧富差距的基尼系數(shù)，其是基于勞倫茲曲線下的不同區(qū)域的面積比，基尼系數(shù)越高則代表行業(yè)集中度越高。策略報告|投資策略專題請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明表3：各行業(yè)CR5變化（pct）申萬分類CR5變化（2015年）CR5變化（2016年）CR5變化（2017年）農(nóng)林牧漁(申萬)基礎化工(申萬)鋼鐵(申萬)有色金屬(申萬)電子(申萬)家用電器(申萬)食品飲料(申萬)紡織服飾(申萬)輕工制造(申萬)醫(yī)藥生物(申萬)公用事業(yè)(申萬)交通運輸(申萬)房地產(chǎn)(申萬)商貿(mào)零售(申萬)社會服務(申萬)綜合(申萬)建筑材料(申萬)建筑裝飾(申萬)電力設備(申萬)國防軍工(申萬)計算機(申萬)傳媒(申萬)通信(申萬)銀行(申萬)非銀金融(申萬)汽車(申萬)機械設備(申萬)煤炭(申萬)石油石化(申萬)環(huán)保(申萬)美容護理(申萬)資料來源：Wind，天風證券研究所我們選取市場較為認可的CR（5）和CR（10）兩個指標來對比。根據(jù)企業(yè)公布的年報數(shù)據(jù)計算了各行業(yè)CR(5)及CR(10)指標，并測算了2015年至2017年各行業(yè)集中度變化，結(jié)果發(fā)現(xiàn)二者方向基本一致，故我們采用CR(5)作為集中度測度標準。需要說明的是，我們在計算時剔除了當年上市的企業(yè)。我們發(fā)現(xiàn)，2015年供給側(cè)改革后農(nóng)林牧漁和機械設備行業(yè)集中度提升較為明顯，但31個行業(yè)分類中仍有23個行業(yè)CR（5）變化為負；2016年有10個行業(yè)集中度有所提升，較2015年有所增長。其中環(huán)保與非銀金融行業(yè)集中度變化最為明顯，分別達到5.88pct和5.53pct；2017年供給側(cè)改革基本告一段落，但鋼鐵行業(yè)集中度剛剛有所體現(xiàn)，當年提升5.62pct。如前文所述，除了行業(yè)集中度可能提升以外，供給改革也有效提升了部分行業(yè)盈利能力。我們用每年年報公布的凈利潤，通過計算凈利潤增速差來測算各行業(yè)利潤恢復程度，見下表。按照各行業(yè)凈利潤增速來看，上一輪供給側(cè)改革中鋼鐵行業(yè)受政策影響最大，2016年利潤增速變化為1161.13pct，其次是煤炭和有色金屬行業(yè)，2016年利潤增速變化分別為793.33pct和737.35pct。如果扣除非經(jīng)常損益后來看，2016年和2017年鋼鐵行業(yè)策略報告|投資策略專題請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明利潤增速變化達到9646.73pct和595.07pct，但煤炭和有色金屬行業(yè)凈利潤增速變化在2017年都同比轉(zhuǎn)負。表4：各行業(yè)利潤增速變化（pct）申萬分類利潤增速變化（2015年）利潤增速變化（2016年）利潤增速變化（2017年）美容護理-191.26pct91.42pct社會服務85.7pct-44.38pct農(nóng)林牧漁42.47pct86.93pct-159.92pct輕工制造24.34pct-10.06pct25.34pct非銀金融22.03pct-109.59pct55.19pct基礎化工19.84pct-15.86pct73.23pct食品飲料15.26pct2.16pct20.83pct環(huán)保4.35pct傳媒4.52pct房地產(chǎn)37.94pct-14.74pct機械設備158.18pct紡織服飾13.73pct醫(yī)藥生物3.37pct建筑裝飾3.16pct5.99pct電子28.83pct-34.68pct汽車7.18pct-13.36pct公用事業(yè)-26.73pct-10.41pct銀行0.06pct2.97pct計算機-18.85pct通信-16.49pct-57.21pct68.53pct商貿(mào)零售-33.09pct104.53pct-31.75pct石油石化-33.76pct4.09pct140.49pct建筑材料-36.34pct107.52pct5.91pct家用電器-37.33pct35.51pct5.54pct交通運輸-40.16pct-13.19pct51.35pct綜合-68.59pct煤炭-75.75pct793.33pct-521.56pct國防軍工-99.61pct263.14pct-128.05pct有色金屬-156.4pct737.35pct-373.58pct電力設備-213.19pct23.41pct10.81pct鋼鐵-998.13pct656.05pct資料來源：Wind，天風證券研究所4.后續(xù)政策展望4.1.與統(tǒng)一大市場的