1、,金融衍生產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)管理,中國(guó)光大銀行 徐凡 2012年6月28日 呼和浩特,場(chǎng)外衍生品范圍,利率 遠(yuǎn)期、互換、期權(quán) 匯率 遠(yuǎn)期、互換、期權(quán) 信用 單名、多名、指數(shù) 股票 商品,海外利率市場(chǎng)停滯,匯率市場(chǎng)還在恢復(fù),CDS市場(chǎng)萎縮,商品市場(chǎng)嚴(yán)重萎縮,中國(guó)金融衍生品市場(chǎng),與海外市場(chǎng)不同，中國(guó)衍生品市場(chǎng)還在發(fā)展的初期，呈現(xiàn)高速持續(xù)增長(zhǎng)。在2011年： 利率互換共2萬(wàn)筆，2.7萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)80% 遠(yuǎn)期外匯交易增長(zhǎng)37%，總計(jì)3871億美元 貨幣調(diào)期增長(zhǎng)124%，總計(jì)142億美元 外匯期權(quán)自2011年4月1日正式開(kāi)展，累計(jì)10.1億美元 此外，期貨市場(chǎng)一直蓬勃，特別是股指期貨和黃金期貨，正在準(zhǔn)備的國(guó)

2、債期貨已經(jīng)受到高度關(guān)注,金融衍生品面臨的風(fēng)險(xiǎn),市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn) 信用風(fēng)險(xiǎn) 操作風(fēng)險(xiǎn) 流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn) 政策風(fēng)險(xiǎn) 法律風(fēng)險(xiǎn) 。,9,中國(guó)企業(yè)因從事衍生產(chǎn)品交易產(chǎn)生虧損,海外著名衍生品受害者,UBS (23億美元,ETF spread) SG (70億美元,股指期貨) AIG (瀕臨破產(chǎn),管理層下課,CDS) CITI (幾乎破產(chǎn),管理層下課,MBS) JPM (20-50億美元，政府調(diào)查，CDX) LTCM，WACHOVIA (您要搜尋的結(jié)果不存在),惹禍的為什么總是它,新產(chǎn)品需要適應(yīng)過(guò)程 管理不當(dāng) 貪婪,衍生品的風(fēng)險(xiǎn)管理,衍生品利用大量數(shù)學(xué)工具和統(tǒng)計(jì)理論,計(jì)算比較復(fù)雜 高度客戶(hù)化的衍生品缺乏二級(jí)市場(chǎng),根本沒(méi)

3、有市場(chǎng)價(jià)格可以做參考 模型和系統(tǒng)是衍生品計(jì)量和管理的前提 模型和假設(shè)是衍生品風(fēng)險(xiǎn)管理的最大風(fēng)險(xiǎn) 與傳統(tǒng)產(chǎn)品不同,敞口管理對(duì)衍生品經(jīng)常不適用,VAR等新計(jì)量指標(biāo)更為合理,衍生品的主要風(fēng)險(xiǎn),對(duì)衍生品來(lái)說(shuō)，由于高度市場(chǎng)化才可能產(chǎn)生，其風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)形式是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。與傳統(tǒng)基礎(chǔ)產(chǎn)品不同，Dv01，Delta，Gamma, Vega, Theta, Rho等參數(shù)的計(jì)算相對(duì)復(fù)雜，同時(shí)能夠做空是衍生品的天然屬性，風(fēng)險(xiǎn)管理要求高。 信用風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)也相當(dāng)重要，但一般可以被市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)所反映。 由于其復(fù)雜性，衍生品的相關(guān)法律規(guī)則多，對(duì)機(jī)構(gòu)治理能力要求高，需要單獨(dú)申請(qǐng)資格，并簽署相關(guān)法律協(xié)議才能開(kāi)展。,1992年IS

4、DA主協(xié)議及附件 2002年ISDA主協(xié)議及附件 管轄雙方之間的法律和信用關(guān)系 主協(xié)議內(nèi)容包括陳述、違約事件/終止事件等約定 主協(xié)議附件對(duì)標(biāo)準(zhǔn)條款作出選擇及變更 加入確認(rèn)書(shū),信用支持文件： 就信用風(fēng)險(xiǎn)提供保護(hù) 2001年ISDA保證金補(bǔ)充(加入2001年ISDA保證金條款) 1995年CSD 1995年信用支持契約(擔(dān)保權(quán)益-英國(guó)法) 1995年CSA 1995年信用支持附件(轉(zhuǎn)讓-英國(guó)法) 1994年CSA 1994年信用支持附件(紐約法) 1995年信用支持附件(日本法) 2008 年信用支持附件(貸款/日本法質(zhì)押),連接性安排(Bridges) 2002年能源交易連接性協(xié)議 2001年交

5、叉協(xié)議連接性安排 1996年FRABBA連接性協(xié)議 1996年BBAIRS連接性協(xié)議,交易確認(rèn)書(shū)(簡(jiǎn)式/長(zhǎng)式) 加入定義 規(guī)定每項(xiàng)交易的經(jīng)濟(jì)條款 包括特定交易的修正條款,定義：用于起草交易文件 2007年地產(chǎn)指數(shù)衍生產(chǎn)品定義 2006年定義 2006年通貨膨脹衍生產(chǎn)品定義 2005年商品衍生產(chǎn)品定義 2003年信用衍生產(chǎn)品定義 2002年股權(quán)衍生產(chǎn)品定義 2000年定義 1999年信用衍生產(chǎn)品定義(加補(bǔ)充) 1998年歐元定義 1998年外匯和貨幣期權(quán)定義 (加經(jīng)修訂的附件A) 及障礙期權(quán)補(bǔ)充 1997年金條定義 1997年政府債券和期權(quán)定義,ISDA法律文件群結(jié)構(gòu)圖,中國(guó)的法律協(xié)議要求,中國(guó)

6、銀行間市場(chǎng)金融衍生產(chǎn)品交易主協(xié)議,風(fēng)險(xiǎn)管理的組織架構(gòu),衍生品的風(fēng)險(xiǎn)管理與其它市場(chǎng)產(chǎn)品類(lèi)似，基本原則是： 前中后臺(tái)分離，風(fēng)控部門(mén)獨(dú)立于前臺(tái) 機(jī)構(gòu)必須建立完善的風(fēng)險(xiǎn)管理政策、前中后臺(tái)的管理制度和操作規(guī)程，各項(xiàng)政策制度定期重檢 前臺(tái)必須在中臺(tái)核定的限額內(nèi)運(yùn)作，中臺(tái)負(fù)責(zé)審核監(jiān)控和及時(shí)預(yù)警，后臺(tái)運(yùn)營(yíng)部門(mén)負(fù)責(zé)最后復(fù)核，審計(jì)部門(mén)負(fù)責(zé)對(duì)制度執(zhí)行情況進(jìn)行定期審計(jì) 高級(jí)管理層必須理解風(fēng)險(xiǎn)管理基本原理和相關(guān)原則，并隨時(shí)了解風(fēng)險(xiǎn)狀況，必要時(shí)做出適當(dāng)決定,17,市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理,18,19,操作風(fēng)險(xiǎn)管理,定價(jià)與風(fēng)險(xiǎn)參數(shù),相對(duì)基礎(chǔ)產(chǎn)品，衍生品的定價(jià)比較復(fù)雜，與市場(chǎng)的相關(guān)性較強(qiáng)，杠桿性強(qiáng)。定價(jià)問(wèn)題是對(duì)衍生品風(fēng)險(xiǎn)管理中最核心的問(wèn)

7、題之一，其風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)通常作為交易限額的基礎(chǔ)。 簡(jiǎn)單產(chǎn)品：市場(chǎng)價(jià)格一般可以直接觀察到 復(fù)雜產(chǎn)品：經(jīng)常缺乏二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格，需要間接計(jì)算 常用風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)：必須通過(guò)計(jì)算 (Delta) = 對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)格的一級(jí)偏微分 (Gamma) = 對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)格的二級(jí)偏微分 (Vega) = 對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)率(Sigma)的一級(jí)偏微分 (Rho) = 對(duì)基礎(chǔ)利率的一級(jí)偏微分 (Theta) = 對(duì)時(shí)間的一級(jí)偏微分,定價(jià)與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn),風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)中的一般市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)與定價(jià)密切相關(guān) 根據(jù)銀監(jiān)會(huì)要求，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的衡量必須過(guò)渡到內(nèi)部模型法，其中定價(jià)，尤其是衍生品的定價(jià)，是內(nèi)部模型法的基石 沒(méi)有正確的定價(jià)能力，衍生品的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)計(jì)算無(wú)從

8、談起,風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與資本管理,金融危機(jī)后，監(jiān)管機(jī)構(gòu)和銀行管理層的注意力集中在銀行抗危機(jī)能力，主要手段之一就是加強(qiáng)資本管理,提高資本下限: 提高核心資本及一級(jí)資本比率要求 額外增加防護(hù)性超額資本及逆周期超額資本要求,對(duì)以下風(fēng)險(xiǎn)暴露提出新的資本要求及更高的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重： 衍生工具、回購(gòu)協(xié)議或證券化融資等業(yè)務(wù)的交易對(duì)手信用風(fēng)險(xiǎn)暴露 (鼓勵(lì)轉(zhuǎn)移至中央交易對(duì)手) 交易賬戶(hù)風(fēng)險(xiǎn)暴露須計(jì)提壓力 VaR 資本要求 (以反映在重大的金融壓力情景下的波幅)、新增風(fēng)險(xiǎn)資本要求（IRC）,認(rèn)可資本工具須符合更嚴(yán)謹(jǐn)?shù)囊?計(jì)算核心一級(jí)資本時(shí)，須調(diào)整/扣減某些缺乏吸收損失能力的資產(chǎn),資本比率 =,監(jiān)管資本,風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn),市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

9、資本的衡量,交易賬戶(hù)利率風(fēng)險(xiǎn)和股票風(fēng)險(xiǎn)，以及交易賬戶(hù)和銀行帳戶(hù)的匯率風(fēng)險(xiǎn)、商品風(fēng)險(xiǎn) 標(biāo)準(zhǔn)法 按照統(tǒng)一的表格來(lái)衡量，簡(jiǎn)單易行 內(nèi)部模型法 一般風(fēng)險(xiǎn) ( VAR ) 壓力風(fēng)險(xiǎn) ( SVAR ) 返回檢驗(yàn),市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)資本管理,通常意義上的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理，主要針對(duì)的就是一般市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。 常用的風(fēng)險(xiǎn)管理參數(shù)通常包括頭寸、DV01、久期等等 標(biāo)準(zhǔn)法的資本計(jì)量與大部分敏感度參數(shù)無(wú)關(guān)，主要是根據(jù)頭寸和期限來(lái)計(jì)算市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)資本需求，衍生品要拆解成基礎(chǔ)產(chǎn)品來(lái)衡量 內(nèi)部模型法的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量更為準(zhǔn)確，與頭寸和期限關(guān)系不大，更多是與敏感度和市場(chǎng)狀況相關(guān)。,標(biāo)準(zhǔn)法,衍生工具應(yīng)轉(zhuǎn)換為基礎(chǔ)工具，并按基礎(chǔ)工具的特定市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和一般市場(chǎng)風(fēng)

10、險(xiǎn)的方法計(jì)算資本要求。 利率和貨幣掉期、遠(yuǎn)期利率協(xié)議、遠(yuǎn)期外匯合約、利率期貨、利率指數(shù)期貨、商品衍生品以及外匯衍生品不必計(jì)算特定市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的資本要求；如果期貨合約的基礎(chǔ)工具是債券或代表債券組合的指數(shù)，則應(yīng)根據(jù)發(fā)行人的信用風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算特定市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)資本要求，股票衍生品也需要計(jì)算特定風(fēng)險(xiǎn)資本。 期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)資本的要求分為買(mǎi)入和賣(mài)出，對(duì)賣(mài)出者采用Delta+,額外計(jì)算Gamma和Vega的資本要求。,內(nèi)部模型法,內(nèi)部模型法的基本原理是統(tǒng)計(jì)學(xué)：假設(shè)價(jià)格/利率的變化服從某種概率分布，那么根據(jù)歷史數(shù)據(jù)或其它（市場(chǎng)）假設(shè)，我們可以利用統(tǒng)計(jì)學(xué)原理得出，在一定置信度下，未來(lái)某時(shí)段內(nèi)整體帳戶(hù)的價(jià)值波動(dòng)區(qū)間。 最常見(jiàn)的假設(shè)是正

11、態(tài)分布或?qū)?shù)正態(tài)分布 特定置信度下（99%），指定時(shí)段（10天）的最大損失是VAR（Value At Risk） 利率風(fēng)險(xiǎn)和匯率風(fēng)險(xiǎn)等統(tǒng)一計(jì)量，衍生品不單獨(dú)計(jì)算,VAR的計(jì)算方法,歷史模擬法 根據(jù)歷史利率信用變動(dòng)，計(jì)算目前組合中每個(gè)產(chǎn)品的市值，再將組合市值排序，得出相應(yīng)置信度下的市值變化 Delta-Gamma法 根據(jù)歷史市場(chǎng)變動(dòng)和目前組合的各項(xiàng)市場(chǎng)敏感度，得出相應(yīng)置信度下的市值變化 Monte-Carlo模擬法 根據(jù)對(duì)未來(lái)市場(chǎng)的假設(shè)，對(duì)目前組合進(jìn)行模擬,內(nèi)部模型法下資本要求,市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)資本 = C(VAR) + C(SVAR) + 特定風(fēng)險(xiǎn) C(VAR) = Max VAR, AvgVAR(6

12、0) * (3+Addon) C(SVAR) = Max SVAR, AvgSVAR(60) * 3 其中Addon的數(shù)值介于到之間，具體數(shù)值由返回檢驗(yàn)的結(jié)果決定。,新增風(fēng)險(xiǎn)資本,如果使用內(nèi)部模型法計(jì)算特定市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，新增風(fēng)險(xiǎn)也應(yīng)計(jì)算，否則，只能使用標(biāo)準(zhǔn)法計(jì)算特定市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。 新增風(fēng)險(xiǎn)代表未被VAR計(jì)量的違約及評(píng)級(jí)遷移風(fēng)險(xiǎn) 新增風(fēng)險(xiǎn)資本計(jì)算的持有期為年，置信水平 新增風(fēng)險(xiǎn)資本Max（最近的新增風(fēng)險(xiǎn)值，12周平均值） 巴塞爾新協(xié)議中對(duì)新增風(fēng)險(xiǎn)資本計(jì)算方法沒(méi)有具體規(guī)定。,信用衍生品的風(fēng)險(xiǎn)資本管理,合格信用衍生工具 當(dāng)信用違約互換和總收益互換提供的信用保護(hù)與保證相同時(shí)，可以作為合格信用衍生工具。此外仍有

13、一些具體的法律要求。 使用內(nèi)部評(píng)級(jí)法時(shí)，應(yīng)調(diào)整違約概率或違約損失率來(lái)反映信用衍生工具的作用。 使用標(biāo)準(zhǔn)法時(shí)，應(yīng)采用替代法。,VAR的不足與解決辦法,VAR的概念自1996年推出后,得到業(yè)界廣泛歡迎和推廣,并成為Basel框架一部分 VAR的基本假設(shè)存在嚴(yán)重缺陷 市場(chǎng)變化分布是什么? 過(guò)去會(huì)重復(fù)嗎? 未來(lái)會(huì)發(fā)生什么? 肥尾怎么辦? 黑天鵝怎么辦? 事實(shí)證明,VAR從來(lái)沒(méi)有防備住危機(jī)的發(fā)生,壓力VAR的引入及不足,2008年金融危機(jī)后,風(fēng)險(xiǎn)管理部門(mén)與監(jiān)管機(jī)構(gòu)都認(rèn)識(shí)到VAR的諸多不足 情景模擬被認(rèn)為可以彌補(bǔ)肥尾問(wèn)題，事先發(fā)現(xiàn)黑天鵝 但是， 壓力情景如何設(shè)定 對(duì)業(yè)務(wù)的制約如何解決 監(jiān)管資本的大幅增加如

14、何解決,市場(chǎng)消息看JPM問(wèn)題可能性,布魯諾伊克希爾(Bruno Iksil)是摩根大通駐倫敦首席投資辦公室的一名交易員，外號(hào)“倫敦鯨魚(yú)”目前無(wú)法知道具體是哪一筆交易給摩根大通帶來(lái)了20億美元的損失。然而，多家對(duì)沖基金都宣稱(chēng)，首席投資辦公室正在擠壓信貸衍生品市場(chǎng)的某個(gè)部分。它們所指的這項(xiàng)金融工具是Markit CDX.NA.IG.9與企業(yè)信貸掛鉤的多項(xiàng)合成指數(shù)之一。 4月份時(shí)，CDX.NA.IG.9的名義凈值從今年初的約900億美元飆升至1500億美元顯示交易量大幅增加。 摩根大通對(duì)沖操作的具體性質(zhì)尚不清楚。有一種可能性是，它參與了一種名為“flattener”的交易。 摩根大通將這種交易稱(chēng)為對(duì)

15、沖既不是“自營(yíng)”交易，也不是賭博，目的是增加自身盈利。,J.P. Morgan Chase & Co. Chairman and Chief Executive Officer James Dimon had just committed the most expensive blunder of his 30-year career, failing to detect the risk of trades that had begun to generate huge losses at the bank. Those trading positions have produced los

16、ses that could total as much as $5 billion, ., which already has shaved off more than $25 billion in shareholder value. The bank has ousted the executive in charge of its Chief Investment Office, a huge trading unit at the heart of the scandal that has contributed more than $4 billion of net income over the past three yearsnearly 10% of J.P. Morgans overall profit during that period.,凈收入: 2008 56億 2009 117億 174億 189億 2012Q1 股東權(quán)益: 1820億,季報(bào)VAR (95%): 2011Q1 83 2011Q2 77 2011Q3 70 2011Q4 75 2012Q1 81,從VAR探討JPM問(wèn)題的可能,JPM首席交易室中可能的真相,今后怎么辦,從別人的失敗中學(xué)習(xí)教訓(xùn)，踏著前進(jìn) 進(jìn)一步完善風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)與框架 加強(qiáng)教育和管理交易部門(mén) 切實(shí)理解