企業(yè)研究論文-并購理論、評價及其應(yīng)用摘要本文首先對并購實質(zhì)、并購作用、并購發(fā)生的十種理論進(jìn)行綜述,接著對國內(nèi)外并購研究現(xiàn)狀進(jìn)行評價,涉及并購績效、并購方式、并購成功標(biāo)準(zhǔn)、并購可能性、目標(biāo)企業(yè)價值,提出天時、地利、人和的并購成功標(biāo)準(zhǔn)和合作博弈在并購中的重要性。關(guān)鍵詞并購；目標(biāo)企業(yè)；動機；效應(yīng)一、并購理論1.企業(yè)性質(zhì)與并購。企業(yè)是國民經(jīng)濟(jì)的細(xì)胞,其發(fā)展方式有內(nèi)涵式發(fā)展和外延式發(fā)展。并購(M&A,是兼并與收購的合稱)是資本運作的高級形式,是企業(yè)的外部發(fā)展戰(zhàn)略,是企業(yè)的一種外部投資,是資本在某一產(chǎn)業(yè)中實施或進(jìn)或退的重要途徑,也是對產(chǎn)業(yè)進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整、資源整合的重要手段。關(guān)于企業(yè)性質(zhì)有各種假設(shè):新古典主義企業(yè)理論認(rèn)為企業(yè)是一個“原子”式的“經(jīng)濟(jì)人”,企業(yè)掌握充分信息,使邊際收益等于邊際成本,實現(xiàn)利潤最大化,利用市場機制無代價,但與現(xiàn)實不符；西蒙(1955)的“有限理性”及滿意原則,企業(yè)追求滿意的利潤；鮑莫爾(1959)的“最大銷售收入”模型認(rèn)為,現(xiàn)代企業(yè)股東的所有權(quán)和企業(yè)經(jīng)理掌握的經(jīng)營權(quán)相分離,經(jīng)理往往出于自身利益而追求企業(yè)規(guī)模；馬里斯(1963)的“最大增長率”模型,企業(yè)追求比其過去和比其他企業(yè)發(fā)展得更快；威廉姆森(1963)的“經(jīng)理效用最大化”理論,認(rèn)為職業(yè)經(jīng)理人追求自身利益的最大效應(yīng)；科斯等的節(jié)約交易費用理論,認(rèn)為市場和企業(yè)是配置資源的兩種方式,采用哪種方式取決于誰的交易成本更低；近年來形成的與單邊的股東至上主義不同的股東、經(jīng)理、員工、政府、銀行等利益相關(guān)者共同治理理論等。企業(yè)的經(jīng)營目的不同,可能產(chǎn)生不同的并購動機,其對應(yīng)的動機理論也不同。企業(yè)并購的實質(zhì)是奪取目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán),為取得投資收益的參股不是并購。股權(quán)轉(zhuǎn)讓后受讓方不是企業(yè)的第一大股東,但若具有重大事項決策權(quán),也是并購。但一般情況下,股份(股權(quán))最多的股東掌握企業(yè)的控制權(quán),絕大多數(shù)并購是為奪取第一大股東的地位。控股有絕對控股(50%)和相對控股(5”,包括規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)和范圍經(jīng)濟(jì)效應(yīng),又可分為經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)、管理協(xié)同效應(yīng)、財務(wù)協(xié)同效應(yīng)和多元化協(xié)同效應(yīng),如奪取核心資源、輸出自己的管理能力、提高財務(wù)信譽而減少資金成本、減少上繳稅收、多元化發(fā)展以避免單一產(chǎn)業(yè)經(jīng)營風(fēng)險。橫向、縱向、混合并購都能產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。鮑莫爾(1982)提出可競爭市場和沉淀成本理論,進(jìn)一步支持效率理論。1984年美國司法部的合并指南修正克萊頓法的傳統(tǒng)觀點,旗幟鮮明地支持效率理論。(2)交易費用理論。科斯(1937)提出企業(yè)的存在原因是可以替代市場節(jié)約交易成本,企業(yè)的最佳規(guī)模存在于企業(yè)內(nèi)部的邊際組織成本與企業(yè)外部的邊際交易成本相等時,并購是當(dāng)企業(yè)意識到通過并購可以將企業(yè)間的外部交易轉(zhuǎn)變?yōu)槠髽I(yè)內(nèi)部行為從而節(jié)約交易費用時自然而然發(fā)生的。交易費用理論可較好地解釋縱向并購發(fā)生的原因,本質(zhì)上可歸為效率理論。(3)市場勢力理論。通過并購減少競爭對手,提高市場占有率,從而獲得更多的壟斷利潤；而壟斷利潤的獲得又增強企業(yè)的實力,為新一輪并購打下基礎(chǔ)。市場勢力一般采用產(chǎn)業(yè)集中度進(jìn)行判斷,如產(chǎn)業(yè)中前4或前8家企業(yè)的市場占有率之和(CR4或CR8)超過30%為高度集中,15-30%為中度集中,低于15%為低度集中。美國則采用赫芬達(dá)爾系數(shù)(市場占有率的平方之和)來表示產(chǎn)業(yè)集中度。該理論成為政府規(guī)制并購、反對壟斷、促進(jìn)競爭的依據(jù)。(4)價值低估理論。并購活動的發(fā)生主要是目標(biāo)企業(yè)的價值被低估。詹姆斯托賓以Q值反映企業(yè)并購發(fā)生的可能性,Q=公司股票的市場價值/公司資產(chǎn)的重置成本。如果Q1,且小得越多,則企業(yè)被并購的可能性越大,進(jìn)行并購要比購買或建造相關(guān)的資產(chǎn)更便宜些。該理論提供了選擇目標(biāo)企業(yè)的一種思路,應(yīng)用的關(guān)鍵是如何正確評估目標(biāo)企業(yè)的價值,但現(xiàn)實中并非所有價值被低估的公司都會被并購,也并非只有價值被低估的公司才會成為并購目標(biāo)。3.現(xiàn)代并購理論(1)代理成本理論?，F(xiàn)代企業(yè)的所有者與經(jīng)營者之間存在委托代理關(guān)系,企業(yè)不再單獨追求利潤最大化。代理成本由詹森和麥克林(1976)提出,并購是為降低代理成本(法瑪、詹森1983)。金融經(jīng)濟(jì)學(xué)解釋并購失效的三大假說是:過度支付假說,主并方過度支付并購溢價,其獲得的并購收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于被并方的收益；過度自信假說(羅爾1986),主并方的管理層常常因自大而并購,任何并購價格高于市場價格的企業(yè)并購都是一種錯誤；自由現(xiàn)金流量說(詹森1986),并購減少企業(yè)的自由現(xiàn)金流量,可降低代理成本,但適度的債權(quán)更能降低代理成本進(jìn)而增加公司的價值。(2)戰(zhàn)略發(fā)展和調(diào)整理論。與內(nèi)部擴(kuò)充相比,外部收購可使企業(yè)更快地適應(yīng)環(huán)境變化(盧東斌稱為“花錢買時間”),有效降低進(jìn)入新產(chǎn)業(yè)和新市場的壁壘,并且風(fēng)險相對較小。特別是基于產(chǎn)業(yè)或產(chǎn)品生命周期的變化所進(jìn)行的戰(zhàn)略性重組,如生產(chǎn)“萬寶路”香煙的菲利普莫里斯公司轉(zhuǎn)向食品行業(yè)。企業(yè)處于所在產(chǎn)業(yè)的不同生命周期階段,其并購策略是不同的:處于導(dǎo)入期與成長期的新興中小型企業(yè),若有投資機會但缺少資金和管理能力,則可能會出賣給現(xiàn)金流充足的成熟產(chǎn)業(yè)中的大企業(yè)；處于成熟期的企業(yè)將試圖通過橫向并購來擴(kuò)大規(guī)模、降低成本、運用價格戰(zhàn)來擴(kuò)大市場份額；而處于衰退期的企業(yè)為生存而進(jìn)行業(yè)內(nèi)并購以打垮競爭對手,還可能利用自己的資金、技術(shù)和管理優(yōu)勢,向新興產(chǎn)業(yè)拓展,尋求新的利潤增長點。(3)其他企業(yè)并購理論關(guān)于企業(yè)并購動機的理論還有:利潤動機理論、投機動機理論、競爭壓力理論、預(yù)防和安全動機理論等。并購的根本動機實際上是企業(yè)逐利的本性和迫于競爭壓力的動機。上述10種并購動機理論可總結(jié)為5種并購