證券其它相關(guān)論文-中美上市公司股利分配政策比較分析及啟示摘要：分析比較中美兩國上市公司股利分配的現(xiàn)狀和差異，對(duì)其中的原因進(jìn)行了深入探討，借鑒美國成熟資本市場的經(jīng)驗(yàn)并參考西方股利分配理論，提出完善我國上市公司股利分配政策的思路和措施。關(guān)鍵詞：上市公司；股利政策；比較分析；啟示一、美國上市公司股利分配概況第一，美國絕大多數(shù)上市公司采取的是高股利支付率的現(xiàn)金股利形式，股利支付率一般在50%以上，占公司現(xiàn)金流量20%左右，采取股票股利分配形式的上市公司所占比重不到15%。并且上市公司普遍是按季度分配，一年發(fā)放四次股利，按年度或半年度分配的較少。盡管股利分配政策是由上市公司根據(jù)自身發(fā)展需要自主決策的，但多年來美國的絕大多數(shù)公司一直堅(jiān)持高比率的現(xiàn)金股利分配形式，這是美國上市公司股利分配的一個(gè)突出特點(diǎn)。第二，股利支付水平具有良好的連貫性和穩(wěn)定性，股利分配年度差異小，股利支付率可以看作是未來預(yù)期收益的一個(gè)穩(wěn)定百分?jǐn)?shù)。除了有重大的投資機(jī)會(huì)或未來收入有重大變動(dòng)等特殊情況外，上市公司的股利政策較為穩(wěn)定。這種穩(wěn)定的股利政策有利于增強(qiáng)投資者對(duì)股票的預(yù)見性和提高股東信心。第三，上市公司在決定股利政策時(shí)很謹(jǐn)慎，管理層相信穩(wěn)定的股利政策能夠傳遞公司穩(wěn)健成長的信息，增強(qiáng)投資者的信心，因而不會(huì)輕易削減股利。一方面，不少上市公司在某一年度出現(xiàn)股利分配困難時(shí)，甚至?xí)e債發(fā)放股利來滿足投資者；另一方面，即使在事先確定了股利分配率后，當(dāng)期贏利出現(xiàn)出乎意料的大幅增長，上市公司也不會(huì)立即大幅增派股利，而是在以后年度中逐漸提高股利支付水平。第四，美國屬于英美法系國家，上市公司回購股票非常普遍。自20世紀(jì)80年代中期以來，股票回購已成為公司向股東分配利潤主要形式之一，通過回購方式向股東支付現(xiàn)金的比例幾乎達(dá)到了與現(xiàn)金股利相等的水平。上市公司回購股票的主要目的和動(dòng)機(jī)是將其作為現(xiàn)金股利的一種替代方式，但由于回購不稀釋每股價(jià)值，越來越多的公司將其用作管理層認(rèn)股權(quán)計(jì)劃，制定相應(yīng)的股票期權(quán)來激勵(lì)管理層?；刭徆善毕蚬蓶|分配利潤，同時(shí)也提高了上市公司的權(quán)益負(fù)債率，優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)，因而它受到股票價(jià)值低估的上市公司歡迎，而且美國的資本利得稅稅率低于股利所得稅稅率，股票回購也受到廣大投資者青睞。二、我國上市公司股利分配現(xiàn)狀第一，不分配或少分配股利是我國上市公司的普遍現(xiàn)象。我國上市公司分配股利的意愿普遍偏低，有相當(dāng)多數(shù)的績優(yōu)公司即使有分配股利的能力，也不進(jìn)行利潤分配或只進(jìn)行少量分配，這其中大部分公司并不是因?yàn)橛辛己玫耐顿Y項(xiàng)目而放棄分配。第二，在股利分配形式上，偏愛股票股利形式，派送紅股所占比率很高，采用現(xiàn)金股利形式的較少。雖然近年來采用派現(xiàn)方式的公司有所增加，但是占整個(gè)上市公司的比重仍較低，而且不少公司在送股的同時(shí)伴隨者配股和轉(zhuǎn)增股本等不規(guī)范行為。第三，采取現(xiàn)金分配方案的公司中，現(xiàn)金支付水平普遍較低，各個(gè)公司股利支付水平也相差甚大，分文不分的公司有逐年增多的趨勢。劉星1997年測算出我國上市公司平均股利支付率為34.51%，李常青2000年測算的我國上市公司平均股利支付率約為30%。與此同時(shí)，上市公司卻頻頻通過配股和增發(fā)新股等方式圈錢。第四，股利分配隨意性大，無章可循。無論是采取現(xiàn)金股利還是股票股利的上市公司，其股利政策穩(wěn)定性和連貫性較差。穩(wěn)定性差表現(xiàn)在上市公司股利支付率時(shí)高時(shí)低，波動(dòng)大。連貫性差表現(xiàn)為分配形式變化不定，時(shí)而只派現(xiàn)，時(shí)而只送股，時(shí)而既派現(xiàn)有送股，時(shí)而不分配，毫無規(guī)律可循，讓投資者很難把握公司未來的股利政策。能夠連續(xù)五年以上發(fā)放股利的上市公司較少，能夠連續(xù)五年以上發(fā)放現(xiàn)金股利的上市公司更少。三、兩國股利政策差異分析第一，與美國上市公司相比，我國上市公司的平均業(yè)績水平不高，總體贏利能力不強(qiáng)，現(xiàn)金流量狀況不足。有關(guān)研究表明，19922004年間我國上市公司總體贏利水平呈下降趨勢，公司上市后業(yè)績下滑現(xiàn)象普遍?，F(xiàn)金流量不足也是我國上市公司普遍存在的問題，沒有持續(xù)的贏利能力和良好的現(xiàn)金流量支撐是造成我國上市公司不能派現(xiàn)或者不能連續(xù)派現(xiàn)的一個(gè)深層次原因。有的公司雖然在年內(nèi)有贏利，但是沒有足夠的現(xiàn)金流量來支付股利，派現(xiàn)或連續(xù)派現(xiàn)對(duì)上市公司造成很大的財(cái)務(wù)壓力。第二，上市公司融資渠道單一，外部融資成本高。美國的上市公司籌資方式靈活多樣，籌資手續(xù)簡易，政府一般不加干預(yù)。而在我國，股權(quán)融資成本較銀行貸款、發(fā)行債券等債務(wù)融資成本低。經(jīng)營業(yè)績不佳的公司，銀行“惜貸”現(xiàn)象嚴(yán)重，而且審批手續(xù)繁雜，有時(shí)還要受政府部門嚴(yán)格管制，因而為了節(jié)約成本和交易費(fèi)用，上市公司熱衷于留存收益不分配或轉(zhuǎn)送股。第三，股權(quán)結(jié)構(gòu)集中度高，公司治理機(jī)制不完善。美國上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)分散，個(gè)人股比重最大，一般在50%以上，法人股約占30%，其余是政府機(jī)構(gòu)和社會(huì)團(tuán)體持股。大量個(gè)人持股使得資本市場非?；钴S，投資者非常關(guān)注上市公司贏利能力和股票投資回報(bào)率。根據(jù)股利信號(hào)理論，當(dāng)投資者與公司管理層通過股利政策信號(hào)進(jìn)行博弈達(dá)到均衡時(shí)，投資者偏愛投資具有穩(wěn)定現(xiàn)金股利支付率的公司。而在我國，由于歷史原因，很多上市公司是由原來的國有企業(yè)改制而來，國家是上市公司的大股東，持股比率很高。根據(jù)股權(quán)結(jié)構(gòu)理論：股權(quán)結(jié)構(gòu)越集中，公司所有權(quán)與控制權(quán)越結(jié)合緊密，代理成本也越小，管理層越傾向不支付股利的政策。在股權(quán)分置改革以前，我國上市公司流通股只占總股本的30%左右，國家和法人持有的非流通股占了70%，這其中機(jī)構(gòu)投資者又持有大部分，真正由個(gè)人持有的比例很小。非流通股股東與流通股股東缺乏共同的利益基礎(chǔ)，非流通股股東最關(guān)心資產(chǎn)凈值的增減和分紅的多少，而流通股股東關(guān)心的是二級(jí)市場的股價(jià)波動(dòng)，這導(dǎo)致二者對(duì)待股利分配的態(tài)度也不相同。由于公司決策權(quán)被控制在大股東手中，大股東自然作出有利于他們的股利政策，那就是不發(fā)放股利或者即使發(fā)放股利也是選擇股票股利的形式。股權(quán)分置改革后，上市公司股份全流通，股權(quán)結(jié)構(gòu)分散化，這緩解了非流通股股東和流通股股東，大股東和小股東的利益沖突，使他們的利益趨于一致。同時(shí)，上市公司股權(quán)集中問題也得到很好的解決，公司治理機(jī)制得以改進(jìn)，但是我們?nèi)砸吹剑鲜泄镜墓衫呷允强毓晒蓶|與非控股股東之間利益博弈的結(jié)果。過新偉等：中美上市公司股利分配政策比較分析及啟示第四，資本市場不發(fā)達(dá)，股票供求長期失衡。美國的資本市場是一個(gè)供求相對(duì)平衡的成熟市場，投資者通過資本利得獲取收益的機(jī)會(huì)相對(duì)較少，現(xiàn)金股利和股票回購才是最直接的獲益方式。而我國目前資本市場的狀況是供小于求，而且規(guī)模有限，這就導(dǎo)致投資者更關(guān)注上市公司基本面以外的東西，投機(jī)動(dòng)機(jī)遠(yuǎn)大于投資動(dòng)機(jī)，買賣股票主要是謀取資本利得而非股利，投資行為明顯趨于短期化。我國許多上市公司正是看準(zhǔn)了這點(diǎn)，制定出非理性的股利政策。第五，利潤分配政策上的差異。根據(jù)美國國內(nèi)收入法規(guī)定，美國上市公司在支付完優(yōu)先股股利后就可以向普通股股東分配，充分體現(xiàn)了全體股東財(cái)富最大化原則。并且還規(guī)定，上市公司在沒有合理理由情況下，累積的留存收益超過25萬美元的將被征收重稅，這無疑增加了上市公司不分配股利的成本。而我國的新公司法規(guī)定，公司的稅后利潤在支付優(yōu)先股股利前還要彌補(bǔ)以前年度的虧損（如果有虧損），計(jì)提10%的法定贏余公積金（當(dāng)年累計(jì)額超過公司注冊(cè)資本的50%可不提?。?，再計(jì)提5%10%的法定公益金，經(jīng)股東會(huì)決議，還可以提取任意贏余公積金，其比例更不好把握。經(jīng)過這樣的利潤分配程序后，許多有贏利的公司最后可分配給普通股股東的利潤也所剩無幾了。四、啟示及對(duì)策首先，大力發(fā)展我國的資本市場，擴(kuò)大市場規(guī)模，增加股票供給。當(dāng)前我國居民儲(chǔ)蓄余額巨大，但投資渠道過少得不到釋放，而上市公司的資金需求又十分旺盛。在這種情況下，不解決好股票市場供小于求的矛盾，包括股利政策在內(nèi)的許多問題就不可能從根本上得以解決。同時(shí)要加強(qiáng)對(duì)投資者的培訓(xùn)教育，培養(yǎng)投資者的價(jià)值投資理念和股東意識(shí)，在投資者中形成價(jià)值投資的良好氛圍，提高投資者的素質(zhì)。另外，在監(jiān)管當(dāng)局的監(jiān)控下，對(duì)一些符合條件的上市公司也可進(jìn)一步放寬對(duì)股票回購的限制。股票回購既可穩(wěn)定上市公司的股價(jià)，減輕經(jīng)營者的壓力，又可作為現(xiàn)金股利的替代方式，使投資者獲益。雖然股票回購有可能帶來市場投機(jī)反應(yīng)，但只要采取相應(yīng)的監(jiān)管手段，完全可以將負(fù)面效應(yīng)將至最低。其次，拓寬融資方式，平衡不同融資方式的融資成本，充分發(fā)揮資本市場的融資優(yōu)勢。各種融資成本基本平衡后，公司管理層也會(huì)減少對(duì)股權(quán)資本的利用，相應(yīng)地在制定股利政策時(shí)會(huì)更多地分派股利。加強(qiáng)資本市場融資方面的配套措施改革，比如適當(dāng)削減一些公司在資本市場融資的條件限制和審批手續(xù)。再次，不斷完善上市公司治理結(jié)構(gòu)，積極引進(jìn)和培育多元持股主體。股權(quán)分置改革的完成使上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和內(nèi)部治理機(jī)制得到優(yōu)化，各類股東利益沖突得到緩解。然而上市公司的公司治理問題并不會(huì)因此而得到徹底解決，控股股東與其他股東的利益矛盾仍然存在，對(duì)待公司股利政策的態(tài)度也不會(huì)一致。根據(jù)代理成本理論，發(fā)放股利是降低代理成本的有效方法，降低代理成本、加強(qiáng)公司內(nèi)部治理仍是完善股利分配機(jī)制的必需措施。同時(shí)還要積極引進(jìn)上市公司獨(dú)立董事制度，加強(qiáng)獨(dú)立董事的獨(dú)立性，充分發(fā)揮獨(dú)立董事外部監(jiān)督約束作用，防止控股股東利用其控制地位作出不利于公司和中小股東的行為。最后，建立上市公司股利政策的監(jiān)督和懲罰機(jī)制，引導(dǎo)和規(guī)范上市公司分配行為。盡快建立上市公司股利分配的法律法規(guī)，使上市公司的股利分配有章可循。比如禁止上市公司通過無限度保留贏余進(jìn)行內(nèi)部籌資，規(guī)定公司保留贏余達(dá)到一定數(shù)額或比率后，必須派發(fā)股利；規(guī)范上市公司股利分配的信息披露，對(duì)不分配的要求其在年報(bào)中披露不分配的具體理由，以增強(qiáng)透明度，保護(hù)投資者利益。參考文獻(xiàn)：1比爾尼爾,特雷弗麥克爾羅伊.公司理財(cái)基于價(jià)值的方法M.北京：北京經(jīng)濟(jì)管理出版社,2007.2斯蒂芬A羅斯等.公司理財(cái)（第六