川潤(rùn)股份研究報(bào)告：被低估的風(fēng)電液壓潤(rùn)滑設(shè)備龍頭1、潤(rùn)滑液壓領(lǐng)域的高端裝備龍頭1.1、深耕流體控制技術(shù)，風(fēng)電液壓潤(rùn)滑業(yè)務(wù)已成核心主業(yè)潤(rùn)滑液壓設(shè)備起家，拓展液壓元件及工業(yè)服務(wù)。公司創(chuàng)立于1992年，創(chuàng)立起即從事潤(rùn)滑液壓設(shè)備生產(chǎn)銷售。2002年，公司收購(gòu)自貢東方鍋爐配件總廠，即子公司川潤(rùn)動(dòng)力前身，主營(yíng)產(chǎn)品增加鍋爐部件與壓力容器。2008年公司于深交所上市。公司于2019年開始布局液壓元件領(lǐng)域，2020年1月、2022年2月，公司分別收購(gòu)歐盛液壓75%、25%股權(quán)，補(bǔ)充了液壓柱塞泵產(chǎn)品線。2020年10月，公司完成收購(gòu)自貢普潤(rùn)商貿(mào)100%股權(quán)，助力公司發(fā)展工業(yè)服務(wù)、倉(cāng)儲(chǔ)物流。深耕流體控制技術(shù)三十年，風(fēng)電領(lǐng)域業(yè)務(wù)已成公司核心主業(yè)。公司在流體控制技術(shù)領(lǐng)域積淀深厚，2019年12月、2021年9月，公司參與制定的潤(rùn)滑系統(tǒng)、流體傳動(dòng)系統(tǒng)國(guó)標(biāo)分別獲批發(fā)布。公司業(yè)務(wù)圍繞高端裝備制造、工業(yè)服務(wù)兩大板塊布局。其中，高端裝備制造業(yè)務(wù)板塊以液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)、液壓元件為主要載體。公司的液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)、冷卻換熱管理產(chǎn)品及系統(tǒng)主要用于風(fēng)電新能源領(lǐng)域，并擁有較好的市場(chǎng)占有率，液壓元件產(chǎn)品主要用于工程機(jī)械領(lǐng)域。公司工業(yè)服務(wù)板塊為高端裝備制造業(yè)務(wù)板塊的延伸，主要包括液壓潤(rùn)滑流體工業(yè)技術(shù)服務(wù)、電站鍋爐工程技術(shù)服務(wù)、數(shù)字化供應(yīng)鏈服務(wù)和工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)。公司子公司、重要參股公司主要位于成都、自貢、江蘇三地。其中四川地區(qū)中，成都地區(qū)子公司主營(yíng)液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)、液壓油缸，自貢地區(qū)子公司主營(yíng)節(jié)能環(huán)保裝備及工業(yè)服務(wù)；江蘇地區(qū)子公司主營(yíng)液壓泵、液壓連接件等液壓元件。公司還于2022年2月在川潤(rùn)液壓之下設(shè)立位于廣東的全資孫公司（川潤(rùn)新能源

技術(shù)（廣東）有限公司），以拓展廣東及其他沿海區(qū)域的海上風(fēng)電裝備制造及新能源業(yè)務(wù)；2022年3月，公司公告擬投資不超過1億元實(shí)施陸豐海上風(fēng)電配套智能生產(chǎn)項(xiàng)目，實(shí)施主體為川潤(rùn)新能源技術(shù)（廣東）有限公司。公司營(yíng)銷體系完善，客戶覆蓋多家國(guó)內(nèi)外知名企業(yè)。公司的主要銷售模式為直銷。公司擁有能夠快速響應(yīng)與滿足客戶需求的完善營(yíng)銷體系。公司在北京、南京、上海、中山、長(zhǎng)沙建立了5個(gè)大客戶服務(wù)中心，并在全國(guó)16個(gè)主要城市建立分支機(jī)構(gòu)和服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)。公司客戶涵蓋多家國(guó)內(nèi)外知名企業(yè)，包括GE、ANDRITZ、SIEMENS、EMERSON、ABENGOA、WINERGY、ZF、南高齒、明陽(yáng)智能、金風(fēng)科技、遠(yuǎn)景能源、上海電氣、東方電氣、三一重工、中聯(lián)重科等，公司與這些客戶建立了長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系。公司業(yè)務(wù)開展不依賴于單一客戶，2020年，前五大客戶銷售額金額占年度銷售金額比重為34.61%。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，股權(quán)激勵(lì)彰顯公司業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張的決心。公司實(shí)際控制人為羅麗華、鐘利鋼夫婦，截至2021年三季度，實(shí)控人合計(jì)持股占比為24.26%；

此外，實(shí)控人羅麗華、鐘利鋼夫婦與股東羅永忠、羅全、羅永清為一致行動(dòng)人，合計(jì)持股占比為32.84%。2021年，公司審議通過了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。首次授予的限制性股票上市日為2021年5月25日，共向68名管理團(tuán)隊(duì)成員、核心技術(shù)及業(yè)務(wù)人員以2.325元/股的價(jià)格授予了665萬(wàn)股限制性股票；預(yù)留授予的限制性股票上市日為2021年12月15日，共向包括副總經(jīng)理、董事在內(nèi)的22名核心管理人員、核心技術(shù)人員、核心業(yè)務(wù)人員以3.330元/股的授予價(jià)格授予了180萬(wàn)股限制性股票。該股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的業(yè)績(jī)考核目標(biāo)是以2018-2020年?duì)I收平均值為基數(shù)，2021-2023年?duì)I收增長(zhǎng)率分別不低于50%、80%、120%。授予的股票將根據(jù)各年業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)情況，分期解除限售。擬募資總額不超過6.3億元的定增項(xiàng)目后續(xù)有望啟動(dòng)。2021年11月公司公告募資總額不超過6.3億元的定增預(yù)案，計(jì)劃將募集資金用于實(shí)施智能制造升級(jí)擴(kuò)能建設(shè)項(xiàng)目、數(shù)字化供應(yīng)鏈協(xié)同制造服務(wù)中心項(xiàng)目、研發(fā)技術(shù)中心建設(shè)項(xiàng)目，以及補(bǔ)充流動(dòng)資金。截至2022年2月，定增預(yù)案已經(jīng)公司董事會(huì)、股東大會(huì)審議通過，后續(xù)需證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)。若定增順利推進(jìn)，后續(xù)伴隨定增項(xiàng)目實(shí)施，公司的高端裝備制造產(chǎn)能、數(shù)字化供應(yīng)鏈服務(wù)能力、研發(fā)能力將獲顯著提升。1.2、收入規(guī)?？焖贁U(kuò)張，盈利能力改善公司2019年起收入規(guī)模進(jìn)入快速成長(zhǎng)期。公司2019年起營(yíng)收規(guī)模成長(zhǎng)迅速，同比增速保持在20%以上。2019-2021年，公司營(yíng)收分別為8.77億元、12.73億元、15.31億元（取自2021年度業(yè)績(jī)快報(bào)），同比增速分別為33.01%、45.17%、20.28%。公司近年盈利情況有所好轉(zhuǎn)，2019年公司扣非歸母凈利潤(rùn)扭虧為盈。2019-2020年，公司扣非歸母凈利潤(rùn)分別達(dá)到647萬(wàn)元、5275萬(wàn)元，同比增速分別為108.44%、714.74%。2021年公司扣非歸母凈利潤(rùn)為2988萬(wàn)元（取自2021年度業(yè)績(jī)快報(bào)），同比下降-43.36%，主要是受原材料價(jià)格上漲的影響。液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)收入增長(zhǎng)，液壓元件業(yè)務(wù)成長(zhǎng)迅速。公司近年收入規(guī)模提升，主要是受液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)收入提升驅(qū)動(dòng)。2020年，公司營(yíng)收較2019年提升3.96億元，其中液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)產(chǎn)品營(yíng)收較上年同期提升1.87億元；此外，液壓元件、電站服務(wù)（含光伏）業(yè)務(wù)營(yíng)收分別較上年同期提升0.52億元、0.95億元。2021年上半年，公司營(yíng)收較上年同期提升3.16億元，其中液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)產(chǎn)品、液壓元件及輔件產(chǎn)品營(yíng)收較上年同期分別提升1.42億元、0.93億元。公司自2019年開始布局液壓元件業(yè)務(wù)，該業(yè)務(wù)成長(zhǎng)迅速，2019全年收入為2909萬(wàn)元，2021年上半年收入迅速提升至1.21億元，占總營(yíng)收的比重由2019年的3.32%提升至2021年上半年的14.76%。近年銷售毛利率改善，銷管費(fèi)用率降低，盈利能力改善。公司近年盈利能力有所提升。2020年，公司的扣非后銷售凈利率為4.14%，較2018年提升15.77pct?？鄯莾衾麧?rùn)率大幅提升的原因有兩方面。一方面，公司銷售毛利率有所改善，2020年，公司銷售毛利率為26.82%，較2018年提升8.58pct。另一方面，公司銷管費(fèi)用控費(fèi)有所成效。2020年公司銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用占營(yíng)收比重分別為5.76%、7.32%，較2018年分別下降1.77pct、5.13pct。2、風(fēng)電行業(yè)：海上風(fēng)機(jī)大型化加速，半直驅(qū)路線優(yōu)勢(shì)凸顯2.1、“雙碳”背景下風(fēng)電前景廣闊，平價(jià)時(shí)代周期性弱化“碳達(dá)峰、碳中和”背景下，風(fēng)電作為清潔能源的地位凸顯。根據(jù)GWEC數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2020全球風(fēng)電新增裝機(jī)93GW，同比增長(zhǎng)53%。根據(jù)國(guó)家能源局?jǐn)?shù)據(jù)，2021年我國(guó)風(fēng)電新增裝機(jī)47.6GW，同比下降34%，主要原因是2020年的風(fēng)電新增裝機(jī)容量基數(shù)遠(yuǎn)高于歷史水平，這是2020年陸上風(fēng)機(jī)搶裝帶來(lái)的。實(shí)際上，2021年的風(fēng)電新增裝機(jī)容量仍顯著高于2019年及以前年份水平。據(jù)國(guó)網(wǎng)能源研究院新能源與統(tǒng)計(jì)所所長(zhǎng)李瓊慧預(yù)計(jì)，“十四五”期間我國(guó)風(fēng)光大基地將新增裝機(jī)4億千瓦，目前第一批約1億千瓦已開工建設(shè)，第二批正在招標(biāo)過程中。結(jié)合海風(fēng)發(fā)展規(guī)劃、風(fēng)電下鄉(xiāng)等計(jì)劃，我們預(yù)計(jì)2022-2023年我國(guó)新增風(fēng)電裝機(jī)52/64GW。2.2、海風(fēng)取得突破性進(jìn)展，風(fēng)機(jī)大型化加速全球海上風(fēng)電發(fā)展迅速，中國(guó)海風(fēng)新增裝機(jī)量取得突破。2020年，盡管受新冠疫情的影響，全球海上風(fēng)電新增并網(wǎng)容量仍突破6GW，與2019基本持平。全球海上風(fēng)電新增裝機(jī)量已從2010年的近1GW上升到2020的6.1GW，海上風(fēng)電占全球新增風(fēng)電裝機(jī)容量的占比也從2010年的2.3%上升到2020年的7%。據(jù)國(guó)家能源局?jǐn)?shù)據(jù)，2021年我國(guó)海上風(fēng)電異軍突起，全年新增裝機(jī)16.9GW，是此前累計(jì)建成總規(guī)模的1.8倍，占新增風(fēng)電裝機(jī)的比例達(dá)到35.5%。2021年海風(fēng)新增裝機(jī)量大增，主要是由于搶裝因素。展望未來(lái)，海風(fēng)平價(jià)并網(wǎng)進(jìn)程仍在持續(xù)，未來(lái)有望持續(xù)發(fā)展。中國(guó)風(fēng)電機(jī)組大型化趨勢(shì)顯著，主流機(jī)型容量迅速提升。經(jīng)過十多年的發(fā)展，到2020年，中國(guó)新增陸上風(fēng)電場(chǎng)主流機(jī)型單機(jī)容量已提高到2.0MW-2.9MW；新增海上風(fēng)電場(chǎng)主流機(jī)型單機(jī)容量已達(dá)到5.0MW以上。2020年陸上風(fēng)電機(jī)組平均單機(jī)容量達(dá)到2.6MW，較2010年增長(zhǎng)76%；海上風(fēng)電機(jī)組平均單機(jī)容量達(dá)到4.9MW，較2010年增長(zhǎng)85%。2.3、半直驅(qū)技術(shù)路線在海上風(fēng)機(jī)應(yīng)用中優(yōu)勢(shì)凸顯目前海上風(fēng)機(jī)的主流風(fēng)力發(fā)電系統(tǒng)，按照有無(wú)齒輪箱及增速情況，主要分為永磁直驅(qū)、雙饋異步和永磁半直驅(qū)。永磁直驅(qū)風(fēng)力發(fā)電系統(tǒng)使用的永磁同步發(fā)電機(jī)轉(zhuǎn)子為永磁結(jié)構(gòu)，無(wú)需外部提供勵(lì)磁電源，提高了效率，直接驅(qū)動(dòng)式結(jié)構(gòu)省去了齒輪箱，提高了可靠性，但是由于運(yùn)行轉(zhuǎn)速低，發(fā)電機(jī)體積增大，成本較高。雙饋異步風(fēng)力發(fā)電系統(tǒng)在風(fēng)力機(jī)和發(fā)電機(jī)之間增加了一個(gè)增速齒輪箱，將風(fēng)力機(jī)的轉(zhuǎn)速提高到了與發(fā)電機(jī)同步的轉(zhuǎn)速附近，因此發(fā)電機(jī)的體積可以大大縮小。而半直驅(qū)風(fēng)力發(fā)電系統(tǒng)采用低變速比的齒輪箱，其機(jī)械傳動(dòng)部分類似雙饋，電氣傳動(dòng)部分類似直驅(qū)，這種技術(shù)可以使齒輪箱和發(fā)電機(jī)體積都有所減小。半直驅(qū)技術(shù)兼顧了直驅(qū)的高穩(wěn)定性、雙饋的低成本。風(fēng)力發(fā)電機(jī)組中，齒輪箱易過載、損壞率較高，直驅(qū)風(fēng)機(jī)免去了齒輪箱，從而減少了傳動(dòng)環(huán)節(jié)的損耗及運(yùn)維成本，但與雙饋風(fēng)機(jī)相比，在同等容量下體積相對(duì)較大，吊裝運(yùn)輸成本相對(duì)更高。而半直驅(qū)風(fēng)機(jī)在直驅(qū)風(fēng)機(jī)的基礎(chǔ)上增加了低傳動(dòng)比的齒輪箱，相比雙饋風(fēng)機(jī)降低了運(yùn)行期間齒輪箱的損耗，且增加了系統(tǒng)穩(wěn)定性；相比直驅(qū)風(fēng)機(jī)降低了重量和體積，具備成本優(yōu)勢(shì)。半直驅(qū)技術(shù)適應(yīng)海上風(fēng)機(jī)大型化趨勢(shì)，有望獲得廣泛應(yīng)用。2021年北京風(fēng)能展期間，我國(guó)各主流整機(jī)廠推出了50款新機(jī)型，其中29款為半直驅(qū)機(jī)型。一方面，半直驅(qū)機(jī)型在所有新機(jī)型中占比較高，以往以直驅(qū)路線為主的金風(fēng)科技也一次性推出了16款半直驅(qū)風(fēng)機(jī)；另一方面，海上風(fēng)機(jī)領(lǐng)域半直驅(qū)技術(shù)路線被廣泛采用，金風(fēng)科技、明陽(yáng)智能、電氣風(fēng)電、中國(guó)海裝均推出了半直驅(qū)海上風(fēng)機(jī)新品。基于成本優(yōu)勢(shì)及穩(wěn)定性優(yōu)勢(shì)，半直驅(qū)技術(shù)未來(lái)有望在海上風(fēng)機(jī)中獲得廣泛應(yīng)用。據(jù)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2019年，半直驅(qū)機(jī)組的全球裝機(jī)容量市場(chǎng)份額為12.2%。而根據(jù)WoodMac預(yù)測(cè)，2029年半直驅(qū)機(jī)組在全球海上、陸上風(fēng)電市場(chǎng)的占有率將分別有望提升至34%、45%。2.4、風(fēng)電液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)2025年市場(chǎng)空間有望達(dá)145億元風(fēng)電液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)主要包括潤(rùn)滑、液壓、冷卻三大系統(tǒng)。潤(rùn)滑系統(tǒng)主要為風(fēng)力發(fā)電機(jī)組的齒輪箱提供潤(rùn)滑，對(duì)齒輪箱齒輪、軸承等摩擦部位進(jìn)行潤(rùn)滑和冷卻。液壓系統(tǒng)屬于風(fēng)力發(fā)電機(jī)組的動(dòng)力系統(tǒng)，主要功能是為變槳控制裝置、葉尖控制裝置、風(fēng)輪鎖定裝置、偏航驅(qū)動(dòng)和制動(dòng)裝置、停機(jī)制動(dòng)裝置提供液壓驅(qū)動(dòng)力。冷卻系統(tǒng)主要用于風(fēng)力發(fā)電機(jī)組中的發(fā)電機(jī)、變頻器等設(shè)備散熱及冷卻。我們測(cè)算，2022-2025年，我國(guó)風(fēng)電液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)的市場(chǎng)規(guī)模將由96億元提升至145億元。我們預(yù)計(jì)2022-2025年國(guó)內(nèi)陸上風(fēng)電新增裝機(jī)量分別為45、55、63、70GW，對(duì)應(yīng)風(fēng)電液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)的單價(jià)為0.180、0.176、0.172、0.169元/W；預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)海上風(fēng)電新增裝機(jī)分別為7、9、11、13GW（2021年海上風(fēng)電搶裝），對(duì)應(yīng)風(fēng)電液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)的單價(jià)為0.216、0.211、0.207、0.203元/W?；谝陨希A(yù)計(jì)2022-2025年我國(guó)風(fēng)電液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)的市場(chǎng)空間將從96億元增長(zhǎng)至145億元。3、系統(tǒng)裝備業(yè)務(wù)：風(fēng)電液壓潤(rùn)滑系統(tǒng)龍頭，一體機(jī)新品有望發(fā)力海風(fēng)市場(chǎng)3.1、風(fēng)電液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)龍頭地位穩(wěn)固公司的液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)業(yè)務(wù)具體產(chǎn)品包括：液壓潤(rùn)滑流體系統(tǒng)、冷卻換熱管理產(chǎn)品及系統(tǒng)等。在公司成立之初，此項(xiàng)業(yè)務(wù)下游以傳統(tǒng)工程機(jī)械領(lǐng)域?yàn)橹鳎?016年起公司重點(diǎn)布局風(fēng)電領(lǐng)域，目前業(yè)務(wù)收入主要來(lái)自于風(fēng)電新能源領(lǐng)域。液壓潤(rùn)滑系統(tǒng)裝備領(lǐng)域技術(shù)領(lǐng)先，參與多項(xiàng)國(guó)標(biāo)制定。公司自創(chuàng)立起就深耕液壓潤(rùn)滑設(shè)備領(lǐng)域，在該領(lǐng)域技術(shù)實(shí)力領(lǐng)先，主導(dǎo)編制了潤(rùn)滑行業(yè)的潤(rùn)滑系統(tǒng)能效評(píng)定、檢驗(yàn)規(guī)范、系統(tǒng)術(shù)語(yǔ)和圖形符號(hào)三項(xiàng)國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)，以及參與起草了流體傳動(dòng)國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)。公司曾完成國(guó)內(nèi)“50MW塔式光熱發(fā)電定日鏡液壓驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)”示范項(xiàng)目研發(fā)、國(guó)內(nèi)首臺(tái)出口印度的5400KW大型立磨液壓潤(rùn)滑系統(tǒng)研制、國(guó)內(nèi)首臺(tái)7000KW中心傳動(dòng)潤(rùn)滑系統(tǒng)研制、國(guó)內(nèi)首條日產(chǎn)5000噸和10000噸水泥生產(chǎn)線潤(rùn)滑系統(tǒng)研制等。近年來(lái)，公司拓展液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)產(chǎn)品在風(fēng)電領(lǐng)域的應(yīng)用完成了多項(xiàng)突破，如公司完成首臺(tái)“風(fēng)力發(fā)電機(jī)組潤(rùn)滑液壓系統(tǒng)裝置”新產(chǎn)品國(guó)產(chǎn)化研制、完成亞洲首批單機(jī)容量最大的10MW海上風(fēng)電機(jī)組水冷系統(tǒng)等。公司風(fēng)電潤(rùn)滑系統(tǒng)產(chǎn)品全球市占率超30%。公司的液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)在風(fēng)電領(lǐng)域的業(yè)務(wù)開拓進(jìn)展順利。潤(rùn)滑系統(tǒng)產(chǎn)品方面，公司產(chǎn)品具備較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力，2021年在風(fēng)電潤(rùn)滑系統(tǒng)領(lǐng)域的銷售額全球市占率超過30%，已向GE、winergy、ZF、SUZLON、明陽(yáng)、遠(yuǎn)景、國(guó)電、海裝、上電、東電、湘電等國(guó)內(nèi)外知名客戶供應(yīng)超10萬(wàn)套產(chǎn)品。液壓系統(tǒng)產(chǎn)品方面，公司產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于雙饋、直驅(qū)、半直驅(qū)等各類風(fēng)力發(fā)電機(jī)組。冷卻系統(tǒng)產(chǎn)品方面，公司產(chǎn)品可應(yīng)用于高原、低溫、海上等各類特殊的工況環(huán)境，可配套從850KW-8MW系列風(fēng)力發(fā)電機(jī)組，目前已累計(jì)供應(yīng)超2萬(wàn)套產(chǎn)品。風(fēng)電運(yùn)維后市場(chǎng)有望提供風(fēng)電業(yè)務(wù)新增長(zhǎng)動(dòng)能。近年風(fēng)電運(yùn)維市場(chǎng)成長(zhǎng)迅速。據(jù)GWEC，2020年全球風(fēng)電運(yùn)維市場(chǎng)規(guī)模約為173億美元，同比增長(zhǎng)38%。對(duì)于風(fēng)電等新能源后市場(chǎng)服務(wù)，從海外成熟市場(chǎng)來(lái)看，運(yùn)維服務(wù)長(zhǎng)合約模式是大勢(shì)所趨，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)運(yùn)維服務(wù)模式將趨向完善，行業(yè)價(jià)值鏈重心由設(shè)備端逐步轉(zhuǎn)向服務(wù)端。公司作為風(fēng)電液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)供應(yīng)商，在布局高端裝備制造的同時(shí)發(fā)力工業(yè)服務(wù)領(lǐng)域，具備產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同優(yōu)勢(shì)，全力開拓風(fēng)電運(yùn)維后市場(chǎng)，為風(fēng)電業(yè)務(wù)發(fā)展貢獻(xiàn)新動(dòng)能。2021年上半年，公司液壓潤(rùn)滑流體工業(yè)技術(shù)服務(wù)領(lǐng)域營(yíng)收為6471.8萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)48.12%。3.2、創(chuàng)新推出一體機(jī)新品，助力海風(fēng)業(yè)務(wù)發(fā)展創(chuàng)新推出一體機(jī)產(chǎn)品。公司創(chuàng)新研發(fā)出了集液壓、潤(rùn)滑、水冷三大子系統(tǒng)的一體機(jī)產(chǎn)品，為風(fēng)電機(jī)組提供全面的流體解決方案。一體機(jī)產(chǎn)品中，液壓系統(tǒng)用于風(fēng)輪鎖定、高速軸制動(dòng)和偏航制動(dòng)；潤(rùn)滑系統(tǒng)用于齒輪箱主軸承、齒輪和發(fā)電機(jī)軸承的潤(rùn)滑及冷卻；水冷系統(tǒng)用于發(fā)電機(jī)的冷卻。2021年8月，公司為明陽(yáng)智能

陸上單機(jī)容量最大風(fēng)電機(jī)組配套的8.0-11.xMW平臺(tái)一體機(jī)系統(tǒng)產(chǎn)品成功完成下線，該產(chǎn)品集成液壓、潤(rùn)滑、水冷三大子系統(tǒng)，公司僅用45天就完成產(chǎn)品研發(fā)，并一次性通過客戶驗(yàn)收。一體機(jī)產(chǎn)品成本低、體積小、性能更加穩(wěn)定，在海上風(fēng)機(jī)應(yīng)用中具備優(yōu)勢(shì)。一體機(jī)將三大系統(tǒng)集成在一起，最直接的效果為使得產(chǎn)品體積縮小，在當(dāng)前海風(fēng)“大兆瓦”時(shí)代具備一定優(yōu)勢(shì)。同時(shí)，一體機(jī)產(chǎn)品中公司采用獨(dú)特設(shè)計(jì)助力成本不斷降低，例如首次采用新型過濾器，過濾性能達(dá)標(biāo)，過濾器筒體縮短至現(xiàn)有的1/2，批量生產(chǎn)可大幅度降低原材料成本。另外，采用溫控閥+電動(dòng)閥雙回路實(shí)現(xiàn)冷熱油切換，整體系統(tǒng)的可靠性也得到提高。公司與明陽(yáng)智能就2022年合作簽署6.3億元大單，預(yù)計(jì)將強(qiáng)力支撐業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。2022年1月，公司公告全資子公司川潤(rùn)液壓與明陽(yáng)智能簽署了《風(fēng)力發(fā)電機(jī)組零部件2022年框架采購(gòu)合同》，供應(yīng)液壓系統(tǒng)設(shè)備及運(yùn)維服務(wù)，合同總金額6.3億元。公司往年風(fēng)電零部件供應(yīng)收入主要體現(xiàn)在液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)產(chǎn)品收入中，2020年、2021年上半年液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)產(chǎn)品收入分別為7.08億元、4.14億元，而本次框架合同一次性簽約金額就達(dá)到6.3億元。公司曾同明陽(yáng)智能順利開展過類似合作。2019年7月，川潤(rùn)液壓與明陽(yáng)智能簽署了《風(fēng)力發(fā)電機(jī)組零部件2019-2020年戰(zhàn)略框架協(xié)議》，協(xié)議總金額為2.67億元，2019-2021年，公司分別確認(rèn)銷售收入2168萬(wàn)元、1.81億元、3561萬(wàn)元。本次框架合同的采購(gòu)金額較往年大大提升，預(yù)計(jì)后續(xù)合同執(zhí)行、收入確認(rèn)將強(qiáng)力驅(qū)動(dòng)公司2022年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。明陽(yáng)智能在海上風(fēng)機(jī)領(lǐng)域地位領(lǐng)先，公司有望受益于其海風(fēng)布局加速。明陽(yáng)智能為國(guó)內(nèi)風(fēng)機(jī)第一梯隊(duì)整機(jī)商，且在海風(fēng)整機(jī)商中地位領(lǐng)先。明陽(yáng)智能在海風(fēng)領(lǐng)域技術(shù)積累深厚，其MySE緊湊型半直驅(qū)技術(shù)路線具有低成本、高穩(wěn)定性、高發(fā)電量等特性。2020年7月，明陽(yáng)智能發(fā)布的MySE11MW-203半直驅(qū)海上風(fēng)機(jī)為當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)最大的海上風(fēng)機(jī)；2021年7月，明陽(yáng)智能為三峽集團(tuán)提供的漂浮式風(fēng)機(jī)機(jī)組成功下水安裝，成為國(guó)內(nèi)首個(gè)下水安裝的漂浮式風(fēng)機(jī)機(jī)組。預(yù)計(jì)后續(xù)明陽(yáng)智能海風(fēng)布局有望加速。國(guó)內(nèi)方面，廣東省在沿海各省“十四五”海上風(fēng)電、建設(shè)規(guī)劃中計(jì)劃裝機(jī)容量較為領(lǐng)先，且提出了2030年建成投產(chǎn)30GW海上風(fēng)電裝機(jī)容量的目標(biāo)，屆時(shí)或?qū)⒊蔀槿珖?guó)海上風(fēng)電裝機(jī)容量最大的省份，同時(shí)廣東省還于2021年6月印發(fā)了海上風(fēng)電省補(bǔ)方案。明陽(yáng)智能是廣東省政府批準(zhǔn)的第一批戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)基地實(shí)施單位之一、廣東省海上風(fēng)電產(chǎn)業(yè)集群建設(shè)的重點(diǎn)單位，預(yù)計(jì)將顯著受益于廣東省的海風(fēng)發(fā)展規(guī)劃及優(yōu)惠政策。海外方面，明陽(yáng)智能布局進(jìn)度領(lǐng)先，2021年上半年斬獲意大利Renexia公司塔蘭托海上風(fēng)電項(xiàng)目，該項(xiàng)目是國(guó)內(nèi)海上風(fēng)機(jī)首次出口到海外市場(chǎng)；2021年10月底，再次斬獲一筆歐洲海上風(fēng)電訂單，為一個(gè)漂浮式項(xiàng)目提供11MW半直驅(qū)海上風(fēng)電機(jī)組。川潤(rùn)股份研發(fā)的一體機(jī)產(chǎn)品成本低、體積小、性能穩(wěn)定，符合明陽(yáng)智能對(duì)于海上風(fēng)機(jī)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)緊湊、低成本、高穩(wěn)定性的需求，基于公司與明陽(yáng)智能的深度合作，后續(xù)有望持續(xù)受益于明陽(yáng)智能的海上風(fēng)機(jī)布局推進(jìn)。4、液壓件業(yè)務(wù)：快速崛起，產(chǎn)品種類擴(kuò)充4.1、工程機(jī)械液壓件進(jìn)口替代趨勢(shì)逐漸加速液壓系統(tǒng)是工程機(jī)械主要成本之一。以挖掘機(jī)為例，發(fā)動(dòng)機(jī)、液壓系統(tǒng)等關(guān)鍵零部件在生產(chǎn)成本中占比近半，其中液壓系統(tǒng)成本占挖掘機(jī)價(jià)值量30%以上，是其主要成本之一。在其他各類工程機(jī)械中，液壓系統(tǒng)，包括油缸、液壓泵閥、液壓馬達(dá)等，均為工程機(jī)械的重要成本組成部分。關(guān)鍵零部件國(guó)產(chǎn)化程度較低，替代空間大。與整機(jī)市場(chǎng)形成鮮明對(duì)比，工程機(jī)械關(guān)鍵零部件供貨商仍然以國(guó)外廠商為主。以液壓泵閥為代表的全球高端液壓件幾乎被博世力士樂、川崎重工、派克漢尼汾、伊頓等少數(shù)幾家液壓生產(chǎn)企業(yè)所壟斷，國(guó)內(nèi)企業(yè)生產(chǎn)技術(shù)和收入規(guī)模較外國(guó)企業(yè)仍有較大差距，存在巨大進(jìn)口替代空間。高端液壓件高度依賴進(jìn)口。我國(guó)液壓件行業(yè)起步于20世紀(jì)50年代，目前已成為一個(gè)具有專業(yè)化生產(chǎn)體系、產(chǎn)品門類比較齊全、基本能滿足下游行業(yè)配套需求的產(chǎn)業(yè)。但是從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上看，我國(guó)液壓件行業(yè)呈現(xiàn)出普通液壓件結(jié)構(gòu)性過剩、產(chǎn)品同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)嚴(yán)重與高端液壓件結(jié)構(gòu)性短缺、無(wú)法形成有效供給、大量依賴進(jìn)口共存的局面。我國(guó)液壓件行業(yè)高端液壓件依賴進(jìn)口，國(guó)產(chǎn)液壓產(chǎn)品大多集中于價(jià)值鏈的中低端產(chǎn)品。目前，挖掘機(jī)油缸已基本實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)，但泵閥的國(guó)產(chǎn)化率還比較低。國(guó)外液壓件企業(yè)主要有兩點(diǎn)優(yōu)勢(shì)：1、技術(shù)積淀較深。液壓技術(shù)起源于德國(guó)，發(fā)展于日本，博世力士樂、伊頓、川崎重工、派克漢尼汾等國(guó)外巨頭掌握著在世界上最先進(jìn)的液壓制造技術(shù)，產(chǎn)品線較為豐富，而我國(guó)企業(yè)作為后來(lái)者整體技術(shù)水平較國(guó)際巨頭還有一定差距，但正在加速追趕，部分關(guān)鍵產(chǎn)品技術(shù)已不存在顯著差距。2、起步早，產(chǎn)能大。20世紀(jì)國(guó)際液壓巨頭已進(jìn)入中國(guó)大陸市場(chǎng)發(fā)展，而中國(guó)企業(yè)建設(shè)則較晚，產(chǎn)能也遠(yuǎn)低于國(guó)際巨頭，在滿足國(guó)內(nèi)需求上還有發(fā)展空間，但也正在積極擴(kuò)能。政策推動(dòng)進(jìn)口替代。近年來(lái)，為支持液壓行業(yè)發(fā)展，我國(guó)陸續(xù)出臺(tái)了《中國(guó)制造2025》、《工程機(jī)械行業(yè)“十三五”發(fā)展規(guī)劃》、《液壓液力氣動(dòng)密封行業(yè)“十三五”發(fā)展規(guī)劃》等政策及措施，在稅收等方面為高新技術(shù)液壓企業(yè)提供優(yōu)惠，有效促進(jìn)了行業(yè)發(fā)展。工程機(jī)械行業(yè)“十四五”發(fā)展規(guī)劃正式發(fā)布，“內(nèi)循環(huán)”

高層定調(diào)，產(chǎn)業(yè)升級(jí)、高端零部件補(bǔ)短板政策將極大推動(dòng)工程機(jī)械液壓件等高端零部件進(jìn)口替代。國(guó)內(nèi)液壓件龍頭迅速追趕國(guó)際巨頭。國(guó)內(nèi)液壓件廠商依靠自主研發(fā)，逐漸形成了有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的知識(shí)體系，研發(fā)出多款高端產(chǎn)品，具備了實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代的基礎(chǔ)。國(guó)產(chǎn)產(chǎn)品在質(zhì)保期、故障率等指標(biāo)水平方面已接近進(jìn)口產(chǎn)品水平。以恒立液壓為例，恒立2011年申請(qǐng)上市時(shí)擁有專利17項(xiàng)，而到2019年末已擁有專利249項(xiàng)，被國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局評(píng)定為“國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)示范企業(yè)”。恒立液壓和艾迪精密

成功研發(fā)液壓泵、行走及回轉(zhuǎn)馬達(dá)、多路控制閥等產(chǎn)品，率先實(shí)現(xiàn)中大型挖掘機(jī)高端液壓件的國(guó)產(chǎn)化。疫情促進(jìn)進(jìn)口替代。國(guó)外疫情緊張影響產(chǎn)能，高端零部件產(chǎn)品供不應(yīng)求，推動(dòng)國(guó)內(nèi)主機(jī)企業(yè)尋求國(guó)內(nèi)零部件供應(yīng)商來(lái)應(yīng)對(duì)全球供應(yīng)偏緊帶來(lái)的缺口，有助于加速國(guó)內(nèi)優(yōu)質(zhì)零部件企業(yè)實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代。工程機(jī)械液壓件進(jìn)口替代正成趨勢(shì)。當(dāng)前，國(guó)內(nèi)廠商的產(chǎn)品已經(jīng)經(jīng)過一段時(shí)間的市場(chǎng)檢驗(yàn)，達(dá)到接近國(guó)際主流產(chǎn)品的技術(shù)要求。與國(guó)外競(jìng)品相比，國(guó)內(nèi)高端零部件有兩點(diǎn)主要優(yōu)勢(shì)：1、性價(jià)比高，國(guó)產(chǎn)廠家作為市場(chǎng)的新參與者，在產(chǎn)品質(zhì)量性能接近的同時(shí)有相對(duì)更低的價(jià)格，性價(jià)比優(yōu)勢(shì)十分顯著；2、供給穩(wěn)定，當(dāng)前國(guó)際政治局勢(shì)不穩(wěn)，疫情影響下海外生產(chǎn)復(fù)工受限，而國(guó)內(nèi)廠商與國(guó)內(nèi)市場(chǎng)同頻共振，能夠保證穩(wěn)定供給。因此，我們認(rèn)為工程機(jī)械高端液壓件進(jìn)口替代已經(jīng)形成趨勢(shì)，且正在加速推進(jìn)。未來(lái)國(guó)內(nèi)主流甚至國(guó)外部分市場(chǎng)都將由國(guó)產(chǎn)廠商替代，增量市場(chǎng)空間巨大。4.2、收購(gòu)歐盛液壓補(bǔ)短板，液壓元件業(yè)務(wù)高速發(fā)展公司現(xiàn)有液壓元件產(chǎn)品主要包括高壓柱塞泵、液壓油缸和液壓連接件，主要應(yīng)用于工程機(jī)械領(lǐng)域。2019年，公司開始布局液壓元件業(yè)務(wù)，與工程機(jī)械行業(yè)優(yōu)質(zhì)客戶開展前期試生產(chǎn)合作。公司液壓元件業(yè)務(wù)成長(zhǎng)迅速，2021年上半年實(shí)現(xiàn)收入1.21億元，同比增長(zhǎng)328.62%。公司未來(lái)將進(jìn)一步拓展液壓閥、液壓馬達(dá)、蓄能器、過濾器、換熱器、智能控制元件等產(chǎn)品。收購(gòu)歐盛液壓，實(shí)現(xiàn)液壓柱塞泵產(chǎn)品線的布局。2020年1月，公司完成以4125萬(wàn)元對(duì)歐盛液壓75%股權(quán)的收購(gòu)，2022年2月，公司以1375萬(wàn)元完成對(duì)歐盛液壓剩余25%少數(shù)股東股權(quán)的收購(gòu)，歐盛液壓成為公司全資子公司。歐盛液壓主要從事液壓柱塞泵的研發(fā)與生產(chǎn)，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于冶金、工程機(jī)械、農(nóng)用機(jī)械等行業(yè)。液壓柱塞泵是液壓行業(yè)最核心的元件之一，被比喻為液壓系統(tǒng)的“心臟”，通過此次收購(gòu)公司的液壓產(chǎn)品從原有高端油缸拓展至液壓柱塞泵及馬達(dá)、液壓閥等多種產(chǎn)品序列。歐盛液壓的液壓泵產(chǎn)品具備進(jìn)口替代的實(shí)力。2012年歐盛液壓為寶鋼提供的A4V125排量的液壓泵，在其2050精軋液壓伺服系統(tǒng)線上試驗(yàn)了12000小時(shí)，較原裝德國(guó)力士樂泵噪音更低，且在線壽命高出1873小時(shí)。定增募投項(xiàng)目助力公司打造華東液壓件生產(chǎn)基地。歐盛液壓地處江蘇省啟東市，而公司有大量客戶、供應(yīng)鏈合作單位位于華東片區(qū)，公司計(jì)劃將以歐盛液壓為華東區(qū)域重要產(chǎn)業(yè)基地，進(jìn)一步加大核心元件類產(chǎn)品研發(fā)。公司2021年11月公告的定增預(yù)案中，擬將募集資金中的1億元用于開展歐盛液壓?jiǎn)|基地的擴(kuò)能建設(shè)和智能制造升級(jí)，項(xiàng)目建設(shè)期兩年。歐盛液壓后續(xù)目標(biāo)市場(chǎng)將由目前相對(duì)分散、更注重性價(jià)比的工業(yè)機(jī)械行業(yè)，轉(zhuǎn)向集中度較高、市場(chǎng)空間廣闊、更重視產(chǎn)品技術(shù)表現(xiàn)的大型工程機(jī)械行業(yè)。定增項(xiàng)目若順利開展，將顯著提升歐盛液壓產(chǎn)能及制造交付能力，助力液壓元件產(chǎn)品起量。5、盈利預(yù)測(cè)關(guān)鍵假設(shè)與盈利預(yù)測(cè)2020年年報(bào)中公司調(diào)整業(yè)務(wù)分項(xiàng)，收入由五項(xiàng)業(yè)務(wù)構(gòu)成：液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)、液壓元件及輔件、節(jié)能及環(huán)保裝備、工業(yè)服務(wù)（包含電站服務(wù)、液壓潤(rùn)滑流體工業(yè)技術(shù)服務(wù)及產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)）、其他業(yè)務(wù)。我們對(duì)于各項(xiàng)業(yè)務(wù)的假設(shè)為：1、液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)：此業(yè)務(wù)為公司的核心業(yè)務(wù)，2020年收入為7.08億元，下游主要集中在風(fēng)電領(lǐng)域。公司為風(fēng)電液壓潤(rùn)滑流體控制系統(tǒng)龍頭，2021年公司風(fēng)電潤(rùn)滑系統(tǒng)產(chǎn)品銷售額的全球市占率超30%。由于2020年風(fēng)電搶裝形成高基數(shù)，2021年風(fēng)電行業(yè)新增裝機(jī)量出現(xiàn)下滑，公司自身在不斷加強(qiáng)海上風(fēng)電領(lǐng)域、大功率機(jī)組和高附加值產(chǎn)品的市場(chǎng)拓展。2021年上半年，該項(xiàng)業(yè)務(wù)收入4.14億元，同比增長(zhǎng)52.15%，毛利率30.28%。我們預(yù)計(jì)2021年公司該項(xiàng)業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健成長(zhǎng)，收入增速預(yù)計(jì)為10%；受制于原材料價(jià)格上漲、產(chǎn)品價(jià)格下降，我們預(yù)計(jì)毛利率由2020年的28.78%下降至2021年的25.00%。2022年開始，在風(fēng)電平價(jià)時(shí)代的推動(dòng)下，風(fēng)電行業(yè)的周期性開始弱化，行業(yè)未來(lái)有望走出穩(wěn)健成長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。2022年公司該項(xiàng)業(yè)務(wù)拓展取得顯著進(jìn)展，實(shí)現(xiàn)從單一產(chǎn)品到液壓、潤(rùn)滑、冷卻流體系統(tǒng)管理整體解決方案的拓展，并與明陽(yáng)智能簽訂總金額為6.3億元的《2022年框架采購(gòu)合同》，因此我們預(yù)計(jì)該項(xiàng)業(yè)務(wù)收入有望實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展，全年收入實(shí)現(xiàn)50%的增速；伴隨著供應(yīng)鏈管理持續(xù)加強(qiáng)、高附加值產(chǎn)品比重提升等因素，2022年毛利率有望回升至27%。2023年，風(fēng)電行業(yè)持續(xù)發(fā)展，我們預(yù)計(jì)公司該項(xiàng)業(yè)務(wù)收入增幅為25%，毛利率