輔助生殖行業(yè)研究一、輔助生殖行業(yè)：空間廣闊，需求推動行業(yè)增長（一）輔助生殖技術(shù)介紹：治療不孕不育癥重要的治療方法不孕不育是生殖系統(tǒng)疾病，定義為經(jīng)過

12

個月或更長時間經(jīng)常性進行未有避孕的性行為后仍未能

臨床懷孕。女性不孕癥的原因包括排卵問題、輸卵管或子宮受損及子宮頸異常。男性不孕癥的原因包

括精子不足、精子功能異常及精子傳送受到阻塞。輔助生殖技術(shù)是治療不孕不育癥重要的治療方法。治療不孕不育主要包括常規(guī)藥物治療、手術(shù)和

人類輔助生殖技術(shù)（ART）。輔助生殖技術(shù)是指采用醫(yī)療輔助手段幫助不孕夫婦妊娠的技術(shù)，包括人工

授精、配子移植、體外受精-胚胎移植（IVF-ET）。其中人工授精分為夫精人工授精（AIH）和供精人工

受精（AID）。根據(jù)權(quán)威雜志

ReproductiveBiologyandEndocrinology的研究顯示，國內(nèi)有大約

52%

的不孕不育夫婦通過輔助生殖技術(shù)解決生殖問題。試管嬰兒技術(shù)成功率顯著高于人工授精技術(shù)。輔助生殖技術(shù)中應(yīng)用最廣的是人工授精（AI）

和試管嬰兒技術(shù)（IVF），人工授精通過非性交方式將精子送到女性生殖道中使女性懷孕，試管嬰

兒技術(shù)則通過人工方法將精子和卵子在體外受精，等胚胎發(fā)育成熟后在移植到母體子宮內(nèi)發(fā)育、

分娩。國內(nèi)人工授精成本一般為

5000

元/周期，而試管嬰兒技術(shù)成本一般為

25000-40000

元/周

期。成功率方面，根據(jù)中華醫(yī)學(xué)會生殖學(xué)會，2017

年國內(nèi)父精人工授精臨床妊娠率、活產(chǎn)率分別

為

26.46%和

22.89%，常規(guī)

IVF臨床妊娠率、活產(chǎn)率分別為

53.45%和

43.55%。更高的成功率帶來

了更廣泛的臨床應(yīng)用，根據(jù)錦欣生殖招股說明書，2018

年收入端而言，IVF在中國和美國的輔助

生殖市場均占有

95%左右的市場份額。IVF技術(shù)發(fā)展經(jīng)過

40

年已經(jīng)相對成熟。（1）從效率指標(biāo)來看，2004-2013

年全球主要國家

IVF活產(chǎn)率基本保持平穩(wěn)（加拿大、日本和澳大利亞下滑主要因為單胎政策的執(zhí)行）；（2）從適應(yīng)癥來

看，比較

2005、2010

和

2015

年，美國進行

IVF治療的患者前十大適應(yīng)癥基本相同，且比例沒有

太大變化，表明

IVF技術(shù)針對的適應(yīng)癥人群基本穩(wěn)定。因此，我們認為國內(nèi)輔助生殖機構(gòu)之間的

競爭將主要圍繞爭奪固定人群（適應(yīng)癥固定）因滲透率提升帶來的增量患者。（二）需求端：不孕不育人群和輔助生殖滲透率共同提升帶動需求增長從需求端來看，輔助生殖行業(yè)的規(guī)?？煞纸鉃橐?guī)模=有生育意愿的不孕不育人群*滲透率*人均

周期數(shù)*周期均價，假設(shè)周期均價不變的情況下，未來行業(yè)空間主要受兩方面因素影響：（1）育齡女性（20-44

歲）數(shù)量下滑（人口增速下滑）和育齡女性生育意愿下降（生活壓力增大、生育成本

增加、新生活方式出現(xiàn)）導(dǎo)致有生育意愿的女性數(shù)量下降。（2）不孕不育患病率上升（平均生育

年齡上升、不良生活方式）、IVF治療滲透率提升（消費人群結(jié)構(gòu)變化、認知提升、支付能力提升）、

人均周期數(shù)提升（消費人群結(jié)構(gòu)變化）。1、不孕不育率持續(xù)走高，患者基數(shù)日益增加育齡人群數(shù)量下滑，首次平均生育年齡持續(xù)提升，生育意愿明顯下降。受人口增速下滑影響，

國內(nèi)育齡人群數(shù)量（20-44

歲）持續(xù)下滑，其中主力生育人群（25-29

歲）下滑尤為明顯。隨著女

性受教育水平和能力提升，加上社會工作生活壓力日益提升，國內(nèi)晚婚晚育現(xiàn)象日益突出。從

2006

年到

2017

年，中國婦女平均生育年齡從

23.4

歲提升至

27.3

歲，平均初婚年齡從

21.4

歲提升至

26.5

歲?；橛挲g的上升導(dǎo)致生育意愿的下降，國內(nèi)目前生育率（平均每個育齡期婦女生育的孩

子數(shù)）已下滑至

1.69，高于日本（1.37），低于美國（1.83）、澳大利亞（1.78）、英國（1.75）、

法國（1.85）等一眾發(fā)達國家。但生育年齡的推遲和多胎政策的開放提升了高育齡婦女（35-44

歲）的占比，后者為輔助生

殖消費的主力人群。生育年齡的推遲在一定程度上只是延后而不是消滅了生育需求，加上三胎政

策的開放，國內(nèi)高育齡婦女的生育需求得到明顯釋放。從生育率來看，高育齡婦女生育率增速顯

著高于低育齡婦女，從占比來看，高育齡婦女占比從

2000

年的

35.2%提升至

2020

年的

39%，并將

在

2030

年進一步提高至

48%。由于首次生育平均年齡上升，加上不健康的生活方式、工作壓力增加、環(huán)境惡化等因素，國

內(nèi)不孕不育率在持續(xù)提升。根據(jù)文獻的數(shù)據(jù)，不孕不育發(fā)病率隨著女性年齡增速上升十分明顯，

2017

年國內(nèi)

20-24

歲婦女患病率為

8%，35-39

歲患病率增至

23%，40-44

歲患病率高達

44%。除此

之外，不良生活方式的增加和環(huán)境惡化等因素也導(dǎo)致不孕不育率整體增加，根據(jù)我們測算，國內(nèi)

不孕不育率將從

2016

年的

17.2%提升至

2023

年的

20.4%。有生育意愿的不孕不育患者基數(shù)將穩(wěn)定增長，預(yù)期

2030

年將為

506

萬人，相比

2016

年復(fù)合

增速為

1.57%。根據(jù)測算，我們預(yù)計盡管育齡人群數(shù)量下滑和整體生育意愿下降，但由于年齡結(jié)構(gòu)

變化帶來不孕不育患病率的提升，有生育意愿的不孕不育患者基數(shù)將穩(wěn)定增長，2030

年預(yù)計為

506

萬人，2016-2030

年復(fù)合增速為

1.57%。2、年齡結(jié)構(gòu)變化、患者認知程度提高及支付能力提高將帶動輔助生殖滲透率提升根據(jù)測算，2016

年國內(nèi)輔助生殖滲透率（計算方式為

IVF周期數(shù)/潛在

IVF周期數(shù)需求）為

10.2%，遠低于同期日本

56.1%。我們認為，年齡結(jié)構(gòu)變化、患者認知程度提高和支付能力提高將

帶動滲透率持續(xù)提升。參考日本，高育齡婦女更依賴

IVF技術(shù)，滲透率高于低育齡婦女。由于生育力下滑，高育齡

患者（35-44

歲）相比低育齡婦女更為依賴

IVF技術(shù)，參考日本，2016

年日本<35

歲、35-39

歲、>40

歲患者滲透率分別為

36%、61%和

72%。我們認為，國內(nèi)高育齡患者占比的提升將帶動行業(yè)滲透率

的提升。此外，患者認識程度提升和治療可負擔(dān)性提升也將共同提升輔助生殖滲透率。IVF治療為剛

需，且在國內(nèi)屬于自費項目，需求將隨患者支付能力提升而提升。支付能力可分為兩部分，一是

患者自付能力，這一部分將隨居民人均可支配收入提升而提高。二則是政府和社會支持，包括醫(yī)

保、補貼、商保等。第二部分可參考澳大利亞情況，2004

年和

2010

年澳大利亞政府對

IVF補助政

策實施過兩次調(diào)整，2004

年規(guī)定達到報銷門檻的患者可報銷

80%IVF治療費用，2009

年政府調(diào)低

了報銷比例。以

2003

年和

2009

年為界，2000-2003

年澳大利亞

IVF周期數(shù)復(fù)合增速為

6.77%，

2004-2009

年復(fù)合增速為

9.92%，2010-2020

年復(fù)合增速

4.87%，可以看出政府補貼政策對

IVF周

期數(shù)的增長具有明顯的作用。3、人均周期數(shù)將隨年齡結(jié)構(gòu)變化而上升IVF成功率（活產(chǎn)率）隨年齡上升下降趨勢明顯，高育齡患者所需周期數(shù)更多，人均周期數(shù)

將隨高育齡患者占比提升而提升。根據(jù)

FrontEndocrinol數(shù)據(jù)，2016

年國內(nèi)小于

35

歲、35-39歲、大于

40

歲的

IVF患者活產(chǎn)率分別為

47%、32%和

11%，對應(yīng)所需周期分別為

2.41、3.10

和

9.49

個。根據(jù)測算，隨著高育齡患者的占比的提升，國內(nèi)人均周期將從

2016

年的

3.46

個提升至

2030

年的

4.61

個。根據(jù)

ReproductiveBiologyandEndocrinology,2016

年國內(nèi)不孕不育患者有

38%選擇

IVF治療，14%選擇人工授精治療，22%選擇藥物治療，假設(shè)到

2030

年，國內(nèi)有

50%的患者選擇

IVF治

療（發(fā)達國家平均水平），潛在需求周期數(shù)將從

2016

年的

534

萬個增至

2030

年的

951

萬個，復(fù)合

增速為

4.21%。4、對標(biāo)海外，國內(nèi)輔助生殖市場空間為

847

億元-2058

億元根據(jù)上述測算條件，我們預(yù)計

2030

年

IVF取卵周期將增至

255.68

萬個，假設(shè)單個

IVF周期

均價維持

3.5

萬元不變，IVF行業(yè)規(guī)模將增至

2030

年的

894.9

億元，2016-2030

年復(fù)合增速為

11.17%。對標(biāo)海外，國內(nèi)輔助生殖市場空間為

847-2058

億元：（1）樂觀情況：對標(biāo)日本，國內(nèi)取卵周期空間為

587.9

萬個，市場規(guī)模為

2057.8

億元；（2）中心情況：對標(biāo)西班牙，國內(nèi)取卵周期空間為

282.2

萬個，市場規(guī)模為

987.7

億元；（3）悲觀情況：對標(biāo)美國，國內(nèi)取卵周期空間為

241.9

萬個，市場規(guī)模為

846.6

億元。（三）

供給端：嚴(yán)監(jiān)管+高技術(shù)難度，輔助生殖行業(yè)壁壘高筑1、輔助生殖行業(yè)在國內(nèi)受到嚴(yán)格監(jiān)管，牌照獲得難度較高行業(yè)主要政策壁壘有：（1）輔助生殖機構(gòu)數(shù)量嚴(yán)格限制。2015

年衛(wèi)健委頒布人類輔助生殖技術(shù)配置規(guī)劃指導(dǎo)原則

（2015

版），明確規(guī)定“每

300

萬人口設(shè)置

1

個機構(gòu)”原則，是各省制定生殖中心規(guī)劃的主要參

考依據(jù)。2021

年衛(wèi)健委頒布人類輔助生殖技術(shù)應(yīng)用規(guī)劃指導(dǎo)原則（2021

版），規(guī)定

2021-2025

年“每

230-300

萬人口設(shè)置

1

個機構(gòu)”原則。（2）資質(zhì)要求高，申請牌照機構(gòu)需為高水平婦產(chǎn)?？漆t(yī)院或綜合醫(yī)院。人類輔助生殖技術(shù)

應(yīng)用規(guī)劃指導(dǎo)原則（2021

版）明確指出，新籌建開展的人類輔助生殖技術(shù)應(yīng)當(dāng)規(guī)劃在區(qū)域內(nèi)具有

較高婦產(chǎn)等相關(guān)專科水平和綜合醫(yī)療救治能力的綜合醫(yī)院、婦幼保健院或婦產(chǎn)醫(yī)院。同等條件下

優(yōu)先考慮開展生育全程醫(yī)療保健服務(wù)、具備不孕癥綜合診療手段、應(yīng)用中醫(yī)藥治療不孕不育的醫(yī)

療機構(gòu)。（3）輔助生殖技術(shù)牌照需按順序申請，流程和時間周期長。國內(nèi)輔助生殖機構(gòu)必須分分別獲

得

AIH、AID、IVF-ET、ICSI和

PGD/PGS五類輔助生殖牌照，機構(gòu)設(shè)立后有

1

年試運行時間，申請

IVF-ET牌照的醫(yī)院需先取得

AIH牌照并正式運營

1

年，取得

IVF-ET/ICSI牌照大約需要

4-5

年。申請

PGD/PGS牌照的醫(yī)院需先持有

IVF-ET/ICSI牌照，并正常運營

4-5

年，即獲得

PGD/PGS牌照

大約需要

8-10

年。（4）輔助生殖機構(gòu)需接受定期檢查。機構(gòu)設(shè)立后

IVF周期數(shù)和妊娠率須達到一定標(biāo)準(zhǔn)，且人

類輔助生殖技術(shù)批準(zhǔn)證書每

2

年校驗一次，校驗由原審批機關(guān)辦理。校驗合格的，可以繼續(xù)開展

人類輔助生殖技術(shù)；校驗不合格的，收回批準(zhǔn)證書。輔助生殖機構(gòu)數(shù)目近年增長緩慢，理論牌照空間較小。截至

2020

年

12

月，國內(nèi)共有

536

家

輔助生殖機構(gòu)，2018

年-2020

年機構(gòu)數(shù)量復(fù)合增速僅有

3.75%，增長緩慢。根據(jù)“每

230-300

萬人

口設(shè)置

1

個機構(gòu)”的原則測算，14

億人口對應(yīng)

467-609

家機構(gòu)，理論牌照空間較小。536

家機構(gòu)

中擁有

AIH牌照機構(gòu)

536

家，IVF-ET/ICSI牌照機構(gòu)

411

家，PGS/PGS牌照機構(gòu)

78

家。2、IVF技術(shù)難度高，成功率為核心競爭指標(biāo)，頭部機構(gòu)優(yōu)勢明顯IVF技術(shù)開展難度高，成功率是衡量輔助生殖機構(gòu)技術(shù)實力的核心指標(biāo)，涉及人才、設(shè)備、

管理體系等方面，壁壘較高，頭部機構(gòu)競爭優(yōu)勢明顯。對于患者而言，治療成功率是其選擇一家

輔助生殖機構(gòu)最重要的衡量因素，IVF技術(shù)的成功率主要取決于：（1）醫(yī)生及其集團的經(jīng)驗和專業(yè)知識。經(jīng)驗豐富的醫(yī)生可以按照每位患者量身定制治療方案，

包括反復(fù)流產(chǎn)和植入失敗的患者，提高成功率。（2）專業(yè)胚胎師。胚胎師負責(zé)精子清洗、監(jiān)察胚胎發(fā)育以決定移植時間、創(chuàng)造胚胎合適的臨

床環(huán)境。（3）實驗室設(shè)備與環(huán)境。IVF實驗室的操作復(fù)雜且困難，需要利用精密的醫(yī)療設(shè)備，此外，

IVF實驗室需要配備先進的質(zhì)量控制系統(tǒng)來確保提供適合胚胎培育和發(fā)展的環(huán)境。（4）治療過程的管理。專業(yè)醫(yī)護人員通過與患者夫婦溝通，精簡和優(yōu)化

IVF治療流程。上述因素為輔助生殖機構(gòu)在獲醫(yī)能力、人才培養(yǎng)機制、管理體系建設(shè)、資金實力等方面設(shè)立了較高的

門檻，頭部機構(gòu)競爭優(yōu)勢明顯。3、行業(yè)正反饋效應(yīng)明顯，頭部機構(gòu)有望實現(xiàn)強者恒強輔助生殖機構(gòu)的競爭還依賴于過往病例的成功治療經(jīng)驗，頭部機構(gòu)先發(fā)優(yōu)勢明顯。對于輔助

生殖機構(gòu)而言，成功率并不一定和機構(gòu)治療水平正相關(guān)，這是因為技術(shù)水平越高的機構(gòu)，越吸引

成功率較低的疑難雜癥患者，而后者會拉低機構(gòu)整體成功率。因此過往病例尤其是疑難雜癥病例

的成功治療經(jīng)驗是影響患者作出決策的另一重要因素，頭部機構(gòu)具備更多的成功案例，且有更優(yōu)

質(zhì)的醫(yī)生資源來解決疑難雜癥，可吸引更多患者前來就診，進而積累更多成功案例，形成良好的

正反饋循環(huán)，先發(fā)優(yōu)勢明顯。（四）競爭格局：國內(nèi)競爭格局分散，公立醫(yī)院占主導(dǎo)地位國內(nèi)輔助生殖行業(yè)競爭格局分散，公立醫(yī)院占主導(dǎo)地位。目前國內(nèi)輔助生殖行業(yè)主要由公立

醫(yī)院構(gòu)成，以

2016

年數(shù)據(jù)為例，在

327

家輔助生殖機構(gòu)中有

292

家機構(gòu)為公立醫(yī)院，持牌數(shù)量占

比超過

90%。從周期數(shù)和收入規(guī)模來看，國內(nèi)輔助生殖行業(yè)競爭格局分散，2018

年前五大機構(gòu)周

期數(shù)占比合計

18.4%，收入占比合計

19.3%，約有

80%的機構(gòu)年周期數(shù)不到

1000。從分布區(qū)域來看，

國內(nèi)輔助生殖機構(gòu)分散集中在各個區(qū)域的省會城市中，我們認為主要系輔助生殖治療周期較長，

患者更偏好就近治療。二、與美、日業(yè)態(tài)分散不同，國內(nèi)輔助生殖行業(yè)集中度有望提升輔助生殖行業(yè)在不同國家中競爭格局差異較大，在美國和日本分散度高，而在英國、西班牙、

澳大利亞集中程度較高。我們認為，美國和日本行業(yè)分散的主要原因為當(dāng)?shù)卣呦拗?，與行業(yè)屬性無關(guān)。從輔助生殖

的技術(shù)層面出發(fā)，輔助生殖行業(yè)適合連鎖化經(jīng)營，這可從澳大利亞最大的輔助生殖機構(gòu)

VirtusHealth身上得到印證，國內(nèi)輔助生殖行業(yè)集中度提升的邏輯通順。（一）為什么美、日市場沒有大型連鎖化輔助生殖機構(gòu)？我們認為，美、日沒有出現(xiàn)大型連鎖輔助生殖機構(gòu)的原因主要系當(dāng)?shù)厥袌稣攮h(huán)境決定，與

行業(yè)屬性無關(guān)。美國和日本是全球前二大輔助生殖市場，市場競爭格局分散。根據(jù)

ICMART數(shù)據(jù)，2016

年按周期數(shù)算日本和美國是全球

IVF周期數(shù)前二多的國家（中國未統(tǒng)計在內(nèi)），分別達到

447763

個和

190149

個，占全球周期數(shù)

23.79%和

10.1%。兩個國家的輔助生殖市場競爭格局十分分散，2016

年

日本有

587

家實際開展業(yè)務(wù)的輔助生殖機構(gòu)，其中絕大部分是個體診所，年周期數(shù)不足

1000

個。

2019

年美國最大的輔助生殖機構(gòu)

RMA周期數(shù)為

19942

個，占比為

5.92%，前十大機構(gòu)合計占比為

32.74%，競爭格局分散。美、日市場格局分散主要系當(dāng)?shù)卣咚?，與行業(yè)屬性無關(guān)。（1）美國：企業(yè)行醫(yī)法案（CorporatePracticeofMedicineDoctrine）對商業(yè)機構(gòu)能否

雇傭醫(yī)生行醫(yī)作出了明確的限制，限制程度各州之間有所差異：第一類：有明確的

CPOM限制，商業(yè)公司及醫(yī)院均禁止雇傭醫(yī)生行醫(yī)，不得持有醫(yī)療機構(gòu)任意

比例股權(quán)；第二類：有明確的

CPOM限制，商業(yè)公司禁止雇傭醫(yī)生行醫(yī)，不得持有醫(yī)療機構(gòu)任意比例股權(quán)，

但不限制醫(yī)院或其他機構(gòu)雇傭醫(yī)生；第三類：未有

CPOM限制，有判例禁止商業(yè)公司雇傭醫(yī)生行醫(yī)，不得持有醫(yī)療機構(gòu)任意比例股

權(quán)，但不限制醫(yī)院或其他機構(gòu)雇傭醫(yī)生；

第四類：未有

CPOM限制，允許商業(yè)公司和醫(yī)院雇傭醫(yī)生行醫(yī)。經(jīng)梳理，屬于第一類的州只有

1

個，人口占比

0.6%，屬于第二類的州有

8

個，人口占比

38.6%，

屬于第三類的州有

19

個，人口占比

44.1%，屬于第四類的州有

21

個，人口占比

16.8%，即禁止商

業(yè)公司雇傭醫(yī)生行醫(yī)的州（除第四類外）有

30

個，人口占比

83.2%，占絕大部分地區(qū)和絕大部分

人口。由于企業(yè)行醫(yī)法案的存在，直接通過股權(quán)收購進行擴張效率較低，美國投資機構(gòu)轉(zhuǎn)而發(fā)展出

一種間接的并購方式，通過成立醫(yī)療機構(gòu)管理公司（PhysicianPracticeManagementCompanies，

PPMs），承擔(dān)醫(yī)療機構(gòu)除治療服務(wù)之外的部分或一切職能，包括運營管理、營銷、資金管理、供應(yīng)

鏈管理等，從而間接控制醫(yī)療機構(gòu)。相比起成熟的股權(quán)收購并購模式，PPMs模式有效性仍有待驗證。理論上來講，PPMs模式下醫(yī)

生可以專注于治療環(huán)節(jié)，PPMs公司專注于運營環(huán)節(jié)，憑借精細化分工可以實現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，提高診

所總體運營效率，效率提升帶來的超額利潤可彌補或超過醫(yī)生向

PPMs分成的利潤，從而實現(xiàn)雙贏。

然而當(dāng)時

PPMs模式并未成熟，執(zhí)行效率低下，運營效率提高并不明顯，此外

PPMs為搶占市場份

額和推動股價，將大部分資金用于收購診所而非提升診所運營效率上，在競爭加劇、獲醫(yī)成本大

幅提高的情況下，PPMs利潤率大幅下降，最終前

10

大上市的

PPMs中

8

家破產(chǎn)。PPMs模式在輔助生殖行業(yè)中同樣遭到挫折，模式有待進一步改進。IntegraMed為美國輔助生

殖行業(yè)曾經(jīng)的龍頭，一度通過

PPMs模式占據(jù)全美將近

15%的市場份額。但最終因經(jīng)營不善于

2020

年宣布破產(chǎn)。IntegraMed前身

IVFAustralia（USA）成立于

1985

年，1996

年更名為

IntegraMed并上市，1997-1998

年，公司先后與全美前列的

IVF診所

FertilityCentersofIllinois和

ShadyGroveFertilityCenter達成醫(yī)療管理協(xié)議，成為全美最大的輔助生殖連鎖集團。2012

年，公司

以

1.7

億美元被私募股權(quán)

SagardHoldings私有化收購，2020

年公司因疫情沖擊加上自身經(jīng)營不

善宣布破產(chǎn)。IntegraMed采用第三方式

PPMs模式，抗風(fēng)險能力較弱。PPMs模式可分為兩類，一類為第三

方式

PPMs（Vendor-likePPMs）,為醫(yī)療機構(gòu)提供有限的部分服務(wù)，網(wǎng)絡(luò)內(nèi)醫(yī)療機構(gòu)獨立性較強；

另一類為全面型

PPMs（ComprehensivePPMs），為醫(yī)療機構(gòu)提供除直接雇傭醫(yī)生和監(jiān)督臨床操作

uru外的一切服務(wù)，并且一般會和醫(yī)療機構(gòu)的持有人簽訂轉(zhuǎn)股限定協(xié)議（stocktransferrestrictionagreement,

STRA），PPMs公司可要求持有人將其股份轉(zhuǎn)讓給其指定醫(yī)師，由此對網(wǎng)

絡(luò)內(nèi)的醫(yī)療機構(gòu)形成有力控制。IntegraMed采用的

PPMs模式為第三方式

PPMs，議價能力較低，

凈利率基本維持在

2%左右，也無法吸引融資進行大規(guī)模擴張，在外部環(huán)境沖擊下穩(wěn)定性不足。近年來，PPMs模式在美國輔助生殖行業(yè)重新開始流行，并且在模式上有所優(yōu)化。新興

PPMs公

司

Prelude從產(chǎn)品端出發(fā)，以特色輔助生殖服務(wù)套餐為流量入口，實現(xiàn)線上流量和線下資產(chǎn)的良

好融合，同時通過掌控獲客渠道提高自身在

PPMs模式中的話語權(quán)。具體來說，Prelude推出了一

款一站式輔助生殖解決方案

PreludeMethod，購買者（需為

28-32

歲）可以在

Prelude旗下任一診所進行卵子提取，Prelude負責(zé)冷凍保存，購買者在未來若要使用，Prelude會選擇其中最優(yōu)的

胚胎進行培育、基因測試并完成植入，購買者只需支付每月最低

199

美元（至少支付

3

年），沒有

任何額外付費，相比常規(guī)周期

5W美元的收費極具性價比。Prelude通過收取會員費的模式深度綁

定客戶資源

3-10

年，極大提高客戶對連鎖品牌的品牌認知度，從而掌控獲客渠道，提高自身在

PPMs模式中的話語權(quán)。（2）日本：日本對醫(yī)療機構(gòu)持有人的限制比美國更為嚴(yán)格。日本政府極少批準(zhǔn)盈利性醫(yī)療機

構(gòu)，盈利性醫(yī)療機構(gòu)數(shù)量占整體醫(yī)療機構(gòu)數(shù)量不到

1%。對于醫(yī)療機構(gòu)持有人，日本政府規(guī)定必須

為執(zhí)業(yè)醫(yī)師，且執(zhí)業(yè)醫(yī)師不可以被非醫(yī)師或商業(yè)公司雇傭。目前日本醫(yī)療服務(wù)市場主要被單體診

所或小型醫(yī)療機構(gòu)占據(jù)，格局十分分散。（二）是否存在輔助生殖集中程度較高的市場？存在事實上，在英國、西班牙、澳大利亞等國家，輔助生殖行業(yè)的集中度已經(jīng)達到了較高水平。

（1）英國：前

10

大輔助生殖機構(gòu)占據(jù)

51.5%市場份額。（2）西班牙：最大的輔助生殖機構(gòu)

IVIRMA占據(jù)約

20%市場份額。（3）澳大利亞：前二大輔助生殖機構(gòu)

VirtusHealth和

MonashIVF合

計占據(jù)

56%市場份額。（三）從技術(shù)層面分析，輔助生殖治療具備標(biāo)準(zhǔn)化復(fù)制條件，頭部機構(gòu)能

實現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)單個

IVF治療流程

2-3

個月，治療周期持續(xù)

12-20

天，治療周期靈活，無需住院。（1）促排

卵：前

8-12

日，患者通過口服或注冊促卵藥物以刺激卵巢生成成熟卵泡；（2）取卵取精：卵泡發(fā)

育成熟后，醫(yī)生會誘導(dǎo)排卵并在

36

小時后取卵，取卵后收集父親精子；（3）受精及胚胎培育：使

用常規(guī)

IVF-ET或

ICSI技術(shù)進行卵子受精，在體外培育至胚胎；（4）胚胎挑選與移植：胚胎發(fā)展

至一定成熟度后，胚胎師挑選出最具備潛質(zhì)的胚胎進行移植（可使用

PGD\PGS技術(shù)），醫(yī)生將

1-2

個胚胎轉(zhuǎn)移至患者子宮內(nèi)部。（5）移植手術(shù)后臥床

24

小時，限制活動

3-4

天，隨后進行定期

回

訪。核心環(huán)節(jié)為促排卵方案制定和胚胎挑選移植，醫(yī)生和胚胎師能力和經(jīng)驗起決定性作用。促排

卵是

IVF治療中關(guān)鍵的一步，合理的用藥選擇會對胚胎的正常卵裂率、形態(tài)、發(fā)育潛能及降低碎

片比例有益，而不合理的用藥選擇將增加患者不良妊娠的可能性。由于相關(guān)藥物的多樣性及患者

個體情況的差異性，促排卵方案需要個性化定制，患者的年齡、激素水平、卵巢儲備功能都影響

方案的制定，整個過程對醫(yī)生的技術(shù)、經(jīng)驗水平要求較高。胚胎挑選和移植是另一核心步驟。胚

胎師根據(jù)經(jīng)驗，挑選出生育概率最高的優(yōu)質(zhì)胚胎，由醫(yī)生在理想的移植窗口期內(nèi)選擇理想的著床

位置進行移植，整個過程十分依賴胚胎師和醫(yī)生的經(jīng)驗及技術(shù)。胚胎實驗室是決定成功率的另一核心關(guān)鍵，環(huán)境及設(shè)備要求較高。胚胎的培育需要在胚胎實

驗室中進行，由于胚胎成長對于環(huán)境條件要求較高，胚胎實驗室需滿足培養(yǎng)室溫度、濕度及

VOC，

培養(yǎng)箱溫度、濕度及氣體濃度，培養(yǎng)液

pH及滲透壓等條件，需要配備梯度離心機、高倍電子顯微

鏡、囊胚培育保溫箱、孵化器、Codaair空氣凈化系統(tǒng)等設(shè)備，要求較高。

經(jīng)分析我們認為，頭部機構(gòu)在上述三個因素中可以實現(xiàn)較強的規(guī)模效應(yīng)，輔助生殖在治療技

術(shù)層面適合連鎖化經(jīng)營。（1）醫(yī)生輔助生殖醫(yī)生可由婦產(chǎn)科醫(yī)生經(jīng)培訓(xùn)較快轉(zhuǎn)化，人才儲備充足，頭部機構(gòu)獲醫(yī)能力更優(yōu)。國

內(nèi)并無輔助生殖學(xué)科，輔助生殖醫(yī)生均由婦產(chǎn)科醫(yī)生經(jīng)培訓(xùn)轉(zhuǎn)化，一般來說，經(jīng)驗較為豐富的婦

產(chǎn)科醫(yī)生經(jīng)過

1

年左右培訓(xùn)即可進行治療，5

年左右時間即可制定治療方案，國內(nèi)婦產(chǎn)科醫(yī)生數(shù)

量較為充足，為輔助生殖行業(yè)儲備了大量人才資源。此外，頭部機構(gòu)具有良好的平臺效應(yīng)、學(xué)術(shù)

吸引力、完善的培養(yǎng)機制、充足的患者人數(shù)和周期數(shù)，可以幫助醫(yī)生更快地成長及實現(xiàn)自我價值，

相比中小機構(gòu)獲醫(yī)能力更強。（2）胚胎師胚胎師的培養(yǎng)流程比較規(guī)范和標(biāo)準(zhǔn)化，可復(fù)制性強。一般胚胎師培養(yǎng)周期為

2-3

年，可進行

ICSI治療的需要

3-5

年。（3）胚胎實驗室胚胎實驗室建設(shè)成本高昂，頭部機構(gòu)具有更完善的實驗室

SOP。單個胚胎實驗室最低建設(shè)成

本大約為

50-100

萬美元，成本高昂，中小型輔助生殖機構(gòu)往往選擇共建胚胎實驗室或使用第三方

實驗室，自身產(chǎn)能擴張會受到限制。而頭部機構(gòu)在完成胚胎實驗室建設(shè)后，可通過布局衛(wèi)星診所

實現(xiàn)下沉引流，產(chǎn)能擴建限制較小。此外，由于輔助生殖治療個性化需要較強，目前全球范圍內(nèi)

沒有任何一個國家制定了胚胎實驗室

SOP，頭部機構(gòu)由于治療經(jīng)驗豐富，具有更完善的胚胎實驗室SOP，可以快速復(fù)制到其他實驗室中。（4）信息化技術(shù)近年來信息化技術(shù)的發(fā)展在一定程度上降低了輔助生殖治療對于人力的依賴，提高輔助生殖

治療的標(biāo)準(zhǔn)化程度。比如

AI可以通過一系列人眼難以觀測的圖像特征（包括大小、圖片紋理及生

物特征）細胞性質(zhì)和數(shù)量等），挑選出最健康的胚胎植入子宮，提高

IVF成功率。根據(jù)eLife

一篇研究報告，在

72

份胚胎中，AI系統(tǒng)對優(yōu)質(zhì)胚胎判斷的準(zhǔn)確率高達

90%，對優(yōu)質(zhì)胚胎正常染色

體數(shù)量的判斷準(zhǔn)確度為

75%，均顯著高于胚胎學(xué)家人工判斷準(zhǔn)確度。（四）他山之石：VirtusHealth連鎖化經(jīng)營的成功秘訣VirtusHealth是澳大利亞最大的

IVF機構(gòu)，2020

年公司在澳大利亞的治療周期數(shù)為

14786

個，占澳大利亞總周期數(shù)

33.5%，占公司主要運營地區(qū)（新南威爾士、昆士蘭、塔斯馬尼亞、維

多利亞、澳大利亞首都領(lǐng)地）總周期數(shù)

40%。公司和澳大利亞第二大

IVF機構(gòu)

MonashIVF合計

占據(jù)

56%市場份額。公司于

2008

年由三大

IVF服務(wù)機構(gòu)

IVFAustralia、MelbourneIVF和

QueenslandFertilityGroup合并而來，自成立以來，公司通過并購擴張不斷鞏固自身在澳大利亞輔助生殖

行業(yè)的領(lǐng)先地位，同時拓展診斷業(yè)務(wù)和日間醫(yī)院業(yè)務(wù)。2014

年，公司收購愛爾蘭領(lǐng)先的生育診

所

Sims，布局國際市場，并通過并購進入英國、新加坡和丹麥?zhǔn)袌觥?011

到

2021

年，公司營收從

1.32

億澳元增至

3.25

億澳元