公司報(bào)告|首次覆蓋報(bào)告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明1嘉益股份(301004)國內(nèi)領(lǐng)先的保溫杯制造商，擴(kuò)產(chǎn)在即+盈利改善助力業(yè)績彈性釋放國內(nèi)領(lǐng)先的保溫器皿制造商，專注飲品、食品容器近二十載。公司成立于2004年，致力于研發(fā)設(shè)計(jì)、生產(chǎn)與銷售各類飲品、食品容器，產(chǎn)品包括不銹鋼真空保溫器皿、塑料器皿、玻璃器皿等日用飲品、食品容器，主要以O(shè)DM/OEM模式出口至美國、挪威、荷蘭、加拿大等歐美市場及東亞的日資源優(yōu)質(zhì)，與美國PMI、S’well公司、ETS日本Takeya、等國際知名不銹鋼真空保溫器皿品牌商結(jié)成長期、穩(wěn)定的戰(zhàn)略合作關(guān)系。營收規(guī)模進(jìn)入加速成長期，盈利水平有望持續(xù)修復(fù)。2017-2021年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3.40/3.76/4.05/3.56/5.86億元，CAGR為14.55%，其中21年得益于海外疫情緩解，國外品牌商的補(bǔ)庫需求加速釋放，收入同比高增64.69%，其中不銹鋼真空保溫器皿銷售占比達(dá)95%，22Q1實(shí)現(xiàn)總收入1.83億元，同比+131.21%，加速增長趨勢持續(xù)。2017-2021年公司歸母凈利潤分別為0.26/0.81/0.72/0.65/0.82億元，CAGR為33.56%，2022Q1實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.33億元，同比+177.59%。2022Q1公司毛利率、凈利率分別為26.80%、17.95%，同比-4.79pct/+2.93pct，伴隨原材料價(jià)格穩(wěn)步回落、人民幣貶值，公司盈利水平有望持續(xù)修復(fù)。戶外/居家/辦公等應(yīng)用場景多元+產(chǎn)品加速迭代，推動全球不銹鋼保溫器皿市場穩(wěn)步擴(kuò)容。2012-2021年全球不銹鋼真空保溫器皿市場規(guī)模穩(wěn)步提升，21年預(yù)計(jì)達(dá)到70.1億美元。保溫器皿應(yīng)用場景日漸多元化，居家、辦公、戶外活動、車載等使用場景豐富，疊加消費(fèi)升級趨勢下，消費(fèi)者除保溫、保鮮、便攜等剛性需求以外，對審美、智能、環(huán)保等方面有了更高追求，不銹鋼真空保溫器皿在一定程度上具有了快消品的特征，產(chǎn)品更換頻率逐步提高，應(yīng)用場景多元以及產(chǎn)品加速迭代，共同推動消費(fèi)總量穩(wěn)步提升。公司深度綁定優(yōu)質(zhì)客戶，有望隨大客戶業(yè)務(wù)擴(kuò)張而共成長。公司第一大客戶PMI于2020年與星巴克簽署協(xié)議，獲得其北美地區(qū)水杯類產(chǎn)品的7年獨(dú)家經(jīng)營權(quán)。公司服務(wù)的其他品牌/客戶，如aladdin、S’well等，其產(chǎn)品尺寸、外形多樣，適用于車載、戶外運(yùn)動、家庭出游等多種場景，且產(chǎn)品均具有顏值高、設(shè)計(jì)感強(qiáng)的特征，符合當(dāng)前消費(fèi)需求，市場份額有望持續(xù)提升。公司與主要客戶合作長期穩(wěn)定，客戶粘性不斷增強(qiáng)，未來有望伴隨客戶規(guī)模提升而增長。盈利預(yù)測：保溫器皿應(yīng)用場景日漸多元，居家、辦公、戶外活動等使用場景更為豐富，疊加消費(fèi)升級趨勢下產(chǎn)品迭代頻率提升，行業(yè)需求加速釋放。公司深度綁定優(yōu)質(zhì)大客戶，合作長期穩(wěn)定，募投產(chǎn)能釋放增強(qiáng)公司接單能力，伴隨原材料價(jià)格穩(wěn)步回落、人民幣貶值，盈利水平有望持續(xù)修復(fù)，我們預(yù)計(jì)公司22-24年歸母凈利潤1.3/1.7/2.1億元，同比+58.9%/+32.4%/+22.1%，對應(yīng)PE為23.5x/17.7x/14.5x，首次覆蓋，給予“增持”評級。風(fēng)險(xiǎn)提示：客戶集中度較高的風(fēng)險(xiǎn)、原材料價(jià)格波動風(fēng)險(xiǎn)、募投項(xiàng)目進(jìn)度不及預(yù)期、匯率波動風(fēng)險(xiǎn)、海外貿(mào)易政策變化風(fēng)險(xiǎn)等。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和估值202020212022E2023E2024E入(百萬元)率(%)萬元)率(%)PE)PB)PS資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所證券研究報(bào)告2022年08月17日級增持(首次評級)A(百萬股)A(百萬元)凈資產(chǎn)(元)(%)最低(元) 08范張翔分析師SACS0518080004anzhangxiangtfzqcom孫謙分析師SACS0521050004尉鵬潔分析師SACS0521070001勢嘉益股份創(chuàng)業(yè)板指33%22%11%0%-11%-22%-33%2021-082021-122022-04資料來源：聚源數(shù)據(jù)報(bào)告公司報(bào)告|首次覆蓋報(bào)告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明2ODM/OEM產(chǎn)品暢銷海外 41.1.專注飲品、食品容器細(xì)分領(lǐng)域，產(chǎn)品種類豐富、性能佳 41.2.股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃綁定核心團(tuán)隊(duì)利益 51.3.21年起營收規(guī)模加速增長，22Q1收入同比增長131% 61.4.22Q1歸母凈利潤同比高增約180%，盈利能力有望逐步修復(fù) 71.5.募投項(xiàng)目擴(kuò)大產(chǎn)能，提升智能化生產(chǎn)水平 82.行業(yè)：全球市場需求穩(wěn)步提升，中國貢獻(xiàn)約65%產(chǎn)量 92.1.應(yīng)用場景多元+產(chǎn)品加速迭代，推動全球不銹鋼保溫器皿市場穩(wěn)步擴(kuò)容 92.2.中國為全球最大的不銹鋼真空保溫器皿生產(chǎn)國，產(chǎn)量占比約65% 102.3.中國企業(yè)以承接OEM/ODM訂單為主，行業(yè)供給端集中度提升仍有空間 113.公司亮點(diǎn)：與優(yōu)質(zhì)客戶長期深度合作，盈利能力行業(yè)領(lǐng)先 123.1.深度綁定優(yōu)質(zhì)客戶，有望隨大客戶業(yè)務(wù)擴(kuò)張而共成長 123.2.優(yōu)先承接附加值較高的優(yōu)質(zhì)訂單，盈利能力處于行業(yè)領(lǐng)先水平 143.3.產(chǎn)能擴(kuò)張?jiān)诩?，原材料價(jià)格回落、人民幣貶值利好業(yè)績釋放 164.總結(jié)及盈利預(yù)測 17 4.2.盈利預(yù)測 18 圖2：公司股權(quán)結(jié)構(gòu)圖(截至2022/08/12) 5圖3：2017-2022Q1營業(yè)總收入(億元)及同比 6圖4：2018Q1-2022Q1單季度主營業(yè)務(wù)收入(億元)及同比 6圖5：2017-2021年主要產(chǎn)品收入(億元)及同比 6 圖7：2017-2020年ODM/OEM模式收入(億元)及同比 7圖8：2017-2020年ODM/OEM模式收入占比 7圖9：2017-2021年分地區(qū)收入(億元)及同比 7圖10：2017-2021年分地區(qū)收入占比 7圖11：2017-2022Q1歸母凈利潤(億元)及同比 8-2022Q1毛利率、凈利率 8Q費(fèi)用率 8圖14：2012-2021E全球不銹鋼保溫杯市場規(guī)模(億美元)及同比 9圖15：2015-2020年全球不銹鋼真空保溫器皿表觀消費(fèi)量(萬只) 9圖16：2018年全球主要地區(qū)不銹鋼真空保溫器皿消費(fèi)量市場份額 9請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明3圖17：2017年末不銹鋼真空保溫器皿人均保有量(只) 9圖18：2007-2021E中國保溫杯行業(yè)銷售額(億元)及同比 10圖19：2015-2020年國內(nèi)不銹鋼真空保溫器皿表觀消費(fèi)量(萬只) 10圖20：2008-2017年中國不銹鋼保溫杯產(chǎn)量(萬只) 10圖21：2018年全球主要地區(qū)不銹鋼真空保溫器皿產(chǎn)量市場份額 10圖22：2013-2022H1中國保溫杯出口金額(億元)及同比 11圖23：2019-2022H1中國保溫杯出口單月金額(億元)及同比 11圖24：公司第一大客戶PMI的收入規(guī)模 12圖25：第一大客戶PMI主要經(jīng)營/代理品牌 12 圖27：2017-2021年公司前五大客戶銷售收入占比 13圖28：2018-2021四大國際知名品牌商銷售收入占比 13圖29：公司及可比公司前五大客戶收入占比 14圖30：公司及可比公司第一大客戶收入占比 14毛利率 15凈利率 1533：公司及同業(yè)銷售費(fèi)用率 1534：公司及同業(yè)管理費(fèi)用率 1535：公司及同業(yè)研發(fā)費(fèi)用率 1636：公司及同業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用率 16 圖38：公司不銹鋼真空保溫器皿產(chǎn)銷率 16圖39：公司不銹鋼真空保溫器皿平均售價(jià)(元/只)及同比 16圖40：公司不銹鋼真空保溫器皿毛利率 16圖41：不銹鋼價(jià)格(元/噸) 1742：美元對人民幣即期匯率 17 表2：首次授予的限制性股票2022-2024年考核目標(biāo) 6 表5：2018-2021年公司前五大客戶銷售金額(萬元)及銷售占比 14表6：公司部分客戶業(yè)務(wù)規(guī)模及合作情況 14 公司報(bào)告|首次覆蓋報(bào)告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明4浙江嘉益保溫科技股份有限公司成立于2004年，致力于研發(fā)設(shè)計(jì)、生產(chǎn)與銷售各類飲品、食品容器，產(chǎn)品包括不銹鋼真空保溫器皿、不銹鋼器皿、塑料器皿、玻璃器皿以及其他新材料的日用飲品、食品容器，主要以O(shè)DM/OEM模式出口至美國、挪威、荷蘭、加拿大等歐美市場及東亞的日韓市場。公司掌握超薄不銹鋼焊接圓管合金密封液壓成形技術(shù)、真空氣染印技術(shù)、輕量旋薄技術(shù)、不銹鋼保溫杯新型表面處理技術(shù)、不銹鋼螺紋的精密成型加工技術(shù)等核心制造技術(shù)，并積累了穩(wěn)定的客戶資源，與美國PMI、S’well公司、ETS、日本Takeya、等國際知名不銹鋼真空保溫器皿品牌商結(jié)成長期、穩(wěn)定的戰(zhàn)略合作關(guān)系。1.1.專注飲品、食品容器細(xì)分領(lǐng)域，產(chǎn)品種類豐富、性能佳公司專注飲品、食品容器近二十載。2004年公司前身“浙江嘉益日用制品有限公司”設(shè)立；2017變更設(shè)立股份有限公司；2018年投資設(shè)立全資子公司DrinkTechInc.飲水科技，提升客戶服務(wù)及響應(yīng)水平，開展產(chǎn)品研發(fā)和銷售；2019年收購PMI的“miGo”品牌，設(shè)立子公司秦歌貿(mào)易、漢歌貿(mào)易和鎂歌貿(mào)易，作為自有品牌的銷售子公司；2021年公司在深交所上市。資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所公司產(chǎn)品種類豐富、性能佳，主要采用OEM/ODM模式，為客戶提供定制化飲品、食品容器。公司產(chǎn)品已形成不銹鋼真空保溫器皿和非真空器皿兩大系列，涵蓋保溫杯、保溫壺、燜燒罐、保溫瓶、汽車杯、塑料杯、玻璃杯等多種類型產(chǎn)品，具備保溫性能好、安全便攜、節(jié)能環(huán)保、外觀時(shí)尚、功能豐富等優(yōu)勢，同時(shí)大力發(fā)展智能化產(chǎn)品及具有健康飲水概念的產(chǎn)品，例如即刻顯示水溫的保溫杯產(chǎn)品已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，此外積極創(chuàng)新開發(fā)具有抗菌、抑菌等功能的不銹鋼真空保溫器皿，滿足消費(fèi)者對飲水、食品容器智能、安全、環(huán)保的需求。列品類別及圖示真空保溫器皿空保溫杯空燜燒罐空保溫壺空保溫瓶請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明5資料來源：招股說明書，21年年報(bào)，天風(fēng)證券研究所1.2.股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃綁定核心團(tuán)隊(duì)利益公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，實(shí)控人合計(jì)持股66.16%。公司實(shí)際控制人為戚興華、陳曙光夫婦，其中戚興華先生直接持有公司8.53%的股份，通過嘉韶云華、嘉金投資間接持有公司26.12%的股份，合計(jì)持股34.65%；陳曙光女士直接持有公司7.88%的股份，通過嘉韶云華間接持有公司23.63%的股份，合計(jì)持股31.51%，二人合計(jì)持有公司66.16%的股份。圖2：公司股權(quán)結(jié)構(gòu)圖(截至2022/08/12)資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所發(fā)布股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，綁定核心團(tuán)隊(duì)利益。公司于2022年7月21日發(fā)布股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，計(jì)劃以定增的方式授予限制性股票415萬股，占計(jì)劃草案公告時(shí)公司總股本的4.15%，其中首次授予332萬股，激勵(lì)對象為68位公司高級管理人員、中層管理人員及核心技術(shù)(業(yè)公司報(bào)告|首次覆蓋報(bào)告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明6務(wù))骨干，并設(shè)置了為期3年的業(yè)績考核目標(biāo)，2022-2024年期間每年公司均需滿足凈利潤或收入考核目標(biāo)之一，達(dá)成條件后授予的股票將分三期解除限售，每期解除限售比例為40%/30%/30%。預(yù)計(jì)首次授予需攤銷的總費(fèi)用為5222.36萬元，2022-2025年分別攤銷1131.51/2698.22/1044.47/348.16萬元。：百萬元Aoy1139.69oy資料來源：公司公告，天風(fēng)證券研究所21年公司營業(yè)總收入達(dá)5.86億元，同比+65%，22Q1同比高增131.21%，進(jìn)入加速成長期。2017-2021年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3.40/3.76/4.05/3.56/5.86億元，CAGR為14.55%，其中2020年收入受海外疫情影響有所下滑，21年得益于海外疫情緩解，國外品牌商的補(bǔ)庫需求加速釋放，收入同比高增64.69%，22Q1實(shí)現(xiàn)總收入1.83億元，同比+131.21%，加速增長趨勢持續(xù)。公司收入端具備季節(jié)性特點(diǎn)，Q1-Q4單季度銷售收入逐漸遞增。公司產(chǎn)品收入主要來源于美國、歐洲等海外客戶，均位于北半球，受冬季氣候以及圣誕等節(jié)假日促銷影響，消費(fèi)者對不銹鋼真空保溫器皿的需求較大，2018-2021年，公司下半年主營業(yè)務(wù)收入占比分別為68.48%/58.18%/58.92%/62.72%，下半年銷售收入占比一般高于上半年。圖3：2017-2022Q1營業(yè)總收入(億元)及同比資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所圖4：2018Q1-2022Q1單季度主營業(yè)務(wù)收入(億元)及同比資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所分產(chǎn)品看，不銹鋼真空保溫器皿貢獻(xiàn)八成以上收入，占比逐年遞增。2017-2021年不銹鋼真空保溫器皿銷售收入為2.85/3.17/3.44/3.23/5.42億元，CAGR為17.45%，收入占比由2017年的84.43%逐年提升至2021年的94.91%。不銹鋼、塑料杯、玻璃器皿及其他營收占比分別從17年的5.33%/6.64%/3.59%下降到21年的2.51%/0.97%/1.60%。圖5：2017-2021年主要產(chǎn)品收入(億元)及同比圖6：2017-2021年各產(chǎn)品收入占比公司報(bào)告|首次覆蓋報(bào)告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明7資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所分銷售模式看，OEM/ODM收入占比逾90%。公司銷售模式以O(shè)EM/ODM為主，2017-2020年OEM/ODM收入維持在90%以上，19年由于收購miGo品牌，導(dǎo)致自主品牌收入占比有所提升。圖7：2017-2020年ODM/OEM模式收入(億元)及同比資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所分地區(qū)看，外銷收入占比維持80%以上水平，美國、日本為主要銷售市場。2017-2021年，公司境外銷售收入分別為2.83/3.10/3.41/2.92/5.11億元，CAGR為15.90%，占比始終維持在80%以上的水平，21年占比超過87%，美國、日本為境外銷售的主要市場。圖9：2017-2021年分地區(qū)收入(億元)及同比圖10：2017-2021年分地區(qū)收入占比資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所Q利潤同比高增約180%，盈利能力有望逐步修復(fù)22Q1歸母凈利潤同比+177.59%，原材料價(jià)格穩(wěn)步回落、疊加人民幣貶值，有望推動盈利水平持續(xù)修復(fù)。2017-2021年公司歸母凈利潤分別為0.26/0.81/0.72/0.65/0.82億元，CAGR為33.56%，2022Q1實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.33億元，同比+177.59%。2017-2022Q1公司毛利率公司報(bào)告|首次覆蓋報(bào)告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明8為25.89%/34.98%/34.99%/35.64%/28.73%/26.80%，同比+9.09/+0.01/+0.65/-6.91/-4.79pct，2017-2022Q1公司凈利率為7.59%/21.58%/17.61%/18.08%/13.92%/17.95%，同比+13.99/-3.97/+0.47/-4.16/+2.93pct。如后續(xù)原材料不銹鋼價(jià)格穩(wěn)步回落、人民幣貶值，有望推動公司盈利水平持續(xù)修復(fù)。圖11：2017-2022Q1歸母凈利潤(億元)及同比資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所Q率資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所剔除股份支付、會計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整等因素，各項(xiàng)費(fèi)用總體穩(wěn)定。2017-2022Q1公司銷售費(fèi)用率為1.85%/3.37%/6.04%/5.14%/2.49%/1.85%，19年因收購miGo業(yè)務(wù)并入自有品牌后，相應(yīng)銷售費(fèi)用支出提升，總體來看，由于公司采用OEM/ODM模式，銷售費(fèi)用率整體較為可控。2017-2022Q1公司管理費(fèi)用率為6.48%/3.42%/4.66%/5.28%/4.68%/2.77%，剔除17年、19年股份支付費(fèi)用影響，管理費(fèi)用率較為穩(wěn)定。財(cái)務(wù)費(fèi)用率波動主要為人民幣對美元匯率出現(xiàn)波動從而造成的匯兌損益變化。資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所1.5.募投項(xiàng)目擴(kuò)大產(chǎn)能，提升智能化生產(chǎn)水平募投項(xiàng)目著力擴(kuò)大產(chǎn)能，自動化產(chǎn)線推動規(guī)模效應(yīng)釋放。公司計(jì)劃投資約3億元建設(shè)年產(chǎn)1000萬只不銹鋼真空保溫杯生產(chǎn)基地，截至2022年4月，公司募投項(xiàng)目的基建主體結(jié)構(gòu)已經(jīng)完工，有序推進(jìn)后續(xù)設(shè)備安裝調(diào)試等工作，其中兩棟生產(chǎn)樓預(yù)計(jì)22Q4可投入試生產(chǎn)。通過自動化、智能化產(chǎn)線，公司生產(chǎn)效率有望進(jìn)一步提高，有效提高訂單交付能力、釋放規(guī)模效應(yīng)，提升對客戶的響應(yīng)、服務(wù)速度。同時(shí)將通過建設(shè)研發(fā)檢測中心增強(qiáng)研發(fā)實(shí)力，豐富及優(yōu)化產(chǎn)品種類，為公司可持續(xù)經(jīng)營和快速發(fā)展提供有力支持。目名稱項(xiàng)目投資總額 (億元)擬用募集資金投資額 (億元)建設(shè)周期(月)公司報(bào)告|首次覆蓋報(bào)告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明91生產(chǎn)基地建設(shè)項(xiàng)目2心項(xiàng)目00.5883金-4.1734.17373資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所2.行業(yè)：全球市場需求穩(wěn)步提升，中國貢獻(xiàn)約65%產(chǎn)量景多元+產(chǎn)品加速迭代，推動全球不銹鋼保溫器皿市場穩(wěn)步擴(kuò)容2012-2021年全球不銹鋼真空保溫器皿市場規(guī)模穩(wěn)步提升。全球不銹鋼真空保溫杯市場規(guī)模2012年為23.8億美元，2020年增加至68.3億美元，期間CAGR為14.07%，根據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)測，2021年全球不銹鋼真空保溫杯市場規(guī)模預(yù)計(jì)達(dá)到70.1億美元，整體市場趨于成熟，保持增長態(tài)勢。剛性需求的釋放及產(chǎn)品升級迭代速度加快推動消費(fèi)總量穩(wěn)步提升，由2015年的6.24億只上升至2019年的7.88億只，預(yù)計(jì)2020年達(dá)到8.41億只，全球不銹鋼真空保溫器皿市場需求依然較大。保溫器皿在戶外、家居、辦公等應(yīng)用場景多元，疊加消費(fèi)升級趨勢，共同推動保溫器皿消費(fèi)總量穩(wěn)步提升。歐美、日韓等發(fā)達(dá)國家和地區(qū)均處北半球，冬夏兩季溫差較大，消費(fèi)者對保溫器皿的需求較大。就生活習(xí)慣而言，歐美、日韓等國家和地區(qū)普遍存在喝熱(冰)咖啡、熱茶、冰水及冰碳酸飲料的生活習(xí)慣，家庭、辦公等場景中普遍存在對保溫咖啡壺、茶壺的消費(fèi)需求。同時(shí)，在歐美、日韓地區(qū)，家庭戶外運(yùn)動及旅游較為頻繁，作為國外戶外活動必備用品的不銹鋼真空保溫杯的需求也較大。此外，隨著家庭汽車保有量的提高，車載不銹鋼保溫杯的需求也應(yīng)運(yùn)而生。同時(shí)，隨著人民生活的提高，除保溫、保鮮、便攜等剛性需求以外，消費(fèi)者在審美、智能、環(huán)保等方面有了更高追求，不銹鋼真空保溫器皿在一定程度上具有了快消品的特征，產(chǎn)品更換頻率逐步提高。圖14：2012-2021E全球不銹鋼保溫杯市場規(guī)模(億美元)及同比資料來源：招股說明書，中國日用雜品工業(yè)協(xié)會杯壺分會，中商情報(bào)網(wǎng)，天風(fēng)證券研究所圖15：2015-2020年全球不銹鋼真空保溫器皿表觀消費(fèi)量(萬只)資料來源：招股說明書，《2019-2025年全球及中國不銹鋼保溫杯行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀調(diào)研及投資前景分析報(bào)告》—恒州博智(QYResearch)(2019)，天風(fēng)證券研究所歐洲、北美、中國、日本為主要消費(fèi)市場，發(fā)達(dá)國家人均保有量領(lǐng)先。2018年，歐洲、美國、中國、日本消費(fèi)量市場份額分別為26.99%/24.08%/18.42%/14.77%，合計(jì)市場份額已超過84%。人均保有量來看，發(fā)達(dá)國家平均水平為0.68只，日本以1.43只遠(yuǎn)超均值，中國低于發(fā)達(dá)國家平均水平，僅0.53只，仍有提升空間。圖16：2018年全球主要地區(qū)不銹鋼真空保溫器皿消費(fèi)量市場份額圖17：2017年末不銹鋼真空保溫器皿人均保有量(只)公司報(bào)告|首次覆蓋報(bào)告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明10資料來源：招股說明書，《2019-2025年全球及中國不銹鋼保溫杯行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀調(diào)研及投資前景分析報(bào)告》—恒州博智(QYResearch)(2019)，天風(fēng)證券研究所資料來源：招股說明書，《2018-2023年中國保溫杯行業(yè)全景調(diào)研與投資前景預(yù)測報(bào)告》—北京歐立信研究中心(2018)，天風(fēng)證券研究所我國不銹鋼真空保溫器皿消費(fèi)市場保持平穩(wěn)較快增長態(tài)勢。得益于制造中心逐步向我國轉(zhuǎn)移，近年來，我國不銹鋼真空保溫器皿行業(yè)不斷發(fā)展壯大。隨著我國居民生活水平提高、消費(fèi)偏好改變、環(huán)保意識和健康飲水意識增強(qiáng)，我國保溫杯市場銷售額從2007年的50.3億元增長至2020年的261.4億元，期間CAGR為13.5%，預(yù)計(jì)2021年達(dá)到283.7億元，同比+8.5%。我國不銹鋼真空保溫器皿的表觀消費(fèi)量由2015年的1.51億只上升至2019年的1.89億只，預(yù)計(jì)2020年突破2億只，呈增長態(tài)勢。圖18：2007-2021E中國保溫杯行業(yè)銷售額(億元)及同比資料來源：招股說明書，《2018-2023年中國保溫杯行業(yè)全景調(diào)研與投資前景預(yù)測報(bào)告》—北京歐立信研究中心(2018)，中商情報(bào)網(wǎng)，天風(fēng)證券研究所圖19：2015-2020年國內(nèi)不銹鋼真空保溫器皿表觀消費(fèi)量(萬只)資料來源：招股說明書，《2019-2025年全球及中國不銹鋼保溫杯行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀調(diào)研及投資前景分析報(bào)告》—恒州博智(QYResearch)(2019)，天風(fēng)證券研究所中國為全球最大的不銹鋼真空保溫器皿生產(chǎn)國，2018年產(chǎn)量占比約65%?？紤]到勞動力、土地等成本因素，歐美、日韓等發(fā)達(dá)國家和地區(qū)的產(chǎn)能已逐步轉(zhuǎn)移到以中國為代表的發(fā)展中國家。我國在產(chǎn)品制造技術(shù)、自動化程度、自動化程度、研發(fā)設(shè)計(jì)方面的水平不斷提高，來自國際主要品牌商的OEM/ODM訂單已全面向我國轉(zhuǎn)移。2008-2017年，我國不銹鋼真空保溫杯的產(chǎn)量由2.92億只增加至5.02億只，2018年我國不銹鋼真空保溫器皿產(chǎn)量占全球總產(chǎn)量的約65%，遠(yuǎn)高于歐洲(9.49%)、北美(8.11%)、日本(7.25%)、東南亞(5.44%)，已成為全球最大的生產(chǎn)國。圖20：2008-2017年中國不銹鋼保溫杯產(chǎn)量(萬只)圖21：2018年全球主要地區(qū)不銹鋼真空保溫器皿產(chǎn)量市場份額公司報(bào)告|首次覆蓋報(bào)告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明11資料來源：招股說明書，中國日用雜品工業(yè)協(xié)會杯壺分會，天風(fēng)證券研究所資料來源：招股說明書，《2019-2025年全球及中國不銹鋼保溫杯行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀調(diào)研及投資前景分析報(bào)告》—恒州博智(QYResearch)(2019)，天風(fēng)證券研究所我國不銹鋼真空保溫器皿出口金額穩(wěn)步增長，22H1出口金額同比增長29.32%。我國保溫杯行業(yè)出口額由2013年的62.87億元增長至2021年的232.04億元，期間CAGR為17.73%，2022H1出口金額達(dá)133.01億元，同比+29.32%。從消費(fèi)量及產(chǎn)量的差額推斷，美國、日本是我國不銹鋼真空保溫器皿的主要出口市場。圖22：2013-2022H1中國保溫杯出口金額(億元)及同比資料來源：招股說明書，《2018-2023年中國保溫杯行業(yè)全景調(diào)研與投資前景圖23：2019-2022H1中國保溫杯出口單月金額(億元)及同比資料來源：海關(guān)數(shù)據(jù)，天風(fēng)證券研究所預(yù)測報(bào)告》—北京歐立信研究中心(2018)，海關(guān)數(shù)據(jù)，天風(fēng)證券研究所2.3.中國企業(yè)以承接OEM/ODM訂單為主，行業(yè)供給端集中度提升仍有空間中國企業(yè)目前仍以承接OEM/OEM訂單為主，與國際品牌商尚未形成競爭關(guān)系。目前，我國保溫杯行業(yè)已形成了浙江和廣東兩大重要產(chǎn)業(yè)集群，企業(yè)數(shù)量及產(chǎn)量規(guī)模均遠(yuǎn)高于其他地區(qū)，產(chǎn)品主要分高、中、低端三個(gè)層次，競爭格局主要分為國外OEM/ODM訂單及國內(nèi)消費(fèi)市場的競爭。高端產(chǎn)品面向國內(nèi)中高端消費(fèi)群體，價(jià)格普遍較高，市場多為國際知名品牌產(chǎn)品所占據(jù)，例如膳魔師(THERMOS)、虎牌(TIGER)、象印(ZOJIRUSHI)等。國內(nèi)生產(chǎn)企業(yè)與國際知名品牌商之間尚未形成直接的競爭關(guān)系，主要為OEM/ODM模式的合作關(guān)系。中端市場由國產(chǎn)領(lǐng)先品牌占據(jù)，該類企業(yè)多由OEM/ODM業(yè)務(wù)起家，總體行業(yè)集中度較低。中端產(chǎn)品性價(jià)比較高，主要由“富光”、“哈爾斯”等國內(nèi)領(lǐng)先品牌占領(lǐng)，上述企業(yè)利用與國外品牌商進(jìn)行OEM、ODM合作的機(jī)會積累豐富的產(chǎn)品制造和設(shè)計(jì)經(jīng)驗(yàn)，并通過提高生產(chǎn)自動化程度、提升產(chǎn)品設(shè)計(jì)水平、拓寬營銷渠道等方式，逐步提高內(nèi)銷市場規(guī)模。低端產(chǎn)品通常由小規(guī)模企業(yè)生產(chǎn)，價(jià)格競爭激烈。目前，我國不銹鋼真空保溫器皿行業(yè)中生產(chǎn)企業(yè)眾多，多數(shù)企業(yè)規(guī)模不大，產(chǎn)業(yè)集中度較低，僅有少數(shù)企業(yè)擁有相對較大規(guī)模和較強(qiáng)競爭力，在行業(yè)中處于領(lǐng)先地位。公司報(bào)告|首次覆蓋報(bào)告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明12稱真空器皿股份有限公司 銹鋼真空保溫器皿的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)與銷售，是國內(nèi)最具影響力的專金屬塑膠制品有限公司技股份有限公司貿(mào)有限公司業(yè)股份有限公司品有限公司資料來源：招股說明書，哈爾斯21年報(bào)，浙江新聞網(wǎng)，各公司官網(wǎng)，天風(fēng)證券研究所3.1.深度綁定優(yōu)質(zhì)客戶，有望隨大客戶業(yè)務(wù)擴(kuò)張而共成長公司優(yōu)質(zhì)大客戶業(yè)務(wù)范圍逐步拓寬，產(chǎn)品應(yīng)用場景多元，順應(yīng)新一代消費(fèi)者需求，市場份額有望持續(xù)提升。公司第一大客戶PMI成立于1983年，是全球知名杯壺類產(chǎn)品品牌商，1994年起與星巴克開始合作，2002年收購百年品牌Stanley及aladdin，2014年通過收購巴西品牌Agostini將業(yè)務(wù)拓展至南美地區(qū)，18-19年?duì)I業(yè)收入約3.10/3.20億美元，同比+12.73%/+3.23%，銷售規(guī)模持續(xù)增長。2020年P(guān)MI與星巴克簽署協(xié)議，獲得其北美地區(qū)水杯類產(chǎn)品的7年獨(dú)家經(jīng)營權(quán)，同時(shí)在亞洲和太平洋地區(qū)亦是星巴克主要杯壺類產(chǎn)品的供應(yīng)商，2021年P(guān)MI被供應(yīng)鏈及冷鏈物流解決方案提供商、麥當(dāng)勞物流合作伙伴美國夏暉集團(tuán)(HAVIGroup)收購，收購后PMI或可借助夏暉在食品供應(yīng)領(lǐng)域的經(jīng)驗(yàn)積累進(jìn)一步拓展業(yè)務(wù)領(lǐng)域。公司服務(wù)的品牌/客戶，如aladdin、S’well等，其產(chǎn)品尺寸、外形多樣，適用于車載、戶外運(yùn)動、家庭出游等多種場景，且產(chǎn)品均具有顏值高、設(shè)計(jì)感強(qiáng)的特征，符合當(dāng)前消費(fèi)需求，市場份額有望持續(xù)提升。資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所PMIPMI招股說明書，天風(fēng)證券研究所公司報(bào)告|首次覆蓋報(bào)告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明13的產(chǎn)品資料來源：各公司官網(wǎng)，天風(fēng)證券研究所公司與主要客戶合作長期穩(wěn)定。公司合作方均為國際知名不銹鋼真空保溫器皿品牌商，18年起美國PMI、S’well公司、ETS、日本Takeya一直為公司前五大客戶。18-21年，前五大客戶銷售占比分別為91.35%/82.05%/81.27%/87.25%，客戶集中度較高。嘉益股份作為PMI的主要供應(yīng)商，于12年開始與PMI合作，并一直與其保持長期穩(wěn)定的伙伴關(guān)系，18-21年對PMI的銷售收入占比分別為32.46%//20.83%/35.40%/51.33%，21年占比首超50%，同比+15.93pct，未來有望伴隨PMI規(guī)模提升而增長。國際品牌商客戶通常對供應(yīng)商有嚴(yán)格的挑選和審定程序，對產(chǎn)品質(zhì)量、訂單交付、環(huán)保合規(guī)、財(cái)務(wù)穩(wěn)定性等各方面均有詳細(xì)標(biāo)準(zhǔn)，因此進(jìn)入品牌方的供應(yīng)商體系后，雙方通常會結(jié)成長期、穩(wěn)定的合作關(guān)系。隨著公司與主要客戶合作的加深，產(chǎn)品種類的不斷增多，客戶粘性不斷增強(qiáng)，已成為核心大客戶的主要供應(yīng)商。比資料來源：招股說明書，21年年報(bào)，天風(fēng)證券研究所占比資料來源：招股說明書，21年年報(bào)，天風(fēng)證券研究所公司報(bào)告|首次覆蓋報(bào)告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明14表5：2018-2021年公司前五大客戶銷售金額(萬元)及銷售占比年年年年額額額額10.7akeya6.97.830,061.22S’well201.38,435.5akeya,017.9戶20,741.13akeya798.07,803.1341.83,507.944S’well4,728.8S’well,062.92,508.6%5文化%JordanceJordance.8客戶52,274.534,383.922.48,897.2093.3資料來源：招股說明書，21年年報(bào)，天風(fēng)證券研究所史 (至20年)況業(yè)額 (2019年)司在其采購體系中的地位 (至20年)。空保溫空保溫akeya空保溫封容器S’well“S’ip”。保溫容器商rdance“Hydrocell”空保溫商資料來源：招股說明書，天風(fēng)證券研究所3.2.優(yōu)先承接附加值較高的優(yōu)質(zhì)訂單，盈利能力處于行業(yè)領(lǐng)先水平公司實(shí)施大客戶戰(zhàn)略，針對優(yōu)質(zhì)客戶優(yōu)先配置資源。同業(yè)可比公司哈爾斯合作的品牌商有YETI、PMI(星巴克、STANLEY)、Takeya、S’well等，18-21年哈爾斯前五大客戶銷售占比分別為55.92%/60.99%/58.12%/67.73%，其中第一大客戶占比分別為35.39%/40.15%/31.33%/41.93%。公司前五大客戶集中度較可比公司更高，主要系公司OEM/ODM業(yè)務(wù)實(shí)施大客戶戰(zhàn)略，將有限產(chǎn)能和資源優(yōu)先配置給優(yōu)質(zhì)客戶及其訂單，確?？蛻繇憫?yīng)速度、產(chǎn)品質(zhì)量和服務(wù)水平，進(jìn)而有利于公司產(chǎn)品毛利率和盈利能力保持業(yè)內(nèi)領(lǐng)先水平。圖29：公司及可比公司前五大客戶收入占比圖30：公司及可比公司第一大客戶收入占比公司報(bào)告|首次覆蓋報(bào)告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明15資料來源：招股說明書，哈爾斯年報(bào)，天風(fēng)證券研究所資料來源：招股說明書，哈爾斯年報(bào)，天風(fēng)證券研究所公司毛利率、凈利率總體處于領(lǐng)先水平。18-20年公司主營業(yè)務(wù)毛利率維持在33%-35%，21年受原材料價(jià)格上漲、人民幣升值影響，毛利率有所下滑。隨著公司與客戶合作的不斷深入，主要客戶個(gè)性化、多品種、小批量或產(chǎn)品附加值較高的訂單需求增加，因此公司保持了較高的毛利率水平。公司在研發(fā)方面總體維持穩(wěn)定投入，銷售、管理、財(cái)務(wù)費(fèi)用率控制有效，凈利率保持較高水平。率資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所率資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所銷售費(fèi)用率資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所管理費(fèi)用率資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所公司報(bào)告|首次覆蓋報(bào)告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明16研發(fā)費(fèi)用率資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所務(wù)費(fèi)用率資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所3.3.產(chǎn)能擴(kuò)張?jiān)诩矗牧蟽r(jià)格回落、人民幣貶值利好業(yè)績釋放產(chǎn)能利用率、產(chǎn)銷率維持高位，突破產(chǎn)能瓶頸為收入增長奠定基礎(chǔ)。17-21年期間，除20年受疫情影響開工率較低以外，其余年份公司產(chǎn)能利用率均在95%以上，通過募投項(xiàng)目及新生產(chǎn)場地建設(shè)，公司預(yù)計(jì)擴(kuò)產(chǎn)2000萬只/年，其中年產(chǎn)1000萬只的募投項(xiàng)目預(yù)計(jì)22Q4可投入試生產(chǎn)。公司以銷定產(chǎn)，產(chǎn)銷率始終保持高位，21年受海運(yùn)運(yùn)力緊張影響，一定程度上導(dǎo)致了公司產(chǎn)成品的積壓，隨著海運(yùn)緊張形勢緩解，公司發(fā)貨逐步恢復(fù)常態(tài)。資料來源：招股說明書，21年報(bào)，天風(fēng)證券研究所真空保溫器皿產(chǎn)銷率資料來源：招股說明書，21年報(bào)，天風(fēng)證券研究所；注：因21年未單獨(dú)披露不銹鋼真空保溫器皿的產(chǎn)量、銷量，故假設(shè)其產(chǎn)量占金屬器皿總產(chǎn)量、銷量的比例與20年占比相等產(chǎn)品定價(jià)總體穩(wěn)中有升，原材料、匯率等外部因素利好公司業(yè)績彈性釋放。公司產(chǎn)品平均售價(jià)總體穩(wěn)中有升，ODM/OEM業(yè)務(wù)總體采取成本加成法定價(jià)，針對大客戶的特殊項(xiàng)目會采用較為靈活的報(bào)價(jià)方法，常規(guī)產(chǎn)品價(jià)格一般一年審核一次，如匯率、原材料等外部因素波動較大，會和客戶重新議價(jià)，否則價(jià)格基本不做調(diào)整，21年在面臨匯率、原材料雙重壓力下，公司不銹鋼真空保溫器皿平均售價(jià)及毛利率均有所下滑，未來隨著原材料價(jià)格穩(wěn)步回落、人民幣貶值，利潤端彈性有望持續(xù)釋放。圖39：公司不銹鋼真空保溫器皿平均售價(jià)(元/只)及同比圖40：公司不銹鋼真空保溫器皿毛利率公司報(bào)告|首次覆蓋報(bào)告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明17資料來源：招股說明書，21年報(bào)，天風(fēng)證券研究所資料來源：招股說明書，21年報(bào)，天風(fēng)證券研究所圖41：不銹鋼價(jià)格(元/噸)資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所；注：選取指標(biāo)為市場價(jià):304/2B冷軋不銹鋼卷:1.0mm:寶新:上海資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所4.總結(jié)及盈利預(yù)測4.1.總結(jié)公司為國內(nèi)領(lǐng)先的保溫器皿制造商，營收規(guī)模進(jìn)入加速成長期。公司成立于2004年，致力于研發(fā)設(shè)計(jì)、生產(chǎn)與銷售各類飲品、食品容器，產(chǎn)品包括不銹鋼真空保溫器皿、塑料器皿、玻璃器皿等日用飲品、食品容器，主要以O(shè)DM/OEM模式出口至歐美及日韓市場。2017-2021年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入由3.40提升至5.86億元，CAGR為14.55%，其中21年得益于海外疫情緩解，國外品牌商加速補(bǔ)庫，收入同比高增64.69%，22Q1實(shí)現(xiàn)總收入1.83億元，同比+131.21%，加速增長趨勢持續(xù)。伴隨原材料價(jià)格穩(wěn)步回落、人民幣貶值，公司盈利水平有望持續(xù)修復(fù)。2017-2021年公司歸母凈利潤由0.26提升至0.82億元，CAGR為33.56%，2022Q1實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.33億元，Q%、17.95%，同比-4.79pct/+2.93pct，伴隨原材料價(jià)格穩(wěn)步回落、人民幣貶值，公司盈利水平有望持續(xù)修復(fù)。行業(yè)層面：戶外/居家/辦公等應(yīng)用場景多元+產(chǎn)品加速迭代，推動全球不銹鋼保溫器皿市場穩(wěn)步擴(kuò)容。全球不銹鋼真空保溫器皿市場規(guī)模穩(wěn)步提升，21年預(yù)計(jì)達(dá)到70.1億美元。保溫器皿應(yīng)用場景日漸多元化，居家、辦公、戶外活動、車載等使用場景豐富，疊加消費(fèi)升級趨勢下，消費(fèi)者對審美、智能、環(huán)保等方面有了更高追求，不銹鋼真空保溫器皿在一定程度上具有了快消品的特征，產(chǎn)品更換頻率逐步提高，應(yīng)用場景多元以及產(chǎn)品加速迭代，共同推動消費(fèi)總量穩(wěn)步提升。公司報(bào)告|首次覆蓋報(bào)告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明18公司層面：深度綁定優(yōu)質(zhì)客戶，有望隨大客戶業(yè)務(wù)擴(kuò)張而共成長。公司第一大客戶PMI于2020年與星巴克簽署協(xié)議，獲得其北美地區(qū)水杯類產(chǎn)品的7年獨(dú)家經(jīng)營權(quán)。公司服務(wù)的其他品牌/客戶，如aladdin、S’well、Takeya等，其產(chǎn)品尺寸、外形多樣，適用于車載、戶外運(yùn)動、家庭出游等多種場景，且產(chǎn)品均具有顏值高、設(shè)計(jì)感強(qiáng)的特征，符合當(dāng)前消費(fèi)需求，市場份額有望持續(xù)提升。公司與主要客戶合作長期穩(wěn)定，客戶粘性不斷增強(qiáng)，未來有望伴隨客戶規(guī)模提升而增長。4.2.盈利預(yù)測核心假設(shè)：1)收入：受益于下游需求旺盛，預(yù)計(jì)22-24年不銹鋼真空保溫器皿收入同比增速分別為68%/32.6%/21.2%，不銹鋼器皿收入同比增速分別為15.5%/10.2%/9.1%；2)毛利率：原材料價(jià)格穩(wěn)步回落、人民幣貶值，預(yù)計(jì)22-24年銹鋼真空保溫器皿毛利率維持在30%，不銹鋼器皿毛利率維持在20%，較21年有所回升。：百萬元AAA.96不銹鋼真空保溫器皿鋼器皿資料來源：wind，天風(fēng)證券研究所保溫器皿應(yīng)用場景日漸多元，居家、辦公、戶外活動等使用場景更為豐富，疊加消費(fèi)升級趨勢下產(chǎn)品迭代頻率提升，行業(yè)需求加速釋放。公司深度綁定優(yōu)質(zhì)大客戶，合作長期穩(wěn)定，募投產(chǎn)能釋放增強(qiáng)公司接單能力，伴隨原材料價(jià)格穩(wěn)步回落、人民幣貶值，盈利水平有望持續(xù)修復(fù)，我們預(yù)計(jì)公司22-24年歸母凈利潤1.3/1.7/2.1億元，同比+58.9%/+32.4%/+22.1%，對應(yīng)PE為23.5x/17.7x/14.5x，首次覆蓋，給予“增持”評級?？蛻艏卸容^高的風(fēng)險(xiǎn)：公司前五大客戶收入占比80%以上，若未來主要客戶銷售出現(xiàn)波動或與公司合作關(guān)系中止，可能對公司經(jīng)營產(chǎn)生不利影響。原材料價(jià)格波動風(fēng)險(xiǎn)：公司主要原材料為不銹鋼，原材料占成本比約為60%，原材料價(jià)格波動對公司毛利率可能產(chǎn)生不利影響。募投項(xiàng)目進(jìn)度不及預(yù)期：募投項(xiàng)目尚未投產(chǎn)，實(shí)施過程存在一定不確定性。匯率波動風(fēng)險(xiǎn)：公司外銷收入超過80%，出口業(yè)務(wù)主要以美元結(jié)算，匯率波動將對業(yè)績產(chǎn)生影響。海外貿(mào)易政策變化風(fēng)險(xiǎn)：公司產(chǎn)品以外銷為主，主要客戶所在國家和地區(qū)貿(mào)易政策的不確定性會對公司出口銷售產(chǎn)生不利影響。公司報(bào)告|首次覆蓋報(bào)告請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明19測摘要202020212022E2023202020212022E2023E2024E471.26146.59 1471.26146.59 17.81215.1972.38923.211.1476.5660.0343.733.27184.731,107.940.00137.5760.63198.200.000.003.673.67201.87(2.08)100.00213.73595.17(0.75)906.071,107.94貨幣資金273.58 60.56 10.92112.7260.09517.881.1499.6460.0347.9110.52219.24737.120.0066.7542.47109.220.000.004.534.53132.430.35100.00213.73291.60(1.00)604.69737.12636.48218.48 11.25271.6872.141,210.031.1465.0160.0341.644.15171.971,382.000.00209.0653.44262.490.000.003.913.91266.40(3.76)100.00213.73806.38(0.76)1,115.591,382.00173.2863.13 2.5060.0413.16312.121.0193.10 0.6253.854.50153.07465.190.0047.9524.9772.920.000.002.952.9577.810.99 75.00 82.69229.43(0.72)387.38465.19288.82179.90 5.12209.0067.04749.881.1488.1060.0345.823.22198.30948.180.00170.7739.18209.940.000.003.543.54213.48(0.70)100.00213.73422.20(0.54)734.70948.18預(yù)付賬款存貨其他流動資產(chǎn)合計(jì)長期股權(quán)投資固定資產(chǎn)在建工程無形資產(chǎn)其他非流動資產(chǎn)合計(jì)資產(chǎn)總計(jì)短期借款應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款其他流動負(fù)債合計(jì)長期借款應(yīng)付債券其他非流動負(fù)債合計(jì)負(fù)債合計(jì)少數(shù)股東權(quán)益股本資本公積留存收益其他股東權(quán)益合計(jì)負(fù)債和股東權(quán)益總計(jì)現(xiàn)金流量表(百萬元)202020212022E2023E2024E凈利潤64.3081.53130.60172.97211.22折舊攤銷15.5616.9613.6313.6313.63財(cái)務(wù)費(fèi)用7.993.660.000.000.00投資損失(1.64)(5.69)(1.98)(3.11)(3.59)營運(yùn)資金變動(23.19)8.60(128.22)(2.56)(57.93)其它7.27(9.38)(1.05)(1.39)(1.68)經(jīng)營活動現(xiàn)金流70.3095.6812.98179.55161.64資本支出7.2871.950.99(0.13)(0.24)長期投資(0.06)0.130.000.000.00其他(18.24)(203.86)0.993.243.84投資活動現(xiàn)金流(11.03)(131.78)1.983.113.59債權(quán)融資(7.05)(2.93)(0.19)0.000.00股權(quán)融資(0.83)105.770.46(0.22)(0.01)其他4.1336.250.000.000.00籌資活動現(xiàn)金流(3.76)139.090.27(0.22)(0.01)匯率變動影響0.000.000.000.000.00現(xiàn)金凈增加額55.51102.9915.24182.44165.23資料來源：公司公告，天風(fēng)證券研究所202020212022E2023E202020212022E2023E2024E355.59228.85 355.59228.85 2.04 18.27 18.76 18.23 7.05 (2.69) 3.50 1.64(14