證券研究報告請務(wù)必閱讀正文之后第40頁起的免責條款和聲明4月20日，中國人民銀行召開新聞發(fā)布會，就4月20日，中國人民銀行召開新聞發(fā)布會，就2023年一季度金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)有關(guān)情況答記者問。從中我們注意到幾個要點：受政策鼓勵、基本面修復及低息環(huán)境等因素推動，一季度信貸總量高增、結(jié)構(gòu)改善；我國不存在長期通縮或通脹基礎(chǔ)；后續(xù)貨幣政策要“精準有力”，結(jié)構(gòu)性政策工具“有進有退”?？傮w來看，預計未來信貸增長依然維持較高的景氣度，但增速較一季度將會有所放緩；對于債市，中長期仍具備配置價值，但寬信用態(tài)勢延續(xù)以及貨幣政策力度適度回擺的背景下，長端利率短期可能會維持弱勢震蕩調(diào)整的格局。4月20日，中國人民銀行召開新聞發(fā)布會，就2023年一季度金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)有關(guān)情況答記者問。從中我們注意到幾個要點：明明中信證券首席經(jīng)濟核心觀點中信證券研究部學家S100001章立聰資管與利率債首席分析師余經(jīng)緯大類資產(chǎn)配置首席分析師S070005▍信貸“開門紅”順利收官：信貸總量自開年后連續(xù)三個月保持同比高增態(tài)勢，結(jié)構(gòu)上呈現(xiàn)出企業(yè)端持續(xù)高增、居民端邊際改善的特點。從貸款具體投向來看，制造業(yè)中長期貸款保持較高的增長水平，不含房地產(chǎn)業(yè)的服務(wù)業(yè)中長期貸款增速繼續(xù)加快。信貸高增有三重驅(qū)動力，其一，政策積極鼓勵信貸投放，國有大行積極發(fā)揮帶頭作用，部分銀行為響應指導，也加速開啟儲備項目。其二，經(jīng)濟修復穩(wěn)步推進，實體部門融資需求抬升。其三，貸款利率降至歷史地位，低息環(huán)境進一步抬升居民和企業(yè)的融資意愿。▍我國不存在長期通脹或退縮的基礎(chǔ)：3月，CPI同比延續(xù)回踩而環(huán)比降幅收窄，PPI環(huán)比持平而同比延續(xù)低位運行。央行指出，經(jīng)濟基本面和高基數(shù)等因素使得近期物價有所回落?？紤]到二季度通常是豬肉需求旺季，且出行、旅游等接觸型服務(wù)業(yè)或存在更高的修復彈性，非食品項通脹與核心通脹環(huán)比或?qū)⑥D(zhuǎn)正，我國不存在長期通縮或通脹的基礎(chǔ)，全年CPI可能呈U形走勢。▍貨幣政策強調(diào)“精準有力”：貨幣政策對于信貸的目標從“總量有效增長”轉(zhuǎn)變?yōu)椤昂侠碓鲩L、節(jié)奏平穩(wěn)”，在追求融資提振的同時，也注重防范市場過熱帶來的金融風險。同時，4月央行小幅增量續(xù)做MLF，反映出流動性環(huán)境緩解后貨幣政策尋求穩(wěn)健和平衡。另外，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具在完成政策目標后會平穩(wěn)有序退出，且未來將更多關(guān)注擴大內(nèi)需、改革創(chuàng)新和防范化解風險等經(jīng)濟重要領(lǐng)域，力度較疫情期間或?qū)⒂兴卣{(diào)。▍后市展望：一季度經(jīng)濟復蘇節(jié)奏超預期，在基本面改善以及企業(yè)和居民預期好轉(zhuǎn)的背景下，信貸及社融的增長將由依靠外部的政策刺激轉(zhuǎn)向依靠實體內(nèi)生的融資需求，預計信貸增長依然維持較高的景氣度，但增速較一季度將會有所放緩。對于債市而言，中長期來看，國債依然具備配置價值。但是短期內(nèi)，在信貸景氣度延續(xù)的背景下，如果貨幣政策缺乏進一步寬松操作，債市可能存在弱勢調(diào)整的傾向，利率或?qū)⒄鹗庍\行。▍風險提示：央行貨幣政策不及預期；經(jīng)濟復蘇節(jié)奏不及預期；銀行間市場流動性過快收緊；人民幣匯率超預期變化。請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明2 一季度信貸總量高增結(jié)構(gòu)優(yōu)化 4 我國不存在長期通脹或退縮的基礎(chǔ) 7貨幣政策強調(diào)“精準有力” 7穩(wěn)健的貨幣政策，堅持以我為主、穩(wěn)字當頭 7結(jié)構(gòu)性工具“有進有退” 8 插圖目錄圖1：新增人民幣貸款結(jié)構(gòu)(億元) 4圖2：不同年份上半年信貸投放規(guī)模及占全年比重(億元，%) 5圖3：全國四家大型銀行每個季度信貸投放規(guī)模及占比(億元，%) 5圖4：中國GDP當季同比增速(%) 6 圖6：新發(fā)人民幣貸款加權(quán)平均利率(%) 6圖7：豬肉和蔬菜價格(元/公斤，元/公斤) 7圖8：國際油價情況(美元/桶) 7圖9：央行MLF操作情況(億元) 8圖10：不同規(guī)模企業(yè)貸款融資需求指數(shù)(%) 9圖11：半年期票據(jù)轉(zhuǎn)貼利率(%) 1圖12：2021年4月20日至2023年4月20日公開市場操作和到期監(jiān)控(億元)......1圖13：2017年1月1日至2023年4月20日流動性投放和回籠統(tǒng)計(億元)............1圖14：2023年4月20日人民幣對各幣種匯率當前值相對于前一日值變化百分比.......1表格目錄 請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明3表7：可轉(zhuǎn)債正股漲跌幅情況..........................................................................................2請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明44月20日，中國人民銀行召開新聞發(fā)布會，就2023年一季度金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)有關(guān)情況答記者問。央行調(diào)查統(tǒng)計司司長、新聞發(fā)言人阮健弘與貨幣政策司司長鄒瀾出席發(fā)布會并就信貸增長、通脹情況、貨幣政策方向等熱點問題給予回答，從中我們總結(jié)了以下幾大要點。▍信貸“開門紅”順利收官信貸總量高增結(jié)構(gòu)優(yōu)化信貸總量自開年后連續(xù)三個月保持同比高增的態(tài)勢，結(jié)構(gòu)上呈現(xiàn)出企業(yè)端持續(xù)高增、居民端邊際改善的特點。一季度累計新增人民幣貸款10.6萬億元，不僅較去年同比大幅多增2.27萬億元，同時也成為了有史以來信貸總量增量最高的季度。結(jié)構(gòu)上，一季度新增企業(yè)中長期貸款6.68萬億元，構(gòu)成了信貸高增的核心動力。而前期表現(xiàn)相對低迷的居民融資也出現(xiàn)邊際改善，疫后消費修復驅(qū)動居民短端融資需求逐步修復，居民部門新增短期貸53億元，同比多增5710億元。而地產(chǎn)市場的向暖也推動居民儲蓄逐步回流，對中長期貸款的融資需求小幅回升，2023Q1居民部門最終實現(xiàn)新增中長期貸款9442億元。此外，票據(jù)融資減少9803億元，顯示金融機構(gòu)票據(jù)沖量行為減少，也側(cè)面反映一季度信貸修復的成色。000000000從貸款具體投向來看，制造業(yè)中長期貸款保持較高的增長水平，不含房地產(chǎn)業(yè)的服務(wù)業(yè)中長期貸款增速繼續(xù)加快。阮健弘指出，具體來看：3月末制造業(yè)中長期貸款同比增長41.2%，比上月末和上年末分別高0.6和4.5個百分點，比全部產(chǎn)業(yè)中長期貸款增速要高23.6個百分點。一季度新增1.3萬億元，同比多增6237億元。3月末，高技術(shù)制造業(yè)中長期貸款余額同比增長42.5%，比上月末低2.5個百分點，比上年末高5.2個百分點。一季度新增2728億元，同比多增1339億元。基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)中長期貸款增速繼續(xù)提升。3月末，基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)中長期貸款增長15.2%，比上月末和上年同期分別高0.4和2.2個百分點。一季度新增2.16萬億元，同比多增7771億元。3月末，服務(wù)業(yè)(不含房地產(chǎn)業(yè))中長期貸款增長16.1%，比上月末和上年末分別高0.3和2.6個百分點。一季度新增3.07萬請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明5-03-06-09-03-06-09-03-06-09-03-06-09-032-06-091-2月億元，同比多增1.04萬億元。房地產(chǎn)業(yè)中長期貸款增速呈上升態(tài)勢。3月末，房地產(chǎn)業(yè)中長期貸款增長6.4%，比上月末和上年末分別高0.7和2.4個百分點。貸高增的三重驅(qū)動力其一，政策積極鼓勵信貸投放，國有大行積極發(fā)揮帶頭作用，部分銀行為響應指導，也加速開啟儲備項目。近年來，央行與銀保監(jiān)會持續(xù)號召金融機構(gòu)合理把握信貸投放節(jié)奏并適度靠前發(fā)力，上半年信貸投放規(guī)模占全年規(guī)模的比重持續(xù)上升。國有大行作為承擔更多宏觀社會責任的載體，在信貸投放工作中往往發(fā)揮著帶頭作用。截至2023年2月，全國四家大型銀行信貸投放規(guī)模為3萬億元，十分接近2022年一季度3.3萬億元的投放規(guī)模。在大型銀行帶頭之下，部分股份銀行及中小銀行也開始圍繞“穩(wěn)增長”主線，結(jié)合普惠、綠色、基建、制造業(yè)等重點領(lǐng)域，加速啟動一系列儲備項目。截至2023年3月，銀行貸款審批指數(shù)為57.70%，自2022年以來維持在較高水平，反映了銀行業(yè)在政策指導下于信貸供給端發(fā)揮的活躍作用。及占全年比重(億元，%)規(guī)模(億元)占全年比重(右軸)00000)規(guī)模(億元)占比(%，右軸)0000000.00.00.000000000其二，經(jīng)濟修復穩(wěn)步推進，實體部門融資需求抬升。疫情管控放開利好消費場景的修復，推動各類消費數(shù)據(jù)開年以來即顯示出較為強勁的復蘇態(tài)勢，同時企業(yè)對生產(chǎn)經(jīng)營活動的預期也出現(xiàn)明顯修復，體現(xiàn)為1-3月各項PMI數(shù)據(jù)恢復至榮枯線上方。近日，中國公布一季度GDP數(shù)據(jù)，GDP季調(diào)環(huán)比上漲2.20%，同比上漲4.50%，總量數(shù)據(jù)的顯著改善為復蘇成色最終定調(diào)。伴隨經(jīng)濟修復的穩(wěn)步推進，實體部門融資需求也持續(xù)提升，表現(xiàn)在企業(yè)中長貸的持續(xù)發(fā)力。請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明6-06-09-03-06-09-03-06-09-06-09-03-06-09-03-06-09-03-06-09-03-06-09-03-06-09-03-06-09-03-06-09P50-10-03-09-03-09-03-09-03-03-09-03-09-03-09-03-09-03-09-03-09-03PMI非制造業(yè)PMI:商務(wù)活動045.0040.00其三，貸款利率降至歷史低位，低息環(huán)境進一步抬升居民和企業(yè)的融資意愿。2022年以來，央行通過降息、降準等工具引導貸款利率降低以刺激需求。阮健弘表示，貸款市場利率改革效能持續(xù)釋放，3月份新發(fā)放的企業(yè)貸款加權(quán)平均利率為3.96%，比上年同期低29個基點；新發(fā)放的普惠小微企業(yè)貸款利率為4.42%，比上月和上年同期分別低11和41個基點。此外，一季度是銀行信貸投放的傳統(tǒng)旺季，加之當前政策鼓勵銀行積極放貸、業(yè)務(wù)部門也面臨優(yōu)化業(yè)績的壓力，因此多數(shù)銀行會通過推出各類優(yōu)惠活動來吸引潛在用戶，新發(fā)貸款利率進一步降低。根據(jù)澎湃新聞報道，銀行打響了消費貸“價格戰(zhàn)”，部分銀行最低利率降到3.2%。需要注意的是，銀行向客戶提供低息貸款和高息存款，客觀上也為金融市場中資金空轉(zhuǎn)的違規(guī)操作提供了投機空間，部分機構(gòu)和企業(yè)可能以較低成本向銀行進行貸款融資，而后直接投資于其他大額存單或結(jié)構(gòu)性存款等產(chǎn)品，享受套利收益。圖6：新發(fā)人民幣貸款加權(quán)平均利率(%)000000000000.00個人住房貸款票據(jù)融資一般貸款請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明7-01-02-03-04-05-06-07-08-09-01-02-03-04-05-06-07-08-093-01-02-03-04▍我國不存在長期通脹或退縮的基礎(chǔ)3月CPI同比延續(xù)回踩而環(huán)比降幅收窄，PPI環(huán)比持平而同比延續(xù)低位運行。3月CPI下降0.3%，降幅較2月收窄0.2%，主要受到消費弱復蘇以及豬肉、鮮菜等食品項價格走低的影響。其中，豬肉、蔬菜延續(xù)降價帶動食品項CPI環(huán)比下跌，降幅較2月縮小0.6pct；而出行需求回暖、換季服裝上市，非食品項CPI環(huán)比由2月的下降0.2%轉(zhuǎn)為持平，同比漲幅回落。此外，上游開工情緒延續(xù)好轉(zhuǎn)但國際油價延續(xù)低位震蕩，PPI同比延續(xù)低位運行，環(huán)比持平。) 平均批發(fā)價:28種重點監(jiān)測蔬菜(右軸)26.0.5.0.5.0Wind券研究部圖8：國際油價情況(美元/桶) 期貨結(jié)算價(連續(xù)):WTI原油Wind券研究部我國不存在長期通脹或退縮的基礎(chǔ)，全年CPI可能呈U形走勢。針對通脹數(shù)據(jù)下滑，鄒瀾表示，經(jīng)濟基本面和高基數(shù)等因素使得近期物價有所回落。一方面，供給能力較強，特別是“菜籃子”、“米袋子”供給充足；另一方面，需求恢復較慢，疫情傷痕效應尚未消退，消費意愿尤其是大宗消費需求回升需要時間。展望未來，我們認為，4月初豬價下行斜率放緩，而二季度通常是豬肉需求旺季，豬肉供需失衡或有望得到緩解；不過，隨著氣溫逐步回升，而春季蔬菜供給充足，蔬菜價格仍在季節(jié)性下行通道，預計未來食品項的通脹壓力依然較小。擴內(nèi)需目標下不排除增量促消費政策落地的可能性，而出行、旅游等接觸型服務(wù)業(yè)或存在更高的修復彈性，非食品項通脹與核心通脹環(huán)比或?qū)⑥D(zhuǎn)正?？傮w來看，我國不存在長期通縮或通脹的基礎(chǔ)，全年CPI可能呈U形走勢。▍貨幣政策強調(diào)“精準有力”貨幣政策對于信貸的目標從“總量有效增長”轉(zhuǎn)變?yōu)椤昂侠碓鲩L、節(jié)奏平穩(wěn)”，在追求融資提振的同時，也注重防范市場過熱帶來的金融風險。鄒瀾在答記者問時表示，下一步人民銀行將繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策，堅持以我為主、穩(wěn)字當頭。此外，中國人民銀行請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明8貨幣政策委員會一季度例會對于信貸增長的表述從“保持信貸總量有效增長”轉(zhuǎn)變?yōu)椤氨３中刨J合理增長、節(jié)奏平穩(wěn)”。這意味著央行更多關(guān)注信貸強勢增長是否會引起“大水漫灌”與經(jīng)濟過熱，在滿足廣義流動性供需匹配的前提下，穩(wěn)健政策基調(diào)中寬信用政策支持力度可能會有所回擺。MLF小幅增量續(xù)做，流動性環(huán)境緩解后貨幣政策尋求穩(wěn)健和平衡。央行4月開展1700億元中期借貸便利(MLF)操作，同日1500億元MLF到期，相當于小幅超額續(xù)作200億元。本次資金凈投放是2019年8月以來超額續(xù)作規(guī)模的最小值，與其他月份超千億的凈投放規(guī)模形成鮮明對比，反映出流動性環(huán)境緩解后貨幣政策尋求穩(wěn)健和平衡。0000-15,000結(jié)構(gòu)性工具“有進有退”結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具退出是平穩(wěn)有序的，未來更多關(guān)注擴大內(nèi)需、改革創(chuàng)新和防范化解風險等經(jīng)濟重要領(lǐng)域，力度較疫情期間或?qū)⒂兴卣{(diào)。鄒瀾透露，截至3月末，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具共有17項，余額約6.8萬億元，有效引導了金融機構(gòu)合理投放貸款，促進金融資源向重大領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)傾斜。多數(shù)的結(jié)構(gòu)性工具是階段性工具，設(shè)立時都有明確的實施期限。在實施期結(jié)束時，如果經(jīng)濟運行的主要矛盾已經(jīng)發(fā)生變化，或者商業(yè)銀行服務(wù)意愿和能力已經(jīng)有效提升，結(jié)構(gòu)性工具完成了政策目標，就會按期及時退出。此前貨政一季度例會對于結(jié)構(gòu)性工具，刪去“做加法”的同時強調(diào)“聚焦重點、合理適度、有進有退”，“聚焦重點”意味著宏觀政策更多關(guān)注擴大內(nèi)需、改革創(chuàng)新和防范化解風險等經(jīng)濟重要領(lǐng)域，“合理適度”表明政策力度較疫情期間將有所回調(diào)。我們認為未來再貸款、再貼現(xiàn)等長期性工具還將延續(xù)，疊加仍在實施期的階段性工具，為普惠金融、科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展等重點領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)提供持續(xù)的支持。利率工具名稱支持領(lǐng)域發(fā)放對象 (1年期)(億元)長期支農(nóng)再貸款涉農(nóng)領(lǐng)域農(nóng)商行、農(nóng)合行、農(nóng)信社、村鎮(zhèn)銀行2%7600請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明9.002019-092020-032020-092021-032021-092022-032022-092023-03稱利率發(fā)放對象 (1年期)額度 工具支小再貸款小微企業(yè)、民營企業(yè)城農(nóng)商行、農(nóng)合行、村鎮(zhèn)銀行、民營銀行2%16400再貼現(xiàn)涉農(nóng)、小微和民營企業(yè)具有貼現(xiàn)資格的銀行業(yè)金融機構(gòu)2%(6M)7050普惠小微貸款支持工具普惠小微企業(yè)地方法人金融機構(gòu)2%(激勵)400充貸款棚戶區(qū)改造、地下管廊、開發(fā)銀行、農(nóng)發(fā)行、進出口銀行重點水利工程%/碳減排支持工具清潔能源、節(jié)能減排、碳減排技術(shù)21家全國性金融機構(gòu)1.75%8000支持煤炭清潔高效利用專項煤炭清潔資源高效利用、煤炭開發(fā)、開發(fā)銀行、進出口銀行科技創(chuàng)新再貸款科技創(chuàng)新企業(yè)性金融機構(gòu)浙江、江蘇、河南、河北、江西試普惠養(yǎng)老專項再貸款點，普惠養(yǎng)老項目、開發(fā)銀行、進出口銀行0道路貨物運輸經(jīng)營者和中小微物流交通物流專項再貸款 (含快遞)企業(yè)、郵儲、農(nóng)發(fā)行制造業(yè)、社會服務(wù)領(lǐng)域和中小微企設(shè)備更新改造專項再貸款業(yè)、個體工商戶性金融機構(gòu)銀行，中信證券研究部隨著基本面好轉(zhuǎn)，信貸以及社融的增長將由依靠外部的政策刺激轉(zhuǎn)向依靠實體內(nèi)生的融資需求。一季度經(jīng)濟復蘇節(jié)奏超預期，在基本面改善以及企業(yè)和居民預期好轉(zhuǎn)的背景下，實體融資需求也得到明顯提振，2023年一季度不同規(guī)模企業(yè)貸款融資需求指數(shù)均顯著提高，基本恢復至去年同期的水平。此外，中國人民銀行城鎮(zhèn)儲戶問卷調(diào)查顯示，今年一季度傾向于“更多消費”的居民占23.2%，比上季度提高了0.5個百分點，預計隨著需求的恢復，居民就業(yè)和收入的持續(xù)改善，住戶信貸需求也將穩(wěn)步回升。圖10：不同規(guī)模企業(yè)貸款融資需求指數(shù)(%)大型中型小微型請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明10參考近期票據(jù)利率走勢，預計信貸增長依然維持較高的景氣度，但增速較一季度將會有所放緩，考慮基數(shù)影響，4月仍將保持同比多增的態(tài)勢。從近期的票據(jù)利率走勢來看，也能側(cè)面佐證我們的判斷。4月月初票據(jù)利率明顯下滑，但近期走勢趨于平緩。我們認為，月初票據(jù)利率下行屬于交易驅(qū)動下的市場自然調(diào)整，3月末大行集中拋壓致使票價大幅上行，1M利率上行至4%，較同期限NCD利率高約160bp，票據(jù)資產(chǎn)性價比較為突出。由于季初月份信貸額度較為寬松，且票據(jù)利率位于較高水平，因此部分銀行或非銀機構(gòu)進場收票，導致月初票據(jù)利率出現(xiàn)大幅回落。而月中票據(jù)利率趨于穩(wěn)定或預示調(diào)整到位，4月信貸投放景氣度依然較好，但是很難達到一季度的增速。)城商三農(nóng)對于債市而言，寬信用態(tài)勢延續(xù)以及貨幣政策力度適度回擺，長端利率短期可能會維持弱勢震蕩調(diào)整的格局?？傮w而言，考慮到二季度后信貸增速較一季度將會放緩，經(jīng)濟修復存在結(jié)構(gòu)上的分化，貨幣政策也不具備轉(zhuǎn)向緊縮的基礎(chǔ)，因此中長期來看，國債依然具備配置價值。但是近期經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)均證明經(jīng)濟修復成色較好，帶動市場預期上修，而貨幣政策力度可能會適度回擺。因此短期內(nèi)，在信貸景氣度延續(xù)的背景下，如果缺乏進一步寬松操作，債市可能存在弱勢調(diào)整的傾向，利率或?qū)⒄鹗庍\行。央行貨幣政策不及預期；經(jīng)濟復蘇節(jié)奏不及預期；銀行間市場流動性過快收緊，人民幣匯率超預期變化。▍資金面市場回顧和1個月分別變動了8.65bps、-0.13bps、-0.72bps、-3.34bps、-7.68bps至2.2212%、請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明11年分別變動0.14bps、0.34bps、-0.25bps、-0.01bps至2.19%、2.49%、2.67%、2.83%。上證綜指下跌-0.09%至3367.03，深證成指下跌-0.37%至11717.26，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)下跌-1.20%67。央行公告稱，為維護銀行體系流動性合理充裕，2023年4月20日人民銀行以利率招標方式開展了340億元逆回購操作。當日央行公開市場開展340億元7天逆回購操作，當日有90億元逆回購到期，實現(xiàn)流動性凈投放250億元?！玖鲃有詣討B(tài)監(jiān)測】我們對市場流動性情況進行跟蹤，觀測2017年開年來至今流動性的“投與收”。增量方面，我們根據(jù)逆回購、SLF、MLF等央行公開市場操作、國庫現(xiàn)金定存等規(guī)模計算總投放量；減量方面，我們根據(jù)2020年12月對比2016年12月M0累計增加16010.66億元，外匯占款累計下降8117.16億元、財政存款累計增加9868.66億元，粗略估計通過居民取現(xiàn)、外占下降和稅收流失的流動性，并考慮公開市場操作到期情況，計算每日流動性減少總量。同時，我們對公開市場操作到期情況進行監(jiān)控。)Wind證券研究部請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明12Wind證券研究部Wind證券研究部▍市場回顧及觀點顧4月20日轉(zhuǎn)債市場，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)收于409.02點，日下跌0.54%，可轉(zhuǎn)債指數(shù)收于1772.40點，日下跌0.61%，可轉(zhuǎn)債預案指數(shù)收于1515.05點，日下跌1.04%；平均轉(zhuǎn)債價格135.47元，平均平價為98.42元。當日，美聯(lián)轉(zhuǎn)債退市，能輝轉(zhuǎn)債、海順轉(zhuǎn)債、柳支下跌。其中能輝轉(zhuǎn)債(28.47%)、海順轉(zhuǎn)債(20.40%)和萬興轉(zhuǎn)債/柳工轉(zhuǎn)2(20.00%)領(lǐng)漲，恩捷轉(zhuǎn)債(-6.04%)、永和轉(zhuǎn)債(-4.76%)和明泰轉(zhuǎn)債(-4.52%)領(lǐng)跌。478支可請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明13和永鼎股份(7.69%)領(lǐng)漲，天奈科技(-15.89%)、海波重科(-9.12%)和柳藥集團(-8.14%)。觀點上周轉(zhuǎn)債市場跟隨正股小幅震蕩，轉(zhuǎn)債成交額有所下降，TMT板塊有所回調(diào)。近兩周滬深兩市成交額相比前期有提升，市場情緒依然較高。當前“數(shù)字經(jīng)濟”內(nèi)部局部漲幅已較高，但仍是中長期重大的產(chǎn)業(yè)變革，短期可重點關(guān)注與硬件和算力相關(guān)的半導體、通訊設(shè)備。隨著經(jīng)濟、金融數(shù)據(jù)和A股財報的披露，市場的基本面預期正在不斷上修，或成為短期市場的主驅(qū)動。無須過多擔心黑天鵝事件的擾動，建議投資者積極把握當下行情。近期重點可以關(guān)注幾條主線：一是消費、養(yǎng)殖方向；二是寬信用修復支持下的地我們認為這一方向可能是貫穿全年的主線；四是基本金屬、稀土金屬等周期板塊，但我們預計在總量政策穩(wěn)健的背景下上游商品走勢可能加劇分化；五是中國特色估值體系重塑下的以中字頭為代表的央國企以及一帶一路主題。近期轉(zhuǎn)債市場估值水平持續(xù)回暖，部分投資者開始擔心估值風險進而減倉，我們認為短期來看估值水平并非掣肘，中期來看有均值回歸的風險，當前機會較多，貿(mào)然減倉可能會錯過階段行情。轉(zhuǎn)債估值水平計算方式多樣，合理客觀地刻畫當前市場估值水平是做出判斷的前提，轉(zhuǎn)債市場結(jié)構(gòu)性特征較為明顯，重點應該關(guān)注已經(jīng)解禁且平價在百元附近的可轉(zhuǎn)債溢價率均值。據(jù)我們計算，轉(zhuǎn)債股性估值水平近期雖然處于回升趨勢，但是與去年高點仍然相差甚遠，我們認為當前市場估值仍處于合理范圍內(nèi)。市場核心驅(qū)動力仍舊在正股空間和轉(zhuǎn)債效率相疊加，短期熱炒主題方向可以適當兌現(xiàn)，轉(zhuǎn)入重點關(guān)注醫(yī)藥、有色、半導體、券商、一帶一路、電新、新材料、養(yǎng)殖等板塊。高彈性組合建議重點關(guān)注：法蘭轉(zhuǎn)債、潤禾轉(zhuǎn)債、華興轉(zhuǎn)債、伯特轉(zhuǎn)債、金誠轉(zhuǎn)債、北方轉(zhuǎn)債、鼎勝轉(zhuǎn)債、龍凈轉(zhuǎn)債、科倫轉(zhuǎn)債、惠城轉(zhuǎn)債、巨星轉(zhuǎn)債、一品轉(zhuǎn)債、精測轉(zhuǎn)債。穩(wěn)健彈性組合建議關(guān)注：敖東轉(zhuǎn)債、游族轉(zhuǎn)債、合力轉(zhuǎn)債、法本轉(zhuǎn)債、立昂轉(zhuǎn)債、睿創(chuàng)轉(zhuǎn)債、宙邦轉(zhuǎn)債。市場流動性大幅波動，宏觀經(jīng)濟增速不如預期，無風險利率大幅波動，正股股價超預期波動。日變化(%)成交額(億).SH03,996.72.SZ指.SZ,113.0272請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明14日變化(%)成交額(億).SZ40.SZ板指6.670.87.SH4.86Wind證券研究部板塊日漲跌幅(%)板塊日漲跌幅(%)(中信).56(中信)務(wù)(中信)(中信)融(中信))中信)中信)中信)Wind證券研究部日漲跌幅(%)日漲跌幅(%)價值成長Wind證券研究部請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明15日變化(%)9.02可轉(zhuǎn)債指數(shù)數(shù)Wind證券研究部收盤價(元)漲跌幅(%)額(百萬)7.97債032064035轉(zhuǎn)債34轉(zhuǎn)債000.73轉(zhuǎn)債606.82.60債轉(zhuǎn)債河轉(zhuǎn)債3.00債轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債4債轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債.414.60轉(zhuǎn)債3請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明16收盤價(元)漲跌幅(%)額(百萬)19債轉(zhuǎn)債債債債債債債.12債3028轉(zhuǎn)債債8債18債債轉(zhuǎn)債.11轉(zhuǎn)債債債7債債16債.27請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明17收盤價(元)漲跌幅(%)額(百萬)5轉(zhuǎn)債50轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債債1轉(zhuǎn)債07轉(zhuǎn)債74轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債.12.1975債轉(zhuǎn)債債.17轉(zhuǎn)債.95轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債.16轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債10.96轉(zhuǎn)債0請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明18收盤價(元)漲跌幅(%)額(百萬)轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債5.50轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債債轉(zhuǎn)債.993.38債.8421轉(zhuǎn)債債轉(zhuǎn)債.32轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債債.59轉(zhuǎn)債請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明19收盤價(元)漲跌幅(%)額(百萬)轉(zhuǎn)債.45轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債23轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債債債轉(zhuǎn)債8轉(zhuǎn)債.98債債債債轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債.36債債轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債債轉(zhuǎn)債請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明20收盤價(元)漲跌幅(%)額(百萬)轉(zhuǎn)債3債轉(zhuǎn)債.81轉(zhuǎn)債4債轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債180轉(zhuǎn)債債債9轉(zhuǎn)債.69債債43請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明21收盤價(元)漲跌幅(%)額(百萬)債債8債債轉(zhuǎn)債5債9.07轉(zhuǎn)債7債債轉(zhuǎn)債債5債.324轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債.61債債轉(zhuǎn)債債轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債債請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明22收盤價(元)漲跌幅(%)額(百萬)轉(zhuǎn)債債.56債.540轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債債轉(zhuǎn)債.72轉(zhuǎn)債.231債債轉(zhuǎn)債.21轉(zhuǎn)債債轉(zhuǎn)債5轉(zhuǎn)債債轉(zhuǎn)債請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明23收盤價(元)漲跌幅(%)額(百萬)轉(zhuǎn)債債.51霖轉(zhuǎn)債.94轉(zhuǎn)債104.593轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債7轉(zhuǎn)債債39轉(zhuǎn)債債14轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債.72債請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明24收盤價(元)漲跌幅(%)額(百萬).34轉(zhuǎn)債87轉(zhuǎn)債1轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債8轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債3萊轉(zhuǎn)債.38債2債5債轉(zhuǎn)債.2849債.41轉(zhuǎn)債債6債9轉(zhuǎn)債請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明25收盤價(元)漲跌幅(%)額(百萬)轉(zhuǎn)債9轉(zhuǎn)債59轉(zhuǎn)債.79轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債2.44債4.15債1轉(zhuǎn)債63債0債9轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債564轉(zhuǎn)債.76債請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明26收盤價(元)漲跌幅(%)額(百萬)98轉(zhuǎn)債03.11債轉(zhuǎn)債7債1債債.88債轉(zhuǎn)債80債轉(zhuǎn)債.20轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債.23債轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債債7.66債2轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債.7846轉(zhuǎn)債01債轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)債0轉(zhuǎn)債5轉(zhuǎn)債44轉(zhuǎn)債8請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明27收盤價(元)漲跌幅(%)額(百萬)債.81債30轉(zhuǎn)債債債40轉(zhuǎn)債債轉(zhuǎn)債.99.5527債.36債轉(zhuǎn)債7017轉(zhuǎn)債債轉(zhuǎn)債債.39債251884債0063Wind證券研究部收盤價(元)漲跌幅(%)成交額(億).SZ0.SZ5.SH7.SH泵業(yè)9.SZ97.SH香江.59請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明28收盤價(元)漲跌幅(%)成交額(億)6.SH.34.SZ網(wǎng)絡(luò).SZ5.SZ.SZ3.SZ環(huán)境.950.SH.90.SZ.61.SZ.52.SZ材料.518.SH0.38.SZ節(jié)水.23.SZ.18.SZ備9.12.SZ能.096.SH集團.06.SZ股6.SH2.SH圖.SZ.908.SH體.271.SH58.SH信0.SZ電子1.SH創(chuàng).SZ件.SZ2.SZ交建.SZ8.SZ.48.SZ.SZ48.SH6.SH絡(luò).SZ.SZ康0.SH行.SZ.SZ.SZ科技請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明29收盤價(元)漲跌幅(%)成交額(億).SZ.SZ電子.SZ份.362.SH納.26.SZ電0.SH新材.30.SZ8.SH5.SZ通信.SZ.423.SH1.SH0.SH軟件6.SH.SZ.SZ股份.632.SH份6.SH材.SZ.SZ.SZ惠8.SH7.SH保.SZ1.SH金租.SZ.25.SZ.61.SZ.SZ1.SH網(wǎng)絡(luò)9.SH.SZ9.SZ.SZ4.SZ份15.SH9.SH.SZ.SZ裝9.SH微電0請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明30收盤價(元)漲跌幅(%)成交額(億).SZ子.SZ通訊.SZ7.SH5.SH技5.SH86.SH.SZ.SZ信息.SZ.SZ.561.SH子.SZ微電4.SZ9.SH.SZ7.SH3.SH0.SH9.SZ.SZ銀行.13.SZ材.16.SZ6.SH7.SH.SZ.52.SZ.SZ9.SH.673.SH衛(wèi)1.SH0.SH.SZ1.SH.23.SZ金輪4.SH.SZ1.SH0.SH力5.SH.14請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明31收盤價(元)漲跌幅(%)成交額(億).SZ份.SZ.SZ9.SZ.SZ7.SH保6.SH集團.669.SH.SZ計6.SH鐵路0.SH股份6.SH.SZ8.SH集團1.SH7.SZ.SZ股份6.SH特材.SZ.771.SH.SZ.SZ.SZ.SZ.SZ3.SH.78.SZ6.SH銀行.SZ.SZ國泰.SZ業(yè)86.SH鋼構(gòu).04.SZ胎.SZ00.SH.SZ.SZ股份.20.SZ09.SH銀行.SZ請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明32收盤價(元)漲跌幅(%)成交額(億)2.SH霖科技.SZ激光56.SH科技66.SH宏圖.SZ.SZ.SZ.288.SH.SZ0.SZ8.SH6.SH.225.SH.SZ.SZ6.SZ資源.SZ科技.SZ.SZ.SZ材8.SH3.SH份.SZ8.SH.SZ1.SH9.SH券.921.SH環(huán)境.SZ.SZ股份50.SH團.SZ股份.SZ8.SH時尚.058.SH銀行8.SH.SZ38.SH.SZ9.SH密請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明33收盤價(元)漲跌幅(%)成交額(億)8.SH.SZ.SZ3.SZ8.SH股份.SZ公路.SZ股份9.SH56.SH9.SH.SZ.SZ化.SZ.SZ份.988.SH醫(yī)療.SZ6.SH.SZ技.SZ股份8.SH.SZ.SZ構(gòu)5.SH.29.SZ8.SH客.SZ.SZ份7.SZ6.SH藥49.SH7.SZ.SZ環(huán)境.SZ藥5.SZ線纜5.SH0.SZ7.SZ.SZ物.SZ密.SZ請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明34收盤價(元)漲跌幅(%)成交額(億).SZ06.SH.SZ.SZ期貨6.SH.SZ2.SZ科技6.SZ0.SH電氣1.SH股份3.SH5.SZ2.SH9.SH9.SH.SZ份.24.SZ平民5.SH礦業(yè)0.SH.SZ.SZ7.SH28.SH.SZ醫(yī)學0.SZ9.SH技8.SH子.996.SH.SZ.SZ6.SH.SZ9.SH9.SH9.SH.SZ.SZ.SZ份.SZ數(shù)碼.SZ高材請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明35收盤價(元)漲跌幅(%)成交額(億)3.SH.SZ藥業(yè)8.SZ重工.SZ態(tài).SZ7.SH1.SH6.SZ礦業(yè).SZ8.SH股份8.SH家0.SH業(yè).SZ股份8.SH集團.SZ豐.SZ6.SZ業(yè).SZ育2.SZ.SZ.SZ9.SH股份.SZ.SZ8.SH.SZ航空.SZ達6.SH谷.526.SH3.SH技7.SH汽車.SZ生物.SZ.SZ股份.SZ.11.SZ股份.SZ8.SH股份.SZ廣電1.SH實業(yè)請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明36收盤價(元)漲跌幅(%)成交額(億).SZ傳動5.SH5.SH73.SH氣2.SH冠宇.SZ.SZ鎢業(yè)0.SH.SZ3.SH8.SH環(huán)保.SZ.SZ7.SH械9.SH份9.SH業(yè)1.SH業(yè).SZ9.SH.SZ2.SZ模具89.SH技.SZ份0.SH路1.SZ療0.SH.SZ.SZ生物.349.SH科技.SZ特.SZ3.SZ8.SH.70.SZ7.SH股份.658.SH9.SH.SZ6.SH5.SH請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明37收盤價(元)漲跌幅(%)成交額(億).SZ利.081.SH科技7.SH3.SZ2.SH.SZ際6.SH6.SH7.SH股份.SZ股份.SZ藥業(yè)8.SH科技0.SZ.SZ科技3.SH5.SZ.SZ.SZ份.SZ8.SH1.SH7.89.SZ股份1.SH物3.SZ科技5.SH萊雅.SZ份5.SZ.14.SZ6.SH3.SH泰5.SZ份7.SH納.SZ股份.SZ股份7.SH.25.SZ河精密8.SH5.SZ2.SZ生物2.SH電纜0請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明38收盤價(元)漲跌幅(%)成交額(億).SZ重工6.SH8.SH材0.SH材.SZ3.SH股份0.SZ.SZ7.SH.SZ3.SZ科技.SZ5.SH.05.SZ9.SH集團9.SH5.SH.SZ7.SH.SZ.19.SZ業(yè)8.SZ.457.SH7.SH.SZ業(yè)9.SH股份3.SH76.SH.SZ8.SH.SZ8.SH.94.SZ股份.3119.SH1.SH9.SH8.SH星9.SH光能.292.SH.488.SH9請務(wù)必閱讀正文之后的免責條款和聲明39收盤價(元)漲跌幅(%)成交額(億)0.SH.SZ合金.SZ份.SZ份4.SZ.21.SZ8.SH.46.SZ材料.156.SH技7.SH股份.SZ8.SH.SZ6.SH.SZ份.SZ未來.SZ.SZ96.SH利.SZ股份0.SH.458.SH歐派.SZ.SZ1.SH.SZ6.SH生物7.SZ85.SH天業(yè)8.SH集團0.SZ科6.SH科技9Wind證券研究部和發(fā)行人的看法；(ii)該分析師所得報酬的任何組成部分無論是在過去、現(xiàn)在及將來均不會直接或間接地與研究報告所表述的具體建議或觀點相聯(lián)本研究報告由中信證券股份有限公司或其附屬機構(gòu)制作。中信證券股份有限公司及其全球的附屬機構(gòu)、分支機構(gòu)及聯(lián)營機構(gòu)(僅就本研究報告本研究報告對于收件人而言屬高度機密，只有收件人才能使用。本研究報告并非意圖發(fā)送、發(fā)布給在當?shù)胤苫虮O(jiān)管規(guī)則下不允許向其發(fā)送、發(fā)布該研究報告的人員。本研究報告僅為參考之用，在任何地區(qū)均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。中信證券并不因收件人收到本報告而視其為中信證券的客戶。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關(guān)于特定證對于本