運動鞋服行業(yè)之OnRunning研究報告：疾速奔跑，揚帆起航OnRunning：科技為核的又一運動黑馬OnRunning（On/昂跑）是一個以瑞士工藝和前沿科技、可持續(xù)發(fā)展為基礎(chǔ)，致力于為世界帶來革新性跑步體驗的高端運動品牌，由瑞士職業(yè)運動員、三屆世界冠軍兼六屆鐵人三項冠軍OlivierBernhard與兩位好友兼跑步愛好者CasparCoppetti和DavidAllemann于2010年1月在瑞士蘇黎世一起創(chuàng)立，并在美國、日本、澳大利亞、中國和巴西設(shè)有分公司。緩震著陸、強力回彈、輕盈質(zhì)感的設(shè)計理念始終是On的研發(fā)核心，其旗下所有鞋款的鞋底均搭載自有專利科技CloudTec。2021年9月15日在紐交所上市，股票代碼ONON。截至2021H1，On在全球60多個國家擁有8100家零售店，其中自營店包括一家紐約旗艦店和四家中國零售店，截至目前中國已開9家自營店。歷年收入增長迅速，2021年受益于疫情改善恢復(fù)較快。2020年公司營收達4.25億瑞士法郎（CHF）（折合人民幣約29.7億），2010-2020年10年CAGR達85%；2021前三季度營收/調(diào)整后EBITDA分別達5.3億/0.85億CHF，同比+77.2%/121%，凈利潤扭虧0.42億至0.17億CHF，疫情改善下恢復(fù)較快。毛利率和去除股權(quán)激勵費用后的SG&A費用率提升明顯。2021前三季度毛利率、調(diào)整后EBITDA利潤率分別為59.7%/16.0%，分別同比+4.3pct/3.2pct。2021年毛利率增長主要是由于DTC銷售的持續(xù)高份額（2020H1公司在建立其內(nèi)部采購組織，同時支付費用給前外部采購機構(gòu)導(dǎo)致2020年毛利率較低），此外，越南和歐盟之間2020Q3新自由貿(mào)易協(xié)定生效而降低關(guān)稅費用也有一定貢獻。SG&A費用率同比提升3.4pct主因廣告用投入增加及渠道擴張招聘新員工費用、IPO費用及新冠疫情隔離下的差旅費用提升。分產(chǎn)品：公司產(chǎn)品主要為鞋類，自2016年推出功能性運動服裝，其占比逐步提升，目前公司產(chǎn)品種類包括運動鞋、服和配件，2021H1鞋：服：配件=94.6%：4.7%：

0.7%。公司產(chǎn)品全部外包給第三方制造商生產(chǎn)。品牌定位高端，鞋類及服裝產(chǎn)品定價較高且無折扣，其中服裝產(chǎn)品受發(fā)展初期SKU有限影響而價格帶較窄。分渠道：公司渠道分為批發(fā)和DTC渠道（主要為電商），2020年疫情下線上轉(zhuǎn)移反應(yīng)靈活，DTC渠道占比大幅提升12.8pct至37.7%，DTC與批發(fā)渠道營收同比分別+141%、32%，2021年前三季度批發(fā)：DTC收入占比為64%：36%。分地區(qū)：On如今在全球多個國際市場上的業(yè)務(wù)快速增長，包括德國、美國、日本、中國和巴西。目前主要收入來源為美國和歐洲市場，2021前三季度分地區(qū)收入占比來看，美國：歐洲：亞太：其他=51.8%：40.5%：6.0%：1.7%。高級管理層由頂級運動員和商業(yè)管理精英組成，致力于打造專業(yè)運動知名品牌。公司聯(lián)合創(chuàng)始人DavidAllemann和CasparCoppetti具備豐富的戰(zhàn)略、咨詢、管理、營銷等商業(yè)經(jīng)驗，OlivierBernhard則因其專業(yè)運動員背景（曾獲得多次世界級比賽冠軍）可較好把握專業(yè)運動的痛點和需求。此外，聯(lián)席CEOMartinHoffmann和MarcMaurer也具備豐富的管理咨詢、戰(zhàn)略和業(yè)務(wù)執(zhí)行經(jīng)驗。On如何在短短10年時間內(nèi)迅速崛起？產(chǎn)品：結(jié)構(gòu)緩震+時尚性實現(xiàn)差異化競爭從行業(yè)變遷理解運動鞋的技術(shù)演變中底材料技術(shù)變革是運動鞋歷史競爭的核心。2013年adidas推出Boost，真正改變了運動鞋長期以EVA和橡膠為主要中底材料的市場格局，并逐漸形成“熱塑性彈性體（TPE）取代橡膠，以及TPE內(nèi)部競爭”的主要趨勢。中底解決消費者的兩大痛點：吸收運動帶來的沖擊力以及提供運動所需要的助推力，基于中底的研發(fā)是目前各個品牌技術(shù)升級所核心著力的方向。目前，市場出現(xiàn)了三種最具代表性的發(fā)泡聚合物鞋材EVA、TPU和PEBA，其中發(fā)泡PEBA材料具備回彈性能更高、密度更低、低溫耐受性更好等優(yōu)異特點，是目前物理性能最好、最先進的中底發(fā)泡材料；同時，較為小眾的有美國陶氏化學(xué)

（Dow）獨家生產(chǎn)的OBC（烯烴嵌段共聚物），其回彈能力性能優(yōu)于TPU，柔軟程度與TPU相近且低溫下更穩(wěn)定，具有硬度及柔軟性的較好平衡，處于較領(lǐng)先位置。伴隨中底材料緩震技術(shù)的成熟，結(jié)構(gòu)緩震逐步成為競爭的差異點。從全球運動品牌運動鞋產(chǎn)品中底的更迭歷史來看，以“adidas2013年首次推出以發(fā)泡TPU為中底材料的Boost”和“Nike2017年推出以發(fā)泡PEBA為中底