遼寧成大投資分析匯報(bào)

編寫人：胡林.09.20(600739)第1頁(yè)（一）企業(yè)概述遼寧成大，全稱遼寧成大股份有限企業(yè)，當(dāng)前總股本13.6億股，全流通，1996年上海主板上市，代碼：600739，法人代表：尚書志。企業(yè)是多元化企業(yè)，主要業(yè)務(wù)包含:商業(yè)流通、生物制藥、能源開發(fā)以及金融投資四大板塊。注冊(cè)地址：遼寧省大連市人民路71號(hào)。（二）歷史沿革企業(yè)由遼寧針錦毛織品進(jìn)出口企業(yè)、遼寧省對(duì)外貿(mào)易集團(tuán)于1993年聯(lián)合發(fā)起設(shè)置，主營(yíng)進(jìn)出口貿(mào)易。1995年更名為遼寧成大股份有限企業(yè)，1996年8月19日在上海主板上市。1998年，企業(yè)以每股1.4元價(jià)格累計(jì)2.78億元，買入廣發(fā)證券25%股份，成為其第二大股東。該筆投資取得了巨大成功：僅就給企業(yè)貢獻(xiàn)了近20億元投資收益；年廣發(fā)證券上市，企業(yè)成第一大股東，持股市值一度靠近400億元，增值100多倍。

一、企業(yè)基本情況第2頁(yè)自此，企業(yè)走上了多元化投資道路：1.投資醫(yī)藥連鎖，成立成大方圓醫(yī)藥連鎖有限企業(yè)；2.年企業(yè)與遼寧省生物醫(yī)學(xué)工程研究院共同組建成大生物，進(jìn)入生物制藥（人用、獸用疫苗）領(lǐng)域；3.同年開始投資家樂(lè)福超市，先后入股32家家樂(lè)福門店；4.20進(jìn)軍能源行業(yè)，開發(fā)有“人造石油”之稱頁(yè)巖油：1）20與阜新礦業(yè)集團(tuán)合作開發(fā)吉林樺甸市油頁(yè)巖項(xiàng)目，一期年產(chǎn)頁(yè)巖油20萬(wàn)噸，20基本投產(chǎn)；2）20企業(yè)收購(gòu)新疆寶明礦業(yè)60%股權(quán)，進(jìn)軍新疆地域油頁(yè)巖開發(fā)，同年一期年產(chǎn)40萬(wàn)噸頁(yè)巖油項(xiàng)目開建，預(yù)計(jì)今年投產(chǎn)。3）20企業(yè)成立青海成大能源企業(yè)，涉足青海地域頁(yè)巖油開發(fā)。企業(yè)將頁(yè)巖油項(xiàng)目視為“二次創(chuàng)業(yè)”，投入巨大，立志將其打造成第一主業(yè)，“再造一個(gè)廣發(fā)”。第3頁(yè)（三）股權(quán)結(jié)構(gòu)遼寧省國(guó)資委遼寧成大集團(tuán)100%企業(yè)高管其它0.5%87%12.45%成大方圓醫(yī)藥連鎖企業(yè) 成大生物股份有限企業(yè) 成大鋼鐵貿(mào)易有限企業(yè) 成大貿(mào)易發(fā)展有限企業(yè) 成大國(guó)際貿(mào)易有限企業(yè) 成大弘晟能源有限企業(yè) 新疆寶明礦業(yè)有限企業(yè) 廣發(fā)證券股份有限企業(yè)100%62.5%商貿(mào)（醫(yī)藥連鎖、大宗商品貿(mào)易、進(jìn)出口）88%60%80%100%90%生物制藥21.12%能源（頁(yè)巖油）證券32家家樂(lè)福超市17%-33%商業(yè)投資第4頁(yè)企業(yè)屬大型國(guó)有控股企業(yè)，實(shí)際控制人為遼寧省國(guó)資委，旗下遼寧成大集團(tuán)持有企業(yè)12.45%股權(quán)，是第一大股東，企業(yè)高管經(jīng)過(guò)股權(quán)激勵(lì)累計(jì)持有企業(yè)0.5%股權(quán)。企業(yè)本部并無(wú)實(shí)質(zhì)業(yè)務(wù)，旗下控（參）股企業(yè)幾十家，主要子企業(yè)有9個(gè)，基本都是行業(yè)第一梯隊(duì)企業(yè)，除兩頁(yè)巖油企業(yè)外，全部實(shí)現(xiàn)盈利。今年9月12日，企業(yè)公告向國(guó)內(nèi)兩大富豪史玉柱和李兆會(huì)發(fā)行1.4億股,募資18.56億元，用于頁(yè)巖油開發(fā)。增發(fā)后二者將累計(jì)持有企業(yè)9.3%股份。主要子企業(yè)業(yè)務(wù)持股基本情況成大生物生物制藥62%人用、獸用疫苗，國(guó)內(nèi)盈利能力最強(qiáng)生物制藥企業(yè)之一，凈利潤(rùn)近5億，擬分拆創(chuàng)業(yè)板IPO。方圓醫(yī)藥醫(yī)藥流通100%連鎖藥店，從起一直位于“中國(guó)連鎖藥店十強(qiáng)”。成大鋼貿(mào)商貿(mào)90%企業(yè)商業(yè)貿(mào)易板塊，業(yè)務(wù)包含鋼材、煤炭等大宗商品貿(mào)易，進(jìn)出口貿(mào)易等。收入規(guī)模近百億。成大貿(mào)易88%成大國(guó)際貿(mào)易80%成大弘晟能源頁(yè)巖油100%吉林樺甸市頁(yè)巖油開發(fā)，一期產(chǎn)油20萬(wàn)噸，已投產(chǎn)新疆寶明礦業(yè)頁(yè)巖油60%新疆寶明地域頁(yè)巖油開發(fā)，一期年產(chǎn)40萬(wàn)噸，建設(shè)中廣發(fā)證券證券21.12%國(guó)內(nèi)第一梯隊(duì)證券企業(yè)，當(dāng)前市值700億（000776）。家樂(lè)福超市商業(yè)投資17-33%企業(yè)入股32家家樂(lè)福超市，持股17%-33%不等。第5頁(yè)（四）中國(guó)版“伯克希爾”：金融+生物制藥+能源企業(yè)構(gòu)建起有中國(guó)版“伯克希爾”“成大模式”：以醫(yī)藥連鎖為穩(wěn)定收入現(xiàn)金流業(yè)務(wù)，以生物疫苗為階躍型增加業(yè)務(wù)，以廣發(fā)、家樂(lè)福為權(quán)益收益型業(yè)務(wù)，以及潛力巨大、風(fēng)險(xiǎn)并存頁(yè)巖油業(yè)務(wù)。金融：廣發(fā)證券第一大股東，持股本21.12%。廣發(fā)證券為國(guó)內(nèi)第一梯隊(duì)綜合性AA級(jí)創(chuàng)新類券商，擁有四家子企業(yè)并持股廣發(fā)基金和易方達(dá)基金。在年券商排名中，總資產(chǎn)第4（825億）、營(yíng)業(yè)收入第4（64億）、凈利潤(rùn)第4（22億），市值第3（700億）。

生物制藥：控股62.51％成大生物為國(guó)內(nèi)疫苗龍頭；擁有3個(gè)上市產(chǎn)品，其人用狂犬病疫苗一直占據(jù)國(guó)內(nèi)50%以上市場(chǎng)份額；收入過(guò)10億，利潤(rùn)過(guò)5億；是國(guó)內(nèi)盈利能力最強(qiáng)生物制藥企業(yè)之一。成大方圓醫(yī)藥是國(guó)內(nèi)唯一一家醫(yī)藥零售馳名商標(biāo)，“中國(guó)連鎖藥店十強(qiáng)”，擁有近848家門店，年收入22.38億元，利潤(rùn)總額5158萬(wàn)元。能源：擁有頁(yè)巖油開采關(guān)鍵技術(shù)，吉林、新疆和青海三地頁(yè)巖油項(xiàng)目：吉林樺甸項(xiàng)目規(guī)劃年產(chǎn)頁(yè)巖油50萬(wàn)噸，一期年產(chǎn)20萬(wàn)噸已投產(chǎn)；新疆項(xiàng)目規(guī)劃年產(chǎn)頁(yè)巖油200-300萬(wàn)噸，一期40萬(wàn)噸正在建設(shè)；青海規(guī)劃年產(chǎn)油頁(yè)巖500萬(wàn)噸。投產(chǎn)后，企業(yè)頁(yè)巖油產(chǎn)量將超300萬(wàn)噸，到時(shí)，企業(yè)將成為繼“三桶油”之后，國(guó)內(nèi)最大原油生產(chǎn)商之一，全球最大頁(yè)巖油生產(chǎn)企業(yè)之一，長(zhǎng)久發(fā)展?jié)摿拖胂罂臻g巨大。第6頁(yè)（五）年收入利潤(rùn)分析年企業(yè)實(shí)現(xiàn)收入102.94億元，增加6.51%，凈利潤(rùn)6.95億元，下降69.17%。凈利潤(rùn)下滑，不是主業(yè)不振，而是因?yàn)椋?.企業(yè)未參加廣發(fā)證券非公開增發(fā)，股權(quán)攤薄部分按出售計(jì)算，帶來(lái)一次性投資收益13.8億元，推進(jìn)企業(yè)凈利潤(rùn)到達(dá)22.5億元?dú)v史最高位。2.年企業(yè)樺甸頁(yè)巖油項(xiàng)目部分投產(chǎn)，產(chǎn)量較小，但在建工程全部轉(zhuǎn)固，收入和成本不匹配，造成大幅虧損2億元。分業(yè)務(wù)看：商貿(mào)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)收入90億，占收入87%，但毛利較低（包含大宗商品、進(jìn)出口和醫(yī)藥連鎖，其中醫(yī)藥連鎖22.38億，占25%）；生物制藥收入近10億，毛利率90%；頁(yè)巖油業(yè)務(wù)首次貢獻(xiàn)實(shí)質(zhì)性收入，但出現(xiàn)虧損。分行業(yè)（億元）營(yíng)業(yè)收入營(yíng)業(yè)利潤(rùn)毛利率收入占比收入改變毛利改變進(jìn)出口貿(mào)易商貿(mào)12.541.4311.412.18%-5.30%1.49%商品流通77.15.67.25%74.90%7.97%0.72%生物制藥9.828.8690.17%9.54%-9.72%2.47%能源開發(fā)2.19-0.24-10.86%2.13%其它1.290.31-13.76%1.26%5.58%-26.42%累計(jì)102.9415.9415.49%100%-1%第7頁(yè)分版塊：商貿(mào)板塊即使收入規(guī)模大，但利潤(rùn)貢獻(xiàn)有限，累計(jì)貢獻(xiàn)利潤(rùn)總額1億元，其中醫(yī)藥連鎖超出50%；金融服務(wù)和生物制藥是主要利潤(rùn)起源，貢獻(xiàn)7.7億元；頁(yè)巖油虧損2億元。分板塊收入（億元）貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)凈利同比增減生物制藥9.844.96*62.5%=3.1-19.2%商貿(mào)流通：醫(yī)藥連鎖22.380.5158利潤(rùn)總額+71%總體持平國(guó)內(nèi)外貿(mào)易67.680.485-50%商業(yè)投資：家樂(lè)福超市0.1812（投資收益）-50%能源開發(fā)2.19-2金融服務(wù)（廣發(fā)）4.63（投資收益）+6.19%分地域：收入主要起源于國(guó)內(nèi)，占90%，因?yàn)槠髽I(yè)有進(jìn)出口業(yè)務(wù)，世界其它地域也有少許收入。分地域營(yíng)業(yè)收入占比國(guó)內(nèi)92.9790.32%亞洲5.285.12%歐洲2.12.04%美洲1.81.76%非洲0.0460.05%大洋洲0.160.15%其它0.580.57%累計(jì)102.94100%第8頁(yè)分企業(yè)業(yè)務(wù)持股凈利潤(rùn)貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)占比子企業(yè)凈利潤(rùn)同比增減成大生物生物制藥62%4958030119.643%-19.2%方圓醫(yī)藥醫(yī)藥零售100%335233525%100%成大鋼貿(mào)鋼貿(mào)90%15821423.82%-12%成大貿(mào)易貿(mào)易88%155136.40%-95%成大國(guó)際貿(mào)易貿(mào)易80%18211456.82%-21%成大弘晟能源頁(yè)巖油100%-18632-18632-27%新疆寶明礦業(yè)頁(yè)巖油60%-2286-1371.6-2%廣發(fā)證券證券21%21914546283.4267%6.19%累計(jì)69488100%分子企業(yè)：除兩頁(yè)巖油子企業(yè)外，企業(yè)主要子企業(yè)均盈利，廣發(fā)證券凈利潤(rùn)22億，給企業(yè)貢獻(xiàn)4.63億，成大生物凈利潤(rùn)4.96億，給企業(yè)貢獻(xiàn)3.1億，是主要利潤(rùn)起源；醫(yī)藥連鎖利潤(rùn)翻倍，其它商貿(mào)企業(yè)，收入規(guī)模雖大，但利潤(rùn)規(guī)模小，并出現(xiàn)下降。第9頁(yè)（六）行業(yè)排名分析在5家多元化業(yè)務(wù)企業(yè)中，企業(yè)總股本、總資產(chǎn)、總收入等規(guī)模性指標(biāo)均排名前；但毛利率、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率、ROE、利潤(rùn)增加率等盈利性指標(biāo)靠后；主要是因?yàn)槠髽I(yè)“主業(yè)”商貿(mào)業(yè)務(wù)規(guī)模大，毛利率極低，因各種原因造成屬于利潤(rùn)最差年度。從財(cái)務(wù)報(bào)表來(lái)看，企業(yè)規(guī)模大，盈利能力指標(biāo)普通。行業(yè)排名（年報(bào)數(shù)據(jù)，單位億元/股）企業(yè)名稱總股本流通股（億股）總資產(chǎn)（億元）收入（億元）凈利潤(rùn)（億元）凈利潤(rùn)增加率毛利率營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率ROEEPS多元化企業(yè)吉林敖東8.947.72109.614.456.46-67.38%65.47%44%6.68%0.72金融、醫(yī)藥雅戈?duì)?2.321.4498.6107.3315.99-9.30%49.63%19.40%11.40%0.72金融、房地產(chǎn)、服裝杉杉股份4.114.1176.2437.561.593.55%22.74%4.17%4.91%0.37金融、服裝、新能源南京高科5.165.16163.521.633.845.17%42.35%24.72%7.42%0.74地產(chǎn)、金融、醫(yī)藥均值10.139.60211.9945.246.97-16.99%45.05%23.12%7.60%0.64遼寧成大13.613.6159.15102.96.95-69.17%15.48%9.15%6.71%0.51金融、醫(yī)藥、能源、貿(mào)易排名2232255444第10頁(yè)（七）資本市場(chǎng)表現(xiàn)企業(yè)上市至今（）股價(jià)漲幅30多倍；年以21億凈利潤(rùn)列上交所流通類上市企業(yè)效益排名第一；20以80倍，20以54倍，位列《中國(guó)證券報(bào)》上市企業(yè)股東回報(bào)排行榜第一名。企業(yè)股票表現(xiàn)基本上詮釋了證券市場(chǎng)牛熊史：1.以前，企業(yè)以貿(mào)易為主，業(yè)績(jī)較差，股價(jià)表現(xiàn)平平；2.998行情開啟，證券市場(chǎng)活躍，持股廣發(fā)證券利潤(rùn)連續(xù)大增，企業(yè)股價(jià)開啟了超級(jí)行情，股價(jià)從個(gè)最低不足1元，漲至最高44元，漲幅超50倍，遠(yuǎn)超上漲指數(shù)6倍漲幅；3.201664行情開啟，企業(yè)股價(jià)從5.79漲至29.27，漲幅超4倍，遠(yuǎn)超上證同期是一倍漲幅；4.20開始股價(jià)隨指數(shù)盤跌，今年9月13日，受史玉柱入股影響，股價(jià)再度開啟。一直以來(lái)企業(yè)作為券商影子股，股價(jià)受資本市場(chǎng)活躍度影響彈性很大；每次牛市表現(xiàn)都異常出眾，表現(xiàn)遠(yuǎn)超指數(shù)甚至券商股。20后，伴隨企業(yè)主業(yè)不停強(qiáng)大：生物制藥業(yè)務(wù)發(fā)展良好，頁(yè)巖油項(xiàng)目不停取得成功，史玉柱和李兆會(huì)兩大富豪入主提升關(guān)注度；企業(yè)有望擺脫參股券商“帽子”，走出獨(dú)立行情。第11頁(yè)9.8，.6.25.10.147，.4.7.8.09分紅情況10送5無(wú)派現(xiàn)金額（萬(wàn)元）9066占凈利潤(rùn)比（%）7%5.17，.11.11.10.1614.8，.09.1229.27，.1.11前，企業(yè)保持高分紅，但近年分紅較少，主要是主要收益起源廣發(fā)證券，分紅較少，另外企業(yè)近年同時(shí)在建三個(gè)頁(yè)巖油項(xiàng)目，投資巨大，但多年來(lái)并未向市場(chǎng)融資。第12頁(yè)總結(jié)一：遼寧成大，全稱遼寧成大股份有限企業(yè)，總股本13.6億股，全流通，1996年主板上市，代碼：600739，注冊(cè)地在大連。企業(yè)屬遼寧省國(guó)資委旗下大型國(guó)有控股企業(yè)。經(jīng)過(guò)多年多元化投資，企業(yè)構(gòu)建起有中國(guó)版“伯克希爾”“成大模式”，包括商貿(mào)、醫(yī)藥、能源以及金融四大板塊。關(guān)鍵資產(chǎn)包含第一梯隊(duì)券商廣發(fā)證券（21.12%），國(guó)內(nèi)盈利能力最強(qiáng)生物疫苗企業(yè)成大生物（62.5%），中國(guó)連鎖藥店十強(qiáng)成大方圓醫(yī)藥連鎖，以及潛力巨大、風(fēng)險(xiǎn)并存“石油替換能源”頁(yè)巖油項(xiàng)目。企業(yè)收入102.94億，增加6.51%，凈利潤(rùn)6.95億，下降69.17%；收入主要起源于商貿(mào)業(yè)務(wù)（87%），但毛利率很低（10%）；利潤(rùn)主要起源于生物制藥（毛利90%，凈利潤(rùn)3.1億）和廣發(fā)證券投資收益（4.63億）；頁(yè)巖油業(yè)務(wù)投產(chǎn)早期產(chǎn)量和費(fèi)用不匹配，造成虧損2億，今年有望大幅減虧。行業(yè)排名來(lái)看，企業(yè)總股本、總資產(chǎn)、總收入指標(biāo)排名前（2）；但毛利率、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率、ROE、增加率等指標(biāo)靠后（4、5位）；主要是因?yàn)槠髽I(yè)“主業(yè)”商貿(mào)業(yè)務(wù)規(guī)模大，毛利率極低，因各種原因造成屬于利潤(rùn)最差年度。資本市場(chǎng)表現(xiàn)看，企業(yè)歷次牛市中表現(xiàn)異常出眾，數(shù)倍于指數(shù)漲幅；、以80倍和54倍位列上市企業(yè)股東回報(bào)排行榜第一名。第13頁(yè)董事長(zhǎng)：尚書志，男，61歲，碩士碩士，高級(jí)經(jīng)濟(jì)師、高級(jí)國(guó)際商務(wù)師。歷任遼寧紡織品進(jìn)出口企業(yè)副總經(jīng)理，遼寧針綿毛織品進(jìn)出口企業(yè)總經(jīng)理。1993年起一直擔(dān)任遼寧成大集團(tuán)黨委書記、董事長(zhǎng)。年薪200萬(wàn)元，持股238.88萬(wàn)股。董事、總裁：葛郁，男，51歲，碩士碩士學(xué)歷，高級(jí)國(guó)際商務(wù)師。曾任遼寧省針棉毛織品進(jìn)出口企業(yè)科長(zhǎng)，企業(yè)服裝分企業(yè)經(jīng)理，企業(yè)董事、副總裁，集團(tuán)企業(yè)董事、副總裁?，F(xiàn)任集團(tuán)企業(yè)董事。年薪136萬(wàn)元，持股178萬(wàn)股。副總裁：王玉輝，男，57歲，碩士碩士學(xué)歷，高級(jí)會(huì)計(jì)師，曾任遼寧省外經(jīng)貿(mào)廳財(cái)會(huì)處主任科員、副處長(zhǎng)，家樂(lè)福超市董事董事。年薪84萬(wàn)元，持股51.81萬(wàn)股。副總裁、財(cái)務(wù)總監(jiān)：李寧，男，44歲，博士碩士學(xué)歷，會(huì)計(jì)師。曾任遼寧省針棉毛織品進(jìn)出口企業(yè)財(cái)務(wù)科科員，企業(yè)財(cái)務(wù)科長(zhǎng)。年薪84萬(wàn)元，持股85萬(wàn)股。二、高管情況第14頁(yè)總結(jié)二：企業(yè)高管基本上是企業(yè)元老、從簡(jiǎn)歷看并無(wú)過(guò)人之處；但企業(yè)能在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度高商貿(mào)、醫(yī)藥行業(yè)中成長(zhǎng)，尤其在多元化投資中取得驕人業(yè)績(jī)，說(shuō)明企業(yè)管理層眼光獨(dú)到、進(jìn)取心強(qiáng)，是少有優(yōu)異國(guó)企管理層。雖為地方國(guó)企，但國(guó)資持股百分比低（12.%%），對(duì)企業(yè)掌控力度小，市場(chǎng)化程度高，符合當(dāng)代企業(yè)運(yùn)行機(jī)制；以尚書志為關(guān)鍵管理層決定著企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略和商貿(mào)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)，但對(duì)關(guān)鍵資產(chǎn)：成大生物和廣發(fā)證券，基本屬于戰(zhàn)略投資者地位，較少參加詳細(xì)經(jīng)營(yíng)。第15頁(yè)三、財(cái)務(wù)分析(一)企業(yè)近三年主要財(cái)務(wù)指標(biāo)情況

三年平均值中主營(yíng)業(yè)務(wù)收入（億元）52.4596.64102.9484.0142.73收入增加率（%）30.584.246.5140.42-15.37凈資產(chǎn)增加率（%）16.826.857.7617.144.00凈資產(chǎn)收益率（%）16.6123.446.7115.593.95資產(chǎn)負(fù)債率（%）21.1529.1230.5626.9433.21銷售毛利率（%）23.2216.4115.4818.3718.88營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率（%）28.4131.139.2522.9313.71凈利潤(rùn)（億元）12.622.546.9514.034.26凈利潤(rùn)增加率（%）-6.1579.06-69.171.25-20.61凈利潤(rùn)現(xiàn)金含量（%）42.213.952.1219.42-118.00每股收益（元）1.391.650.511.180.31每股凈資產(chǎn)（元）8.337.057.597.667.89每股資本公積（元）0.260.087.542.630.10每股未分配利潤(rùn)（元）6.525.455.965.986.27流動(dòng)比率（%）1.951.541.161.551.25速動(dòng)比率（%）1.491.140.881.171.00存貨周轉(zhuǎn)率（次）7.148.917.607.883.19應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率（次）10.7117.3212.1713.403.61第16頁(yè)（一）成長(zhǎng)能力---撥開迷霧時(shí)間拉長(zhǎng)來(lái)看：企業(yè)收入、利潤(rùn)增加很快：2005-20，7年收入增加2.33倍，復(fù)合增加12.8%，凈利潤(rùn)增加8倍，復(fù)合增加34%。但凈利潤(rùn)自從、年兩級(jí)跳，到達(dá)21億元高位后，波動(dòng)較大；20凈利潤(rùn)大幅下降69.17%，僅6.95億，創(chuàng)下年以來(lái)最低水平。分析發(fā)覺(jué)：凈利潤(rùn)波動(dòng)，并不是主業(yè)不振，而是廣發(fā)證券貢獻(xiàn)投資收益大幅波動(dòng)（受證券市場(chǎng)影響）造成。第17頁(yè)相反以生物制藥和醫(yī)藥連鎖為主主業(yè)利潤(rùn)2005-年增加11倍，復(fù)合增加率到達(dá)50%。年主業(yè)利潤(rùn)已和證券投資收益相當(dāng)（扣除13.8億一次性收益后為4.6億）。20主業(yè)利潤(rùn)自以來(lái)，首次下降，主要是因?yàn)椋?.吉林樺甸頁(yè)巖油項(xiàng)目初投產(chǎn)，虧損2億（生物制藥和醫(yī)藥連鎖主業(yè)依然小幅增加）；2.年成大生物凈利潤(rùn)大幅增加，超出6億，出現(xiàn)回調(diào)（-19%）；20六個(gè)月報(bào)企業(yè)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)4.26億；頁(yè)巖油減虧至4000萬(wàn)，整年有望扭虧；推進(jìn)凈利潤(rùn)恢復(fù)增加。頁(yè)巖油處于建設(shè)和投產(chǎn)早期，證券市場(chǎng)經(jīng)歷多年熊市，企業(yè)正處于業(yè)績(jī)最低谷；伴隨證券市場(chǎng)回暖頁(yè)巖油業(yè)務(wù)長(zhǎng)久發(fā)展?jié)摿薮?，企業(yè)具備業(yè)績(jī)短期暴發(fā)和長(zhǎng)久連續(xù)成長(zhǎng)潛力。第18頁(yè)（二）盈利能力假如僅從報(bào)表來(lái)看，企業(yè)盈利能力普通，并在惡化：毛利率較低，而且近三年出現(xiàn)下降，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率也大幅下降。營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率較高：主要是廣發(fā)證券并不計(jì)入合并報(bào)表，僅以投資收益計(jì)入其利潤(rùn)貢獻(xiàn)；廣發(fā)證券利潤(rùn)貢獻(xiàn)降幅較大。三項(xiàng)費(fèi)用率基本保持穩(wěn)定水平，開始因?yàn)闃宓轫?yè)巖油項(xiàng)目轉(zhuǎn)固（總投資27億），貸款利息費(fèi)用化，財(cái)務(wù)費(fèi)用大幅增加，造成三費(fèi)上升。凈利潤(rùn)現(xiàn)金含量低：近年廣發(fā)證券貢獻(xiàn)了企業(yè)二分之一以上利潤(rùn)，分紅低。近三年企業(yè)實(shí)際所得分紅僅為投資收益約20%、16%和38.87%。第19頁(yè)企業(yè)整體毛利率低：主要是低毛利率商貿(mào)業(yè)務(wù)占比較大；而且，企業(yè)商貿(mào)業(yè)務(wù)收入大增100%，而高毛利率生物制藥收入增加較小，造成毛利率下降較多；分拆企業(yè)各業(yè)務(wù)板塊發(fā)覺(jué)：近年企業(yè)主要業(yè)務(wù)毛利率都保持穩(wěn)定，年甚至有小幅提升；主要利潤(rùn)起源生物制藥毛利率高達(dá)90%，在整個(gè)醫(yī)藥行業(yè)中也處于極高水平。年頁(yè)巖油投產(chǎn)，收入和費(fèi)用不匹配，出現(xiàn)虧損，毛利率為負(fù)，拉低整體毛利率。今年中，頁(yè)巖油業(yè)務(wù)毛利率轉(zhuǎn)正，商貿(mào)業(yè)務(wù)收入增加有限，整體毛利率有所回升。第20頁(yè)（三）運(yùn)行能力作為主要收入起源是商貿(mào)企業(yè)來(lái)講，運(yùn)行能力尚可：應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率較高，絕對(duì)值約10億元，1-2年占94%；存貨周轉(zhuǎn)率也很好，存貨絕對(duì)值11億；對(duì)于過(guò)百億收入來(lái)講，規(guī)模并不大。企業(yè)商貿(mào)板塊大宗商品主要針對(duì)幾大電力央企，回款很好；而醫(yī)藥連鎖直接面對(duì)個(gè)人消費(fèi)者，應(yīng)收賬款也少，但存貨是需要一定數(shù)量。而生物制藥應(yīng)收和存貨增加率近年都有下降，基本是整個(gè)醫(yī)藥行業(yè)大環(huán)境問(wèn)題。第21頁(yè)（四）償債能力資產(chǎn)負(fù)債率整體適中，近年有所上升，主要是在建頁(yè)巖油項(xiàng)目資金投入巨大。流動(dòng)比率和速動(dòng)比率處于較低水平，近年有下降趨勢(shì)，還是頁(yè)巖油項(xiàng)目投入，造成企業(yè)資金擔(dān)心。怎樣處理資金難題，比較考驗(yàn)管理層智慧，但企業(yè)擁有市值150億廣發(fā)證券流通股，償債能力問(wèn)題。此次向史玉柱和李兆會(huì)增發(fā)融資18億元，基本上能夠滿足近期企業(yè)對(duì)頁(yè)巖油項(xiàng)目標(biāo)資金投入。第22頁(yè)總結(jié)三：證券市場(chǎng)波動(dòng)掩蓋了真實(shí)成長(zhǎng)能力：2005-年凈利潤(rùn)增加8倍，復(fù)合增加34%，受證券市場(chǎng)（廣發(fā)證券）影響，波動(dòng)較大；撇開廣發(fā)證券和頁(yè)巖油項(xiàng)目看，企業(yè)以生物制藥、醫(yī)藥連鎖主業(yè)一直發(fā)展很好，2005-增加11倍，復(fù)合增加率到達(dá)50%，年累計(jì)貢獻(xiàn)4.33億元。年因上年一次性投資收益基數(shù)大（13.8億）和頁(yè)巖油項(xiàng)目虧損（-2億），凈利潤(rùn)下降69.17%，僅6.95億；收入規(guī)模龐大商貿(mào)業(yè)務(wù)掩蓋了真實(shí)盈利能力：僅從報(bào)表來(lái)，企業(yè)盈利能力普通，毛利率較低（15.48%）：主要是因?yàn)檎际杖臊嫶螅?7億）占比87%商貿(mào)業(yè)務(wù)，毛利率低（10%），拉低綜合毛利率；實(shí)際上作為主要利潤(rùn)起源成大生物毛利率高達(dá)90%，凈利潤(rùn)近5億元，是國(guó)內(nèi)盈利能力最強(qiáng)生物制藥企業(yè)之一。企業(yè)運(yùn)行能力尚可，應(yīng)收賬款、存貨周轉(zhuǎn)率都較高（12.17、7.6倍），絕對(duì)值也不大；資產(chǎn)負(fù)債率不高（33%），但流動(dòng)比率、速動(dòng)比率低（1.25、1），短期資金比較擔(dān)心。第23頁(yè)證券行業(yè)：5月《關(guān)于推進(jìn)證券企業(yè)改革開放、創(chuàng)新發(fā)展思緒與辦法》提出“證券創(chuàng)新11條”，拉開了證券創(chuàng)新序幕，并陸續(xù)出臺(tái)了十多項(xiàng)創(chuàng)新政策細(xì)則；給證券行業(yè)帶來(lái)了前所未有發(fā)展機(jī)遇。醫(yī)藥流通：《全國(guó)藥品流通行業(yè)十二五發(fā)展規(guī)劃》強(qiáng)調(diào)了行業(yè)規(guī)?；?、集約化和國(guó)際化目標(biāo)；提出未來(lái)5年將完善準(zhǔn)入退出機(jī)制，嚴(yán)格企業(yè)數(shù)量，提升行業(yè)集中度。有利于行業(yè)龍頭企業(yè)做大做強(qiáng)。生物制藥：《國(guó)家“十二五”戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》將生物產(chǎn)業(yè)納入七大新興產(chǎn)業(yè)之一，重點(diǎn)支持聯(lián)多價(jià)疫苗、治療型疫苗、人畜共患病疫苗等生物制藥領(lǐng)域研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化，加強(qiáng)疫苗供給體系建設(shè)。頁(yè)巖油：頁(yè)巖油屬《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)》勉勵(lì)發(fā)展產(chǎn)業(yè)，能源局屢次表示將制訂國(guó)家頁(yè)巖油規(guī)劃和支持政策。年初燃油消費(fèi)稅新政出臺(tái)，對(duì)頁(yè)巖油免征消費(fèi)稅。近日習(xí)近平主席在出訪中亞和中東時(shí)，與吉爾吉斯斯坦和約旦都簽署了金額巨大頁(yè)巖油合作開發(fā)協(xié)議，頁(yè)巖油開發(fā)已進(jìn)入新一代領(lǐng)導(dǎo)層視野。四、國(guó)家政策第24頁(yè)總結(jié)四：企業(yè)幾大主業(yè)基本都屬于國(guó)家政策支持，含有很好發(fā)展空間行業(yè)：生物疫苗屬于國(guó)家十二五戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)重點(diǎn)支持對(duì)象，證券企業(yè)又逢證券行業(yè)創(chuàng)新浪潮，醫(yī)藥連鎖屬于國(guó)家大力支持行業(yè)龍頭，而頁(yè)巖油產(chǎn)業(yè)在產(chǎn)業(yè)和稅收政策都得到國(guó)家扶植，而且作為潛力巨大替換能源，正受到新一代領(lǐng)導(dǎo)人高度重視。第25頁(yè)油頁(yè)巖，是一種高灰分(>40%)固體可燃有機(jī)礦產(chǎn)，藻類化石，含油率大約5~17%。油頁(yè)巖在加熱至約500℃時(shí)，能分解出一種非常規(guī)石油，就是“頁(yè)巖油”。頁(yè)巖油類似原油，對(duì)天然石油在某些領(lǐng)域具有可替代性，可直接作為燃料油組分使用，也可以經(jīng)過(guò)深加工制成柴油、汽油等輕質(zhì)油。作為非常規(guī)油氣資源，以資源豐富和開發(fā)利用可行性而被列為二十一世紀(jì)非常重要接替能源，五、行業(yè)分析及企業(yè)發(fā)展行業(yè)分析（一）頁(yè)巖油行業(yè)

1.概述：“石頭”（油頁(yè)巖）榨出“人造石油”第26頁(yè)全球油頁(yè)巖儲(chǔ)量巨大：已探明產(chǎn)油率超出4%以上油頁(yè)巖儲(chǔ)量大約5000億噸（折油），超出已探明石油儲(chǔ)量（2710億噸）。分布集中，美國(guó)、俄羅斯、愛(ài)沙尼亞和中國(guó)等10個(gè)國(guó)家占世界總探明量90%以上。美國(guó)擁有世界第一油頁(yè)巖貯備，占世界總量75%以上，我國(guó)油頁(yè)巖資源非常豐富：儲(chǔ)量?jī)H次于美國(guó)，分布于全國(guó)近20個(gè)省區(qū)，47個(gè)盆地，80個(gè)礦區(qū)，折合成頁(yè)巖油地質(zhì)資源量476億噸，經(jīng)濟(jì)可開采量120億噸，占石油可采資源量56.69%，開發(fā)前景遼闊。其中吉林、廣東、遼寧、新疆等地儲(chǔ)量靠前。2.資源：儲(chǔ)量豐富、超出常規(guī)石油第27頁(yè)3.經(jīng)濟(jì)性：國(guó)際油價(jià)超出50美元即具備經(jīng)濟(jì)性頁(yè)巖油生產(chǎn)成本=（油頁(yè)巖開采成本+干餾成本）/綜合收率開采成本：油頁(yè)巖開采成本依據(jù)埋藏深淺不一樣，淺在55-65元/噸之間，深會(huì)高達(dá)120元-160元/噸；干餾成本：大致在60元/噸?？偝杀敬蠹s在120—220之間。綜合收率：多少噸油頁(yè)巖才能生產(chǎn)一噸燃料油。取決三個(gè)原因：

油頁(yè)巖品位：即油頁(yè)巖含油率，比如企業(yè)吉林樺甸項(xiàng)目標(biāo)平均品位應(yīng)該在10%左右，新疆項(xiàng)目7%；

油頁(yè)巖利用率：并不是開采出來(lái)全部油頁(yè)巖都能利用，譬如撫順爐，它可能就只能利用厚度12mm-75mm之間油頁(yè)巖，這個(gè)數(shù)值大致在80%左右；

油收率：當(dāng)前技術(shù)大約75%。

綜合收率=10%*80%*75*=6%。即16.7噸油頁(yè)巖生產(chǎn)一噸燃料油。在6%綜合收率和150元/噸開采成本下，1噸頁(yè)巖油生產(chǎn)成本是2500元，對(duì)應(yīng)原油價(jià)格55-60美元/桶。第28頁(yè)近幾年來(lái)，國(guó)際油價(jià)都沒(méi)低過(guò)50美元/桶，自初開始，就一直在100美元以上；近期受敘利亞局勢(shì)影響更是突破120美元大關(guān)。長(zhǎng)久來(lái)看受資源枯竭、石油生產(chǎn)國(guó)限產(chǎn)、新興國(guó)家能源消費(fèi)上升等多方影響，國(guó)際油價(jià)及國(guó)內(nèi)燃料油價(jià)格都將保持不停上漲趨勢(shì)。頁(yè)巖油經(jīng)濟(jì)性必將日益凸顯。第29頁(yè)4.技術(shù)：出油不是問(wèn)題，關(guān)鍵是成本和環(huán)境保護(hù)頁(yè)巖油生產(chǎn)技術(shù)有成熟干餾法和先進(jìn)ICP工藝。傳統(tǒng)干餾法：是當(dāng)前國(guó)際主流和成熟技術(shù)，國(guó)內(nèi)代表是“撫順爐工藝”：油頁(yè)巖經(jīng)破碎、篩分后，粒徑在10mm以下顆粒舍棄不用，將粒徑為10——75mm頁(yè)巖導(dǎo)入干餾爐內(nèi)，進(jìn)行干燥、預(yù)熱、干餾，生成頁(yè)巖油經(jīng)冷凝后回收；生成頁(yè)巖廢渣排出爐外；干餾產(chǎn)物，經(jīng)冷凝回收系統(tǒng)后，取得頁(yè)巖油與干餾煤氣。干餾煤一部分送蓄熱式加熱爐加熱，循環(huán)使用；一部分作為蓄熱式加熱爐燃料；一部分供燃?xì)忮仩t使用。第30頁(yè)ICP工藝（地下轉(zhuǎn)化工藝技術(shù)）：由殼牌企業(yè)斥資數(shù)十億美元研發(fā)，基本理論是利用電加熱器給地下油頁(yè)巖層加熱，使其中有機(jī)干酪根熱解生成油氣一個(gè)地下轉(zhuǎn)化工藝。該工藝不需開采，成本低廉，無(wú)尾渣廢料，防止地下水污染，對(duì)環(huán)境破壞較小。當(dāng)前該項(xiàng)技術(shù)現(xiàn)在還未完全商業(yè)化，殼牌稱關(guān)鍵技術(shù)問(wèn)題已處理，并在美國(guó)科羅拉多州和加拿大阿爾伯特省進(jìn)行了商業(yè)示范。預(yù)計(jì)會(huì)成為未來(lái)油頁(yè)巖生產(chǎn)頁(yè)巖油主流技術(shù)。若該技術(shù)得到突破和商業(yè)運(yùn)行，將對(duì)全球頁(yè)巖油開采，甚至整個(gè)能源格局帶來(lái)巨大影響。第31頁(yè)5.頁(yè)巖油開發(fā)正當(dāng)其時(shí)從1838年法國(guó)油頁(yè)巖工業(yè)開始至今，油頁(yè)巖開發(fā)有近200年歷史，但隨著原油大量開采，逐步退出歷史舞臺(tái)。進(jìn)入二十一世紀(jì)后，在多重因素發(fā)酵下，頁(yè)巖油開發(fā)重新進(jìn)入全球能源視野。1）國(guó)際油價(jià)居高不下：自大幅上漲后，國(guó)際油價(jià)近年穩(wěn)定在100美元/桶以上，依據(jù)EIA預(yù)計(jì)，未來(lái)幾年全球油價(jià)仍將維持60-130美元高位。第32頁(yè)2）頁(yè)巖油成本有優(yōu)勢(shì)：美國(guó)國(guó)家能源局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，地下干餾生產(chǎn)頁(yè)巖油成本約35美元/桶，地上干餾生產(chǎn)為54美元／桶，皆低于深海采油55美元成本。3）環(huán)境污染可控：在BP石油漏油事件發(fā)生后，深海原油開采環(huán)境安全問(wèn)題成為全球焦點(diǎn)，而油頁(yè)巖直接開采即使也將對(duì)生態(tài)環(huán)境和地下水質(zhì)造成一定破壞，但其影響范圍和程度都相對(duì)可控，比起深海開采事故環(huán)境成本要小得多。4）石油資源日益枯竭：數(shù)據(jù)顯示，全球石油與天然氣儲(chǔ)采比分別為40.3年和61年。按當(dāng)前全球石油年消費(fèi)增加率1%，計(jì)算50年后將消耗殆盡；尋找石油替換能源是全球熱點(diǎn)。第33頁(yè)6.正影響著世界能源格局作為擁有全球頁(yè)巖油儲(chǔ)量75%美國(guó)，引領(lǐng)著全球頁(yè)巖油技術(shù)和開發(fā)。美國(guó)已經(jīng)將油頁(yè)巖作為21世紀(jì)戰(zhàn)略貯備能源1）產(chǎn)量暴發(fā)式增加：后，得益于水力壓裂技術(shù)在頁(yè)巖油上突破，美國(guó)頁(yè)巖油產(chǎn)量暴發(fā)式增加，使原油產(chǎn)量結(jié)束幾十年下降，重回增加。年美國(guó)原油產(chǎn)量626萬(wàn)桶/天，增加100萬(wàn)桶，貢獻(xiàn)了全球原油全部增量，其中頁(yè)巖油日產(chǎn)量達(dá)72萬(wàn)桶，約占12.5%。預(yù)計(jì)年美國(guó)非常規(guī)石油將額外貢獻(xiàn)200萬(wàn)桶日產(chǎn)量，占到原油產(chǎn)量40%。2）獨(dú)立能源企業(yè)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)向頁(yè)巖油開發(fā)幾乎成為行業(yè)內(nèi)共識(shí)：美國(guó)（加拿大）頁(yè)巖油開采已誕生了森科能源(SU，500億美元市值，加拿大油砂開發(fā))EOG企業(yè)（427億美元市值，頁(yè)巖油產(chǎn)量占70%）等一大批一批專注于頁(yè)巖油開發(fā)大型能源企業(yè)。殼牌、雪佛龍等石油巨頭也正在進(jìn)入這個(gè)行業(yè)。3）10個(gè)項(xiàng)目規(guī)劃中：當(dāng)前，僅美國(guó)GreenRiver地域就有10個(gè)油頁(yè)巖項(xiàng)目在規(guī)劃中。參加項(xiàng)目標(biāo)企業(yè)包含殼牌、雪佛龍、道達(dá)爾、三井集團(tuán)、巴西石油企業(yè)和美國(guó)一些油頁(yè)巖研究開發(fā)企業(yè)等。第34頁(yè)4）頁(yè)巖油大幅降低美國(guó)能源對(duì)外依賴度：美國(guó)國(guó)內(nèi)原油生產(chǎn)已經(jīng)能夠滿足國(guó)內(nèi)83%能源需求，創(chuàng)下了1991年來(lái)新高，國(guó)際能源署(IEA)匯報(bào)預(yù)計(jì)，得益于頁(yè)巖油開采和技術(shù)突破，美國(guó)將在年成為全球最大產(chǎn)油國(guó)，并在2035年實(shí)現(xiàn)能源自給自足。5）頁(yè)巖油開發(fā)正在改變著世界能源格局：中短期，頁(yè)巖油生產(chǎn)集中在北美，但更久遠(yuǎn)看，其它國(guó)家和地域也將加入頁(yè)巖油開發(fā)行列。石油輸出國(guó)組織（歐佩克）預(yù)計(jì)，到20全球頁(yè)巖油產(chǎn)量將到達(dá)天天200萬(wàn)桶，相當(dāng)于非洲第一大石油出口國(guó)尼日利亞產(chǎn)量，到2035年，將深入提升至天天300萬(wàn)桶，這將打破歐佩克對(duì)全球石油價(jià)格控制，革命性改變?nèi)蚰茉锤窬帧５?5頁(yè)7.我國(guó)發(fā)展滯后，但業(yè)已進(jìn)入各方視野中國(guó)自93年成為原油凈進(jìn)口國(guó)以來(lái)，原油消費(fèi)量不停增加，對(duì)外依存度快速提升，年已超出50%；依據(jù)BP剛公布數(shù)據(jù)：中國(guó)再次成為全球石油消費(fèi)漲幅最高國(guó)家，增加5%，是過(guò)去中第12次獲此殊榮。預(yù)計(jì)年我國(guó)原油需求可能突破10億噸，而原油產(chǎn)量?jī)H維持在現(xiàn)有1.8~2億噸水平，供需缺口將深入加大。近日習(xí)近平主席在出訪中亞和中東時(shí)，與吉爾吉斯斯坦和約旦都簽署了金額巨大頁(yè)巖油合作開發(fā)協(xié)議，頁(yè)巖油開發(fā)已進(jìn)入新一代領(lǐng)導(dǎo)層視野。預(yù)計(jì)伴隨技術(shù)進(jìn)步和政策支持，國(guó)內(nèi)頁(yè)巖油開發(fā)將提升到與頁(yè)巖氣一樣高度。第36頁(yè)(二)疫苗行業(yè)——二類疫苗是重點(diǎn)1.全球疫苗市場(chǎng)增加很快過(guò)去十幾年年全球疫苗市場(chǎng)保持較快增加，2004-年間，全球疫苗市場(chǎng)規(guī)模復(fù)合增加率到達(dá)23.16%，是藥品市場(chǎng)增加速度兩倍以上，占全球藥品市場(chǎng)比重也由1.51%提升到年2.64%。至年全球疫苗規(guī)模已超出280億美元，其中兒童疫苗和成人疫苗市場(chǎng)規(guī)模均超出140億美元。伴隨疫情頻發(fā)，預(yù)防意識(shí)提升，新型疫苗上市推進(jìn)下，疫苗市場(chǎng)依然含有十分遼闊發(fā)展空間。圖全球成人疫苗市場(chǎng)規(guī)模及增速圖全球兒童疫苗市場(chǎng)規(guī)模及增速第37頁(yè)2.重磅產(chǎn)品頻出全球疫苗市場(chǎng)主要集中在肺炎、HPV、肝炎等幾個(gè)疫苗和產(chǎn)品，催生了不少超出10億美元重磅產(chǎn)品。

年全球疫苗市場(chǎng)銷售額前5位產(chǎn)品銷售額近100億美元，占據(jù)全球疫苗市場(chǎng)市場(chǎng)份額

30%。圖全球重磅炸彈級(jí)疫苗產(chǎn)品第38頁(yè)3.我國(guó)疫苗市場(chǎng)增加較快，二類疫苗潛力巨大我國(guó)疫苗分為一類疫苗和二類疫苗兩類：一類疫苗是政府無(wú)償向公民提供疫苗。二類疫苗是由公民自費(fèi)并自愿接種其它疫苗。當(dāng)前一類疫苗市場(chǎng)主要被中生集團(tuán)占據(jù)，單價(jià)較低，市場(chǎng)規(guī)模小，占34%；二類疫苗基本是民企、外企、國(guó)企三分天下，占64%。我國(guó)疫苗市場(chǎng)規(guī)模在政策和疫情暴發(fā)推進(jìn)下，從31億元快速增加到年90多億元。之后增速趨緩，但二類疫苗依然保持20%以上較快增加，20整體市場(chǎng)規(guī)模到達(dá)約150億元。預(yù)計(jì)伴隨1）人口老齡化以及二胎政策調(diào)整，接種人群擴(kuò)大；2）健康觀念改變，疫苗接種率提升；3）新疫情暴發(fā)和新型疫苗上市推進(jìn)；國(guó)內(nèi)疫苗市場(chǎng)還將保持較快增加。第39頁(yè)4.狂犬病疫苗銷量最大狂犬病是由狂犬病毒引發(fā)一個(gè)急性傳染病。衛(wèi)生部《中國(guó)狂犬病防治現(xiàn)實(shí)狀況》指出，近年中國(guó)年均2400人以上狂犬病死亡人數(shù)，更是僅次于印度，位居全球第二。我國(guó)犬、貓喂養(yǎng)量快速增加，被犬、貓傷害人數(shù)也不停增加，我國(guó)每年被動(dòng)物傷害人數(shù)超出4000萬(wàn)人。接種人用狂犬病疫苗和抗血清總費(fèi)用超出100億元，所付出費(fèi)用堪稱世界第一。國(guó)內(nèi)狂犬病疫苗銷量約15000萬(wàn)劑，終端市場(chǎng)規(guī)模超出30億元。毫無(wú)疑問(wèn)居國(guó)內(nèi)疫苗銷售額第一位。國(guó)內(nèi)狂犬疫苗市場(chǎng)增加趨勢(shì)（銷量）國(guó)內(nèi)狂犬疫苗市場(chǎng)增加趨勢(shì)（收入）第40頁(yè)（三）證券行業(yè)——?jiǎng)?chuàng)新背景下加速發(fā)展，大券商受益1.資本市場(chǎng)改革帶來(lái)發(fā)展機(jī)遇金融業(yè)“十二五”規(guī)劃明確資本市場(chǎng)改革方向：第一，大力發(fā)展三個(gè)市場(chǎng)：場(chǎng)外市場(chǎng)、債券市場(chǎng)和衍生品市場(chǎng)；第二，放松資產(chǎn)管理，大力培育機(jī)構(gòu)投資者；第三，市場(chǎng)本身完善，發(fā)行體制、退市機(jī)制和打擊內(nèi)幕交易。與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我們國(guó)家證券化率（股票市值比GDP）還處于較低水平，債券市場(chǎng)，場(chǎng)外市場(chǎng)和衍生品品市場(chǎng)還處于較低水平，資本市場(chǎng)改革將給證券行業(yè)帶來(lái)重大發(fā)展機(jī)遇。第41頁(yè)當(dāng)前我國(guó)家庭金融資產(chǎn)配置中，絕大部分以銀行存款以及現(xiàn)金形式存在，另有15%左右投資于股票。除股票外金融資產(chǎn)投資百分比很低，其中基金占4.09%，銀行理財(cái)產(chǎn)品僅占2.43%。伴隨老齡化加深，居民對(duì)于財(cái)富保值增值需求將愈加突出，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)低收益性將越來(lái)越不能滿足居民這一需求。強(qiáng)烈財(cái)富增值需求家庭會(huì)從銀行存款轉(zhuǎn)向?qū)I(yè)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，包含基金、證券企業(yè)、信托、銀行理財(cái)?shù)取?.老齡化和財(cái)富增加帶來(lái)更大專業(yè)理財(cái)需求第42頁(yè)3.直接融資地位逐步上升年社會(huì)融資累計(jì)總量銀行在金融體系中依然占據(jù)著主要地位，不過(guò)其主要性有所降低。銀行信貸融資成本越來(lái)越高，傳統(tǒng)銀行貸款在信貸體系中占比深入下降。年人民幣貸款占社會(huì)融資規(guī)模52.1%，下降了6.1個(gè)百分點(diǎn)。直接融資規(guī)模占17%。從近直接融資情況來(lái)看，債券融資占比增加顯著較快，而股票融資在到達(dá)最高之后逐步下降，至年末占比僅為1.59%-直接融資占社會(huì)融資比重（%）第43頁(yè)1.行業(yè)處于創(chuàng)新大環(huán)境中“創(chuàng)新”已成為近兩年證券行業(yè)關(guān)鍵詞：5月，券商創(chuàng)新大會(huì)召開，提出11條提要挈領(lǐng)性創(chuàng)新政策，標(biāo)志著券商全方面創(chuàng)新由上及下、由點(diǎn)及面、由概念到實(shí)質(zhì)地鋪開，隨即自營(yíng)、資管、代銷金融產(chǎn)品等多項(xiàng)政策相繼出臺(tái)，創(chuàng)新業(yè)務(wù)已從政策試點(diǎn)到實(shí)質(zhì)貢獻(xiàn)利潤(rùn)階段。從國(guó)外經(jīng)驗(yàn)看，創(chuàng)新必將驅(qū)動(dòng)行業(yè)連續(xù)成長(zhǎng)和盈利多元化。以美國(guó)為例，資產(chǎn)管理、融資融券、并購(gòu)等創(chuàng)新業(yè)務(wù)保持了多年高速成長(zhǎng)，收入規(guī)模甚至已經(jīng)超出了傳統(tǒng)業(yè)務(wù)。第44頁(yè)2.創(chuàng)新背景下行業(yè)分化加速，大券商含有優(yōu)勢(shì)在行業(yè)創(chuàng)新背景下，大券商含有資金實(shí)力、客戶資源、人才貯備等優(yōu)勢(shì)，而且能夠先取得試點(diǎn)資格，取得先發(fā)優(yōu)勢(shì)。（1）大券商含有資金優(yōu)勢(shì)和市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)大券商有較充分資本金和雄厚資本實(shí)力，而創(chuàng)新業(yè)務(wù)多為資本消耗型，充分資金有利于創(chuàng)新業(yè)務(wù)開展。同時(shí)，大券商擁有深厚客戶基礎(chǔ)和廣泛市場(chǎng)資源，有利于創(chuàng)新業(yè)務(wù)開展。從行業(yè)集中度上看，前十大券商凈資產(chǎn)占行業(yè)總凈資產(chǎn)規(guī)模48%以上，前十大券商營(yíng)業(yè)收入之和占行業(yè)總收入45%以上。也就是說(shuō)，前十位券商占全行業(yè)二分之一左右資金資源。第45頁(yè)（2）大券商含有先發(fā)優(yōu)勢(shì)創(chuàng)新業(yè)務(wù)普通會(huì)從大券商開始試點(diǎn)，大券商含有了先發(fā)優(yōu)勢(shì)，從而能夠具備更完善技術(shù)能力和更扎實(shí)客戶基礎(chǔ)。這一點(diǎn)從近年創(chuàng)新業(yè)務(wù)試點(diǎn)券商就能夠看出。第一批試點(diǎn)券商基本都是行業(yè)龍頭第46頁(yè)3.傳統(tǒng)業(yè)務(wù)受沖擊，大券商依然受益受地方傭金率保護(hù)地方性中小券商傭金率要顯著高于全國(guó)性大券商，市場(chǎng)份額較后6家券商傭金率均超0.1%。而大券商傭金率當(dāng)前傭金率基本維持在0.7%至0.8%，下滑空間有限。未來(lái)伴隨營(yíng)業(yè)部設(shè)置及非現(xiàn)場(chǎng)開戶放開，將會(huì)對(duì)傭金率依然較高中小券商產(chǎn)生一定沖擊，存在下滑空間。在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)受壓，創(chuàng)新業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)向大券商傾斜情況下，行業(yè)整合可能性會(huì)加大，大券商將擁有更大發(fā)展空間。第47頁(yè)一、頁(yè)巖油業(yè)務(wù)——誓做國(guó)內(nèi)領(lǐng)軍者（一）藍(lán)圖繪就企業(yè)確立了將頁(yè)巖油業(yè)務(wù)做成“第一主業(yè)”，“再造一個(gè)廣發(fā)”戰(zhàn)略目標(biāo)：年企業(yè)與阜新礦業(yè)集團(tuán)合作吉林樺甸50萬(wàn)噸頁(yè)巖油項(xiàng)目開建，20一期20萬(wàn)噸投產(chǎn)；20與新疆寶明礦業(yè)合作新疆油頁(yè)巖項(xiàng)目，規(guī)劃年產(chǎn)頁(yè)巖油200萬(wàn)噸，一期50萬(wàn)噸今年年底投產(chǎn)；20設(shè)置青海成大能源開發(fā)青海油頁(yè)巖項(xiàng)目。至此，企業(yè)頁(yè)巖油宏偉藍(lán)圖基本繪就。企業(yè)發(fā)展第48頁(yè)（二）資源+技術(shù)+資金，成就國(guó)內(nèi)頁(yè)巖油龍頭1.資源優(yōu)勢(shì)：迄今，企業(yè)擁有包含吉林樺甸和汪清、新疆吉木薩爾在內(nèi)，約100km2探礦權(quán)面積，油頁(yè)巖礦地質(zhì)儲(chǔ)量近20億噸、折合頁(yè)巖油近1億噸。另外，青海成大能源規(guī)劃年處理油頁(yè)巖500萬(wàn)噸，已取得探礦權(quán)，初勘顯示柴達(dá)木盆地魚卡礦層67米厚、大煤溝112米厚，預(yù)計(jì)資源保有量不遜于新疆。龐大資源儲(chǔ)量，為實(shí)現(xiàn)油頁(yè)巖業(yè)務(wù)成為企業(yè)第一主業(yè)戰(zhàn)略構(gòu)想奠定了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。當(dāng)前，油頁(yè)巖審批權(quán)已經(jīng)從省政府收回到中央，企業(yè)擁有開發(fā)權(quán)將愈加稀缺。第49頁(yè)2.技術(shù)優(yōu)勢(shì)：企業(yè)旗下沈陽(yáng)成大弘晟能源研究院，自主研發(fā)出“瓦斯全循環(huán)油頁(yè)巖分級(jí)干餾工藝及裝置”，擁有創(chuàng)造專利20項(xiàng)，實(shí)用新型專利13項(xiàng)。該工藝綜合了國(guó)際主流干餾爐優(yōu)點(diǎn)，收油率到達(dá)90%以上，油頁(yè)巖利用率到達(dá)100%。含有創(chuàng)新性、環(huán)境保護(hù)性、經(jīng)濟(jì)性、處理量大等特點(diǎn)，處于世界先進(jìn)水平，是我國(guó)油頁(yè)巖煉油工藝和技術(shù)裝備歷史性突破。經(jīng)樺甸項(xiàng)目試生產(chǎn)一年，煉油技術(shù)指標(biāo)刷新國(guó)內(nèi)紀(jì)錄，到達(dá)國(guó)際先進(jìn)水平：頁(yè)巖油平均回收率到達(dá)92.78%，比國(guó)內(nèi)傳統(tǒng)工藝提升30%；油頁(yè)巖日處理量300噸，是傳統(tǒng)干餾爐3倍。第50頁(yè)（三）三地項(xiàng)目滾動(dòng)推進(jìn)1.吉林樺甸項(xiàng)目——一期20萬(wàn)噸已基本投產(chǎn)企業(yè)向阜新礦業(yè)集團(tuán)旗下弘晟偉業(yè)企業(yè)（后更名成大弘晟）增資，取得60%控股權(quán)，合作開發(fā)樺甸市頁(yè)巖油項(xiàng)目。資源儲(chǔ)量豐富、含油率高：樺甸地域油頁(yè)巖含油率高達(dá)11%-15%（超出6%就是富礦），是我國(guó)含油率最高地域。企業(yè)擁有三個(gè)礦區(qū)，油頁(yè)巖可采儲(chǔ)量到達(dá)1.8億噸，平均含油率11.3%。樺甸項(xiàng)目計(jì)劃總投資57億元，一期工程投資27億元，年產(chǎn)頁(yè)巖油20-25萬(wàn)噸（相當(dāng)于國(guó)內(nèi)現(xiàn)有油頁(yè)巖煉油量之和）；二期年產(chǎn)能力25萬(wàn)噸頁(yè)巖油；全部達(dá)產(chǎn)后年產(chǎn)頁(yè)巖油50萬(wàn)噸，是一個(gè)集采礦、干餾煉油、熱電聯(lián)產(chǎn)、建材生產(chǎn)四位于一體綜合開發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈。是國(guó)家首批礦產(chǎn)資源綜合利用示范基地之一。第51頁(yè)2.新疆項(xiàng)目——產(chǎn)量大、盈利能力強(qiáng)，投產(chǎn)在即6月企業(yè)收購(gòu)新疆寶明礦業(yè)60％股權(quán)，介入新疆頁(yè)巖油項(xiàng)目。頁(yè)巖礦埋藏淺，儲(chǔ)量豐富：新疆項(xiàng)目位于新疆昌吉州吉木薩爾縣境內(nèi)，是中國(guó)油頁(yè)巖主要分布地域之一，距烏魯木齊約160公里，交通便捷。寶明礦業(yè)在該區(qū)域擁有石長(zhǎng)溝、吳家灣、白楊河和木塔寺4個(gè)礦區(qū)，勘探面積70.24平方公里。其中石長(zhǎng)溝礦探明儲(chǔ)量2.13億噸，吳家灣礦區(qū)，儲(chǔ)量比石長(zhǎng)溝大1倍，均為露天礦，平均含油率約7%。新疆項(xiàng)目總投資超300億元，最終將形成200萬(wàn)噸頁(yè)巖油產(chǎn)能，規(guī)劃分三期建設(shè)。第一期為石長(zhǎng)溝礦：年處理油頁(yè)巖約1000萬(wàn)噸，產(chǎn)頁(yè)巖油在40-50萬(wàn)噸。當(dāng)前已開始土建施工，今年底可望點(diǎn)火試車、年建成投產(chǎn)。預(yù)計(jì)該項(xiàng)目明年底到達(dá)15萬(wàn)噸產(chǎn)能，20底滿產(chǎn)。在一期建設(shè)基礎(chǔ)上，其它3個(gè)礦區(qū)也將并行推進(jìn)（如吳家灣礦區(qū)已完成詳查、進(jìn)入勘探階段），可望在后續(xù)5-8年內(nèi)陸續(xù)投產(chǎn)。項(xiàng)目完全建成后，最終將形成200萬(wàn)噸頁(yè)巖油產(chǎn)能規(guī)模，使企業(yè)成為世界最大頁(yè)巖油生產(chǎn)企業(yè)和國(guó)內(nèi)繼三桶油之外最大原油生產(chǎn)商之一。第52頁(yè)3.樺甸虧損是暫時(shí)，新疆項(xiàng)目盈利能力強(qiáng)樺甸項(xiàng)目今年有望扭虧樺甸項(xiàng)目一期項(xiàng)目投產(chǎn)，當(dāng)年虧損1.8億。主要是因?yàn)椋?）項(xiàng)目采取全新技術(shù)，設(shè)備進(jìn)行了屢次調(diào)試和改進(jìn)，2）東北冬季氣溫低，冬季基本停產(chǎn)，3）礦山埋藏深，開采難度超預(yù)期；4）投產(chǎn)僅產(chǎn)能50%，銷量?jī)H5-6萬(wàn)噸，但轉(zhuǎn)固全部完成，折舊和利息高。當(dāng)前，技術(shù)和開采問(wèn)題均已處理：1、4組已實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定運(yùn)行，平均收油率80%以上，3號(hào)爐完成改造，2組今年完成改造并投產(chǎn)。今年六個(gè)月報(bào)已大幅減虧（-3359萬(wàn)），整年有望扭虧。新疆項(xiàng)目開采條件得天獨(dú)厚，盈利能力強(qiáng)新疆項(xiàng)目含油率雖低于樺甸，但在多個(gè)方面具備顯著優(yōu)勢(shì)：1.技術(shù)步驟：采取樺甸全循環(huán)工藝，充分借鑒樺甸項(xiàng)目標(biāo)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，能夠防止探索新工藝所走彎路。2.采礦步驟：為露天礦，埋藏淺、礦層厚，開采成本低；預(yù)計(jì)采礦成本僅80元/噸，相當(dāng)于樺甸1/3。3.干餾步驟：常年氣溫高，含水量低，電價(jià)氣價(jià)廉價(jià)，干餾成本低；4.環(huán)境保護(hù)步驟：廢渣就填埋，環(huán)境保護(hù)處理成本低，地廣人稀環(huán)境承受能力強(qiáng)；用水方面，大部分是循環(huán)水，整體用水量不大。5.銷售步驟：新疆油品比吉林品種好，成份好于樺甸。同時(shí)新疆石油資源豐富，煉油廠多，企業(yè)可就地賣給當(dāng)?shù)責(zé)捰推髽I(yè)，銷量有保障。第53頁(yè)樺甸項(xiàng)目和新疆項(xiàng)目盈利能力對(duì)比：依據(jù)對(duì)盈利理論預(yù)測(cè)，樺甸項(xiàng)目全達(dá)產(chǎn)后，在國(guó)際油價(jià)105美元假設(shè)下，預(yù)計(jì)處于微利狀態(tài)，利潤(rùn)在1億以下；而新疆項(xiàng)目毛利率51%，凈利率到達(dá)30%，一期項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，凈利潤(rùn)有望到達(dá)8-10億元。當(dāng)前企業(yè)已把戰(zhàn)略重點(diǎn)轉(zhuǎn)向新疆項(xiàng)目，一期投產(chǎn)后，將推進(jìn)二、三期建設(shè)，全部投產(chǎn)后，年產(chǎn)頁(yè)巖油將到達(dá)200萬(wàn)噸，按100美元/桶原油價(jià)格假設(shè)，營(yíng)收將超出100億元，凈利潤(rùn)超出30億元。第54頁(yè)（二）生物醫(yī)藥：產(chǎn)品梯隊(duì)逐步完善企業(yè)持股62%成大生物擁有國(guó)際領(lǐng)先疫苗技術(shù)平臺(tái)，人用狂犬病疫苗、乙型腦炎疫苗和獸用狂犬病疫苗3個(gè)上市產(chǎn)品，以及人用腎功效出血熱疫苗、流感疫苗和甲肝疫苗等在研產(chǎn)品。1.國(guó)內(nèi)第一梯隊(duì)疫苗企業(yè)：自成大生物首個(gè)產(chǎn)品“成大速達(dá)”上市后，收入和利潤(rùn)高速增加：2007-年，6年間收入增加3.6倍，利潤(rùn)增加3倍，復(fù)合增加率分別為30%和26%；年收入近10億，利潤(rùn)5億；僅次于中生集團(tuán)，遠(yuǎn)高于A股疫苗上市企業(yè)；堪稱國(guó)內(nèi)最盈利生物醫(yī)藥企業(yè)之一。企業(yè)收入利潤(rùn)市盈率天壇生物153.0529.18沃森生物5.382.3332.62智飛生物7.652.1899.082華蘭生物9.72351.67平均9.432.6453成大生物9.84.96第55頁(yè)2.主打產(chǎn)品維持強(qiáng)勢(shì)，新產(chǎn)品貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽咳擞每袢呙纾憾唐诓▌?dòng)不改領(lǐng)先地位。企業(yè)人用狂犬疫苗獨(dú)家引進(jìn)美國(guó)高密度微載體Vero細(xì)胞培養(yǎng)技術(shù)，采取國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)毒株，是國(guó)內(nèi)首例不加佐劑狂犬疫苗，產(chǎn)品質(zhì)量和技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)到達(dá)國(guó)際水平。產(chǎn)品直接經(jīng)過(guò)疾病控制中心推廣，價(jià)格低于進(jìn)口產(chǎn)品，而質(zhì)量毫不示弱，市場(chǎng)份額一度超出70%。近兩年伴隨新競(jìng)爭(zhēng)者加入，市場(chǎng)份額有所回落。但憑借技術(shù)優(yōu)勢(shì)以及國(guó)內(nèi)首家獲批“2-1-1免疫”新程序（5次就診減為3次，依從性更加好，免疫保護(hù)更早），企業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)依然保持，一直維持在50%以上市場(chǎng)份額。第56頁(yè)企業(yè)產(chǎn)品已經(jīng)出口到印度等12個(gè)國(guó)家和地域，產(chǎn)品質(zhì)量取得國(guó)際認(rèn)同。預(yù)計(jì)未來(lái)狂犬疫苗市場(chǎng)仍將供不應(yīng)求，成大生物作為行業(yè)龍頭地位難以撼動(dòng)。乙腦疫苗：即將進(jìn)入收獲期。企業(yè)乙腦疫苗不含任何防腐劑，免疫原性和安全性均到達(dá)國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)，徹底消除影響兒童發(fā)育隱患。企業(yè)在明確了專注于高端市場(chǎng)差異化戰(zhàn)略，并大幅上調(diào)了出廠價(jià)格，顯著效果。年內(nèi)銷量雖僅有80多萬(wàn)支、但收入同比仍實(shí)現(xiàn)了增加，年銷售170萬(wàn)支，增加100%。后續(xù)產(chǎn)品梯隊(duì)日益豐富：在人用疫苗市場(chǎng)，企業(yè)已貯備了出血熱疫苗、三菌疫苗、流感疫苗等疫苗品種，其中，出血熱疫苗已獲批文、流感疫苗已申報(bào)臨床。這些疫苗將提供顯著邊際增量貢獻(xiàn)。以獸用狂犬為契機(jī)，切入前景遼闊動(dòng)物疫苗市場(chǎng)。獸用狂犬已已拿到生產(chǎn)批文和GMP證書，今年下六個(gè)月有望推向市場(chǎng)。獸用狂犬疫苗市場(chǎng)規(guī)模約10億元；企業(yè)豬瘟疫苗、豬乙腦疫苗等動(dòng)物疫苗品種也在加緊研發(fā)，這些動(dòng)物疫苗市場(chǎng)容量約40-50億元。企業(yè)憑借技術(shù)優(yōu)勢(shì)，在動(dòng)物疫苗市場(chǎng)將復(fù)制人用狂犬成長(zhǎng)路徑，快速確立競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。第57頁(yè)3.分拆上市，提升估值：企業(yè)即開啟了成大生物在創(chuàng)業(yè)板分拆上市，有望成為創(chuàng)業(yè)板分拆上市第一股。參考當(dāng)前醫(yī)藥行業(yè)和疫苗企業(yè)估值，成大生物上市后市值將到達(dá)150——200億，對(duì)應(yīng)企業(yè)持股市值高達(dá)90—120億元?？傮w判斷：人用狂犬疫苗競(jìng)爭(zhēng)地位穩(wěn)固、但增速放緩；伴隨乙腦、獸用狂犬等推出，品種日趨完善，提供顯著邊際增量貢獻(xiàn)。長(zhǎng)久來(lái)看，領(lǐng)先技術(shù)優(yōu)勢(shì)以及日益豐富產(chǎn)品線將能夠支撐成大生物未來(lái)3-5年連續(xù)增加，并為實(shí)現(xiàn)5年內(nèi)成為國(guó)內(nèi)最大疫苗企業(yè)宏偉藍(lán)圖奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。而若分拆上市能夠成行，則這一進(jìn)程將大大提速。第58頁(yè)（三）廣發(fā)證券——國(guó)內(nèi)券商第一梯隊(duì)廣發(fā)證券（企業(yè)持股21%）前身系廣發(fā)銀行證券部，1993年注冊(cè)為證券企業(yè)，年2月借殼延邊公路上市，代碼000776。廣發(fā)證券為國(guó)內(nèi)首批綜合性、AA級(jí)（當(dāng)前最高級(jí)），首批創(chuàng)新類券商，擁有四家子企業(yè)，并持股廣發(fā)基金和易方達(dá)基金。近年，企業(yè)盈利隨證券市場(chǎng)波動(dòng)而起伏，大牛市是凈利潤(rùn)一度高達(dá)80億，為企業(yè)貢獻(xiàn)凈利潤(rùn)近20億。受多年熊市影響，2011-20，企業(yè)盈利處于低位，但依然保持在20億以上。未來(lái)幾年伴隨資本市場(chǎng)發(fā)展和創(chuàng)新業(yè)務(wù)開展，企業(yè)業(yè)績(jī)有望保持10%復(fù)合增加，并不排除牛市降臨使業(yè)績(jī)出現(xiàn)暴發(fā)式增加。第59頁(yè)1.國(guó)內(nèi)第一梯隊(duì)券商。廣發(fā)證券基本屬于國(guó)內(nèi)除中信和海通之外第一梯隊(duì)券商，多項(xiàng)業(yè)務(wù)居國(guó)內(nèi)同行前列。在年券商排名中，總資產(chǎn)第4（825億）、凈資產(chǎn)第4（330億）、營(yíng)業(yè)收入第4（64億）、凈利潤(rùn)第4（22億），市值第3（700億）。2傳統(tǒng)業(yè)務(wù)亮點(diǎn)：IPO項(xiàng)目貯備豐富經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)：傭金率高于行業(yè)平均水平企業(yè)現(xiàn)有證券營(yíng)業(yè)部207個(gè)，數(shù)量位列全國(guó)前三；凈傭金率高于上市券商整體水平，且在上市大型券商中處于較高水平。-年，企業(yè)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)凈傭金率高于上市券商整體水平，，在6家大型上市券商中也處于相對(duì)較高位置。第60頁(yè)承銷業(yè)務(wù)：IPO項(xiàng)目貯備豐富，債券承銷快速發(fā)展IPO暫停前，企業(yè)已申報(bào)IPO企業(yè)42家，居行業(yè)第二名。至201-9月，企業(yè)股票主承銷市場(chǎng)份額為2.69%、5.05%和5.98%，IPO費(fèi)率為3.78%、4.54%與5.47%，呈不停提升之勢(shì)。順應(yīng)市場(chǎng)，債券承銷業(yè)務(wù)快速發(fā)展。2010-20企業(yè)債券主承銷金額同比增加率85.23%、212.27%與58.39%。其中企業(yè)債優(yōu)勢(shì)顯著：年主承銷企業(yè)債156億元，市場(chǎng)份額12.08%，居第3名；20為107.3億元，市場(chǎng)份額為6.83%，居行業(yè)第6名。第61頁(yè)自營(yíng)業(yè)務(wù)：投資回報(bào)相對(duì)較高，品種以債券為主企業(yè)自營(yíng)業(yè)務(wù)投資回報(bào)率在、年與20中期分別為8.56%、5.48%與3.92%，在6家大型上市券商中居第二名。在投資結(jié)構(gòu)上，債券是企業(yè)自營(yíng)盤主要投資品種。3創(chuàng)新業(yè)務(wù)亮點(diǎn)：直投項(xiàng)目浮盈較大企業(yè)“全方面參于，主動(dòng)準(zhǔn)備”創(chuàng)新業(yè)務(wù)，逐步培育業(yè)務(wù)特色。當(dāng)前，已布局了包含直投、兩融、代客資管、另類投資在內(nèi)各項(xiàng)創(chuàng)新業(yè)務(wù)。直投業(yè)務(wù)已步入收獲期且項(xiàng)目浮盈較大；融資融券業(yè)務(wù)快速增加；集合理財(cái)業(yè)務(wù)快速崛起。第62頁(yè)直投步入收獲期，項(xiàng)目浮盈超出7億元。企業(yè)較早開展直投業(yè)務(wù)，經(jīng)營(yíng)實(shí)力居前。累計(jì)已投資項(xiàng)目近40個(gè)，當(dāng)前包含華仁藥業(yè)、青龍管業(yè)、安居寶在內(nèi)14個(gè)直投項(xiàng)目已上市。項(xiàng)目標(biāo)浮盈超出10億元。融資融券業(yè)務(wù)高速增加，對(duì)營(yíng)收貢獻(xiàn)不停提升。3月，企業(yè)取得第一批試點(diǎn)資格后，融資融券業(yè)務(wù)規(guī)模與利息收入高速增加。2010-底，融資融券余額分別為10.6、26.72和51.89億元，同比增加151.9%和94.19%。2012兩融凈利息收入3.4億元，占營(yíng)收6%，市場(chǎng)份額5.79%，行業(yè)第七?；鸸芾眍I(lǐng)先，集合理財(cái)快速崛起。企業(yè)擁有易方達(dá)基金與廣發(fā)基金各25%與48.33%股份。當(dāng)前易方達(dá)基金與廣發(fā)基金資產(chǎn)規(guī)模分別居行業(yè)第三與第五名。截止2010月19日，企業(yè)集合理財(cái)資產(chǎn)凈值105.83億元，凈值規(guī)模居行業(yè)第4名，在大型上市券商中凈值規(guī)模僅次于中信證券。第63頁(yè)商貿(mào)業(yè)務(wù)：收入規(guī)模大，利潤(rùn)有限，未來(lái)整體保持穩(wěn)定國(guó)內(nèi)外貿(mào)易：是企業(yè)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，收入規(guī)模很大，毛利率低，利潤(rùn)總額僅幾千萬(wàn)，個(gè)人了解為滿足國(guó)企“做大”需求，以此企業(yè)也進(jìn)入中國(guó)500強(qiáng)。業(yè)務(wù)一直保持平穩(wěn)，業(yè)務(wù)規(guī)模、風(fēng)險(xiǎn)控制、客戶鎖定等非常成熟。年開始從電煤入手，做大宗商品貿(mào)易，收入規(guī)模大增。醫(yī)藥連鎖：旗下成大方圓醫(yī)藥連鎖，一直穩(wěn)居全國(guó)第一集團(tuán)，國(guó)內(nèi)唯一一家醫(yī)藥零售馳名商標(biāo)，“中國(guó)連鎖藥店十強(qiáng)”，門店家數(shù)到達(dá)808家，遍布遼寧、內(nèi)蒙、吉林扥多省市。近年利潤(rùn)增加較快，20收入22.38億元，利潤(rùn)總額5158萬(wàn)元。商業(yè)投資：企業(yè)自開始投資家樂(lè)福，迄今投資門店32家、持股百分比17%-35%不等，近三年取得投資收益：3960、2527和1812萬(wàn)元。醫(yī)藥連鎖中收入億元16.7319.4222.3811.75增加率16.08%15.24%11%利潤(rùn)總額0.360.30.520.36增加率-16.67%73.33%27%貿(mào)易中收入億元26.6765.5267.2821.87增加率145.67%2.69%-27%利潤(rùn)總額0.210.730.49增加率247.62%-32.88%第64頁(yè)總結(jié)五：行業(yè)分析頁(yè)巖油行業(yè)：頁(yè)巖油，是從油頁(yè)巖中解出一個(gè)非常規(guī)石油，全球資源儲(chǔ)量豐富，折油5000億噸、超出常規(guī)石油一倍，中國(guó)僅次于美國(guó)，居世界第二位；在國(guó)家油價(jià)超出50美元/桶，頁(yè)巖油生產(chǎn)即具備技術(shù)經(jīng)濟(jì)性；在美國(guó)頁(yè)巖油掀起了頁(yè)巖氣之后新一輪能源革命，改變著美國(guó)能源自給情況，甚至將改變世界能源格局。國(guó)內(nèi)開發(fā)還比較滯后，但在供需缺口越來(lái)越大形勢(shì)下，大力發(fā)展是必定趨勢(shì)。生物疫苗行業(yè)：疫苗產(chǎn)業(yè)不論是在全球或是我國(guó)都處于快速發(fā)展?fàn)顟B(tài)，誕生了許多銷售超10億美元重磅產(chǎn)品；在我國(guó)二類疫苗發(fā)展最快，潛力最大；人用狂犬病疫苗因?yàn)樘厥鈬?guó)情，竟然以超出30億元銷售額，成最大疫苗品種。證券行業(yè)：相比發(fā)達(dá)國(guó)家而言，我國(guó)證券化水平，直接融資比重，都處于較低水平，證券相比銀行、保險(xiǎn)在金融行業(yè)中還屬于“小字輩”，甚至規(guī)模小于近幾年高速發(fā)展信托業(yè)；伴隨證券市場(chǎng)發(fā)展、人口老齡化、居民收入增加，證券行業(yè)發(fā)展空間居大；而開啟證券創(chuàng)新成為行業(yè)發(fā)展最直接催化劑，大型證券企業(yè)會(huì)愈加受益行業(yè)發(fā)展和行業(yè)整合。第65頁(yè)企業(yè)發(fā)展：金融板塊：企業(yè)持股21%廣發(fā)證券屬于國(guó)內(nèi)第一梯隊(duì)券商，不論資產(chǎn)規(guī)模還是盈利能力都處于行業(yè)前列，在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、中小企業(yè)IPO、自營(yíng)以及創(chuàng)新業(yè)務(wù)上都有本身優(yōu)勢(shì)；伴隨券商創(chuàng)新推進(jìn)，企業(yè)將盡享規(guī)模優(yōu)勢(shì)和先發(fā)優(yōu)勢(shì)，獲取較快發(fā)展。生物制藥：企業(yè)持股62.5%成大生物，收入超10億，利潤(rùn)5億，是國(guó)內(nèi)盈利能力最強(qiáng)生物制藥企業(yè)之一；主打產(chǎn)品人用狂犬疫苗市場(chǎng)擁有率一直超出50%，憑借技術(shù)優(yōu)勢(shì)和唯一2-1-1免疫”新程序，有望繼續(xù)保持領(lǐng)導(dǎo)地位；乙腦疫苗、獸用狂犬病疫苗等新產(chǎn)品未來(lái)幾年將貢獻(xiàn)利潤(rùn)增量；正準(zhǔn)備分拆IPO上市，有望提升企業(yè)估值水平。頁(yè)巖油板塊：企業(yè)在頁(yè)巖油上藍(lán)圖繪就，宏圖大志：技術(shù)上，掌握了開采提煉關(guān)鍵技術(shù)，屬于世界先進(jìn)水平；資源上，布局了吉林、新疆和青海三地項(xiàng)目，原礦儲(chǔ)量近20億噸、折合頁(yè)巖油近1億噸；當(dāng)前吉林樺甸項(xiàng)目一期年產(chǎn)油20萬(wàn)噸已經(jīng)產(chǎn)，但礦藏深、氣候冷等原因，將處于幾千萬(wàn)微利狀態(tài)；而新疆項(xiàng)目：采礦成本低（露臺(tái)礦、礦層厚），干餾成本低（氣溫高），環(huán)境承受能力強(qiáng)，銷售渠道廣（煉油廠多），預(yù)計(jì)盈利能力較強(qiáng)，一期項(xiàng)目50萬(wàn)噸投產(chǎn)后，凈利潤(rùn)能到達(dá)8-10億元；規(guī)劃200萬(wàn)噸全投產(chǎn)后，企業(yè)將成為國(guó)內(nèi)除三桶油外最大原油企業(yè)和世界上最大頁(yè)巖油企業(yè)之一。第66頁(yè)六、負(fù)面影響原因總結(jié)六：1.證券市場(chǎng)連續(xù)低迷，影響企業(yè)來(lái)自廣發(fā)證券利潤(rùn)貢獻(xiàn)；2.石油行業(yè)從來(lái)是資本投入巨大，暴利和風(fēng)險(xiǎn)并存；在頁(yè)巖油開發(fā)商，企業(yè)屬于“第一個(gè)吃螃蟹人”；項(xiàng)目進(jìn)度和盈利能力存在極大不確定性。3.企業(yè)狂犬病疫苗做到了10億級(jí)別，國(guó)內(nèi)罕見，未來(lái)可能面臨更多競(jìng)爭(zhēng)者競(jìng)爭(zhēng)。第67頁(yè)七、未來(lái)兩年盈利增加點(diǎn)假設(shè)：1.傳統(tǒng)國(guó)內(nèi)外貿(mào)易業(yè)務(wù)保持穩(wěn)定；醫(yī)藥連鎖維持15%增加；成大生物今年在高基數(shù)下回調(diào)，明后年在新疫苗貢獻(xiàn)下恢復(fù)10%增加；廣發(fā)證券在證券創(chuàng)新背景下，維持10%凈利潤(rùn)增加。2.鑒于頁(yè)巖油業(yè)務(wù)無(wú)成熟財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，依據(jù)詳細(xì)指標(biāo)對(duì)項(xiàng)目盈利進(jìn)行測(cè)算。3.企業(yè)各個(gè)板塊毛利率、稅收，成長(zhǎng)性等財(cái)務(wù)指標(biāo)完全不一樣，并企業(yè)大量利潤(rùn)起源于投資收益，故分業(yè)務(wù)板塊單獨(dú)預(yù)測(cè)后進(jìn)行利潤(rùn)匯總?？偨Y(jié)七：在原有保持穩(wěn)定，小幅增加，頁(yè)巖油樺甸項(xiàng)目連續(xù)扭虧，新疆項(xiàng)目貢獻(xiàn)收益下，企業(yè)2013-實(shí)現(xiàn)收入108.19、122.82和138.69億元，增加5.17%、13.53%和12.92%；凈利潤(rùn)8.09、10.02和13.20億元，折合EPS0.59、0.74和0.97，增加22.46%、23.88%和31.72%。第68頁(yè)原有業(yè)務(wù)板塊：?jiǎn)挝唬簝|元EEE備注國(guó)內(nèi)外貿(mào)易：營(yíng)業(yè)收入65.5262.2862.2862.2862.28傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，收入大，利潤(rùn)少，對(duì)企業(yè)影響有限，假設(shè)保持在水平。145.70%2.70%凈利潤(rùn)0.550.370.370.370.37增加率247.62%-32.88%000醫(yī)藥連鎖：成大方圓營(yíng)業(yè)收入19.4228.6032.8937.8243.50行業(yè)環(huán)境好，企業(yè)屬行業(yè)龍頭，假設(shè)保持15%凈利潤(rùn)增加率增加率16.08%47.27%15%15%15%凈利潤(rùn)0.2250.390.450.520.59增加率-16.67%73.33%15%15%15%生物制藥：成大生物（62%）營(yíng)業(yè)收入10.909.809.029.9210.91利潤(rùn)起源，行業(yè)好，企業(yè)屬龍頭，近兩年因?yàn)榛鶖?shù)過(guò)大，競(jìng)爭(zhēng)激勵(lì)，利潤(rùn)下降；后數(shù)個(gè)新疫苗帶來(lái)業(yè)績(jī)?cè)隽?。增加?9.76%-10.09%-8%10%10%凈利潤(rùn)6.144.954.464.905.39增加率33.19%-19.12%-10%10%10%給企業(yè)貢獻(xiàn)3.813.072.763.043.34廣發(fā)證券：（21%）凈利潤(rùn)20.6421.9124.1026.5129.16假定凈利潤(rùn)復(fù)合增加10%，不排除牛市帶來(lái)利潤(rùn)暴增。增加率-48.75%6.19%10%10%10%企業(yè)投資收益4.334.605.065.576.12商業(yè)投資：企業(yè)投資收益0.250.180.20.20.2規(guī)模較小，保持不變累計(jì)9.178.618.849.6910.63*企業(yè)各個(gè)板塊毛利率、稅收，成長(zhǎng)性等財(cái)務(wù)指標(biāo)完全不一樣，并大量利潤(rùn)起源于投資收益，故分業(yè)務(wù)板塊，單獨(dú)計(jì)算后加總，比較合理。第69頁(yè)吉