1、第 七 講 財(cái) 政 赤 字 與 公 債,主講：浙江大學(xué)公共管理學(xué)院 戴文標(biāo),一、財(cái)政赤字形成的原因,在20世紀(jì)30年代以前，由于人們一般認(rèn)為政府不應(yīng)過多地干預(yù)經(jīng)濟(jì)，經(jīng)濟(jì)理論界遵循的還是以亞當(dāng)斯密的自由放任理論為主 財(cái)政赤字增長和變化的主要原因是三個(gè) : 社會福利支出在大規(guī)模增加 巨額公債利息的支付 經(jīng)濟(jì)危機(jī)的頻頻發(fā)生 設(shè)立眾多的社會福利項(xiàng)目是西方國家政府介入經(jīng)濟(jì)與社會發(fā)展的一個(gè)重要方面,20世紀(jì)80年代以來西方國家的財(cái)政赤字居高不下的另一個(gè)重要原因是對巨額公債利息的支付。 財(cái)政赤字分兩部分： 周期性財(cái)政赤字：是指由于經(jīng)濟(jì)波動(或商業(yè)周期)所引起的財(cái)政赤字 結(jié)構(gòu)性財(cái)政赤字 ：是指國民經(jīng)濟(jì)處在充分

2、就業(yè)狀態(tài)時(shí)仍出現(xiàn)的財(cái)政赤字,二、財(cái)政赤字對經(jīng)濟(jì)的影響,中國的財(cái)政赤字是一種經(jīng)濟(jì)發(fā)展的手段 中國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展處于多元結(jié)構(gòu)并存的發(fā)展時(shí)期 經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)質(zhì)在于工業(yè)化，而工業(yè)化的核心又是結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換 回顧中國20多年來的經(jīng)濟(jì)發(fā)展歷程，不難發(fā)現(xiàn)，財(cái)政赤字有效地動員了社會資源，積累了龐大的社會資本(包括社會基礎(chǔ)設(shè)施和經(jīng)濟(jì)設(shè)施)，推動了國有企業(yè)的制度創(chuàng)新(包括初期的減稅讓利政策)，加縮了居民的消費(fèi)周期，促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)的持續(xù)高速增長,2、財(cái)政赤字的拉動效應(yīng) 在中國目前的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況下，財(cái)政赤字具有零擠出效應(yīng) 中國的財(cái)政赤字還具有拉動效應(yīng) 拉動效應(yīng)的決定因素（三個(gè)） 財(cái)政支出的生產(chǎn)性、投資函數(shù)的形式、資產(chǎn)的替代性 （1）

3、在人們現(xiàn)有的財(cái)富主要由貨幣、公債和股票構(gòu)成的情況下，如果股票相對于公債的風(fēng)險(xiǎn)越大，以公債融資的赤字支出就越會產(chǎn)生拉動效應(yīng) (2)有經(jīng)濟(jì)學(xué)家在分析生產(chǎn)性財(cái)政支出對價(jià)格水平的影響時(shí)指出，倘若財(cái)政支出具有生產(chǎn)性，赤字支出就具有拉動效應(yīng) （3）民間投資對利率缺乏彈性，而經(jīng)濟(jì)又是長期持續(xù)增長，故赤字支出通過國民收入增加而產(chǎn)生拉動效應(yīng),、財(cái)政赤字的經(jīng)濟(jì)增長效應(yīng) 自改革開放以來，中國經(jīng)濟(jì)保持了持續(xù)高速增長，財(cái)政政策的貢獻(xiàn)非常突出 對20多年來中國政府采取的擴(kuò)張性財(cái)政政策的分析，可以得到兩點(diǎn)結(jié)論 在19811996年16年中，實(shí)施財(cái)政赤字的政策總體上使經(jīng)濟(jì)增長率提高了1.32個(gè)百分點(diǎn)，貢獻(xiàn)率為13%，而其中的

4、相機(jī)抉擇政策使經(jīng)濟(jì)增長率提高了2.36個(gè)百分點(diǎn)，貢獻(xiàn)率達(dá)23% 在十多年經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型過程中，前9年的財(cái)政政策效果遠(yuǎn)不如后7年的財(cái)政政策效果,三、財(cái)政赤字的消極后果與對策,財(cái)政赤字居高不下，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)不合理就必然要增發(fā)貨幣與公債來加以彌補(bǔ) 增發(fā)貨幣的一個(gè)直接后果是通貨膨脹： 影響因素：貨幣的增長速度、貨幣乘數(shù)的變化速度和GDP的實(shí)際增長率 ，關(guān)系為P=M+V-Y 貨幣的增長速度加快意味著過多的貨幣追逐同量的商品，在其它條件不變的情況下這就會導(dǎo)致通貨膨 通貨膨脹對于債務(wù)人來說顯然是有利的，對于發(fā)行公債的政府來說，當(dāng)然也不例外,通貨膨脹對經(jīng)濟(jì)增長常常是有負(fù)作用的,首先，通貨膨脹的再分配功能也會帶來許多負(fù)作

5、用，甚至造成不同社會利益集團(tuán)的沖突 其次，通貨膨脹會導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)發(fā)展不穩(wěn)定，從而影響對未來投資收益的預(yù)期的準(zhǔn)確性，使投資者傾向于減少投資，特別是長期投資 長期通貨膨脹還可能引發(fā)惡性通貨膨脹或稱金融危機(jī)，即指年通貨膨脹率高于50%的情形。惡性通貨膨脹和財(cái)政赤字會形成進(jìn)一步的惡性循環(huán) 中央銀行采用緊縮性貨幣政策來治理通貨膨脹,返回,一、 公債的分類,公債的歷史 公債發(fā)行的歷史雖然可追溯到古希臘 與古羅馬時(shí)期 中國最早的國債產(chǎn)生于清朝末年 1950年，為了保證仍在進(jìn)行的戰(zhàn)爭供給和恢復(fù)國民經(jīng)濟(jì)，中華人民共和國中央人民政府曾發(fā)行過302億元的“人民勝利折實(shí)公債” 1981年，為了克服國家財(cái)政困難和籌取重點(diǎn)建

6、設(shè)資金，中國政府又重新開始發(fā)行國債,2.公債的種類,公債按照發(fā)行地域可分為國內(nèi)公債(內(nèi)債)和國外公債(外債)兩大類 公債按照市場條件可以分為上市公債與非上市公債兩大類 公債按利息報(bào)酬可分為有息和無息兩大類 公債按照償還期限可能分為短期公債、中期公債和長期公債三類 公債按照發(fā)行方式可以分為自由公債和強(qiáng)制公債兩大類,二、公債對經(jīng)濟(jì)的影響,用發(fā)行公債的方法來彌補(bǔ)財(cái)政赤字是目前大部分經(jīng)濟(jì)學(xué)家的主張 一部分經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，公債的積累會造成一系列的負(fù)面影響 公債的發(fā)行對公債的利息支出會占據(jù)一個(gè)社會有限的可貸資本 高利率會吸引儲蓄，抑制消費(fèi) 在資本市場開放的國家，高利率會吸引大量國外資本涌入，從而使本國貨幣升

7、值，進(jìn)而使出口減少，進(jìn)口增加,20世紀(jì)60年代以后，一部分經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出了相反的觀點(diǎn)，認(rèn)為以公債彌補(bǔ)赤字對經(jīng)濟(jì)發(fā)展不會產(chǎn)生負(fù)面的影響 （債務(wù)中性原理 ） 有的經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，如果財(cái)政赤字是靠舉公債來彌補(bǔ)的話，就意味著將來的稅收會增加 總而言之，無論在理論上還是實(shí)際經(jīng)濟(jì)操作上，對公債彌補(bǔ)財(cái)政赤字是否會對一國的經(jīng)濟(jì)帶來實(shí)質(zhì)性的影響的答案都不明確。 大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，一個(gè)國家可以有一些公債，至于公債累積到何種程度會對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù) 面影響，目前仍是一個(gè)有待于研究的問題,三、公債的發(fā)行與管理,公債一般都是由專門的政府部門負(fù)責(zé)管理的 政府發(fā)行公債首先必須有人愿意認(rèn)購，認(rèn)購公債的人也稱作公債投資者 國家中央銀行

8、擁有公債的動機(jī)一般不是為了獲利，中央銀行購買公債通常是為了實(shí)現(xiàn)對貨幣市場的操作和控制，公債市場給中央銀行貨幣政策的運(yùn)作提供了一個(gè)渠道,其它國債投資者 與其它投資形式相比公債投資有一些明顯的優(yōu)點(diǎn)： 公債支付的利息一般總是高于銀行存款 很多國家為公債投資提供免稅等優(yōu)惠條件 公債投資的風(fēng)險(xiǎn)非常小 公債的流動性通常也很好 專門參與公債投資交易而賺取利潤的人被稱作證券商 證券商可以起到增加市場流動性的作用,政府在發(fā)行公債時(shí)，公債中各兌現(xiàn)期(長期、中期、短期)的債券所占的比重(兌現(xiàn)期結(jié)構(gòu))是一個(gè)應(yīng)當(dāng)認(rèn)真考慮的問題 最優(yōu)的兌現(xiàn)期結(jié)構(gòu)取決于兩大因素 利率和利率結(jié)構(gòu) 公債的大小不能只看絕對數(shù)額， 而要看兩個(gè)相對

9、的指標(biāo) 公債與GDP的比率和公債利息與GDP的比率,中國在1981年恢復(fù)發(fā)行公債后的最初10年曾采用行政攤派的方式 中國國債發(fā)行市場的結(jié)構(gòu)： 以差額招標(biāo)的方式向一級承銷商出售可上市國債 以承銷方式向承銷商銷售不上市的儲蓄國債 以定向私募方式向社會保障機(jī)構(gòu)和保險(xiǎn)公司出售定向國債,四、國債政策本身的完善,1.完善國債市場 國債市場的完善應(yīng)以提高流通性為目標(biāo)。重點(diǎn)是大力培育機(jī)構(gòu)投資者，以改善市場結(jié)構(gòu) 由銀行等機(jī)構(gòu)投資者參與承銷國債，對提高國債的流通性至關(guān)重要 近年以來，一些專業(yè)銀行、商業(yè)銀行先后成為國債主承銷商 中央銀行以國債為主要工具的公開市場操作已開始實(shí)施，各專業(yè)銀行通過國債回購來融通資金，調(diào)劑

10、頭寸,積極開展公開市場業(yè)務(wù)，其操作要按照經(jīng)濟(jì)辦法，有利于國債市場的發(fā)展，否則就會使國債市場變得扭曲 貨幣政策工具除了通過調(diào)整商業(yè)銀行備付金來調(diào)節(jié)貨幣流動量外，還有釋放中央銀行利率調(diào)整指導(dǎo)性信號的作用 配合這一政策工具的啟用和運(yùn)作，進(jìn)一步縮小信貸規(guī)模控制的范圍，有些須在信貸上給予必要支持的骨干重點(diǎn)項(xiàng)目和企業(yè)，可以交由政策性銀行辦理，財(cái)政貼息，對商業(yè)銀行的貸款管理過渡到真正由其自行按資產(chǎn)負(fù)債比例管理要求決定的模式上,進(jìn)一步發(fā)展國債市場在促進(jìn)利率市場化方面的作用 抓住金融投資對象暫時(shí)較少、國債比較好銷的有利時(shí)機(jī)，修改有關(guān)國債一級自營商制度的一些規(guī)定，取消最低限額基數(shù)承銷的規(guī)定，相應(yīng)規(guī)定每家自營最高承

11、銷份額，以防止市場壟斷局面的出現(xiàn) 在增加進(jìn)入二級市場國債品種和量的同時(shí)，大力發(fā)展國債回購交易市場創(chuàng)造條件改變目前上海證券交易所將市場價(jià)值折扣為面值的綜合標(biāo)準(zhǔn)回購交易合同的做法，逐步做到在防止債券賣空和資金透支的前提下，實(shí)現(xiàn)市場交易對等性，使國債回購收益率成為市場程度再強(qiáng)一些的參考指標(biāo)，目的是以此敦促銀行體制改革的速度和程度的加深,2.完善國債的發(fā)行,在國債發(fā)行階段，要確定合適的國債發(fā)行規(guī)模，努力降低舉債成本，改進(jìn)國債的發(fā)行方式，確定合適的國債利率，確保政府債券的順利推銷，完善國債的期限結(jié)構(gòu)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定協(xié)調(diào)發(fā)展 我國的國債發(fā)行： 改善國債的品種期限結(jié)構(gòu) 做法 ： 盡量按政府的頭寸狀況安排債券的

12、到期時(shí)間 按實(shí)現(xiàn)均衡期限構(gòu)成的目標(biāo)要求設(shè)計(jì)債券的期限 按有規(guī)律的時(shí)間模式發(fā)行國債，掌握國債的發(fā)行 國債的品種實(shí)行無券記賬為主,、繼續(xù)走向市場化道路 市場化的好處：隨行就市有利于降低籌資成本，促進(jìn)金融市場利率的市場進(jìn)程 相應(yīng)措施： 發(fā)行半固定利率債券 發(fā)行可變利率債券 發(fā)行指數(shù)化債券,3.建立償債基金，本息分開 償債基金是由國家財(cái)政預(yù)算設(shè)置專項(xiàng)基金用以償還國家債券利息，即每年從財(cái)政收入中撥出一筆?？钤O(shè)立基金，由特定機(jī)關(guān)管理專門用于償債利息，而不準(zhǔn)用作其他用途 償債基金來源是問題的關(guān)鍵所在 解決基金來源的渠道 根據(jù)有償使用原則，從國債資金支撐的盈利性較高的項(xiàng)目中提取部分資金 從當(dāng)年財(cái)政收入中提取部

13、分償債基金來源 國債資金使用受益的地方根據(jù)項(xiàng)目產(chǎn)生效益的實(shí)際情況由當(dāng)?shù)刎?cái)政適度繳納 國債發(fā)行超收部分適度繳納償債基金中的增值部分繼續(xù)滾存,4.加強(qiáng)國債使用監(jiān)管 首先補(bǔ)充重點(diǎn)項(xiàng)目的資金不足，加大產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整力度，優(yōu)先將國債收入用于生產(chǎn)性建設(shè)項(xiàng)目，彌補(bǔ)國家建設(shè)資金的不足 處理好國債資金的增值性、優(yōu)惠性和無償性原則，對于三者之間的界限應(yīng)嚴(yán)格加以區(qū)分 著手建立債務(wù)預(yù)算制度,五、公債規(guī)模,內(nèi)債規(guī)模 國債依存度 國債依存度主要是指一個(gè)國家國民經(jīng)濟(jì)的增長對國債發(fā)行的依靠狀況 19911995年，最發(fā)達(dá)的工業(yè)化國家國債依存度平均為10%，赤字規(guī)模比較大的發(fā)展中國家國債負(fù)擔(dān)率平均為25%，新興工業(yè)化亞洲國家(1

14、9681990年)為9%，都遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于中國的國債依存度53%,國債負(fù)擔(dān)率 19911995年，最發(fā)達(dá)的工業(yè)化國家國債負(fù)擔(dān)率平均為30%，赤字規(guī)模比較大的發(fā)展中國家國債負(fù)擔(dān)率平均為34%，就是新興工業(yè)化亞洲國家(19681990年為18%，19911995年為15%)也大大高于中國的國債負(fù)擔(dān)率5.5% 外債規(guī)模 19901997年，中國外債的負(fù)債率、償債率和債務(wù)率平均分別為14.9%、8%和80.7%，各指標(biāo)均低于國際公認(rèn)的安全線25%、18%和100%。,綜合分析 兩個(gè)問題：一是中央政府財(cái)政支出占GDP的比率相對較低 ；二是財(cái)政狀況本身不佳，但赤字對經(jīng)濟(jì)的影響還不會造成嚴(yán)重影響 改善財(cái)政狀況的措

15、施： 壓縮財(cái)政赤字 擴(kuò)大中央財(cái)政支出，提高中央財(cái)政支出占GDP比率 在中央財(cái)政支出占GDP比率不變或有所提高的情況下，增加赤字融資渠道之外的融資來源，即增加稅收收入,返回,一、赤字與公債形成交互的環(huán)境,按照中國現(xiàn)行統(tǒng)計(jì)方法，中國自19791997年間，國家財(cái)政赤字占GDP的比率年均0.88%，同期商品零售價(jià)格指數(shù)為7.47%，如果算上1998年，這兩個(gè)指標(biāo)分別為0.89%和6.97%.自19851998年間，國家財(cái)政赤字占GDP的比率年均0.84%，同期居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)為9.93%。如果按照國際貨幣基金組織的統(tǒng)計(jì)口徑，從19901995年，中央財(cái)政赤字占GDP的比率年均2.03%，同期消費(fèi)價(jià)格

16、指數(shù)為11.43%(注意，19931995年正值中國消費(fèi)價(jià)格指數(shù)最高時(shí)期)?？梢姡瑹o論以哪種口徑計(jì)算，最終結(jié)果都表明，盡管中國的財(cái)政赤字連年不斷，但沒有引起嚴(yán)重的通貨膨脹,中國經(jīng)濟(jì)的赤字規(guī)模和大量的公債而沒有造成經(jīng)濟(jì)生活中的嚴(yán)重困難 的原因：,、有利的社會經(jīng)濟(jì)環(huán)境奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ) （）在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向有計(jì)劃的商品經(jīng)濟(jì)向社會主義市場經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)變過程中，財(cái)政赤字動員了國民經(jīng)濟(jì)各部門的閑置資源和能力，再加上貨幣化進(jìn)程加快，這一方面提高了產(chǎn)出水平，另一方面增加了貨幣需求，而沒有通貨膨脹效應(yīng) （）改革開放的20多年來經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速增長，年均增長率9.8%左右，這種持續(xù)的實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長大大減輕了財(cái)政赤字造成的通貨膨

17、脹壓力 （）政府的管理能力，特別是工資和價(jià)格的控制能力很強(qiáng)，這與借鑒國際上的經(jīng)驗(yàn)和吸取計(jì)劃經(jīng)濟(jì)條件下的正反兩方面的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)有關(guān) （）中國民眾對政府非常信任，而且將政府信譽(yù)與金融信用視為同一體，長期有一個(gè)較高的儲蓄率,2.及時(shí)而迅速的財(cái)政政策的調(diào)整保持了宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定 及時(shí)而迅速的政策措施調(diào)整是避免財(cái)政赤字引起持續(xù)通貨膨脹的有力保證，創(chuàng)造“東亞奇跡”的國家和地區(qū)的實(shí)踐也證明了這一點(diǎn) 3.大規(guī)模的財(cái)政補(bǔ)貼對于平抑物價(jià)起到了很大作用 改革開放以來，中國把財(cái)政補(bǔ)貼作為保證經(jīng)濟(jì)改革和社會穩(wěn)定的一個(gè)積極的手段，形成了以價(jià)格補(bǔ)貼和企業(yè)虧損補(bǔ)貼為主，以財(cái)政貼息、稅前還貸、稅收支出、房租補(bǔ)貼等為輔的多種形式的財(cái)政

18、補(bǔ)貼體系,中國經(jīng)濟(jì)的赤字規(guī)模和大量的公債而沒有造成經(jīng)濟(jì)生活中的嚴(yán)重困難 的原因：,二、公債對經(jīng)濟(jì)的正交互,貨幣政策是從流通領(lǐng)域通過貨幣供給量來影響社會總需求，但包含調(diào)節(jié)社會總供給的性質(zhì) 財(cái)政政策是從分配領(lǐng)域通過預(yù)算收支、稅率等來影響社會總供給和總需求 國債政策則是從分配和流通領(lǐng)域，通過國家債券的發(fā)行、流通、使用和償還來影響社會總供給和總需求的,發(fā)揮好國債的積極作用需要三者做到,1.財(cái)政政策和貨幣政策在制度上的配合 財(cái)政支出方面 ：配合國家宏觀調(diào)控，堅(jiān)決抑制通貨膨脹 財(cái)政收入方面：提高國有企業(yè)效益，建立現(xiàn)代企業(yè)制度，加快國有企業(yè)的產(chǎn)權(quán)制度改革 在稅收政策上：實(shí)行國民待遇原則 實(shí)行適度從緊的貨幣政策,2.政策目標(biāo)上一致 最終的目標(biāo)是保持宏觀經(jīng)濟(jì)的平衡，即總供給和總需求的平衡 3.政策手段上的配合 已被市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展歷史有力證明了的是： 中央銀行利用國債為手段的公開市場業(yè)務(wù)操作，是加強(qiáng)中央銀行宏觀調(diào)控能力和靈活性的重要法寶