1、第14章 跨國(guó)資本預(yù)算,一、跨國(guó)資本預(yù)算的基本特性及主體選擇 二、跨國(guó)投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的確定及經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)指標(biāo) 三、跨國(guó)投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)例解,學(xué)習(xí)目標(biāo)： 通過本章學(xué)習(xí)，主要掌握跨國(guó)資本預(yù)算的基本特性，以及跨國(guó)資本預(yù)算的基本原理與方法。,一、跨國(guó)資本預(yù)算的基本特性與主體選擇1、跨國(guó)資本預(yù)算的基本特性（1）必須區(qū)分投資項(xiàng)目本身現(xiàn)金流量和母公司現(xiàn)金流量，有助于從總公司角度評(píng)價(jià)項(xiàng)目的貢獻(xiàn)；（2）必須考慮不同國(guó)家的利率、匯率、通賬對(duì)現(xiàn)金流的影響；（3）跨國(guó)投資項(xiàng)目很難將投資項(xiàng)目與籌資行為區(qū)分開來；（4）由于各國(guó)的稅制、外匯管制、進(jìn)出口管制等政策不同，項(xiàng)目的現(xiàn)金流受現(xiàn)金匯回形式，政府干預(yù)程度、金融市場(chǎng)財(cái)務(wù)功能的影

2、響；（5）必須考慮投資風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等因素對(duì)現(xiàn)金流的影響。,2、項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)的主體選擇 由于受稅制、外匯管制、匯率變動(dòng)、跨國(guó)企業(yè)內(nèi)部財(cái)務(wù)結(jié)算制度以及出口替代等因素的影響，從以子公司為主體和以母公司為主體進(jìn)行經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)，現(xiàn)金流差異很大。,二、跨國(guó)投資項(xiàng)目現(xiàn)金流確定及評(píng)價(jià)指標(biāo)1、跨國(guó)投資項(xiàng)目現(xiàn)金流構(gòu)成及計(jì)量1）原始投資原始投資包括： a、母公司提供的固定資產(chǎn)等等：I0（H）； b、東道國(guó)金融機(jī)構(gòu)提供的運(yùn)轉(zhuǎn)資本：I0（L）*S0（H/L）； c、為該項(xiàng)目所使用的解凍資金： 、如果該項(xiàng)資金無他用，則按面值扣除； 、有他用如出租收入，則從面值中扣除收入的現(xiàn)值，再按該余額扣除；上述可總括為： I0（H）+I

3、0（L）*S0（H/L）-UF* S0（H/L）,2）項(xiàng)目可匯回的稅后現(xiàn)金流量（1）子公司直接在所在國(guó)銷售形成的現(xiàn)金流入CFt#1*St(H/L)，扣減它替代原總公司對(duì)該國(guó)出口喪失的利潤(rùn)Lt#1；,（2）子公司對(duì)第三國(guó)銷售形成的現(xiàn)金流入CFt#2*St(H/O)，扣減它替代原總公司對(duì)該第三國(guó)出口喪失的利潤(rùn)Lt#2；,（3）子公司支付給總公司的專利和其他專業(yè)技術(shù)服務(wù)費(fèi)：CFt#3*St(H/L);,3）正常借款形成的稅收節(jié)約額 應(yīng)根據(jù)項(xiàng)目投資總額，按最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)計(jì)算確定，利率為國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的借款利率。,4）子公司所在國(guó)提供的優(yōu)惠財(cái)務(wù)安排 指子公司所在國(guó)銀行對(duì)項(xiàng)目所需營(yíng)運(yùn)資本提供優(yōu)惠借款而形成的優(yōu)

4、惠數(shù)，根據(jù)借款面額CL與該項(xiàng)借款以后逐期償還數(shù)LPt按總公司所在國(guó)利率R4的折現(xiàn)和的差額來計(jì)算；,5）內(nèi)部資金轉(zhuǎn)移形成的現(xiàn)金流量 跨國(guó)企業(yè)在項(xiàng)目根據(jù)初始投資、可匯出現(xiàn)金流量以及優(yōu)惠貸款三個(gè)因素計(jì)算確定的調(diào)整后現(xiàn)值（APV）小于零時(shí)，才需作額外資金轉(zhuǎn)移和稅負(fù)降低的調(diào)整。,6）項(xiàng)目終值的預(yù)計(jì) （1）如東道國(guó)規(guī)定，項(xiàng)目在一定年限后，只支付一個(gè)象征性價(jià)格，收為東道國(guó)所有，則APV計(jì)算可不考慮項(xiàng)目終值的調(diào)整問題； （2）如項(xiàng)目在預(yù)算期終了以后尚可正常持續(xù)經(jīng)營(yíng)，可用年金法將項(xiàng)目預(yù)算期終了以后的年份產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量，按東道國(guó)利率折算為預(yù)算期終止時(shí)的年金現(xiàn)值，以其為轉(zhuǎn)讓價(jià)格轉(zhuǎn)讓給當(dāng)?shù)赝顿Y者； （3）將項(xiàng)目預(yù)算

5、期終值看作是項(xiàng)目轉(zhuǎn)入清理，把項(xiàng)目估計(jì)到那時(shí)的“可變現(xiàn)凈值（清理價(jià)值）”，作為項(xiàng)目的終值，以此為轉(zhuǎn)讓價(jià)格，轉(zhuǎn)讓給當(dāng)?shù)赝顿Y者。,2、項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)指標(biāo)及其原理評(píng)價(jià)指標(biāo)：NPV、IRR基本原理： 根據(jù)項(xiàng)目的預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量，以公司的加權(quán)平均資本成本作為基準(zhǔn)貼現(xiàn)率，進(jìn)行投資項(xiàng)目的選擇；前提假設(shè)： 各個(gè)投資項(xiàng)目的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)水平相同。,調(diào)整后現(xiàn)值指標(biāo)（APV）： （1）根據(jù)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的特性，對(duì)項(xiàng)目現(xiàn)金流量分類，按不同類別分別進(jìn)行折現(xiàn)； （2）項(xiàng)目的效益性可分段測(cè)算，如前段測(cè)算已顯示經(jīng)濟(jì)上可行，后段追加部分可不必進(jìn)行計(jì)算； （3）APV具有較大可容性與可塑性，適應(yīng)跨國(guó)投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)的具體需要。,3、現(xiàn)金流量信

6、息的收集1）現(xiàn)金流量分類,跨國(guó)公司理論,合作式信息歸集,對(duì)匯率變動(dòng)敏感性,APV 規(guī)則,按現(xiàn)金流量來源分類,對(duì)應(yīng)于總公司系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的各現(xiàn)金流量,折現(xiàn)率,2）差量現(xiàn)金流量的分類 資本預(yù)算要求必須準(zhǔn)確確認(rèn)項(xiàng)目所產(chǎn)生的差量現(xiàn)金流量及可匯回總公司的現(xiàn)金流量部分。（1）投資項(xiàng)目獨(dú)立預(yù)計(jì)的現(xiàn)金流量，如銷售收入及經(jīng)營(yíng)性成本形成的現(xiàn)金流量；（2）項(xiàng)目所在地子公司產(chǎn)生的現(xiàn)金流量，如當(dāng)?shù)厝斯すべY率及當(dāng)?shù)毓芾砑寄艿犬?dāng)?shù)爻杀九c收入因素；（3）由跨國(guó)公司全球體系中其他地區(qū)和項(xiàng)目的存在而產(chǎn)生的現(xiàn)金流量變動(dòng)額；（4）前三類現(xiàn)金流量中可匯回總公司的現(xiàn)金流量；（5）各現(xiàn)金流量來源所形成的總公司差量現(xiàn)金流量之和，是項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)的基

7、礎(chǔ)。,三、項(xiàng)目評(píng)價(jià)例解美國(guó)一企業(yè)甲，專門生產(chǎn)微波爐。近年來在馬德里設(shè)一銷售部將微波爐出口西班牙，該銷售部專做西班牙市場(chǎng)，年銷售量9600件，并以5%速度增長(zhǎng)。由于歐共體一體化進(jìn)程，甲企業(yè)準(zhǔn)備在西班牙加拉格加市興建一獨(dú)資生產(chǎn)工廠，產(chǎn)品不僅在西班牙銷售，而且面向歐共體其他國(guó)家。而甲企業(yè)就不必再向歐洲國(guó)家出口。甲公司財(cái)務(wù)經(jīng)理目前正在論證，有關(guān)資料如下：（1）目前出口西班牙產(chǎn)品每件售價(jià)185$，毛益35$;（2）銷售預(yù)測(cè)，如果在西班牙設(shè)廠，生產(chǎn)第一年可在歐共體銷售28000件，以后每年成長(zhǎng)率12%，所有銷售開票貨幣為西班牙貨幣Ptas;（3）估計(jì)西班牙工廠生產(chǎn)后，每件定價(jià)25900Ptas,單位生產(chǎn)成

8、本20500Ptas；（4）目前西班牙Ptas匯率為Ptas140=$1，在可預(yù)期未來，西班牙每年通賬率為7%，美國(guó)則為3%。產(chǎn)品的成本與售價(jià)也隨通脹的變動(dòng)而同步變動(dòng)。甲企業(yè)預(yù)計(jì)未來匯率變化將與購(gòu)買力平價(jià)條件預(yù)測(cè)一致；,（5）估計(jì)建造廠房的資本支出為620000000Ptas，該項(xiàng)支出將形成1770000$的借款能力。甲企業(yè)馬德里銷售部可將經(jīng)營(yíng)積累的70000000Ptas資金作為建設(shè)成本的部分資金來源。西班牙與美國(guó)之間邊際稅率為35%，該筆積累資金在給予稅收優(yōu)惠政策的銷售活動(dòng)初期賺取，當(dāng)時(shí)邊際稅率為20%。如匯回美國(guó)，將按35%邊際匯率予以征稅，但在西班牙繳納的稅金給予抵免；（6）西班牙政府

9、允許廠房按8年期限計(jì)提折舊。期末設(shè)備市場(chǎng)價(jià)值難以估計(jì)，但甲企業(yè)認(rèn)為廠房應(yīng)該狀況良好，有一個(gè)合理的市場(chǎng)價(jià)值；（7）西班牙政府允諾，如廠房設(shè)在加拉格加市，甲企業(yè)可按6%年利率取得借款450000000Ptas。甲企業(yè)$和Ptas正常借款利率分別為8%和14%。該優(yōu)惠借款要求8年內(nèi)分期等額償還貸款本金；（8）甲企業(yè)全部權(quán)益籌資的資本成本（$)為11%。,解：1）預(yù)測(cè)未來8年匯率購(gòu)買力平價(jià)條件：（1+rH)t/(1+rF)t=St/S0，S0=0.007143$/Ptas, St=S0*（1+rH)t/(1+rF)t=0.007143(1+3%)t/(1+7%)t,未來8年的匯率預(yù)測(cè),2）計(jì)算直接銷售

10、所形成的現(xiàn)金流量 （1）由題意可知，第一年公司銷售量為28000件，以后每年按12%速度增長(zhǎng)，因此各年銷售量為：28000（1+12%）t-1； （2）第一年單位貢獻(xiàn)毛益為：25900-20500=5400Ptas；由于每年通賬率為7%，因此各年的正常貢獻(xiàn)毛益：5400（1+7%）t-1；,（3）據(jù)此計(jì)算確定直接銷售所形成的現(xiàn)金流如下表所示：,3）計(jì)算替代出口所喪失的現(xiàn)金流量（1）由于公司原來在西班牙的年銷售量為9600件，并以每年5%的速度增長(zhǎng)，因此在以后各年公司替代原出口銷售量為：9600（1+5%）t；（2）公司原出口產(chǎn)品的單位貢獻(xiàn)毛益為35$，而美國(guó)通賬率為3%，因此以后各年出口替代所

11、喪失的單位產(chǎn)品貢獻(xiàn)毛益為：35（1+3%）t$；（3）據(jù)此計(jì)算確定的出口替代所喪失的現(xiàn)金流量如下表所示：,4）計(jì)算確定銷售所形成的現(xiàn)金流量及其現(xiàn)值 根據(jù)2）和3）兩步驟所計(jì)算的資料，確定銷售所形成的現(xiàn)金流及其現(xiàn)值。,由上表得知，銷售形成的現(xiàn)金流現(xiàn)值為4038144$,5）計(jì)算確定折舊形成的稅收節(jié)約額及其現(xiàn)值 根據(jù)題意，項(xiàng)目按直線法計(jì)提折舊，年折舊額為：620000000Ptas/8=77500000Ptsa,由上表得知，折舊所形成的稅收節(jié)約額現(xiàn)值為955882$，加上直接銷售形成的現(xiàn)金流現(xiàn)值4038144$，即可得到項(xiàng)目可匯回現(xiàn)金流量的現(xiàn)值為4994026$。6）計(jì)算確定優(yōu)惠財(cái)務(wù)安排所形成的現(xiàn)

12、金流（1）計(jì)算確定借款逐年償還數(shù)的現(xiàn)值,由上表可知，借款逐年償還數(shù)的現(xiàn)值為2588558$。（2）優(yōu)惠財(cái)務(wù)安排所形成的稅收節(jié)約額現(xiàn)值450000000*0.007143-2588558=625792$7)計(jì)算確定正常借款所形成的稅收節(jié)約額現(xiàn)值公司最優(yōu)負(fù)債比例為：1770000/（620000000*0.007143）=40%由于項(xiàng)目的負(fù)債比例為：450000000/620000000=73%，因此與由項(xiàng)目形成的借款能力相聯(lián)系的稅收節(jié)約比例為：40%/70%=55%由于正常借款能力占企業(yè)負(fù)債總額的55%，因此正常借款能力的利息支出可按負(fù)債利息支出的55%計(jì)算確定，并據(jù)此確定其相應(yīng)的稅收節(jié)約額及其

13、現(xiàn)值，如下表所示：,正常借款稅收節(jié)約額及其現(xiàn)值計(jì)算表,由上表可知，正常借款所形成的稅收節(jié)約額現(xiàn)值為116676美元,8）計(jì)算投資項(xiàng)目的APV由題意可知，項(xiàng)目的原始投資額為：I0S(H/L)=0.007143*620000000=4428660$解凍資金（限制匯回資金）為：UFS0(H/L)=0.007143*(0.35-0.20)*70000000/(1-20%)=93752$根據(jù)上述7個(gè)步驟計(jì)算的數(shù)據(jù)，可確定該投資項(xiàng)目的調(diào)整后現(xiàn)值：APV=4038144+955982+625792+116676+93752-4428660 =1401686$由于APV0，因此該項(xiàng)目可行。,P229頁(yè)： 1）

14、預(yù)測(cè)未來5年匯率購(gòu)買力平價(jià)條件：（1+rH)t/(1+rF)t=St/S0，S0=1.50$/, St=S0*（1+rH)t/(1+rF)t=1.5(1+3%)t/(1+5%)t,未來5年的匯率預(yù)測(cè),2）計(jì)算直接銷售所形成的現(xiàn)金流量 （1）由題意可知，第一年公司銷售量為780000磅，以后每年按5%速度增長(zhǎng)，因此各年銷售量為：780000（1+5%）t-1； （2）第一年單位貢獻(xiàn)毛益為：4.40US$；由于每年通賬率為3%，因此各年的正常貢獻(xiàn)毛益：4.4（1+3%）t-1；,（3）據(jù)此計(jì)算確定直接銷售所形成的現(xiàn)金流如下表所示：,3）計(jì)算替代出口所喪失的現(xiàn)金流量（1）由于公司原來在美國(guó)的年銷售量

15、為225000磅，在加拿大市場(chǎng)的年銷售量為130000磅，合計(jì)原出口北美年銷售量為355000鎊；（2）公司原出口產(chǎn)品的單位貢獻(xiàn)毛益為3 ，英國(guó)通賬率為5%，因此以后各年出口替代所喪失的單位產(chǎn)品貢獻(xiàn)毛益為：3（1+5%）t ；（3）據(jù)此計(jì)算確定的出口替代所喪失的現(xiàn)金流量如下表所示：,4）計(jì)算確定銷售所形成的現(xiàn)金流量及其現(xiàn)值 根據(jù)2）和3）兩步驟所計(jì)算的資料，確定銷售所形成的現(xiàn)金流及其現(xiàn)值。,由上表得知，銷售形成的現(xiàn)金流現(xiàn)值為3412794,5）計(jì)算確定折舊形成的稅收節(jié)約額及其現(xiàn)值 根據(jù)題意，項(xiàng)目按直線法計(jì)提折舊，年折舊額為：15000000US$/5=3000000US$,由上表得知，折舊所形

16、成的稅收節(jié)約額現(xiàn)值為2801862 ，加上直接銷售形成的現(xiàn)金流現(xiàn)值3412794 ，即可得到項(xiàng)目可匯回現(xiàn)金流量的現(xiàn)值為6214656 。6）計(jì)算確定優(yōu)惠財(cái)務(wù)安排所形成的現(xiàn)金流 （1）計(jì)算確定借款逐年償還數(shù)的現(xiàn)值,由上表可知，借款逐年償還數(shù)的現(xiàn)值為1992146。（2）優(yōu)惠財(cái)務(wù)安排所形成的稅收節(jié)約額現(xiàn)值3000000/1.5-1992146=7854 7)計(jì)算確定正常借款所形成的稅收節(jié)約額現(xiàn)值公司最優(yōu)負(fù)債比例為：1200000/（15000000/1.5）=12%由于項(xiàng)目的負(fù)債比例為：3000000/15000000=20%，因此與由項(xiàng)目形成的借款能力相聯(lián)系的稅收節(jié)約比例為：12%/20%=60%由于正常借款能力占企業(yè)負(fù)債總額的60%，