1、第三節(jié)匯率政策,一、匯率制度的類型 匯率制度（exchange rate regime）是指一國(guó)貨幣當(dāng)局對(duì)本國(guó)匯率水平的確定、匯率變動(dòng)方式等問(wèn)題所作的一系列安排或規(guī)定。 （一）匯率制度的類型 按照匯率變動(dòng)方式，匯率制度被分為固定匯率制和浮動(dòng)匯率制。 金本位制度下的固定匯率制是典型的固定匯率制，紙幣流通條件下的固定匯率是人為規(guī)定的，在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)發(fā)生較大變化時(shí)，這一匯率可以進(jìn)行調(diào)整，實(shí)際是可調(diào)整的釘住匯率制。,第三節(jié)匯率政策,一、匯率制度的類型 （一）匯率制度的類型 按照政府是否干預(yù)，浮動(dòng)匯率制分為自由浮動(dòng)（或清潔浮動(dòng)）和管理浮動(dòng)（骯臟浮動(dòng)）；按照浮動(dòng)形式，浮動(dòng)匯率制分為單獨(dú)浮動(dòng)和聯(lián)合浮動(dòng)。 （二）

2、1999年3月以前的匯率制度安排 自1982年起，IMF根據(jù)匯率變動(dòng)的靈活程度將成員國(guó)的匯率安排分為三類：釘住制；有限浮動(dòng)；較自由的浮動(dòng)。據(jù)此標(biāo)準(zhǔn)，世界匯率制度安排在時(shí)間上的演進(jìn)為：,1981-1998年間各國(guó)匯率制度的選擇,第三節(jié)匯率政策,一、匯率制度的類型 （三）1999年3月以后的匯率制度安排 根據(jù)匯率的形成機(jī)制和政策目標(biāo)的差異， IMF在1999年對(duì)匯率制度進(jìn)行了重新分類，分為八大類：,1999年IMF新的匯率制度分類,第三節(jié)匯率政策,一、匯率制度的類型 結(jié)論：匯率制度演化有兩個(gè)趨勢(shì)：從相對(duì)固定向更加靈活的安排轉(zhuǎn)化；從中間制度向兩極制度轉(zhuǎn)化。,第三節(jié)匯率政策,二、固定匯率制與浮動(dòng)匯率制

3、的比較 （一）實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡的自動(dòng)調(diào)節(jié)效率比較 1、單一性 以本國(guó)產(chǎn)品價(jià)格國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力下降為例（PeP*）， 浮動(dòng)匯率制的支持者認(rèn)為：在浮動(dòng)匯率制下，只需聽(tīng)任匯率e調(diào)整，調(diào)整的時(shí)間快、成本低；而在固定匯率制下，必需通過(guò)貨幣供應(yīng)量的變化調(diào)整本國(guó)價(jià)格體系，牽涉到許多變量，尤其是價(jià)格調(diào)整存在粘性時(shí)，浮動(dòng)匯率的優(yōu)勢(shì)更為明顯。,第三節(jié)匯率政策,二、固定匯率制與浮動(dòng)匯率制的比較 （一）實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡的自動(dòng)調(diào)節(jié)效率比較 1、單一性 以本國(guó)產(chǎn)品價(jià)格國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力下降為例（PeP*）， 固定匯率制的支持者認(rèn)為：在很多情況下，對(duì)本國(guó)價(jià)格體系的調(diào)整是非常必要的，完全通過(guò)匯率變動(dòng)調(diào)整是不合理的。例如，本國(guó)產(chǎn)品國(guó)際價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力下降

4、是由于出口部門勞動(dòng)生產(chǎn)率提高緩慢導(dǎo)致成本過(guò)高造成時(shí)，貨幣貶值只能在短期內(nèi)增加出口，而在固定匯率制下，相關(guān)產(chǎn)業(yè)被迫主動(dòng)采取措施降低成本，提高技術(shù)水平，這一價(jià)格調(diào)整往往是不可回避的。,第三節(jié)匯率政策,二、固定匯率制與浮動(dòng)匯率制的比較 （一）實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡的自動(dòng)調(diào)節(jié)效率比較 2、自發(fā)性 浮動(dòng)匯率制的支持者認(rèn)為：在浮動(dòng)匯率制下，只要一國(guó)國(guó)際收支出現(xiàn)失衡，貨幣就會(huì)自動(dòng)貶值或升值，從而對(duì)國(guó)際收支自發(fā)調(diào)節(jié)；而在固定匯率制下，國(guó)際收支失衡一般都需要政府制定出特定的政策組合來(lái)加以解決，這一過(guò)程中存在的時(shí)滯等問(wèn)題使其效率較低。,第三節(jié)匯率政策,二、固定匯率制與浮動(dòng)匯率制的比較 （一）實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡的自動(dòng)調(diào)節(jié)效率比較

5、2、自發(fā)性 固定匯率制的支持者認(rèn)為：（1）導(dǎo)致匯率變動(dòng)的因素很多，匯率未必能按照平衡國(guó)際收支所需要的方向進(jìn)行調(diào)整。例如，一國(guó)經(jīng)常賬戶出現(xiàn)較大赤字時(shí)，如果存在大規(guī)模資本流入，本幣升值；（2）匯率只能通過(guò)價(jià)格因素影響到國(guó)際收支，而國(guó)際收支是受多種因素共同決定的，如在一國(guó)產(chǎn)品由于其高質(zhì)量而很少有其他國(guó)家產(chǎn)品能替代時(shí)，匯率變動(dòng)并不能改變對(duì)其的需求；（3）匯率對(duì)國(guó)際收支的調(diào)整往往需要國(guó)內(nèi)政策的支持，如貶值刺激出口時(shí)，必須有國(guó)內(nèi)相應(yīng)的緊縮政策才能避免通脹抵消貶值作用。,第三節(jié)匯率政策,二、固定匯率制與浮動(dòng)匯率制的比較 （一）實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡的自動(dòng)調(diào)節(jié)效率比較 3、微調(diào)性 浮動(dòng)匯率制的支持者認(rèn)為：在浮動(dòng)匯率制下

6、，匯率可以根據(jù)一國(guó)國(guó)際收支的變動(dòng)情況進(jìn)行連續(xù)的微調(diào)而避免經(jīng)濟(jì)的急劇波動(dòng)。而在固定匯率制下，一國(guó)對(duì)國(guó)際收支的調(diào)整往往是問(wèn)題積累到相當(dāng)程度時(shí)才進(jìn)行的，這一調(diào)整一般幅度較大，對(duì)經(jīng)濟(jì)的震蕩比較劇烈。,第三節(jié)匯率政策,二、固定匯率制與浮動(dòng)匯率制的比較 （一）實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡的自動(dòng)調(diào)節(jié)效率比較 3、微調(diào)性 固定匯率制的支持者并不否認(rèn)固定匯率制下的調(diào)整較為僵硬，但是可以避免許多無(wú)謂的匯率調(diào)整，尤其是當(dāng)這些調(diào)整是貨幣性干擾所造成的時(shí)候。在資本流動(dòng)對(duì)匯率形成產(chǎn)生決定性影響時(shí)，浮動(dòng)匯率的無(wú)謂調(diào)整是很劇烈的，對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊也是非常大的。,第三節(jié)匯率政策,二、固定匯率制與浮動(dòng)匯率制的比較 （一）實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡的自動(dòng)調(diào)節(jié)效率比

7、較 4、穩(wěn)定性 浮動(dòng)匯率制的支持者認(rèn)為：首先，浮動(dòng)匯率制下的投機(jī)主要是一種穩(wěn)定性投機(jī)，對(duì)市場(chǎng)價(jià)格的影響是穩(wěn)定性的，傾向于降低市場(chǎng)價(jià)格波幅。其次，投機(jī)性資金不易找到匯率明顯高估/低估的機(jī)會(huì)，而固定匯率制下，政府較少調(diào)整匯率，所以給投機(jī)性資金找到匯率錯(cuò)誤定值的時(shí)機(jī)；在政府承諾對(duì)匯率水平進(jìn)行支持時(shí)，投機(jī)性資金可以在不承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的情況下進(jìn)行投機(jī)，從而不穩(wěn)定。,第三節(jié)匯率政策,二、固定匯率制與浮動(dòng)匯率制的比較 （一）實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡的自動(dòng)調(diào)節(jié)效率比較 4、穩(wěn)定性 固定匯率制的支持者認(rèn)為：首先，由于投機(jī)者心理往往非理性，浮動(dòng)匯率制下盛行的是非穩(wěn)定性投機(jī)，擴(kuò)大了市場(chǎng)價(jià)格波幅，而固定匯率制下，由于投機(jī)者預(yù)期匯率將向

8、固定水平調(diào)整，在現(xiàn)實(shí)匯率水平與平價(jià)存在差異時(shí)通過(guò)縮小差異獲利。其次，固定匯率制下政府的介入至少使市場(chǎng)交易者心理上存在名義錨，可以通過(guò)改變投機(jī)者預(yù)期對(duì)匯率穩(wěn)定施加影響，消除不確定性。而浮動(dòng)匯率制下對(duì)未來(lái)匯率預(yù)期的不確定性使外匯市場(chǎng)完全成為投機(jī)者的樂(lè)園。,第三節(jié)匯率政策,二、固定匯率制與浮動(dòng)匯率制的比較 （二）實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡的政策利益比較 1、政策自主性 要求實(shí)行浮動(dòng)匯率制的重要理由之一就是貨幣政策可以從對(duì)匯率政策的依附中解脫出來(lái)，讓匯率自發(fā)調(diào)節(jié)實(shí)現(xiàn)外部均衡。并且，浮動(dòng)匯率制下一國(guó)可以將外國(guó)通貨膨脹隔絕在外，獨(dú)立制定本國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定與發(fā)展的政策。因?yàn)槿绻鸓PP成立（PeP*），匯率不變時(shí)，P*上升必然帶

9、來(lái)P上升，一國(guó)無(wú)法控制本國(guó)的通貨膨脹。,第三節(jié)匯率政策,二、固定匯率制與浮動(dòng)匯率制的比較 （二）實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡的政策利益比較 1、政策自主性 固定匯率的支持者指出，首先，完全利用匯率政策解決外部均衡，就意味著政府準(zhǔn)備接受任何的匯率水平，顯然不可能；其次，匯率調(diào)整必須有相應(yīng)的國(guó)內(nèi)其他政策的配合才能發(fā)揮效力；再次，浮動(dòng)匯率制不可能真正隔絕外國(guó)通脹對(duì)本國(guó)的影響，本國(guó)貨幣的貶值會(huì)通過(guò)各種途徑對(duì)國(guó)內(nèi)物價(jià)水平產(chǎn)生影響。,第三節(jié)匯率政策,二、固定匯率制與浮動(dòng)匯率制的比較 （二）實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡的政策利益比較 2、政策紀(jì)律性 浮動(dòng)匯率制的擁護(hù)者指出，浮動(dòng)匯率可以防止貨幣當(dāng)局對(duì)匯率政策的濫用（如故意高估或低估）。 固

10、定匯率制的支持者認(rèn)為，固定匯率制可以防止對(duì)貨幣政策的濫用（如擴(kuò)張的貨幣政策會(huì)對(duì)固定匯率制構(gòu)成威脅）。,第三節(jié)匯率政策,二、固定匯率制與浮動(dòng)匯率制的比較 （二）實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡的政策利益比較 3、政策放大性 浮動(dòng)匯率制下貨幣財(cái)政政策對(duì)收入等實(shí)際變量的影響比固定匯率制下的效應(yīng)一般要大，因?yàn)閰R率的調(diào)整增強(qiáng)了原有政策的效果。 固定匯率制的支持者認(rèn)為，政府在對(duì)固定匯率制的維系中，會(huì)獲得執(zhí)行政策始終一致的聲譽(yù)，這樣在政府的政策實(shí)施過(guò)程中，會(huì)通過(guò)影響人們的心理預(yù)期而受到額外的效果。,第三節(jié)匯率政策,二、固定匯率制與浮動(dòng)匯率制的比較 （三）對(duì)國(guó)際經(jīng)濟(jì)關(guān)系的影響 1、對(duì)國(guó)際貿(mào)易、投資等活動(dòng)的影響 浮動(dòng)匯率制的擁護(hù)者

11、認(rèn)為浮動(dòng)匯率有利于國(guó)際間經(jīng)濟(jì)交往。首先，匯率可以自由浮動(dòng)，使得固定匯率制下政府為維持固定匯率而采取的種種直接管制措施失去必要；其次，浮動(dòng)匯率的不確定因素可以通過(guò)遠(yuǎn)期交易等方式規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)際金融創(chuàng)新的飛速發(fā)展使這一問(wèn)題的重要性大大降低了。 贊成固定匯率制的人認(rèn)為進(jìn)行各項(xiàng)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的交易本身有成本；而且，很多經(jīng)濟(jì)活動(dòng)是無(wú)法規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)的，例如跨國(guó)的實(shí)物投資、人力資源投資等。另外，許多發(fā)展中國(guó)家由于金融市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，缺乏遠(yuǎn)期交易等規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的工具，浮動(dòng)匯率制是特別不利的。,第三節(jié)匯率政策,二、固定匯率制與浮動(dòng)匯率制的比較 （三）對(duì)國(guó)際經(jīng)濟(jì)關(guān)系的影響 2、對(duì)通貨膨脹的國(guó)際傳播的影響 浮動(dòng)匯率制的擁護(hù)者認(rèn)為，

12、浮動(dòng)匯率有利于隔絕通貨膨脹的國(guó)際傳遞。 主張實(shí)行固定匯率制的人認(rèn)為，浮動(dòng)匯率下同樣存在通貨膨脹的傳遞問(wèn)題，并且這一傳遞具有不對(duì)稱性。當(dāng)本幣貶值時(shí)，進(jìn)口成本上升，物價(jià)上升，而當(dāng)本幣升值時(shí)，進(jìn)口成本則因價(jià)格剛性而不容易下降或下降不足，其凈效應(yīng)是物價(jià)的上升。擴(kuò)大到兩個(gè)國(guó)家的相互關(guān)系看，一國(guó)貨幣的升值便是另一國(guó)貨幣的貶值，貶值國(guó)的物價(jià)上升幅度要超過(guò)升值國(guó)家的物價(jià)下降的幅度。其凈效應(yīng)便是世界物價(jià)水平的上升。這稱為不對(duì)稱效應(yīng)或棘輪效應(yīng)。,第三節(jié)匯率政策,二、固定匯率制與浮動(dòng)匯率制的比較 （三）對(duì)國(guó)際經(jīng)濟(jì)關(guān)系的影響 3、對(duì)國(guó)際間政策協(xié)調(diào)的影響 一般認(rèn)為，在浮動(dòng)匯率制下，由于缺乏關(guān)于匯率的有約束力的協(xié)議，各國(guó)

13、將國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)目標(biāo)擺在首位，易于利用匯率的自由波動(dòng)而推行競(jìng)爭(zhēng)性貶值這一以鄰為壑的政策，會(huì)造成國(guó)際經(jīng)濟(jì)秩序的混亂。 浮動(dòng)匯率制的擁護(hù)者認(rèn)為，首先，匯率本質(zhì)上是個(gè)具有“競(jìng)爭(zhēng)性”的變量，任何一種匯率制度都不可能完全解決這一問(wèn)題；其次，在浮動(dòng)匯率制下，匯率的大幅度波動(dòng)往往會(huì)引起各國(guó)關(guān)注，進(jìn)而形成國(guó)際間的磋商協(xié)調(diào)，這在某種程度上反而會(huì)加強(qiáng)各國(guó)的政策協(xié)調(diào)。,第三節(jié)匯率政策,二、固定匯率制與浮動(dòng)匯率制的比較 就本質(zhì)來(lái)說(shuō)，兩種匯率制度的比較實(shí)際上意味著在內(nèi)外均衡目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)中，對(duì)“可信性”（credibility）與“靈活性”（flexibility）的權(quán)衡，這兩者常常是不可兼得的。 這一爭(zhēng)論本身沿著兩個(gè)方向發(fā)展：

14、一個(gè)方向是研究什么條件下固定（浮動(dòng)）匯率制度更合理最適度貨幣區(qū)理論；一個(gè)方向是研究什么樣的匯率制度可以較好地結(jié)合固定匯率和浮動(dòng)匯率制度的優(yōu)點(diǎn)產(chǎn)生了諸如爬行釘住、匯率目標(biāo)區(qū)等新的匯率制度設(shè)計(jì)。,第三節(jié)匯率政策,三、最適貨幣區(qū)理論 所謂貨幣區(qū)指的是：區(qū)域內(nèi)各成員國(guó)貨幣相互保持釘住匯率制，對(duì)區(qū)外各種貨幣實(shí)行聯(lián)合浮動(dòng)。究竟依據(jù)什么標(biāo)準(zhǔn)來(lái)確定貨幣區(qū)呢？ （一）要素流動(dòng)性分析蒙代爾（1961） 需求轉(zhuǎn)移是一國(guó)出現(xiàn)外部失衡的主要原因。調(diào)節(jié)需求轉(zhuǎn)移的機(jī)制是匯率或生產(chǎn)要素流動(dòng)。生產(chǎn)要素流動(dòng)性與匯率的彈性具有相互替代的作用。生產(chǎn)要素流動(dòng)性越高的國(guó)家，越適宜組成貨幣區(qū)；而與國(guó)外生產(chǎn)要素隔絕越大的國(guó)家，則越適宜組成單

15、獨(dú)的貨幣區(qū)，實(shí)行浮動(dòng)匯率制。,第三節(jié)匯率政策,三、最適貨幣區(qū)理論 （二）經(jīng)濟(jì)開(kāi)放性分析麥金農(nóng)（1963） 他將社會(huì)總產(chǎn)品區(qū)分為可貿(mào)易商品和不可貿(mào)易商品，經(jīng)濟(jì)開(kāi)放性與可貿(mào)易商品的比重成正相關(guān)關(guān)系，該比重越高，經(jīng)濟(jì)越開(kāi)放；經(jīng)濟(jì)開(kāi)放程度越高，越應(yīng)實(shí)行固定匯率制。他認(rèn)為，一個(gè)經(jīng)濟(jì)高度開(kāi)放的小國(guó)難以采用浮動(dòng)匯率的理由是：由于經(jīng)濟(jì)高度開(kāi)放，市場(chǎng)匯率稍有波動(dòng)，就會(huì)引起國(guó)內(nèi)物價(jià)的劇烈波動(dòng)，物價(jià)變化會(huì)抵消匯率變化對(duì)貿(mào)易收支的影響。,第三節(jié)匯率政策,三、最適貨幣區(qū)理論 （三）赫勒對(duì)影響匯率制度選擇因素的總結(jié) 經(jīng)濟(jì)開(kāi)放程度 經(jīng)濟(jì)規(guī)模 進(jìn)出口貿(mào)易的商品結(jié)構(gòu)和地域分布 國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的發(fā)達(dá)程度及其與國(guó)際金融市場(chǎng)的一體程度

16、 相對(duì)的通貨膨脹率,第三節(jié)匯率政策,三、匯率選擇理論的新發(fā)展 （一）原罪論（doctrine of the original sin） 原罪是指這樣一種狀況：一國(guó)的貨幣不能用于國(guó)際借貸，甚至在本國(guó)市場(chǎng)上，也不能用本幣進(jìn)行長(zhǎng)期借貸。因此，一國(guó)的國(guó)內(nèi)投資不是出現(xiàn)貨幣錯(cuò)配，便是出現(xiàn)期限錯(cuò)配。這不僅僅是由于該國(guó)貨幣不可兌換，而且更是由于該國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展不完全。 這種“原罪”的直接后果是：匯率或利率稍有波動(dòng)，便會(huì)有一批企業(yè)應(yīng)聲倒地，進(jìn)而銀行也被拖入。于是整個(gè)金融體系變得十分脆弱。,第三節(jié)匯率政策,三、匯率選擇理論的新發(fā)展 （一）原罪論（doctrine of the original sin） 這一理論

17、揭示了，為何與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，發(fā)展中國(guó)家較易發(fā)生金融危機(jī)。非常關(guān)鍵的是，貨幣和期限的錯(cuò)配之所以出現(xiàn)，不一定是因?yàn)楣竞豌y行不謹(jǐn)慎。 （二）害怕浮動(dòng)論(fear of floating) 由Calvo和Reinhart(2000)提出?！昂ε赂?dòng)”指這樣一種現(xiàn)象：一些歸類為實(shí)行彈性匯率制的國(guó)家，卻將其匯率維持在對(duì)某一貨幣(通常為美元)的一個(gè)狹小幅度內(nèi)，這反映了這些國(guó)家對(duì)大規(guī)模的匯率波動(dòng)存在一種長(zhǎng)期的害怕。,第三節(jié)匯率政策,三、匯率選擇理論的新發(fā)展 （二）害怕浮動(dòng)論(fear of floating) “害怕論”的主要發(fā)現(xiàn)是：那些聲稱允許其貨幣自由浮動(dòng)的國(guó)家，實(shí)際上其貨幣大部分并未能真正浮動(dòng)。這些國(guó)

18、家實(shí)際觀察到的匯率變動(dòng)率相當(dāng)?shù)?，并不是因?yàn)檫@些經(jīng)濟(jì)體未受到實(shí)際或名義的沖擊。這種很低的匯率可變動(dòng)性，是由政策行動(dòng)有意識(shí)地造成的，因它們的國(guó)際儲(chǔ)備的變動(dòng)性相當(dāng)高，(名義和實(shí)際)利率的變動(dòng)性異乎尋常地高。害怕浮動(dòng)的現(xiàn)象非常普遍深入，甚至在一部分發(fā)達(dá)國(guó)家中也存在。 “害怕浮動(dòng)”的原因有多種。,第三節(jié)匯率政策,三、匯率選擇理論的新發(fā)展 （二）害怕浮動(dòng)論(fear of floating) Calvo和Reinhart(2000)還證明，在新興市場(chǎng)國(guó)家中，匯率變動(dòng)對(duì)貿(mào)易的影響，比在發(fā)達(dá)國(guó)家中要大得多。貶值通過(guò)國(guó)內(nèi)物價(jià)而傳遞到國(guó)內(nèi)通貨膨脹的程度也高出許多。這些也是新興經(jīng)濟(jì)體不愿匯率波動(dòng)，特別是貶值的重要原

19、因。,第三節(jié)匯率政策,三、匯率選擇理論的新發(fā)展 （三）兩級(jí)論（中間制度消失論）(the two poles，或hypothesis of the vanishing intermediate regime ) “兩極論”或“中間制度消失論”的要點(diǎn)是，在金融開(kāi)放環(huán)境中，適合于發(fā)展中國(guó)家的匯率制度只有自由浮動(dòng)匯率制和具有非常強(qiáng)硬承諾機(jī)制的固定匯率制度；介于兩者之間的中間性匯率制度正在消失或應(yīng)當(dāng)消失，形成所謂“空缺的中部”。,第三節(jié)匯率政策,三、匯率選擇理論的新發(fā)展 （三）兩級(jí)論（中間制度消失論）(the two poles，或hypothesis of the vanishing intermed

20、iate regime ) “兩極論”或“中間制度消失論”認(rèn)為，日益增長(zhǎng)的資本流動(dòng)性，使政府對(duì)匯率的承諾變得十分脆弱。在資本自由流動(dòng)的情況下，政府不可能同時(shí)實(shí)現(xiàn)匯率穩(wěn)定、貨幣政策獨(dú)立性和金融市場(chǎng)國(guó)際一體化這三個(gè)目標(biāo)，必須放棄其中的一個(gè)。,第三節(jié)匯率政策,三、匯率選擇理論的新發(fā)展 （四）退出戰(zhàn)略(exit strategy) 據(jù)Klein和Marion(1994)的研究，除了非洲一些法郎區(qū)的國(guó)家，大部分國(guó)家釘住某一貨幣的時(shí)間都很短。從1957年到1990年，在拉美和加勒比國(guó)家的87項(xiàng)釘住事例中，釘住的平均時(shí)間只有10個(gè)月。其中，1/3的釘住在第七個(gè)月就被放棄，有一半以上的釘住在第一年年底放棄。因

21、此，從釘住的固定匯率制中退出，實(shí)際是相當(dāng)頻繁的事件。,第三節(jié)匯率政策,三、匯率選擇理論的新發(fā)展 （四）退出戰(zhàn)略(exit strategy) 關(guān)于“退出戰(zhàn)略”的研究，首先要考察的是退出的動(dòng)機(jī)。從根本上說(shuō)，一國(guó)之所以要退出釘住匯率制，是基于成本和收益方面的考慮。 關(guān)于退出戰(zhàn)略的研究還涉及在什么條件下退出較好，以及怎樣退出和退往何處的問(wèn)題。國(guó)際貨幣基金組織在1998年發(fā)表了關(guān)于退出戰(zhàn)略的研究報(bào)告(Eichengreen and Masson，1998)，其主要結(jié)論是：,第三節(jié)匯率政策,三、匯率選擇理論的新發(fā)展 （四）退出戰(zhàn)略(exit strategy) (1)對(duì)大部分新興經(jīng)濟(jì)體來(lái)說(shuō)，較高的匯率彈

22、性是有利的； (2)當(dāng)有大規(guī)模資本內(nèi)流時(shí)放棄釘住匯率，這時(shí)的退出戰(zhàn)略的成功可能性較大； (3)在試圖退出釘住匯率前，有關(guān)國(guó)家需改善和加強(qiáng)其財(cái)政和貨幣政策。,第三節(jié)匯率政策,三、匯率選擇理論的新發(fā)展 （四）退出戰(zhàn)略(exit strategy) 當(dāng)決定退出時(shí)，如這種退出發(fā)生在外匯市場(chǎng)平靜和匯率升值時(shí)，可采取緩慢的步驟，逐漸推進(jìn)到新的較有彈性的匯率制度。如是在壓力或危機(jī)下被迫退出，則一般無(wú)法緩慢退出，因而須迅速行動(dòng)。政府應(yīng)當(dāng)迅速采取一些政策以防止“過(guò)度貶值”和防止貶值一輪輪地出現(xiàn)。至于一國(guó)從釘住匯率制退出來(lái)以后應(yīng)采用何種制度，應(yīng)根據(jù)本國(guó)情況而定。,第四節(jié)政府對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù),一、干預(yù)外匯市場(chǎng)的目的

23、 總的來(lái)說(shuō)，干預(yù)是因?yàn)橥鈪R市場(chǎng)在自發(fā)運(yùn)行中出現(xiàn)的市場(chǎng)失靈問(wèn)題，即市場(chǎng)自發(fā)確定的匯率往往不能正確反映內(nèi)外均衡目標(biāo)同時(shí)實(shí)現(xiàn)的要求，不能引導(dǎo)資源的合理配置。 具體來(lái)說(shuō)，干預(yù)目的包括： （一）防止匯率在短期內(nèi)過(guò)度波動(dòng) （二）避免匯率水平在中長(zhǎng)期內(nèi)失調(diào) （三）進(jìn)行政策搭配的需要 （四）其他目的,第四節(jié)政府對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù),二、干預(yù)外匯市場(chǎng)的類型 （一）直接干預(yù)與間接干預(yù) （二） 沖銷式干預(yù)和非沖銷式干預(yù) （三）單邊干預(yù)和聯(lián)合干預(yù) （四）其他類型 三、外匯市場(chǎng)干預(yù)的效力分析 政府在外匯市場(chǎng)的干預(yù)是通過(guò)兩個(gè)途徑發(fā)揮效力的：一是通過(guò)交易改變各種資產(chǎn)的數(shù)量和組成比例，從而對(duì)資產(chǎn)市場(chǎng)上確定的匯率產(chǎn)生影響；一是通過(guò)

24、干預(yù)行為本身向市場(chǎng)上發(fā)出信號(hào)，表明政府的態(tài)度及可能采取的措施，通過(guò)影響預(yù)期來(lái)影響匯率。,第四節(jié)政府對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù),三、外匯市場(chǎng)干預(yù)的效力分析 （一）干預(yù)的資產(chǎn)調(diào)整效應(yīng) 1、運(yùn)用貨幣模型的分析,假定外匯市場(chǎng)上本幣貶值超過(guò)一定幅度，非沖銷式干預(yù)通過(guò)在外匯市場(chǎng)上出售外幣資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)，造成本國(guó)貨幣供應(yīng)量減少，帶來(lái)本國(guó)價(jià)格水平的下降和本幣的升值；沖銷式干預(yù)維持貨幣供應(yīng)量的穩(wěn)定，如果不考慮預(yù)期等其他因素時(shí)，不能影響匯率。,第四節(jié)政府對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù),三、外匯市場(chǎng)干預(yù)的效力分析 （一）干預(yù)的資產(chǎn)調(diào)整效應(yīng) 2、運(yùn)用資產(chǎn)組合模型的分析,WMNeF,e,i,MM,BB,FF,O,e,i,MM,BB,FF,O,非沖銷

25、式干預(yù)效果,e,i,MM,BB,FF,O,沖銷式干預(yù)效果,第四節(jié)政府對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù),三、外匯市場(chǎng)干預(yù)的效力分析 （一）干預(yù)的資產(chǎn)調(diào)整效應(yīng),第四節(jié)政府對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù),三、外匯市場(chǎng)干預(yù)的效力分析 （二）干預(yù)的信號(hào)效應(yīng) 一般在市場(chǎng)預(yù)期混亂、投機(jī)因素猖獗時(shí)特別有效。信號(hào)效應(yīng)的實(shí)現(xiàn)要求市場(chǎng)參與者遵循理性預(yù)期；最為重要的是，政府必須建立起言行一致或具有政策一致性的聲譽(yù)，從而使政府發(fā)出的信號(hào)具有可信性。,第五節(jié)國(guó)際儲(chǔ)備政策,一、國(guó)際儲(chǔ)備的構(gòu)成 國(guó)際儲(chǔ)備是指一國(guó)貨幣當(dāng)局能隨時(shí)用來(lái)干預(yù)外匯市場(chǎng)、支付國(guó)際收支差額的資產(chǎn)。 （一）貨幣性黃金 指一國(guó)貨幣當(dāng)局作為金融資產(chǎn)持有的黃金。近幾十年來(lái)，世界黃金儲(chǔ)備一直維持在10億盎司左右，黃金價(jià)格波動(dòng)卻很大。自1976年起，黃金與國(guó)際貨幣制度和各國(guó)貨幣脫鉤，但國(guó)際貨幣基金組織在統(tǒng)計(jì)和公布各成員國(guó)的國(guó)際儲(chǔ)備時(shí)，仍將黃金儲(chǔ)備列入其中。主要原因是黃金長(zhǎng)期以來(lái)一直被人們認(rèn)為是一種最后的支付手段。,第五節(jié)國(guó)際儲(chǔ)備政策,一、國(guó)際儲(chǔ)備的構(gòu)成 （二）外匯儲(chǔ)備 是國(guó)際儲(chǔ)備的主體。一國(guó)貨幣充當(dāng)國(guó)際儲(chǔ)備貨幣，需具備兩個(gè)基本特征：自由兌換貨幣；內(nèi)在價(jià)值相對(duì)比較穩(wěn)定。20世紀(jì)70年代初期以來(lái)，由于美元價(jià)值的相對(duì)不穩(wěn)定，出現(xiàn)了儲(chǔ)備貨幣多元化的趨勢(shì)。 （三）在IMF的儲(chǔ)備頭寸 IMF猶如一個(gè)份制性質(zhì)的儲(chǔ)蓄互助會(huì)。成員國(guó)需繳納一定份額，其中，25需以可兌換貨