1、證券研究報告1謹請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評級標(biāo)準(zhǔn)策略研究/深度研究2018 年03 月08 日曾巖執(zhí)業(yè)證書編號：S0570516080003 研究藕文執(zhí)業(yè)證書編號：S0570517080001 研究相關(guān)研究1策略: 從人民幣資產(chǎn)到成長資產(chǎn)2018.032策略: 策略角度看地產(chǎn)板塊三大變化2018.013策略: 沒有切換和擴散，龍頭強者恒強2017.12水到渠成，估值重塑估值重塑系列之二：臺韓股票市場那些事兒外資或?qū)⑴渲弥袊龑?dǎo) A 股成長資產(chǎn)重估我們在從人民幣資產(chǎn)到成長資產(chǎn)

2、中論證了本輪美元指數(shù)下行周期，全球資本流動有望從“資產(chǎn)美元化”轉(zhuǎn)移到“資產(chǎn)新興化”，而中國作為經(jīng)濟增 長穩(wěn)定、結(jié)構(gòu)穩(wěn)定（消費、進出口和資本形成對 GDP 組成的貢獻率相對平穩(wěn)）的價值型成長資產(chǎn)對資本的吸引力增強。外在來看：美元和美債走勢背離， 利差走窄，美國長端利率的上行對中國長端利率的影響減弱； 內(nèi)在來看：人民幣匯率穩(wěn)定，熱錢流出大幅減少，中國金融市場具備進一步開放、吸引外資流入的基本條件，非標(biāo)資產(chǎn)在社融中占比繼續(xù)回落，利率下行的預(yù)期漸起。我們認為外資配置中國，將引導(dǎo) A 股成長資產(chǎn)重估。A 股外資持股比例上行是時代趨勢我們認為外資持股比例上升是 A 股市場的關(guān)鍵趨勢（1）改革開放 40 周

3、年， 高層頻繁表態(tài)要加大金融改革開放，自上而下的推動力增強。（2）2018 年是 A 股納入 MSCI 的元年，資本市場制度改革和完善將與外資凈流入形成正反饋。（3）中國經(jīng)濟的引擎正在從投資和出口向消費和內(nèi)需過渡，開放的金融市場有助于優(yōu)質(zhì)企業(yè)提升國際競爭力，有利于中國居民在優(yōu)化金融資產(chǎn)配置的過程中提升消費能力。全部 A 股外資持股（截至 2017Q3）比例 1.4%，遠低于 16.8%，韓國 11.6%，泰國 14.16%、越南 14.21%、 7.9%等(截至 20180301)，中國外資持股比例有大幅提升空間。外資在大幅凈流入初期傾向“逆勢操作”，具有一定領(lǐng)先性臺韓歷史經(jīng)驗可以看出，隨著金

4、融市場開放的不斷推進，一般以納入 MSCI 指數(shù)為標(biāo)志，外資大概率放量凈流入權(quán)益市場，凈流入規(guī)模與股指走勢有負相關(guān)性（1996-2007 年韓國股指與外資凈流入權(quán)益市場規(guī)模呈-0.77 高度負相關(guān)，1996 年至 2005 年臺股指與外資凈流入權(quán)益市場規(guī)模相關(guān)性-0.1），在完全納入 MSCI 指數(shù)后經(jīng)過幾年的過渡期，則變成正相關(guān)。這個現(xiàn)象說明，外資在初始進入一個股票市場時傾向于“逆市操作”，表現(xiàn)較為謹慎， 有一定的領(lǐng)先性，在 a 熟悉市場環(huán)境后，外資與內(nèi)資行為趨同，以“順市操作”為主。外生性寬松時期，外資放量流入權(quán)益市場90 年代地區(qū)生產(chǎn)總值增長率放緩，產(chǎn)業(yè)升級，經(jīng)濟自由化、利率自由化、金融

5、開放、傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)外移等為島內(nèi)高科技發(fā)展提供了空間。我們觀察 地區(qū)的十年期公債利率和核心 CPI 兩個指標(biāo)，可以發(fā)現(xiàn) 1999 年至 2000 年、2004 年至 2005 年兩個時期， 貨幣政策沒有放松，同時美債十年期利率上行，但島內(nèi)出現(xiàn)“經(jīng)濟穩(wěn)通脹起+利率下”外生性寬松。對應(yīng)股票市場，在非金融行業(yè)中，信息技術(shù)、原材料、非日常生活消費品、工業(yè)四個行業(yè)外資持股占比明顯高于其他行業(yè)，而這四個行業(yè)也在這兩個時期 股票市場的正收益?zhèn)€股數(shù)最多。順?biāo)兄?，估值重塑從外資在不同國家/地區(qū)的行業(yè)配置比例可以看出，金融是外資持股比例較高的行業(yè)，在韓國、泰國、越南、 、中國等國家金融行業(yè)的外資持股比例相對排名都位于

6、前三位，非金融行業(yè)的配置基于該國家/地區(qū)經(jīng)濟的相對優(yōu)勢，例如，韓國和外資重配電信服務(wù)和信息技術(shù)（新興優(yōu)勢行業(yè)），重配房地產(chǎn)和公共事業(yè)（支撐經(jīng)濟高速增長的基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)）。我們認為供給側(cè)為經(jīng)濟的優(yōu)化升級提供良好支撐，未來高端制造業(yè)、科技研發(fā)類成長板塊競爭力將逐步提升，建議關(guān)注全球資本流動過程中，A 股成長資產(chǎn)的重估。風(fēng)險提示：A 股國際化進程推進速度不及預(yù)期；中國宏觀經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型中不確定性增加；債務(wù)違約風(fēng)險，股債聯(lián)動等 ；臺韓股票市場數(shù)據(jù)可得性限制，研究結(jié)論的判定有一定數(shù)據(jù)局限性。策略研究/深度研究 | 2018 年 03 月 08 日正文目錄A 股外資持股比例提升是時代趨勢490 年代經(jīng)濟轉(zhuǎn)型+

7、產(chǎn)業(yè)升級+金融開放81999 年和 2004-2005 年“外資放量流入+通脹起+利率下”12外生性資金面寬松時期，外資持股偏好引領(lǐng)市場風(fēng)格1490 年代韓國金融加速對外開放，但經(jīng)濟失速下行制約資本流入16外資或?qū)⑴渲弥袊龑?dǎo) A 股成長資產(chǎn)重估19風(fēng)險提示22附錄23圖表目錄圖表 1： 中國 A 股外資持股比例有大幅提升空間4圖表 2： A 股有望享受金融市場不斷開放過程中的外生性寬松5圖表 3： 熱錢流出規(guī)模大幅減少5圖表 4： 社會融資中非標(biāo)類的占比繼續(xù)回落6圖表 5： 社融和貸款增速出現(xiàn)喇叭口6圖表 6： 未來利率水平大概率回落7圖表 7： 地區(qū)生產(chǎn)總值增速下行8圖表 8： 中國經(jīng)濟進

8、入新常態(tài)8圖表 9： 20 世紀 90 年代新興產(chǎn)業(yè)扶植政策9圖表 10： 中國戰(zhàn)略型新興產(chǎn)業(yè)政策10圖表 11： 1990 年至 2008 年金融改革開放政策11圖表 12： 中國金融對外開放政策梳理12圖表 13： 1999-2000 年& 2004-2005 年經(jīng)歷通脹上行+無風(fēng)險利率下行的外生性寬松13圖表 14： 資本市場開放的關(guān)鍵十年（1996 年至 2005 年）外資放量進入 權(quán)益市場13圖表 15： 股票加權(quán)平均指數(shù)走勢圖14圖表 16： 1999 年領(lǐng)漲個股信息技術(shù)平均漲幅最高14圖表 17： 1999 年正收益?zhèn)€股主要分布在信息技術(shù)、原材料、工業(yè)14圖表 18： 2004-

9、2005 年領(lǐng)漲個股信息技術(shù)平均漲幅最高15圖表 19： 2004-2005 年正收益?zhèn)€股主要分布在信息技術(shù)、工業(yè)15圖表 20： 2005 年行業(yè)外資持股比例中位數(shù)15圖表 21： 2004-2005 年臺股市累計漲幅超過 2 倍的個股外資持股比例較高15圖表 22： 韓國 1992 年開始對境外投資者開放股票市場16圖表 23： 韓國 1980 年以來金融市場對外開放政策梳理16圖表 24： 1995 年&2000 年韓國通脹向上利率下行173謹請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評級標(biāo)準(zhǔn)淘寶店鋪“Vivian研報” 首次收集整理獲取最告及后續(xù)更新服務(wù)請在淘寶搜索店鋪 “Vivian研報

10、” 或直接用手機淘寶掃描下方二維碼 策略研究/深度研究 | 2018 年 03 月 08 日圖表 25： 韓國 KOSPI 指數(shù)收盤價17圖表 26： 1999 年&2005 年 GDP 增速相對平穩(wěn)17圖表 27： 韓國 2000 年經(jīng)濟失速下滑17圖表 28： 2000 年韓國正收益?zhèn)€股行業(yè)分布圖18圖表 29： 韓 2009-2017 年個股平均漲幅越高,外資平均持股比例較高18圖表 30： 韓國：外資買入行為與股指走勢從負相關(guān)變成正相關(guān)19圖表 31： ：外資買入行為與股指走勢從負相關(guān)變成正相關(guān)19圖表 32： 外資持股偏好與國家/地區(qū)特色有關(guān)20圖表 33： 2018 年政府工作報告

11、中對“萬眾創(chuàng)新”表述的變化21圖表 34： 2018 年政府工作報告中對“互聯(lián)網(wǎng)+” 表述的變化21圖表 35： 2018 年政府工作報告對“中國制造”表述的變化21圖表 36： 各省 2018 年政府工作報告 GDP&FAI 數(shù)據(jù)23圖表 37： 2017 年 6 月份以來創(chuàng)業(yè)板利好政策2425謹請參閱尾頁重要聲明及華泰證券股票和行業(yè)評級標(biāo)準(zhǔn)A 股外資持股比例提升是時代趨勢改革開放以來，我國高速發(fā)展的經(jīng)濟環(huán)境需要獨立的貨幣政策作為反周期的調(diào)節(jié)工具，匯率的相對穩(wěn)定有利于穩(wěn)定人民幣資產(chǎn)的價值，保護人民幣免受國際資本的投機性沖擊，但“資本流動”受到較嚴格的限制，特別是金融領(lǐng)域的限制較多，在股票市場

12、上的體現(xiàn)之一就是外資持股比例遠低于其他國家水平：萬德公布的全部 A 股外資持股比例僅為 1.4%（2017 年三季報數(shù)據(jù)），從彭博 2018/03/01 亞洲國家/地區(qū)的外資持股比例來看， 16.8%，韓國 11.6%，亞洲發(fā)展中國家泰國、越南、分別為 14.16%、14.21%、7.9%。中國外資持股比例有大幅提升空間。圖表1： 中國 A 股外資持股比例有大幅提升空間外資持股比例（%）韓國泰國越南中國韓國泰國越南中國20151050資料來源：Wind，彭博，華泰證券研究所，中國使用最新 2017 年三季報數(shù)據(jù)， 、韓國、泰國、越南、 使用彭博 2018030101數(shù)據(jù)我們認為外資持股比例上升

13、是中國未來十年的關(guān)鍵趨勢，而 2018 年是重要轉(zhuǎn)折點：首先，高層表態(tài)要加大金融改革開放。劉鶴在 2018 年達沃斯論壇提出，改革開放四十周年時將推出新的改革開放措施； 在 2018 年新春致辭中提到要大力推動重點領(lǐng)域和關(guān)鍵環(huán)節(jié)的金融改革開放；2017 年陸家嘴論壇一行三會發(fā)聲金融改革開放的決心不能動搖。其次，2018 年 6 月，A 股將正式納入 MSCI 新興市場指數(shù)，這一標(biāo)志性的將引領(lǐng)兩個發(fā)展方向，一是 A 股是人民幣定價的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，在人民幣國際化的過程中，對投資者的吸引力增強，二是 A 股需要進一步改革和完善制度體系，推動納入比例的提升，這將與海外資本的流入形成正反饋。最后，在中國經(jīng)濟

14、和貿(mào)易與國際成功接軌后，金融市場的深度和廣度的提升需要一個國際化 的資本環(huán)境，中國經(jīng)濟的引擎正在從投資和出口向消費和內(nèi)需過度，開放的金融市場有助于優(yōu)質(zhì)企業(yè)提升國際競爭力，有利于中國居民在優(yōu)化金融資產(chǎn)配置的過程中提升消費能力。從全球視角來看：我們在從人民幣資產(chǎn)到成長資產(chǎn)中論證了本輪美元指數(shù)下行周期，全球資本流動有望從“資產(chǎn)美元化”轉(zhuǎn)移到“資產(chǎn)新興化”，而中國作為增長穩(wěn)定（GDP 增速相對平穩(wěn)）、結(jié)構(gòu)穩(wěn)定（消費、進出口和資本形成對 GDP 組成的貢獻率相對平穩(wěn)）的價值型成長資產(chǎn)對資本的吸引力增強。從外在環(huán)境看：G20 全球央行財長峰會后，中外央行默契趨同，共建“寬財政、緊貨幣”的財政貨幣政策體系。

15、自此，中國央行對外需要與歐美貨幣政策保持步調(diào)一致，對內(nèi)要防治金融風(fēng)險，穩(wěn)定金融安全。但歷史上美元和美債（十年期國債）走勢背離階段， 利差走窄，美國長端利率的上行對中國長端利率的影響減弱。圖表2： A 股有望享受金融市場不斷開放過程中的外生性寬松行政化去產(chǎn)能對周期的業(yè)績改善趨緩全部A股盈利能力修復(fù)扁平化全球貨幣政策從背離到趨同創(chuàng)業(yè)板業(yè)績排國內(nèi)金融雷期去杠桿仍未完成企業(yè)盈利向好？內(nèi)生性流動性寬松？A股市場經(jīng)濟下行壓力寬信貸緊信用外生性寬松！劉鶴在2018年達沃斯論壇提出： 改革開放四十周年時將推出新的改革開放措施中國外資準(zhǔn)入制度不斷放開，A股外資持股比例有較大提升空間， 加入MSCI、人民幣國際化

16、等吸引外資對A股關(guān)注度增加資料來源：華泰證券研究所圖表3： 熱錢流出規(guī)模大幅減少1,000當(dāng)月熱錢凈流入額估計值(億美元)人民幣中間價（美元，右軸）7.35007.006.7(500)6.4(1,000)6.1(1,500)5.82008/022008/082009/022009/082010/022010/082011/022011/082012/022012/082013/022013/082014/022014/082015/022015/082016/022016/082017/022017/08(2,000)5.5資料來源：Wind，華泰證券研究所從內(nèi)在需求看：在對外開放的 40 年

17、里，我國在克魯格曼的“三元悖論”中選擇了“貨幣政策的獨立性” 和“匯率的穩(wěn)定性”，但“三元悖論”是 情況下的“三選二”策略，但實行過程中往往可以根據(jù)宏觀環(huán)境的變化，有相對折中的選擇，比如一定程度的放棄匯率穩(wěn)定但享受資本流動。我們認為未來我國在匯率市場化的進程中，中國資本市場將不斷開放，迎接國際資本流動帶來的機遇和挑戰(zhàn)。 在 2017 年陸家嘴論壇發(fā)言，認為從制造業(yè)、服務(wù)業(yè)開放的經(jīng)驗可推導(dǎo)出，金融行業(yè)不是例外，同樣適用于競爭與開放規(guī)律，金融服務(wù)業(yè)在對外開放過程中，由競爭機制帶來壓力、動力、進步和繁榮，會發(fā)展得更好。我們認為，金融市場的開放和改革或?qū)⒊蔀橛绊懳磥韼啄旯善笔袌鐾顿Y的關(guān)鍵變化，同時股票

18、市場制度和結(jié)構(gòu)的優(yōu)化或?qū)⑽赓Y持續(xù)流入，與對外開放形成正反饋。2018 年以來人民幣匯率穩(wěn)定，熱錢流出大幅減少，我們認為中國金融市場具備進一步開放，吸引外資流入的基本條件。A 股市場有可能由于外生性寬松，迎來一輪成長資產(chǎn)的重估。當(dāng)前監(jiān)管要求金融回歸本業(yè)，從 2017 年 9 月起，非標(biāo)資產(chǎn)在社融中占比持續(xù)回落，2017年 12 月起社融增速和信貸增速出現(xiàn)喇叭口，未來大概率出現(xiàn)“寬信貸緊信用”組合，不支持利率水平大幅上行，同時，我們看到“實體融資資金需求同比增速-M2 增速”與十年期國債收益率同向波動，隨著 2018 年近一半省份調(diào)低固定資產(chǎn)投資和 GDP 增速目標(biāo)（見附錄），實體融資資金需求

19、增速預(yù)期回落，M2 增速保持相對平穩(wěn)，“實體融資資金需求同比增速-M2 增速”預(yù)期向下，我們判斷未來利率水平大概率回落。圖表4： 社會融資中非標(biāo)類的占比繼續(xù)回落35.0030.0025.0020.0015.0010.005.002008-012008-072009-012009-072010-012010-072011-012011-072012-012012-072013-012013-072014-012014-072015-012015-072016-012016-072017-012017-072018-010.00-5.00社融非標(biāo)類占比（%）資料來源：Wind,華泰證券研究所圖表5

20、： 社融和貸款增速出現(xiàn)喇叭口1.20.92010/012010/072011/012011/072012/012012/072013/012013/072014/012014/072015/012015/072016/012016/072017/012017/072018/010.6新增社融規(guī)模移動12個月平均同比增速（%） 新增人民幣貸款移動12個月平均同比增速（%）資料來源：Wind,華泰證券研究所，備注：為了平滑季節(jié)性，我們用社會融資過去 12 個月的平均值，計算同比增速，稱為社融規(guī)模移動 12 個月平均同比增速，信貸上同。圖表6： 未來利率水平大概率回落實體資金需求同

21、比增速-M2:同比（%） 預(yù)計值（%）157(1)(9)(17)(25)10年期中債國債到期收益率（月度平均值，%,右軸）5.004.003.002.001.002011/012012/012013/012014/012015/012016/012017/012018/010.00資料來源：Wind,華泰證券研究所和韓國 90 年代均經(jīng)歷了金融市場加速對外開放，外資增量凈流入權(quán)益市場、通脹起利率下等變化，而這些變化與中國當(dāng)前股票市場面臨的宏觀環(huán)境有諸多相似之處。我們認為 2018 年利率下行的預(yù)期漸起，本篇研究韓國外生性寬松時期股票市場那些事兒。90 年代經(jīng)濟轉(zhuǎn)型+產(chǎn)業(yè)升級+金融開放地區(qū)生產(chǎn)總

22、值在 20 世紀 60 年代-80 年代經(jīng)歷高速發(fā)展，年平均增長率在 8.5%左右，出口導(dǎo)向型經(jīng)濟推動經(jīng)濟快速發(fā)展，成為亞洲經(jīng)濟發(fā)展“四小龍”。20 世紀 90 年代海灣戰(zhàn)爭后，在美國貿(mào)易保護主義政策的沖擊下，地區(qū)生產(chǎn)總值增長率放緩，平均值為 6.5%， 島內(nèi)土地價格上升，工資大幅上漲導(dǎo)致勞動密集型出口工業(yè)被迫轉(zhuǎn)移淘汰，十年期政府公債利率從 90 年代高點的 7.72%趨勢性下行至 2003 年的 1.41%。20 世紀 80 年代中期，被迫產(chǎn)業(yè)升級，提出經(jīng)濟自由化政策，確定通訊、信息、消費電子、半導(dǎo)體、精密器械、電動化、航天、高級材料、醫(yī)用化學(xué)制藥、醫(yī)療保健和污染防治等新興產(chǎn)業(yè)為經(jīng)濟發(fā)展支柱

23、產(chǎn)業(yè)。經(jīng)濟自由化、利率自由化、金融開放政策、傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)外移等為島內(nèi)高科技發(fā)展提供了空間，在 20 世紀 90 年代，產(chǎn)業(yè)升級初見成效， 資本和技術(shù)密集型工業(yè)占制造業(yè)比重 60%以上，但 2000 年執(zhí)政 灣 勢混亂，經(jīng)濟發(fā)展一度停滯， 截至 2017 年 12 月，地區(qū)生產(chǎn)總值增速 3%，十年期公債利率下行至 0.98%。20 世紀 90 年代中國地區(qū)經(jīng)濟與當(dāng)前中國大陸有諸多相似之處：例如，經(jīng)濟增速換擋（與當(dāng)前中國大陸 GDP 增速相當(dāng)），經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級（從傳統(tǒng)勞動密集型工業(yè)轉(zhuǎn)型），積極推進金融市場對外開放（ 1990 年開始允許外資投資股票市場，并逐步放開 QFII 額度， 1996 年股指首次

24、納入 MSCI 指數(shù)）。圖表7：地區(qū)生產(chǎn)總值增速下行圖表8： 中國經(jīng)濟進入新常態(tài) 181615121469123100-38-61962-031965-031968-031971-031974-031977-031980-031983-031986-031989-031992-031995-031998-032001-032004-032007-032010-032013-032016-032000-012001-012002-012003-012004-012005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-

25、012015-012016-012017-01-96中國 GDP季度同比增長率：不變價（%）中國GDP累計同比增長率：不變價（%）資料來源：Wind，華泰證券研究所資料來源：Wind，華泰證券研究所產(chǎn)業(yè)類型新興產(chǎn)業(yè)扶植政策半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)1、 稅收和融資政策。通過稅收減免等獎勵措施促使半導(dǎo)體廠商進行技術(shù)研發(fā)、人才培養(yǎng)和資本投資等。 半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)享受營業(yè)稅 5 年全免；投資額的 13%抵扣公司所得稅，最高限額為公司所得稅的 50%；此外，融資優(yōu)惠政策包括低息貸款和研發(fā)創(chuàng)新補助等。2、 研發(fā)支持政策。在研發(fā)方面的支持是 半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)得以騰飛的重要原因之一。 工研院是 支持半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要機構(gòu)，工研院由

26、提供經(jīng)費，開發(fā)了許多技術(shù)轉(zhuǎn)移到產(chǎn)業(yè)界，同時也培養(yǎng)了眾多優(yōu)秀的產(chǎn)業(yè)人才。此外， 還積極資助企業(yè)研發(fā)活動，對企業(yè)研發(fā)能力的提高發(fā)揮了相當(dāng)?shù)淖饔谩?、 提供基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)配套。 為發(fā)展以半導(dǎo)體為代表的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，設(shè)立了多個科技園區(qū)，科學(xué)園區(qū)的設(shè)立提供了一個完善的廠商孵化環(huán)境，開啟了民間企業(yè)進行技術(shù)、生產(chǎn)分工的歷史，并通過廠商群居產(chǎn)生了更大的效應(yīng)。生物技術(shù)產(chǎn)業(yè)1、 加大政策扶持力度?！靶姓骸敝贫肆髂臧l(fā)展重點計劃，生物技術(shù)產(chǎn)業(yè)被列為“兩兆雙星”產(chǎn)業(yè)中的明日 ，加以大力扶持，扶持的內(nèi)容包括基因組醫(yī)學(xué)計劃、農(nóng)業(yè)生物技術(shù)科技計劃及生物制藥科技計劃及生物技術(shù)制藥科技計劃等。2、 規(guī)劃生物技術(shù)園區(qū)。截至 20

27、04 年，地區(qū)已經(jīng)設(shè)立 10 個生物技術(shù)園區(qū)，計劃投資額在 500 億新臺幣以上，另外 3 個園區(qū)正在規(guī)劃中。 以期望通過設(shè)立生物技術(shù)園區(qū)形成產(chǎn)業(yè)集聚，來推動生物科技產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展。3、 實施多元化投資。設(shè)立“行政院開發(fā)基金”扮演了島內(nèi)生物技術(shù)產(chǎn)業(yè)重要投資者的角色，并將生物技術(shù)產(chǎn)業(yè)列為投資的重點。其它高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)1、 制訂長期科技規(guī)劃。1991 年召開第四次勸導(dǎo)科技會議，制訂國家科學(xué)技術(shù)發(fā)展流年中程計劃（1991-1996 年）和國家科學(xué)技術(shù)發(fā)展十二年長程計劃，以擴大研究發(fā)展基礎(chǔ)、提高研究發(fā)展效率、加強基礎(chǔ)研究、提升企業(yè)界研究發(fā)展能力、發(fā)展高科技工業(yè)、建立2、 制訂科學(xué)技術(shù)法規(guī)。1998 年，

28、“立 ”通過科學(xué)技術(shù)基本法，制定了基本規(guī)范，成為了科技產(chǎn)官學(xué)研界的母法。3、 積極引導(dǎo)科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展。臺對 科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展不斷調(diào)整目標(biāo)和政策，加以積極引導(dǎo)，確立“兩兆雙星”計劃。4、 以政策鼓勵對高科技產(chǎn)業(yè)的投資。1991 年，發(fā)展的措施：企業(yè)可在研究發(fā)展支出金額的 20%限度內(nèi)，抵減其營業(yè)事業(yè)所得稅；凡投資高科技及重要技術(shù)密集工業(yè)的金額超過10 億新臺幣且購置機器設(shè)備金額超過 5 億元新臺幣，并在計劃核準(zhǔn) 3 年內(nèi)完成建廠這，經(jīng)核準(zhǔn)為“政府指定的重要科技事業(yè)”，依法享受股東投資抵減的投資優(yōu)惠；企業(yè)對“政府”所選擇的技術(shù)密集產(chǎn)業(yè)進行投資或聯(lián)合提出開發(fā)計劃，由官方資助其發(fā)展。1999 年公布了促進產(chǎn)

29、業(yè)升級條例 ，以租稅優(yōu)惠、研發(fā)獎勵、人才培訓(xùn)獎助、便利資金融貸等方式鼓勵高科技產(chǎn)業(yè)、提高研發(fā)比 重。5、 建立科學(xué)工業(yè)園區(qū)，促進產(chǎn)業(yè)集聚。6、 加大科研投入。借鑒美、日等國的科技政策以及韓國今年來振興科技的做法，建立政府主導(dǎo)的官、學(xué)、民相結(jié)合的研究發(fā)展 體制。7、 大力引進技術(shù)。采取了與外商企業(yè)結(jié)成策略聯(lián)盟的措施，通過與外國企業(yè)結(jié)成合資、技術(shù)交流、共同研發(fā)、相互技術(shù)授權(quán)等 活動，使雙方互惠互利。8、 加強人才培養(yǎng)和引進。一是通過加速培養(yǎng)島內(nèi)人才，二是吸引海外人才，以此推動研發(fā)。圖表9： 20 世紀 90 年代新興產(chǎn)業(yè)扶植政策，資料來源： 經(jīng)濟發(fā)展軌跡，華泰證券研究所產(chǎn)業(yè)類型中國新興產(chǎn)業(yè)扶植政策

30、高效節(jié)能產(chǎn)業(yè)1、2、3、嚴格實施固定資產(chǎn)投資項目節(jié)能評估和審查制度。制定重點用能產(chǎn)品能效標(biāo)準(zhǔn)和重點行業(yè)能耗限額標(biāo)準(zhǔn)，擴大能效標(biāo)識實施范圍，推行能效領(lǐng)跑者制度。加大財政支持力度，完善能源價格機制。先進環(huán)保產(chǎn)業(yè)1、2、完善污染物排放標(biāo)準(zhǔn)體系和環(huán)保產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)體系。推進環(huán)保稅費、價格改革。資源循環(huán)利用產(chǎn)業(yè)1、2、3、推進資源稅費改革。建立生產(chǎn)者責(zé)任延伸制，建立強制回收的產(chǎn)品和包裝物和管理制度。發(fā)布國家鼓勵的循環(huán)經(jīng)濟技術(shù)工藝和設(shè)備立資源循環(huán)利用產(chǎn)品認證體系和再制造產(chǎn)品標(biāo)識管理制度。建新一代信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)建立信息基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)組織領(lǐng)導(dǎo)協(xié)調(diào)機制，制定支持寬帶光纖、移動通信和數(shù)字電視建設(shè)相關(guān)政策，建立和完善電信普遍

31、服務(wù)制度。電子核心基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)細化和落實支持集成電路和平板顯示產(chǎn)業(yè)發(fā)展的優(yōu)惠政策，研究提出支持整機和元器件產(chǎn)品、集成電路設(shè)計和芯片制造聯(lián)動發(fā)展的優(yōu)惠政策，制定推動 LED 產(chǎn)品推廣應(yīng)用的政策措施。高端軟件和新興信1、貫徹落實 進一步鼓勵軟件產(chǎn)業(yè)和集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展若干政策（國發(fā)20114 號），為產(chǎn)業(yè)發(fā)展息服務(wù)產(chǎn)業(yè)營造良好環(huán)境。2、制定和完善支持政府、企事業(yè)單位購買和使用第三方數(shù)據(jù)存儲服務(wù)等相關(guān)采購政策。完善政府公共信息資源開發(fā)激勵機制，促進行業(yè)應(yīng)用服務(wù)的外部化。3、4、支持高端軟件和新興信息服務(wù)研發(fā)，研發(fā)關(guān)鍵技術(shù)和產(chǎn)品。實施高端軟件產(chǎn)業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)化和知識產(chǎn)權(quán)保護戰(zhàn)略，提升產(chǎn)業(yè)競爭力。生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)1、2

32、、完善藥品注冊管理、價格管理、集中招標(biāo)采購等政策。完善生物 法律法規(guī)。生物醫(yī)學(xué)工程產(chǎn)業(yè)加強質(zhì)量及使用安全評價與監(jiān)督管理體系建設(shè)，完善產(chǎn)品市場準(zhǔn)入審批程序、定價收費標(biāo)準(zhǔn)。生物農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)1、2、3、完善有利于生物種業(yè)發(fā)展的知識產(chǎn)權(quán)、生物安全、市場推廣和服務(wù)體系建設(shè)等政策。完善現(xiàn)代種子企業(yè)扶持政策措施。完善轉(zhuǎn)基因安全評價管理。生物制造產(chǎn)業(yè)制定生物基產(chǎn)品認定機制與財政補貼、稅收優(yōu)惠政策。高端裝備制造產(chǎn)業(yè)1、加快制定民用航空工業(yè)法律法規(guī)，加速推進和落實低空空域管理政策，加大民用航空技術(shù)研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化投入。2、出臺支持支線和通用航空發(fā)展具體政策。3、制定 及應(yīng)用國家標(biāo)準(zhǔn)、數(shù)據(jù)共享、市場準(zhǔn)入等政策法規(guī)。制定開展

33、直播業(yè)務(wù)的產(chǎn)業(yè)扶持政策。4、制定鼓勵民營資本進入 及應(yīng)用領(lǐng)域的政策。5、制定鼓勵企業(yè)積極參與國際競爭的相關(guān)政策。6、7、研究制定深海資源勘探專項鼓勵政策。在重大技術(shù)裝備首臺（套）示范應(yīng)用中，支持智能制造裝備首臺（套）研發(fā)創(chuàng)新及產(chǎn)業(yè)化，探索首臺（套）裝備保險機制。新能源產(chǎn)業(yè)1、 實施可再生能源發(fā)電配額制，建成適應(yīng)風(fēng)電發(fā)展的電網(wǎng)運行及管理體系。2、 加快建設(shè)適應(yīng)新能源發(fā)展的智能電網(wǎng)及運行體系。3、 制定普及太陽能光熱利用的法規(guī)、標(biāo)準(zhǔn)等。4、 建立適應(yīng)太陽能光伏分布式發(fā)電的電網(wǎng)運行和管理機制，完善光伏上網(wǎng)電價形成機制。5、 制定完善生物質(zhì)能利用技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)和工程規(guī)范，健全檢測認證體系。6、 完善生物燃料

34、、能源化利用農(nóng)林廢棄物的激勵政策及市場流通機制。7、 制定并發(fā)布新材料產(chǎn)業(yè)重點產(chǎn)品指導(dǎo)目錄。8、 建立健全新材料產(chǎn)業(yè)統(tǒng)計體系、認定體系和標(biāo)準(zhǔn)體系。9、 制定新材料推廣應(yīng)用風(fēng)險補償機制。10、推動軍民共用新材料產(chǎn)業(yè)化、規(guī)?；l(fā)展。新能源汽車產(chǎn)業(yè)1、2、完善財稅激勵政策，鼓勵新能源汽車消費和使用。建立動力電池回收和梯級利用管理制度。圖表10： 中國戰(zhàn)略型新興產(chǎn)業(yè)政策 。資料來源：中國戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，華泰證券研究所年份金融改革開放政策1990 年1、開放外國專業(yè)投資機構(gòu)經(jīng)證券主管同意后可直接投資證券2、下半年開始，外資既可以通過進入 資本市場購買 證券, 又可以在外國資本市場上購買企業(yè)在海外交易所上市

35、的股票、可轉(zhuǎn)換債券、全球存托憑證和 證券投資信托公司發(fā)行的海外信托基金收益憑證。1991 年1、規(guī)定 QFII 在核準(zhǔn)后 3 個月匯入本金，匯入本金滿 3 個月可匯出本金，利得每年結(jié)匯一次，1991 年 11 月，標(biāo)準(zhǔn)放寬為本金匯入期限延長為 6 個月。2、頒布了證券投資信托事業(yè)申請設(shè)立審核要點草案，符合條件的基金管理公司及銀行均可提出設(shè)立申請1992 年1、允許匯入資金的 10%可投資 90 天以內(nèi)的貨幣市場工具。2、證管會批準(zhǔn)設(shè)立了 11 家證券投資信托公司。1991-199216 家新銀行設(shè)立并開始營運，同時也核準(zhǔn)信托投資公司、大型信用合作社及中小企業(yè)銀行可申請改制為商業(yè)銀行，致使商業(yè)銀

36、行 家數(shù)倍增。在分支機構(gòu)增設(shè)方面， 放寬金融機構(gòu)申設(shè)分支機構(gòu)與中小企業(yè)銀行跨區(qū)設(shè)置分行的法令規(guī)范以及外商銀行登臺門坎。1994 年放松匯入資金定期三個月的限制，允許定期存款戶期滿時可續(xù)存 3 個月，但以一次為限。1995 年1、全面取消外資投資總額限制2、放松對資金運用的限制，允許匯入資金可投資貨幣市場工具，定期存款及公債，但其投資總額不得超過匯入資金的 30%。3、每一證券投資信托公司投資任一發(fā)行公司股票總額不得超過該公司已發(fā)行股票總額的 6%全體證券投資信托公司投資任一公司股票總額不得超過該公司已發(fā)行股票總額的 12%；個股持股比例和總體持股比例分別調(diào)整為 7.5 和 15。4、對 QFI

37、I 資格條件的放寬，對島內(nèi)證券投資信托事業(yè)放寬了規(guī)定，增加了證券投資信托事業(yè)于海外轉(zhuǎn)投資 50 以上股權(quán)的基金管理子公司；島內(nèi)證券商于海外轉(zhuǎn)投資 50 以上股權(quán)的證券子公司或其再轉(zhuǎn)投資 100的證券公司， 島內(nèi)證券商直接投資 100 的海外證券子公司或其再轉(zhuǎn)投資 51以上的證券公司。1996 年地區(qū)全面開放“境內(nèi)外華僑及外國人”直接投資，允許外國自然人直接投資臺股，同時全面放開投資信托業(yè)。對地區(qū)以外外國人的限制為：自然人 500 萬美元，法人 2000 萬美元。地區(qū)以外外國人投資貨幣市場，定期存款及公債總額不能超過匯入資金的 30%。1997 年6 月對地區(qū)以外法人投資臺股的條件放松到 500

38、0 萬美元。1998 年期貨交易所成立，推出了臺股指數(shù)期貨。2000 年修正“銀行法”和通過“金融機構(gòu)合并法”為開端，總共出臺“銀行二法”、“金融六法”和“金融資產(chǎn)證券化法”。2002 年1、 提出“挑戰(zhàn) 2008： 發(fā)展重點計劃”的施政主軸，將金融改革列為六大施政課題之一，并于同年 6 月通過“金融六法”包括“金融重建基金設(shè)置及管理條例”、“存款保險條例部分條文修正”、“營業(yè)稅法部分條文修正”、“金融控股公司法”、“票券金融管理法”、“保險法部分條文修正”。同年 7 月 24 日公布“金融資產(chǎn)證券化法”。2、8 月 21 日，宣布將第一次金融改革目標(biāo)定為“二五八計劃”，即在兩年內(nèi)將金融機構(gòu)平

39、均逾放比降至 5%以下，平均資本充足率保持在 8%以上?！耙淮谓鸶摹币浴俺住睘樘栒伲攸c在于打銷呆帳、改善金融機構(gòu)體質(zhì)及重建金融體系。措施主要包括：一是延續(xù) 1999 年實行的將金融營業(yè)稅由 5%調(diào)降至 2%用于協(xié)助島內(nèi)金融機構(gòu)打銷呆賬，更運用剩下 2%的金融營業(yè)稅收入成立“金融重建基金”，前后兩次共計投入 2500 億新臺幣，并通過制定“金融重建基金設(shè)置及管理條例”以加速問題金融機構(gòu)退出市場。二是通過“金融機構(gòu)合并法”提供優(yōu)惠措施鼓勵金融機構(gòu)合并，以協(xié)助金融機構(gòu)擴大規(guī)模，發(fā)揮規(guī)模經(jīng)濟效益，鼓勵金融機構(gòu)以合并方式退出市場，實施效果至少有 48 家經(jīng)營不善的金融機構(gòu)退出市場。三是通過“金融控股

40、公司法”允許金融業(yè)者跨業(yè)經(jīng)營，以協(xié)助金融機構(gòu)發(fā)揮范疇經(jīng)濟效益。四是通過 “金融資產(chǎn)證券化條例”，期望能有效提升金融機構(gòu)資產(chǎn)的流動性及使用效益。五是允許成立資產(chǎn)管理公司，以協(xié)助金融機構(gòu)快速剝離壞賬，加速資金回收。2004 年10 月 20 日，陳在主持完“經(jīng)濟顧問小組會議”之后宣布“二次金改”計劃的目標(biāo)轉(zhuǎn)向擴大金融控股公司規(guī)模及公股銀行減半?！岸谓鸶摹笔且浴芭d利”為 ，重點目標(biāo)是擴大金控規(guī)模（大型化）、提升國際競爭力（國際化）、建構(gòu)與國際接軌的金融環(huán)境（自由化）具體目標(biāo) 有四：提升 3 家金融控股公司市場占有率超過 10%、公股銀行減半為 6 家、金融控股公司減半為 7 家、至少一家金融控股公

41、司到海 牌或引進外資。其中，前兩項限期 2005 年底前完成，后兩項限期 2006 年底前完成。2008 年邱正雄提出“三次金改”的重點是“亞太金融中心”計劃。該中心具體包括籌資、資產(chǎn)管理和金融服務(wù)三個子中心?！叭谓鸶摹睂⑼ㄟ^“三大主軸、兩大原則”，即以市場整合、金融創(chuàng)新和誠信為主軸，以人才和法治為原則，在尊重市場機制的前提下推動金融機構(gòu)整并。 “財政部”長李述德表示，“三次金改”的目的是為實現(xiàn)公股銀行國際化，包括 金控公司釋出 20，引進國際資本策略聯(lián)盟，或董監(jiān)事為國際，提升公股金控競爭力。圖表11： 1990 年至 2008 年金融改革開放政策，。資料來源： 金融自由化的歷程、問題評析及

42、對大陸金融改革的啟示，華泰證券研究所年份中國金融改革開放政策2001 年中國加入WTO，金融開放在二十多年的積淀準(zhǔn)備下，步入了關(guān)鍵階段，各個方面在加入世貿(mào)組織后都迎來了快速的發(fā)展。入世后，貿(mào)易順差與資本流入給中國帶來了大量的外匯儲備，1978 年以來金融業(yè)配合經(jīng)濟對外開放戰(zhàn)略，吸引外資，補充國內(nèi)外匯資本的需求弱化， 不再是新世紀的主要矛盾。學(xué)習(xí)外資金融機構(gòu)的先進技術(shù)、管理經(jīng)驗與創(chuàng)新等要素，以提高金融業(yè)競爭力成為這一時期的重點。2002 年1、 央行與下發(fā)合格境外機構(gòu)投資者境內(nèi)證券投資管理暫行辦法，宣布實施 QFII 制度，允許外國機構(gòu)投資者進入交易所市場，投資債券、股票以及其他金融資產(chǎn)，并實行

43、額度配給制，上限暫時定為 7.75 億美元。其中，單個合格投資者對單個上市公司的持股比例，不超過該上市公司股份總數(shù)的 10%； 所有合格投資者對單個上市公司的持股比例總和，不超過該上市公司股份總數(shù)的20%。2、 下發(fā)外資參股證券公司設(shè)立規(guī)則，規(guī)定境外股東持股比例或者在外資參股證券公司中擁有的權(quán)益比例，累計（包括直接持有和間接持有）不得超過三分之一。2004 年放開外資非壽險機構(gòu)在華設(shè)立公司形式的限制為標(biāo)志，保險業(yè)宣告進入了全面開放階段。而在此期間，國內(nèi)保險業(yè)的三大巨頭： 中國人壽、中國人保與中國再保均已完成了股改重組，先后在港交所、紐交所等境外市場掛牌上市。2006 年以 人民 外資銀行管理條

44、例實施細則頒布為標(biāo)志，外資進入中國的地域、客戶限制以及業(yè)務(wù)上的非審慎限制基本消失，銀行業(yè)實現(xiàn)了全面的開放，完成了入世時的開放承諾。2011 年1、 為進一步加快金融市場的對外開放與人民幣國際化進程，政府順勢在原來 QFII 的基礎(chǔ)上，推出了 RQFII（人民幣合格境外投資者即允許境外機構(gòu)投資人將額度內(nèi)的外匯結(jié)匯投資于境內(nèi)的市場）2012 年1、 雙方發(fā)布關(guān)于加強 經(jīng)濟關(guān)系的聯(lián)合情況說明，對外資開放交強險后，外資保險集團在國內(nèi)的資產(chǎn)與保費收入等方面較此前 都有了較大幅度的增長, 外資保險機構(gòu)或金融集團進入中國保險業(yè)的數(shù)量持續(xù)增加。2、 下發(fā)關(guān)于修改外資參股證券公司設(shè)立規(guī)則的決定，規(guī)定境外股東持股

45、比例或者在外資參股證券公司中擁有的權(quán)益比例，累計（包括直接持有和間接控制）不得超過 49%。2013 年頒布人民幣合格境外機構(gòu)投資者境內(nèi)證券投資試點辦法，其中所有境外投資者對單個上市公司 A 股的持股比例總和擴大到不超過該上市公司股份總數(shù)的 30%。并且，境外投資者根據(jù)外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法對上市公司戰(zhàn)略投資的，其戰(zhàn)略投資的持股不受上述比例限制。2014 年在 QDII 的基礎(chǔ)上推出 RQDII（人民幣合格境內(nèi)投資者，即用境內(nèi)人民幣投資于境外人民幣計價資本市場）。同年，連接港交所與上海交易所的滬港通開通，境內(nèi)境外市場得以聯(lián)通，跨境交易有了更多的選擇。2016 年私募基金登記備案相

46、關(guān)問題解答（十）頒布之后,私募牌照得以放開，開始允許外資設(shè)立獨資或控股私募基金。深港股票市場交易互聯(lián)互通機制正式開通，為內(nèi)地和海外投資者提供了更多選擇。2017 年1、 “債券通”推出，境外投資者可以通過“北向通”來投資內(nèi)地銀行間債券市場，債券市場迎來了進一步的開放。2、 將單個或多個外國投資者直接或間接投資證券、基金管理、期貨公司的投資比例限制放寬至 51%，上述措施實施三年后，投資比例不受限制；將取消對中資銀行和金融資產(chǎn)管理公司的外資單一持股不超過 20%、合計持股不超過 25%的持股比例限制，實施內(nèi)外一致的銀行業(yè)股權(quán)投資比例規(guī)則；三年后將單個或多個外國投資者投資設(shè)立經(jīng)營人身保險業(yè)務(wù)的保險

47、公司的投資比例放寬至 51% 五年后投資比例不受限制。圖表12： 中國金融對外開放政策梳理，資料來源：，QFII 投資中國 A 股市場的評價分析，我國 A 股市場中 QFII 投資行為研究，華泰證券研究所1999 年和 2004-2005 年“外資放量流入+通脹起+利率下”我們觀察 地區(qū)的十年期公債利率和核心 CPI 兩個指標(biāo)，可以發(fā)現(xiàn) 1999 年至 2000 年、2004 年至 2005 年兩個時期，出現(xiàn)島內(nèi)通脹回升但長端利率下行的現(xiàn)象，貨幣政策沒有放松（ 重貼利率在這兩個階段穩(wěn)步上行），我們認為外生性資金面寬松是長端利率下行的一個重要原因。圖表13： 1999-2000 年& 2004-

48、2005 年經(jīng)歷通脹上行+無風(fēng)險利率下行的外生性寬松10.006.008.004.006.002.004.000.002.00-2.001993/121994/121995/121996/121997/121998/121999/122000/122001/122002/122003/122004/122005/122006/122007/122008/122009/122010/122011/122012/122013/122014/122015/122016/122017/120.00-4.00十年期公債利率（%）核心CPI同比（%，右軸）12 per. Mov. Avg. (核心CPI同

49、比（%，右軸）)資料來源：Wind,華泰證券研究所，黑色曲線指代平滑后的核心 CPI 同比（12 個月平均值）1997 年亞洲金融風(fēng)暴之 灣外資流入權(quán)益市場的資金規(guī)模不斷放量。 股指納入 MSCI 的關(guān)鍵十年（1996 年-2005 年，1996 年 股指以 50%納入因子開始納入MSCI，2005 年全部納入），為金融市場的開放做出了積極貢獻，包括取消外資持股比例限制等。53 百萬美元1999-2000 年期間，外資放量進入權(quán)益市場（1998 年年度凈流入 15，在1999 年大幅改善，年度凈流入 14765 百萬美元），但 2000 年大選，不安，臺股票市場在 2000 年大跌。從 的經(jīng)驗

50、看，雖然經(jīng)濟換擋，但整體增速保持平穩(wěn)，外生性流動性寬松時期“外資流入權(quán)益市場+經(jīng)濟穩(wěn)通脹起+利率下”的組合股票市場大概率表現(xiàn)不錯。圖表14：資本市場開放的關(guān)鍵十年（1996 年至 2005 年）外資放量進入權(quán)益市場40,0002005年股指全 1996年股指首次 納入MSCI（50%權(quán) 重），允許外資機構(gòu)和個人直接投資 2000年解除 外資持股比例限制 部納入MSCI新興市 場指數(shù) 1990年開始，允許外資投資，并逐步放開QFII額度 1997年開始允許投資期貨等金融衍生產(chǎn)品 30,00020,00010,0000(10,000)19841986198819901992199419961998

51、200020022004200620082010201220142016(20,000)外資流入 權(quán)益市場資金規(guī)模（百萬美元，年度） 資料來源：Wind,華泰證券研究所圖表15：股票加權(quán)平均指數(shù)走勢圖14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0001984-121986-121988-121990-121992-121994-121996-121998-122000-122002-122004-122006-122008-122010-122012-122014-120股票加權(quán)平均股價指數(shù)資料來源：Wind,華泰證券研究所外生性資金面寬松時期，外資持股偏好引領(lǐng)市場風(fēng)

52、格1999 年股票市場漲幅居前的前 40 只股票 88%的屬于信息技術(shù)行業(yè)，取得正收益的136 只個股中，信息技術(shù)行業(yè)個股 66 只占比 49%，信息技術(shù)行業(yè)個股算術(shù)平均漲幅 115%。圖表16： 1999 年領(lǐng)漲個股信息技術(shù)平均漲幅最高圖表17： 1999 年正收益?zhèn)€股主要分布在信息技術(shù)、原材料、工業(yè)1401201001999年 股市正收益136只個股所屬行業(yè)平均漲跌幅（%）1.5%1999年臺股市正收益?zhèn)€股行業(yè)分布2.9%0.7%信息技術(shù)806040200信工非原息業(yè)日材技常料術(shù)消費品日房金常地融消產(chǎn)費品11.8%12.5%22.1%48.5%原材料工業(yè)非日常生活消費品日常消費品房地產(chǎn)金融資料來源：彭博，華泰證券研究所資料來源：彭博，華泰證券研究所2004-2005 年， 加權(quán)平均指數(shù)的 689 只個股中，有 307 只取得正收益，從行業(yè)分布來看，信息技術(shù)行