1、案例 02：國債發(fā)行為籌集財政獎金，支持車民經(jīng)濟和社會事業(yè)發(fā)展，我國財政部在全國銀行間債券市場發(fā)行2003年記帳式（13）期國債。1.發(fā)行數(shù)額及發(fā)行條件該期國債期限3 個月，以低于票面金額的價格貼現(xiàn)發(fā)行，計劃發(fā)行面值總金額為100 億元，承銷價格按競爭性招標(biāo)中標(biāo)價格確定。13 期國債從2003 年12 月29 日起息， 12月31 日起在全國銀行間債券市場同時以現(xiàn)券和回購的方式流通，并于2004 年3 月29 日按面值償還。13 期國債通過中央國債登記結(jié)算有限責(zé)任公司（簡稱“中央國債公司”）托管注冊，中央國債公司根據(jù)各承銷團成員本期國債中標(biāo)結(jié)果進行債權(quán)注冊。財政部委托中央國債公司辦理該期國債到

2、期償還等事宜。2.發(fā)行及分銷方式該期國債通過全國銀行間債券市場以招標(biāo)方式發(fā)行，全國銀行間債券市場2003 年國債承銷團成員有權(quán)參加本期國債的發(fā)行招標(biāo)標(biāo)。該期國債采取掛牌和簽訂合同方式分銷，分銷對象為進入全國銀行間債券市場的各類機構(gòu)，不向社會發(fā)售。分銷機構(gòu)均應(yīng)通過中央國債公司開立一級托管帳戶記錄本期國債債權(quán)， 債權(quán)過戶時間為2003 年 12 月 29 日。分銷價格由承銷機構(gòu)根據(jù)中標(biāo)價格自主確定。3.招投標(biāo)有關(guān)事宜招標(biāo)數(shù)量：該期國債不設(shè)基本承銷額，競爭性招標(biāo)面值總金額為100 億元。招標(biāo)方式：單一價格（荷蘭式）競爭性招標(biāo)，招標(biāo)標(biāo)的為價格，最低中標(biāo)價格為國債的承銷價格。投標(biāo)限額及價格下限：該期國債

3、不設(shè)最低投標(biāo)額限制，每一投標(biāo)人每一標(biāo)位最高投標(biāo)限額為20億元。從財政部公布的有關(guān)發(fā)行招標(biāo)情況來看，該期國債計劃發(fā)行總量100 億元，實際發(fā)行總量 100億元，招標(biāo)總量100 億元，共有 38 愛機構(gòu)參與投標(biāo)，投標(biāo)筆數(shù)達到108 筆，最高投標(biāo)價位99.6000元，最低投標(biāo)價位99.3400 元， 28 家機構(gòu)中標(biāo)，中標(biāo)筆數(shù)為66家，中標(biāo)總量100 億元，中標(biāo)價位99.4100 元，繳款總金額9941000000.00 元，國債發(fā)行價格99.41 元，國債收益率2.4069%。該期國債發(fā)行后，2003 年 12 月 31 日上市交易， 2004 年 3月 19 日退市， 2004 年 3 月29

4、日兌討。根據(jù)上述情況，請回答下列問題。問題 12003 年第 13 期記帳式國債發(fā)行采用荷蘭式公開招標(biāo)發(fā)行，荷蘭式招標(biāo)發(fā)行有哪些特征和優(yōu)勢？問題 2該期國債為短期國債，相對于中長期國債，短期國債在發(fā)行中有何種優(yōu)勢？問題 3該期國債采用競爭性招標(biāo)方式，競爭性招標(biāo)方式的優(yōu)點有哪些？問題1 參考分析2003年第13 期記帳式國債的發(fā)行是以價格為標(biāo)的而進行的荷蘭式公開招標(biāo)發(fā)行，51 家全國銀行間債券市場 2003 年國債承銷團成員中的 38 家參與投標(biāo)，最高投標(biāo)價格為 99.6 元，最低投標(biāo)價格為 99.34 元，28 家中標(biāo)機構(gòu)中最低投標(biāo)價格為 99.41 元，故全部中標(biāo)機構(gòu)均按照 99.41 元的

5、中標(biāo)價格繳納認(rèn)購金額，屬于單一價格的公開招標(biāo)發(fā)行文件方式。通常，債券發(fā)行時招標(biāo)方式的選擇要根據(jù)當(dāng)時的市場環(huán)境進行相應(yīng)調(diào)整。在債券市場平衡或處于熊市時，應(yīng)晝采用荷蘭式招標(biāo)方式，這樣可以為債券的足額發(fā)行提供良好的保障，且對債券價格的走跌起到了遏止作用。當(dāng)債券市場牌上升階段，應(yīng)盡量采用美國式招標(biāo)方式，以降低發(fā)行人的發(fā)行成本，保證發(fā)行人的收益。2003 年下半年，受上調(diào)存款準(zhǔn)備金率政策的影響，國債一直處于盤整下跌狀態(tài)，10月 20日，在長期國債大幅下跌的帶動下，中國債券指數(shù)已從準(zhǔn)備金率調(diào)整前的105 點以上下跌至102 點以下。 11 月以后，宏觀經(jīng)濟向好日益明顯，物價指數(shù)持續(xù)走高，利率及通脹上漲預(yù)期

6、不斷強化，但是投資者信心仍然不足，受此影響，國債價格并沒有由于資金面寬松而上漲，2003 年第 13期記帳式國債就是在這種市場環(huán)境下發(fā)行的，為保證發(fā)行工作的成功，選擇荷蘭式招標(biāo)發(fā)行無疑是適當(dāng)?shù)?，該期國債的成功發(fā)行也證明這種發(fā)行方式是和當(dāng)時市場環(huán)境相適應(yīng)的。問題 2 參考分析該期國債屬于3 個月期限的短期國債，這種短期國債期限選擇也是與發(fā)行當(dāng)時的市場需求相適應(yīng)的。通常當(dāng)市場利率水平較高時，投資者傾向投資長期國債，而當(dāng)市場利率水平較低時，投資者則傾向投資短期國債；另外相對于中長期國債，短期國債的投資風(fēng)險較小，適應(yīng)國債市場低迷時發(fā)行。 2003 年 10 月，由于食品價格上漲將帶動消費物價指數(shù)（CP

7、I）出現(xiàn)明顯上升。長債受CPI 的影響更為明顯，因為 CPI 會影響對未來利率走勢的預(yù)期，因此發(fā)行長期債券壓力較大，導(dǎo)致在證券交易所所的 10 年期國債發(fā)行流標(biāo)，而在銀行間發(fā)行的15 年期間債也只是勉強中標(biāo)；同時在2003 年11 月，全國國債發(fā)行總量超過1000 億元，市場獎金的壓力也相當(dāng)大?？紤]到13 期國債發(fā)行時上述實際情況，發(fā)行投資風(fēng)險較小的短期國債較為適當(dāng)。問題 3 參考分析該期國債全部采用競爭性招標(biāo)方式，增加了參與投標(biāo)的承銷機構(gòu)的競爭意識，實行優(yōu)勝劣汰，保證了國債能夠以較為有利的條件發(fā)行。我國的國債發(fā)行歷史上，曾經(jīng)采用過競爭性招標(biāo)和非競爭性招標(biāo)的招標(biāo)方式。在競爭性招標(biāo)條件下，投標(biāo)者把認(rèn)購價格和數(shù)量提交招標(biāo)人，招標(biāo)人據(jù)此開標(biāo)。決定中標(biāo)的依據(jù)就是發(fā)行價格的高低。投票者認(rèn)購價格高，招標(biāo)者受益就大，所以出價高者勝出。而非競爭性招標(biāo)條件下，參與投票的機構(gòu)都可以分配到一定的發(fā)行數(shù)額因此對招標(biāo)者來說，非競爭性招標(biāo)顯然無法激發(fā)投標(biāo)者的競爭積極性。以往我國發(fā)行記帳式國債常常采用競爭性招標(biāo)和非競爭性招標(biāo)相結(jié)合的方式，例如，財政部2001 年第13 期記帳式國債發(fā)行總額200 億元中，競爭性招標(biāo)額 170 億元，非競爭性招標(biāo)額30