例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 目錄第一章公司及市場 1一、公司概況 1公司簡介 1公司理念 1二、市場策略 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 目錄第一章公司及市場 1一、公司概況 1公司簡介 1公司理念 1二、市場策略 31. 計(jì)劃 3策略 34P特色策略——第二章行業(yè)與定位 8一、白酒行業(yè)周期概況 8模型 8Strength 9Weakness 11Threat 144.Opportu5.小結(jié) 15二、公司環(huán)境分析 15行業(yè)地位 15稅收環(huán)境 17三、公司競爭力分析——基于PEST模型 18水井坊面對的水井坊面對的水井坊面對的法律環(huán)境(PoliticalFactors) 18環(huán)境(EconomicFactors) 19環(huán)境(SocioculturalFactors) 204.水井坊面對的技術(shù)環(huán)境(TechnologicalFactors) 205．小結(jié) 21第三章水井坊股權(quán)“進(jìn)化史” 22一、股價(jià)演變史 22二、股權(quán)性質(zhì)及結(jié)構(gòu)演變史 23上市背景 23第一次股權(quán)演變 23第二次股權(quán)演變 24第三次股權(quán)演變 25第四次股權(quán)演變 25第四章水井坊三大疑云 27一、虧損疑云 27初現(xiàn)虧損 27不合理的解釋 28 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 3.假如故意虧損績效 29二、水井坊的MBO過程疑云 30成都盈盛成立疑云—私人債務(wù)？ 30成都盈盛出資疑云—信托貸款債務(wù)？ 30MBO之后的償債之路—償債疑云？ 31三、水井坊外資收購疑云 35外資收購進(jìn)程 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 3.假如故意虧損績效 29二、水井坊的MBO過程疑云 30成都盈盛成立疑云—私人債務(wù)？ 30成都盈盛出資疑云—信托貸款債務(wù)？ 30MBO之后的償債之路—償債疑云？ 31三、水井坊外資收購疑云 35外資收購進(jìn)程 35轉(zhuǎn)讓定價(jià)之謎—一“賤賣還債？” 36拋棄“全興大曲”？ 37關(guān)于水井坊MBO必要性的追問 37第五章財(cái)務(wù)分析 39一、償債能力分析 39短期償債能力 39長期償債能力 40特殊的負(fù)債——預(yù)收賬款 414.小結(jié) 42二、營運(yùn)能力分析 43存貨周轉(zhuǎn)情況分析 43應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分析 443.費(fèi)用狀況 45三、能力分析 47四、成長能力分析 50五、綜合能力分析 51六、總結(jié)與建議 53第六章從2013年虧損說起 55一、2013年虧損 55二、近七年收入演變 56營業(yè)收入 56酒業(yè)收入 57三、具體問題 58房地產(chǎn)行業(yè)拉動(dòng) 58酒業(yè)收入上升拐點(diǎn) 59高檔酒毛利率大幅高于低檔酒 59三、房地產(chǎn)行業(yè)的介入與1.首次進(jìn)入與2.第二次進(jìn)入 633.第二次第七章其他風(fēng)險(xiǎn)與總結(jié)建議 67一、其他風(fēng)險(xiǎn) 671.稅收風(fēng)險(xiǎn) 67二、總結(jié)與建議 68 例分析——MBO 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 從制度層面建議 69投資建議 69 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 第一章公司及市場一、公司概況1.公司簡介公司是由四川成都水井坊集團(tuán)（中外合資的投資性企業(yè)）控股39.71%并在上海證劵所掛牌的上市公司，股票“60079180業(yè)，主營酒類生產(chǎn)和銷售，主要酒類有水井坊品牌系列、全興品牌系列等，其中“水井坊”品牌系列有：水井坊禮盒裝（世紀(jì)典藏、風(fēng)雅頌、公元十三等、水井坊典 、水井坊井臺(tái)裝、天號陳、小水井、瓊壇世家、往事等主要品種。初“水井街酒坊遺址”是公司獨(dú)有的重要生產(chǎn)資源和品牌基礎(chǔ)，是不可 的、極為珍貴的歷史列為“1999批準(zhǔn)為“全國重點(diǎn)文物保護(hù)批準(zhǔn)為“ 理標(biāo)志(原產(chǎn)地域)技藝”被列為“ 非物質(zhì)工商認(rèn)定為“2.公司理念2.1獨(dú)有資源獨(dú)有的資源優(yōu)勢為公司的經(jīng)營發(fā)展打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，公司利用其優(yōu)異的品質(zhì)、精美的包裝和獨(dú)特的資源優(yōu)勢地走出了一條亮麗的高端白酒路 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 第一章公司及市場一、公司概況1.公司簡介公司是由四川成都水井坊集團(tuán)（中外合資的投資性企業(yè)）控股39.71%并在上海證劵所掛牌的上市公司，股票“60079180業(yè)，主營酒類生產(chǎn)和銷售，主要酒類有水井坊品牌系列、全興品牌系列等，其中“水井坊”品牌系列有：水井坊禮盒裝（世紀(jì)典藏、風(fēng)雅頌、公元十三等、水井坊典 、水井坊井臺(tái)裝、天號陳、小水井、瓊壇世家、往事等主要品種。初“水井街酒坊遺址”是公司獨(dú)有的重要生產(chǎn)資源和品牌基礎(chǔ)，是不可 的、極為珍貴的歷史列為“1999批準(zhǔn)為“全國重點(diǎn)文物保護(hù)批準(zhǔn)為“ 理標(biāo)志(原產(chǎn)地域)技藝”被列為“ 非物質(zhì)工商認(rèn)定為“2.公司理念2.1獨(dú)有資源獨(dú)有的資源優(yōu)勢為公司的經(jīng)營發(fā)展打下了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，公司利用其優(yōu)異的品質(zhì)、精美的包裝和獨(dú)特的資源優(yōu)勢地走出了一條亮麗的高端白酒路1 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 線，成為后繼者紛紛效仿的對象。在水井坊上市之前，在國人的心目中最高檔的酒只有五糧液、，如果價(jià)格定位與五糧液和基本一致，或略低，肯定會(huì)失敗，因?yàn)樗坏钠放圃谕患墑e上影響力自然不如前二者。公司以睿智的眼光看到了超高檔白酒市場的發(fā)展?jié)摿Γ麛嗟匕阉欢ㄎ挥诒让┡_(tái)和五糧液還高檔的白酒品牌。在低檔白酒市場受到嚴(yán)重?cái)D壓的環(huán)境下，水井坊“喝的酒”的市場定位為公司贏得了巨大的發(fā)展空間，成為高端白酒市場的引領(lǐng)者。創(chuàng)新2.2在創(chuàng)新方面，公司遵循“傳統(tǒng)和現(xiàn)代相結(jié)合、藝術(shù)和技術(shù)相結(jié)合、文化和、包裝標(biāo)識、品牌形象、內(nèi)涵上的差異化、智能化、人本化，努力打造出高品質(zhì)、高品味、高品格，致力于為消費(fèi)者提供高品質(zhì)的物質(zhì)精神享受和體驗(yàn)。未來，公司將集中主要優(yōu)勢資源和資金，做實(shí)、做大、做強(qiáng)白酒產(chǎn)業(yè)；在外部強(qiáng)勢資本和本土資源合力推動(dòng)下，以水井坊酒為高端標(biāo)志性，使其成長為國際一流的白酒品牌。2.3質(zhì)量安全公司以“科技興企，質(zhì)量第一”為重要抓手。在質(zhì)量管理方面，公司已通質(zhì)量管理體系和HA食品安全、ISO14001環(huán)境管理體系認(rèn)證、ISO22000食品安全管理體系、酒類質(zhì)量等級和計(jì)量體系等一系列認(rèn)證，以確?！?00100﹪“100﹪符合 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 線，成為后繼者紛紛效仿的對象。在水井坊上市之前，在國人的心目中最高檔的酒只有五糧液、，如果價(jià)格定位與五糧液和基本一致，或略低，肯定會(huì)失敗，因?yàn)樗坏钠放圃谕患墑e上影響力自然不如前二者。公司以睿智的眼光看到了超高檔白酒市場的發(fā)展?jié)摿?，果斷地把水井坊定位于比茅臺(tái)和五糧液還高檔的白酒品牌。在低檔白酒市場受到嚴(yán)重?cái)D壓的環(huán)境下，水井坊“喝的酒”的市場定位為公司贏得了巨大的發(fā)展空間，成為高端白酒市場的引領(lǐng)者。創(chuàng)新2.2在創(chuàng)新方面，公司遵循“傳統(tǒng)和現(xiàn)代相結(jié)合、藝術(shù)和技術(shù)相結(jié)合、文化和、包裝標(biāo)識、品牌形象、內(nèi)涵上的差異化、智能化、人本化，努力打造出高品質(zhì)、高品味、高品格，致力于為消費(fèi)者提供高品質(zhì)的物質(zhì)精神享受和體驗(yàn)。未來，公司將集中主要優(yōu)勢資源和資金，做實(shí)、做大、做強(qiáng)白酒產(chǎn)業(yè)；在外部強(qiáng)勢資本和本土資源合力推動(dòng)下，以水井坊酒為高端標(biāo)志性，使其成長為國際一流的白酒品牌。2.3質(zhì)量安全公司以“科技興企，質(zhì)量第一”為重要抓手。在質(zhì)量管理方面，公司已通質(zhì)量管理體系和HA食品安全、ISO14001環(huán)境管理體系認(rèn)證、ISO22000食品安全管理體系、酒類質(zhì)量等級和計(jì)量體系等一系列認(rèn)證，以確保“100100﹪“100﹪符合測”和包裝材料的專項(xiàng)檢測；在科研方面，公司擁有釀酒世家歷代傳承的固態(tài)2 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 發(fā)酵蒸餾白酒釀造的獨(dú)特工藝和現(xiàn)代微生物技術(shù)等知識產(chǎn)權(quán)，在釀酒生物發(fā)酵菌方面獲得的多項(xiàng)科技成果榮獲市、省、級獎(jiǎng)項(xiàng)；在 創(chuàng)新方面，公司遵循“傳統(tǒng)和現(xiàn)代相結(jié)合、藝術(shù)和技術(shù)相結(jié)合、和、包裝標(biāo)識、品牌形象、內(nèi)涵上的差異化、智能化、人本化，努力打造出高品質(zhì)、高品味、高品格，致力于為消費(fèi)者提供高品質(zhì)的物質(zhì)精神享受和體驗(yàn)。二、市場策略計(jì)劃1.就是根據(jù)市場需要組織生產(chǎn)，通過教育迫使目標(biāo)觀眾認(rèn)可其。策略，為顧客提供滿意的商品和服務(wù)而實(shí)現(xiàn)企業(yè)目標(biāo)的過程。策略2.4P1-14P3策略 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 發(fā)酵蒸餾白酒釀造的獨(dú)特工藝和現(xiàn)代微生物技術(shù)等知識產(chǎn)權(quán)，在釀酒生物發(fā)酵菌方面獲得的多項(xiàng)科技成果榮獲市、省、級獎(jiǎng)項(xiàng)；在 創(chuàng)新方面，公司遵循“傳統(tǒng)和現(xiàn)代相結(jié)合、藝術(shù)和技術(shù)相結(jié)合、和、包裝標(biāo)識、品牌形象、內(nèi)涵上的差異化、智能化、人本化，努力打造出高品質(zhì)、高品味、高品格，致力于為消費(fèi)者提供高品質(zhì)的物質(zhì)精神享受和體驗(yàn)。二、市場策略計(jì)劃1.就是根據(jù)市場需要組織生產(chǎn)，通過教育迫使目標(biāo)觀眾認(rèn)可其。策略，為顧客提供滿意的商品和服務(wù)而實(shí)現(xiàn)企業(yè)目標(biāo)的過程。策略2.4P1-14P3策略 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 2.1Product——何以解憂，唯有井坊特視角展、大以及大開大合的新觀點(diǎn)。品種:水井坊系列屬于酒類中的濃香型，濃香型白酒的品種和產(chǎn)量均屬是同類型中的優(yōu)秀代表。包裝:的企業(yè)之一。2.2Prce——千金易得，知音難求源遠(yuǎn)流長的酒足物質(zhì)層面的需要，能提高水井坊在消費(fèi)的高品質(zhì)。隨著在行業(yè)調(diào)整期中和五糧較大的市場風(fēng)險(xiǎn)。 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 2.1Product——何以解憂，唯有井坊特視角展、大以及大開大合的新觀點(diǎn)。品種:水井坊系列屬于酒類中的濃香型，濃香型白酒的品種和產(chǎn)量均屬是同類型中的優(yōu)秀代表。包裝:的企業(yè)之一。2.2Prce——千金易得，知音難求源遠(yuǎn)流長的酒足物質(zhì)層面的需要，能提高水井坊在消費(fèi)的高品質(zhì)。隨著在行業(yè)調(diào)整期中和五糧較大的市場風(fēng)險(xiǎn)。4 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 2.3Prmotin——酒香也怕巷子深品牌培育和企業(yè)形和品牌建設(shè)可以牌。傳承和發(fā)揚(yáng)以高尚生活元素為的品牌影響力。2.4Plce——工欲善其事，必先利其器企業(yè)并不直接面對消費(fèi)者，而是通過分銷商進(jìn)行的。2013年之前水井坊一直采用的是區(qū)域總銷售從總開始，然后是省級或地區(qū)級商，接下去再轉(zhuǎn)到第三級、第四級商，最終才能到零售商。 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 2.3Prmotin——酒香也怕巷子深品牌培育和企業(yè)形和品牌建設(shè)可以牌。傳承和發(fā)揚(yáng)以高尚生活元素為的品牌影響力。2.4Plce——工欲善其事，必先利其器企業(yè)并不直接面對消費(fèi)者，而是通過分銷商進(jìn)行的。2013年之前水井坊一直采用的是區(qū)域總銷售從總開始，然后是省級或地區(qū)級商，接下去再轉(zhuǎn)到第三級、第四級商，最終才能到零售商。1-2總代制和扁平化5消費(fèi)者分銷商3分銷商2分銷商1區(qū)域總廠商 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 水井坊目前采用是區(qū)域總模式，即一個(gè)地區(qū)由一家公司來進(jìn)行總經(jīng)銷，這樣的好處是與經(jīng)銷商比較緊密對其中某一個(gè)品牌過分的關(guān)注，緊密模式也使得水井坊相對于同業(yè)中將銷售下沉到二三線地級和縣級城市的其他企業(yè)而言，難直接從終端獲得消費(fèi)者與真實(shí)的消費(fèi) ，嚴(yán)重制約了水井坊的發(fā)展。模式到自建終端模式，即在某些地區(qū)開始自建銷售隊(duì)伍（見上圖，直接供貨給終端。從區(qū)域總高端白酒遭遇行業(yè)后渠道的一次嘗試。輔助區(qū)域總著廠家需要投入可能要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于預(yù)期。3.特色策略——價(jià)值、影響以及名人效應(yīng)的人物或團(tuán)體和消費(fèi)者的或 或服務(wù)的銷售的和方式。水井坊在方面擁有豐富的經(jīng)驗(yàn)，城市業(yè)余網(wǎng)球2012年水井坊作為“APEC之夜”6白酒在 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 水井坊目前采用是區(qū)域總模式，即一個(gè)地區(qū)由一家公司來進(jìn)行總經(jīng)銷，這樣的好處是與經(jīng)銷商比較緊密對其中某一個(gè)品牌過分的關(guān)注，緊密模式也使得水井坊相對于同業(yè)中將銷售下沉到二三線地級和縣級城市的其他企業(yè)而言，難直接從終端獲得消費(fèi)者與真實(shí)的消費(fèi) ，嚴(yán)重制約了水井坊的發(fā)展。模式到自建終端模式，即在某些地區(qū)開始自建銷售隊(duì)伍（見上圖，直接供貨給終端。從區(qū)域總高端白酒遭遇行業(yè)后渠道的一次嘗試。輔助區(qū)域總著廠家需要投入可能要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于預(yù)期。3.特色策略——價(jià)值、影響以及名人效應(yīng)的人物或團(tuán)體和消費(fèi)者的或 或服務(wù)的銷售的和方式。水井坊在方面擁有豐富的經(jīng)驗(yàn)，城市業(yè)余網(wǎng)球2012年水井坊作為“APEC之夜”6白酒在 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 世界舞臺(tái)上傳播者。促進(jìn)消費(fèi)體驗(yàn)，提升品牌認(rèn)同。水井坊第一家品牌體驗(yàn)店在四川樂山落成，對水井坊品牌的認(rèn)同感。2013年的體驗(yàn)店開業(yè)，將對水井坊品牌形象提升產(chǎn)生積極影響。水井坊對的角度體驗(yàn)期企業(yè)現(xiàn)都奠定了良基礎(chǔ)。7 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 世界舞臺(tái)上傳播者。促進(jìn)消費(fèi)體驗(yàn)，提升品牌認(rèn)同。水井坊第一家品牌體驗(yàn)店在四川樂山落成，對水井坊品牌的認(rèn)同感。2013年的體驗(yàn)店開業(yè)，將對水井坊品牌形象提升產(chǎn)生積極影響。水井坊對的角度體驗(yàn)期企業(yè)現(xiàn)都奠定了良基礎(chǔ)。7 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 第二章行業(yè)與定位一、白酒行業(yè)周期概況對白酒行業(yè)的既有鼓勵(lì)又有限制。每個(gè)不同時(shí)期，都會(huì)根據(jù)白酒行業(yè)的市場需求以及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)進(jìn)行相應(yīng)調(diào)整。圖2-1 白酒行業(yè)的三個(gè)調(diào)整時(shí)期二、行業(yè)環(huán)境分析——基于SWOT模型的機(jī)遇和8限制期1991-2001亞洲金融 爆發(fā)，國內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，需求持續(xù)萎縮，白酒產(chǎn)能過剩，行業(yè)呈現(xiàn)量價(jià)齊跌， 加稅高達(dá)四次。寬松期 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 第二章行業(yè)與定位一、白酒行業(yè)周期概況對白酒行業(yè)的既有鼓勵(lì)又有限制。每個(gè)不同時(shí)期，都會(huì)根據(jù)白酒行業(yè)的市場需求以及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)進(jìn)行相應(yīng)調(diào)整。圖2-1 白酒行業(yè)的三個(gè)調(diào)整時(shí)期二、行業(yè)環(huán)境分析——基于SWOT模型的機(jī)遇和8限制期1991-2001亞洲金融 爆發(fā)，國內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，需求持續(xù)萎縮，白酒產(chǎn)能過剩，行業(yè)呈現(xiàn)量價(jià)齊跌， 加稅高達(dá)四次。寬松期2002-2012“黃金十年”白酒屬于農(nóng) 深 行業(yè)，釀造的主要原料均來自我國業(yè)提供的雜糧、飼料糧。2004年起， 開始大力扶持農(nóng)業(yè)，對白酒行業(yè)產(chǎn)生積極影響。限制調(diào)整期20131、塑化劑問題、 限制三公消費(fèi)、 禁酒令以及嚴(yán)抓酒駕行動(dòng)等使高端酒政務(wù)需求有所壓制。2、 實(shí)行嚴(yán)格 白酒和 生產(chǎn)發(fā)展的產(chǎn)業(yè) 白酒生產(chǎn)和部分 生產(chǎn)被列入 用地項(xiàng)目目錄3、白酒和 生產(chǎn)企業(yè)申請生產(chǎn) 證從嚴(yán)4 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 應(yīng)該先關(guān)注該企業(yè)所處行業(yè)。白酒是Spirit）之一。以曲類、酒母為糖化發(fā) 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 應(yīng)該先關(guān)注該企業(yè)所處行業(yè)。白酒是Spirit）之一。以曲類、酒母為糖化發(fā)數(shù)千年的釀造歷史和積淀。2-2SWOT1.Stregth1.1行業(yè)毛利率高9 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 發(fā)展，白酒釀造技術(shù)成熟，就目前看來，白酒市場的消費(fèi)結(jié)構(gòu) 是特有的商務(wù)談判合作成為了的象征，更是作為國宴酒款待外賓，的附加值在品牌效應(yīng)以13家企業(yè)12012年273.89%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于普通業(yè)水平。除92.27%，賦予了白酒很高的附加值。1.2較強(qiáng)的收款能力同時(shí)由于人民生活水平的提高市場需求，而高端白酒的市場品牌較少、款方面表現(xiàn)強(qiáng)勢。具體體現(xiàn)在應(yīng)收賬款少，而預(yù)收款項(xiàng)多，以2012年年報(bào)數(shù)據(jù)資產(chǎn)中所款在總負(fù)債中所37.92%，近四成的負(fù)債由預(yù)收賬款。1.3現(xiàn)金流量充足白酒企業(yè)由于其高耗糧和釀造技術(shù)屬于 保護(hù)技術(shù)因此白酒行業(yè)屬于國1瀘州老窖（000568）、（000596）、酒鬼酒（000799）、五糧液（000858）、 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 發(fā)展，白酒釀造技術(shù)成熟，就目前看來，白酒市場的消費(fèi)結(jié)構(gòu) 是特有的商務(wù)談判合作成為了的象征，更是作為國宴酒款待外賓，的附加值在品牌效應(yīng)以13家企業(yè)12012年273.89%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于普通業(yè)水平。除92.27%，賦予了白酒很高的附加值。1.2較強(qiáng)的收款能力同時(shí)由于人民生活水平的提高市場需求，而高端白酒的市場品牌較少、款方面表現(xiàn)強(qiáng)勢。具體體現(xiàn)在應(yīng)收賬款少，而預(yù)收款項(xiàng)多，以2012年年報(bào)數(shù)據(jù)資產(chǎn)中所款在總負(fù)債中所37.92%，近四成的負(fù)債由預(yù)收賬款。1.3現(xiàn)金流量充足白酒企業(yè)由于其高耗糧和釀造技術(shù)屬于 保護(hù)技術(shù)因此白酒行業(yè)屬于國1瀘州老窖（000568）、（000596）、酒鬼酒（000799）、五糧液（000858）、酒業(yè)（000995）、洋河（002304）、（600197）、酒（600199）、（600519）、老白干酒（600559）、沱牌舍得（600702）、水井坊（600779）、山西汾酒（600809）2由于部分企業(yè)2013年年報(bào)暫時(shí)未出，故暫時(shí)參考2012年數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源csmar數(shù)據(jù)庫10 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 金流量過多的問題，同樣以2012年年報(bào)數(shù)據(jù)位依據(jù)計(jì)算，資產(chǎn)占總資產(chǎn)比64.35%，而五糧液的貨幣資金在流動(dòng)資金中的充足可以保證企業(yè)正常運(yùn)營，有現(xiàn)金流斷裂的風(fēng)險(xiǎn)。1.4地方扶持盡管白酒行業(yè)屬于價(jià)值為當(dāng)?shù)匕l(fā)展做出發(fā)展的重要支柱，白酒作為促進(jìn)當(dāng)?shù)剞r(nóng)業(yè)亳州、50.2%。酒業(yè)56.9%，52.3% 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 金流量過多的問題，同樣以2012年年報(bào)數(shù)據(jù)位依據(jù)計(jì)算，資產(chǎn)占總資產(chǎn)比64.35%，而五糧液的貨幣資金在流動(dòng)資金中的充足可以保證企業(yè)正常運(yùn)營，有現(xiàn)金流斷裂的風(fēng)險(xiǎn)。1.4地方扶持盡管白酒行業(yè)屬于價(jià)值為當(dāng)?shù)匕l(fā)展做出發(fā)展的重要支柱，白酒作為促進(jìn)當(dāng)?shù)剞r(nóng)業(yè)亳州、50.2%。酒業(yè)56.9%，52.3%3。2.Weakess2.1限制3:1，我國白酒釀造業(yè)年耗糧約1500萬噸。白酒釀造技術(shù)又屬于保護(hù)技術(shù)，因此出于糧3《白酒成為優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)的若干理由》酒業(yè)，2011.311 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 1998年，對于白酒行業(yè)實(shí)施生產(chǎn)發(fā)展關(guān)于發(fā)布實(shí)施（國發(fā)[2005]40號）和《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整發(fā)改委令第40號生和改建白酒和生產(chǎn)工作中嚴(yán)格執(zhí)行國家產(chǎn)業(yè)有關(guān)問題生產(chǎn)企業(yè)申請生產(chǎn)證進(jìn)行從嚴(yán)控生產(chǎn)家產(chǎn)業(yè)的證明文件，否則一律不得辦理生產(chǎn)手續(xù)。2.2稅務(wù)負(fù)擔(dān)重除從1993年到201120%的從價(jià)稅 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 1998年，對于白酒行業(yè)實(shí)施生產(chǎn)發(fā)展關(guān)于發(fā)布實(shí)施（國發(fā)[2005]40號）和《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整發(fā)改委令第40號生和改建白酒和生產(chǎn)工作中嚴(yán)格執(zhí)行國家產(chǎn)業(yè)有關(guān)問題生產(chǎn)企業(yè)申請生產(chǎn)證進(jìn)行從嚴(yán)控生產(chǎn)家產(chǎn)業(yè)的證明文件，否則一律不得辦理生產(chǎn)手續(xù)。2.2稅務(wù)負(fù)擔(dān)重除從1993年到201120%的從價(jià)稅201110%，其中對計(jì)稅價(jià)格銷售的進(jìn)銷業(yè)銷售稅金及其5%，而白酒行業(yè)銷售稅金及其附加占銷售收入比重9%4，接近飲料業(yè)水平的兩倍5。4白酒行業(yè)原始數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)來源：csmar數(shù)據(jù)庫，結(jié)論為本組計(jì)算所得5飲料業(yè)數(shù)據(jù)來源：中宏統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)庫，09年之后數(shù)據(jù)不可得，無法比較。12 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 2.3行政命令影響同時(shí)其他的一些 如嚴(yán)禁酒駕和三公消費(fèi)的限制等也多多少少對于白酒行業(yè)的發(fā)展造成了牌，將上市白酒企業(yè)大體上劃分為三類（以銷售收入規(guī)模劃分：一類為茅余下的酒業(yè)、上我們認(rèn)為線品牌主要經(jīng)營中高端白酒，分析類白酒公司利潤表從2000年開始，白酒行業(yè)銷售收201220123月發(fā)布的對三公消費(fèi)的限制的確影響了中高端白酒的銷售。2.4難以打入國際市場白酒行業(yè)在國內(nèi)的發(fā)展受到限制，向國外市場進(jìn)軍似乎也是舉步維艱，進(jìn)出口總額44.66億 ，4.16%3%6，作為國內(nèi)白酒行業(yè)巨頭的企業(yè) 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 2.3行政命令影響同時(shí)其他的一些 如嚴(yán)禁酒駕和三公消費(fèi)的限制等也多多少少對于白酒行業(yè)的發(fā)展造成了牌，將上市白酒企業(yè)大體上劃分為三類（以銷售收入規(guī)模劃分：一類為茅余下的酒業(yè)、上我們認(rèn)為線品牌主要經(jīng)營中高端白酒，分析類白酒公司利潤表從2000年開始，白酒行業(yè)銷售收201220123月發(fā)布的對三公消費(fèi)的限制的確影響了中高端白酒的銷售。2.4難以打入國際市場白酒行業(yè)在國內(nèi)的發(fā)展受到限制，向國外市場進(jìn)軍似乎也是舉步維艱，進(jìn)出口總額44.66億 ，4.16%3%6，作為國內(nèi)白酒行業(yè)巨頭的企業(yè)白酒還沒有被世界所接受，白酒行業(yè)遠(yuǎn)沒有達(dá)到程度。6《2013年1-12月釀酒行業(yè)生產(chǎn)運(yùn)行情況》，酒業(yè)，7原始數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)來源csmar數(shù)據(jù)庫，結(jié)論為本組計(jì)算所得13 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 3.Thret3.1中低檔市場產(chǎn)能過剩從2002大量的業(yè)外資本涌入造成白酒行業(yè)供需失衡。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)白酒產(chǎn)量在960萬千升”這一目標(biāo)8。3.2消費(fèi)者結(jié)構(gòu)斷層、技術(shù)投入不足白酒的消費(fèi)人群主要集中在50、60后人群，現(xiàn)在新進(jìn)的80、90后的消費(fèi)習(xí)慣是紅酒、洋酒、啤酒等，這 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 3.Thret3.1中低檔市場產(chǎn)能過剩從2002大量的業(yè)外資本涌入造成白酒行業(yè)供需失衡。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)白酒產(chǎn)量在960萬千升”這一目標(biāo)8。3.2消費(fèi)者結(jié)構(gòu)斷層、技術(shù)投入不足白酒的消費(fèi)人群主要集中在50、60后人群，現(xiàn)在新進(jìn)的80、90后的消費(fèi)習(xí)慣是紅酒、洋酒、啤酒等，這就注定了白酒的消費(fèi)有斷層，技術(shù)創(chuàng)新以迎合新近80、90后消費(fèi)群的口味和消費(fèi)習(xí)慣就成為了關(guān)鍵，層面上得不到 世紀(jì)80年代以前的水平，嚴(yán)重影響了白酒的發(fā)展與進(jìn)步。3.3其他綜合威脅勾兌等酒的超高度白酒的生產(chǎn)以及假冒偽劣 十分嚴(yán)重都影響著白酒行業(yè)聲譽(yù)阻礙白酒行業(yè)的發(fā)展。8《我國白酒行業(yè)產(chǎn)能過剩成最大》，行業(yè)研究網(wǎng)，14 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 4.Oppotu發(fā)展是當(dāng)下 著發(fā)展的進(jìn)步，人民生活水平的提高，以家庭月收入在8000元左右的工薪家庭為主要消費(fèi)群體的中端白酒的銷售量或?qū)⑦M(jìn)入一個(gè)快速增長的時(shí)期。5.小結(jié)迎合80、90后新近消費(fèi)群的消費(fèi)習(xí)慣，同時(shí)努力開拓國外市場，憑借著該行業(yè)的傳統(tǒng)優(yōu)勢以及限制企業(yè)均有廣闊的上升發(fā)展空間。二、公司環(huán)境分析1.行業(yè)地位通過分析20212-3，資產(chǎn)規(guī)模最 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 4.Oppotu發(fā)展是當(dāng)下 著發(fā)展的進(jìn)步，人民生活水平的提高，以家庭月收入在8000元左右的工薪家庭為主要消費(fèi)群體的中端白酒的銷售量或?qū)⑦M(jìn)入一個(gè)快速增長的時(shí)期。5.小結(jié)迎合80、90后新近消費(fèi)群的消費(fèi)習(xí)慣，同時(shí)努力開拓國外市場，憑借著該行業(yè)的傳統(tǒng)優(yōu)勢以及限制企業(yè)均有廣闊的上升發(fā)展空間。二、公司環(huán)境分析1.行業(yè)地位通過分析20212-3，資產(chǎn)規(guī)模最28.74%、、洋酒15.03%和瀘州老窖3.88%、酒1.89%、在上市公司中相對較小。15 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 圖2-3 2012年白酒上市公司資產(chǎn)規(guī)模201273.89%，由于酒類級別越高毛利率越高，即高端酒毛利率>中端酒毛利率>低端酒毛利率。因此我65%的公司進(jìn)行橫向比較。表2-1 2012年度部分白酒企業(yè)毛利率山西汾酒水井坊五糧液酒鬼酒 瀘州老窖毛利率74.77%80.82%92.27%70.53%70.91%78.36% 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 圖2-3 2012年白酒上市公司資產(chǎn)規(guī)模201273.89%，由于酒類級別越高毛利率越高，即高端酒毛利率>中端酒毛利率>低端酒毛利率。因此我65%的公司進(jìn)行橫向比較。表2-1 2012年度部分白酒企業(yè)毛利率山西汾酒水井坊五糧液酒鬼酒 瀘州老窖毛利率74.77%80.82%92.27%70.53%70.91%78.36%65.65%65%的企業(yè)有山西汾酒、水井坊、、五糧液、、酒鬼酒和瀘州老窖。以上酒企其定義為主要銷售中高端白酒企業(yè)。接下來提取這些企業(yè)2012年度營業(yè)收入進(jìn)行2-4所示,2012年市場份額最大的四家企業(yè)為五糧液（345、（331）和瀘州老窖（14080左2.07%。16 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 2-42012從以上數(shù)據(jù)分析可以看出，水井坊在資產(chǎn)規(guī)模上只能算是二類酒業(yè)品牌，在上市公司中相對較小，而營業(yè)收入與資產(chǎn)規(guī)模相仿，即使在同樣以中高檔白酒為主要 的同類酒企中也相對較小，上市公司中資產(chǎn)規(guī)模處于同等地位的有、酒鬼酒和山西汾酒，在同等規(guī)模的企業(yè)中，水井坊銷售收入排名最后。但是值得關(guān)注的是水井坊的毛利率很高，處于全行業(yè)第二，因?yàn)樗坏闹?，有一部分走超高端路線，這一部分貢獻(xiàn)了大量的毛利率。2．稅收環(huán)境自實(shí)行市場調(diào)節(jié)白酒價(jià)格以來，通過多種稅收對白酒產(chǎn)業(yè)發(fā)展加以限制和調(diào)控?？傮w而言，白酒行業(yè)的稅賦整體呈增加態(tài)勢，歷史上重要的幾次稅收具體情況如下表所示：表2-2 稅收17時(shí)間稅收1993中 民 消費(fèi)稅暫行條例 令（[1993]第135號）規(guī)定，對白酒25 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 2-42012從以上數(shù)據(jù)分析可以看出，水井坊在資產(chǎn)規(guī)模上只能算是二類酒業(yè)品牌，在上市公司中相對較小，而營業(yè)收入與資產(chǎn)規(guī)模相仿，即使在同樣以中高檔白酒為主要 的同類酒企中也相對較小，上市公司中資產(chǎn)規(guī)模處于同等地位的有、酒鬼酒和山西汾酒，在同等規(guī)模的企業(yè)中，水井坊銷售收入排名最后。但是值得關(guān)注的是水井坊的毛利率很高，處于全行業(yè)第二，因?yàn)樗坏闹校幸徊糠肿叱叨寺肪€，這一部分貢獻(xiàn)了大量的毛利率。2．稅收環(huán)境自實(shí)行市場調(diào)節(jié)白酒價(jià)格以來，通過多種稅收對白酒產(chǎn)業(yè)發(fā)展加以限制和調(diào)控?？傮w而言，白酒行業(yè)的稅賦整體呈增加態(tài)勢，歷史上重要的幾次稅收具體情況如下表所示：表2-2 稅收17時(shí)間稅收1993中 民 消費(fèi)稅暫行條例 令（[1993]第135號）規(guī)定，對白酒2515%；17%。1998財(cái)稅[1998]45 定：從1998年1月1日起，對糧食類白酒（含薯類白酒）的廣告宣傳費(fèi)一律不得在稅前扣除。2012年部分酒企營業(yè)收入分布山西汾酒水井坊 五糧液 酒鬼酒瀘州老窖 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 三、公司競爭力分析——基于PEST模型1.水井坊面對的法律環(huán)境(PoltcalFactors)2-52012補(bǔ)貼9白酒行業(yè)是限制發(fā)展行業(yè)，因此行業(yè)進(jìn)入壁壘高，具體體現(xiàn)在2006年發(fā)出的《關(guān)于發(fā)布實(shí)施〈用地項(xiàng)目目錄（2006年本 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 三、公司競爭力分析——基于PEST模型1.水井坊面對的法律環(huán)境(PoltcalFactors)2-52012補(bǔ)貼9白酒行業(yè)是限制發(fā)展行業(yè)，因此行業(yè)進(jìn)入壁壘高，具體體現(xiàn)在2006年發(fā)出的《關(guān)于發(fā)布實(shí)施〈用地項(xiàng)目目錄（2006年本〉知的規(guī)定，白酒生產(chǎn)和生產(chǎn)（除 乙醇項(xiàng)目外）被列入用地項(xiàng)9山西汾酒報(bào)表中未列示是否有補(bǔ)助。18200125%、15%征收消（500）0.5規(guī)定，外購已稅生產(chǎn)白酒消費(fèi)稅不得抵扣。2002白酒上市公司先征后返18%的所得稅 。2006）20%，從量稅率不變（0.5500。 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 目目錄，今后，凡是新建、擴(kuò)建和改建白酒和生產(chǎn)線需要新增用地的，各級發(fā)改委和國土部門一律不得辦理有關(guān)手續(xù)。這一產(chǎn)業(yè)意味著投資者不能再投資新建白酒和生產(chǎn)項(xiàng)目，已有的白酒和生產(chǎn)企業(yè)也不能再以征地改擴(kuò)建的方式來擴(kuò)大產(chǎn)能產(chǎn)量，而只能以技術(shù)改造、工藝、更新等技術(shù)進(jìn)步的方式來擴(kuò)大產(chǎn)能產(chǎn)量。白酒行業(yè)雖然是限制發(fā)展企業(yè)，但由于白酒企業(yè)往往是當(dāng)?shù)匕l(fā)展的重要支柱，因此當(dāng)?shù)赝鶗?huì)給予白酒企業(yè)重點(diǎn)扶持，水井坊也不例外，在2012年獲得了大額的成都 相關(guān) 補(bǔ)助。橫向較發(fā)現(xiàn)，2012年水井坊獲得的補(bǔ)貼是最多的，38.41%。再單獨(dú)提取出同屬于四川的酒企沱牌舍得、瀘州老窖、五糧液和水井坊比較如下表所示：表2-3 四川酒企2012年 補(bǔ)貼結(jié)構(gòu)沱牌舍得瀘州老窖五糧液水井坊補(bǔ)貼36,509.8015,859,349.2211,453,205.0034,676,450.000.06%25.57%18.47%55.91%如表2所示，水井坊在同屬于四川的酒企中獲得的補(bǔ)貼遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他三家企業(yè)，的大力扶持。2.水井坊面對的環(huán)境(EconomicFactors)宏觀環(huán)境來看，居民消費(fèi)水平呈現(xiàn)逐年上升的趨勢。表2-4 消費(fèi)變動(dòng)情況102012年2011年2010年2009年2008年居民人均年（元）增幅14,09812,57010,5229,2838,43012.16%19.46%13.35%10.12%15.32%10數(shù)據(jù)來源于19 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 目目錄，今后，凡是新建、擴(kuò)建和改建白酒和生產(chǎn)線需要新增用地的，各級發(fā)改委和國土部門一律不得辦理有關(guān)手續(xù)。這一產(chǎn)業(yè)意味著投資者不能再投資新建白酒和生產(chǎn)項(xiàng)目，已有的白酒和生產(chǎn)企業(yè)也不能再以征地改擴(kuò)建的方式來擴(kuò)大產(chǎn)能產(chǎn)量，而只能以技術(shù)改造、工藝、更新等技術(shù)進(jìn)步的方式來擴(kuò)大產(chǎn)能產(chǎn)量。白酒行業(yè)雖然是限制發(fā)展企業(yè)，但由于白酒企業(yè)往往是當(dāng)?shù)匕l(fā)展的重要支柱，因此當(dāng)?shù)赝鶗?huì)給予白酒企業(yè)重點(diǎn)扶持，水井坊也不例外，在2012年獲得了大額的成都 相關(guān) 補(bǔ)助。橫向較發(fā)現(xiàn)，2012年水井坊獲得的補(bǔ)貼是最多的，38.41%。再單獨(dú)提取出同屬于四川的酒企沱牌舍得、瀘州老窖、五糧液和水井坊比較如下表所示：表2-3 四川酒企2012年 補(bǔ)貼結(jié)構(gòu)沱牌舍得瀘州老窖五糧液水井坊補(bǔ)貼36,509.8015,859,349.2211,453,205.0034,676,450.000.06%25.57%18.47%55.91%如表2所示，水井坊在同屬于四川的酒企中獲得的補(bǔ)貼遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他三家企業(yè)，的大力扶持。2.水井坊面對的環(huán)境(EconomicFactors)宏觀環(huán)境來看，居民消費(fèi)水平呈現(xiàn)逐年上升的趨勢。表2-4 消費(fèi)變動(dòng)情況102012年2011年2010年2009年2008年居民人均年（元）增幅14,09812,57010,5229,2838,43012.16%19.46%13.35%10.12%15.32%10數(shù)據(jù)來源于19 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 截取白酒所有13家上市公司2011年和2012年主營業(yè)務(wù)收入數(shù)據(jù)對比可以201237%201210%2012年表現(xiàn)不足行業(yè)平均水平。而隨著“三公消費(fèi)”的限制的影響越來越明顯，截止目前行業(yè)主營業(yè)務(wù)收入下降1.87%24.2%11。綜合數(shù)據(jù)可以看出在市場收入均上升時(shí)，水井坊增長幅度不及行業(yè)水平，而當(dāng)市場收入下降時(shí)，水井坊收入下降幅度大于市場均值，因此水井坊市場競爭力不足，受到“三公消費(fèi)”限制影響較大。3．水井坊面對的環(huán)境(SocoulturalFactors)勾兌等，給整個(gè)行業(yè)聲譽(yù)蒙上了一層陰影。就這兩個(gè)水井坊均未涉及，但由于過少，只有事件中心企業(yè)才被，因而其余企業(yè)似乎也未受影響，水井坊并未由此獲得正向的溢出效應(yīng)。2001 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 截取白酒所有13家上市公司2011年和2012年主營業(yè)務(wù)收入數(shù)據(jù)對比可以201237%201210%2012年表現(xiàn)不足行業(yè)平均水平。而隨著“三公消費(fèi)”的限制的影響越來越明顯，截止目前行業(yè)主營業(yè)務(wù)收入下降1.87%24.2%11。綜合數(shù)據(jù)可以看出在市場收入均上升時(shí)，水井坊增長幅度不及行業(yè)水平，而當(dāng)市場收入下降時(shí)，水井坊收入下降幅度大于市場均值，因此水井坊市場競爭力不足，受到“三公消費(fèi)”限制影響較大。3．水井坊面對的環(huán)境(SocoulturalFactors)勾兌等，給整個(gè)行業(yè)聲譽(yù)蒙上了一層陰影。就這兩個(gè)水井坊均未涉及，但由于過少，只有事件中心企業(yè)才被，因而其余企業(yè)似乎也未受影響，水井坊并未由此獲得正向的溢出效應(yīng)。2001年水井坊獲得原產(chǎn)地并且被金氏世界評為全世界最老的釀酒廠，為水井坊的賦予了附加值，可以由毛利率得到體80.82%，居于行業(yè)第二，僅次于。由此可見，此項(xiàng)可以作為水井坊的競爭力予以發(fā)展。4.水井坊面對的技術(shù)環(huán)境(TechnolgcalFators)白酒行業(yè)整個(gè)行業(yè)的現(xiàn)狀是層面上白酒科研工作被弱化，白酒的科研項(xiàng)目不能列入計(jì)劃，白酒的科研技術(shù)協(xié)作得不到的資金支持，因此公司研為就成為了行業(yè)進(jìn)步的關(guān)鍵。11數(shù)據(jù)來源于網(wǎng)20 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 表2-5 研發(fā)費(fèi)用占管理費(fèi)用比重12山西汾酒瀘州老窖酒鬼酒洋河水井坊201120123.38%2.50%1.40%0.53%10.60%13.17%16.04%20.23%3.65%4.42%0.53%0.65%但是水井坊在科研方面，擁有釀酒世家歷代傳承的固態(tài)發(fā)酵蒸餾白酒釀造的獨(dú)特工藝和現(xiàn)代微生物技術(shù)等知識產(chǎn)權(quán)，在釀酒生物發(fā)酵菌方面獲得的多項(xiàng)科技成果榮獲市、省、4可以看出，水井坊近年技術(shù)在多年的研發(fā)基礎(chǔ)上相對成熟，水井坊又在此基礎(chǔ)上取得了長足進(jìn)步，因此近年減少了對科研的投入，這不利于企業(yè)的長期軟實(shí)力發(fā)展，不利于推動(dòng)創(chuàng)新。5．小結(jié)雖然有限制發(fā)展帶來的行業(yè)進(jìn)入壁壘優(yōu)勢，但依然不能抵抗洋酒80、90后新進(jìn)消費(fèi)群體中后者顯然更受到青睞。因此加大研發(fā)力度，推出符合其口味和消費(fèi)習(xí)慣的成為了當(dāng)務(wù)之急，但水井坊的研發(fā)在行業(yè)中表現(xiàn)明顯不足。綜合以上，水井坊的競爭力在行業(yè)中稍顯不足，但所幸水井坊的擁有很高的附加值，在高端酒業(yè)的方面，水井坊的顯然更加有經(jīng)驗(yàn)和效果，應(yīng)合理推廣并不斷擴(kuò)大優(yōu)勢，使其PEST境的優(yōu)勢，規(guī)避相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，加大應(yīng)對環(huán)境變化的能力。12五糧液和均未在報(bào)表中明確列示研發(fā)費(fèi)用，故不列入比較 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 表2-5 研發(fā)費(fèi)用占管理費(fèi)用比重12山西汾酒瀘州老窖酒鬼酒洋河水井坊201120123.38%2.50%1.40%0.53%10.60%13.17%16.04%20.23%3.65%4.42%0.53%0.65%但是水井坊在科研方面，擁有釀酒世家歷代傳承的固態(tài)發(fā)酵蒸餾白酒釀造的獨(dú)特工藝和現(xiàn)代微生物技術(shù)等知識產(chǎn)權(quán)，在釀酒生物發(fā)酵菌方面獲得的多項(xiàng)科技成果榮獲市、省、4可以看出，水井坊近年技術(shù)在多年的研發(fā)基礎(chǔ)上相對成熟，水井坊又在此基礎(chǔ)上取得了長足進(jìn)步，因此近年減少了對科研的投入，這不利于企業(yè)的長期軟實(shí)力發(fā)展，不利于推動(dòng)創(chuàng)新。5．小結(jié)雖然有限制發(fā)展帶來的行業(yè)進(jìn)入壁壘優(yōu)勢，但依然不能抵抗洋酒80、90后新進(jìn)消費(fèi)群體中后者顯然更受到青睞。因此加大研發(fā)力度，推出符合其口味和消費(fèi)習(xí)慣的成為了當(dāng)務(wù)之急，但水井坊的研發(fā)在行業(yè)中表現(xiàn)明顯不足。綜合以上，水井坊的競爭力在行業(yè)中稍顯不足，但所幸水井坊的擁有很高的附加值，在高端酒業(yè)的方面，水井坊的顯然更加有經(jīng)驗(yàn)和效果，應(yīng)合理推廣并不斷擴(kuò)大優(yōu)勢，使其PEST境的優(yōu)勢，規(guī)避相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，加大應(yīng)對環(huán)境變化的能力。12五糧液和均未在報(bào)表中明確列示研發(fā)費(fèi)用，故不列入比較21 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 第三章水井坊股權(quán)“進(jìn)化史”一、股價(jià)演變史“水井坊”19996文物考古在考察水井坊遺址后召開論證會(huì)，對水井坊的重要性、價(jià)值和對釀造工藝的貢獻(xiàn)作出充分肯定。當(dāng)月，水井坊的股價(jià)就達(dá)到了前所未有的40.9元的歷史最。有了如此強(qiáng)大的軟實(shí)力，水井坊自然的在白酒行業(yè)中獨(dú)樹一幟，而真實(shí)的水井坊是怎樣的呢？水井坊（股票代碼：600779，全稱四川水井坊，更名為水井坊還得從2006年說起，公司原名“四川全興追溯到1996年，是我國資本市場上市較早的一批公司。作為全興旗下最著名的品牌，在更名前“水井坊”創(chuàng)造了公司90%的收入與利潤。2006年水井坊股價(jià)一度跌到了歷史最低點(diǎn)3.55元，相比于1999 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 第三章水井坊股權(quán)“進(jìn)化史”一、股價(jià)演變史“水井坊”19996文物考古在考察水井坊遺址后召開論證會(huì)，對水井坊的重要性、價(jià)值和對釀造工藝的貢獻(xiàn)作出充分肯定。當(dāng)月，水井坊的股價(jià)就達(dá)到了前所未有的40.9元的歷史最。有了如此強(qiáng)大的軟實(shí)力，水井坊自然的在白酒行業(yè)中獨(dú)樹一幟，而真實(shí)的水井坊是怎樣的呢？水井坊（股票代碼：600779，全稱四川水井坊，更名為水井坊還得從2006年說起，公司原名“四川全興追溯到1996年，是我國資本市場上市較早的一批公司。作為全興旗下最著名的品牌，在更名前“水井坊”創(chuàng)造了公司90%的收入與利潤。2006年水井坊股價(jià)一度跌到了歷史最低點(diǎn)3.55元，相比于1999年最高股價(jià)35.5元，公司的市值縮水了近十倍。而自2006年起水井坊的股價(jià)卻200832.38元/股，不得不懷疑全興的更名對公司帶來了巨大的正向效應(yīng)。而經(jīng)過了6年的經(jīng)營水井坊的股價(jià)再次于現(xiàn)在的每股8.5元左右，市值的膨脹22 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 二、股權(quán)性質(zhì)及結(jié)構(gòu)演變史1.上市背景現(xiàn)在的水井坊被資本市場所津津樂道的是其中外合資的背景，作為白酒板富的意義。水井坊的前身“四川全興”，歷史可以追溯到上世紀(jì)五十年代由當(dāng)時(shí)，80，1997”實(shí)現(xiàn)上市，在此階段企業(yè)粹的國資背景屬于成都市國有資產(chǎn)管理局。2002年根據(jù)財(cái)政部財(cái)企[2002]136號文，同意將原成都市國有資產(chǎn)管理局持有的“全興”全部股股權(quán)劃轉(zhuǎn)四川成都全興集團(tuán)持有，四川成都全興集團(tuán)有限公司正式成為公司第一大股東，其最終方依然是成都市人民。此時(shí)流通領(lǐng)域中的股數(shù)占總股數(shù)的39.16%而四川成都全興集團(tuán)持有公司總股數(shù)48.44%的，處于一個(gè)絕對控股的地位。2.第一次股權(quán)演變2002轉(zhuǎn)變的一年，這一年里實(shí)現(xiàn)了國有資產(chǎn)的重組、，計(jì)劃將全興集團(tuán)改組為了股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化的公司。集團(tuán)內(nèi)部管理層、外部投資者、企業(yè)職工持股的多元化股權(quán)結(jié)構(gòu)。管理層通過自籌資金設(shè)立成都盈盛投資獲得全興集團(tuán)公司67.7%的股權(quán)、全興工會(huì)代表職工持有12.3%的、市矢量投資代表外部投資者持有20%股權(quán)。通過重組全興集團(tuán)從國有獨(dú)資公司變成了公：23 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 二、股權(quán)性質(zhì)及結(jié)構(gòu)演變史1.上市背景現(xiàn)在的水井坊被資本市場所津津樂道的是其中外合資的背景，作為白酒板富的意義。水井坊的前身“四川全興”，歷史可以追溯到上世紀(jì)五十年代由當(dāng)時(shí)，80，1997”實(shí)現(xiàn)上市，在此階段企業(yè)粹的國資背景屬于成都市國有資產(chǎn)管理局。2002年根據(jù)財(cái)政部財(cái)企[2002]136號文，同意將原成都市國有資產(chǎn)管理局持有的“全興”全部股股權(quán)劃轉(zhuǎn)四川成都全興集團(tuán)持有，四川成都全興集團(tuán)有限公司正式成為公司第一大股東，其最終方依然是成都市人民。此時(shí)流通領(lǐng)域中的股數(shù)占總股數(shù)的39.16%而四川成都全興集團(tuán)持有公司總股數(shù)48.44%的，處于一個(gè)絕對控股的地位。2.第一次股權(quán)演變2002轉(zhuǎn)變的一年，這一年里實(shí)現(xiàn)了國有資產(chǎn)的重組、，計(jì)劃將全興集團(tuán)改組為了股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化的公司。集團(tuán)內(nèi)部管理層、外部投資者、企業(yè)職工持股的多元化股權(quán)結(jié)構(gòu)。管理層通過自籌資金設(shè)立成都盈盛投資獲得全興集團(tuán)公司67.7%的股權(quán)、全興工會(huì)代表職工持有12.3%的、市矢量投資代表外部投資者持有20%股權(quán)。通過重組全興集團(tuán)從國有獨(dú)資公司變成了公：23 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 3-2第一次股權(quán)演變3.第二次股權(quán)演變股權(quán)的變化還不止于此，兩年之后的2004年，戰(zhàn)略投資者矢量公司先轉(zhuǎn)了6%12%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給成都世無雙貿(mào)易。最終成都盈盛通過收購成都世無雙的股權(quán)，全興工會(huì)（后更名為水井坊工會(huì)）由盈盛公司牽頭，籌集了一筆一年期的企業(yè)借款，作為收購全興集團(tuán)的12.3%的股權(quán)。但由于當(dāng)時(shí)工會(huì)信托持股預(yù)留份額無人自愿認(rèn)購，工會(huì)法人也無力承擔(dān)墊支借款的本息償還，盈盛投資與全興工會(huì)多次協(xié)調(diào)后，接手全興工會(huì)6.3%的全興集團(tuán)股權(quán)，因此盈盛投資最終控股94%，水井坊工會(huì)(原為全興工會(huì))控股6%。到2005年底管理層最終實(shí)現(xiàn)對全興集團(tuán)的絕對，股權(quán)結(jié)構(gòu) 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 3-2第一次股權(quán)演變3.第二次股權(quán)演變股權(quán)的變化還不止于此，兩年之后的2004年，戰(zhàn)略投資者矢量公司先轉(zhuǎn)了6%12%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給成都世無雙貿(mào)易。最終成都盈盛通過收購成都世無雙的股權(quán)，全興工會(huì)（后更名為水井坊工會(huì)）由盈盛公司牽頭，籌集了一筆一年期的企業(yè)借款，作為收購全興集團(tuán)的12.3%的股權(quán)。但由于當(dāng)時(shí)工會(huì)信托持股預(yù)留份額無人自愿認(rèn)購，工會(huì)法人也無力承擔(dān)墊支借款的本息償還，盈盛投資與全興工會(huì)多次協(xié)調(diào)后，接手全興工會(huì)6.3%的全興集團(tuán)股權(quán)，因此盈盛投資最終控股94%，水井坊工會(huì)(原為全興工會(huì))控股6%。到2005年底管理層最終實(shí)現(xiàn)對全興集團(tuán)的絕對，股權(quán)結(jié)構(gòu)實(shí)際變成：94%6%48.44%圖3-3 第二次股權(quán)演變24四川全興四川全興 公司工會(huì)成都盈盛投資 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 4.第三次股權(quán)演變20072過四川省商務(wù)廳批準(zhǔn)，盈盛投資將所持全興集團(tuán)43%的股權(quán)以5.17億元的價(jià)格，轉(zhuǎn)讓給帝，全興集團(tuán)由此變更為中外合資企業(yè)，公司的資本仍然保持4.72億元不變，盈盛持股51%，帝43%，工會(huì)持股6%。2008年，帝要求擴(kuò)大戰(zhàn)略合作，收購了工會(huì)持有6%的全興集團(tuán)股權(quán)，之后帝對全興集團(tuán)持股權(quán)增至49%。2009年，全興集團(tuán)為了加強(qiáng)資本實(shí)力和融資能力，將1，盈盛投資和帝亞51%49%。2011627批準(zhǔn)帝亞吉?dú)W進(jìn)一步收購全興集團(tuán)4%的股權(quán)，收購價(jià)格是近1.4億元，完成收購之后， 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 4.第三次股權(quán)演變20072過四川省商務(wù)廳批準(zhǔn)，盈盛投資將所持全興集團(tuán)43%的股權(quán)以5.17億元的價(jià)格，轉(zhuǎn)讓給帝，全興集團(tuán)由此變更為中外合資企業(yè)，公司的資本仍然保持4.72億元不變，盈盛持股51%，帝43%，工會(huì)持股6%。2008年，帝要求擴(kuò)大戰(zhàn)略合作，收購了工會(huì)持有6%的全興集團(tuán)股權(quán)，之后帝對全興集團(tuán)持股權(quán)增至49%。2009年，全興集團(tuán)為了加強(qiáng)資本實(shí)力和融資能力，將1，盈盛投資和帝亞51%49%。2011627批準(zhǔn)帝亞吉?dú)W進(jìn)一步收購全興集團(tuán)4%的股權(quán)，收購價(jià)格是近1.4億元，完成收購之后，帝所持有的全興集團(tuán)股權(quán)將從現(xiàn)有的49%增加至53%，成為了全興最大股東、實(shí)際人，股權(quán)結(jié)構(gòu)：圖3-4 第三次股權(quán)演變5.第四次股權(quán)演變從2002年國有資產(chǎn)改組開始，歷時(shí)近十年，成都全興集團(tuán)完成了從國有獨(dú)樣的股權(quán)性質(zhì)轉(zhuǎn)變，成為了第一家由外資的國內(nèi)知名白酒企業(yè)。從06年的收購開始，對股價(jià)反應(yīng)敏感，200832.38，但是帝25 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 成為水井坊實(shí)際22元附近徘徊，顯然資本市場對這筆并購沒有過于強(qiáng)烈的反應(yīng)。2013年7月23日帝宣布2.33（折合47%21.05%39.71%，水井坊也順勢從外資控股變身為外商獨(dú)資，其股權(quán)結(jié)構(gòu)變?yōu)椋?00%39.71%圖3-5 第四次股權(quán)演變水井坊幾經(jīng)易主，股權(quán)演變的歷程背后包含著許多的故事，MBO收購的背后，外到的復(fù)雜資本 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 成為水井坊實(shí)際22元附近徘徊，顯然資本市場對這筆并購沒有過于強(qiáng)烈的反應(yīng)。2013年7月23日帝宣布2.33（折合47%21.05%39.71%，水井坊也順勢從外資控股變身為外商獨(dú)資，其股權(quán)結(jié)構(gòu)變?yōu)椋?00%39.71%圖3-5 第四次股權(quán)演變水井坊幾經(jīng)易主，股權(quán)演變的歷程背后包含著許多的故事，MBO收購的背后，外到的復(fù)雜資本成為了研究國企改制、并購、MBO的重20142013-1.24—-1.620032013入主水井坊究竟為其帶來了什么？水井坊股權(quán)幾經(jīng)變換背后的故事？在隨后的分析展開。26四川全興DiageoHighlandsHoldingB.V 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 第四章水井坊三大疑云一、虧損疑云1.初現(xiàn)虧損水井坊自1996年上市以來，經(jīng)營業(yè)績平穩(wěn)、利潤穩(wěn)步上漲，到1999年水井坊品牌的創(chuàng)立為全興帶來了大幅度的利潤增長。此后的3年里分別實(shí)現(xiàn)了2.59億元、1.83億元、1.86億元的利潤。品牌創(chuàng)建的初期，本是成長上升期的企業(yè)為何在2002年利潤驟減、又在2003年出現(xiàn)虧損，業(yè)績幅度大額的變化背后究竟隱藏著怎樣的故事呢？4-11996-2003打開水井坊1999至2003的利潤表會(huì)發(fā)現(xiàn)1999-2001年伴隨著主營收入的增長的同時(shí)毛利率也不斷增長，這一階段公司的利潤相對，平均利潤達(dá)到了2億左右。但是在2002—2003年伴隨著營業(yè)收入、毛利率大幅下降的同時(shí)，營業(yè)總成本卻不斷上升，這直接導(dǎo)致了2002年利潤的大幅度減少和2003年的虧損。仔細(xì)查看2003年的成本費(fèi)用就會(huì)發(fā)現(xiàn)：毛利率下降幅度小，但是期27凈利潤（ ：萬元）30000.00 25869.7925000.0020000.00 18279.6118601.32 15000.0010000.005000.00 2880.373000.493640.02 2399.32 0.001996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003-10000.00-15000.00 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 第四章水井坊三大疑云一、虧損疑云1.初現(xiàn)虧損水井坊自1996年上市以來，經(jīng)營業(yè)績平穩(wěn)、利潤穩(wěn)步上漲，到1999年水井坊品牌的創(chuàng)立為全興帶來了大幅度的利潤增長。此后的3年里分別實(shí)現(xiàn)了2.59億元、1.83億元、1.86億元的利潤。品牌創(chuàng)建的初期，本是成長上升期的企業(yè)為何在2002年利潤驟減、又在2003年出現(xiàn)虧損，業(yè)績幅度大額的變化背后究竟隱藏著怎樣的故事呢？4-11996-2003打開水井坊1999至2003的利潤表會(huì)發(fā)現(xiàn)1999-2001年伴隨著主營收入的增長的同時(shí)毛利率也不斷增長，這一階段公司的利潤相對，平均利潤達(dá)到了2億左右。但是在2002—2003年伴隨著營業(yè)收入、毛利率大幅下降的同時(shí)，營業(yè)總成本卻不斷上升，這直接導(dǎo)致了2002年利潤的大幅度減少和2003年的虧損。仔細(xì)查看2003年的成本費(fèi)用就會(huì)發(fā)現(xiàn)：毛利率下降幅度小，但是期27凈利潤（ ：萬元）30000.00 25869.7925000.0020000.00 18279.6118601.32 15000.0010000.005000.00 2880.373000.493640.02 2399.32 0.001996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003-10000.00-15000.00-20000.00 -17841.49-25000.00 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 銷售費(fèi)用一項(xiàng)就比2002年增加了1.27億，增幅達(dá)173%。4-1利潤表主要項(xiàng)目情況會(huì)計(jì)期間1999-12-312000-12-312001-12-312002-12-312003-12-311181068079967855574.4800480762.8126448750.40.320.8212805584971082831330852351872.9155520506.50.330.851144355035974608664.6695761584.4230613718.70.390.851052385217995420457.4698225671.5246098165.70.340.95918703164.71077643469620842360.9386150319.10.321.17營業(yè)成本毛利率營業(yè)總成本/營業(yè)總收入2.不合理的解釋2003200,917,193.11元比2002年度發(fā)生額73,501,385.70元增加了173.35%，主要是由于 酒類稅收的調(diào)整，自2001 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 銷售費(fèi)用一項(xiàng)就比2002年增加了1.27億，增幅達(dá)173%。4-1利潤表主要項(xiàng)目情況會(huì)計(jì)期間1999-12-312000-12-312001-12-312002-12-312003-12-311181068079967855574.4800480762.8126448750.40.320.8212805584971082831330852351872.9155520506.50.330.851144355035974608664.6695761584.4230613718.70.390.851052385217995420457.4698225671.5246098165.70.340.95918703164.71077643469620842360.9386150319.10.321.17營業(yè)成本毛利率營業(yè)總成本/營業(yè)總收入2.不合理的解釋2003200,917,193.11元比2002年度發(fā)生額73,501,385.70元增加了173.35%，主要是由于 酒類稅收的調(diào)整，自2001年新的消費(fèi)稅實(shí)施后，公司以中低檔為主的結(jié)構(gòu)已經(jīng)不能適應(yīng)市場的變化，市場急劇萎縮，導(dǎo)致業(yè)績大幅下滑。為了力保市場份額，公司積極順應(yīng)稅收調(diào)控方針，決定將過去中低檔、薄利多銷的進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整，逐步轉(zhuǎn)向高、中檔精品型。為此，公司在2003年初就開始加大了市場費(fèi)用的投入，但是二季度由于的影響，公司酒類的銷售受到很大沖擊，銷售收入急劇下降，已經(jīng)投入的市場費(fèi)用無法產(chǎn)生預(yù)期的效果，由于已經(jīng)簽定的相關(guān)促銷協(xié)議必須繼續(xù)履行，所以當(dāng)期促銷宣傳費(fèi)用無法減少。過后，為迅速恢復(fù)市場，公司不得不繼續(xù)加大對市場費(fèi)用的投入，但市場的恢復(fù)尚有一個(gè)過程，銷售收入沒有同我們熟知在時(shí)期，很多的商業(yè)活動(dòng)基本都處于暫停狀態(tài)。其解釋中說道，二季度由于影響，公司的酒類銷售收到了較大的影響。但我28 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 們發(fā)現(xiàn)，2003年一季度公司銷售費(fèi)用為1886萬元，二季度銷售費(fèi)用暴增至9687萬元。二季度明明處于嚴(yán)重時(shí)期卻增加投入了近8000萬元的銷售費(fèi)用。不得不懷疑銷售費(fèi)用增加的真實(shí)性與做低利潤的目的。橫向比較其他企業(yè)更能夠顯著發(fā)現(xiàn)銷售費(fèi)用的不正常增加：圖4-2 2003年銷售費(fèi)用增長率行業(yè)對比3.假如故意虧損績效上市公司往往希望通過展示出自身的能力，所以有虛增利潤的沖動(dòng)，通過虛增利潤來增加股價(jià)，增加市值，從而進(jìn)一步獲得新股的目的。虧損則會(huì)帶來反向的影響：公司市值下降、股價(jià)下跌、持續(xù)的虧損還會(huì)造成退市的風(fēng)險(xiǎn)。在企業(yè)并購中，虧損對于并購方卻是制工作領(lǐng)導(dǎo)小組成國（2002）22已決定對全興集團(tuán)進(jìn)行國有資本有序的改制重組，其所屬國有凈資產(chǎn)由集團(tuán)經(jīng)營管理層、內(nèi)部職工、戰(zhàn)略投資者共同收購，鼓勵(lì)經(jīng)營管理層持大股，將全興集團(tuán)由國有獨(dú)資公292003年銷售費(fèi)用增長率200.00% 173.35%150.00%100.00%50.00% 41.29% 9.69% 18.52%0.00%-15.53%-50.00% -35.27%瀘州老窖 酒鬼酒 五糧液 老白干酒 水井坊 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 們發(fā)現(xiàn)，2003年一季度公司銷售費(fèi)用為1886萬元，二季度銷售費(fèi)用暴增至9687萬元。二季度明明處于嚴(yán)重時(shí)期卻增加投入了近8000萬元的銷售費(fèi)用。不得不懷疑銷售費(fèi)用增加的真實(shí)性與做低利潤的目的。橫向比較其他企業(yè)更能夠顯著發(fā)現(xiàn)銷售費(fèi)用的不正常增加：圖4-2 2003年銷售費(fèi)用增長率行業(yè)對比3.假如故意虧損績效上市公司往往希望通過展示出自身的能力，所以有虛增利潤的沖動(dòng)，通過虛增利潤來增加股價(jià)，增加市值，從而進(jìn)一步獲得新股的目的。虧損則會(huì)帶來反向的影響：公司市值下降、股價(jià)下跌、持續(xù)的虧損還會(huì)造成退市的風(fēng)險(xiǎn)。在企業(yè)并購中，虧損對于并購方卻是制工作領(lǐng)導(dǎo)小組成國（2002）22已決定對全興集團(tuán)進(jìn)行國有資本有序的改制重組，其所屬國有凈資產(chǎn)由集團(tuán)經(jīng)營管理層、內(nèi)部職工、戰(zhàn)略投資者共同收購，鼓勵(lì)經(jīng)營管理層持大股，將全興集團(tuán)由國有獨(dú)資公292003年銷售費(fèi)用增長率200.00% 173.35%150.00%100.00%50.00% 41.29% 9.69% 18.52%0.00%-15.53%-50.00% -35.27%瀘州老窖 酒鬼酒 五糧液 老白干酒 水井坊 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 司改制為股權(quán)多元化的MBO，假如公司在2002年—2003年改組期間做虧企業(yè)，就能夠?yàn)镸BO收購降低成本，通過盈余隱藏的利潤在MBO完成后 出來，從而實(shí)現(xiàn)管理層的利益。二、水井坊的MBO過程疑云1.成都盈盛成立疑云—私人債務(wù)？MBO開始于2002，20035780萬元成立了成都盈盛投資MBO資本中，原董事長楊肇基出資1156萬元，其余17名董事平均每人出資約270萬元。而以原董事長楊肇基的分紅加年薪來算每年的收入最多不超過20萬元，其他董事則更低。因此這一筆資金在MBO 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 司改制為股權(quán)多元化的MBO，假如公司在2002年—2003年改組期間做虧企業(yè)，就能夠?yàn)镸BO收購降低成本，通過盈余隱藏的利潤在MBO完成后 出來，從而實(shí)現(xiàn)管理層的利益。二、水井坊的MBO過程疑云1.成都盈盛成立疑云—私人債務(wù)？MBO開始于2002，20035780萬元成立了成都盈盛投資MBO資本中，原董事長楊肇基出資1156萬元，其余17名董事平均每人出資約270萬元。而以原董事長楊肇基的分紅加年薪來算每年的收入最多不超過20萬元，其他董事則更低。因此這一筆資金在MBO收購?fù)瓿珊蟮钠髽I(yè)中進(jìn)行利益轉(zhuǎn)移或者資金占用，這為管理層以后的經(jīng)營策略埋下了伏筆。2.成都盈盛出資疑云—信托貸款債務(wù)？2002924成都市國有資產(chǎn)管理部門——成都市財(cái)與上述代表成都市人民政府持有的全興集團(tuán)全部股權(quán)分別轉(zhuǎn)讓給成都盈盛投資67.7%、四川全興工會(huì)委員會(huì)12.3%、 市矢量投資發(fā)展有限公司20%。該筆轉(zhuǎn)讓中成都盈盛出資4.126億元，矢量出資1.22億元，全興工會(huì)出資0.75億元，全興集團(tuán)總轉(zhuǎn)讓 約為6億元。在成都盈盛出資的30 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 4.1261231.4貸款2.7億元。該筆信托貸款通過衡平信托投資辦理，衡平信托有限200212銀行總行批準(zhǔn)，由原成都工商信托投資有限責(zé)任公司、成都市金通信托投資公司合并組建而成的非銀行金融機(jī)構(gòu)，資本600002003116MBO托公開向，成為了該信托公司成立以來的第一筆大業(yè)務(wù)。衡平信托基本可以算作是為水井坊MBO專門設(shè)立的一家公司，信托公司的國資背景也進(jìn)一步說明在背后推動(dòng)這筆川內(nèi)國企的第一筆MBO。而重點(diǎn)在于這筆2.7管理層帶來的償債，其約定的償付第一年期滿償付本金的25%，第二年期滿償付本金的35%，第三年期滿償付本金的67509450三年需要償付1.08億元本金，而該信托的預(yù)計(jì)4％，這是在扣除信托的費(fèi)用和信托公司的 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 4.1261231.4貸款2.7億元。該筆信托貸款通過衡平信托投資辦理，衡平信托有限200212銀行總行批準(zhǔn)，由原成都工商信托投資有限責(zé)任公司、成都市金通信托投資公司合并組建而成的非銀行金融機(jī)構(gòu)，資本600002003116MBO托公開向，成為了該信托公司成立以來的第一筆大業(yè)務(wù)。衡平信托基本可以算作是為水井坊MBO專門設(shè)立的一家公司，信托公司的國資背景也進(jìn)一步說明在背后推動(dòng)這筆川內(nèi)國企的第一筆MBO。而重點(diǎn)在于這筆2.7管理層帶來的償債，其約定的償付第一年期滿償付本金的25%，第二年期滿償付本金的35%，第三年期滿償付本金的67509450三年需要償付1.08億元本金，而該信托的預(yù)計(jì)4％，這是在扣除信托的費(fèi)用和信托公司的的數(shù)據(jù)，而實(shí)際上預(yù)計(jì)其率大約為4．8％，所以成都盈面對總共約2700萬元的利息費(fèi)用，而這些還款從的全興集團(tuán)。3.MBO之后的償債之路—償債疑云？“MBO大的借債人，3面對MBO帶來的巨大償債，成都盈盛資金來源無非來自于水井坊的分紅、20042005度分紅所得分別為1602萬元和2083萬元，與所需歸還的信托本金相距甚遠(yuǎn)。31 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 3.1高比例現(xiàn)金分紅水井坊實(shí)現(xiàn)MBO上出現(xiàn)了明顯的變化。從表中不難看出，MBO前水井坊僅有過兩次微薄的分紅，自MBO之后，水井坊每年的現(xiàn)金分紅力度不斷增強(qiáng)，2008年竟實(shí)施了每10股派現(xiàn)金紅利5.3元（含稅）的利利潤分配方案。2004—2008年，水井坊的凈利潤總額為7.64億元，共分紅6.3382.9%。4-22000-2008年份每10股派送現(xiàn)金紅利每股凈利現(xiàn)金分紅率（分紅總額/凈利潤）200020012002 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 3.1高比例現(xiàn)金分紅水井坊實(shí)現(xiàn)MBO上出現(xiàn)了明顯的變化。從表中不難看出，MBO前水井坊僅有過兩次微薄的分紅，自MBO之后，水井坊每年的現(xiàn)金分紅力度不斷增強(qiáng)，2008年竟實(shí)施了每10股派現(xiàn)金紅利5.3元（含稅）的利利潤分配方案。2004—2008年，水井坊的凈利潤總額為7.64億元，共分紅6.3382.9%。4-22000-2008年份每10股派送現(xiàn)金紅利每股凈利現(xiàn)金分紅率（分紅總額/凈利潤）20002001200220032004200520062007200810.50(利潤大幅度下降)0（虧損）11.31.563.85.30.4390.390.03-0.360.140.160.210.410.6422.78%12.82%0——71.43%81.25%74.29%92.68%82.81%水井坊通過高比例的分紅來部分緩解了償還MBO債務(wù)的現(xiàn)金，但舊債未完又添新債，在2004年全興集團(tuán)又通過直接間接收購了20%工會(huì)持有的6.3%水井坊股權(quán)。按照當(dāng)時(shí)的市價(jià)計(jì)算，這筆收購至少需要2億元。光靠分紅已經(jīng)不足以按時(shí)清償MBO的信托貸款。3.2資產(chǎn)剝離套取現(xiàn)金200467501000的利息，分紅取得的1602萬元和應(yīng)付的款項(xiàng)相差甚遠(yuǎn)。我們注意到，全興集團(tuán)接手了水井坊旗下不良資產(chǎn)四川制藥，以1.76億元購入四川制藥67.5%股權(quán)上32 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 述資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓以現(xiàn)金方式進(jìn)行，但全興集團(tuán)在支付首期價(jià)款8846萬元后，剩余款項(xiàng)8846萬拖至2006年第二季度才支付。期間全興集團(tuán)又賣出四川制藥，套取20052006。剝離四川制藥后，全興整體能力明顯提升，2004-2006年凈資產(chǎn)率分別為6.42%、6.69%、8.70%，盈盛投資通過權(quán)獲取的分紅也隨之水漲船高。萬元萬元買入川藥4000余萬提升 能力賣出13122萬元4-3資產(chǎn)剝離3.3注入資產(chǎn)由于2006年全興收購了矢量投資和全興工會(huì)所持上市公司26.3％的股權(quán)，加上 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 述資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓以現(xiàn)金方式進(jìn)行，但全興集團(tuán)在支付首期價(jià)款8846萬元后，剩余款項(xiàng)8846萬拖至2006年第二季度才支付。期間全興集團(tuán)又賣出四川制藥，套取20052006。剝離四川制藥后，全興整體能力明顯提升，2004-2006年凈資產(chǎn)率分別為6.42%、6.69%、8.70%，盈盛投資通過權(quán)獲取的分紅也隨之水漲船高。萬元萬元買入川藥4000余萬提升 能力賣出13122萬元4-3資產(chǎn)剝離3.3注入資產(chǎn)由于2006年全興收購了矢量投資和全興工會(huì)所持上市公司26.3％的股權(quán)，加上MBO信托貸款第三期還款時(shí)間即將到來，面對著巨大的償款2006318關(guān)聯(lián)公告稱，公司將受讓全興集團(tuán)控股子公司成都全興房地產(chǎn)開發(fā)持有的成都房地產(chǎn)開發(fā)（以下興）70％的1：11384公司經(jīng)過兩年的投入期，其開發(fā)的“碧水馨居”項(xiàng)目以及其他土地綜合開發(fā)、33對上市公司資金占用四川制藥水井坊全興集團(tuán) 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 整理等工程，在2006年內(nèi)已經(jīng)或即將完工并進(jìn)入銷售期，預(yù)計(jì)將有較大的盈面積10萬平方米，其中，住宅面積8.9萬平方米、商業(yè)配套面積1.1萬平方米，預(yù)計(jì)總銷售收入2-2.5億元。參照當(dāng)時(shí)20％左右的利潤率測算，該項(xiàng)目額約為4000-5000萬元。以此計(jì)算，全興集團(tuán)以1384萬元代價(jià)轉(zhuǎn)讓給上市公司的70％股權(quán)，將可使上市公司獲得約2800-3500萬元的。通過將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入上市公司，首先可以獲得直接的，另外，當(dāng)年當(dāng)年的分紅又可以獲得一筆現(xiàn)金收入。但該種方式的3.4.股權(quán)質(zhì)押—貸款還債？2006的水井坊，股權(quán)多了許多限售條件，控股方盈緩解債務(wù)，將全興集團(tuán)持有的上市公司股權(quán)質(zhì)押，以換取銀行信貸。全興2006228426 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 整理等工程，在2006年內(nèi)已經(jīng)或即將完工并進(jìn)入銷售期，預(yù)計(jì)將有較大的盈面積10萬平方米，其中，住宅面積8.9萬平方米、商業(yè)配套面積1.1萬平方米，預(yù)計(jì)總銷售收入2-2.5億元。參照當(dāng)時(shí)20％左右的利潤率測算，該項(xiàng)目額約為4000-5000萬元。以此計(jì)算，全興集團(tuán)以1384萬元代價(jià)轉(zhuǎn)讓給上市公司的70％股權(quán)，將可使上市公司獲得約2800-3500萬元的。通過將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入上市公司，首先可以獲得直接的，另外，當(dāng)年當(dāng)年的分紅又可以獲得一筆現(xiàn)金收入。但該種方式的3.4.股權(quán)質(zhì)押—貸款還債？2006的水井坊，股權(quán)多了許多限售條件，控股方盈緩解債務(wù)，將全興集團(tuán)持有的上市公司股權(quán)質(zhì)押，以換取銀行信貸。全興2006228426613關(guān)于限售期流通股股權(quán)質(zhì)押公告，分別質(zhì)押8230萬股、3000萬股、4400萬股，質(zhì)押總量占其持股的81.05％。從解除質(zhì)押公告上看，上述信貸周期均為6股價(jià)處于3.5-7.5元的區(qū)間內(nèi)，因此，估計(jì)成都盈盛投資此舉約可獲得銀行信貸資金約4億元。該4億元能夠效緩解當(dāng)時(shí)的償債。3.5.外資收購—戰(zhàn)略合作or還債由于大股東全興集團(tuán)在水井坊股改時(shí)承諾，在股改實(shí)施后10年內(nèi)的任意時(shí)點(diǎn)，不通過減持使其對公司的持股比例低于30％。也就是說，以全興集團(tuán)持有39.47％的計(jì)，限售期結(jié)束后全興集團(tuán)最多可出售9.47％約182634 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 萬股20067.88約1.44億元，難以彌補(bǔ)其MBO借貸的缺口，如今債權(quán)人又變成了商業(yè)銀行，大額的貸款應(yīng)該如何歸還？2006年12月12日，水井坊突然發(fā)公告稱成都盈經(jīng)于12月1143%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給帝5.17，200729東質(zhì)押的股權(quán)已經(jīng)解除，并清償貸款。這說明了成都盈盛通過引入外資終于擺MBO，而且還帶來了大量的現(xiàn)金。三、水井坊外資收購疑云1.外資收購進(jìn)程水井坊的現(xiàn)在作為唯一一家外資控股的國內(nèi)知名白酒企業(yè)，其控股方帝亞吉進(jìn)入市場和實(shí)現(xiàn)對水井坊的收購前后歷時(shí)6年，在6年中帝，在整個(gè)過程中，帝付出的成本也在發(fā)生著不同的變化。這個(gè)過程一方面反映了楊肇基團(tuán)隊(duì)在MBO 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 萬股20067.88約1.44億元，難以彌補(bǔ)其MBO借貸的缺口，如今債權(quán)人又變成了商業(yè)銀行，大額的貸款應(yīng)該如何歸還？2006年12月12日，水井坊突然發(fā)公告稱成都盈經(jīng)于12月1143%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給帝5.17，200729東質(zhì)押的股權(quán)已經(jīng)解除，并清償貸款。這說明了成都盈盛通過引入外資終于擺MBO，而且還帶來了大量的現(xiàn)金。三、水井坊外資收購疑云1.外資收購進(jìn)程水井坊的現(xiàn)在作為唯一一家外資控股的國內(nèi)知名白酒企業(yè)，其控股方帝亞吉進(jìn)入市場和實(shí)現(xiàn)對水井坊的收購前后歷時(shí)6年，在6年中帝，在整個(gè)過程中，帝付出的成本也在發(fā)生著不同的變化。這個(gè)過程一方面反映了楊肇基團(tuán)隊(duì)在MBO后對企業(yè)的良好經(jīng)營使企業(yè)的價(jià)值上升，另一方面也反應(yīng)了帝對全興強(qiáng)烈的收購意愿。2010年帝實(shí)現(xiàn)對全興集團(tuán)的控股后，實(shí)際了水井坊39.23%的股權(quán)，觸發(fā)了其要約收購的義務(wù)。2011年7月受理了帝對水井坊發(fā)起的收購20123批準(zhǔn)帝對水井坊要約收購，2012424日要約收購截止但是股價(jià)并未降到要約價(jià)格21.45元，所以最終帝沒有為要約收購水井坊剩余所有股權(quán)支付約63億元。35 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 4-3外資收購過程年份成本收購全興集團(tuán)累計(jì)間接水井坊股權(quán)2006年5.7億元43%16.87%2008年1.4億元6%4%19.22%2011年1.4億元20.79%（39.23%）2013年22億元47%39.23%2.轉(zhuǎn)讓定價(jià)之謎—一“賤賣還債？”20065.743%的16.87%對水井坊的股權(quán)，折合每股不到2.5元，當(dāng)時(shí)水井坊在二級市場的價(jià)格已達(dá)13元多，按照水井坊總股本48854.57萬股計(jì)算，帝間接持有水井坊約8305單純這一筆收購獲益將在8億元左右，而且還不全興集團(tuán)旗下其它酒業(yè)、公司資產(chǎn)，如果把這些資產(chǎn)算進(jìn)去，帝獲利將在10億元以上。這樣一筆虧損的中究竟有怎樣的呢，到上文中分析到MBO 例分析——MBO、外資收購、財(cái)務(wù)分析 4-3外資收購過程年份成本收購全興集團(tuán)累計(jì)間接水井坊股權(quán)2006年5.7億元43%16.87%2008年1.4億元6%4%19.22%2011年1.4億元20.79%（39.23%）2013年22億元47%39.23%2.轉(zhuǎn)讓定價(jià)之謎—一“賤賣還債？”20065.743%的16.87%對水井坊的股權(quán)，折合每股不到2.5元，當(dāng)時(shí)水井坊在二級市場的價(jià)格已達(dá)13元多，按照水井坊總股本48854.57萬股計(jì)算，帝間接持