期權(quán)和權(quán)證第八章期權(quán)和權(quán)證第八章本章框架第一節(jié)期權(quán)第二節(jié)權(quán)證第三節(jié)可轉(zhuǎn)換債券本章框架第一節(jié)期權(quán)

一、期權(quán)市場(chǎng)概述二、期權(quán)合約的盈虧分布三、奇異期權(quán)四、看漲－看跌期權(quán)平價(jià)關(guān)系(Put-CallParity)五、布萊克－斯科爾斯(Black-Scholes)期權(quán)定價(jià)公式

第一節(jié)期權(quán)一、期權(quán)市場(chǎng)概述一、期權(quán)市場(chǎng)概述

(一)金融期權(quán)合約的定義與種類(lèi)(二)金融期權(quán)的交易(三)期權(quán)交易與期貨交易的區(qū)別一、期權(quán)市場(chǎng)概述

(一)金融期權(quán)合約的定義與種類(lèi)(一)金融期權(quán)合約的定義與種類(lèi)

金融期權(quán)(Option)，是指它的持有者有權(quán)在規(guī)定期限內(nèi)按雙方約定的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)或出售一定數(shù)量某種金融資產(chǎn)(稱(chēng)為標(biāo)的金融資產(chǎn)UnderlyingFinancialAssets)的合約。(一)金融期權(quán)合約的定義與種類(lèi)

1．按期權(quán)買(mǎi)者的權(quán)利劃分，期權(quán)可分為看漲期權(quán)(CallOption)和看跌期權(quán)(PutOption)。2．按期權(quán)買(mǎi)者執(zhí)行期權(quán)的時(shí)限劃分，期權(quán)可分為歐式期權(quán)和美式期權(quán)。3．按照期權(quán)合約的標(biāo)的資產(chǎn)劃分金融期權(quán)合約可分為利率期權(quán)、貨幣期權(quán)(或稱(chēng)外匯期權(quán))、股價(jià)指數(shù)期權(quán)、股票期權(quán)以及金融期貨期權(quán)

1．按期權(quán)買(mǎi)者的權(quán)利劃分，期權(quán)可分為看漲期權(quán)(CallO(二)金融期權(quán)的交易期權(quán)交易場(chǎng)所不僅有正規(guī)的交易所，還有一個(gè)規(guī)模龐大的場(chǎng)外交易市場(chǎng)。交易所交易的是標(biāo)準(zhǔn)化的期權(quán)合約，場(chǎng)外交易的則是非標(biāo)準(zhǔn)化的期權(quán)合約。由于有效期(交割月份)不同，同一種標(biāo)的資產(chǎn)可以有好幾個(gè)期權(quán)品種此外，同一標(biāo)的資產(chǎn)還可以規(guī)定不同的協(xié)議價(jià)格而使期權(quán)有更多的品種，同一標(biāo)的資產(chǎn)、相同期限、相同協(xié)議價(jià)格的期權(quán)還分為看漲期權(quán)和看跌期權(quán)兩大類(lèi)，因此期權(quán)品種遠(yuǎn)比期貨品種多得多。

(二)金融期權(quán)的交易期權(quán)交易場(chǎng)所不僅有正規(guī)的交易所，還有一金融市場(chǎng)學(xué)課件第八章根據(jù)中國(guó)金融期貨交易所股指期權(quán)仿真交易業(yè)務(wù)規(guī)則，滬深300股指期權(quán)合約的合約月份為當(dāng)月、下2個(gè)月及隨后2個(gè)季月。期權(quán)合約當(dāng)月與下2個(gè)月合約在平值期權(quán)合約上下至少各掛出3個(gè)合約，季月合約在平值期權(quán)合約上下至少各掛出2個(gè)合約。滬深300股指期權(quán)合約仿真交易自2013年11月8日（星期五）開(kāi)始，則當(dāng)天掛牌的股指期權(quán)合約共有多少個(gè)？根據(jù)中國(guó)金融期貨交易所股指期權(quán)仿真交易業(yè)務(wù)規(guī)則，滬深300股(三)期權(quán)交易與期貨交易的區(qū)別1、權(quán)利和義務(wù)。對(duì)于期權(quán)的買(mǎi)者來(lái)說(shuō)，期權(quán)合約賦予他的只有權(quán)利，而沒(méi)有任何義務(wù)。作為給期權(quán)賣(mài)者承擔(dān)義務(wù)的報(bào)酬，期權(quán)買(mǎi)者要支付給期權(quán)賣(mài)者一定的費(fèi)用，稱(chēng)為期權(quán)費(fèi)（Premium）或期權(quán)價(jià)格（OptionPrice）。期權(quán)費(fèi)視期權(quán)種類(lèi)、期限、標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的易變程度不同而不同。(三)期權(quán)交易與期貨交易的區(qū)別1、權(quán)利和義務(wù)。(三)期權(quán)交易與期貨交易的區(qū)別（續(xù)）2、標(biāo)準(zhǔn)化3、盈虧風(fēng)險(xiǎn)4、保證金5、買(mǎi)賣(mài)匹配6、套期保值(三)期權(quán)交易與期貨交易的區(qū)別（續(xù)）2、標(biāo)準(zhǔn)化二、期權(quán)合約的盈虧分布

(一)看漲期權(quán)的盈虧分布(二)看跌期權(quán)的盈虧分布二、期權(quán)合約的盈虧分布(一)看漲期權(quán)的盈虧分布(一)看漲期權(quán)的盈虧分布

假設(shè)2007年4年11日微軟股票價(jià)格為28.11美元。甲認(rèn)為微軟股票價(jià)格將上升，因此以0.75美元的期權(quán)費(fèi)向乙購(gòu)買(mǎi)一份2007年7月到期、協(xié)議價(jià)格為30美元的微軟股票看漲期權(quán)，一份標(biāo)準(zhǔn)的期權(quán)交易里包含了100份相同的期權(quán)。那么，甲、乙雙方的盈虧分布如下(一)看漲期權(quán)的盈虧分布

如果在期權(quán)到期時(shí)，微軟股票等于或低于30美元，則看漲期權(quán)就無(wú)價(jià)值。買(mǎi)方的最大虧損為75美元(即0.75*100)。如果在期權(quán)到期時(shí)，微軟股票升至30.75美元，買(mǎi)方通過(guò)執(zhí)行期權(quán)可賺取75美元，扣掉期權(quán)費(fèi)后，他剛好盈虧平衡。如果在期權(quán)到期前，微軟股票升到30.75美元以上，買(mǎi)方就可實(shí)現(xiàn)凈盈余。股票價(jià)格越高，買(mǎi)方的凈盈余就越多。比如股票價(jià)格升到40元，那么買(mǎi)方通過(guò)執(zhí)行期權(quán)——也就是用30元的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)市價(jià)高達(dá)40美元的股票，可賺取1000美元(即(40-30)100)，扣掉期權(quán)費(fèi)用75美元(即0.75100)，凈盈利925美元。如果在期權(quán)到期時(shí)，微軟股票等于或低于30美元，則看漲期權(quán)就無(wú)金融市場(chǎng)學(xué)課件第八章從圖中可以看出，如果不考慮時(shí)間因素，期權(quán)的價(jià)值(即盈虧)取決于標(biāo)的資產(chǎn)市價(jià)與協(xié)議價(jià)格的差距。對(duì)于看漲期權(quán)來(lái)說(shuō)，為了表達(dá)標(biāo)的資產(chǎn)市價(jià)(S)與協(xié)議價(jià)格(X)的關(guān)系，我們把S>X時(shí)的看漲期權(quán)稱(chēng)為實(shí)值期權(quán)(IntheMoney)，把S=X的看漲期權(quán)稱(chēng)為平價(jià)期權(quán)(AttheMoney)，把S<X的看漲期權(quán)稱(chēng)為虛值期權(quán)(OutoftheMoney)。從圖中可以看出，如果不考慮時(shí)間因素，期權(quán)的價(jià)值(即盈虧)(二)看跌期權(quán)的盈虧分布繼續(xù)用前面的例子，假設(shè)2007年4年11日微軟股票價(jià)格為28.11美元。甲認(rèn)為微軟股票價(jià)格將下跌，因此以2.47美元的期權(quán)費(fèi)向乙購(gòu)買(mǎi)一份2007年7月到期、協(xié)議價(jià)格為30美元的微軟股票看跌期權(quán)，一份標(biāo)準(zhǔn)的期權(quán)交易里包含了100份相同的期權(quán)。那么，甲、乙雙方的盈虧分布如下(二)看跌期權(quán)的盈虧分布繼續(xù)用前面的例子，假設(shè)2007年41．如果在期權(quán)到期時(shí)，微軟股票等于或高于30美元，則看漲期權(quán)就無(wú)價(jià)值。買(mǎi)方的最大虧損為期權(quán)費(fèi)247美元(即2.47×100)。2．如果在期權(quán)到期時(shí)，微軟股票跌至27.53美元，買(mǎi)方通過(guò)執(zhí)行期權(quán)可賺取247美元，扣掉期權(quán)費(fèi)后，他剛好盈虧平衡。3．如果在期權(quán)到期前，微軟股票跌到27.53美元以下，買(mǎi)方就可實(shí)現(xiàn)凈盈余。股票價(jià)格越低，買(mǎi)方的凈盈余就越多。比如股票價(jià)格下跌到20元，那么買(mǎi)方通過(guò)執(zhí)行期權(quán)——也就是用30元的價(jià)格賣(mài)出市價(jià)只有20美元的股票，可賺取1000美元(即(30-20)×100)，扣掉期權(quán)費(fèi)用247美元(即2.47×100)，凈盈利753美元。1．如果在期權(quán)到期時(shí)，微軟股票等于或高于30美元，則看漲期權(quán)金融市場(chǎng)學(xué)課件第八章例：某投資者的投資組合中包含以下資產(chǎn)：（1）買(mǎi)入執(zhí)行價(jià)格為20元的股票A的看漲期權(quán)一個(gè)，期權(quán)價(jià)格為2元（2）買(mǎi)入執(zhí)行價(jià)格為18元的股票A的看跌期權(quán)一個(gè)，期權(quán)價(jià)格為1.5元如果兩個(gè)期權(quán)到期日相同，分析該組合的投資盈虧。例：某投資者的投資組合中包含以下資產(chǎn)：例：考慮如下組合：(1)買(mǎi)入股票Ａ的一張遠(yuǎn)期合約，價(jià)格9.5元(2)賣(mài)出執(zhí)行價(jià)格為11元的看漲期權(quán)一個(gè)(3)買(mǎi)入執(zhí)行價(jià)格為11元的看漲期權(quán)一個(gè)分析該組合的到期價(jià)值例：考慮如下組合：例：武鋼股份在進(jìn)行股權(quán)分置改革時(shí)，武鋼集團(tuán)向武鋼股份的原流通股股東每1股無(wú)償派送的0.25股股票、0.25份認(rèn)購(gòu)權(quán)證及0.25份認(rèn)沽權(quán)證。持有1份武鋼認(rèn)購(gòu)權(quán)證的投資者在行權(quán)期(2006年11月16日至2006年11月22日)有權(quán)以2.9元的價(jià)格從武鋼集團(tuán)那里買(mǎi)入1股武鋼股份。持有1份武鋼認(rèn)沽權(quán)證的投資者在行權(quán)期(同上)有權(quán)以3.13元的價(jià)格將手中持有的武鋼股份出售給武鋼集團(tuán)。如果在股權(quán)分置改革前你擁有1000股武鋼股份，到2006年11月16日前沒(méi)有其他的買(mǎi)賣(mài)操作，如果武鋼股份的股票價(jià)格為2.5元，你的資產(chǎn)組合的價(jià)值是多少？如果2006年11月16日武鋼股份的價(jià)格為5元，你的資產(chǎn)組合的價(jià)值又是多少？例：武鋼股份在進(jìn)行股權(quán)分置改革時(shí)，武鋼集團(tuán)向武鋼股份的原流通三、奇異期權(quán)

奇異期權(quán)(ExoticOptions)是金融機(jī)構(gòu)為滿(mǎn)足客戶(hù)的特殊需要而開(kāi)發(fā)的，它通常在場(chǎng)外交易。奇異期權(quán)種類(lèi)繁多，目前較常見(jiàn)的有：三、奇異期權(quán)

奇異期權(quán)(ExoticOptions)是金融(一)打包期權(quán)打包(Package)期權(quán)是由標(biāo)準(zhǔn)歐式期權(quán)與遠(yuǎn)期合約、現(xiàn)金和(或)標(biāo)的資產(chǎn)構(gòu)成的組合。打包期權(quán)的一個(gè)例子是范圍遠(yuǎn)期合約(RangeForwardContracts)。

(一)打包期權(quán)打包(Package)期權(quán)是由標(biāo)準(zhǔn)歐式期范圍遠(yuǎn)期合約多頭由一份遠(yuǎn)期多頭與一份看跌期權(quán)多頭和一份看漲期權(quán)空頭構(gòu)成，其盈虧分布圖如圖8-4所示。

范圍遠(yuǎn)期合約多頭由一份遠(yuǎn)期多頭與一份看跌期權(quán)多頭和一份看漲期(二)非標(biāo)準(zhǔn)美式期權(quán)標(biāo)準(zhǔn)美式期權(quán)在有效期內(nèi)的任何時(shí)間均可行使期權(quán)，而非標(biāo)準(zhǔn)美式期權(quán)的行使期限只限于有限期內(nèi)的特定日期。實(shí)際上，大多數(shù)認(rèn)股權(quán)證都是非標(biāo)準(zhǔn)美式期限。有的認(rèn)股權(quán)證甚至規(guī)定協(xié)議價(jià)格隨執(zhí)行日期的推遲而增長(zhǎng)。(二)非標(biāo)準(zhǔn)美式期權(quán)標(biāo)準(zhǔn)美式期權(quán)在有效期內(nèi)的任何時(shí)間均可行(三)遠(yuǎn)期期權(quán)

遠(yuǎn)期期權(quán)是指期權(quán)費(fèi)在現(xiàn)在支付，而有效期在未來(lái)某時(shí)刻開(kāi)始的期權(quán)。(三)遠(yuǎn)期期權(quán)

遠(yuǎn)期期權(quán)是指期權(quán)費(fèi)在現(xiàn)在支付，而有效期在未(四)復(fù)合期權(quán)

復(fù)合期權(quán)就是期權(quán)的期權(quán)，它有四種基本類(lèi)型，即看漲期權(quán)的看漲期權(quán)、看漲期權(quán)的看跌期權(quán)，看跌期權(quán)的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的看跌期權(quán)。(四)復(fù)合期權(quán)

復(fù)合期權(quán)就是期權(quán)的期權(quán)，它有四種基本類(lèi)型，(五)任選期權(quán)

任選期權(quán)（“AsYouLikeIt”O(jiān)ption，又稱(chēng)ChooserOption)是指在一定期限內(nèi)可由多頭選擇該期權(quán)為看漲期權(quán)還是看跌期權(quán)的期權(quán)。(五)任選期權(quán)

任選期權(quán)（“AsYouLikeIt”(六)障礙期權(quán)障礙期權(quán)(BarrierOption)是指其收益依賴(lài)于標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格在一段特定時(shí)期內(nèi)是否達(dá)到了一個(gè)特定水平的期權(quán)。常見(jiàn)的障礙期權(quán)有兩種，一是封頂期權(quán)(Caps)，一是失效期權(quán)(KnockoutOption)。封頂看漲（看跌）期權(quán)規(guī)定當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格高于（低于）某一價(jià)格時(shí)期權(quán)自動(dòng)執(zhí)行失效看漲（看跌）期權(quán)規(guī)定當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格低于（高于）某一價(jià)格時(shí)期權(quán)自動(dòng)作廢(六)障礙期權(quán)障礙期權(quán)(BarrierOption)(七)兩值期權(quán)兩值期權(quán)(BinaryOption)是具有不連續(xù)收益的期權(quán)，當(dāng)?shù)狡谌諛?biāo)的資產(chǎn)價(jià)格低于協(xié)議價(jià)格時(shí)，該期權(quán)作廢，而當(dāng)?shù)狡谌諛?biāo)的資產(chǎn)價(jià)格高于協(xié)議價(jià)格時(shí)，期權(quán)持有者將得到一個(gè)固定的金額。(七)兩值期權(quán)兩值期權(quán)(BinaryOption)是(八)回溯期權(quán)回溯期權(quán)(LookbackOption)的收益依賴(lài)于期權(quán)有效期內(nèi)標(biāo)的資產(chǎn)的最高或最低價(jià)格?；厮菘礉q期權(quán)的持有者可按期權(quán)有效期內(nèi)的最低價(jià)格購(gòu)買(mǎi)標(biāo)的資產(chǎn)?；厮菘吹跈?quán)的持有者則可按期權(quán)有效期內(nèi)的最高價(jià)格出售標(biāo)的資產(chǎn)。(八)回溯期權(quán)回溯期權(quán)(LookbackOption)(九)亞式期權(quán)亞式期權(quán)(AsianOption)的收益依賴(lài)于標(biāo)的資產(chǎn)有效期內(nèi)至少某一段時(shí)間的平均價(jià)格。亞式期權(quán)有兩個(gè)基本類(lèi)型：一是平均價(jià)格期權(quán)(AveragePriceOption)，它先按預(yù)定平均時(shí)期計(jì)算出標(biāo)的資產(chǎn)的平均價(jià)格，然后根據(jù)該平均價(jià)格與協(xié)議價(jià)格的差距計(jì)算出期權(quán)多空雙方的盈虧；二是平均協(xié)議價(jià)格期權(quán)(AverageStrikeOption)，它是把按預(yù)定平均時(shí)期計(jì)算出的標(biāo)的資產(chǎn)的平均價(jià)格作為平均協(xié)議價(jià)格，然后根據(jù)期權(quán)到期時(shí)標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)貨價(jià)格與平均協(xié)議價(jià)格之間的差距計(jì)算期權(quán)多空雙方的盈虧(九)亞式期權(quán)亞式期權(quán)(AsianOption)的收(十)資產(chǎn)交換期權(quán)資產(chǎn)交換期權(quán)(OptionstoExchangeOneAssetforAnother)是指期權(quán)買(mǎi)者有權(quán)在一定期限內(nèi)按一定比率把一種資產(chǎn)換成另一種資產(chǎn)(十)資產(chǎn)交換期權(quán)資產(chǎn)交換期權(quán)(OptionstoE四、看漲－看跌期權(quán)平價(jià)關(guān)系(Put-CallParity)

(一)歐式看漲期權(quán)與看跌期權(quán)之間的平價(jià)關(guān)系(二)有收益資產(chǎn)期權(quán)(三)美式看漲期權(quán)和看跌期權(quán)之間的關(guān)系

四、看漲－看跌期權(quán)平價(jià)關(guān)系(Put-CallParity（一）歐式看漲期權(quán)與看跌期權(quán)之間的平價(jià)關(guān)系

1.無(wú)收益資產(chǎn)的歐式期權(quán)

考慮如下兩個(gè)組合：組合A：一份歐式看漲期權(quán)加上金額為的現(xiàn)金組合B：一份有效期和協(xié)議價(jià)格與看漲期權(quán)相同的歐式看跌期權(quán)加上一單位標(biāo)的資產(chǎn)（一）歐式看漲期權(quán)與看跌期權(quán)之間的平價(jià)關(guān)系

1.無(wú)收益資產(chǎn)在期權(quán)到期時(shí)，兩個(gè)組合的價(jià)值均為max(ST,X)。由于歐式期權(quán)不能提前執(zhí)行，因此兩組合在時(shí)刻t必須具有相等的價(jià)值，即：在期權(quán)到期時(shí)，兩個(gè)組合的價(jià)值均為max(ST,X)。由于歐式其中c表示歐式看漲期權(quán)的價(jià)格，p表示歐式看跌期權(quán)的價(jià)格，S表示標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格。這就是無(wú)收益資產(chǎn)歐式看漲期權(quán)與看跌期權(quán)之間的平價(jià)關(guān)系(put-callparitytheorem)。它表明歐式看漲期權(quán)的價(jià)值可根據(jù)相同協(xié)議價(jià)格和到期日的歐式看跌期權(quán)的價(jià)值推導(dǎo)出來(lái)，反之亦然。其中c表示歐式看漲期權(quán)的價(jià)格，p表示歐式看跌期權(quán)的價(jià)格，S表金融市場(chǎng)學(xué)課件第八章兩個(gè)組合的價(jià)值不相等，這違背了平價(jià)關(guān)系，說(shuō)明市場(chǎng)定價(jià)有誤，存在套利機(jī)會(huì)。投資者可以購(gòu)買(mǎi)“便宜”的組合(股票加看跌期權(quán))，同時(shí)賣(mài)出“貴”的組合(看漲期權(quán)加債券)。于是，買(mǎi)進(jìn)股票和看跌期權(quán)，賣(mài)出看漲期權(quán)，借款35即34.2美元，就可獲得1.1美元的套利利潤(rùn)。兩個(gè)組合的價(jià)值不相等，這違背了平價(jià)關(guān)系，說(shuō)明市場(chǎng)定價(jià)有誤，存滬深300股指期貨合約價(jià)格2360點(diǎn)，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率4%，3個(gè)月后到期的執(zhí)行價(jià)格時(shí)2350的股指看漲期權(quán)價(jià)格55點(diǎn)，股指看跌期權(quán)價(jià)格25點(diǎn)，市場(chǎng)是否存在套利機(jī)會(huì)，如何套利，套利收益是多少？滬深300股指期貨合約價(jià)格2360點(diǎn)，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率4%，3個(gè)月2.有收益資產(chǎn)期權(quán)

在標(biāo)的資產(chǎn)有收益的情況下，我們只要把前面的組合A中的零息債券改為(D為在期權(quán)有效期內(nèi)所有紅利的現(xiàn)值)，我們就可推導(dǎo)有收益資產(chǎn)歐式看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的平價(jià)關(guān)系：

2.有收益資產(chǎn)期權(quán)

在標(biāo)的資產(chǎn)有收益的情況下，我們只要把前(二)美式看漲期權(quán)和看跌期權(quán)之間的關(guān)系

1．無(wú)收益資產(chǎn)美式期權(quán)由于美式期權(quán)可能提前執(zhí)行，因此我們得不到美式看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的精確平價(jià)關(guān)系，但經(jīng)過(guò)證明我們可以得出結(jié)論：無(wú)收益美式期權(quán)必須符合式(8.3)的不等式。(二)美式看漲期權(quán)和看跌期權(quán)之間的關(guān)系

1．無(wú)收益資產(chǎn)美式2．有收益資產(chǎn)美式期權(quán)2．有收益資產(chǎn)美式期權(quán)五、布萊克－斯科爾斯(Black-Scholes)期權(quán)定價(jià)公式

(一)期權(quán)價(jià)格的特征(二)期權(quán)價(jià)格的影響因素(三)布萊克——斯科爾斯期權(quán)定價(jià)公式

五、布萊克－斯科爾斯(Black-Scholes)期權(quán)定(一)期權(quán)價(jià)格的特征

期權(quán)價(jià)格(或者說(shuō)價(jià)值)等于期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值加上時(shí)間價(jià)值。(一)期權(quán)價(jià)格的特征

1、期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值(IntrinsicValue)期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值（IntrinsicValue），是0與多方行使期權(quán)時(shí)（看漲期權(quán)）或(看跌期權(quán))貼現(xiàn)值的較大值，這里的是指多方行使期權(quán)的時(shí)刻。以無(wú)收益資產(chǎn)的歐式看漲期權(quán)為例，其內(nèi)在價(jià)值為。由于歐式期權(quán)和美式期權(quán)可執(zhí)行的時(shí)間不同，其內(nèi)在價(jià)值的計(jì)算也就有所差異。

內(nèi)在價(jià)值是扣除掉波動(dòng)因素的價(jià)值1、期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值(IntrinsicValue)對(duì)歐式期權(quán)來(lái)說(shuō)，多方只能在期權(quán)到期時(shí)決定行權(quán)與否并獲得相應(yīng)回報(bào)，故此對(duì)歐式期權(quán)來(lái)說(shuō)，多方只能在期權(quán)到期時(shí)決定行權(quán)與否并獲得相應(yīng)回金融市場(chǎng)學(xué)課件第八章2、期權(quán)的時(shí)間價(jià)值期權(quán)的時(shí)間價(jià)值（TimeValue）是指在期權(quán)有效期內(nèi)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)為期權(quán)持有者帶來(lái)收益的可能性所隱含的價(jià)值。顯然，標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)率越高，期權(quán)的時(shí)間價(jià)值就越大。時(shí)間價(jià)值是由標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)所帶來(lái)的價(jià)值2、期權(quán)的時(shí)間價(jià)值金融市場(chǎng)學(xué)課件第八章

(二)期權(quán)價(jià)格的影響因素

期權(quán)價(jià)格的影響因素主要有六個(gè)，他們通過(guò)影響期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值和時(shí)間價(jià)值來(lái)影響期權(quán)的價(jià)格。(二)期權(quán)價(jià)格的影響因素

1．標(biāo)的資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格與期權(quán)的協(xié)議價(jià)格

由于看漲期權(quán)在執(zhí)行時(shí)，其收益等于標(biāo)的資產(chǎn)當(dāng)時(shí)的市價(jià)與協(xié)議價(jià)格之差。因此，標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格越高、協(xié)議價(jià)格越低，看漲期權(quán)的價(jià)格就越高。對(duì)于看跌期權(quán)而言，由于執(zhí)行時(shí)其收益等于協(xié)議價(jià)格與標(biāo)的資產(chǎn)市價(jià)的差額，因此，標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格越低、協(xié)議價(jià)格越高，看跌期權(quán)的價(jià)格就越高。1．標(biāo)的資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格與期權(quán)的協(xié)議價(jià)格

2．期權(quán)的有效期在一般情況下(即剔除標(biāo)的資產(chǎn)支付大量收益這一特殊情況)，由于有效期越長(zhǎng)，標(biāo)的資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)就越大，空頭虧損的風(fēng)險(xiǎn)也越大，因此即使是歐式期權(quán)，有效期越長(zhǎng)，其期權(quán)價(jià)格也越高，即期權(quán)的邊際時(shí)間價(jià)值(MarginalTimeValue)為正值。我們應(yīng)注意到，隨著時(shí)間的延長(zhǎng)，期權(quán)時(shí)間價(jià)值的增幅是遞減的。這就是期權(quán)的邊際時(shí)間價(jià)值遞減規(guī)律。換句話(huà)說(shuō)，對(duì)于到期日確定的期權(quán)來(lái)說(shuō)，在其它條件不變時(shí)，隨著時(shí)間的流逝，其時(shí)間價(jià)值的減小是遞增的。這意味著，當(dāng)時(shí)間流逝同樣長(zhǎng)度，期限長(zhǎng)的期權(quán)的時(shí)間價(jià)值減小幅度將小于期限短的期權(quán)時(shí)間價(jià)值的減小幅度。2．期權(quán)的有效期3．標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)率簡(jiǎn)單地說(shuō)，標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)率是用來(lái)衡量標(biāo)的資產(chǎn)未來(lái)價(jià)格變動(dòng)不確定性的指標(biāo)。由于期權(quán)多頭的最大虧損額僅限于期權(quán)價(jià)格，而最大盈利額則取決于執(zhí)行期權(quán)時(shí)標(biāo)的資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格與協(xié)議價(jià)格的差額，因此波動(dòng)率越大，對(duì)期權(quán)多頭越有利，期權(quán)價(jià)格也應(yīng)越高。3．標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)率4．無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率

利率上升時(shí)，由于高利率水平降低了執(zhí)行價(jià)格的現(xiàn)值，在其他條件不變的情況下，看漲期權(quán)價(jià)值增加，看跌期權(quán)價(jià)值下降。4．無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率

5．紅利支付

由于標(biāo)的資產(chǎn)分紅付息等將減少標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格，而協(xié)議價(jià)格并未進(jìn)行相應(yīng)調(diào)整，因此在期權(quán)有效期內(nèi)標(biāo)的資產(chǎn)產(chǎn)生收益將使看漲期權(quán)價(jià)格下降，而使看跌期權(quán)價(jià)格上升。5．紅利支付

(三)布萊克——斯科爾斯期權(quán)定價(jià)公式1973年，布萊克和斯科爾斯成功地獲得了歐式看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的精確公式。一個(gè)不付紅利的歐式看漲期權(quán)的定價(jià)公式為：(三)布萊克——斯科爾斯期權(quán)定價(jià)公式1973年，布萊克和斯N(x)為標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布變量的累計(jì)概率分布函數(shù)(即這個(gè)變量小于X的概率)，根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布函數(shù)特性，我們有N(x)為標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布變量的累計(jì)概率分布函數(shù)(即這個(gè)變量第二節(jié)權(quán)證

一、權(quán)證的定義二、權(quán)證與股票期權(quán)的區(qū)別三、權(quán)證的基本要素四、股本權(quán)證的稀釋效用(DilutionEffect)五、權(quán)證和股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃第二節(jié)權(quán)證一、權(quán)證的定義一、權(quán)證的定義

權(quán)證(Warrants)是發(fā)行人與持有者之間的一種契約，其發(fā)行人可以是上市公司，也可以是上市公司股東或投資銀行等第三者。權(quán)證允許持有人在約定的時(shí)間(行權(quán)時(shí)間)，可以用約定的價(jià)格(行權(quán)價(jià)格)向發(fā)行人購(gòu)買(mǎi)或賣(mài)出一定數(shù)量的標(biāo)的資產(chǎn)。一、權(quán)證的定義

權(quán)證(Warrants)是發(fā)行人與持有者根據(jù)認(rèn)股權(quán)證的權(quán)利不同，認(rèn)股權(quán)證可以分為認(rèn)購(gòu)權(quán)證和認(rèn)沽權(quán)證。認(rèn)購(gòu)權(quán)證賦予權(quán)證持有者在一定期限內(nèi)按照一定的價(jià)格向發(fā)行人購(gòu)買(mǎi)一定數(shù)量的標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利。而認(rèn)沽權(quán)證則賦予權(quán)證持有者在一定期限內(nèi)按照一定的價(jià)格向發(fā)行人出售一定數(shù)量的標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利。根據(jù)認(rèn)股權(quán)證的權(quán)利不同，認(rèn)股權(quán)證可以分為認(rèn)購(gòu)權(quán)證和認(rèn)沽權(quán)證。權(quán)證按照發(fā)行者不同一般分為股本權(quán)證與備兌權(quán)證(香港交易所稱(chēng)之為“衍生權(quán)證”)。如果權(quán)證由上市公司自己發(fā)行，就叫做股本權(quán)證。它授予持有人一項(xiàng)權(quán)利，在到期日或之前按執(zhí)行價(jià)向上市公司買(mǎi)賣(mài)該公司股票。如果該權(quán)利是買(mǎi)股票，此類(lèi)權(quán)證就被稱(chēng)為“認(rèn)購(gòu)權(quán)證”；如果該權(quán)利是賣(mài)股票，此類(lèi)權(quán)證就被稱(chēng)為“認(rèn)沽權(quán)證”

。如果權(quán)證由獨(dú)立的第三方(通常是投資銀行)發(fā)行，則稱(chēng)為備兌權(quán)證。實(shí)際上備兌權(quán)證的標(biāo)的資產(chǎn)除了可以是個(gè)股股票外，還可以是股價(jià)指數(shù)、一攬子股票或其他標(biāo)的物(如利率、匯率和商品)等。權(quán)證按照發(fā)行者不同一般分為股本權(quán)證與備兌權(quán)證(香港交易所稱(chēng)股本權(quán)證與備兌權(quán)證的差別：(1)發(fā)行目的不同。股本權(quán)證的發(fā)行通常作為公司員工激勵(lì)機(jī)制的一部分，或是作為促進(jìn)融資和傳達(dá)公司信心的手段；而備兌權(quán)證則是由投資銀行或其它第三方根據(jù)市場(chǎng)需求或特殊目的（如中國(guó)股權(quán)分置改革時(shí)大股東作為支付對(duì)價(jià)的手段）而發(fā)行的。(2)發(fā)行人不同。股本權(quán)證的發(fā)行人為上市公司，而備兌權(quán)證的發(fā)行人為獨(dú)立的第三方，一般為投資銀行。(3)是否影響總股本。股本權(quán)證行權(quán)后，公司總股本的增減等于行使股本權(quán)證時(shí)所買(mǎi)賣(mài)的股票數(shù)量，從而對(duì)股票價(jià)格有攤薄或提升的作用；備兌權(quán)證到期行權(quán)時(shí)由其發(fā)行者，即獨(dú)立于公司的第三方來(lái)進(jìn)行股票或現(xiàn)金的交割，行權(quán)時(shí)所需的股票完全從市場(chǎng)上購(gòu)入，上市公司的總股本并不會(huì)增減。股本權(quán)證與備兌權(quán)證的差別：(1)發(fā)行目的不同。股本權(quán)證的發(fā)二、權(quán)證與股票期權(quán)的區(qū)別股票期權(quán)與股本權(quán)證的區(qū)別主要在于：（1）有無(wú)發(fā)行環(huán)節(jié)。股本權(quán)證在進(jìn)入交易市場(chǎng)之前，必須由發(fā)行股票的公司向市場(chǎng)發(fā)行；而期權(quán)無(wú)需經(jīng)過(guò)發(fā)行環(huán)節(jié)，只要買(mǎi)賣(mài)雙方同意，就可直接成交。二、權(quán)證與股票期權(quán)的區(qū)別股票期權(quán)與股本權(quán)證的區(qū)別主要在于：（2）數(shù)量是否有限。股本權(quán)證由于先發(fā)行后交易，在發(fā)行后，其流通數(shù)量是相對(duì)固定的。而期權(quán)沒(méi)有發(fā)行環(huán)節(jié)，只要有人愿買(mǎi)愿賣(mài)，就可以成交，因此其數(shù)量在理論上是無(wú)限的。（3）是否影響總股本。股本權(quán)證行權(quán)后，公司總股本的增減等于行使股本權(quán)證時(shí)所買(mǎi)賣(mài)的股票數(shù)量，從而對(duì)股票價(jià)格有攤薄或提升的作用；股票期權(quán)的行權(quán)時(shí)所需的股票完全從市場(chǎng)上購(gòu)入，上市公司的總股本并不會(huì)增減，期權(quán)行權(quán)對(duì)上市公司無(wú)任何影響。（2）數(shù)量是否有限。股本權(quán)證由于先發(fā)行后交易，在發(fā)行后，其流三、權(quán)證的基本要素1．發(fā)行人股本權(quán)證的發(fā)行人為標(biāo)的上市公司；備兌權(quán)證的發(fā)行人為標(biāo)的公司以外的第三方，一般為券商。2．到期日到期日是權(quán)證持有人可行使認(rèn)購(gòu)(或出售)權(quán)利的最后日期。該期限過(guò)后，權(quán)證持有人便不能行使相關(guān)權(quán)利，權(quán)證的價(jià)值也變?yōu)榱恪?．執(zhí)行方式在美式執(zhí)行方式下，持有人在到期日以前的任何時(shí)間內(nèi)均可行使認(rèn)購(gòu)權(quán)；而在歐式執(zhí)行方式下，持有人只有在到期日當(dāng)天才可行使認(rèn)購(gòu)權(quán)。三、權(quán)證的基本要素1．發(fā)行人4．認(rèn)股價(jià)(執(zhí)行價(jià))

認(rèn)股價(jià)是發(fā)行人在發(fā)行權(quán)證時(shí)所訂下的價(jià)格，持證人在行使權(quán)利時(shí)以此價(jià)格向發(fā)行人認(rèn)購(gòu)標(biāo)的股票。5．交割方式

交割方式包括實(shí)物交割和現(xiàn)金交割兩種形式，其中，實(shí)物交割指投資者行使認(rèn)股權(quán)利時(shí)從發(fā)行人處購(gòu)入標(biāo)的證券，而現(xiàn)金交割指投資者在行使權(quán)利時(shí)，由發(fā)行人向投資者支付市價(jià)高于執(zhí)行價(jià)的差額。

6．認(rèn)購(gòu)比率

認(rèn)購(gòu)比率是每張權(quán)證可認(rèn)購(gòu)正股的股數(shù)，如認(rèn)購(gòu)比率為0.1，就表示每十張權(quán)證可認(rèn)購(gòu)一股標(biāo)的股票。4．認(rèn)股價(jià)(執(zhí)行價(jià))

7．杠桿比率(Leverage

ratio)

杠桿比率是正股市價(jià)與購(gòu)入一股正股所需權(quán)證的市價(jià)之比，即：杠桿比率＝正股股價(jià)/(權(quán)證價(jià)格÷認(rèn)購(gòu)比率)杠桿比率可用來(lái)衡量“以小博大”的放大倍數(shù)，杠桿比率越高，投資者盈利率也越高，當(dāng)然，其可能承擔(dān)的虧損風(fēng)險(xiǎn)也越大。7．杠桿比率(Leverage

ratio)

四、股本權(quán)證的稀釋效用(DilutionEffect)

由于股本權(quán)證的執(zhí)行會(huì)帶來(lái)公司發(fā)行股票數(shù)量的變化，所以就會(huì)對(duì)公司現(xiàn)有股東的利益產(chǎn)生影響。四、股本權(quán)證的稀釋效用(DilutionEffect)

假設(shè)公司打算發(fā)行M份股本權(quán)證，該權(quán)證持有者有權(quán)按照K的價(jià)格在時(shí)刻T購(gòu)買(mǎi)一股的公司股票。公司現(xiàn)有的股票數(shù)量為N,股票價(jià)格為(公司股權(quán)價(jià)值為)。假設(shè)沒(méi)有認(rèn)購(gòu)權(quán)證的情況下公司股票在T時(shí)刻的價(jià)格為，公司的股權(quán)價(jià)值為。如果權(quán)證被執(zhí)行()，則股權(quán)價(jià)值和股票數(shù)量分別上升至和N+M，所以執(zhí)行之后股票價(jià)格馬上變?yōu)椤，F(xiàn)有股東的股權(quán)價(jià)值為，其價(jià)值被稀釋了。假設(shè)公司打算發(fā)行M份股本權(quán)證，該權(quán)證持有者有權(quán)按照K的價(jià)格在普通歐式看漲期權(quán)的到期價(jià)值為考慮權(quán)證的稀釋作用，認(rèn)購(gòu)權(quán)證的到期價(jià)值為：一個(gè)歐式認(rèn)購(gòu)權(quán)證的到期價(jià)值為：因此，一份歐式認(rèn)購(gòu)權(quán)證的價(jià)格應(yīng)該等于份普通看漲期權(quán)的價(jià)格普通歐式看漲期權(quán)的到期價(jià)值為五、權(quán)證和股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃(ExecutiveStockOption)是上市公司經(jīng)常采用的經(jīng)營(yíng)激勵(lì)措施，其特征和認(rèn)購(gòu)權(quán)證一樣，持有者有權(quán)在一定期限內(nèi)按照一定價(jià)格向上市公司購(gòu)買(mǎi)一定數(shù)量的新發(fā)行股票。五、權(quán)證和股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃(ExecutiveS金融市場(chǎng)學(xué)課件第八章第三節(jié)可轉(zhuǎn)換債券一、可轉(zhuǎn)換債券的定義和特點(diǎn)二、可轉(zhuǎn)換公司債券的基本要素三、可轉(zhuǎn)換債券價(jià)值的分析四、分離交易可轉(zhuǎn)債第三節(jié)可轉(zhuǎn)換債券一、可轉(zhuǎn)換債券的定義和特點(diǎn)一、可轉(zhuǎn)換債券的定義和特點(diǎn)

(一)可轉(zhuǎn)換債券的定義可轉(zhuǎn)換債券(ConvertibleBonds)是以公司債券為載體、允許持有人在規(guī)定時(shí)間內(nèi)按規(guī)定價(jià)格轉(zhuǎn)換為發(fā)債公司或其他公司股票的金融工具?？赊D(zhuǎn)換債券是一種混合型的金融產(chǎn)品，可以被視為普通公司債券與股本認(rèn)購(gòu)權(quán)證的組合體。一、可轉(zhuǎn)換債券的定義和特點(diǎn)

(一)可轉(zhuǎn)換債券的定義從證券權(quán)利角度分析，可轉(zhuǎn)換債券賦予持有人一種特殊的選擇權(quán)，即可以按照事先約定在一定時(shí)間內(nèi)將其轉(zhuǎn)換為公司的股票選擇權(quán)利。這樣，可轉(zhuǎn)換債券就將傳統(tǒng)的股票與債券的融資功能結(jié)合起來(lái)，在轉(zhuǎn)換之前屬于企業(yè)發(fā)行的債務(wù)，權(quán)利行使之后則成為發(fā)行企業(yè)的股權(quán)資本。從證券權(quán)利角度分析，可轉(zhuǎn)換債券賦予持有人一種特殊的選擇權(quán)，即(二)可轉(zhuǎn)換債券的特點(diǎn)1．可轉(zhuǎn)換性可轉(zhuǎn)換債券集債權(quán)和認(rèn)購(gòu)權(quán)證(或轉(zhuǎn)換期權(quán))的特點(diǎn)于一身，從債權(quán)特點(diǎn)看，可轉(zhuǎn)換債券和其他債券一樣，是一種重要的債權(quán)憑證。從認(rèn)股權(quán)看，可轉(zhuǎn)換債券的持有者擁有按約定的條件，將債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)的權(quán)利:在轉(zhuǎn)換之后，債券持有者轉(zhuǎn)變?yōu)楣竟蓶|。(二)可轉(zhuǎn)換債券的特點(diǎn)2．利率較低由于可轉(zhuǎn)換債券附有轉(zhuǎn)化為股份的權(quán)利，轉(zhuǎn)換權(quán)能使債權(quán)人獲得潛在收益，所以，投資者愿意接受比一般債券略低的利率。2．利率較低3．多選擇性可轉(zhuǎn)換債券兼有債券和股票的雙重特點(diǎn)，使投資者有了更多的選擇機(jī)會(huì)。從發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)看，可轉(zhuǎn)換債券既能夠保證投資者獲得穩(wěn)定的利息收入，當(dāng)公司業(yè)績(jī)成長(zhǎng)、股票價(jià)格上漲時(shí)，又可使投資者按約定的條件將債券轉(zhuǎn)換成股票，分享公司成長(zhǎng)的收益

3．多選擇性4．收益的不確定性盡管可轉(zhuǎn)換債券具有較好的投資價(jià)值，但并不意味著其收益就相當(dāng)穩(wěn)定?？赊D(zhuǎn)換債券的收益受到諸多因素的影響，如發(fā)行公司的股價(jià)、轉(zhuǎn)換條款、利率水平和轉(zhuǎn)換期限等，例如在轉(zhuǎn)換期限內(nèi)時(shí)，股價(jià)下跌，使按照轉(zhuǎn)換率計(jì)算的購(gòu)股價(jià)高于股票市價(jià)，則投資者難以將債券轉(zhuǎn)換為股票，這時(shí)債券持有者只能獲得公司按債券規(guī)定的還本付息收益，導(dǎo)致投資收益率降低。即使在轉(zhuǎn)換成功后，如果公司經(jīng)營(yíng)狀況不佳，投資者的股利收益也將面臨損失。4．收益的不確定性5．期限較長(zhǎng)可轉(zhuǎn)換債券是一種長(zhǎng)期融資工具，其期限一般都很長(zhǎng)。從發(fā)達(dá)國(guó)家的情況看，其期限一般在10年以上，有時(shí)甚至在20年以上。5．期限較長(zhǎng)二、可轉(zhuǎn)換公司債券的基本要素(一)標(biāo)的股票可轉(zhuǎn)換債券對(duì)股票的轉(zhuǎn)換性，實(shí)際上是一種股本權(quán)證，它的標(biāo)的物就是可以轉(zhuǎn)換成的股票。(二)轉(zhuǎn)換價(jià)格可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行之時(shí)，明確了以怎樣的價(jià)格轉(zhuǎn)換為普通股，這一規(guī)定的價(jià)格就是可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換價(jià)格，即將可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換為普通股的每股普通股價(jià)格。二、可轉(zhuǎn)換公司債券的基本要素(一)標(biāo)的股票

(三)轉(zhuǎn)換比率轉(zhuǎn)換比率是每張可轉(zhuǎn)換債券能夠轉(zhuǎn)換的普通股的股數(shù)?？赊D(zhuǎn)換債券的面值、轉(zhuǎn)換價(jià)格、轉(zhuǎn)換比率存在以下關(guān)系：轉(zhuǎn)換比率=債券面值/轉(zhuǎn)換價(jià)格(三)轉(zhuǎn)換比率(四)票面利率可轉(zhuǎn)換債券利率一般低于普通債券利率。在我國(guó)《可轉(zhuǎn)換債券管理暫行辦法》中就規(guī)定了可轉(zhuǎn)債利率不超過(guò)銀行同期的存款利率水平，明確了利率的上限，這主要是因?yàn)榭赊D(zhuǎn)換債券價(jià)值除了利息部分外，還包含了認(rèn)購(gòu)權(quán)證這部分，而認(rèn)購(gòu)權(quán)證這部分價(jià)值一般來(lái)說(shuō)足以彌補(bǔ)利率差價(jià)，這也是吸引投資者的主要原因。(五)轉(zhuǎn)換期轉(zhuǎn)換期是指可轉(zhuǎn)換債券持有者行使轉(zhuǎn)換期的有效期限。(四)票面利率(六)贖回條款贖回條款是指可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行企業(yè)可以在債券到期日之前提前贖回債券的規(guī)定。該條款一般規(guī)定，如果公司股票的價(jià)格在若干個(gè)交易日內(nèi)滿(mǎn)足贖回條件，公司有權(quán)按照贖回價(jià)格贖回公司剩余的可轉(zhuǎn)換債券。由于公司的贖回價(jià)格一般要遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于轉(zhuǎn)換價(jià)值，所以這個(gè)條款最主要的作用就是實(shí)現(xiàn)強(qiáng)制性轉(zhuǎn)股(forcedconversion)，縮短可轉(zhuǎn)換債券的期限。贖回條款是上市公司所擁有的一項(xiàng)期權(quán)。影響贖回權(quán)價(jià)值大小的因素包括贖回權(quán)的期限、贖回條款、股票價(jià)格波動(dòng)率等。(六)贖回條款(七)回售條款回售條款是當(dāng)發(fā)行公司的股票價(jià)格在一段時(shí)間內(nèi)連續(xù)低于轉(zhuǎn)股價(jià)格并達(dá)到某一幅度時(shí)，債券持有者有權(quán)按事先約定的價(jià)格將所持債券賣(mài)給發(fā)行公司的規(guī)定?；厥蹢l款是投資者所擁有的一項(xiàng)期權(quán)。對(duì)投資者而言，是否要回售，取決于可轉(zhuǎn)債價(jià)值和回售價(jià)格的大小。如果可轉(zhuǎn)債價(jià)值大于回售價(jià)格，則投資者仍然會(huì)持有債券；如果可轉(zhuǎn)債價(jià)值小于回售價(jià)格，則投資者就會(huì)選擇回售。影響回售權(quán)價(jià)值大小的因素有回售期限、回售價(jià)格、回售條件、股票價(jià)格波動(dòng)率等。(七)回售條款(八)轉(zhuǎn)換調(diào)整條款和保護(hù)條款轉(zhuǎn)換調(diào)整條款也稱(chēng)為向下修正條款，是在發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券后，如果公司股票價(jià)格滿(mǎn)足轉(zhuǎn)股價(jià)格調(diào)整條件時(shí)，公司董事會(huì)有權(quán)在一定幅度內(nèi)調(diào)整轉(zhuǎn)股價(jià)格。有的還規(guī)定超過(guò)一定幅度需要股東大會(huì)通過(guò)。(八)轉(zhuǎn)換調(diào)整條款和保護(hù)條款三、可轉(zhuǎn)換債券價(jià)值的分析

可轉(zhuǎn)債具備了股票和債券兩者的屬性，結(jié)合了股票的長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力和債券所具有的安全和收益固定的優(yōu)勢(shì)。此外，可轉(zhuǎn)債比股票還有優(yōu)先償還的要求權(quán)。可轉(zhuǎn)換債券是一種極其復(fù)雜的信用衍生產(chǎn)品，除了一般的債權(quán)之外，它包含著很多的期權(quán)。三、可轉(zhuǎn)換債券價(jià)值的分析可轉(zhuǎn)債具備了股票和債券兩者的屬性，這些期權(quán)主要有：1．投資者按照一定價(jià)格在一定期限內(nèi)將債券轉(zhuǎn)換成公司股票的期權(quán)(轉(zhuǎn)股權(quán))；2．投資者在一定條件下將債券按照一定價(jià)格回售給公司的期權(quán)(回售權(quán))；3．公司在一定條件下調(diào)整轉(zhuǎn)股價(jià)格的期權(quán)(轉(zhuǎn)股價(jià)格調(diào)低權(quán))；4．公司在一定條件下贖回可轉(zhuǎn)債的期權(quán)(贖回權(quán))。這些期權(quán)主要有：通過(guò)上面的分析，我們可以判斷當(dāng)股價(jià)較低時(shí)，可轉(zhuǎn)債表現(xiàn)的是債券的性質(zhì)，當(dāng)股價(jià)較高時(shí)，可轉(zhuǎn)債就表現(xiàn)出其股性。可轉(zhuǎn)債的價(jià)值與標(biāo)的股票價(jià)格的關(guān)系如圖8-6所示。通過(guò)上面的分析，我們可以判斷當(dāng)股價(jià)較低時(shí)，可轉(zhuǎn)債表現(xiàn)的是債券四、分離交易可轉(zhuǎn)債

分離交易可轉(zhuǎn)債是債券和股票的混合融資品種，它與普通可轉(zhuǎn)債的本質(zhì)區(qū)別在于債券與期權(quán)可分離交易。它把原來(lái)傳統(tǒng)的轉(zhuǎn)債分離為一個(gè)純企業(yè)債和若干數(shù)量的看漲期權(quán)，擁有期權(quán)的投資者可以按一個(gè)約定的固定價(jià)格在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)買(mǎi)入股票。分離交易可轉(zhuǎn)債和普通可轉(zhuǎn)債的主要區(qū)別有：四、分離交易可轉(zhuǎn)債分離交易可轉(zhuǎn)債是債券和股票的混合融資品種1．分離交易可轉(zhuǎn)債不設(shè)重設(shè)和贖回條款，有利于發(fā)揮發(fā)行公司通過(guò)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)來(lái)促成轉(zhuǎn)股的正面作用，避免了普通可轉(zhuǎn)債發(fā)行人往往不是通過(guò)提高公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、而是以不斷向下修正轉(zhuǎn)股價(jià)或強(qiáng)制贖回方式促成轉(zhuǎn)股而帶給投資人的損害。2．普通可轉(zhuǎn)債中的認(rèn)購(gòu)權(quán)證一般是與債券同步到期的，分離交易可轉(zhuǎn)債則并非如此。1．分離交易可轉(zhuǎn)債不設(shè)重設(shè)和贖回條款，有利于發(fā)揮發(fā)行公司通過(guò)案例：夏工股份可轉(zhuǎn)換債券案例：夏工股份可轉(zhuǎn)換債券金融市場(chǎng)學(xué)課件第八章金融市場(chǎng)學(xué)課件第八章金融市場(chǎng)學(xué)課件第八章金融市場(chǎng)學(xué)課件第八章金融市場(chǎng)學(xué)課件第八章期權(quán)和權(quán)證第八章期權(quán)和權(quán)證第八章本章框架第一節(jié)期權(quán)第二節(jié)權(quán)證第三節(jié)可轉(zhuǎn)換債券本章框架第一節(jié)期權(quán)

一、期權(quán)市場(chǎng)概述二、期權(quán)合約的盈虧分布三、奇異期權(quán)四、看漲－看跌期權(quán)平價(jià)關(guān)系(Put-CallParity)五、布萊克－斯科爾斯(Black-Scholes)期權(quán)定價(jià)公式

第一節(jié)期權(quán)一、期權(quán)市場(chǎng)概述一、期權(quán)市場(chǎng)概述

(一)金融期權(quán)合約的定義與種類(lèi)(二)金融期權(quán)的交易(三)期權(quán)交易與期貨交易的區(qū)別一、期權(quán)市場(chǎng)概述

(一)金融期權(quán)合約的定義與種類(lèi)(一)金融期權(quán)合約的定義與種類(lèi)

金融期權(quán)(Option)，是指它的持有者有權(quán)在規(guī)定期限內(nèi)按雙方約定的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)或出售一定數(shù)量某種金融資產(chǎn)(稱(chēng)為標(biāo)的金融資產(chǎn)UnderlyingFinancialAssets)的合約。(一)金融期權(quán)合約的定義與種類(lèi)

1．按期權(quán)買(mǎi)者的權(quán)利劃分，期權(quán)可分為看漲期權(quán)(CallOption)和看跌期權(quán)(PutOption)。2．按期權(quán)買(mǎi)者執(zhí)行期權(quán)的時(shí)限劃分，期權(quán)可分為歐式期權(quán)和美式期權(quán)。3．按照期權(quán)合約的標(biāo)的資產(chǎn)劃分金融期權(quán)合約可分為利率期權(quán)、貨幣期權(quán)(或稱(chēng)外匯期權(quán))、股價(jià)指數(shù)期權(quán)、股票期權(quán)以及金融期貨期權(quán)

1．按期權(quán)買(mǎi)者的權(quán)利劃分，期權(quán)可分為看漲期權(quán)(CallO(二)金融期權(quán)的交易期權(quán)交易場(chǎng)所不僅有正規(guī)的交易所，還有一個(gè)規(guī)模龐大的場(chǎng)外交易市場(chǎng)。交易所交易的是標(biāo)準(zhǔn)化的期權(quán)合約，場(chǎng)外交易的則是非標(biāo)準(zhǔn)化的期權(quán)合約。由于有效期(交割月份)不同，同一種標(biāo)的資產(chǎn)可以有好幾個(gè)期權(quán)品種此外，同一標(biāo)的資產(chǎn)還可以規(guī)定不同的協(xié)議價(jià)格而使期權(quán)有更多的品種，同一標(biāo)的資產(chǎn)、相同期限、相同協(xié)議價(jià)格的期權(quán)還分為看漲期權(quán)和看跌期權(quán)兩大類(lèi)，因此期權(quán)品種遠(yuǎn)比期貨品種多得多。

(二)金融期權(quán)的交易期權(quán)交易場(chǎng)所不僅有正規(guī)的交易所，還有一金融市場(chǎng)學(xué)課件第八章根據(jù)中國(guó)金融期貨交易所股指期權(quán)仿真交易業(yè)務(wù)規(guī)則，滬深300股指期權(quán)合約的合約月份為當(dāng)月、下2個(gè)月及隨后2個(gè)季月。期權(quán)合約當(dāng)月與下2個(gè)月合約在平值期權(quán)合約上下至少各掛出3個(gè)合約，季月合約在平值期權(quán)合約上下至少各掛出2個(gè)合約。滬深300股指期權(quán)合約仿真交易自2013年11月8日（星期五）開(kāi)始，則當(dāng)天掛牌的股指期權(quán)合約共有多少個(gè)？根據(jù)中國(guó)金融期貨交易所股指期權(quán)仿真交易業(yè)務(wù)規(guī)則，滬深300股(三)期權(quán)交易與期貨交易的區(qū)別1、權(quán)利和義務(wù)。對(duì)于期權(quán)的買(mǎi)者來(lái)說(shuō)，期權(quán)合約賦予他的只有權(quán)利，而沒(méi)有任何義務(wù)。作為給期權(quán)賣(mài)者承擔(dān)義務(wù)的報(bào)酬，期權(quán)買(mǎi)者要支付給期權(quán)賣(mài)者一定的費(fèi)用，稱(chēng)為期權(quán)費(fèi)（Premium）或期權(quán)價(jià)格（OptionPrice）。期權(quán)費(fèi)視期權(quán)種類(lèi)、期限、標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的易變程度不同而不同。(三)期權(quán)交易與期貨交易的區(qū)別1、權(quán)利和義務(wù)。(三)期權(quán)交易與期貨交易的區(qū)別（續(xù)）2、標(biāo)準(zhǔn)化3、盈虧風(fēng)險(xiǎn)4、保證金5、買(mǎi)賣(mài)匹配6、套期保值(三)期權(quán)交易與期貨交易的區(qū)別（續(xù)）2、標(biāo)準(zhǔn)化二、期權(quán)合約的盈虧分布

(一)看漲期權(quán)的盈虧分布(二)看跌期權(quán)的盈虧分布二、期權(quán)合約的盈虧分布(一)看漲期權(quán)的盈虧分布(一)看漲期權(quán)的盈虧分布

假設(shè)2007年4年11日微軟股票價(jià)格為28.11美元。甲認(rèn)為微軟股票價(jià)格將上升，因此以0.75美元的期權(quán)費(fèi)向乙購(gòu)買(mǎi)一份2007年7月到期、協(xié)議價(jià)格為30美元的微軟股票看漲期權(quán)，一份標(biāo)準(zhǔn)的期權(quán)交易里包含了100份相同的期權(quán)。那么，甲、乙雙方的盈虧分布如下(一)看漲期權(quán)的盈虧分布

如果在期權(quán)到期時(shí)，微軟股票等于或低于30美元，則看漲期權(quán)就無(wú)價(jià)值。買(mǎi)方的最大虧損為75美元(即0.75*100)。如果在期權(quán)到期時(shí)，微軟股票升至30.75美元，買(mǎi)方通過(guò)執(zhí)行期權(quán)可賺取75美元，扣掉期權(quán)費(fèi)后，他剛好盈虧平衡。如果在期權(quán)到期前，微軟股票升到30.75美元以上，買(mǎi)方就可實(shí)現(xiàn)凈盈余。股票價(jià)格越高，買(mǎi)方的凈盈余就越多。比如股票價(jià)格升到40元，那么買(mǎi)方通過(guò)執(zhí)行期權(quán)——也就是用30元的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)市價(jià)高達(dá)40美元的股票，可賺取1000美元(即(40-30)100)，扣掉期權(quán)費(fèi)用75美元(即0.75100)，凈盈利925美元。如果在期權(quán)到期時(shí)，微軟股票等于或低于30美元，則看漲期權(quán)就無(wú)金融市場(chǎng)學(xué)課件第八章從圖中可以看出，如果不考慮時(shí)間因素，期權(quán)的價(jià)值(即盈虧)取決于標(biāo)的資產(chǎn)市價(jià)與協(xié)議價(jià)格的差距。對(duì)于看漲期權(quán)來(lái)說(shuō)，為了表達(dá)標(biāo)的資產(chǎn)市價(jià)(S)與協(xié)議價(jià)格(X)的關(guān)系，我們把S>X時(shí)的看漲期權(quán)稱(chēng)為實(shí)值期權(quán)(IntheMoney)，把S=X的看漲期權(quán)稱(chēng)為平價(jià)期權(quán)(AttheMoney)，把S<X的看漲期權(quán)稱(chēng)為虛值期權(quán)(OutoftheMoney)。從圖中可以看出，如果不考慮時(shí)間因素，期權(quán)的價(jià)值(即盈虧)(二)看跌期權(quán)的盈虧分布繼續(xù)用前面的例子，假設(shè)2007年4年11日微軟股票價(jià)格為28.11美元。甲認(rèn)為微軟股票價(jià)格將下跌，因此以2.47美元的期權(quán)費(fèi)向乙購(gòu)買(mǎi)一份2007年7月到期、協(xié)議價(jià)格為30美元的微軟股票看跌期權(quán)，一份標(biāo)準(zhǔn)的期權(quán)交易里包含了100份相同的期權(quán)。那么，甲、乙雙方的盈虧分布如下(二)看跌期權(quán)的盈虧分布繼續(xù)用前面的例子，假設(shè)2007年41．如果在期權(quán)到期時(shí)，微軟股票等于或高于30美元，則看漲期權(quán)就無(wú)價(jià)值。買(mǎi)方的最大虧損為期權(quán)費(fèi)247美元(即2.47×100)。2．如果在期權(quán)到期時(shí)，微軟股票跌至27.53美元，買(mǎi)方通過(guò)執(zhí)行期權(quán)可賺取247美元，扣掉期權(quán)費(fèi)后，他剛好盈虧平衡。3．如果在期權(quán)到期前，微軟股票跌到27.53美元以下，買(mǎi)方就可實(shí)現(xiàn)凈盈余。股票價(jià)格越低，買(mǎi)方的凈盈余就越多。比如股票價(jià)格下跌到20元，那么買(mǎi)方通過(guò)執(zhí)行期權(quán)——也就是用30元的價(jià)格賣(mài)出市價(jià)只有20美元的股票，可賺取1000美元(即(30-20)×100)，扣掉期權(quán)費(fèi)用247美元(即2.47×100)，凈盈利753美元。1．如果在期權(quán)到期時(shí)，微軟股票等于或高于30美元，則看漲期權(quán)金融市場(chǎng)學(xué)課件第八章例：某投資者的投資組合中包含以下資產(chǎn)：（1）買(mǎi)入執(zhí)行價(jià)格為20元的股票A的看漲期權(quán)一個(gè)，期權(quán)價(jià)格為2元（2）買(mǎi)入執(zhí)行價(jià)格為18元的股票A的看跌期權(quán)一個(gè)，期權(quán)價(jià)格為1.5元如果兩個(gè)期權(quán)到期日相同，分析該組合的投資盈虧。例：某投資者的投資組合中包含以下資產(chǎn)：例：考慮如下組合：(1)買(mǎi)入股票Ａ的一張遠(yuǎn)期合約，價(jià)格9.5元(2)賣(mài)出執(zhí)行價(jià)格為11元的看漲期權(quán)一個(gè)(3)買(mǎi)入執(zhí)行價(jià)格為11元的看漲期權(quán)一個(gè)分析該組合的到期價(jià)值例：考慮如下組合：例：武鋼股份在進(jìn)行股權(quán)分置改革時(shí)，武鋼集團(tuán)向武鋼股份的原流通股股東每1股無(wú)償派送的0.25股股票、0.25份認(rèn)購(gòu)權(quán)證及0.25份認(rèn)沽權(quán)證。持有1份武鋼認(rèn)購(gòu)權(quán)證的投資者在行權(quán)期(2006年11月16日至2006年11月22日)有權(quán)以2.9元的價(jià)格從武鋼集團(tuán)那里買(mǎi)入1股武鋼股份。持有1份武鋼認(rèn)沽權(quán)證的投資者在行權(quán)期(同上)有權(quán)以3.13元的價(jià)格將手中持有的武鋼股份出售給武鋼集團(tuán)。如果在股權(quán)分置改革前你擁有1000股武鋼股份，到2006年11月16日前沒(méi)有其他的買(mǎi)賣(mài)操作，如果武鋼股份的股票價(jià)格為2.5元，你的資產(chǎn)組合的價(jià)值是多少？如果2006年11月16日武鋼股份的價(jià)格為5元，你的資產(chǎn)組合的價(jià)值又是多少？例：武鋼股份在進(jìn)行股權(quán)分置改革時(shí)，武鋼集團(tuán)向武鋼股份的原流通三、奇異期權(quán)

奇異期權(quán)(ExoticOptions)是金融機(jī)構(gòu)為滿(mǎn)足客戶(hù)的特殊需要而開(kāi)發(fā)的，它通常在場(chǎng)外交易。奇異期權(quán)種類(lèi)繁多，目前較常見(jiàn)的有：三、奇異期權(quán)

奇異期權(quán)(ExoticOptions)是金融(一)打包期權(quán)打包(Package)期權(quán)是由標(biāo)準(zhǔn)歐式期權(quán)與遠(yuǎn)期合約、現(xiàn)金和(或)標(biāo)的資產(chǎn)構(gòu)成的組合。打包期權(quán)的一個(gè)例子是范圍遠(yuǎn)期合約(RangeForwardContracts)。

(一)打包期權(quán)打包(Package)期權(quán)是由標(biāo)準(zhǔn)歐式期范圍遠(yuǎn)期合約多頭由一份遠(yuǎn)期多頭與一份看跌期權(quán)多頭和一份看漲期權(quán)空頭構(gòu)成，其盈虧分布圖如圖8-4所示。

范圍遠(yuǎn)期合約多頭由一份遠(yuǎn)期多頭與一份看跌期權(quán)多頭和一份看漲期(二)非標(biāo)準(zhǔn)美式期權(quán)標(biāo)準(zhǔn)美式期權(quán)在有效期內(nèi)的任何時(shí)間均可行使期權(quán)，而非標(biāo)準(zhǔn)美式期權(quán)的行使期限只限于有限期內(nèi)的特定日期。實(shí)際上，大多數(shù)認(rèn)股權(quán)證都是非標(biāo)準(zhǔn)美式期限。有的認(rèn)股權(quán)證甚至規(guī)定協(xié)議價(jià)格隨執(zhí)行日期的推遲而增長(zhǎng)。(二)非標(biāo)準(zhǔn)美式期權(quán)標(biāo)準(zhǔn)美式期權(quán)在有效期內(nèi)的任何時(shí)間均可行(三)遠(yuǎn)期期權(quán)

遠(yuǎn)期期權(quán)是指期權(quán)費(fèi)在現(xiàn)在支付，而有效期在未來(lái)某時(shí)刻開(kāi)始的期權(quán)。(三)遠(yuǎn)期期權(quán)

遠(yuǎn)期期權(quán)是指期權(quán)費(fèi)在現(xiàn)在支付，而有效期在未(四)復(fù)合期權(quán)

復(fù)合期權(quán)就是期權(quán)的期權(quán)，它有四種基本類(lèi)型，即看漲期權(quán)的看漲期權(quán)、看漲期權(quán)的看跌期權(quán)，看跌期權(quán)的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的看跌期權(quán)。(四)復(fù)合期權(quán)

復(fù)合期權(quán)就是期權(quán)的期權(quán)，它有四種基本類(lèi)型，(五)任選期權(quán)

任選期權(quán)（“AsYouLikeIt”O(jiān)ption，又稱(chēng)ChooserOption)是指在一定期限內(nèi)可由多頭選擇該期權(quán)為看漲期權(quán)還是看跌期權(quán)的期權(quán)。(五)任選期權(quán)

任選期權(quán)（“AsYouLikeIt”(六)障礙期權(quán)障礙期權(quán)(BarrierOption)是指其收益依賴(lài)于標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格在一段特定時(shí)期內(nèi)是否達(dá)到了一個(gè)特定水平的期權(quán)。常見(jiàn)的障礙期權(quán)有兩種，一是封頂期權(quán)(Caps)，一是失效期權(quán)(KnockoutOption)。封頂看漲（看跌）期權(quán)規(guī)定當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格高于（低于）某一價(jià)格時(shí)期權(quán)自動(dòng)執(zhí)行失效看漲（看跌）期權(quán)規(guī)定當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格低于（高于）某一價(jià)格時(shí)期權(quán)自動(dòng)作廢(六)障礙期權(quán)障礙期權(quán)(BarrierOption)(七)兩值期權(quán)兩值期權(quán)(BinaryOption)是具有不連續(xù)收益的期權(quán)，當(dāng)?shù)狡谌諛?biāo)的資產(chǎn)價(jià)格低于協(xié)議價(jià)格時(shí)，該期權(quán)作廢，而當(dāng)?shù)狡谌諛?biāo)的資產(chǎn)價(jià)格高于協(xié)議價(jià)格時(shí)，期權(quán)持有者將得到一個(gè)固定的金額。(七)兩值期權(quán)兩值期權(quán)(BinaryOption)是(八)回溯期權(quán)回溯期權(quán)(LookbackOption)的收益依賴(lài)于期權(quán)有效期內(nèi)標(biāo)的資產(chǎn)的最高或最低價(jià)格?；厮菘礉q期權(quán)的持有者可按期權(quán)有效期內(nèi)的最低價(jià)格購(gòu)買(mǎi)標(biāo)的資產(chǎn)?；厮菘吹跈?quán)的持有者則可按期權(quán)有效期內(nèi)的最高價(jià)格出售標(biāo)的資產(chǎn)。(八)回溯期權(quán)回溯期權(quán)(LookbackOption)(九)亞式期權(quán)亞式期權(quán)(AsianOption)的收益依賴(lài)于標(biāo)的資產(chǎn)有效期內(nèi)至少某一段時(shí)間的平均價(jià)格。亞式期權(quán)有兩個(gè)基本類(lèi)型：一是平均價(jià)格期權(quán)(AveragePriceOption)，它先按預(yù)定平均時(shí)期計(jì)算出標(biāo)的資產(chǎn)的平均價(jià)格，然后根據(jù)該平均價(jià)格與協(xié)議價(jià)格的差距計(jì)算出期權(quán)多空雙方的盈虧；二是平均協(xié)議價(jià)格期權(quán)(AverageStrikeOption)，它是把按預(yù)定平均時(shí)期計(jì)算出的標(biāo)的資產(chǎn)的平均價(jià)格作為平均協(xié)議價(jià)格，然后根據(jù)期權(quán)到期時(shí)標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)貨價(jià)格與平均協(xié)議價(jià)格之間的差距計(jì)算期權(quán)多空雙方的盈虧(九)亞式期權(quán)亞式期權(quán)(AsianOption)的收(十)資產(chǎn)交換期權(quán)資產(chǎn)交換期權(quán)(OptionstoExchangeOneAssetforAnother)是指期權(quán)買(mǎi)者有權(quán)在一定期限內(nèi)按一定比率把一種資產(chǎn)換成另一種資產(chǎn)(十)資產(chǎn)交換期權(quán)資產(chǎn)交換期權(quán)(OptionstoE四、看漲－看跌期權(quán)平價(jià)關(guān)系(Put-CallParity)

(一)歐式看漲期權(quán)與看跌期權(quán)之間的平價(jià)關(guān)系(二)有收益資產(chǎn)期權(quán)(三)美式看漲期權(quán)和看跌期權(quán)之間的關(guān)系

四、看漲－看跌期權(quán)平價(jià)關(guān)系(Put-CallParity（一）歐式看漲期權(quán)與看跌期權(quán)之間的平價(jià)關(guān)系

1.無(wú)收益資產(chǎn)的歐式期權(quán)

考慮如下兩個(gè)組合：組合A：一份歐式看漲期權(quán)加上金額為的現(xiàn)金組合B：一份有效期和協(xié)議價(jià)格與看漲期權(quán)相同的歐式看跌期權(quán)加上一單位標(biāo)的資產(chǎn)（一）歐式看漲期權(quán)與看跌期權(quán)之間的平價(jià)關(guān)系

1.無(wú)收益資產(chǎn)在期權(quán)到期時(shí)，兩個(gè)組合的價(jià)值均為max(ST,X)。由于歐式期權(quán)不能提前執(zhí)行，因此兩組合在時(shí)刻t必須具有相等的價(jià)值，即：在期權(quán)到期時(shí)，兩個(gè)組合的價(jià)值均為max(ST,X)。由于歐式其中c表示歐式看漲期權(quán)的價(jià)格，p表示歐式看跌期權(quán)的價(jià)格，S表示標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格。這就是無(wú)收益資產(chǎn)歐式看漲期權(quán)與看跌期權(quán)之間的平價(jià)關(guān)系(put-callparitytheorem)。它表明歐式看漲期權(quán)的價(jià)值可根據(jù)相同協(xié)議價(jià)格和到期日的歐式看跌期權(quán)的價(jià)值推導(dǎo)出來(lái)，反之亦然。其中c表示歐式看漲期權(quán)的價(jià)格，p表示歐式看跌期權(quán)的價(jià)格，S表金融市場(chǎng)學(xué)課件第八章兩個(gè)組合的價(jià)值不相等，這違背了平價(jià)關(guān)系，說(shuō)明市場(chǎng)定價(jià)有誤，存在套利機(jī)會(huì)。投資者可以購(gòu)買(mǎi)“便宜”的組合(股票加看跌期權(quán))，同時(shí)賣(mài)出“貴”的組合(看漲期權(quán)加債券)。于是，買(mǎi)進(jìn)股票和看跌期權(quán)，賣(mài)出看漲期權(quán)，借款35即34.2美元，就可獲得1.1美元的套利利潤(rùn)。兩個(gè)組合的價(jià)值不相等，這違背了平價(jià)關(guān)系，說(shuō)明市場(chǎng)定價(jià)有誤，存滬深300股指期貨合約價(jià)格2360點(diǎn)，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率4%，3個(gè)月后到期的執(zhí)行價(jià)格時(shí)2350的股指看漲期權(quán)價(jià)格55點(diǎn)，股指看跌期權(quán)價(jià)格25點(diǎn)，市場(chǎng)是否存在套利機(jī)會(huì)，如何套利，套利收益是多少？滬深300股指期貨合約價(jià)格2360點(diǎn)，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率4%，3個(gè)月2.有收益資產(chǎn)期權(quán)

在標(biāo)的資產(chǎn)有收益的情況下，我們只要把前面的組合A中的零息債券改為(D為在期權(quán)有效期內(nèi)所有紅利的現(xiàn)值)，我們就可推導(dǎo)有收益資產(chǎn)歐式看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的平價(jià)關(guān)系：

2.有收益資產(chǎn)期權(quán)

在標(biāo)的資產(chǎn)有收益的情況下，我們只要把前(二)美式看漲期權(quán)和看跌期權(quán)之間的關(guān)系

1．無(wú)收益資產(chǎn)美式期權(quán)由于美式期權(quán)可能提前執(zhí)行，因此我們得不到美式看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的精確平價(jià)關(guān)系，但經(jīng)過(guò)證明我們可以得出結(jié)論：無(wú)收益美式期權(quán)必須符合式(8.3)的不等式。(二)美式看漲期權(quán)和看跌期權(quán)之間的關(guān)系

1．無(wú)收益資產(chǎn)美式2．有收益資產(chǎn)美式期權(quán)2．有收益資產(chǎn)美式期權(quán)五、布萊克－斯科爾斯(Black-Scholes)期權(quán)定價(jià)公式

(一)期權(quán)價(jià)格的特征(二)期權(quán)價(jià)格的影響因素(三)布萊克——斯科爾斯期權(quán)定價(jià)公式

五、布萊克－斯科爾斯(Black-Scholes)期權(quán)定(一)期權(quán)價(jià)格的特征

期權(quán)價(jià)格(或者說(shuō)價(jià)值)等于期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值加上時(shí)間價(jià)值。(一)期權(quán)價(jià)格的特征

1、期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值(IntrinsicValue)期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值（IntrinsicValue），是0與多方行使期權(quán)時(shí)（看漲期權(quán)）或(看跌期權(quán))貼現(xiàn)值的較大值，這里的是指多方行使期權(quán)的時(shí)刻。以無(wú)收益資產(chǎn)的歐式看漲期權(quán)為例，其內(nèi)在價(jià)值為。由于歐式期權(quán)和美式期權(quán)可執(zhí)行的時(shí)間不同，其內(nèi)在價(jià)值的計(jì)算也就有所差異。

內(nèi)在價(jià)值是扣除掉波動(dòng)因素的價(jià)值1、期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值(IntrinsicValue)對(duì)歐式期權(quán)來(lái)說(shuō)，多方只能在期權(quán)到期時(shí)決定行權(quán)與否并獲得相應(yīng)回報(bào)，故此對(duì)歐式期權(quán)來(lái)說(shuō)，多方只能在期權(quán)到期時(shí)決定行權(quán)與否并獲得相應(yīng)回金融市場(chǎng)學(xué)課件第八章2、期權(quán)的時(shí)間價(jià)值期權(quán)的時(shí)間價(jià)值（TimeValue）是指在期權(quán)有效期內(nèi)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)為期權(quán)持有者帶來(lái)收益的可能性所隱含的價(jià)值。顯然，標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)率越高，期權(quán)的時(shí)間價(jià)值就越大。時(shí)間價(jià)值是由標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)所帶來(lái)的價(jià)值2、期權(quán)的時(shí)間價(jià)值金融市場(chǎng)學(xué)課件第八章

(二)期權(quán)價(jià)格的影響因素

期權(quán)價(jià)格的影響因素主要有六個(gè)，他們通過(guò)影響期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值和時(shí)間價(jià)值來(lái)影響期權(quán)的價(jià)格。(二)期權(quán)價(jià)格的影響因素

1．標(biāo)的資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格與期權(quán)的協(xié)議價(jià)格

由于看漲期權(quán)在執(zhí)行時(shí)，其收益等于標(biāo)的資產(chǎn)當(dāng)時(shí)的市價(jià)與協(xié)議價(jià)格之差。因此，標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格越高、協(xié)議價(jià)格越低，看漲期權(quán)的價(jià)格就越高。對(duì)于看跌期權(quán)而言，由于執(zhí)行時(shí)其收益等于協(xié)議價(jià)格與標(biāo)的資產(chǎn)市價(jià)的差額，因此，標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格越低、協(xié)議價(jià)格越高，看跌期權(quán)的價(jià)格就越高。1．標(biāo)的資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格與期權(quán)的協(xié)議價(jià)格

2．期權(quán)的有效期在一般情況下(即剔除標(biāo)的資產(chǎn)支付大量收益這一特殊情況)，由于有效期越長(zhǎng)，標(biāo)的資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)就越大，空頭虧損的風(fēng)險(xiǎn)也越大，因此即使是歐式期權(quán)，有效期越長(zhǎng)，其期權(quán)價(jià)格也越高，即期權(quán)的邊際時(shí)間價(jià)值(MarginalTimeValue)為正值。我們應(yīng)注意到，隨著時(shí)間的延長(zhǎng)，期權(quán)時(shí)間價(jià)值的增幅是遞減的。這就是期權(quán)的邊際時(shí)間價(jià)值遞減規(guī)律。換句話(huà)說(shuō)，對(duì)于到期日確定的期權(quán)來(lái)說(shuō)，在其它條件不變時(shí)，隨著時(shí)間的流逝，其時(shí)間價(jià)值的減小是遞增的。這意味著，當(dāng)時(shí)間流逝同樣長(zhǎng)度，期限長(zhǎng)的期權(quán)的時(shí)間價(jià)值減小幅度將小于期限短的期權(quán)時(shí)間價(jià)值的減小幅度。2．期權(quán)的有效期3．標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)率簡(jiǎn)單地說(shuō)，標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)率是用來(lái)衡量標(biāo)的資產(chǎn)未來(lái)價(jià)格變動(dòng)不確定性的指標(biāo)。由于期權(quán)多頭的最大虧損額僅限于期權(quán)價(jià)格，而最大盈利額則取決于執(zhí)行期權(quán)時(shí)標(biāo)的資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格與協(xié)議價(jià)格的差額，因此波動(dòng)率越大，對(duì)期權(quán)多頭越有利，期權(quán)價(jià)格也應(yīng)越高。3．標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)率4．無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率

利率上升時(shí)，由于高利率水平降低了執(zhí)行價(jià)格的現(xiàn)值，在其他條件不變的情況下，看漲期權(quán)價(jià)值增加，看跌期權(quán)價(jià)值下降。4．無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率

5．紅利支付

由于標(biāo)的資產(chǎn)分紅付息等將減少標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格，而協(xié)議價(jià)格并未進(jìn)行相應(yīng)調(diào)整，因此在期權(quán)有效期內(nèi)標(biāo)的資產(chǎn)產(chǎn)生收益將使看漲期權(quán)價(jià)格下降，而使看跌期權(quán)價(jià)格上升。5．紅利支付

(三)布萊克——斯科爾斯期權(quán)定價(jià)公式1973年，布萊克和斯科爾斯成功地獲得了歐式看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的精確公式。一個(gè)不付紅利的歐式看漲期權(quán)的定價(jià)公式為：(三)布萊克——斯科爾斯期權(quán)定價(jià)公式1973年，布萊克和斯N(x)為標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布變量的累計(jì)概率分布函數(shù)(即這個(gè)變量小于X的概率)，根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布函數(shù)特性，我們有N(x)為標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布變量的累計(jì)概率分布函數(shù)(即這個(gè)變量第二節(jié)權(quán)證

一、權(quán)證的定義二、權(quán)證與股票期權(quán)的區(qū)別三、權(quán)證的基本要素四、股本權(quán)證的稀釋效用(DilutionEffect)五、權(quán)證和股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃第二節(jié)權(quán)證一、權(quán)證的定義一、權(quán)證的定義

權(quán)證(Warrants)是發(fā)行人與持有者之間的一種契約，其發(fā)行人可以是上市公司，也可以是上市公司股東或投資銀行等第三者。權(quán)證允許持有人在約定的時(shí)間(行權(quán)時(shí)間)，可以用約定的價(jià)格(行權(quán)價(jià)格)向發(fā)行人購(gòu)買(mǎi)或賣(mài)出一定數(shù)量的標(biāo)的資產(chǎn)。一、權(quán)證的定義

權(quán)證(Warrants)是發(fā)行人與持有者根據(jù)認(rèn)股權(quán)證的權(quán)利不同，認(rèn)股權(quán)證可以分為認(rèn)購(gòu)權(quán)證和認(rèn)沽權(quán)證。認(rèn)購(gòu)權(quán)證賦予權(quán)證持有者在一定期限內(nèi)按照一定的價(jià)格向發(fā)行人購(gòu)買(mǎi)一定數(shù)量的標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利。而認(rèn)沽權(quán)證則賦予權(quán)證持有者在一定期限內(nèi)按照一定的價(jià)格向發(fā)行人出售一定數(shù)量的標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利。根據(jù)認(rèn)股權(quán)證的權(quán)利不同，認(rèn)股權(quán)證可以分為認(rèn)購(gòu)權(quán)證和認(rèn)沽權(quán)證。權(quán)證按照發(fā)行者不同一般分為股本權(quán)證與備兌權(quán)證(香港交易所稱(chēng)之為“衍生權(quán)證”)。如果權(quán)證由上市公司自己發(fā)行，就叫做股本權(quán)證。它授予持有人一項(xiàng)權(quán)利，在到期日或之前按執(zhí)行價(jià)向上市公司買(mǎi)賣(mài)該公司股票。如果該權(quán)利是買(mǎi)股票，此類(lèi)權(quán)證就被稱(chēng)為“認(rèn)購(gòu)權(quán)證”；如果該權(quán)利是賣(mài)股票，此類(lèi)權(quán)證就被稱(chēng)為“認(rèn)沽權(quán)證”

。如果權(quán)證由獨(dú)立的第三方(通常是投資銀行)發(fā)行，則稱(chēng)為備兌權(quán)證。實(shí)際上備兌權(quán)證的標(biāo)的資產(chǎn)除了可以是個(gè)股股票外，還可以是股價(jià)指數(shù)、一攬子股票或其他標(biāo)的物(如利率、匯率和商品)等。權(quán)證按照發(fā)行者不同一般分為股本權(quán)證與備兌權(quán)證(香港交易所稱(chēng)股本權(quán)證與備兌權(quán)證的差別：(1)發(fā)行目的不同。股本權(quán)證的發(fā)行通常作為公司員工激勵(lì)機(jī)制的一部分，或是作為促進(jìn)融資和傳達(dá)公司信心的手段；而備兌權(quán)證則是由投資銀行或其它第三方根據(jù)市場(chǎng)需求或特殊目的（如中國(guó)股權(quán)分置改革時(shí)大股東作為支付對(duì)價(jià)的手段）而發(fā)行的。(2)發(fā)行人不同。股本權(quán)證的發(fā)行人為上市公司，而備兌權(quán)證的發(fā)行人為獨(dú)立的第三方，一般為投資銀行。(3)是否影響總股本。股本權(quán)證行權(quán)后，公司總股本的增減等于行使股本權(quán)證時(shí)所買(mǎi)賣(mài)的股票數(shù)量，從而對(duì)股票價(jià)格有攤薄或提升的作用；備兌權(quán)證到期行權(quán)時(shí)由其發(fā)行者，即獨(dú)立于公司的第三方來(lái)進(jìn)行股票或現(xiàn)金的交割，行權(quán)時(shí)所需的股票完全從市場(chǎng)上購(gòu)入，上市公司的總股本并不會(huì)增減。股本權(quán)證與備兌權(quán)證的差別：(1)發(fā)行目的不同。股本權(quán)證的發(fā)二、權(quán)證與股票期權(quán)的區(qū)別股票期權(quán)與股本權(quán)證的區(qū)別主要在于：（1）有無(wú)發(fā)行環(huán)節(jié)。股本權(quán)證在進(jìn)入交易市場(chǎng)之前，必須由發(fā)行股票的公司向市場(chǎng)發(fā)行；而期權(quán)無(wú)需經(jīng)過(guò)發(fā)行環(huán)節(jié)，只要買(mǎi)賣(mài)雙方同意，就可直接成交。二、權(quán)證與股票期權(quán)的區(qū)別股票期權(quán)與股本權(quán)證的區(qū)別主要在于：（2）數(shù)量是否有限。股本權(quán)證由于先發(fā)行后交易，在發(fā)行后，其流通數(shù)量是相對(duì)固定的。而期權(quán)沒(méi)有發(fā)行環(huán)節(jié)，只要有人愿買(mǎi)愿賣(mài)，就可以成交，因此其數(shù)量在理論上是無(wú)限的。（3）是否影響總股本。股本權(quán)證行權(quán)后，公司總股本的增減等于行使股本權(quán)證時(shí)所買(mǎi)賣(mài)的股票數(shù)量，從而對(duì)股票價(jià)格有攤薄或提升的作用；股票期權(quán)的行權(quán)時(shí)所需的股票完全從市場(chǎng)上購(gòu)入，上市公司的總股本并不會(huì)增減，期權(quán)行權(quán)對(duì)上市公司無(wú)任何影響。（2）數(shù)量是否有限。股本權(quán)證由于先發(fā)行后交易，在發(fā)行后，其流三、權(quán)證的基本要素1．發(fā)行人股本權(quán)證的發(fā)行人為標(biāo)的上市公司；備兌權(quán)證的發(fā)行人為標(biāo)的公司以外的第三方，一般為券商。2．到期日到期日是權(quán)證持有人可行使認(rèn)購(gòu)(或出售)權(quán)利的最后日期。該期限過(guò)后，權(quán)證持有人便不能行使相關(guān)權(quán)利，權(quán)證的價(jià)值也變?yōu)榱恪?．執(zhí)行方式在美式執(zhí)行方式下，持有人在到期日以前的任何時(shí)間內(nèi)均可行使認(rèn)購(gòu)權(quán)；而在歐式執(zhí)行方式下，持有人只有在到期日當(dāng)天才可行使認(rèn)購(gòu)權(quán)。三、權(quán)證的基本要素1．發(fā)行人4．認(rèn)股價(jià)(執(zhí)行價(jià))

認(rèn)股價(jià)是發(fā)行人在發(fā)行權(quán)證時(shí)所訂下的價(jià)格，持證人在行使權(quán)利時(shí)以此價(jià)格向發(fā)行人認(rèn)購(gòu)標(biāo)的股票。5．交割方式

交割方式包括實(shí)物交割和現(xiàn)金交割兩種形式，其中，實(shí)物交割指投資者行使認(rèn)股權(quán)利時(shí)從發(fā)行人處購(gòu)入標(biāo)的證券，而現(xiàn)金交割指投資者在行使權(quán)利時(shí)，由發(fā)行人向投資者支付市價(jià)高于執(zhí)行價(jià)的差額。

6．認(rèn)購(gòu)比率

認(rèn)購(gòu)比率是每張權(quán)證可認(rèn)購(gòu)正股的股數(shù)，如認(rèn)購(gòu)比率為0.1，就表示每十張權(quán)證可認(rèn)購(gòu)一股標(biāo)的股票。4．認(rèn)股價(jià)(執(zhí)行價(jià))

7．杠桿比率(Leverage

ratio)

杠桿比率是正股市價(jià)與購(gòu)入一股正股所需權(quán)證的市價(jià)之比，即：杠桿比率＝正股股價(jià)/(權(quán)證價(jià)格÷認(rèn)購(gòu)比率)杠桿比率可用來(lái)衡量“以小博大”的放大倍數(shù)，杠桿比率越高，投資者盈利率也越高，當(dāng)然，其可能承擔(dān)的虧損風(fēng)險(xiǎn)也越大。7．杠桿比率(Leverage

ratio)

四、股本權(quán)證的稀釋效用(DilutionEffect)

由于股本權(quán)證的執(zhí)行會(huì)帶來(lái)公司發(fā)行股票數(shù)量的變化，所以就會(huì)對(duì)公司現(xiàn)有股東的利益產(chǎn)生影響。四、股本權(quán)證的稀釋效用(DilutionEffect)

假設(shè)公司打算發(fā)行M份股本權(quán)證，該權(quán)證持有者有權(quán)按照K的價(jià)格在時(shí)刻T購(gòu)買(mǎi)一股的公司股票。公司現(xiàn)有的股票數(shù)量為N,股票價(jià)格為(公司股權(quán)價(jià)值為)。假設(shè)沒(méi)有認(rèn)購(gòu)權(quán)證的情況下公司股票在T時(shí)刻的價(jià)格為，公司的股權(quán)價(jià)值為。如果權(quán)證被執(zhí)行()，則股權(quán)價(jià)值和股票數(shù)量分別上升至和N+M，所以執(zhí)行之后股票價(jià)格馬上變?yōu)椤，F(xiàn)有股東的股權(quán)價(jià)值為，其價(jià)值被稀釋了。假設(shè)公司打算發(fā)行M份股本權(quán)證，該權(quán)證持有者有權(quán)按照K的價(jià)格在普通歐式看漲期權(quán)的到期價(jià)值為考慮權(quán)證的稀釋作用，認(rèn)購(gòu)權(quán)證的到期價(jià)值為：一個(gè)歐式認(rèn)購(gòu)權(quán)證的到期價(jià)值為：因此，一份歐式認(rèn)購(gòu)權(quán)證的價(jià)格應(yīng)該等于份普通看漲期權(quán)的價(jià)格普通歐式看漲期權(quán)的到期價(jià)值為五、權(quán)證和股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃(ExecutiveStockOption)是上市公司經(jīng)常采用的經(jīng)營(yíng)激勵(lì)措施，其特征和認(rèn)購(gòu)權(quán)證一樣，持有者有權(quán)在一定期限內(nèi)按照一定價(jià)格向上市公司購(gòu)買(mǎi)一定數(shù)量的新發(fā)行股票。五、權(quán)證和股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃(ExecutiveS金融市場(chǎng)學(xué)課件第八章第三節(jié)可轉(zhuǎn)換債券一、可轉(zhuǎn)換債券的定義和特點(diǎn)二、可轉(zhuǎn)換公司債券的基本要素三、可轉(zhuǎn)換債券價(jià)值的分析四、分離交易可轉(zhuǎn)債第三節(jié)可轉(zhuǎn)換債券一、可轉(zhuǎn)換債券的定義和特點(diǎn)一、可轉(zhuǎn)換債券的定義和特點(diǎn)

(一)可轉(zhuǎn)換債券的定義可轉(zhuǎn)換債券(ConvertibleBonds)是以公司債券為載體、允許持有人在規(guī)定時(shí)間內(nèi)按規(guī)定價(jià)格轉(zhuǎn)換為發(fā)債公司或其他公司股票的金融工具?？赊D(zhuǎn)換債券是一種混合型的金融產(chǎn)品，可以被視為普通公司