聚烯烴行業(yè)專題報(bào)告一、近10年來(lái)國(guó)內(nèi)外聚烯烴經(jīng)歷三輪產(chǎn)能周期從全球角度去看，2010年以來(lái)聚烯烴產(chǎn)能增速呈現(xiàn)震蕩抬升的情況，截至2022年產(chǎn)能增速已到7%的水平，全球產(chǎn)能到2.45億噸的水平。從產(chǎn)能增速的數(shù)據(jù)上去看，我們看到了2016-2018年是一個(gè)產(chǎn)能高峰期，然后2020年至今增速創(chuàng)新高，說(shuō)明目前正處于一個(gè)新的產(chǎn)能周期中。但如果從國(guó)內(nèi)國(guó)外分開(kāi)去看，產(chǎn)能周期是存在一定差異的，國(guó)內(nèi)產(chǎn)能周期經(jīng)歷了煤化工和大煉化以及輕烴工藝的產(chǎn)能周期，國(guó)內(nèi)的烯烴工藝較為多樣化，而海外主要是頁(yè)巖油革命引發(fā)的輕質(zhì)原料產(chǎn)能周期，原料集中在石腦油和乙烷裂解的競(jìng)爭(zhēng)上。由于國(guó)內(nèi)煤化工體量在全球角度來(lái)說(shuō)相對(duì)偏低，因此其擴(kuò)產(chǎn)周期并未在全球產(chǎn)能增速上得到充分體現(xiàn)，但在國(guó)內(nèi)影響還是比較大的。另外對(duì)比PE和PP產(chǎn)能周期的話，雖然周期大體一致，但PP的增速多數(shù)情況是高于PE的。下面我們就國(guó)內(nèi)外的聚烯烴的產(chǎn)能周期展開(kāi)闡述，具體如下：1、國(guó)內(nèi)聚烯烴近十年出現(xiàn)兩個(gè)產(chǎn)能大幅增長(zhǎng)的周期2005年以前國(guó)內(nèi)聚烯烴產(chǎn)能很小，年度新增產(chǎn)能也非常小，且主要是PE為主，到2005年國(guó)內(nèi)PE總產(chǎn)能才570萬(wàn)噸，這里就不分析。重點(diǎn)是2005年后出現(xiàn)過(guò)三次比較大的增速。首先是雖然2009年增速雖然較高，但主要是基數(shù)較低帶來(lái)的，絕對(duì)量也就增長(zhǎng)200萬(wàn)噸，包括中沙天津、獨(dú)山子石化、福建聯(lián)合等，都是石腦油裂解裝置，當(dāng)時(shí)的投產(chǎn)背景主要是2008年底的4萬(wàn)億經(jīng)濟(jì)刺激，需求增長(zhǎng)也刺激了化工品產(chǎn)能的集中釋放。其次是真正稱為大產(chǎn)能周期的主要還是2015-2017年煤化工產(chǎn)能周期和2020至今的大煉化和輕烴工藝（輕烴裂解、乙烷裂解和PDH）產(chǎn)能周期，周期內(nèi)的年產(chǎn)能增速達(dá)到10%以上，明顯高于當(dāng)時(shí)的需求增速。煤化工產(chǎn)能周期中，煤制或甲醇制烯烴快速發(fā)展，代表性的有延長(zhǎng)中煤榆能化、寧夏寶豐、中煤陜西榆林以及蒲城清潔能源等企業(yè)。2019年煤制PE和PP的產(chǎn)能分別增長(zhǎng)到475和762萬(wàn)噸，當(dāng)時(shí)煤化工程度分別為22%和27%，達(dá)到最高峰。油化工產(chǎn)能周期中，除了2009年四萬(wàn)億刺激了部分產(chǎn)能集中釋放外

（當(dāng)時(shí)主要是基數(shù)低，增速相對(duì)較高），主要還是2020年至今的大煉化產(chǎn)能周期，浙江石化、恒力石化、中科煉化、中化泉州、遼寧寶來(lái)等大煉化企業(yè)相繼投產(chǎn)，還有煙臺(tái)萬(wàn)華、蘭州石化、東華、衛(wèi)星以及巨正源等輕烴為原料的產(chǎn)能集中釋放，把國(guó)內(nèi)的產(chǎn)能周期推向一個(gè)新的臺(tái)階，進(jìn)一步加速中國(guó)在全球烯烴產(chǎn)能占比逐的抬升，截至2022年，中國(guó)PE和PP產(chǎn)能分別占到全球的39%和22%。2、國(guó)內(nèi)煤化工與大煉化以及輕烴工藝分別在兩個(gè)增長(zhǎng)區(qū)間中起主導(dǎo)作用從新增產(chǎn)能上看，煤化工在2015-2017年區(qū)間內(nèi)的投產(chǎn)力度是超過(guò)油化工，大煉化帶來(lái)的油化工新增產(chǎn)能在2020年后十分明顯，煤化工雖然仍有投產(chǎn)，但力度已明顯下降。從PE和PP分別去看，煤化工周期中PP的增速明顯高于PE。推動(dòng)當(dāng)時(shí)煤化工發(fā)展主要是煤化工政策推動(dòng)、MTO技術(shù)商業(yè)化以及當(dāng)時(shí)煤炭低價(jià)帶來(lái)的成本優(yōu)勢(shì)推動(dòng)。2011年3月23日，國(guó)家發(fā)改委發(fā)布關(guān)于規(guī)范煤化工產(chǎn)業(yè)有序發(fā)展的通知，首次明確界定煤化工產(chǎn)業(yè)的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，這將對(duì)產(chǎn)業(yè)的走向產(chǎn)生積極深遠(yuǎn)的影響。2012年，中國(guó)的煤化工發(fā)展持續(xù)闊步向前，在投資

“穩(wěn)增長(zhǎng)”的助推下，2012年下半年以來(lái)中國(guó)煤化工項(xiàng)目的審批與推進(jìn)已有所加快。且當(dāng)時(shí)與傳統(tǒng)油基烯烴工藝比較，甲醇制烯烴工藝從成本上來(lái)看，當(dāng)煤炭?jī)r(jià)格為370元/噸時(shí)，聚烯烴的成本價(jià)格為6860元/噸。按當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)格10500元/噸推算，毛利潤(rùn)為3640元/噸，相當(dāng)于原油價(jià)格為80美元/桶時(shí)油基烯烴的利潤(rùn)。而當(dāng)時(shí)國(guó)際油價(jià)在110美金附近震蕩運(yùn)行，經(jīng)濟(jì)性非常明顯。煤制烯烴工藝立足于甲醇化。煤制烯烴過(guò)程主要包括煤氣化、凈化、甲醇合成及甲醇制烯烴。目前主要的甲醇制烯烴工藝有：中科院大連化物所的甲醇制乙烯/丙烯（DMTO）工藝，Lurgi公司的固定床甲醇制丙烯

（MTP）工藝，中石化的甲醇制乙烯/丙烯（SMTO）工藝等。大連化物所的DMTO工藝專利技術(shù)是世界上首套最大的煤制烯烴示范項(xiàng)目，首次用于神華包頭煤制烯烴項(xiàng)目，產(chǎn)能60萬(wàn)噸。隨后就是中煤榆林、延長(zhǎng)中煤等等。據(jù)我們統(tǒng)計(jì)，2014-2017年，煤化工產(chǎn)能增速達(dá)到30%以上，其中2015年達(dá)到近91%（基數(shù)原因），而到了2020-2022區(qū)間內(nèi)增速就明顯較低了。而煤化工周期內(nèi)的油化工增速僅在5%左右，直到2020年以后才逐年提升，2022年達(dá)到近15%。長(zhǎng)期去看，產(chǎn)能周期上油化工跟煤化工是錯(cuò)開(kāi)的，2013年油制PE和PP的增速分別為11.8%和8%，增速都還不算低，但隨著煤化工進(jìn)入產(chǎn)能周期后，油化工增速明顯下降，直到大煉化周期，石腦油制聚烯烴產(chǎn)能才進(jìn)入新一輪的產(chǎn)能高峰期，2022年油制PE和PP的增速分別提高到18%和12%。3、國(guó)內(nèi)輕烴裂解工藝上，PDH和乙烷裂解在周期上是存在差異的國(guó)內(nèi)聚乙烯輕烴裂解在2020年才迎來(lái)高速發(fā)展，主要是乙烷資源問(wèn)題，我們可以看到直到2021年美國(guó)乙烷出口才獲得新一輪的加速增長(zhǎng)，而聚丙烯PDH裝置則從2010年起，并在2014-2017煤化工與2020-2023E大煉化雙周期中均出現(xiàn)強(qiáng)勁增長(zhǎng)。背后邏輯主要是丙烷資源更容易全球化運(yùn)輸，美國(guó)頁(yè)巖油革命后，PDH就得到了快速的發(fā)展。4、海外主要是過(guò)剩的乙烷資源推動(dòng)了乙烷裂解產(chǎn)能周期出現(xiàn)2010年以來(lái)的美國(guó)頁(yè)巖氣頁(yè)巖油革命，逐步積累的廉價(jià)乙烷資源，推動(dòng)了美國(guó)PE產(chǎn)能從2017年開(kāi)始大幅提升。與之形成對(duì)比的是美國(guó)PP產(chǎn)能卻始終低速增長(zhǎng)，且石腦油裂解的烯烴產(chǎn)能增速也比較慢，其主要集中在東南亞、東北亞和歐洲區(qū)域。乙烷裂解乙烯在高油價(jià)下具備明顯成本優(yōu)勢(shì)，乙烷價(jià)格更多傾向于天然氣，美國(guó)乙烷是可以回注天然氣的，因此在2016-2018國(guó)際油價(jià)大幅上漲背景下，美國(guó)PE產(chǎn)能爬升明顯。另外就是乙烷由于運(yùn)輸瓶頸問(wèn)題，導(dǎo)致乙烷的供應(yīng)都留在了國(guó)內(nèi)，而丙烷出口量持續(xù)抬升，直到2021年后，乙烷的出口再次加速增加，但美國(guó)境內(nèi)的乙烷庫(kù)存依然處于高位，充裕的原材料和低廉的價(jià)格，使得美國(guó)也加速發(fā)展了乙烷裂解制PE，目前美國(guó)乙烷裂解裝置占到國(guó)內(nèi)乙烯的80%以上，且未來(lái)仍有一定提升空間，但幅度在逐步縮小了。以上是2010年以來(lái)全球聚烯烴產(chǎn)能周期的闡述。整體來(lái)看，國(guó)內(nèi)外的產(chǎn)能周期是有差異的，這背后的驅(qū)動(dòng)是多種多樣的，首先原料經(jīng)濟(jì)性是產(chǎn)能周期的首要條件，比如煤化工、PDH和乙烷裂解當(dāng)時(shí)都是有良好的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的；其次是國(guó)內(nèi)宏觀政策導(dǎo)向、新興技術(shù)運(yùn)用以及能源革命等，我們認(rèn)為這個(gè)是推動(dòng)產(chǎn)能周期的核心因素，宏微觀因素推動(dòng)缺一不可。整體來(lái)看，我們認(rèn)為主要有宏觀層面和微觀層面的影響。二、宏觀層面主要是政策、技術(shù)和原料革命推動(dòng)宏觀層面對(duì)聚烯烴產(chǎn)能周期的影響或是最大的、最直接的。國(guó)內(nèi)的話，政策引導(dǎo)的力度較大，而技術(shù)和原料革命的推動(dòng)在國(guó)內(nèi)外的影響都較大。宏觀政策方面，煤化工和大煉化都是在國(guó)內(nèi)政策推動(dòng)下走出來(lái)的。1、煤化工發(fā)展政策和MTO技術(shù)商業(yè)化推動(dòng)了煤制烯烴的發(fā)展煤化工發(fā)展政策與國(guó)家石油替代戰(zhàn)略推動(dòng)密切相關(guān)?？傮w上經(jīng)歷了1997-2005年的鼓勵(lì)支持期，2006-2009年的發(fā)展限制期，2010-2015年的嚴(yán)格控制期，2016-2018年的適度發(fā)展期，2018-2022年的嚴(yán)格限制期。但煤制烯烴在煤化工中屬于末端產(chǎn)品，其產(chǎn)能周期的兌現(xiàn)是滯后于國(guó)家煤化工政策整體規(guī)劃的，且當(dāng)時(shí)其代表的是高附加值（高利潤(rùn)）與對(duì)油制聚烯烴的強(qiáng)替代性，發(fā)展受限程度相對(duì)偏低。2011年-2014年，中國(guó)鄂爾多斯動(dòng)力煤坑口價(jià)從450跌到200元/噸，對(duì)應(yīng)的烯烴成本從5900下跌到4350元/噸，而國(guó)際原油價(jià)格持續(xù)在110美元/桶附近高位震蕩，對(duì)應(yīng)的烯烴成本在10000元/噸附近，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)不言而喻。當(dāng)時(shí)MTO技術(shù)也已經(jīng)可以產(chǎn)業(yè)化了，但并沒(méi)有看到產(chǎn)能周期，直到中國(guó)十二五規(guī)劃安排了重大煤制烯烴項(xiàng)目后才開(kāi)始煤化工的產(chǎn)能周期。目前中國(guó)煤制聚烯烴產(chǎn)能分布基本與十三五規(guī)劃中4個(gè)現(xiàn)代煤化工產(chǎn)業(yè)示范區(qū)布局一致，高度集中在內(nèi)蒙（鄂爾多斯）、陜西（榆林）、寧夏（寧東）三地，新疆（準(zhǔn)東、伊犁）、安徽區(qū)域也有一些產(chǎn)能。總體與宏觀政策密切相關(guān)。2、美國(guó)頁(yè)巖油革命帶來(lái)海外烯烴原料輕質(zhì)化美國(guó)頁(yè)巖油革命帶來(lái)了乙烷、丙烷供應(yīng)的大幅提升，帶動(dòng)了美國(guó)PE新增產(chǎn)能以及乙烷、丙烷出口量的大幅提升。對(duì)全球聚烯烴產(chǎn)能周期產(chǎn)生了極大的影響，也帶來(lái)了全球聚烯烴原料的輕質(zhì)化革命。相比傳統(tǒng)的油化工和煤化工而言，乙烷裂解和PDH的乙丙烯出率更高，工藝更加簡(jiǎn)單，而油化工各產(chǎn)品出率相對(duì)均衡，但對(duì)于烯烴來(lái)說(shuō)，輕烴裂解更有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。原料輕質(zhì)化的體現(xiàn)上去看，丙烷主要是體現(xiàn)在中國(guó)，乙烷裂解主要體現(xiàn)在美國(guó)。丙烷方面。隨著2013年天津渤化15萬(wàn)噸PDH裝置成功試運(yùn)行，標(biāo)志著中國(guó)PDH進(jìn)入一個(gè)嶄新的開(kāi)端，從2014年154萬(wàn)噸PDH裝置橫空出世，到2018年550萬(wàn)噸的PDH產(chǎn)能，已經(jīng)占據(jù)全球PDH產(chǎn)能的50%。到2022年中國(guó)PDH制PP的裝置產(chǎn)能達(dá)到690萬(wàn)噸的量，同時(shí)也占到了國(guó)內(nèi)PP供應(yīng)的18.5%。如果但是丙烯單體的話，產(chǎn)能或到950萬(wàn)噸的量。而中國(guó)輕烴裂解制PE的新增產(chǎn)能表現(xiàn)出較大程度滯后。主要是乙烷資源的問(wèn)題，國(guó)內(nèi)雖然有乙烷裂解產(chǎn)能陸續(xù)投放，但真正進(jìn)口乙烷資源來(lái)加工的依然很少，目前僅興浦、衛(wèi)星和萬(wàn)華三家。而美國(guó)這幾年烯烴產(chǎn)能逐步投放后，且頁(yè)巖氣的產(chǎn)能增速也在下降，屆時(shí)乙烷資源可能將逐步趨于緊張，因此全球的乙烷裂解裝置未來(lái)進(jìn)一步增長(zhǎng)的空間也相對(duì)受限，乙烷裂解周期也大概率逐步進(jìn)入尾聲。3、十三五規(guī)劃推動(dòng)了七大石化產(chǎn)業(yè)基地建設(shè)中國(guó)主要石化產(chǎn)品生產(chǎn)能力位居世界前列，但產(chǎn)業(yè)集約化、規(guī)?；?、一體化水平偏低，高端石化產(chǎn)品發(fā)展滯后，供給存在結(jié)構(gòu)性短缺，部分傳統(tǒng)領(lǐng)域行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩嚴(yán)重，短期內(nèi)化解產(chǎn)能過(guò)剩的壓力巨大。2015年，國(guó)家發(fā)改委對(duì)石化產(chǎn)業(yè)基地的設(shè)立條件提出指導(dǎo)意見(jiàn)，并提出了發(fā)展七大石化產(chǎn)業(yè)基地的規(guī)劃。最終2016年工業(yè)和信息化部發(fā)布了石化和化學(xué)工業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2016-2020）。提出十三五期間要有序推進(jìn)七大石化產(chǎn)業(yè)基地及重大項(xiàng)目建設(shè)，增強(qiáng)烯烴、芳烴等基礎(chǔ)產(chǎn)品保障能力，提高煉化一體化水平。七大石化基地包括大連長(zhǎng)興島、河北曹妃甸、江蘇連云港、上海漕涇、浙江寧波、廣東惠州、福建古雷。從我們跟蹤的產(chǎn)能去看，2020年以來(lái)該區(qū)域的產(chǎn)能占比已在逐步提升，PE產(chǎn)能占比從2016年的18%上升至30.5%；PP產(chǎn)能占比從2016年的11.6%上升至16.3%，且未來(lái)有進(jìn)一步提升可能。三、微觀層面主要是企業(yè)資本開(kāi)支推動(dòng)雖然產(chǎn)能大周期驅(qū)動(dòng)主要是通過(guò)宏觀層面，比如技術(shù)革命、政策推動(dòng)和能源革命等，但最終兌現(xiàn)還是要通過(guò)微觀的企業(yè)行為，也就是企業(yè)資本開(kāi)支的投入，下面我們從資本開(kāi)支去看對(duì)聚烯烴產(chǎn)能周期的影響。首先看一下國(guó)內(nèi)的企業(yè)層面的資本開(kāi)支與產(chǎn)能周期的關(guān)系。國(guó)內(nèi)聚烯烴產(chǎn)能主要是兩油、民營(yíng)和煤化工這三大主體。這里我們分別挑選頭部上市公司的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)分析其資本開(kāi)支與產(chǎn)能周期之間的關(guān)系。1、中石化資本開(kāi)支相比中石油對(duì)產(chǎn)能的影響或更顯著兩油在聚烯烴行業(yè)雖然是龍頭地位，但在他主營(yíng)業(yè)務(wù)占比中，所有化工僅占到16%左右的比重，中石化合成樹脂也才占到5.5%的水平，中石油煉化板塊并沒(méi)有把合成樹脂單獨(dú)核算，但從兩者的聚烯烴產(chǎn)能去看，中石化的產(chǎn)能是要大于中石油的。不過(guò)兩者核心業(yè)務(wù)仍在成品油端。中石化汽柴煤三者占比達(dá)到50%，中石油油氣銷售占到36.5%。另外從兩者的資本開(kāi)支總量去看，中石油資本開(kāi)支明顯高于中石化，主要是中石油更多傾向于重資產(chǎn)的上游環(huán)節(jié)，而中石化更多是石油加工和煉化環(huán)節(jié)，因此中石化資本開(kāi)支數(shù)據(jù)可能更能代表化工。另外兩油資本開(kāi)支，化工或合成樹脂占比不算大，主營(yíng)業(yè)務(wù)中能看到，中石化和中石油占16%左右，但乙丙烯合成樹脂是屬于化工大宗產(chǎn)品，資本開(kāi)支的增加，也會(huì)因?yàn)橄鄳?yīng)配套而增加了其產(chǎn)能。我們從兩油的資本開(kāi)支也能看到基本上跟聚烯烴產(chǎn)能投放有較強(qiáng)相關(guān)性。中石化相對(duì)于中石油表現(xiàn)更為顯著，其聚烯烴新增產(chǎn)能相比于資本開(kāi)支的滯后期約為2-3年，基本與新裝置建設(shè)周期趨于一致。兩油資本開(kāi)支在2011-2013以及2018-2020期間出現(xiàn)明顯增長(zhǎng)，對(duì)應(yīng)2012-2014以及2020-2022年新增產(chǎn)能的增長(zhǎng)。2、煤化工企業(yè)資本開(kāi)支更多傾向于煤炭業(yè)務(wù)，化工或是副產(chǎn)品我們選取了神華、中煤、寶豐和廣匯這四家典型煤化工企業(yè)的資本開(kāi)支作為觀察對(duì)象。從四家煤化工的主營(yíng)業(yè)務(wù)去看，大的煤炭集團(tuán)神華和中煤其煤化工占比非常低，不到3%，但對(duì)于寶豐和廣匯而言，煤化工占比較大，尤其是寶豐，烯烴占比達(dá)到50%。由此寶豐和廣匯的資本開(kāi)支可能影響更大，不過(guò)由于煤炭集團(tuán)體量偏大，折算到煤化工上影響也不容忽視，而且煤化工作為煤炭或煤焦化的配套，跟煤炭的開(kāi)支也有一定正相關(guān)關(guān)系。我們從四家煤化工企業(yè)的資本開(kāi)支數(shù)據(jù)上去看趨勢(shì)基本一致，均在2012年前后達(dá)到頂峰，在2016年前后降至底部，但2018年后出現(xiàn)了一些分化，寶豐和廣匯的資本開(kāi)支再次抬升，尤其是寶豐，我們可以看到寶豐確實(shí)在建設(shè)相關(guān)的煤化工裝置，但實(shí)際兌現(xiàn)的周期，需要看國(guó)家政策的引導(dǎo)，目前去看裝置投產(chǎn)都相對(duì)延后，國(guó)內(nèi)煤化工產(chǎn)能周期已經(jīng)過(guò)去，碳中和政策和煤化工限制政策下，寶豐內(nèi)蒙古400萬(wàn)噸項(xiàng)目投產(chǎn)兌現(xiàn)可能要到2026年左右了。另外我們也看到煤制聚烯烴的新增產(chǎn)能相比于其資本支出有著約三年的滯后期，基本上也相當(dāng)于其裝置建設(shè)周期。3、國(guó)內(nèi)民營(yíng)大煉化資本開(kāi)支以煉化一體化和輕烴裂解為主民營(yíng)大煉化均是從2016年前后迎來(lái)資本開(kāi)支高速增長(zhǎng)階段，且偏好輕質(zhì)化烯烴原料。我們選取萬(wàn)華、榮盛、恒力和衛(wèi)星四家作為分析對(duì)象。幾家民營(yíng)大煉化中石化占比都非常大，且化工品種類豐富，三烯三苯產(chǎn)品俱全，衛(wèi)星石化以PDH丙烯及其下游產(chǎn)品為主，萬(wàn)華以聚氨酯和乙烷裂解裝置為主，恒力和榮盛是煉化一體化項(xiàng)目的典型代表，恒力烯烴項(xiàng)目比重有所增加，榮盛（浙石化）產(chǎn)品豐富，油品和化工兼具，更多是油化工項(xiàng)目。輕烴裂解制烯烴由于其具有的路線短、收率高、成本低等優(yōu)勢(shì)，因此受到民營(yíng)煉化青睞。目前中國(guó)三種制聚烯烴的路徑中，民營(yíng)產(chǎn)能在輕烴路線中占比最高。目前民營(yíng)企業(yè)在油制、煤制和輕烴制的占比分別為24%、14%和86%。輕烴裂解裝置靈活，但對(duì)成本也更加敏感。另外就是從其資本開(kāi)支和對(duì)應(yīng)的產(chǎn)能周期對(duì)比去看，均有較好的相關(guān)性。衛(wèi)星和萬(wàn)華是輕質(zhì)化項(xiàng)目的代表，榮盛和恒力是煉化一體化項(xiàng)目的代表，輕質(zhì)化項(xiàng)目產(chǎn)品單一，重點(diǎn)是烯烴及其下游產(chǎn)品，但煉化項(xiàng)目兼顧三烯三苯，烯烴不能完全代表其資本開(kāi)支的變化，但從數(shù)據(jù)上去看，相關(guān)性也相對(duì)偏好。4、國(guó)際煉化企業(yè)資本開(kāi)支多元化運(yùn)用，烯烴產(chǎn)能周期已過(guò)國(guó)際大煉化企業(yè)不論是規(guī)模上還是產(chǎn)品性能上甚至產(chǎn)品多樣性上都是要高于國(guó)內(nèi)化工企業(yè)的。我這里選取了幾家有代表性的國(guó)際煉化企業(yè)：?？松梨凇退狗蚝屠驳掳腿麪?，從營(yíng)收結(jié)構(gòu)去看也是區(qū)別較大。?？松梨诟觾A向于大規(guī)模的煉化一體化企業(yè)，這塊占76.4%，這里面不僅僅是聚烯烴；巴斯夫里面化工占17.3%，但聚烯烴產(chǎn)能偏少，更多傾向于更高附加值化工品；而利安德巴塞爾更多傾向于烯烴產(chǎn)品的生產(chǎn)和銷售，其中烯烴及其聚合物在營(yíng)收占比重高達(dá)55%，中間體產(chǎn)品占比20%，跟聚烯烴產(chǎn)能較為吻合。但從體量規(guī)模上去看，?？松梨谑亲畲?，利安德最少?？傮w上國(guó)際煉化企業(yè)的資本開(kāi)支與全球新增產(chǎn)能之間也存在一定相關(guān)性，與國(guó)內(nèi)企業(yè)類似，全球新增產(chǎn)能與頭部企業(yè)資本開(kāi)支之間存在2年左右的時(shí)間滯后。利安德巴塞爾是歐洲荷蘭的公司，公司的項(xiàng)目絕大部分在歐洲，就全球而言，歐洲區(qū)域是沒(méi)有原料優(yōu)勢(shì)的，產(chǎn)能周期不在歐洲。2012-2014年連續(xù)淘汰了歐洲的落后產(chǎn)能，導(dǎo)致聚烯烴產(chǎn)能是有所下降的，直到2020年后才開(kāi)始增加產(chǎn)能，主要是在中國(guó)的巴塞爾-寶來(lái)合資新產(chǎn)能，到2020-2021年產(chǎn)能釋放出來(lái)。而埃克森的項(xiàng)目絕大部分在美國(guó)，由于本身廉價(jià)的乙烷和丙烷資源，美2017-2020年的產(chǎn)能連續(xù)釋放，基本上資本開(kāi)支跟產(chǎn)能對(duì)應(yīng)。以上是我們就微觀層面，對(duì)國(guó)內(nèi)外兩油、煤化工、民營(yíng)煉化以及海外龍頭煉化企業(yè)的資本開(kāi)支進(jìn)行全面梳理，可以看到基本上跟相應(yīng)的聚烯烴產(chǎn)能形成對(duì)應(yīng)，資本開(kāi)支周期基本上對(duì)應(yīng)其產(chǎn)能周期。背后的邏輯仍是宏觀層面的因素來(lái)決定的，但宏觀邏輯需要通過(guò)微觀去兌現(xiàn)，也就是企業(yè)的資本開(kāi)支，經(jīng)過(guò)裝置的審批和建設(shè)后再陸續(xù)投產(chǎn)。當(dāng)然化工企業(yè)的項(xiàng)目是多樣化的，聚烯烴產(chǎn)能只是公司配套項(xiàng)目之一，而資本開(kāi)支是否對(duì)聚烯烴產(chǎn)能產(chǎn)生真正影響還需要去看投入的項(xiàng)目有哪些。四、產(chǎn)能周期對(duì)聚烯烴價(jià)格有較大影響一般情況下，產(chǎn)能周期聚烯烴價(jià)格偏弱，生產(chǎn)利潤(rùn)逐步下降，而產(chǎn)能真空期聚烯烴價(jià)格觸底反彈，生產(chǎn)利潤(rùn)逐步修復(fù)。核心邏輯在于，聚烯烴需求偏消費(fèi)類，需求增速?gòu)椥圆淮螅疃嗍枪?jié)奏性的影響，因此產(chǎn)能周期下，估值大概率向下收縮，而后隨著產(chǎn)能周期利空出盡，疊加需求持續(xù)增長(zhǎng)，價(jià)格重新向上運(yùn)行，估值也再次逐步修復(fù)。從LLDPE的期貨價(jià)格表現(xiàn)去看，價(jià)格走勢(shì)基本上跟隨產(chǎn)能周期，2014-2015年價(jià)格承壓，當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)煤化工處于產(chǎn)能釋放周期，疊加了頁(yè)巖油革命后的美國(guó)原油獨(dú)立帶來(lái)的能源弱勢(shì)。隨后雖然國(guó)內(nèi)產(chǎn)能增速偏低，但由于海外產(chǎn)能增速逐步抬升，通過(guò)PE進(jìn)口逐步傳導(dǎo)，使得LLDPE價(jià)格持續(xù)承壓；2021年至今，雖然PE產(chǎn)能增速再明顯抬升，但價(jià)格持續(xù)震蕩上移，這主要是地緣政治導(dǎo)致能源價(jià)格強(qiáng)勢(shì)帶來(lái)的，但LLDPE價(jià)格仍明顯弱于能源，目前LLDPE利潤(rùn)已持續(xù)下滑到虧損水平，因此可以看到聚烯烴產(chǎn)能周期下，價(jià)格和利潤(rùn)的壓力是比較大的。而PP的供需變動(dòng)主要在國(guó)內(nèi)，海外產(chǎn)能投放一直處于低位水平，國(guó)內(nèi)的投產(chǎn)對(duì)PP的影響偏大一些。從國(guó)內(nèi)PP產(chǎn)能投放節(jié)奏跟其價(jià)格的對(duì)比去看，2014-2017年都是煤化工的高峰期，整體價(jià)格處于低位運(yùn)行，且2015年跌的幅度要大于PE，當(dāng)時(shí)主要是PDH給單體帶來(lái)的壓力傳導(dǎo)給PP了，而LLDPE在回料價(jià)格支撐下提前止跌，同時(shí)2016-2017年也有了個(gè)修復(fù)性反彈，且表現(xiàn)略強(qiáng)于PE，但趨勢(shì)上仍是震蕩偏弱走勢(shì)。同樣2021年后產(chǎn)能大幅增長(zhǎng)，價(jià)格雖然相對(duì)抗跌，但利潤(rùn)也是大幅壓縮至虧損，邏輯跟PE是類似的。綜上所述，聚烯烴產(chǎn)能周期對(duì)價(jià)格和利潤(rùn)的影響力度是偏大的，雖然聚烯烴價(jià)格影響因素很多，包括原油、宏觀及需求，但一般產(chǎn)能周期到來(lái)的話，聚烯烴產(chǎn)能波動(dòng)幅度是要明顯大于需求，進(jìn)而導(dǎo)致對(duì)價(jià)格和利潤(rùn)都會(huì)產(chǎn)生更大的影響。五、烯烴行業(yè)周期漸去，關(guān)注競(jìng)爭(zhēng)格局和估值修復(fù)從數(shù)據(jù)上去看，2022年是全球聚烯烴產(chǎn)能增速的頂點(diǎn)，雖然產(chǎn)能仍會(huì)繼續(xù)增長(zhǎng)，但未來(lái)幾年產(chǎn)能增速將逐步下行，預(yù)計(jì)2026年P(guān)E和PP的產(chǎn)能分別達(dá)到1.575億和1.18億噸。2020年以來(lái)先后受到疫情和能源危機(jī)的影響，導(dǎo)致聚烯烴產(chǎn)能周期有所后移到2022年，但未來(lái)幾年產(chǎn)能增速下行是相對(duì)確定的，疊加國(guó)內(nèi)碳中和政策，新產(chǎn)能審批也趨嚴(yán)，到未來(lái)幾年或進(jìn)入新產(chǎn)能消化以及小幅結(jié)構(gòu)調(diào)整的新周期，屆時(shí)整體聚烯烴估值大概率也會(huì)逐步修復(fù)，核心是需求增速相對(duì)穩(wěn)定。這一輪大煉化和輕烴裂解的產(chǎn)能周期走完后，未來(lái)幾年的供應(yīng)格局不會(huì)有太大的變化，更多的是各工藝之間更加白熱化的競(jìng)爭(zhēng)，加快一些落后產(chǎn)能的淘汰，并等待需求持續(xù)增長(zhǎng)去逐步消化這些新增產(chǎn)能，我們從以下幾個(gè)方面去闡述。1、全球烯烴原料輕質(zhì)化僅有小幅空間乙烯去看，隨著中國(guó)大煉化投產(chǎn)的加速，而全球乙烷裂解裝置投放的速度放緩，未來(lái)三年關(guān)注到美國(guó)僅5套乙烷裂解裝置合計(jì)350-500萬(wàn)噸可能投產(chǎn)，力度相比2018-2019年明顯下降，僅有50%的量左右，不過(guò)單套裝置規(guī)模要比上一輪的大，而未來(lái)幾年石腦油制乙烯投產(chǎn)力度偏大，其占比預(yù)期有1%的提升；而丙烯去看，PDH依然發(fā)展速度較快，未來(lái)幾年P(guān)DH的占比仍有5%的提升。2、各工藝路線競(jìng)爭(zhēng)加劇，行業(yè)產(chǎn)能利用率或先降后升2022年的聚烯烴投產(chǎn)周期遇上了全球能源危機(jī)，加快了聚烯烴行業(yè)利潤(rùn)下降，全球的聚烯烴開(kāi)工也因原料緊缺和虧損而出現(xiàn)下降。目前PDH和石腦油為原料的聚烯烴虧損狀態(tài)，而煤化工由于主要在國(guó)內(nèi)，而國(guó)內(nèi)煤炭在保供穩(wěn)價(jià)政策下，價(jià)格明顯低于國(guó)際煤炭?jī)r(jià)格，相比其他原料的聚烯烴，煤化工經(jīng)濟(jì)性就相對(duì)偏好。近年來(lái)乙烷價(jià)格因天然氣價(jià)格相對(duì)承壓，整體乙烷裂解裝置競(jìng)爭(zhēng)力依然非常強(qiáng)，預(yù)計(jì)未來(lái)仍有持續(xù)可能。而未來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)格局根本上還是煤、原油和天然氣格局來(lái)主導(dǎo)的。美國(guó)乙烷資源豐富，且是頁(yè)巖氣伴生，可以回注天然氣，因此其價(jià)格走勢(shì)跟天然氣高度相關(guān)，雖然美國(guó)乙烷裂解裝置逐步增加，但依然很難明顯推漲乙烷價(jià)格，因此未來(lái)乙烷跟隨天然氣價(jià)格波動(dòng)有望延續(xù)，而丙烷是LPG的主要成分，價(jià)格走勢(shì)明顯跟隨原油價(jià)格走勢(shì)。另外就是各工藝也有他自身的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。比如煤化工裝置的優(yōu)勢(shì)是前期投入大，但原料成本占比偏低，國(guó)內(nèi)CTO的煤炭都是自有煤礦或長(zhǎng)協(xié)，極具競(jìng)爭(zhēng)力；

而石腦油化工裝置的優(yōu)勢(shì)是油化一體化，產(chǎn)品豐富，抗風(fēng)險(xiǎn)能也較強(qiáng)；而輕烴裂解工藝簡(jiǎn)單，投入低，目前加工成本明顯低于其他，但原料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)也逐步增加。而對(duì)于烯烴來(lái)說(shuō)，在最近的一輪大煉化和輕烴產(chǎn)能周期中，由于需求受到疫情管控壓制，疊加能源危機(jī)的影響，使得產(chǎn)能過(guò)剩壓力提前出現(xiàn)，烯烴估值大幅下降，油化工和PDH因虧損加劇其開(kāi)工也明顯下滑，而煤化工因利潤(rùn)持續(xù)使其開(kāi)工維持在高位，僅維持季節(jié)性檢修，由此可以看到，在持續(xù)低利潤(rùn)的情況下，烯烴各工藝之間的競(jìng)爭(zhēng)格局加劇，整體產(chǎn)能利用在下降，只是不確定開(kāi)工下降的是哪種工藝。3、碳中和政策影響將持續(xù)，加速國(guó)內(nèi)烯烴供應(yīng)結(jié)構(gòu)優(yōu)化碳中和政策將長(zhǎng)期給化工供應(yīng)帶來(lái)影響，中國(guó)在2030年實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰的目標(biāo)下，能耗雙控政策將長(zhǎng)期持續(xù)下去。另外，2022年糾正運(yùn)動(dòng)式減碳后，化工這邊的碳排放考核轉(zhuǎn)變?yōu)閺?qiáng)度考核，且對(duì)于原料用能和可再生能源不納入消費(fèi)總量控制。而對(duì)于化工而言，煤化工能耗強(qiáng)度依然是最大的，裝置越小，強(qiáng)度越大，因此對(duì)高能耗的小裝置是不利的，未來(lái)面臨逐步淘汰可能。另外2022年3月，國(guó)家發(fā)展和改革委員會(huì)等四部門聯(lián)合印發(fā)了高耗能行業(yè)重點(diǎn)領(lǐng)域節(jié)能降碳改造升級(jí)實(shí)施指南（2022年版）。針對(duì)建材、石化化工、鋼鐵、有色等行業(yè)的17個(gè)重點(diǎn)領(lǐng)域，分別提出了節(jié)能降碳改造升級(jí)方案，對(duì)有效提升重點(diǎn)領(lǐng)域能效水平，降低碳排放強(qiáng)度，加快實(shí)現(xiàn)綠色低碳高質(zhì)量發(fā)展，具有重要指導(dǎo)作用。大部分基準(zhǔn)以下清零（煉油和乙烯除外），通過(guò)市場(chǎng)化和法治化手段推動(dòng)其加快退出。4、政策主導(dǎo)下可降解塑料入局，加劇聚烯烴需求壓力2020年國(guó)家發(fā)改委和生態(tài)環(huán)境部發(fā)布了關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)塑料污染治理的意見(jiàn)，被稱為“史上最嚴(yán)禁塑令”，隨后30多個(gè)省份或直轄市也出臺(tái)了各省的禁塑令。主要涉及到不可降解塑料袋，一次性塑料餐具，賓館和酒店一次性塑料用品以及快速塑料包裝。本次禁塑令以2020、2022和2025年為節(jié)點(diǎn)，禁止塑料用品的要求逐步提升，屆時(shí)無(wú)疑會(huì)逐步減少聚烯烴的需求。塑料袋、塑料餐具和快遞包裝在聚烯烴的消費(fèi)比重中占比是比較大的，我們初步預(yù)估三大塊的消費(fèi)替代量到2025年是410萬(wàn)噸左右，每年是80萬(wàn)噸左右的水平，因此這塊需求的下降在一定程度上加劇了正處于投產(chǎn)周期的聚烯烴通用料的過(guò)剩壓力。未來(lái)這部分禁止掉的需求缺口將由可降解塑料去填補(bǔ)。有多種分類方法，比如生物基和石油基、生物降解和光降解等等，我們這里不做系統(tǒng)介紹，我們這里只講目前主流的幾種可降解塑料。主要是生物基PLA、生物基PBS、石油基PBAT這三種目前產(chǎn)業(yè)化程度最高，在全球可降解塑料中占比也是最高的，其中PLA屬于硬塑料，原料來(lái)源是玉米和甘薯提煉出的淀粉，PBAT屬于軟塑料，原料是BDO、己二酸或PTA，目前整體價(jià)格在20000-30000之間，價(jià)格是遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于聚烯烴的。不過(guò)在政策引導(dǎo)下，疊加偏高的利潤(rùn)，產(chǎn)能仍有進(jìn)一步釋放可能，屆時(shí)價(jià)格和利潤(rùn)也會(huì)進(jìn)一步下降，競(jìng)爭(zhēng)力也會(huì)逐步增強(qiáng)，進(jìn)而逐步實(shí)現(xiàn)禁塑令的目標(biāo)。目前全球生物基PLA產(chǎn)能51萬(wàn)噸，中國(guó)產(chǎn)能23.4萬(wàn)噸，全球在建和規(guī)劃的產(chǎn)能有148萬(wàn)噸，其中中國(guó)131萬(wàn)噸。目前全球石油