1、.：.；國泰基金：9月份債券市場分析及投資戰(zhàn)略一、債券市場部分 HYPERLINK finance.sina/bond/index.shtml t _blank 債券市場自8月10日開場了一輪下跌走勢，其主要緣由是由于市場升息預(yù)期的加強。目前雖然曾經(jīng)下跌了近1個月，但是市場的升息預(yù)期并沒有明顯減弱的跡象，債券市場仍處在風險釋放的過程中。估計當前的升息預(yù)期將至少繼續(xù)到9月中旬。(一)估計較強的升息預(yù)期將延續(xù)1、升息預(yù)期前期由弱轉(zhuǎn)強判別升息預(yù)期在前期減弱后最近再度走強的根據(jù)主要有兩點。一是不同期限債券種類的買賣額占整個債券市場買賣額比例的變化趨勢；二是各類機構(gòu)在債券投資方面的活潑度的變化也可以闡明

2、這一點。圖1 長、中、短期債券買賣額占債券市場總的買賣額的比例的變化圖從圖中可以看出，短期債(3年期以下)買賣金額占整個市場的買賣金額的比例在5月和6月繼續(xù)下降，這是當時市場升息預(yù)期下降的反映，而7月與8月延續(xù)兩個月上升，闡明市場升息預(yù)期最遲在7月下旬曾經(jīng)開場轉(zhuǎn)強。中期債買賣金額比例在6月和7月延續(xù)上升，但是在8月明顯下降。主要是由于商業(yè)銀行升息預(yù)期加強，減少了中期債券種類的投資活動所致。長期債(7年期以上)買賣金額比例反復(fù)動搖，反映出保險公司在目前情況下操作上出現(xiàn)較大分歧。圖2 各類機構(gòu)債券買賣額月度環(huán)比增減情況除了不同期限債券種類的買賣額占比的變化趨勢可以闡明升息預(yù)期前期減弱后在7月下旬又

3、再度加強外，各類機構(gòu)投資者債券買賣額月度環(huán)比增減情況也可以闡明這一點(見圖2)。從圖2中的統(tǒng)計數(shù)據(jù)可以看出，商業(yè)銀行，保險公司， HYPERLINK finance.sina/nz/fundco/index2004new.shtml t _blank 基金公司，及非銀行金融機構(gòu)(主要是財務(wù)公司)在6月份債券買賣額環(huán)比大幅添加，而7月份環(huán)比又大幅下降，闡明最遲在7月下旬，機構(gòu)的升息預(yù)期開場由弱轉(zhuǎn)強。2、升息預(yù)期將延續(xù)估計當前較強的升息預(yù)期將得以維持。主要理由如下： 行政性的宏觀調(diào)控需求加息這樣的市場化手段的配套支持 物價增長趨勢產(chǎn)生的升息壓力很能夠?qū)⒗^續(xù)提高 儲蓄增長率的繼續(xù)下降將支持升息預(yù)期的

4、延續(xù) 美國加息進程將延續(xù)的概率較大，對我國的升息壓力將逐漸加大 升息很能夠也是促進消費的手段之一下面分別對上述理由進展分析。(1)行政性的宏觀調(diào)控需求加息這樣的市場化手段行政性的宏觀調(diào)控曾經(jīng)在控制信貸投放方面獲得了一定的效果。商業(yè)銀行貸款總量增速明顯下降。但下面圖3的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，從貸款構(gòu)造看，信貸投放與宏觀調(diào)控的意向存在矛盾。首先，這次宏觀調(diào)控的義務(wù)是控制固定資產(chǎn)投資過快增長，但中長期貸款增度下降要顯著慢于短期貸款。中長期貸款下降速度顯著慢于短期貸款下降速度曾經(jīng)明確反映出了固定資產(chǎn)投資工程遭到信貸緊縮的沖擊較?。恒y行在收緊信貸時，企業(yè)更傾向于經(jīng)過緊縮流動資金的方式來歸還銀行的信貸資金，而固定

5、資產(chǎn)投資工程遭到的沖擊相對小得多。于是到了7月份，當信貸緊縮的局面略微有所緩解時(表現(xiàn)為短期貸款環(huán)比的快速增長)，那么企業(yè)又可以獲得配套的流動資金來支持原先中斷的固定資產(chǎn)投資工程的建立。因此，要處理貸款向中長期傾斜這一不利于固定資產(chǎn)投資調(diào)控的傾向，最現(xiàn)實的手段應(yīng)該是運用市場的手段，如提高中長期貸款利率。圖3 近幾個月來中長期貸款與短期貸款月環(huán)比變化(2)物價增長趨勢產(chǎn)生的升息壓力很能夠?qū)⒗^續(xù)提高最近幾個月CPI增長率繼續(xù)攀升，4月份為3.8%，5月份為4.4%，6月份為5%，7月份到達了5.3%。根據(jù)幾個月前一些分析人士的估計，隨著宏觀調(diào)控效果的逐漸顯現(xiàn)，CPI的上漲勢頭將在下半年減緩，當時某

6、些人士預(yù)測CPI增長率4季度會回落到3%以下。但是從目前的情況看，市場預(yù)期未來CPI增長率進一步上升的能夠性依然較高。主要是市場預(yù)期油價提高將有滯后效應(yīng)，此外，電價、水價、煤價、運輸價錢等由于供需矛盾并未緩解還有進一步上漲的動力。此外，糧食價錢也并沒有回落的跡象。綜合這些情況，市場預(yù)期未來物價增長情勢嚴峻也是有較為充分的理由的。圖4 近幾年來CPI增長率變化圖(3)儲蓄增長率的繼續(xù)下降將支持升息預(yù)期的延續(xù)儲蓄存款增長率曾經(jīng)延續(xù)7個月下降。雖然不少人士以為，負利率不能成為導(dǎo)致儲蓄增長率下降的緣由，但是， HYPERLINK finance.sina/nz/pbchina/index.shtml

7、t _blank 央行依然對儲蓄增長率下降給予了相當關(guān)注。所以假設(shè)儲蓄增長率繼續(xù)下降，負利率即使不被以為是導(dǎo)致儲蓄增長率下降的直接緣由，至少改動或者緩解負利率的局面也會成為央行處理這一問題的主要手段之一。圖5 近幾個月來儲蓄存款增長率(4)美國加息進程將延續(xù)的概率較大，對我國的升息壓力將逐漸加大在美聯(lián)儲在7月份加息之后，市場對這一加息進程能否延續(xù)存有較大疑慮，由于美國經(jīng)濟增長速度曾經(jīng)出現(xiàn)放慢的跡象。然而，8月10日，美聯(lián)儲公開市場操作委員會一致經(jīng)過再次加息之后，市場對加息進程將延續(xù)的分歧大大減小。美聯(lián)儲在8月份的加息聲明中指出，雖然最近美國經(jīng)濟確實出現(xiàn)了增長放緩的跡象，但美聯(lián)儲以為這主要是由于

8、原油價錢上漲所致，并預(yù)測年底前原油價錢將明顯回落，從而對經(jīng)濟增長前景依然謹慎樂觀，并闡明了將繼續(xù)維持物價穩(wěn)定，緩慢但穩(wěn)步提高利率的既定方針。此外，與過去假設(shè)干年美國長短期國債的利差比較，當前美國長短期國債的利差處在較高的程度，普通地說，當加息周期開場時，利差較大，而當接近周期中后期時，利差接近或者等于零。從這一角度分析，目前美國尚未到達升息周期的中后期，因此，進一步加息的能夠性是相當高的。圖6 過去50年來美國長短國債利差美國加息的進程，將對我國構(gòu)成越來越大的升息壓力。(二)短期債收益率將上升，期限構(gòu)造將平坦化過去幾個月來，國債券市場的收益率期限構(gòu)造明顯出現(xiàn)了平坦化的跡象。從以下圖中可以看出，

9、剩余期限在3年至5年的種類的收益率的提高是非常明顯的。根據(jù)我們以前報告中的判別，當市場預(yù)期未來債券市場收益率程度將下降時，短期債的收益率將接近甚至高于長期債的收益率。目前中短期種類的收益率曾經(jīng)接近了長期種類的收益率。圖7 過去3個月來國債市場收益率期限構(gòu)造的變化情況中短期種類與長期種類收益率差別的減少，闡明市場預(yù)期債券市場的下跌曾經(jīng)漸漸逼近底部。此外，最近在央行略微寬松的貨幣政策的支持下，短期收益率(1年期以下)反而出現(xiàn)小幅下降，這闡明最近債券市場的下跌主要不是由于資金面緊張所引起的。估計未來隨著升息周期的進一步逼近，短期收益率也將上升，最終導(dǎo)致整個收益率期限構(gòu)造的平坦化。(三)市場提早反映升

10、息預(yù)期，投資時機可期國債市場在升息周期中往往不完全表現(xiàn)為下跌。實踐上，從美國過去幾次加息周期的情況看，國債市場在整個加息周期中總體上是上漲的。關(guān)于債券市場在加息周期中，尤其是加息后期的上漲，其主要緣由是：加息導(dǎo)致了投資者預(yù)期未來宏觀經(jīng)濟增長的速度將放慢，同時，上市公司的盈利增長速度也會下降，在這種情況下，投資者更傾向于逃避風險，因此許多資金會流入債券市場，這將推進債券市場的上漲。下面是美國市場在1994年開場的升息周期中國債市場的走勢情況?？梢钥闯觯瑖鴤袌龅南碌l(fā)生在升息周期的前期(7次加息中的前三次)，中后期(后4次加息)債券市場曾經(jīng)展開升勢。圖8 1994年美國加息周期中的國債市場走勢而

11、在1999年開場的升息周期中，美國國債市場根本上是大漲小回，一直堅持了震蕩上升的態(tài)勢。圖9 1999年美國加息周期中的國債市場走勢圖10 當前美國加息周期中的國債市場走勢而在當前的升息周期中，曾經(jīng)發(fā)生的兩次升息也同樣沒有使國債市場出現(xiàn)下跌，自加息以來，債券市場不斷處在上升的趨勢中，尚沒有出現(xiàn)明顯的下跌。結(jié)合我國的情況看，目前債券市場對升息曾經(jīng)有了比較充分的反映。并且市場對升息這一負面要素的反映還在進展中。估計實踐進入加息周期之后，投資者對宏觀經(jīng)濟增長將放慢的憂慮將加重，因此，債券市場的投資時機將漸漸可期。二、可轉(zhuǎn)債市場分析及投資戰(zhàn)略自上個世紀九十年代國內(nèi)上市公司初次運用 HYPERLINK f

12、inance.sina/bond/index.shtml t _blank 可轉(zhuǎn)債作為融資方式以來，作為國內(nèi)證券市場創(chuàng)新種類的可轉(zhuǎn)債曾經(jīng)閱歷了長足的開展，至今共發(fā)行超越三十余只可轉(zhuǎn)債，融資總額超越三百億元，覆蓋 HYPERLINK finance.sina/nz/dianli/index.shtml t _blank 電力、 HYPERLINK finance.sina/nz/steelin/index.shtml t _blank 鋼鐵、金融、交通運輸?shù)刃袠I(yè)。作為一種兼具股性、債性，且內(nèi)嵌期權(quán)的衍消費品，可轉(zhuǎn)債憑仗其良好的收益風險特性，正越來越遭到投資者的青睞，并成為國內(nèi)上市公司再融資方案的

13、較好選擇。在早期的試點階段，可轉(zhuǎn)債種類并未得到投資者的關(guān)注，可轉(zhuǎn)債的內(nèi)在價值并未得到市場的認同，這一點可以從早期可轉(zhuǎn)債發(fā)行中較高的中簽率和較低的市場定價中看出?？赊D(zhuǎn)債的內(nèi)在價值不僅表達于其債券價值和轉(zhuǎn)換平價，同時其內(nèi)嵌期權(quán)價值也是可轉(zhuǎn)債價值的重要組成部分。由于我國尚無期權(quán)產(chǎn)品上市，因此投資者對其缺乏了解和正確的價值判別，投資者也未能準確評價可轉(zhuǎn)債的內(nèi)嵌期權(quán)價值，因此可轉(zhuǎn)債的市場定價主要反映其債券價值和轉(zhuǎn)換平價，而對于內(nèi)嵌期權(quán)的價值反映缺乏。隨著可轉(zhuǎn)債市場的逐漸成熟，可轉(zhuǎn)債的定價機制也在發(fā)生變化，其市場定價將更加充分地反映可轉(zhuǎn)債的內(nèi)在價值。(一)當前可轉(zhuǎn)債條款的主要特點相對于目前市場中其他投資種

14、類，可轉(zhuǎn)債尚屬于新興種類，且內(nèi)嵌期權(quán)，無論從可轉(zhuǎn)債的條款設(shè)計，還是市場表現(xiàn)來看，我國可轉(zhuǎn)債市場與成熟國家市場有較大差別。對于已上市可轉(zhuǎn)債而言，從條款設(shè)計、市場表現(xiàn)等方面來講，都具有一定的雷同性。1、初始溢價率較低可轉(zhuǎn)債發(fā)行時初始轉(zhuǎn)股價的高低影響可轉(zhuǎn)債持有人未來的收益程度，它是轉(zhuǎn)股期權(quán)的行權(quán)價錢，目前已發(fā)行可轉(zhuǎn)債的初始轉(zhuǎn)股價溢價率(初始轉(zhuǎn)股價相對于當時某一時段平均股價的溢價)較低，在0.1%10%之間，較低的初始溢價率添加了可轉(zhuǎn)債持有人未來轉(zhuǎn)股的能夠性，添加了可轉(zhuǎn)債內(nèi)嵌轉(zhuǎn)股權(quán)的價值。2、純債券價值逐漸提高目前上市可轉(zhuǎn)債中，除山鷹轉(zhuǎn)債( HYPERLINK finance.sina/realsto

15、ck/sh/100567_notice.html t _blank 資訊 HYPERLINK finance.sina/realstock/sh100567.html t _blank 行情 HYPERLINK voteview.sina/cgi-bin/voteview/comment.cgi?channel=stock&newsid=sh-100567&style=1 t _blank 論壇)外，其他可轉(zhuǎn)債均采用固定利率條款，即可轉(zhuǎn)債票面利率不隨未來央行利率的調(diào)整而改動。由近期發(fā)行的可轉(zhuǎn)債的利率條款可以看出，可轉(zhuǎn)債的票面利率逐漸提高，并且多設(shè)置有利率補償條款，這樣會提高可轉(zhuǎn)債的純債券價值。

16、另外，在當前對于市場利率的上漲有較高預(yù)期的情況下，采用固定利率條款且債性較強的可轉(zhuǎn)債會面臨較大利率風險。3、發(fā)行人無意履行轉(zhuǎn)股價修正條款目前可轉(zhuǎn)債都設(shè)有轉(zhuǎn)股價特別向下修正條款，當對應(yīng)A股股價大幅下跌時，該條款在一定程度上可以降低可轉(zhuǎn)債持有人的損失，但是，該條款賦予發(fā)行人在滿足一定條件時修正轉(zhuǎn)股價的權(quán)益，而非義務(wù)。轉(zhuǎn)股價能否向下修正，主要取決于發(fā)行人和大股東的志愿，而在我國目前股權(quán)構(gòu)造的背景下，除非發(fā)行人對于可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股有較強的志愿，否那么普通不情愿向下修正轉(zhuǎn)股價而“讓利與可轉(zhuǎn)債投資者。在已上市可轉(zhuǎn)債中，絲綢轉(zhuǎn)2( HYPERLINK finance.sina/realstock/sz/12630

17、1_notice.html t _blank 資訊 HYPERLINK finance.sina/realstock/sz126301.html t _blank 行情 HYPERLINK voteview.sina/cgi-bin/voteview/comment.cgi?channel=stock&newsid=sz-126301&style=1 t _blank 論壇)、華電等曾啟動過轉(zhuǎn)股價向下修正條款，但燕京、豐原、桂冠、西鋼等可轉(zhuǎn)債曾經(jīng)滿足轉(zhuǎn)股價修正條件，但發(fā)行人均未對其進展修正。(二)當前可轉(zhuǎn)債的定價機制可轉(zhuǎn)債的價值主要由純債券價值、轉(zhuǎn)換平價(A股股價)、內(nèi)嵌期權(quán)價值等要素確定，可

18、轉(zhuǎn)債的內(nèi)嵌期權(quán)包括轉(zhuǎn)股權(quán)、贖回權(quán)、回售權(quán)等，內(nèi)嵌期權(quán)價值反映了由于A股股價的未來動搖而給投資者帶來的或有收益。內(nèi)嵌期權(quán)以及可轉(zhuǎn)債的實際定價可以借助期權(quán)定價模型進展，如二叉樹模型，但是在目前國內(nèi)市場中，可轉(zhuǎn)債價錢明顯低于實際定價，呵斥這一景象的主要緣由是可轉(zhuǎn)債投資者的投資期限較短，并且對于可轉(zhuǎn)債內(nèi)嵌期權(quán)價值認識缺乏。表4 可轉(zhuǎn)債種類價值構(gòu)成分析 (2004.7.29)轉(zhuǎn)債稱號轉(zhuǎn)股價股票價錢市盈率市凈率債券價值轉(zhuǎn)換平價轉(zhuǎn)債價錢溢價率 HYPERLINK finance.sina/realstock/sh110418.html t _blank 江淮轉(zhuǎn)債16.6511.4813287.6968.95

19、105.7820.62% HYPERLINK finance.sina/realstock/sh110037.html t _blank 歌華轉(zhuǎn)債22.4218.85273.590.5384.08105.4316.46% HYPERLINK finance.sina/realstock/sh100726.html t _blank 華電轉(zhuǎn)債6.435.9232289.4892.07106.9816.20% HYPERLINK finance.sina/realstock/sh110317.html t _blank 營港轉(zhuǎn)債10.358.93342.391.3886.28105.315.23%

20、 HYPERLINK finance.sina/realstock/sh100087.html t _blank 水運轉(zhuǎn)債5.765.61182.590.4997.4110.5213.48% HYPERLINK finance.sina/realstock/sz125069.html t _blank 僑城轉(zhuǎn)債6.156.06274.494.9998.54111.1812.83% HYPERLINK finance.sina/realstock/sh100567.html t _blank 山鷹轉(zhuǎn)債5.85.2172.193.6389.66105.512.67% HYPERLINK finan

21、ce.sina/realstock/sz125936.html t _blank 華西轉(zhuǎn)債6.564.73242.294.0772.1103.9510.51% HYPERLINK finance.sina/realstock/sh100117.html t _blank 西鋼轉(zhuǎn)債5.344.58322.293.7685.77103.5910.49% HYPERLINK finance.sina/realstock/sz125959.html t _blank 首鋼轉(zhuǎn)債5.464.88141.992.2489.38101.8810.45% HYPERLINK finance.sina/reals

22、tock/sh100220.html t _blank 陽光轉(zhuǎn)債3.83.89352.198.08102.371129.41% HYPERLINK finance.sina/realstock/sh100795.html t _blank 國電轉(zhuǎn)債6.596.9222.898.59104.7112.97.83% HYPERLINK finance.sina/realstock/sz126301.html t _blank 絲綢轉(zhuǎn)25.664.41251.493.5577.92100.77.64% HYPERLINK finance.sina/realstock/sh100236.html t

23、_blank 桂冠轉(zhuǎn)債12.5810.88242.597.2486.49104.67.57% HYPERLINK finance.sina/realstock/sz125930.html t _blank 豐原轉(zhuǎn)債8.138.59281.792.69105.66113.627.54% HYPERLINK finance.sina/realstock/sh100196.html t _blank 復(fù)星轉(zhuǎn)債5.034.9152.393.3697.42104.677.45% HYPERLINK finance.sina/realstock/sh110001.html t _blank 邯鋼轉(zhuǎn)債5.3

24、45.22121.194.6997.75103.86.19% HYPERLINK finance.sina/realstock/sz125729.html t _blank 燕京轉(zhuǎn)債10.5911.7233290.9110.67116.445.21% HYPERLINK finance.sina/realstock/sh110874.html t _blank 創(chuàng)業(yè)轉(zhuǎn)債7.77.67364.990.4799.61102.933.33% HYPERLINK finance.sina/realstock/sh100096.html t _blank 云化轉(zhuǎn)債9.4312.63233.396.481

25、33.93.971.52% HYPERLINK finance.sina/realstock/sh100177.html t _blank 雅戈轉(zhuǎn)債5.286.55172.799.24124.05125.471.14% HYPERLINK finance.sina/realstock/sh100016.html t _blank 民生轉(zhuǎn)債5.646.66243.590.54118.09118.910.70% HYPERLINK finance.sina/realstock/sz125630.html t _blank 銅都轉(zhuǎn)債6.810.03332.295.18147.5146.06-0.98

26、%2004年7月29日，23只可轉(zhuǎn)債中除銅都轉(zhuǎn)債( HYPERLINK finance.sina/realstock/sz/125630_notice.html t _blank 資訊 HYPERLINK finance.sina/realstock/sz125630.html t _blank 行情 HYPERLINK voteview.sina/cgi-bin/voteview/comment.cgi?channel=stock&newsid=sz-125630&style=1 t _blank 論壇)外溢價率均為正值，以市場流通可轉(zhuǎn)債面值為權(quán)重，計算得已上市可轉(zhuǎn)債加權(quán)平均溢價率為8.88

27、%，已進入轉(zhuǎn)股期可轉(zhuǎn)債的加權(quán)平均溢價率為7.85%。溢價率最高的江淮和歌華均為近期發(fā)行且尚未進入轉(zhuǎn)股期的新轉(zhuǎn)債，在曾經(jīng)進入轉(zhuǎn)股期且溢價率高于10%的可轉(zhuǎn)債中，華電、營港、山鷹、華西、西鋼和首鋼等轉(zhuǎn)債的債券價值高于轉(zhuǎn)換平價。(三)未來可轉(zhuǎn)債市場開展趨勢1、可轉(zhuǎn)債的定價機制的轉(zhuǎn)變目前市場中投資者投資期限較短，是可轉(zhuǎn)債價錢對期權(quán)價值反映缺乏的一個重要緣由，市場中投機氣氛較濃，可轉(zhuǎn)債持有人大多沒有思索其期權(quán)特性，也沒有將其作為債券來投資。作為發(fā)行人，普通將可轉(zhuǎn)債當作權(quán)益融資方式，促進可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股的志愿也較強，更不希望在可轉(zhuǎn)債到期時還本付息。同時，關(guān)于目前A股的合理定價問題尚存在較大爭論，因此對于可轉(zhuǎn)債進

28、展合理定價的根底也不甚結(jié)實。在當前市場中，對于A股股價高于轉(zhuǎn)股價的可轉(zhuǎn)債，其市場價錢普通圍繞轉(zhuǎn)換平價動搖，對于內(nèi)嵌期權(quán)的價值反映缺乏。估計近期可轉(zhuǎn)債的定價機制不會發(fā)生明顯變化，可轉(zhuǎn)債的期權(quán)價值只會隨著市場的逐漸成熟、投資者對于轉(zhuǎn)股期權(quán)價值的逐漸認識而得到表達。2、“股權(quán)割裂問題與可轉(zhuǎn)債市場的開展相對于增發(fā)、配股等再融資方案而言，發(fā)行可轉(zhuǎn)債對于發(fā)行人的限制條件相對寬松，大多數(shù)可轉(zhuǎn)債發(fā)行人實踐上將可轉(zhuǎn)債當作一種股權(quán)融資方案。目前在可轉(zhuǎn)債的發(fā)行方案以及可轉(zhuǎn)債的條款設(shè)計中，更多反映非流通股東的利益，而對于中小股東的利益維護缺乏，可轉(zhuǎn)債發(fā)行往往有“圈錢之嫌，“招商轉(zhuǎn)債事件正是這一問題的縮影。非流通股東更

29、傾向于經(jīng)過一定的條款設(shè)計，如降低初始溢價率、放寬轉(zhuǎn)股價修正條款，添加可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股傾向，而對于股權(quán)稀釋以及流通股東利益缺乏思索。假設(shè)“股權(quán)割裂問題能在一定程度上得到處理，流通股東在可轉(zhuǎn)債發(fā)行中能加大話語權(quán)，那么可轉(zhuǎn)債的條款設(shè)計將會發(fā)生較大改動，例如可以經(jīng)過提高初始溢價率、嚴厲轉(zhuǎn)股價向下修正條件、嚴厲回售條件等，添加可轉(zhuǎn)債的債性，平衡流通股、非流通股股東之間的利益。3、市場利率的上升預(yù)期今年央行采取的公開市場業(yè)務(wù)、調(diào)高存款預(yù)備金率等宏觀貨幣政策，使得市場利率程度大幅上升，同時，對于明年通貨膨脹率、市場利率也存在一定的上升預(yù)期。市場利率程度的上升會影響到可轉(zhuǎn)債的價值，對于轉(zhuǎn)股權(quán)深度虛值、債性較強的可

30、轉(zhuǎn)債，其利率風險需求引起投資者的足夠注重。4、票面利率程度上升在已發(fā)行的可轉(zhuǎn)債中，票面利率呈逐漸上升趨勢，近期發(fā)行的可轉(zhuǎn)債大多采用遞增利率構(gòu)造設(shè)計，由于市場利率程度有上升的預(yù)期，因此可以估計未來新發(fā)可轉(zhuǎn)債的票面利率將進一步上升，同時，發(fā)行人也會經(jīng)過利率補償條款來添加可轉(zhuǎn)債的純債券價值。5、初始轉(zhuǎn)股價溢價率上升目前已發(fā)行可轉(zhuǎn)債的初始轉(zhuǎn)股價溢價率均較低，最高為燕京轉(zhuǎn)債( HYPERLINK finance.sina/realstock/sz/125729_notice.html t _blank 資訊 HYPERLINK finance.sina/realstock/sz125729.html t

31、 _blank 行情 HYPERLINK voteview.sina/cgi-bin/voteview/comment.cgi?channel=stock&newsid=sz-125729&style=1 t _blank 論壇)的10%，其他可轉(zhuǎn)債初始轉(zhuǎn)股價溢價率大多在0.1%-3%之間，相比較美國可轉(zhuǎn)債市場，國內(nèi)可轉(zhuǎn)債的初始轉(zhuǎn)股價溢價率偏低。一個較高程度的初始轉(zhuǎn)股價更有能顯示發(fā)行人對于公司未來的良好預(yù)期，以及所表達的期權(quán)價值。6、條款的多樣化可以看到，隨著可轉(zhuǎn)債發(fā)行數(shù)目的增多，可轉(zhuǎn)債的條款設(shè)計也會更加多樣化，發(fā)行人可以根據(jù)本人對于資金的需求情況、公司的財務(wù)情況、發(fā)行時的市場情況等要素，合理

32、設(shè)計更富“個性化的可轉(zhuǎn)債條款，諸如鋼釩轉(zhuǎn)債( HYPERLINK finance.sina/realstock/sz/125629_notice.html t _blank 資訊 HYPERLINK finance.sina/realstock/sz125629.html t _blank 行情 HYPERLINK voteview.sina/cgi-bin/voteview/comment.cgi?channel=stock&newsid=sz-125629&style=1 t _blank 論壇)的“無條件轉(zhuǎn)股價修正條款、龍電轉(zhuǎn)債( HYPERLINK finance.sina/reals

33、tock/sh/100726_notice.html t _blank 資訊 HYPERLINK finance.sina/realstock/sh100726.html t _blank 行情 HYPERLINK voteview.sina/cgi-bin/voteview/comment.cgi?channel=stock&newsid=sh-100726&style=1 t _blank 論壇)的“時點修正條款、復(fù)星轉(zhuǎn)債( HYPERLINK finance.sina/realstock/sh/100196_notice.html t _blank 資訊 HYPERLINK finance.sina/realstock/sh100196.html t _blank 行情 HYPERLINK voteview.sina