1、零售版圖總覽14請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明2025年中國(guó)數(shù)字化社區(qū)零售市場(chǎng)格局注：社區(qū)零售是指解決高頻消費(fèi)需求的零售業(yè)態(tài)，主要涵蓋生鮮和快消品數(shù)據(jù)來(lái)源：每日優(yōu)鮮招股說(shuō)明書(shū)，wind，天風(fēng)證券研究所產(chǎn)品豐富RMB 6千億智慧菜 場(chǎng)超市到家前置倉(cāng)社區(qū)團(tuán)購(gòu)傳統(tǒng)電商高質(zhì)、便利RMB 2.2萬(wàn)億價(jià)格優(yōu)惠RMB 1.4萬(wàn)億2020年中國(guó)社區(qū)零售市場(chǎng)總規(guī)模約11.9萬(wàn)億， 線上化率為20.9%，在各種線上渠道協(xié)同作用下，樂(lè)觀預(yù)計(jì)2025年總社區(qū)零售市 場(chǎng)規(guī)模達(dá)到15.7萬(wàn)億（5年CAGR 5.7%），線上化率為45.5%，暨2025年數(shù)字化社區(qū)零售市場(chǎng)規(guī)模可以達(dá)到7.16萬(wàn)億元（5年 CAGR

2、23.6%） 。社區(qū)零售線上化率的提升是長(zhǎng)期趨勢(shì)，但期間伴隨著政策對(duì)價(jià)格補(bǔ)貼的監(jiān)管，發(fā)展進(jìn)度或因監(jiān)管加嚴(yán)而放緩。1.1. 中國(guó)社區(qū)零售市場(chǎng)結(jié)構(gòu)便捷可信賴(lài)RMB 3萬(wàn)億即時(shí)零售37.5448.8111.9015.702.497.1645.50%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.00社零總額（億元）線上-社區(qū)零售規(guī)模（億元）社區(qū)零售總規(guī)模（億元）線上化率2020-2025E 市場(chǎng)空間變化（樂(lè)觀預(yù)計(jì)）5年CAGR5.4%5年CAGR23.6%20.90%5年CAGR5.7%51.2. 零售的本質(zhì)，連接人與貨的

3、場(chǎng)商品零售消費(fèi)者D數(shù)據(jù)來(lái)源：新零售：低價(jià)高效的數(shù)據(jù)賦能之路,作者劉潤(rùn)，天風(fēng)證券研究所信息流資金流物流流量轉(zhuǎn)化率客單價(jià)MSBbCDesign設(shè)計(jì)Manufacture廠商Supply Chain供應(yīng)鏈Business大B，商場(chǎng)Business小b，商店Consumer消費(fèi)者=貨場(chǎng)=人XX+體驗(yàn)性VS高效性即得性VS跨越性X復(fù)購(gòu)率可信性VS便捷性收集流量觸點(diǎn)坪效 革命商品供應(yīng)鏈零售短鏈 經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù) 賦能61.3. 零售模式對(duì)比 多種互聯(lián)網(wǎng)零售模式出現(xiàn)主要是履約方式變化及效率改善的結(jié)果。傳統(tǒng)經(jīng)銷(xiāo)體系下，商品經(jīng)過(guò)多級(jí)分銷(xiāo)商流通，資金、信息、商品等周轉(zhuǎn)周 期較長(zhǎng)，互聯(lián)網(wǎng)零售受益于線上數(shù)字化的發(fā)展，縮短了傳

4、統(tǒng)履約環(huán)節(jié)，提升了全鏈條的流通效率，從最初興起的傳統(tǒng)電商（包括網(wǎng)點(diǎn)快遞及 倉(cāng)配模式），到近期社區(qū)團(tuán)購(gòu)（次日達(dá)）、即時(shí)零售（半小時(shí)達(dá)），零售模式創(chuàng)新底層是數(shù)據(jù)賦能下，履約（從3-5天縮短到半小時(shí)）、商 品周轉(zhuǎn)（60天的存貨周轉(zhuǎn)期縮短至1-2天）、資金周轉(zhuǎn)（60天賬期縮短至1-2天）三位一體的效率提升。零售模式場(chǎng)的對(duì)比傳統(tǒng)渠道零售互聯(lián)網(wǎng)零售傳統(tǒng)經(jīng)銷(xiāo)即時(shí)零售社區(qū)團(tuán)購(gòu)傳統(tǒng)電商代表公司大型超市（沃爾瑪、大潤(rùn)發(fā)等）叮咚買(mǎi)菜、每日優(yōu)鮮等美團(tuán)優(yōu)選、多多買(mǎi)菜等淘寶、京東、拼多多等商品來(lái)源信息流SKU數(shù)量從產(chǎn)地到終端加價(jià)率廠商及分銷(xiāo)商約30000 90%80%源頭直采*銷(xiāo)地一批為主（以銷(xiāo)定采）廠商4000+100

5、0-2000千萬(wàn)級(jí)20-30%17-20%30-40%履約流程產(chǎn)地多級(jí)分銷(xiāo)商門(mén)店消費(fèi)者產(chǎn)地-區(qū)域處理中心前置倉(cāng) 產(chǎn)地銷(xiāo)地一批中心倉(cāng)網(wǎng) 產(chǎn)地倉(cāng)庫(kù)快遞點(diǎn)消消費(fèi)者格倉(cāng)團(tuán)長(zhǎng)消費(fèi)者費(fèi)者商品總周轉(zhuǎn)天數(shù)60天10天（前置倉(cāng)4天）1天33天（京東）物流履約 取貨模式門(mén)店自提前置倉(cāng)+到家、平臺(tái)配送到家團(tuán)長(zhǎng)點(diǎn)自提快遞配送、自提末端消費(fèi)者履約速度-半小時(shí)達(dá)次日達(dá)1-3天以上選址要求居民密集區(qū)居民點(diǎn)周邊3公里居民點(diǎn)附近設(shè)置多個(gè)團(tuán)點(diǎn)-資金流資金周轉(zhuǎn)時(shí)間60-70天70天小于3天7天數(shù)據(jù)來(lái)源：每日優(yōu)鮮招股書(shū)，wind， 36氪，草根調(diào)研等，天風(fēng)證券研究所71.4 零售模式對(duì)比-履約方式視角騎手0.5h產(chǎn)地/工廠銷(xiāo)地二批消

6、費(fèi)者消費(fèi)者區(qū)域處理 中心銷(xiāo)地N批配送平臺(tái)倉(cāng)店一體消費(fèi)者消費(fèi)者消費(fèi)者消費(fèi)者產(chǎn)地/工廠傳 統(tǒng) 渠 道 零 售互 聯(lián) 網(wǎng) 零 售即時(shí) 零售30min達(dá)前置倉(cāng)36h銷(xiāo)地一批網(wǎng)格倉(cāng)團(tuán)長(zhǎng)消費(fèi)者產(chǎn)地/工廠自提2-5h1-3h平臺(tái)3-5h （中心倉(cāng)）次日達(dá)消費(fèi)者電商平臺(tái)產(chǎn)地/工廠社區(qū) 團(tuán)購(gòu)傳統(tǒng) 電商1-3日達(dá)快遞24-72h傳統(tǒng) 經(jīng)銷(xiāo)0.5h自營(yíng)環(huán)節(jié)履約時(shí)間廠家直銷(xiāo)+0/代運(yùn)營(yíng)or 供應(yīng)鏈管理+515%銷(xiāo)地一批自提自提騎手0.5h自提72-120h數(shù)據(jù)來(lái)源：天風(fēng)證券研究所 注：不同品類(lèi)加價(jià)率差別較大，圖中數(shù)值僅供參考24h內(nèi)24h內(nèi)農(nóng)貿(mào)市場(chǎng)/ 小B商戶(hù)72h內(nèi)商超百貨0%20%40%60%80%100% 12

7、0%品類(lèi)特征生鮮便利品選購(gòu)品消費(fèi)頻次高中產(chǎn)品生命周期低中品類(lèi)豐富度300+3000+5000+價(jià)格敏感中低庫(kù)存壓力低中高品牌認(rèn)知低中產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化高高1.5. 品類(lèi)與渠道的匹配不同品類(lèi)商品分渠道銷(xiāo)售額占比數(shù)據(jù)來(lái)源：歐睿國(guó)際，天風(fēng)證券研究所不同品類(lèi)商品在不同渠道的滲透程度實(shí)際上是線上、線下渠道特點(diǎn)（即得性、跨越性、可信性、高效性、體驗(yàn)性）與產(chǎn)品特征（消費(fèi)頻次、 產(chǎn)品生命周期、品類(lèi)豐富度、價(jià)格敏感、庫(kù)存壓力、品牌認(rèn)知、產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化）的匹配程度。隨著線上新渠道可匹配更多維度的品類(lèi)特征， 零售的線上化率將進(jìn)一步提升。選購(gòu)品：1）選購(gòu)品標(biāo)準(zhǔn)化程度相對(duì)較高。2）對(duì)于選購(gòu)品而言（例如3C和家電），其產(chǎn)品生命周期長(zhǎng)

8、、消費(fèi)頻次低，品牌占據(jù)銷(xiāo)售和流量 優(yōu)勢(shì)，京東、天貓等傳統(tǒng)電商平臺(tái)已經(jīng)成為品牌商進(jìn)行新品營(yíng)銷(xiāo)和投放的首選渠道之一。生鮮、便利品：1）價(jià)格敏感、消費(fèi)頻次高，消費(fèi)者更關(guān)注其性?xún)r(jià)比和即得性。2）對(duì)于 標(biāo)準(zhǔn)化程度較低的品類(lèi)，用戶(hù)更關(guān)注其體驗(yàn)性。品類(lèi)與渠道特征匹配體驗(yàn)性線下渠 道占主跨越性高效性線上渠 道占主可信性渠道特征即得性生鮮傳統(tǒng)經(jīng)銷(xiāo)即時(shí)零售社區(qū)團(tuán)購(gòu)傳統(tǒng)電商便利品選購(gòu)品9從社區(qū)團(tuán)購(gòu)到近場(chǎng)電商請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明102T+1物流到店2020年6月開(kāi)始互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)型公司切入社區(qū)團(tuán)購(gòu)市場(chǎng)，在很快的時(shí)間內(nèi)就從1.0模式過(guò)度到2.0模式，深耕下沉市場(chǎng)階段或?qū)⑷蕴幱谶@個(gè)模 式，但物流基礎(chǔ)設(shè)施的完

9、善，供應(yīng)鏈效率提升，現(xiàn)有的社區(qū)團(tuán)購(gòu)有望進(jìn)階到“近場(chǎng)電商”階段。社區(qū)團(tuán)購(gòu)1.0：主要參考傳統(tǒng)社區(qū)團(tuán)購(gòu)的模式，并且從采購(gòu)到團(tuán)長(zhǎng)端各個(gè)環(huán)節(jié)均處在高紅利期；社區(qū)團(tuán)購(gòu)2.0：三級(jí)倉(cāng)（共享倉(cāng)-中心倉(cāng)-網(wǎng)格倉(cāng)）模式成熟，履約環(huán)節(jié)成本下降，SKU、用戶(hù)范圍均有明顯擴(kuò)大；社區(qū)團(tuán)購(gòu)3.0（近場(chǎng)電商）：以用戶(hù)為中心，滿足35km半徑內(nèi)消費(fèi)者生活相關(guān)高頻需求（自提or送貨到家）。社區(qū) 團(tuán)購(gòu) 2.0社區(qū) 團(tuán)購(gòu) 1.0供應(yīng)商（銷(xiāo)地一批為主）中心倉(cāng)網(wǎng)格倉(cāng)團(tuán)長(zhǎng)（寶媽?zhuān)恍）消費(fèi)者有限商品、以銷(xiāo)定采社交裂變/人推貨2.1. 社區(qū)團(tuán)購(gòu)進(jìn)階至2.0階段數(shù)據(jù)來(lái)源： 億邦動(dòng)力，虎嗅APP，天風(fēng)證券研究所從社區(qū)團(tuán)購(gòu) 1.0 到 2.0供

10、應(yīng)商（銷(xiāo)地一批+直采）中心倉(cāng)網(wǎng)格倉(cāng)團(tuán)長(zhǎng)（寶媽?zhuān)恍）消費(fèi)者共享倉(cāng)T+1物流到店GMV * (5%10%)0.5-0.8元/件GMV * (10%15%)0.3-0.5元/件SKU增加小B商家下沉市場(chǎng)區(qū)域代理GMV * 3%請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明112.2. 從SKU范圍變化看社區(qū)團(tuán)購(gòu)市場(chǎng)規(guī)模隨著社區(qū)團(tuán)購(gòu)逐步發(fā)展，SKU的豐富度不斷提升。 我們認(rèn)為傳統(tǒng)電商匹配了選購(gòu)品的產(chǎn)品特點(diǎn)，推動(dòng)了選購(gòu)品的線上化，而社區(qū)團(tuán)購(gòu)最主要 的機(jī)會(huì)將集中在高性?xún)r(jià)比的便利品領(lǐng)域。當(dāng)下社區(qū)團(tuán)購(gòu)的產(chǎn)品范圍正由便利品（日用品、食品等）向選購(gòu)品（家用電器、服裝等）過(guò)度。我 們總結(jié)不同階段的品類(lèi)滲透階段如下：社區(qū)團(tuán)

11、購(gòu)1.0：“預(yù)售+自提” 的生鮮電商零售平臺(tái)，以“低價(jià)”、“主打生鮮”為標(biāo)簽；社區(qū)團(tuán)購(gòu)2.0：向更廣闊的家庭計(jì)劃性消費(fèi)零售領(lǐng)域滲透，涵蓋食品飲料、日用百貨、美妝（便利品）等商品；社區(qū)團(tuán)購(gòu)3.0（近場(chǎng)電商）：最終進(jìn)化為以社區(qū)為中心的綜合電商平臺(tái)，覆蓋服飾鞋帽、3C家電（選購(gòu)品）等。選購(gòu)品（家用電器、服裝等）SKU 5000+便利品（食品、日用品等）SKU 3000+生鮮SKU 300+社區(qū)團(tuán)購(gòu) 1.0 到 3.0 SKU豐富度逐漸提升1.00-2.003.004.005.006.002020年分行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模（萬(wàn)億元）與線上化率生鮮便利品選購(gòu)品數(shù)據(jù)來(lái)源： wind，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，歐睿國(guó)際，天風(fēng)證券研

12、究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明125.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0生鮮日用品酒類(lèi)飲料服裝鞋帽、針紡織品消費(fèi)電子2.2. 從SKU范圍變化看社區(qū)團(tuán)購(gòu)市場(chǎng)規(guī)模社區(qū)團(tuán)購(gòu)亦是典型的雙邊網(wǎng)絡(luò)模型，供給端（SKU數(shù)量質(zhì)量、履約效率）與需求端（用戶(hù)心智）共同決定了社區(qū)團(tuán)購(gòu)的市場(chǎng)空間，三要素互 相促進(jìn)也互相制約。社區(qū)團(tuán)購(gòu)SKU目前量級(jí)在1000左右，傳統(tǒng)線下超市SKU過(guò)萬(wàn)，社區(qū)團(tuán)購(gòu)的品類(lèi)擴(kuò)張是打開(kāi)平臺(tái)GMV天花板以及利潤(rùn)區(qū) 間的關(guān)鍵因素，但SKU的擴(kuò)張同時(shí)受限于履約及用戶(hù)的消費(fèi)習(xí)慣。SKU與履約：1）平臺(tái)的分揀成本和效率限制；2）供應(yīng)商的供給成本，由本地化擴(kuò)大到全

13、國(guó)化。SKU與用戶(hù)心智： 消費(fèi)者對(duì)社區(qū)團(tuán)購(gòu)的認(rèn)知從日常生鮮、低價(jià)商品購(gòu)買(mǎi)渠道過(guò)渡到綜合電商平臺(tái)，消費(fèi)量增加拉動(dòng)供給。渠道替代角度：階段1.0：生鮮、日用品等，傳統(tǒng)渠道部分發(fā)生替代；階段2.0：現(xiàn)代雜貨渠道發(fā)生比較大的替代變化，其他渠道保守變化； 階段3.0：現(xiàn)代雜貨渠道比例進(jìn)一步增加，線上份額受到部分影響。社區(qū)團(tuán)購(gòu) 1.0 到 3.0 滲透率測(cè)算（2025E渠道替代視角）社區(qū)團(tuán)購(gòu) 1.0 到 3.0 市場(chǎng)空間動(dòng)態(tài)測(cè)算（2025E渠道替代視角）40%35%30%25%20%15%10%5%0%糧油食品家用電器和音像器材生鮮日用品酒類(lèi)飲料服裝鞋帽、針紡織品消費(fèi)電子0.26萬(wàn)億元數(shù)據(jù)來(lái)源： 歐睿國(guó)際

14、，wind，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，天風(fēng)證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明132.01萬(wàn)億元糧油食品家用電器和音像器材4.57萬(wàn)億元滲透率20%以上滲透率10%左右2.2.1 SKU擴(kuò)張限制要素：分揀（平臺(tái)端視角）當(dāng)前社區(qū)團(tuán)購(gòu)倉(cāng)內(nèi)分揀均為人工，受商品包裝標(biāo)準(zhǔn)化程度低、生鮮產(chǎn)品易破損等因素限制，自動(dòng)化推行難度較大。中心倉(cāng)主要采用“播種式” 作業(yè)方式（大件、易碎品采用“摘果式”作業(yè)方式）。SKU的增加會(huì)直接降低 播種式作業(yè)的效率，影響時(shí)效。從表中可以看出，在固定商品 數(shù)量為10000份、網(wǎng)格倉(cāng)為100個(gè)的前提下，SKU與分揀效率有著明顯的負(fù)相關(guān)關(guān)系。提升分揀效率是必然的，后期會(huì)推進(jìn)自動(dòng)化。分揀效

15、率測(cè)算SKU1SKU2每次分揀僅 針對(duì)一個(gè)用戶(hù)V SSKUn用戶(hù)1用戶(hù)N“播種式”分揀“摘果式”分揀網(wǎng)格倉(cāng)1網(wǎng)格倉(cāng)2網(wǎng)格倉(cāng)NSKU1SKU2重復(fù)SKU1的操作每次分揀僅針對(duì)一個(gè)SKU按用戶(hù)所需將所有SKU分揀完成分揀方式示意圖100%50%10%0%20%10%40%30%60%50%80%70%100%90%SKU1SKU2SKU10實(shí)際作業(yè)過(guò)程中，若自動(dòng) 化和分揀熟練程度增，效 率降幅減小。數(shù)據(jù)來(lái)源：天風(fēng)證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明142.2.2 SKU擴(kuò)張限制要素：采購(gòu)及倉(cāng)配（供應(yīng)商視角）商品運(yùn)營(yíng)不成熟導(dǎo)致SKU與量的關(guān)系較難平衡。從供應(yīng)商角度分析，社區(qū)團(tuán)購(gòu)平臺(tái)相比傳

16、統(tǒng)渠道的利潤(rùn)率更低（低于傳統(tǒng)渠道5 以上，分品 類(lèi)），但社區(qū)團(tuán)購(gòu)：1）單SKU采購(gòu)量大；2）平均賬期大幅優(yōu)化（二批商6個(gè)月；商超60-70天；社區(qū)團(tuán)購(gòu)T+3），目前社區(qū)團(tuán)購(gòu)商品端運(yùn)營(yíng) 尚未完全成熟，SKU與件量的平衡較難配合。區(qū)域性、全國(guó)性品牌短期均受限于原有價(jià)格體系和物流要求。社區(qū)團(tuán)購(gòu)模式重構(gòu)了傳統(tǒng)經(jīng)銷(xiāo)渠道，但面臨品牌商合作的困難：1）全國(guó)品牌商 具有全國(guó)供貨能力，但擔(dān)心竄貨問(wèn)題以及平臺(tái)低價(jià)會(huì)破壞品牌原有的價(jià)格體系，因此供貨局限在少量SKU（尾貨或新品）；2）區(qū)域品牌商由 于自身供應(yīng)鏈限制，難以實(shí)現(xiàn)跨區(qū)域供貨配送，較難滿足平臺(tái)的剛性物流需求。（目前京東倉(cāng)配履約成本約為8元/件，社區(qū)團(tuán)購(gòu)履約成

17、本控制 在1元以下）?？煜方?jīng)銷(xiāo)渠道變化一級(jí)經(jīng)銷(xiāo)商社區(qū)團(tuán)購(gòu)（直接合作）or平臺(tái)和廠商確定 終端指導(dǎo)價(jià)廠商授權(quán)指定經(jīng) 銷(xiāo)商供貨品牌直接與平臺(tái) 合作，由廠商負(fù) 責(zé)選品、倉(cāng)儲(chǔ)、 配送（多為區(qū)域區(qū)域品牌商全國(guó)品牌商二級(jí)經(jīng)銷(xiāo)商終端店鋪社區(qū)團(tuán)購(gòu)（間接合作）經(jīng)銷(xiāo)商向平 臺(tái)供貨平臺(tái)價(jià)與批發(fā)價(jià)倒掛， 打亂平臺(tái)原有的價(jià)格 體系，終端店鋪直接通過(guò)平臺(tái)拿貨社區(qū)團(tuán)購(gòu)VS傳統(tǒng)倉(cāng)配履約成本約費(fèi)用1元除以單價(jià)）團(tuán)購(gòu)履約品牌商）（多為全國(guó)品牌商）數(shù)據(jù)來(lái)源：wind,億邦動(dòng)力，草根調(diào)研，天風(fēng)證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明158元除以單價(jià)）520%-1010%80%70%157%53%46%303%27%24%5

18、02%16%14%件單價(jià)傳統(tǒng)倉(cāng)配費(fèi)用率（以社區(qū)團(tuán)購(gòu)費(fèi)用率（履傳統(tǒng)倉(cāng)配履約-社區(qū) 京東為例，履約費(fèi)用2020年底來(lái)，自中央到地方市場(chǎng)監(jiān)管部門(mén)加強(qiáng)了對(duì)社區(qū)團(tuán)購(gòu)補(bǔ)貼等方面的監(jiān)管，未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)重心將回歸到底層基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)及運(yùn)營(yíng)能力。2.3. 監(jiān)管強(qiáng)化，社區(qū)團(tuán)購(gòu)競(jìng)爭(zhēng)重心回歸物流及運(yùn)營(yíng)社區(qū)團(tuán)購(gòu)新規(guī)2020年12月9日南京市場(chǎng)監(jiān)管部門(mén)時(shí)間機(jī)構(gòu)內(nèi)容約見(jiàn)阿里巴巴、美團(tuán)等電商平臺(tái)生鮮蔬果社區(qū)團(tuán)購(gòu)相關(guān)負(fù)責(zé)人，要求相關(guān)平臺(tái)經(jīng)營(yíng)者有序競(jìng)爭(zhēng)、誠(chéng)信經(jīng)營(yíng)。2020年12月11日人民日?qǐng)?bào)“社區(qū)團(tuán)購(gòu)”爭(zhēng)議背后，是對(duì)互聯(lián)網(wǎng)巨頭科技創(chuàng)新的更多期待“別只惦記著幾捆白菜，科技創(chuàng)新的星辰大海更令人心潮澎湃”2020年12月22日市場(chǎng)監(jiān)管總局+

19、商務(wù)部召開(kāi)規(guī)范社區(qū)團(tuán)購(gòu)秩序行政指導(dǎo)會(huì)，阿里、騰訊、京東、美團(tuán)、拼多 多、滴滴6家互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)企業(yè)參加。為嚴(yán)格規(guī)范社區(qū)團(tuán)購(gòu)經(jīng)營(yíng)行為，會(huì) 議要求互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)企業(yè)嚴(yán)格遵守“九不得”。對(duì)橙心優(yōu)選、多多買(mǎi)菜、美團(tuán)優(yōu)選、十薈團(tuán)分別處以150萬(wàn)元罰款的行2021年3月3日國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)督管理總局 政處罰，對(duì)食享會(huì)處以50萬(wàn)元人民幣罰款的行政處罰。2021年3月23日南京市場(chǎng)監(jiān)管局市局集中對(duì)美團(tuán)優(yōu)選、多多買(mǎi)菜、橙心優(yōu)選等社區(qū)團(tuán)購(gòu)平臺(tái)開(kāi)展價(jià)格 行為行政指導(dǎo)2021年5月10日上海市消保委約談了拼多多和美團(tuán)兩家公司。2021年6月10日監(jiān)管部門(mén)包括美團(tuán)、拼多多在內(nèi)的數(shù)家社區(qū)團(tuán)購(gòu)企業(yè)被要求下架“一分錢(qián)秒殺數(shù)據(jù)來(lái)源： 市場(chǎng)監(jiān)

20、管總局，36氪，晚點(diǎn)LatePost，澎湃新聞，天風(fēng)證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明16類(lèi)活動(dòng)，要求多個(gè)相關(guān)平臺(tái)收緊相關(guān)補(bǔ)貼。社區(qū)團(tuán)購(gòu)監(jiān)管動(dòng)態(tài)數(shù)據(jù)來(lái)源： 36氪，億邦動(dòng)力網(wǎng)，草根調(diào)研，天風(fēng)證券研究所美團(tuán)20Q4UE模型2.4. UE模型變化社區(qū)團(tuán)購(gòu)混戰(zhàn)之前，興盛優(yōu)選在湖南地區(qū)基本可實(shí)現(xiàn)2%-3%的盈利水平，社區(qū)團(tuán)購(gòu)模式的盈利通路在前期得以驗(yàn)證。具體來(lái)看供應(yīng)商采 購(gòu)成本約為78%，平臺(tái)毛利率約為22%，扣去成本端團(tuán)長(zhǎng)傭金（10%），履約費(fèi)用（7%），運(yùn)營(yíng)費(fèi)用（2%）,對(duì)應(yīng)每單的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為3%。2020年下半年以來(lái)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，盈利的UE模型扭曲，未來(lái)盈利改善重點(diǎn)在供應(yīng)鏈端。以美團(tuán)

21、優(yōu)選為例，20Q4社區(qū)團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)虧損約30億，年底的日均單量超2000萬(wàn)件。我們假設(shè)Q4總件量為15億，單價(jià)7元，可以算出美團(tuán)優(yōu)選Q4虧損率約為28%。我們認(rèn)為，20Q4由于供 應(yīng)鏈初建，議價(jià)能力較弱，平臺(tái)毛利率維持在較低水平（15%），高傭金提成（15%）疊加高補(bǔ)貼率（15%）使UE模型負(fù)盈利。 隨著供 應(yīng)鏈體系的成熟、團(tuán)長(zhǎng)傭金及補(bǔ)貼費(fèi)用的縮減，規(guī)模效應(yīng)和件單價(jià)提升帶來(lái)履約費(fèi)用的下降，社區(qū)團(tuán)購(gòu)未來(lái)盈利改善空間顯著。興盛優(yōu)選UE模型嚴(yán)監(jiān)管已有下調(diào)趨勢(shì)已有下調(diào)趨勢(shì)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明172.5.競(jìng)爭(zhēng)焦點(diǎn)：從規(guī)模到履約，決勝在供應(yīng)鏈在社區(qū)團(tuán)購(gòu)向近場(chǎng)電商的演變過(guò)程中，其競(jìng)爭(zhēng)焦點(diǎn)或?yàn)榱?/p>

22、量倉(cāng)配供應(yīng)鏈。早期以 “流量”為核心，各大平臺(tái)依靠補(bǔ)貼、團(tuán)長(zhǎng)獲客、主站導(dǎo)流等方式，快速拉升團(tuán)效，形成穩(wěn)定的商流。各大平臺(tái)在這個(gè)時(shí)期以開(kāi)城、 開(kāi)團(tuán)、用戶(hù)擴(kuò)張快速搶占市場(chǎng)；下一階段履約體系是關(guān)鍵要素，高效的倉(cāng)配履約體系是用戶(hù)留存、SKU擴(kuò)張的基礎(chǔ)；中長(zhǎng)期視角下，以生鮮為基礎(chǔ)，打造多品類(lèi)、多層次的供應(yīng)鏈將成為平臺(tái)向近場(chǎng)電商進(jìn)化的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。社區(qū)團(tuán)購(gòu)競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)階模型頭部平臺(tái)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)劣勢(shì)比較供應(yīng)鏈履約流量商品價(jià)格/毛利SKU數(shù)量數(shù)據(jù)來(lái)源： QuestMobile，草根調(diào)研，天風(fēng)證券研究所履約費(fèi)用率退貨率/投訴率請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明18團(tuán)效/訂單量開(kāi)城數(shù)量復(fù)購(gòu)率/留存率多多買(mǎi)菜美團(tuán)優(yōu)選盒馬集市流

23、量流量?jī)?yōu)勢(shì)明顯（湖北地 區(qū)下沉市場(chǎng)覆蓋率達(dá) 70%）拉新成本增加，優(yōu)選用 戶(hù)與主業(yè)（外賣(mài)/團(tuán)購(gòu)） 協(xié)同較差淘寶+支付寶流量，重返 微信生態(tài)或?yàn)槔枚喽噘I(mǎi)菜小程序MAU5678萬(wàn)（6月）美團(tuán)優(yōu)選小程序MAU9563萬(wàn)（6月）-拼多多APP MAU 5.14億、DAU 2.85億（21Q2）美團(tuán)APP MAU 3.18億、DAU 0.78億（21Q2）淘寶APP MAU 8.05億、DAU 3.34億（21Q2）履約關(guān)鍵履約流程尚未見(jiàn)明顯差異；精細(xì)化管理降低履約成本供應(yīng)鏈關(guān)鍵1）建設(shè)農(nóng)產(chǎn)品上游基礎(chǔ)設(shè)施，推動(dòng)生鮮品標(biāo)準(zhǔn)化；2）實(shí)現(xiàn)多品類(lèi)在跨區(qū) 域、跨季節(jié)情境下平衡調(diào)度與供給；3）分級(jí)產(chǎn)品精細(xì)化匹配需

24、求。戰(zhàn)局白熱化，頭部企業(yè)在迭代中分化請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明1933.1. 復(fù)盤(pán)20.07-21.07：21H1融資超去年全年，資金加速消耗請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明20各平臺(tái)融資事件（截止2021.06）平臺(tái)時(shí)間金額（美元）投資者橙心優(yōu)選2021年4月1億物美橙心優(yōu)選2021年3月2億9億管理層Softbank Capital十薈團(tuán)2021年3月7.5億阿里巴巴等11家興盛優(yōu)選2021年2月30億騰訊投資等8家興盛優(yōu)選2021年1月1億騰訊投資2021年合計(jì)（年初至今）39.5億美元興盛優(yōu)選2020年12月7億京東十薈團(tuán)2020年11月1.96億渶策資本，阿里巴巴等

25、10家橙心優(yōu)選2020年8月未知滴滴出行十薈團(tuán)2020年7月8000萬(wàn)渶策資本等4家興盛優(yōu)選2020年7月8億騰訊投資等4家十薈團(tuán)2020年5月8140萬(wàn)渶策資本等5家十薈團(tuán)2020年1月8830萬(wàn)渶策資本、阿里巴巴等5家2020年合計(jì)27.3億美元數(shù)據(jù)來(lái)源： 天眼查，36氪，天風(fēng)證券研究所興盛優(yōu)選、十薈團(tuán)受阿里、騰訊多次加投，社區(qū)團(tuán)購(gòu)競(jìng)爭(zhēng)白熱化推動(dòng)參與者融資步伐加速。興盛優(yōu)選21年上半年獲騰訊等多家公司 投資累計(jì)超30億美元，十薈團(tuán)21年3月獲11家投資共計(jì)7.5億美元，阿里領(lǐng)投。 據(jù)企查查數(shù)據(jù)，2020年全年社區(qū)團(tuán)購(gòu)累計(jì)融資172億 人民幣，同比增長(zhǎng)356.3%，而2021年僅上半年融資額

26、已超過(guò)去年全年，美團(tuán)也在4月融資100億美元投資新業(yè)務(wù)。從融資情況可以看 出各家備足“彈藥”準(zhǔn)備好了今年社區(qū)團(tuán)購(gòu)的硬仗，競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)入白熱化。在巨頭進(jìn)入之前，興盛的投資主要集中在供應(yīng)鏈和倉(cāng)配，包括搭建三級(jí)物流體系，擴(kuò)建中心倉(cāng)等。2020年夏天，美團(tuán)、多多、滴滴等 互聯(lián)網(wǎng)巨頭涌入社區(qū)團(tuán)購(gòu)賽道，快速開(kāi)城擴(kuò)張，搶占市場(chǎng)份額。去年10月巨頭密集攻入武漢后，興盛優(yōu)選的單量一度跌幅超20%，僅剩 80萬(wàn)單。因此，興盛不得不改變策略，爭(zhēng)取流量，投資方向轉(zhuǎn)移到大規(guī)模的補(bǔ)貼上，促銷(xiāo)活動(dòng)頻繁。國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)督總局已經(jīng)開(kāi)始關(guān)注資本無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)的情況，迫于監(jiān)管、輿論、生態(tài)的壓力，以補(bǔ)貼謀低價(jià)難以維系。我們認(rèn)為，2021年社區(qū)團(tuán)購(gòu)平

27、臺(tái)的投資方向?qū)闹匮a(bǔ)貼轉(zhuǎn)向“補(bǔ)貼+倉(cāng)配+供應(yīng)鏈”并重的模式，在低價(jià)獲客的基礎(chǔ)上加大倉(cāng)儲(chǔ)網(wǎng)絡(luò)、供應(yīng)鏈的投入，將競(jìng) 爭(zhēng)從燒錢(qián)補(bǔ)貼轉(zhuǎn)移到履約、供應(yīng)鏈、商品品質(zhì)等多維度的競(jìng)爭(zhēng)上。3.1. 復(fù)盤(pán)：以興盛為例，投資焦點(diǎn)轉(zhuǎn)移，打造全鏈條優(yōu)勢(shì)興盛優(yōu)選投融資情況（截止2021.06）2020-07-222019-07-262019-09-292020-12-122018-10-08至今2021-02-19融資歷程供應(yīng)鏈策略三次發(fā)放較大規(guī)模無(wú)門(mén)檻優(yōu)惠券，補(bǔ)貼總額為數(shù)億元搭建”共享倉(cāng)/中心倉(cāng)-網(wǎng)格倉(cāng)-團(tuán)長(zhǎng)”三 級(jí)物流體系發(fā)放“滿9.9減3”優(yōu)惠券，與 其他優(yōu)惠券疊加使用，設(shè)立多個(gè)4萬(wàn)-5萬(wàn)平方米左右的中心倉(cāng)，以擴(kuò)大

28、配送范 圍，提高配送時(shí)效，加強(qiáng)供應(yīng)鏈能力促銷(xiāo)活動(dòng)變 得更加頻繁數(shù)據(jù)來(lái)源： 天眼查，晚點(diǎn)LatePost,無(wú)冕財(cái)經(jīng)等，美團(tuán)優(yōu)選、盒馬、十薈團(tuán)小程序、天風(fēng)證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明21數(shù)千萬(wàn)美元A輪近4000萬(wàn)美元戰(zhàn)略融資補(bǔ)貼策略倉(cāng)配策略超2億美元 B輪8億美元 C+輪7億美元 戰(zhàn)略融資30億美元 D輪社區(qū)團(tuán)購(gòu)日件量變化（單位：萬(wàn)件/天）200015001000800050010001500200025002021目標(biāo)GMV（億人民幣）各社區(qū)團(tuán)購(gòu)平臺(tái)2021年GMV目標(biāo)（年初）3.1. 復(fù)盤(pán)20.07-21.07：美團(tuán)件量領(lǐng)跑，21年GMV目標(biāo)高增長(zhǎng)美團(tuán)多多日件量領(lǐng)跑行業(yè)，優(yōu)

29、勢(shì)凸顯。美團(tuán)優(yōu)選、多多買(mǎi)菜于去年12月份日件量實(shí)現(xiàn)1000萬(wàn)，隨后由于監(jiān)管趨嚴(yán)疊加消費(fèi)淡季，和春節(jié)期間 件量出現(xiàn)短期的下滑，隨后平臺(tái)通過(guò)活動(dòng)運(yùn)營(yíng)件量得以恢復(fù)，美團(tuán)優(yōu)選件量日均穩(wěn)定在2300萬(wàn)，同期多多買(mǎi)菜日件量在2000萬(wàn)左右。21年5 月，美團(tuán)日件量超過(guò)3000萬(wàn)，領(lǐng)跑行業(yè)。美團(tuán)+多多+橙心+興盛21年目標(biāo)GMV達(dá)到5300億元，較去年社區(qū)團(tuán)購(gòu)總規(guī)模翻7倍。美團(tuán)優(yōu)選、多多買(mǎi)菜、橙心優(yōu)選分別于2020年7/8/6月成 立，2021年GMV目標(biāo)分別為2000/1500/1000億人民幣，興盛優(yōu)選目標(biāo)800億（yoy+100%）。 后期受政策環(huán)境變化影響，年GMV目標(biāo)均較大 幅度下調(diào)。200015

30、0005001000150020002500300035002020年9月2020年12月2021年1月2021年3月2021年5月3000數(shù)據(jù)來(lái)源： 36氪，Techweb，公眾號(hào)開(kāi)曼4000，公眾號(hào)生鮮榜，天風(fēng)證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明22美團(tuán)、多多、盒馬開(kāi)城節(jié)奏進(jìn)駐城市線級(jí)結(jié)構(gòu)美團(tuán)多多快速跑馬圈地，加碼下沉市場(chǎng)，盒馬重新加速開(kāi)城。2020年10月至年底，美團(tuán)和多多迅速完成了全國(guó)300個(gè)左右城市的覆蓋， 截止 2021年8月6日，美團(tuán)優(yōu)選和多多買(mǎi)菜陸續(xù)開(kāi)城至339/314個(gè)城市，對(duì)1-5線城市覆蓋率達(dá)到95%以上，5線城市覆蓋率接近80%，同時(shí)深耕縣 級(jí)市、鄉(xiāng)鎮(zhèn)，拓展

31、下沉市場(chǎng)版圖。盒馬集市在今年4月開(kāi)始重新加速開(kāi)城，截止8月6日美團(tuán)、多多、盒馬開(kāi)城數(shù)達(dá)339/314/121，較6月開(kāi)城數(shù) 分別+6/+0/+21。3.1. 復(fù)盤(pán)20.07-21.07：龍頭發(fā)力下沉市場(chǎng)，盒馬加速追趕3393141210102030405060708090050100150200250300350400美團(tuán)開(kāi)城數(shù)美團(tuán)新增開(kāi)城數(shù)多多開(kāi)城數(shù)多多新增開(kāi)城數(shù)盒馬集市開(kāi)城數(shù) 盒馬新增開(kāi)城數(shù)020406080100120一線二線三線四線五線六線數(shù)據(jù)來(lái)源： 拼多多APP，美團(tuán)優(yōu)選小程序，盒馬集市小程序，天風(fēng)證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明23T+1物流到店社區(qū) 團(tuán)購(gòu) 2.0供

32、應(yīng)商（銷(xiāo)地一批+直采）中心倉(cāng)網(wǎng)格倉(cāng)團(tuán)長(zhǎng)（寶媽?zhuān)恍）消費(fèi)者共享倉(cāng)GMV * (5%10%)0.3-0.5元/件SKU增加小B商家下沉市場(chǎng)區(qū)域代理GMV * 3%團(tuán)長(zhǎng)BD：傭金率普遍下調(diào)，多多、美團(tuán)3-5%， 大件貨1-2%；盒馬傭金10%以上；優(yōu)秀團(tuán)長(zhǎng)做任務(wù)獎(jiǎng)勵(lì)占到收入的絕大部 分；一個(gè)BD維護(hù)100-200個(gè)團(tuán)點(diǎn)。網(wǎng)格倉(cāng)：a)美團(tuán)：基礎(chǔ)費(fèi)用0.7元/件下滑到0.35-0.5元/件；團(tuán)點(diǎn)3-3.6元/個(gè)不等；按1-5星評(píng)級(jí)，4星績(jī)效*1.2。多多：基礎(chǔ)費(fèi)用0.7元/件下滑到0.35-0.5元/件不等；團(tuán)點(diǎn)3元/個(gè)左右。按11點(diǎn) 履約率給與獎(jiǎng)勵(lì)*(1.0-1.3)。盒馬：基礎(chǔ)費(fèi)用由1.1元/件下

33、調(diào)到0.9元/件，再下調(diào)到0.7元/件，無(wú)團(tuán)點(diǎn)費(fèi)。數(shù)據(jù)來(lái)源： 實(shí)地調(diào)研，天風(fēng)證券研究所243.1. 復(fù)盤(pán)20.07-21.07：成本環(huán)節(jié)壓縮，控費(fèi)增效為導(dǎo)向?qū)Ρ软?xiàng)美團(tuán)優(yōu)選多多買(mǎi)菜流量稟賦主站美團(tuán)5.69億消費(fèi)者；MAU 3.07億；DAU 0.75億主站拼多多8.24億活躍買(mǎi)家；MAU 5.26億；DAU 2.85億組織團(tuán)隊(duì)管理團(tuán)隊(duì)較復(fù)雜相對(duì)精簡(jiǎn)SKU（21.6.8）900+700+開(kāi)城數(shù)（21.8.6)339314下沉市場(chǎng)模式采用代理模式，代理費(fèi)為GMV*3%（團(tuán)隊(duì)約50人）-夏季履約冷庫(kù)（中心倉(cāng)+網(wǎng)格倉(cāng)）+配送（干冰+恒溫箱）+冰柜冷庫(kù)（中心倉(cāng)+網(wǎng)格倉(cāng)）+配送（冰塊+恒溫箱）+冰柜美團(tuán) V

34、S. 多多（截止2021.06）數(shù)據(jù)來(lái)源： 公眾號(hào)開(kāi)曼4000，美團(tuán)優(yōu)選APP，多多買(mǎi)菜APP，Questmobile，草根調(diào)研，天風(fēng)證券研究所3.2. 美團(tuán) VS. 多多：延續(xù)基因優(yōu)勢(shì)，拉開(kāi)打法差距美團(tuán)優(yōu)選：延續(xù)“本地生活”優(yōu)勢(shì)，穩(wěn)扎穩(wěn)打，發(fā)揮本地化服務(wù)作戰(zhàn)優(yōu)勢(shì)。美團(tuán)2020年7月正式宣布推出美團(tuán)優(yōu)選至今，美團(tuán)優(yōu)選憑借：1） 供應(yīng)鏈優(yōu)先、2）高效BD（美團(tuán)內(nèi)部+第三方外包）、3）精細(xì)化管理等穩(wěn)步擴(kuò)張，截止2021年8月，美團(tuán)優(yōu)選日件量（3000萬(wàn)）領(lǐng)跑同業(yè)， 開(kāi)城數(shù)達(dá)到339個(gè)，并且下沉市場(chǎng)覆蓋超過(guò)2600個(gè)低線城市。多多買(mǎi)菜：延續(xù)“拼多多電商”打法，流量為王，主打低價(jià)。多多買(mǎi)菜主張以輕量化

35、的方式經(jīng)營(yíng)社區(qū)團(tuán)購(gòu)，主要特點(diǎn)為：1）依靠自然流量， 主站流量?jī)?yōu)勢(shì)明顯；2）管理相對(duì)粗放；3）低價(jià)商品與大件貨策略并行等。截止2021年8月，多多買(mǎi)菜開(kāi)城數(shù)314個(gè)落后于美團(tuán)優(yōu)選。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明25門(mén)店星級(jí)（完成指定任務(wù)可提 升評(píng)分，不同的門(mén)店 星級(jí)對(duì)應(yīng)不同的傭金 提成比例）基礎(chǔ)0.6（加入官方微信群、永久訂閱消息、關(guān)注公眾號(hào)）今日分享1次-0.2；2次-0.4；3次-0.6；4次-0.8今日邀人下單1人-0.6；2人-1.2近7日邀人下單1人-0.2；2人-0.4；3人-0.6；4人-0.8；7人-1；9人-1.21單-0.2；4單-0.4；14單-0.6；26單-0.

36、8；40單-1；58單-1.2分享、邀請(qǐng)補(bǔ)貼單量分享滿10單，可得6元；滿20單，15元；滿45單，45元；滿80單，88元；滿120單，120元；滿200單，208元人數(shù)分享帶來(lái)4人，可得5元；滿8人，9元；滿16人，20元；滿25人，42元；滿38人，68元；滿60人，108元多多買(mǎi)菜團(tuán)獎(jiǎng)勵(lì)政策社區(qū)團(tuán)購(gòu)團(tuán)長(zhǎng)的傭金比例自21年初開(kāi)始下調(diào)，調(diào)整幅度超過(guò)50%，但同時(shí)平臺(tái)調(diào)整了對(duì)團(tuán)長(zhǎng)的獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制。多多買(mǎi)菜采取門(mén)店評(píng)級(jí)的方式對(duì)傭金 處理更彈性（同時(shí)降低了透明性），重點(diǎn)獎(jiǎng)勵(lì)單量及復(fù)購(gòu)；美團(tuán)提升復(fù)購(gòu)獎(jiǎng)勵(lì)之余， 裂變拉新的投入持續(xù)增加（ 5元/人 10元/人15元/人）。2.83.65近7日累計(jì)訂單-50

37、%-35%00.6-5%基準(zhǔn)1.8212%30%100%超級(jí)挑戰(zhàn)賽數(shù)據(jù)來(lái)源：美團(tuán)優(yōu)選團(tuán)長(zhǎng)端小程序，多多買(mǎi)菜團(tuán)長(zhǎng)端小程序，天風(fēng)證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明26下單人數(shù)滿 分享次數(shù) 推廣額滿 獎(jiǎng)勵(lì)金額（人）（次）（元）（元）13823420201036031271243243421263071701591012390151080158邀請(qǐng)1位新客戶(hù)，獎(jiǎng)勵(lì)15元；滿3人，45元；邀新賺現(xiàn)金滿5人，70元；滿10人，140元；滿30人390元美團(tuán)優(yōu)選團(tuán)長(zhǎng)獎(jiǎng)勵(lì)政策3.2. 美團(tuán) VS. 多多：延續(xù)基因優(yōu)勢(shì)，拉開(kāi)打法差距模擬測(cè)算：不同情境下，美團(tuán)、多多補(bǔ)貼額對(duì)比（按21年7月規(guī)則）注：

38、1.“每日分享”活動(dòng)多多買(mǎi)菜無(wú)推廣額要求； 2.多多買(mǎi)菜各地區(qū)活動(dòng)存在差異，此表僅針對(duì)深圳地區(qū)團(tuán)長(zhǎng)我們對(duì)美團(tuán)優(yōu)選和多多買(mǎi)菜的單一團(tuán)長(zhǎng)情況下的拉新和下單情況進(jìn)行模擬。從結(jié)果來(lái)看，在同樣的分享人數(shù)下多多和美團(tuán)的基礎(chǔ)獎(jiǎng)勵(lì)（不考慮推廣額等差異性指標(biāo)）無(wú)明顯差距。但從考核標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看， 多多設(shè)置了單量和人數(shù)的雙重考核門(mén)檻，團(tuán)長(zhǎng)做任務(wù)可以獲得雙重獎(jiǎng)勵(lì)，獎(jiǎng) 勵(lì)上限高于美團(tuán)。而美團(tuán)則在拉新上給予團(tuán)長(zhǎng)的補(bǔ)貼顯著高于多多買(mǎi)菜。多多團(tuán)長(zhǎng)任務(wù)獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制每日分享帶來(lái)單人推廣額達(dá)到美團(tuán)補(bǔ)貼團(tuán)長(zhǎng)多多補(bǔ)貼團(tuán)長(zhǎng)數(shù)（人）（元）（元）（元，無(wú)達(dá)到推廣額要求）13234206+9203603115+20456307145+68809101

39、2388+1081201080158120+1082001080158208+108邀請(qǐng)新客人數(shù)（人）美團(tuán)補(bǔ)貼團(tuán)長(zhǎng)（元）多多補(bǔ)貼團(tuán)長(zhǎng)（元）11503450570510140113039057每日分享補(bǔ)貼(不考慮新客戶(hù)）拉新補(bǔ)貼3.2. 美團(tuán) VS. 多多：延續(xù)基因優(yōu)勢(shì)，拉開(kāi)打法差距數(shù)據(jù)來(lái)源：美團(tuán)優(yōu)選團(tuán)長(zhǎng)端小程序，多多買(mǎi)菜團(tuán)長(zhǎng)端小程序，天風(fēng)證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明27美團(tuán) VS. 多多 SKU數(shù)量（截止2021.06）3.2. 美團(tuán) VS. 多多：延續(xù)基因優(yōu)勢(shì)，拉開(kāi)打法差距美團(tuán)優(yōu)選SKU較多多買(mǎi)菜總量更大、品類(lèi)更全，形態(tài)更接近綜合電商（社區(qū)團(tuán)購(gòu)3.0階段）。SKU總量上來(lái)

40、看，美團(tuán)優(yōu)選（900+）領(lǐng)先于多 多買(mǎi)菜（700+），相較20年12月美團(tuán)優(yōu)選、多多買(mǎi)菜SKU分別680、329個(gè)，均有一定的增長(zhǎng)，美團(tuán)今年目標(biāo)SKU達(dá)到2000個(gè)。從結(jié)構(gòu)上來(lái) 看，美團(tuán)SKU品類(lèi)已經(jīng)涉足到數(shù)碼家電、母嬰玩具等可選品品類(lèi)，逐步實(shí)現(xiàn)大而廣的覆蓋；多多買(mǎi)菜則更聚焦在水果、肉禽蛋等生鮮品類(lèi)。020406080100120140美團(tuán)多多美團(tuán)（外） VS. 多多（內(nèi)） SKU結(jié)構(gòu)酒飲16%數(shù)據(jù)來(lái)源： 拼多多APP，美團(tuán)APP，天風(fēng)證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明28蔬菜11%百貨10%個(gè)護(hù)3%水果12%乳飲7%肉禽蛋10%3%速食凍品海 鮮 6%酒飲13%蔬菜13%零食1

41、3%零食12%糧油10%糧油12%百貨10%個(gè)護(hù)9%紙品清潔7%水果6%5%家紡服飾3%乳飲3%數(shù)碼家電肉禽蛋3%美團(tuán) VS. 多多 SKU價(jià)格區(qū)間對(duì)比（截止2021.06）3.2. 美團(tuán) VS. 多多：延續(xù)基因優(yōu)勢(shì)，拉開(kāi)打法差距多多以大件貨的商品價(jià)格策略提高客單價(jià)，發(fā)力B端。從美團(tuán)優(yōu)選與多多買(mǎi)菜SKU價(jià)格區(qū)間來(lái)看，美團(tuán)900+個(gè)SKU中低于10元的SKU占到 64%，多多為51%；而超過(guò)30元的SKU美團(tuán)占比14%，多多為20%。拼多多在高單價(jià)商品/大件貨分布更多（批發(fā)代替零售），發(fā)力B端， 但多多“大件沖單”戰(zhàn)略同時(shí)也需要關(guān)注與之相伴的履約問(wèn)題。美團(tuán) VS. 多多均價(jià)對(duì)比（截止2021.0

42、6）0.010.020.030.040.050.060.070.0美團(tuán)多多0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%40.0%美團(tuán)多多35.0%數(shù)據(jù)來(lái)源： 拼多多APP，美團(tuán)APP，天風(fēng)證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明293.3. 阿里MMC：跑步追趕，C端、B端齊發(fā)力 從“賽馬”到“重組”，阿里調(diào)整策略再次發(fā)力社區(qū)團(tuán)購(gòu)。2020年9月中旬，阿里盒馬事業(yè)群組建盒馬優(yōu)選事業(yè)部正式進(jìn)入社區(qū)團(tuán)購(gòu)賽道，此外，阿里多支團(tuán)隊(duì)同時(shí)進(jìn)行社區(qū)團(tuán)購(gòu)的嘗試，包括盒馬、零 售通、菜鳥(niǎo)驛站、餓了么等。2021年3月1日，阿里成立MMC事業(yè)群；4月1日晚，阿里巴巴集團(tuán)合伙人戴珊發(fā)布

43、全員公開(kāi)信，MMC事業(yè)群核心使命：“服務(wù)每家店 只為每個(gè) 家”。MMC以河南為首發(fā)地，截止2021年8月6日，盒馬集市已經(jīng)入駐121個(gè)城市。盒馬優(yōu)選所屬盒馬事業(yè)群負(fù)責(zé)人 侯毅零售通所屬B2B事業(yè)群負(fù)責(zé)人 李博菜鳥(niǎo)驛站 所屬菜鳥(niǎo)網(wǎng)絡(luò) 負(fù)責(zé)人 萬(wàn)霖餓了么所屬盒馬事業(yè)群負(fù)責(zé)人 王磊十薈團(tuán) “老三家”社區(qū)團(tuán)購(gòu) 阿里參股“賽馬”MMC事業(yè)群盒馬集市所屬盒馬事業(yè)群負(fù)責(zé)人 戴珊零售通 所屬B2B事業(yè)群負(fù)責(zé)人 李博+負(fù)責(zé)人：戴珊，另分管盒馬、阿里B類(lèi)、 涉農(nóng)業(yè)務(wù)等事業(yè)群加大投資阿里社區(qū)團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)版圖十薈團(tuán) “老三家”社區(qū)團(tuán)購(gòu) 阿里參股投,渶策資本2020-07-29 鼎暉投資,GGV紀(jì)源資本,渶策資C+本，民銀

44、國(guó)際投資80002020-05-30 GGV紀(jì)源資本,愉悅資本,啟明創(chuàng)C81402020-01-09 渶策資本,啟明創(chuàng)投,阿里巴巴,華B8830披露日期投資方融資輪 融資金額2021-03-31 次(萬(wàn),美元)阿里巴巴,時(shí)代資本,Dragoneer,鼎暉投資,GGV紀(jì)源資本,昆侖資本 ,Franchise Capital,DST Global,the D.E. Shaw group,晨 曦投資,高鵠資本D75,0002020-11-30阿里巴巴,時(shí)代資本,昆侖資本,中 金資本,鼎暉投資,GGV紀(jì)源資本, 愉悅資本,啟明創(chuàng)投,渶策資本C+19600創(chuàng)資本,真格基金,愉悅資本2019-01-01-

45、A-2018-08-21 愉悅資本，啟明創(chuàng)投，有好東西， Angel 10000十薈團(tuán)投融資歷程 真格基金（RMB） 數(shù)據(jù)來(lái)源： 晚點(diǎn)LastPost，盒馬集市小程序，36氪，億邦動(dòng)力，wind，天風(fēng)證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明30傳統(tǒng) 零售 分銷(xiāo)社區(qū) 團(tuán)購(gòu)MMC事業(yè)群本地供應(yīng)商1688/淘特源頭產(chǎn)地供應(yīng)商（工廠/農(nóng)產(chǎn)品基地）盒馬/大潤(rùn)發(fā)中心倉(cāng)網(wǎng)格倉(cāng)數(shù)字化改造供應(yīng)鏈社區(qū)云以600萬(wàn)數(shù)字小店為中心消費(fèi)者確定性服務(wù)能力 確定性需求 貨配人數(shù)字化供給，降低40%損耗聚攏規(guī)?；枨笠凿N(xiāo)優(yōu)產(chǎn)，解決盲盒 反哺農(nóng)業(yè)和工業(yè)生產(chǎn)端供應(yīng)商（銷(xiāo)地一批 為主）消費(fèi)者T+1物流到店穩(wěn)定性差服務(wù)/售后

46、無(wú)標(biāo)準(zhǔn)中心倉(cāng)網(wǎng)格倉(cāng)社會(huì)化團(tuán)長(zhǎng)社交裂變有限商品、以采定銷(xiāo)人推貨產(chǎn)地銷(xiāo)地一批二批三批線下零售店/市場(chǎng)小 商販消費(fèi)者盲盒生產(chǎn)，從產(chǎn)地到消費(fèi)者手中損耗40%損耗10%損耗10%損耗10%損耗10%數(shù)據(jù)來(lái)源： 億邦動(dòng)力，天風(fēng)證券研究所MMC模式 VS 傳統(tǒng)分銷(xiāo) VS社區(qū)團(tuán)購(gòu)3.3. 阿里MMC：跑步追趕，C端、B端齊發(fā)力請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明31淘寶在APP為盒馬集市、十薈團(tuán)開(kāi)放一級(jí)入口數(shù)據(jù)來(lái)源： 淘寶APP，美團(tuán)優(yōu)選、盒馬集市、十薈團(tuán)小程序，天風(fēng)證券研究所3.3. 阿里MMC：跑步追趕，C端、B端齊發(fā)力在整合MMC事業(yè)群后，阿里的社區(qū)團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)分為兩大板塊：內(nèi)部的盒馬集市+外部投資的十薈

47、團(tuán)。盒馬集市對(duì)內(nèi)整合1688、淘特、大潤(rùn) 發(fā)等業(yè)務(wù)資源，對(duì)外與十薈團(tuán)的協(xié)同效應(yīng)逐步增強(qiáng)。流量：淘寶在首頁(yè)為社區(qū)團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)開(kāi)放一級(jí)入口，用戶(hù)可在十薈團(tuán)和盒馬集市頁(yè)面自由切換（如該城市只有十薈團(tuán)則只有一個(gè)渠道）；開(kāi)城：截止21年8月，盒馬開(kāi)城121，集中在東南、華中地區(qū)（81個(gè)城市），與十薈團(tuán)（227個(gè)）及美團(tuán)（339個(gè)）比起來(lái)有一定差距。盒馬集市與十薈團(tuán)開(kāi)城情況80706050403020100東南華中西南華南西北華北東北盒馬集市十薈團(tuán)美團(tuán)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明324投資建議請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明334.1. 展望行業(yè)發(fā)展社區(qū)團(tuán)購(gòu)將長(zhǎng)期伴隨政策監(jiān)管，行業(yè)發(fā)展進(jìn)程或受

48、外部因素?cái)_動(dòng)，但不改行業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值。社區(qū)團(tuán)購(gòu)行業(yè)因產(chǎn)品低價(jià)與補(bǔ)貼問(wèn)題易引發(fā)監(jiān) 管關(guān)注，行業(yè)整體推進(jìn)速度也因此產(chǎn)生波動(dòng)，但良性有序競(jìng)爭(zhēng)將利于行業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展。短期中尾部商家或因難以承受高額虧損而退出，頭部商家在競(jìng)爭(zhēng)格局達(dá)到穩(wěn)態(tài)（總量上形成“3-3-4”or“6-3-1”的市場(chǎng)格局，具體到 不同區(qū)域或有不同），或大幅修復(fù)虧損甚至達(dá)到盈利；中長(zhǎng)期來(lái)看，社區(qū)團(tuán)購(gòu)商業(yè)模式的利潤(rùn)率或因品類(lèi)擴(kuò)張而提升，此外，依托于社區(qū)團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)發(fā)展而搭建起來(lái)的更高效的短鏈履約基礎(chǔ)設(shè) 施，以及觸及到的近7億下沉市場(chǎng)用戶(hù)或?yàn)槠脚_(tái)公司提供更大的商業(yè)價(jià)值。30%30%40%美團(tuán)優(yōu)選多多買(mǎi)菜阿里MMC及其他60%30%10%多多買(mǎi)菜or美團(tuán)

49、優(yōu)選美團(tuán)優(yōu)選or多多買(mǎi)菜阿里MMC及其他遠(yuǎn)期競(jìng)爭(zhēng)格局展望（預(yù)期理想模型）前五家競(jìng)爭(zhēng)格局（按21年3月件量計(jì)）OR25%22%16%數(shù)據(jù)來(lái)源： 公眾號(hào)開(kāi)曼4000，36氪，天風(fēng)證券研究所16%22%美團(tuán)優(yōu)選多多買(mǎi)菜興盛十薈團(tuán)橙心請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明3452.943.5519.38.314.4010203040506001002003004005006007008009003Q202Q21新增4.2. 社區(qū)團(tuán)購(gòu)流量?jī)r(jià)值社區(qū)團(tuán)購(gòu)依托于美團(tuán)、拼多多主站發(fā)展，流量與主業(yè)協(xié)同性不同。美團(tuán)優(yōu)選或?yàn)橹髡編?lái)新增用戶(hù)，提升客戶(hù)粘性，并與外賣(mài)、到店等 業(yè)務(wù)形成協(xié)同；多多買(mǎi)菜則反受益于拼多多流量，

50、對(duì)拼多多用戶(hù)粘性提升帶來(lái)貢獻(xiàn)。MAU：21Q3較20Q3，美團(tuán)/拼多多MAU增長(zhǎng)3830萬(wàn)/1950萬(wàn)（QM口徑與財(cái)報(bào)口徑或有出入）；用戶(hù)使用時(shí)長(zhǎng)：21年7月，美團(tuán)/拼多多用戶(hù)使用時(shí)長(zhǎng)同比變化+0.9min(per DAU)/- 2.9min(per DAU)；用戶(hù)粘性（DAU/MAU）： 21Q3較20Q3，美團(tuán)/拼多多而DAU/MAU同比增長(zhǎng)+4.5%/+6.5%。MAU變化（百萬(wàn)）%1.1%6.5%4.5%2.7%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%-1.0%-2.0%0%10%-1.220%30%40%50%60%Jul-20Jul-21變化粘性變化-DAU

51、/MAU1.10.89-2.0.9-0.51.51.00.50.0-0.5-1.0-1.5-2.0-2.5-3.0-3.50510152025303Q202Q21變化用戶(hù)時(shí)長(zhǎng)（min/ per DAU）數(shù)據(jù)來(lái)源： QuestMobile，天風(fēng)證券研究所請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明35美團(tuán) 3690.HK美團(tuán)優(yōu)選穩(wěn)扎穩(wěn)打，鎖定市場(chǎng)頭部席位。1）當(dāng)下，截止21Q1，美團(tuán)優(yōu)選累計(jì)購(gòu)買(mǎi)用戶(hù)超過(guò)1億人次，對(duì)主站活躍交易人數(shù)、 交易頻次貢獻(xiàn)明顯，在未來(lái)幾年預(yù)計(jì)平臺(tái)的用戶(hù)增長(zhǎng)幅度可能達(dá)到3-4億；2）美團(tuán)5月件量日件量超過(guò)3000萬(wàn)，市場(chǎng)份額領(lǐng) 先，該優(yōu)勢(shì)有望在其穩(wěn)健的履約、供應(yīng)鏈能力下得以維持；3）美團(tuán)21Q1新業(yè)務(wù)虧損80億元，未來(lái)美團(tuán)將繼續(xù)加大履約等配 套投資，但同時(shí)UE模型也正逐步優(yōu)化。中長(zhǎng)期看，社區(qū)團(tuán)購(gòu)是美團(tuán)覆蓋下沉市場(chǎng)用戶(hù)、進(jìn)軍電商市場(chǎng)的最優(yōu)通路，新增流量 也或在主業(yè)外賣(mài)、到店等業(yè)務(wù)上貢獻(xiàn)價(jià)值。主業(yè)（外賣(mài)+到店酒旅）穩(wěn)步兌現(xiàn)預(yù)期，無(wú)需過(guò)度擔(dān)憂監(jiān)管因