1、第三章風(fēng)險(xiǎn)投資主導(dǎo)組織形式,講授人：林莉,表1資金管理規(guī)模排名前10位的國(guó)內(nèi)創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu),公司名稱,表2 在中國(guó)大陸比較活躍的境外創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu),圖：美國(guó)1998年創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)治理結(jié)構(gòu)分布圖,第三章 風(fēng)險(xiǎn)投資主導(dǎo)組織形式,風(fēng)險(xiǎn)投資公司的組織模式 一、有限合伙制：最有效最成功的治理結(jié)構(gòu) 二、公司制：風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展初期的組織模式 有限合伙制與公司制的比較,第三章 風(fēng)險(xiǎn)投資主導(dǎo)組織形式,風(fēng)險(xiǎn)投資公司的組織模式 一、有限合伙制：最有效最成功的治理結(jié)構(gòu) 二、公司制：風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展初期的組織模式 有限合伙制與公司制的比較,有限合伙制：最有效最成功的治理結(jié)構(gòu),有限合伙制的含義 有限合伙公司是一種合伙企業(yè)，通常有兩

2、類合伙人組成，即有限合伙人和普通合伙人。 有限合伙制和普通合伙質(zhì)的區(qū)別在于，前者有一個(gè)或多個(gè)沒有經(jīng)營(yíng)權(quán)并承擔(dān)有限責(zé)任的合伙人。有限合伙制企業(yè)必須至少有一個(gè)一般合伙人。,一、有限合伙制：最有效最成功的治理結(jié)構(gòu),有限合伙人,資金提供者 出資 99% 70 %-90 %,普通合伙人,風(fēng)險(xiǎn)資本家 出資 1% 1 %-3 % 10 % -30 %,合伙關(guān)系,Partnership,投入技術(shù)、管理、金融知識(shí),不必參與管理,無(wú)限責(zé)任,有限責(zé)任,有限合伙制：最有效最成功的治理結(jié)構(gòu),(一）有限合伙制創(chuàng)業(yè)投資的結(jié)構(gòu) 1、合伙期有固定期限。在合伙期到期時(shí)須將本金與回報(bào)歸還給有限合伙人，創(chuàng)業(yè)投資家為繼續(xù)在新的合伙期獲

3、得后續(xù)資本，前期必須有良好的業(yè)績(jī)和聲譽(yù)。通常每隔2-5年就要籌集新的基金，因此，創(chuàng)業(yè)投資家可能會(huì)管理幾個(gè)處于不同生命期的基金。,有限合伙制：最有效最成功的治理結(jié)構(gòu),2、合伙人 普通合伙人與有限合伙人 有限合伙人分階段注入承諾資本。有限合伙人可以“無(wú)過錯(cuò)離婚”，即使普通合伙人沒有重大過錯(cuò)，只要有限合伙人失去信 心，就會(huì)停止追加投入。這樣， 可以有效的限制與激勵(lì)普通合 伙人。,有限合伙制：最有效最成功的治理結(jié)構(gòu),（3）創(chuàng)業(yè)投資家（普通合伙人）提供1的出資額承擔(dān)無(wú)限責(zé)任，使個(gè)人利益與創(chuàng)業(yè)資本的經(jīng)營(yíng)管理業(yè)績(jī)掛鉤。,創(chuàng)業(yè)投資家（普通合伙人）的報(bào)酬包括兩部分：提取管理費(fèi)（基金規(guī)模的1.5）作為固定報(bào)酬和基

4、金利潤(rùn)的20作為變動(dòng)報(bào)酬。,以上投資凈收入在有限合伙人和普通合伙人之間的分配,投資成果,成功,有限合伙人收益：75%85%,普通合伙人收益：15%25%,失敗,有限合伙人損失：99%（有限責(zé)任）,普通合伙人損失： 1%,無(wú)限責(zé)任,有限合伙制：最有效最成功的治理結(jié)構(gòu),有限合伙制公司的集資： 有限合伙制公司的集資通常有兩種形式：一種是基金制，即投資者將資金集中到一起，形成一個(gè)有限合伙制公司的基金；另一種是承諾制，既有顯赫或任職承諾提供一定數(shù)量的資金。,有限合伙制：最有效最成功的治理結(jié)構(gòu),（二）代理成本、運(yùn)營(yíng)成本分析 1、有限合伙制以其獨(dú)特的機(jī)制吸引投資者投入資金，使得本來(lái)處于劣勢(shì)的投資者處于主動(dòng)地

5、位，對(duì)創(chuàng)業(yè) 投資家增加了壓力和動(dòng)力， 減少了道德風(fēng)險(xiǎn)。,代理 成本,營(yíng)運(yùn) 成本,有限合伙制：最有效最成功的治理結(jié)構(gòu),2、有限合伙制的信譽(yù)基礎(chǔ)是創(chuàng)業(yè)投資家的連帶無(wú)限責(zé)任，財(cái)務(wù)和重要信息只要內(nèi)部監(jiān)控就可，不需要對(duì)外公示，節(jié)約了會(huì)計(jì)審計(jì)等管理成本和繁瑣的操作手續(xù)。,有限合伙制：最有效最成功的治理結(jié)構(gòu),3、稅收和持續(xù)的經(jīng)營(yíng)成本。合伙制組織不是法人，不是納稅主體，不存在公司稅問題，因而避免重復(fù)納稅。合伙關(guān)系投資收益屬個(gè)人納稅，適用較低的個(gè)人所得稅率。,有限合伙制：最有效最成功的治理結(jié)構(gòu),4、有限合伙制一般同時(shí)管理多個(gè)基金，存在規(guī)模經(jīng)濟(jì)、范圍經(jīng)濟(jì)、學(xué)習(xí)曲線效果，因而經(jīng)營(yíng)成本較低。,思考題,根據(jù)上面所講有限

6、合伙制創(chuàng)業(yè)投資的結(jié)構(gòu)及成本分析，請(qǐng)同學(xué)們總結(jié)有限合伙制創(chuàng)業(yè)投資的優(yōu)點(diǎn)。,有限合伙制：最有效最成功的治理結(jié)構(gòu),（三）有限合伙制的優(yōu)點(diǎn) 1、有限合伙制風(fēng)險(xiǎn)投資公司中的普通合伙人以1的資金投入獲取20的投資收益；而公司型風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)中的股東是按出資比例分享投資收益的。 2、有限合伙制風(fēng)險(xiǎn)投資公司的有限合伙人的資金一般是分期投入的；而公司型風(fēng)險(xiǎn)投資公司由于采取公司組織形式，其資金通常是一步到位的；,有限合伙制：最有效最成功的治理結(jié)構(gòu),3、以普通合伙人個(gè)人對(duì)外承擔(dān)連帶無(wú)限責(zé)任，對(duì)內(nèi)經(jīng)營(yíng)決策承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)，可以明顯有限合伙人的加入。 4、有限合伙制對(duì)普通合伙人的強(qiáng)有力激勵(lì)，吸引了優(yōu)秀的創(chuàng)業(yè)投資家，優(yōu)秀的創(chuàng)業(yè)投

7、資家又能發(fā)現(xiàn)優(yōu)秀的創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目，從而使基金產(chǎn)生較好的投資收益。,有限合伙制：最有效最成功的治理結(jié)構(gòu),5、合同限制條款優(yōu)勢(shì) （1）保護(hù)有限合伙人利益，約束風(fēng)險(xiǎn)投資家的行為 投資對(duì)象限制:限制向公共證券等安全性很高的資產(chǎn)上投資。 投資行業(yè)限制:限制投向不熟悉的領(lǐng)域，或限制在某一個(gè)或幾個(gè)特定行業(yè)：降低投資風(fēng)險(xiǎn)。 （2）限制單項(xiàng)投資的投資額：投資組合多元化 投資規(guī)模限制 對(duì)借入資金投資的限制：不允許向外借款或以基金名義向投資對(duì)象提供貸款擔(dān)保。這樣做與直接借款并無(wú)太大差別 限制把后續(xù)基金投資到前一個(gè)基金所擁有的企業(yè)上。,有限合伙制：最有效最成功的治理結(jié)構(gòu),（6）對(duì)利潤(rùn)再投資的限制 對(duì)于基金到期而資本沒有從中

8、退出的企業(yè)：延長(zhǎng)基金存續(xù)期。 （7）限制向某些投資對(duì)象投入個(gè)人資本。,有限合伙制：最有效最成功的治理結(jié)構(gòu),（四）有限合伙制的適用條件 1、法律環(huán)境。 2、政府支持。 3、創(chuàng)新的社會(huì)文化環(huán)境。 4、發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)。,第三章 風(fēng)險(xiǎn)投資主導(dǎo)組織形式,風(fēng)險(xiǎn)投資公司的組織模式 一、有限合伙制：最有效最成功的治理結(jié)構(gòu) 二、公司制：風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展初期的組織模式 有限合伙制與公司制的比較,公司制：風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展初期的組織模式,（一）公司制的含義及類型 所為公司制，是指風(fēng)險(xiǎn)資本以股份公司或有限責(zé)任公司形式設(shè)立。 公司制風(fēng)險(xiǎn)投資公司的類型： 1、小企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資公司 2、大財(cái)團(tuán)風(fēng)險(xiǎn)資本分公司和子公司 3、銀行附屬公司

9、4、股份制風(fēng)險(xiǎn)投資公司,公司制：風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展初期的組織模式,1、小企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資公司 小企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資公司由美國(guó)首創(chuàng)，它是由政府出資、私人經(jīng)營(yíng)的一種成功的風(fēng)險(xiǎn)投資方式。由于資金來(lái)自政府，因此小企業(yè)投資公司的業(yè)務(wù)范圍必須得到美國(guó)小企業(yè)管理局的許可，不過其經(jīng)營(yíng)管理權(quán)是完全獨(dú)立的。根據(jù)美國(guó)有關(guān)法律規(guī)定，小企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資公司的創(chuàng)辦資本不能少于50萬(wàn)美元，風(fēng)險(xiǎn)資本投向一個(gè)項(xiàng)目的資金不能超過總資本的20，且投資額不得超過該項(xiàng)目總投資的49。,公司制：風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展初期的組織模式,2、大財(cái)團(tuán)風(fēng)險(xiǎn)資本分公司和子公司 這是由一些產(chǎn)業(yè)集團(tuán)建立的具有風(fēng)險(xiǎn)資本性質(zhì)的分公司和子公司。建立這些公司的真正目的就是為了促進(jìn)公司內(nèi)部的

10、資本、技術(shù)和技能市場(chǎng)的發(fā)展，以便使產(chǎn)業(yè)集團(tuán)本身的資源配置更容易進(jìn)行調(diào)整，更能適應(yīng)高新技術(shù)的發(fā)展，以取得良好的社會(huì)效益。,公司制：風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展初期的組織模式,3、銀行附屬公司 許多銀行都設(shè)立了風(fēng)險(xiǎn)投資公司，以便它們可以獲取小企業(yè)的權(quán)益。銀行使用這種方式可以避開銀行法規(guī)的限制，保護(hù)其所擁有的小企業(yè)股權(quán)。較大的銀行擁有較大的附屬風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，銀行信貸部門的工作與銀行風(fēng)險(xiǎn)投資部門的工作緊密相關(guān)，而在大多數(shù)銀行里，這兩項(xiàng)業(yè)務(wù)原本并不設(shè)置單獨(dú)的承辦機(jī)構(gòu)，只是同一部門的兩種業(yè)務(wù)。,公司制：風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展初期的組織模式,4、股份制風(fēng)險(xiǎn)投資公司 在美國(guó)，股份制風(fēng)險(xiǎn)投資公司的規(guī)模都很大，一些股份公司或已建立了自己的

11、分支機(jī)構(gòu)，或在一個(gè)或幾個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資財(cái)團(tuán)中投資。一般來(lái)說，獨(dú)立投資的風(fēng)險(xiǎn)投資公司的數(shù)量正在逐年減少，而股份制風(fēng)險(xiǎn)投資公司以有限合伙人的身份通過投資于有限合伙制風(fēng)險(xiǎn)投資公司，再由有限合伙制公司進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資，股份公司分享其投資報(bào)酬的現(xiàn)象越來(lái)越普遍。,公司制：風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展初期的組織模式,（二）風(fēng)險(xiǎn)投資公司的投資過程 風(fēng)險(xiǎn)投資公司的投資過程可分為三個(gè)基本階段： 1、決策階段 2、經(jīng)營(yíng)階 3、退出階段,公司制：風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展初期的組織模式,1、決策階段 決策階段是風(fēng)險(xiǎn)投資過程的第一階段，在這一階段通過對(duì)項(xiàng)目的篩選和評(píng)價(jià)，作出投資決策。該階段運(yùn)作的主要內(nèi)容包括： (1)風(fēng)險(xiǎn)投資公司從不同的項(xiàng)目中挑選投資項(xiàng)目。

12、(2)使用投資工具，進(jìn)行交易和定價(jià)。,公司制：風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展初期的組織模式,2、經(jīng)營(yíng)階段 在這一階段通過風(fēng)險(xiǎn)投資的經(jīng)營(yíng)、管理來(lái)獲得實(shí)質(zhì)性成果。該階段運(yùn)作的主要內(nèi)容包括： (1)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的管理活動(dòng)進(jìn)行監(jiān)督，以便發(fā)現(xiàn)可能出現(xiàn)的問題并及時(shí)采取行動(dòng)減少損失。中斷投資是風(fēng)險(xiǎn)投資常用的控制風(fēng)險(xiǎn)的手段。 (2)通過向風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的管理層提供咨詢和建議，使投資收益最大化，并且在必要的情況下提供多輪次融資，或以比創(chuàng)業(yè)家資金成本更低的代價(jià)尋求外部貸款資金。 (3)幫助風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)實(shí)現(xiàn)專業(yè)化(或者在過渡時(shí)期接管風(fēng)險(xiǎn)企業(yè))，并把經(jīng)過“包裝”的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)推銷給外部股東。,公司制：風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展初期的組織模式,3、退出階段 退

13、出階段是風(fēng)險(xiǎn)投資過程的第三個(gè)階段，這一階段的核心問題是如何以最有利的方式退出現(xiàn)有投資。其主要的運(yùn)作內(nèi)容有： (1)尋找資本風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的收購(gòu)者。 (2)確定退出機(jī)制例如，私募(直接退出)或通過資本市場(chǎng)首次公開上市(IPO)退出。 (3)稅收制度。 (4)怎樣出售，即全部退出還是保留一部分權(quán)益。,公司制：風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展初期的組織模式,（三）風(fēng)險(xiǎn)投資公司的新特點(diǎn) 1、更多的風(fēng)險(xiǎn)投資公司愿意投資與成熟期企業(yè) 在過去，風(fēng)險(xiǎn)投資主要集中于公司發(fā)展的起步階段。而現(xiàn)在，越來(lái)越多的風(fēng)險(xiǎn)投資公司開始向處于成熟階段的企業(yè)進(jìn)行投資。所以，盡管風(fēng)險(xiǎn)資本的數(shù)量近幾年來(lái)每年都有大幅度增長(zhǎng)，但對(duì)新成立公司的投資額并沒有出現(xiàn)等比速

14、度的增長(zhǎng)。這種變化有利于降低整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。,公司制：風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展初期的組織模式,2、風(fēng)險(xiǎn)投資公司的專業(yè)化傾向越來(lái)越明顯 隨著科學(xué)技術(shù)日益向高、精、尖方向發(fā)展，單個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資公司全方位向信息技術(shù)、零售業(yè)和生物技術(shù)等領(lǐng)域進(jìn)行投資的做法越來(lái)越少，大部分風(fēng)險(xiǎn)投資公司更傾向于把業(yè)務(wù)集中于某一產(chǎn)業(yè)中的某一個(gè)行業(yè)。即使還有部分風(fēng)險(xiǎn)投資公司仍然在向多個(gè)產(chǎn)業(yè)進(jìn)行投資，但其范圍也僅集中于這些產(chǎn)業(yè)的某一個(gè)專門領(lǐng)域。專業(yè)化是時(shí)代發(fā)展的需要，只有順應(yīng)這種趨勢(shì)的風(fēng)險(xiǎn)投資公司才能生存和發(fā)展。,公司制：風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展初期的組織模式,3、風(fēng)險(xiǎn)投資公司的管理服務(wù)比融資更重要 創(chuàng)業(yè)者選擇風(fēng)險(xiǎn)投資公司時(shí)，越來(lái)越注重對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資公

15、司管理能力的考察，而不是像以前那樣只是關(guān)心能否融到資金。創(chuàng)業(yè)者希望得到風(fēng)險(xiǎn)投資公司的幫助，以最大限度地提高企業(yè)的價(jià)值。創(chuàng)業(yè)者認(rèn)為，一個(gè)與微軟公司關(guān)系密切的風(fēng)險(xiǎn)投資公司，比一個(gè)只能純粹提供資金的資本家更能幫助他的公司實(shí)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)目標(biāo)，因此，要求風(fēng)險(xiǎn)投資公司提高自己的專業(yè)水平以便能夠找到良好的創(chuàng)業(yè)公司進(jìn)行投資。,第三章 風(fēng)險(xiǎn)投資主導(dǎo)組織形式,風(fēng)險(xiǎn)投資公司的組織模式 一、有限合伙制：最有效最成功的治理結(jié)構(gòu) 二、公司制：風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展初期的組織模式 有限合伙制與公司制的比較,公司制與有限合伙制的比較,治理結(jié)構(gòu),存續(xù)期限,有限合伙制與公司制的比較,創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)最早采取公司制形式，美國(guó)最早的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)美國(guó)研究

16、與發(fā)展公司就是采取股份公司的形式。美國(guó)小企業(yè)投資公司是有限責(zé)任公司的形式。,有限合伙制與公司制的比較,中國(guó)目前的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)基本都是按公司法來(lái)組織的，中國(guó)現(xiàn)有的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)多是政府出資興建的。2001年，我國(guó)第一家合伙制創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)北京天綠創(chuàng)業(yè)投資中心成立，結(jié)束了我國(guó)本土運(yùn)作的180多家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)均為公司制的局面。,我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的公司病,1、資金接力難,按照公司法規(guī)定，公司股東作為出資者按投入公司的資本額享有所有者的資產(chǎn)收益，新股東一旦進(jìn)入公司，就有權(quán)按照投資所形成的股份比例取得收益，而不論這種收益產(chǎn)生的時(shí)間。新股東若要分享前期投資的收益，老股東怎能答應(yīng)？,清華創(chuàng)業(yè)投資有限公司管理層增資擴(kuò)股遇到了麻煩？,2、決策中的信息不對(duì)稱,清華創(chuàng)投投資9個(gè)項(xiàng)目的決策程序都是先由項(xiàng)目經(jīng)理尋找目標(biāo)，把相關(guān)信息報(bào)告給公司決策層后由決策層表決。,這種信息自下而上傳遞、決策自上而下完成的模式，是一種完全垂直的決策模式，不可避免地會(huì)出現(xiàn)信息不對(duì)稱問題。,而IDG的每個(gè)項(xiàng)目，根據(jù)投資額度大小有不同數(shù)目的合伙人參與其中，每個(gè)合伙人都要像項(xiàng)目經(jīng)理一樣，深入企業(yè)細(xì)致調(diào)研并獨(dú)立做出判斷，然后由幾個(gè)合伙人共同表決。這種扁平的決策模式縮短了信息的傳遞過程，有助于避免信息不對(duì)稱。,3、約束與激勵(lì)不力,公司法規(guī)定只有股東作為出資者能按投入公司的資本額享有所有者的資產(chǎn)受益。作為代理方的公司