美聯(lián)儲加息情況回顧2年1月，美儲布了《于長目標(biāo)幣政策架的明，次明確了通過導(dǎo)通期來實(shí)核心E年漲幅%的長通脹和就業(yè)最大化動態(tài)機(jī)制。隨著美國經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出“低增長、低利率、低失業(yè)率、菲利普曲線平化”趨勢，0年8月7日聯(lián)儲席鮑威在杰遜·央行年會上布調(diào)美聯(lián)幣政策架，通脹由%整為均強(qiáng)調(diào)只要不出現(xiàn)過高的通脹壓力，在實(shí)現(xiàn)充分就業(yè)或者更高水平時(shí)，就不會緊縮貨幣策。為了更好地理解加息周期，我們將本報(bào)告提及的“加息周期”時(shí)間范圍界為美聯(lián)儲的貨幣政策出現(xiàn)連續(xù)加息的首次加息日（含）至末次加息日（含。根據(jù)美國聯(lián)邦基金標(biāo)利的變化，可以到2年來美聯(lián)儲出現(xiàn)了七明顯加息周，分是3年3月1至4年8月9日、8年3月0日至9年5月7日、4年2月4日至5年2月1日9年6月0日至0年5月6、4年6月0至6年6月9、5年2月7日至8年2月0以及2年3月7至今。從前六輪加息周期的背景來看，美聯(lián)儲選擇加息的原因包括：為防止經(jīng)濟(jì)過熱（如3年、8年、19的加周期、抑制脹預(yù)上行如年、4年的加息周期、推動貨幣政策正?；?年的加息周期）等。2年2月，美核心E當(dāng)月同比上漲.、核心I月同漲.，這是核心E自1年3月來連續(xù)2個(gè)高于%核心I自1年4月以來連續(xù)1個(gè)高于%，美通脹力持高企；此同，美業(yè)率已經(jīng)從0年4月的.%逐步降到2年2月的.%美國業(yè)續(xù)增長，為第七加息期的提供契。圖：182年至今美國聯(lián)邦基金目標(biāo)利率、通脹水平與失業(yè)率（單位：）加息周期 美國:核心PE當(dāng)月同美國:核心CI當(dāng)月同比 美國:失業(yè)率季調(diào)美國:聯(lián)邦基金目標(biāo)利率1614121086420，所2年3月7，美儲以上聯(lián)邦金目率p至.%平方式正式開啟了2以來的第七輪加周期與前六輪加息周相比本輪加息周期顯激，至2年1月1日輪加息時(shí)間度為.8個(gè)月的情況加息度已達(dá)5，息速為/；而六輪息周期的時(shí)間跨度均值為.2個(gè)月，加息幅度均值為.，加息速度均值為1/表：美聯(lián)儲七輪加息周期回顧加息輪次起始利率（）結(jié)束利率（）加息幅度（）首次加息日末次加息日時(shí)間跨度（月）加息速度（月）第一輪.0.0.0.3.4第二輪.0.1.5.6.2第三輪.0.0.0.9.1第四輪.5.0.0.5.1第五輪.0.5.0.0.3第六輪.5.0.0.1.3第七輪1.5.0.0/.8.8前六輪平均.1.2.，所加息周期中美債美元表現(xiàn)美聯(lián)儲在公開市場上買賣短期美國國債，通過控制流動性來達(dá)到加息目的短端美債收益率受美聯(lián)儲加息節(jié)奏的影響較大，主要反映對政策利率的預(yù)期。于美國國債的特殊性，長端美債的持有者主要為各國央行，長端美債收益率更反映對美國未來經(jīng)濟(jì)和通脹的看法。美聯(lián)儲加息在推高短端美債收益率的同時(shí)制了經(jīng)濟(jì)過熱和通脹預(yù)期，且短端利率本身波動更大，導(dǎo)致美債收益率曲線在息周期內(nèi)呈現(xiàn)熊平特征，期限利差（0年期美債收益率-2年期美債收益率）在歷輪加息周期中逐步收窄，甚至在加息尾聲時(shí)出現(xiàn)倒掛。加息帶來的另一個(gè)直影響就是美元走強(qiáng)、資金回流，歷輪加息周期中隨著美聯(lián)儲上調(diào)聯(lián)邦基金目標(biāo)率、美收益上行元指數(shù)往上且幅大。為了找到美聯(lián)儲貨幣政策轉(zhuǎn)向的信號以及理解歷輪加息周期中美債與美元表現(xiàn)，我們在下文詳細(xì)回顧了歷史六輪加息周期以及目前美債收益率曲線和美指數(shù)的現(xiàn)情。圖：歷輪加息周期中美債收益率表現(xiàn)（左軸單位：）1由于第七輪加息周期尚未結(jié)束，表格中的數(shù)據(jù)為截至02年1月1日的情況。，所圖：歷輪加息周期中美元指數(shù)表現(xiàn)（左軸單位：），所第一輪加息周期回顧（193年3月1日至984年8月9日）始于9的第次油危機(jī)引發(fā)發(fā)達(dá)“滯脹帶來了GP縮、高業(yè)率高通，到2年1月國直達(dá)業(yè)率值（%為對抗通脹，美聯(lián)儲將貨幣供應(yīng)總量作為貨幣政策的中間目標(biāo)，同時(shí)對銀行法準(zhǔn)備金出要，在1年7月3日將聯(lián)基金利提到.，隨后迫于衰的壓降至.%左右震蕩利率致了經(jīng)的極波動根政府推出的稅計(jì)刺激濟(jì)增長，到2年第季度GP得以復(fù)當(dāng)季錄得增速.%。進(jìn)入3年以來，稅效明，經(jīng)濟(jì)速加，一度GP增速到.%，心I維在.%而失則從2末的高峰.微降至.，與時(shí)，制業(yè)I則從2年四季度始逐蘇并于3年2月跨榮枯，達(dá)到.。在濟(jì)現(xiàn)整體蘇但脹尚頭的背景下，進(jìn)一遏制預(yù)期美儲開了本防性加。自3年3月日至4年8月9日聯(lián)邦基目標(biāo)率過0次加由.%至%，值得注的是本輪周期中現(xiàn)兩降息。從美債收益率曲線來看，在本輪加息周期中，0年期美債收益率總體保持上行趨，在4年7月2日到高點(diǎn)后開始行，息周共上行9；2年期美收率總體持上趨勢在4年7月3日到高點(diǎn)后開始行，息周上行美債Y期限利差在息尾快速走窄但始為正。從美元指數(shù)變化來看，在本輪加息周期中，美元指數(shù)總體呈波動上行，加周期內(nèi)元指上漲%，每加息元指都會有定幅的上但加息間隔期美元數(shù)波化不一，在4年8月9日最后次加，美元指數(shù)繼續(xù)行直至5年2月5日。從拐點(diǎn)現(xiàn)時(shí)來看，0年期美收益、2期美債益率點(diǎn)的早于加息期束1個(gè)多，此后有3次息共0；債-Y期限利差在最一次息前4個(gè)月開快速窄；元指數(shù)點(diǎn)的現(xiàn)晚息周期結(jié)束-7月。圖：第一輪加息周期0年期美債和2年期美債表現(xiàn)（單位：）加息周期 美國國債收益率年美國國債收益率年 美國國債收益率年美國國債收益率年（右）500400300200100000.0.0

.0.0.0.0.0.0.0.0.0.0，所圖：第一輪加息周期0年期美債和美元指數(shù)表現(xiàn)（左軸單位：）最后一次加息 美國聯(lián)邦基金目標(biāo)利美國國債收益率0年 美元指數(shù)（右）9876

，所第二輪加息周期回顧（198年3月0日至989年5月7日）7年0月9股爆發(fā)“黑星期事件，瓊斯數(shù)一內(nèi)大跌.2點(diǎn)跌幅達(dá).%總市蒸發(fā)0億美元，而7年國GP僅為2美元災(zāi)發(fā)生前，國經(jīng)處于擴(kuò)期，當(dāng)時(shí)美聯(lián)儲主席格斯潘為，應(yīng)在經(jīng)復(fù)蘇段時(shí)抑制通。因在7年9月4日和7年9月4日，美儲通兩次將聯(lián)邦金目利從%提升至%。0月9日股災(zāi)發(fā)后，儲立刻變了策，降息在市場上大量購買債券，向市場提供流動性。8年初經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)、通脹風(fēng)險(xiǎn)抬頭，為抑制脹，聯(lián)儲了加息道。自8年3月0至9年5月日，聯(lián)基金標(biāo)利過16次加由%上至%。從美債收益率曲線來看，在本輪加息周期中0年期美債收益率總體呈波動上行走，加周期上行，加尾聲0年期美債益率于9年3月0達(dá)到點(diǎn).%后開下行2年債收益總體持上勢，在9年3月1日到點(diǎn)9%開始行，息周期共行美債-Y期限差在后持續(xù)窄并現(xiàn)倒。從美元指數(shù)變化來看，在本輪加息周期中，美元指數(shù)總體呈波動上行，加周期內(nèi)元指上漲%，在9年5月7日最后次加后美數(shù)繼續(xù)上行直至9年6月4日達(dá)到高點(diǎn).。從拐點(diǎn)現(xiàn)時(shí)來看，0年期美收益、2期美債益率點(diǎn)的早于加息期結(jié)束2個(gè)右，此仍有1次加共.美債-Y期限利差倒掛5個(gè)后加期結(jié)束此后有6息，共.；指數(shù)拐點(diǎn)的出晚于息周束約1個(gè)月。圖：第二輪加息周期0年期美債和2年期美債表現(xiàn)（單位：）加息周期 美國國債收益率年美國國債收益率年 美國國債收益率年美國國債收益率年（右）100050000.0.0.0.0.0.0.0.0

.0.0.0.0.0.0.0.0020040060，所圖：第二輪加息周期0年期美債和美元指數(shù)表現(xiàn)（左軸單位：）9.598.587.576.56

最后一次加息 美國聯(lián)邦基金目標(biāo)利美國國債收益率0年 美元指數(shù)（右）

110.00105.00100.0095.0090.0085.0080.00，所第三輪加息周期回顧（194年2月4日至195年2月1日）0世紀(jì)0初，經(jīng)濟(jì)再走向退，的下跌激了國的，貿(mào)易全化成當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)增的重動能動GP同比增速由1年Q1的-.%升至3年Q4的%，能用率持上升失業(yè)續(xù)回落，對外投規(guī)模張明通脹預(yù)上行力較3年7月2日斯潘在國會宣布美聯(lián)儲將在實(shí)際調(diào)控中以實(shí)際利率為目標(biāo)但同時(shí)不放棄貨幣穩(wěn)定增長的“中性”規(guī)則，此來響通脹、就業(yè)率經(jīng)濟(jì)長。因此，當(dāng)3三、四季度經(jīng)出現(xiàn)勁增頭時(shí)，聯(lián)儲于4年2月開始為期1的加息周期。自4年2月4至5年2月1日邦基金標(biāo)利通過7加息由%上至%。從美債收益率曲線來看，在本輪加息周期中，0年期美債收益率總體保持上行趨，在4年1月7到達(dá)點(diǎn).%開始下，加周期上行2；2年期債收率總體持上趨勢在4年2月3到達(dá)高點(diǎn).%開始行，周期中上行美債-Y期限差加息后持續(xù)走但始為正。從美元指數(shù)變化來看，在本輪加息周期中，美元指數(shù)總體波動下行，加息期內(nèi)美指數(shù)跌.，加息聲美指數(shù)小段時(shí)走強(qiáng)在4年2月23日上至6出現(xiàn)拐。從拐點(diǎn)現(xiàn)時(shí)來看，0年期美收益拐點(diǎn)出現(xiàn)早加息期結(jié)束3個(gè)月，此仍有2次加，共1；2年美收益率點(diǎn)的現(xiàn)早息周期結(jié)束1個(gè)多，此有1加息共美債-Y限利最后一次加息前-3月開快收窄；元指拐點(diǎn)現(xiàn)早于息周結(jié)束1多月，此后仍有1加息共。圖：第三輪加息周期0年期美債和2年期美債表現(xiàn)（單位：），所圖：第三輪加息周期0年期美債和美元指數(shù)表現(xiàn)（左軸單位：）最后一次加息 美國聯(lián)邦基金目標(biāo)利美國國債收益率0年 美元指數(shù)（右）98765432

100.0095.0090.0085.0080.0075.00，所第四輪加息周期回顧（199年6月0日至000年5月6日）上世紀(jì)0年中后信息技驅(qū)動國經(jīng)速發(fā)展失業(yè)降至左右，大宗商品價(jià)格漲猛。7年4月美儲為應(yīng)對經(jīng)濟(jì)過熱通持續(xù)走高宣布息，但7年7月發(fā)的洲金危機(jī)沖全球場，了美聯(lián)儲加息既有計(jì)劃。國經(jīng)受亞洲金融危機(jī)響相有限，直至9年半年美國GP依舊強(qiáng)勁增長，失業(yè)率降至左右，于是美聯(lián)儲再次緊縮貨幣，于9年6月啟加期。自9年6月0日至0年5月6，聯(lián)邦基金目標(biāo)率通過6加由上至%。從美債收益率曲線來看，在本輪加息周期中，0年期美債收益率先上行后下行再行，息周共上行2年債收益先上后小行再上行，加周期共上行p；美債-Y限利差加息期快窄并出現(xiàn)倒掛。從美元指數(shù)變化來看，在本輪加息周期中，美元指數(shù)先下行后上行，加息期內(nèi)美元指數(shù)上漲.，除第二次加息美元指數(shù)出現(xiàn)下跌外，其余每次加息美元指數(shù)有一幅度漲。從拐點(diǎn)現(xiàn)時(shí)來看，0年期美收益拐點(diǎn)和2年期美收益拐點(diǎn)出現(xiàn)于0年5月8日，晚加息期結(jié)束2天；美指數(shù)在0年5月8日至0年6月6期間經(jīng)了約個(gè)月跌后繼上漲真正點(diǎn)直至2年2月5日才出現(xiàn)，晚于息周結(jié)束約1個(gè)月；美債-Y限利差倒掛-4月后息周結(jié)束，后仍有2加，共7。圖1：第四輪加息周期0年期美債和2年期美債表現(xiàn)（單位：）加息周期 美國國債收益率年美國國債收益率年 美國國債收益率年美國國債收益率年（右）.0.0.0.0.0.0.0.0.0.0.0

.0.0.0.0020040060，所圖：第四輪加息周期0年期美債和美元指數(shù)表現(xiàn)（左軸單位：）最后一次加息 美聯(lián)邦基金目標(biāo)利美國國債收益率0年 美元指數(shù)（右）8

76543214 4 4

，所第五輪加息周期回顧（204年6月0日至006年6月9日）由于此前為應(yīng)對互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅和“1事件”帶來的沖擊，美聯(lián)儲通過幅降息激經(jīng)，1年至3年間聯(lián)儲續(xù)3降息將聯(lián)金目標(biāo)利率由%調(diào)至。在大降息刺激3年下半年國經(jīng)開始強(qiáng)勁復(fù)蘇，美國房地產(chǎn)泡沫積聚，次貸擴(kuò)張，居民信貸膨脹，失業(yè)率降低，通脹期抬頭經(jīng)濟(jì)熱跡所顯現(xiàn)因而聯(lián)儲啟動加。自4年6月0日至6年6月9日聯(lián)邦基目標(biāo)率過7次加息由%調(diào)至.%。從美債收益率曲線來看，在本輪加息周期中，0年期美債收益率總體變化較為平，加尾聲于6年6月8日到達(dá)點(diǎn).%開始行，息周期中共上行；2年美債收率總保持趨勢，息尾于6年6月8日到達(dá)點(diǎn).%開始下，加周期上行2美債-Y期限利差在息周中持窄并出倒掛。從美元指數(shù)變化來看，在本輪加息周期中，美元指數(shù)先下行后上行再下行在加息聲時(shí)于6年4月0日開始行，息周期美元數(shù)下跌%。從拐點(diǎn)現(xiàn)時(shí)來看，0年期美收益、2期美債益率點(diǎn)的早于加息期束1，后仍有1次息共；美債-Y期限差倒掛接近1個(gè)后加周結(jié)束，后仍有1次息，共2美元拐點(diǎn)的出現(xiàn)早于息周結(jié)束2多月，后仍有2加，共。圖1：第五輪加息周期0年期美債和2年期美債表現(xiàn)（單位：）加息周期 美國國債收益率年美國國債收益率年 美國國債收益率年美國國債收益率年（右）600500400300200100000

300250200150100050000-.50，所圖1：第五輪加息周期0年期美債和美元指數(shù)表現(xiàn)（左軸單位：）最后一次加息 美國聯(lián)邦基金目標(biāo)利美國國債收益率0年 美元指數(shù)（右）65432122020

94.0092.0090.0088.0086.0084.0082.0080.0078.0076.0074.00，所2.6.第六輪加息周期回顧（205年2月17日至208年2月20日）8年金融機(jī)之美聯(lián)儲在8年1至3年2月間計(jì)實(shí)行了三輪量化寬松。期間美國經(jīng)濟(jì)增速、就業(yè)等指標(biāo)逐漸好轉(zhuǎn)，在保持貨幣政連續(xù)性穩(wěn)定的前，美聯(lián)于3年2月8日啟r進(jìn)。隨著4年美國濟(jì)企好，美儲在年9月6日首次出貨政策?；?jì)劃，進(jìn)加息察期至5年2月才進(jìn)入加進(jìn)程在此息周期開啟前美國心I持續(xù)保在%下，聯(lián)儲主通過息來貨幣正?；?，后續(xù)對危出更多作空。自5年12月7日至8年2月20日，邦基金利率通過9加由%上至%。從美債收益率曲線來看，在本輪加息周期中，0年期美債收益率先下行后波動上，于8年1月8到達(dá)點(diǎn).%開始下，加周期上行p；2年期債收總體保上行勢，在8年1月8日到達(dá)點(diǎn).%后開始行，息周共上行；美債-Y期限差在息后期走窄但始為正。從美元指數(shù)變化來看，在本輪加息周期中，美元指數(shù)波動較大，經(jīng)歷了從行到上再到行最持上行過程加息內(nèi)美元數(shù)下跌.。從拐點(diǎn)現(xiàn)時(shí)來看，0年期美收益、2期美債益率點(diǎn)的早于加息期結(jié)束-2個(gè)，此后有1次加共p；美債-Y期限利差在加息周期中后期并未出現(xiàn)加速走窄和倒掛現(xiàn)象，在加息周期結(jié)束前半個(gè)月左期限利出現(xiàn)小值元指數(shù)點(diǎn)的現(xiàn)晚息周期束9個(gè)月右。圖1：第六輪加息周期0年期美債和2年期美債表現(xiàn)（單位：）加息周期 美國國債收益率年美國國債收益率年 美國國債收益率年美國國債收益率年（右）.0.0.0.0.0.0.0.0.0

.0.0.0.0.0.0.0.0.0.0.0，所圖1：第六輪加息周期0年期美債和美元指數(shù)表現(xiàn)（左軸單位：）43.532.521.510.50

最后一次加息 美國聯(lián)邦基金目標(biāo)利美國國債收益率0年 美元指數(shù)（右）

105.00100.0095.0090.0085.0080.002 2 2 2 ，所2.7.第七輪加息周期情況（202年3月7日至今）在巨額的紓困政和天的寬松貨幣政策持下美國經(jīng)濟(jì)于1年季度開始復(fù)蘇，與同時(shí)1年4月以來國脹水平開始加速升，到年2，美核心E同比漲.%為3年4月來的高漲，核心I同比上漲.%為2年8月以來的漲幅。輪通高企因有三：一是新冠疫情之后美國政府出臺的大規(guī)模刺激政策導(dǎo)致美聯(lián)儲將資產(chǎn)負(fù)債表從大約4萬億元增至近9萬億美元基礎(chǔ)幣幅超過%；是受情影響供應(yīng)鏈中斷導(dǎo)致供需錯(cuò)配推動供給型通脹；三是美國國內(nèi)勞動力短缺推升工資持續(xù)上漲帶來工資型通脹。2年一季度國GP環(huán)比折年率至-.，但通的高迫使儲在經(jīng)濟(jì)張后加息至2年1月4日聯(lián)邦基目標(biāo)率已過6次加息由.上至與前六加息期相本輪加明顯進(jìn)，到8個(gè)月已息。美收益率線來，在加息周中，0年期債收益率總體上行勢，至2年1月1已上行2；2年期債收益率總體呈行趨，截至2年1月1日已上行p；美債-Y限利差持續(xù)走并于2年7月6日開始續(xù)倒，至2年1月1日已持續(xù)倒掛4個(gè)余月從美數(shù)變化看，本輪周期中美元數(shù)總上行趨勢，截至2年1月1日美元指已上漲.%。圖1：第七輪加息周期0年期美債和2年期美債表現(xiàn)（單位：）加息周期 美國國債收益率年美國國債收益率年 美國國債收益率年美國國債收益率年（右）500 120450 100400 080350 060300 040250 020200 000150 -.20100 -.40050 -.60000 -.80，所圖1：第七輪加息周期0年期美債和美元指數(shù)表現(xiàn)（左軸單位：）美國聯(lián)邦基金目標(biāo)利率 美國國債收益率0年 美元指數(shù)（右）4.543.532.521.510.50

120.00115.00110.00105.00100.0095.0090.00，所美聯(lián)儲加息尾聲時(shí)的市場行情總結(jié)從歷史上六輪美聯(lián)儲加息周期美債收益率曲線的走勢表現(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)：在加息周期中，0年期美債收益率、2年期美債收益率均會出現(xiàn)不同幅度的上漲，在加息尾聲時(shí)收益率曲線愈加熊平，當(dāng)-Y期限利差出現(xiàn)快速收窄或倒掛往往預(yù)示著加息周期尾聲的到來。輪加周期中-Y期限利差已倒掛4個(gè)余月距離歷上最時(shí)間（5個(gè)余月僅不到1月。從歷史上六輪美聯(lián)儲加息周期美元指數(shù)的走勢表現(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)：在加息周期中美元大概率走強(qiáng)，除4年（即第三輪）加息周期時(shí)美元指數(shù)持續(xù)下跌外，各輪加息周期中美元均有較長時(shí)間的上漲。我為4年美元跌主系彼時(shí)全球經(jīng)濟(jì)普遍走強(qiáng)，美國經(jīng)濟(jì)的增長弱于歐洲、日本等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體以及大部分新興市場國家的經(jīng)濟(jì)增長，地區(qū)間的經(jīng)濟(jì)增長差異導(dǎo)致加息周期美元出現(xiàn)了.的下跌。本輪加息周期中美元強(qiáng)勢上漲，漲幅一度高于前六輪加息周期的最高平，隨美聯(lián)加息預(yù)期放，目美元已回調(diào)至.。表：加息周期美債、美元指數(shù)表現(xiàn)比較第七輪（截至第七輪（截至第六輪 2年1月日）第五輪第四輪第三輪第二輪第一輪加息幅度（加息幅度（b）10Y美國國債收益率變（）303.531323192312626055110-Y期限利差是否出現(xiàn)倒掛 否 是 否 是 是 否 是2Y美國國債收益率變化（） 26 110-Y期限利差是否出現(xiàn)倒掛 否 是 否 是 是 否 是美元指數(shù)變化（） 12 12 美元指數(shù)變化（） 12 12 -1 82 -2 - 86

/ .M / .M .M / 47M，所表：加息結(jié)束3個(gè)月美債、美元指數(shù)表現(xiàn)比較第一輪第二輪第三輪第四輪第五輪第六輪10Y美國國債收益率變化（）2Y美國國債收益率變化（）10-Y期限利差變化b）64816-1-72美元指數(shù)變化（）.1.7.8.0.7.5，所表：加息結(jié)束6個(gè)月美債、美元指數(shù)表現(xiàn)比較第一輪第二輪第三輪第四輪第五輪第六輪10Y美國國債收益率變化（）2Y美國國債收益率變化（）410-Y期限利差變化b）1232433-8美元指數(shù)變化（）.8.2.0.8.5.4，所為了探究每輪加息周期美債收益率和美元指數(shù)下行拐點(diǎn)的出現(xiàn)是否有一定律，我們用”代表下行拐點(diǎn)的出現(xiàn)早于每輪加息周期最后一次加息時(shí)間，用“+”表下拐點(diǎn)現(xiàn)晚于輪加周期一次加時(shí)間。從歷史上六輪美聯(lián)儲加息周期的拐點(diǎn)出現(xiàn)統(tǒng)計(jì)情況可以發(fā)現(xiàn)：0年期美債收益率和2年期美債收益率下行拐點(diǎn)具有較好的一致性，且拐點(diǎn)的出現(xiàn)大概率早于最后一次加息時(shí)間（六輪出現(xiàn)五次，我們認(rèn)為這主要緣于投資者的預(yù)期交易。美元指數(shù)下行拐點(diǎn)的出現(xiàn)大概率晚于最后一次加息時(shí)間（六輪出現(xiàn)四次，從歷史情況來看，美元指數(shù)的拐點(diǎn)的出現(xiàn)往往伴隨著美國和全球經(jīng)濟(jì)增長觸底以及美聯(lián)儲的寬松政策的來臨。表：美債收益率、美元指數(shù)下行拐點(diǎn)較最后一次加息時(shí)間的比較第一輪第二輪第三輪第四輪第五輪第六輪10年期美債收益率下行拐點(diǎn)-2M-9M-8M+D--4M2年期美債收益率下行拐點(diǎn)-2M-9M-3M+D--4M美元指數(shù)下行拐點(diǎn)+6M+9M-3M+.-3M+4M，所美聯(lián)儲加息后期對于國內(nèi)債市的影響分析美聯(lián)儲貨幣政策的調(diào)整對全球各經(jīng)濟(jì)體都將產(chǎn)生外溢影響，0年期美國國債作為全球資產(chǎn)定價(jià)之錨，其收益率的抬升會影響全球資產(chǎn)定價(jià)。資本回流美造成資本流出國貨幣貶值并增加經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)，為了對沖美聯(lián)儲加息造成的資外流的險(xiǎn)，國往迫跟隨國加以提國利率平。我國始終堅(jiān)持“以我為主”的貨幣政策原則，把保持我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行維持在理區(qū)間作為首要任務(wù)，再在內(nèi)外平衡的基礎(chǔ)上應(yīng)對各種風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)。2年我國債券市場體系基本建立，國債收益率曲線開始形成，因此，可以以史為鑒的美儲加息期僅第五4年6月0日至6年6月9日）第六輪（5年2月7日至8年2月0日。自3年至4國通脹力日凸顯在美聯(lián)第五加息開啟前我于3年9月1和4年4月5日分別準(zhǔn)、。在美聯(lián)儲息周內(nèi)，僅在4年0月9和6年4月8日別進(jìn)行了一次加息在5年美聯(lián)儲連續(xù)加時(shí)，于我國國內(nèi)通脹力緩，央并未跟隨美聯(lián)儲步伐對我國準(zhǔn)備金率、存貸款基準(zhǔn)利率進(jìn)行調(diào)整。隨著我國經(jīng)又出現(xiàn)熱、脹壓大現(xiàn)象在6年度至28年貸危央行出臺了密的逆期政而在此間美儲已于7年9月進(jìn)入息周。4年我國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入增長速度換擋期，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，直至第六輪美聯(lián)儲加息周期開啟前，我國一直處于穩(wěn)增長的寬松貨幣政策階段。在美聯(lián)儲加周期開后，國仍過6年2月9日調(diào)1年期F利率、年3月1日準(zhǔn)p放寬松號。得注是，27年3月6和年12月4出現(xiàn)次象征跟隨加息行小幅調(diào)OO、F利率，但加息并不代表我國貨幣政策被動收緊，而是出于經(jīng)濟(jì)增長情況、去杠桿、防險(xiǎn)等目標(biāo)的綜合考慮。受去杠桿和中美摩擦的沖擊，8年開始我國經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，我國貨幣政策再次轉(zhuǎn)向?qū)捤?，在美?lián)儲本輪加息周期結(jié)束前，我國行連續(xù)準(zhǔn)三。圖1：美聯(lián)儲加息周期我國政策利率變化（單位：） 美國聯(lián)邦基金目標(biāo)利率 短期貸款利率個(gè)月至年() 定期存款利率年(整存整)貸款市場報(bào)價(jià)利率(PR年 貸款市場報(bào)價(jià)利率(PR年 逆回購利率天 中期借貸便利(ML利率年 人民幣存款準(zhǔn)備金率大存款金融構(gòu)（） 人民幣存款準(zhǔn)備金率中型存類金機(jī)構(gòu)右）8 7 6 5432 91 70 5，所以每輪加息周期尾聲美債收益率下行拐點(diǎn)出現(xiàn)至最后一次加息后三個(gè)月為測區(qū)間來觀察國內(nèi)債市走勢（見下圖陰影部分，可以發(fā)現(xiàn)：在第五輪加息周期尾聲，美債利率處于高位震蕩下行行情時(shí)，國內(nèi)債券利率出現(xiàn)了明顯上行，主系我國逆周期貨幣政策緊湊發(fā)力。在第六輪加息周期尾聲，受連續(xù)降準(zhǔn)影響，國國債收益率在美債收益率進(jìn)入下行通道前已經(jīng)開始下行，并在國內(nèi)寬松貨幣策下保下行勢。圖1：美聯(lián)儲加息周期尾聲中美10、2Y國債收益率走勢（單位：），所上述歷史經(jīng)驗(yàn)表明，在美聯(lián)儲加息后期，國內(nèi)貨幣政策和債券利率更多還是“以我為主。而在本輪美聯(lián)儲加息周期中，我國貨幣政策依舊堅(jiān)持“以我為主”的主基調(diào)，由于中美經(jīng)濟(jì)周期處于不同的階段，目前中美貨幣政策錯(cuò)位明顯，截至2年1月1日，0年期中美利差倒掛、2年期中美利差倒掛7。如果后續(xù)美聯(lián)儲加息節(jié)奏放緩，國內(nèi)貨幣政策的空間確實(shí)會打開，未來有降準(zhǔn)的可能性，但需要考慮到隨著疫情防控的優(yōu)化、房地產(chǎn)支持政策的落地，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)也會逐步改善，這會降低國內(nèi)貨幣政策進(jìn)一步寬松的必要性。而且，對于債市來說，資本外流的現(xiàn)象可能并不會過早結(jié)束，特別是對于外機(jī)構(gòu)來說。從交易性角度來看，對比持有中債和美債的性價(jià)比，假設(shè)美聯(lián)儲息節(jié)奏放緩，那么美債利率會下行，人民幣可能會升值。根據(jù)當(dāng)前3個(gè)月的外遠(yuǎn)期來看，人民幣匯率在未來可能會升值0基點(diǎn)左右，在這一匯率的基礎(chǔ)上，在持有3個(gè)月的情況下，對比5年中國國債與美國國債的