第1頁共17頁2008房地產(chǎn)行業(yè)新格局及相應的投資策略分析目錄要點2一、促進房地產(chǎn)市場長期繁榮的因素211宏觀經(jīng)濟增長和城市化進程212人口紅利313人民幣升值314拉動內(nèi)需3二、2008年房地產(chǎn)市場面臨的新問題411緊縮的貨幣政策4111緊縮的貨幣政策影響商品房供給4112緊縮的貨幣政策抑制商品房需求522開發(fā)商融資格局生變623住房保障制度進一步落實7三、全國樓市三月回暖，未來環(huán)比上升同比下降可能性較大8312007年全國房地產(chǎn)市場發(fā)展狀況832區(qū)域市場分析9321北京成交逐步走出低迷，房價漲幅回落9322上海三月成交量回升，房價依舊堅挺10323深圳短期調(diào)整繼續(xù)，長期可以看好10324廣州市場進入穩(wěn)定和理性發(fā)展階段11四、房地產(chǎn)市場未來分化趨勢1241房地產(chǎn)開發(fā)模式12411香港模式12412美國模式1342各類物業(yè)的投資特點及市場前景13421住宅物業(yè)13422商業(yè)物業(yè)14423工業(yè)物業(yè)15424特殊物業(yè)15五、房地產(chǎn)行業(yè)投資策略15第2頁共17頁要點我們依然看好中國房地產(chǎn)市場的長期發(fā)展趨勢。宏觀經(jīng)濟的高速增長、城市化進程的逐步推進、人口紅利下財富達到快速積累、人民幣加速升值、以及拉動內(nèi)需的重要手段，這些都是促進房地產(chǎn)市場長期繁榮的因素。但是2008年房地產(chǎn)市場面臨一些新的變化。首先是緊縮的貨幣政策，基于“雙防”的從緊貨幣政策將同時影響商品房的供給和抑制商品房的需求。另一方面，開發(fā)商在銀行、股市的融資渠道受阻，且商品房銷售回款不暢，只得求助于公司債和房地產(chǎn)信托。最后，住房保障制度在08年得到進一步落實，從各大城市公布的08和09年住房建設計劃來看，保障性住房占新建住房比例為1040。限價房只是部分城市做出的一個救急性的過渡措施，從長期看對商品房的沖擊力度不會太大。未來政府也沒有能力把中等收入家庭都納入保障范圍。2008年，全國樓市在春節(jié)期間仍顯低迷。進入3月后，一、二線城市成交量普遍回暖，但鑒于春節(jié)是傳統(tǒng)銷售淡季，短期回暖并不能說明購房者已經(jīng)完全改變觀望心理。我們認為，真實的自住需求與徘徊在高位的房價博弈的結(jié)果很可能是，樓市成交量下一階段環(huán)比上升、全年同比下降。房地產(chǎn)開發(fā)模式可分為香港模式和美國模式，前者集“拿地、規(guī)劃、設計、施工、銷售、物業(yè)管理”整個房地產(chǎn)開發(fā)環(huán)節(jié)于一體，后者強調(diào)高度細分的專業(yè)化分工、行業(yè)細分為投資商、建造商、運營商、代理服務商等。未來我國房地產(chǎn)開發(fā)有望從香港模式向美國模式過渡，住宅開發(fā)商將從投資型向制造型過渡，“住宅銷售商業(yè)出租”的模式將越來越多。我們認為，目前行業(yè)調(diào)控政策已經(jīng)非常明確，07年的高額預收帳款可以基本保障08年的業(yè)績。唯一不確定的是房地產(chǎn)市場成交量和房價的發(fā)展趨勢，因此上市公司09年的業(yè)績存在較大的不確定性。我們維持對行業(yè)“謹慎推薦”的投資評級。我們認為如果二季度房地產(chǎn)市場成交量環(huán)比持續(xù)上升，樓市全面回暖，將給地產(chǎn)板塊帶來階段性反彈行情。而商業(yè)銀行適當放寬二套房貸政策，有助于吸引改善性需求入市，同時增強樓市回暖預期。一、促進房地產(chǎn)市場長期繁榮的因素11宏觀經(jīng)濟增長和城市化進程從支持商品住宅需求的經(jīng)濟環(huán)境來看，目前我國宏觀經(jīng)濟已經(jīng)連續(xù)四年保持10以上的高增長，在此基礎上，城鎮(zhèn)居民收入有了更快的提升，特別是07年以來，同比增長一度接近20。宏觀經(jīng)濟的高速增長是支撐我國自99年來房地產(chǎn)市場持續(xù)繁榮的最根本因素之一。從國際經(jīng)驗看，住宅需求與人均GDP有著密切聯(lián)系。當一個國家人均GDP在10004000美元時，房地產(chǎn)進入高速發(fā)展時期；當人均GDP進入40008000美元時，房地產(chǎn)業(yè)進入穩(wěn)定快速增長期。從2005年開始，中國已經(jīng)進入了人均10004000美元的發(fā)展階段，這個階段正是房地產(chǎn)發(fā)展的黃金階段，在一定收入支撐下的旺盛消費成為房地產(chǎn)發(fā)展恒久的“經(jīng)濟加速器”。與此同時，我國正處于工業(yè)化初期，城市化加速時期，截至07年末城鎮(zhèn)人口比重已經(jīng)達到449，遠景目標是到2010年城市化率達50，2020年城市化率達60。城市化率大幅提升一直是國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)賴以蓬勃發(fā)展的最為重要的契機。第3頁共17頁在這一階段，考慮到城市人口的快速增長、舊城改造、預期居住面積的實現(xiàn)、以及東方人強烈的置業(yè)偏好使得城市里80的人都有潛在購房需求等因素，將對我國住宅消費存在巨大的潛在需求。12人口紅利中國目前的人口年齡結(jié)構(gòu)處在人口紅利的階段，每年供給的勞動力總量約為1000萬，勞動人口比例較高，保證了經(jīng)濟增長中的勞動力需求。由于人口老齡化高峰尚未到來，社會保障支出負擔輕，財富積累速度比較快。目前我國人口結(jié)構(gòu)分布中，占比最大的人群分布在3044歲，而這部分年齡層的人往往處于置業(yè)高峰期，既有首次置業(yè)需求的，也有改善住房需求的，這些人處于事業(yè)的黃金期，具備一定的經(jīng)濟實力，且多半已經(jīng)成立了家庭，是購買商品房的主力軍。另外，隨著我國近年來文化教育的普及和高校的連續(xù)擴招，普通高校畢業(yè)生逐年大幅增加。而這些大學生畢業(yè)后，基本上還是留在了城市里，510年后這些人即面臨首次置業(yè)的需求。13人民幣升值以上是從自住的剛性需求角度考慮，而住房作為一種特殊的商品，它不僅擁有消費品屬性，還具備投資品屬性。從房地產(chǎn)投機和投資的需求角度看，我國處于長期低息的經(jīng)濟環(huán)境下，流動性過剩；匯改以來人民幣升值加快，今年有進一步加速的趨勢；再有國內(nèi)通貨膨脹抬頭，人民幣對內(nèi)貶值；種種因素導致投機和投資的境內(nèi)外資金對房地產(chǎn)的偏好。防止經(jīng)濟轉(zhuǎn)向過熱和明顯通脹是2008年中國宏觀調(diào)控的首要任務，央行的貨幣政策也將從目前的“穩(wěn)中適度從緊”轉(zhuǎn)向“從緊”。作為“從緊的貨幣政策”的組成部分，加速人民幣升值也可能成為抑制通脹的政策工具。目前市場普遍預期08年人民幣升值幅度將達到610。本幣加速升值可能刺激大量外資通過各種渠道進入國內(nèi)，投資到股票和房地產(chǎn)市場。日本在上世紀七八十年代中后期，韓國在最近五年，本幣大幅升值階段都伴隨著地價和房價的大幅上升。14拉動內(nèi)需無庸置疑，房地產(chǎn)行業(yè)的興衰對于國民經(jīng)濟發(fā)展有著非常重要的影響，世界上許多國家政府都將其視為拉動內(nèi)需、促進經(jīng)濟發(fā)展的戰(zhàn)略棋子。1998年，受困于亞洲金融危機所導致的經(jīng)濟增長的急劇失速，中央政府出臺了一系列的拉動內(nèi)需的政策。作為一個重要的配套政策，中國人民銀行在當年四月頒布了中國人民銀行關(guān)于加大住房信貸投入支持住房建設和消費的通知，明確提出，為促進城鎮(zhèn)住房制度改革，把住宅業(yè)培育為新的經(jīng)濟增長點，中國人民銀行決定進一步加大住房信貸投入，支持住房建設和消費。次年二月，中國人民銀行又接著發(fā)布了關(guān)于開展個人消費信貸的指導意見，并再次指出，推動個人消費信貸業(yè)務的意義在于“促進消費、擴大內(nèi)需、推動生產(chǎn)”。此時，中央政府將房地產(chǎn)作為拉動內(nèi)需、重啟經(jīng)濟增長一個重要手段的政策意圖已經(jīng)相當明顯。這一系列政策促成了國內(nèi)房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展，也帶動了經(jīng)濟回升。而隨著經(jīng)濟轉(zhuǎn)向過熱，房價的加速上漲，政府的政策導向也開始發(fā)生轉(zhuǎn)變，對房地產(chǎn)的調(diào)控變?yōu)橹攸c控制房價，再到改善住房供應結(jié)構(gòu)、保證保障性住房的建設和商品房市場的健康有序發(fā)展。第4頁共17頁從目前我國的經(jīng)濟形勢看，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)性矛盾非常突出第一，一二三次產(chǎn)業(yè)之間的結(jié)構(gòu)還不太合理，第二產(chǎn)業(yè)占的比重偏大，而第三產(chǎn)業(yè)占的比重偏小。第二，投資和消費的結(jié)構(gòu)，消費的結(jié)構(gòu)占的比重偏小，經(jīng)濟增長在很大程度上是靠著投資拉動。第三，經(jīng)濟的增長對于外需的依賴還比較強勁，我們需要更多的通過國內(nèi)的需求增長，特別是國內(nèi)消費需求的增長來帶動中國經(jīng)濟的增長。因此，在08年防投資過熱和外貿(mào)面臨緊縮的經(jīng)濟背景下，拉動內(nèi)需成為推動我國經(jīng)濟持續(xù)穩(wěn)定高增長的必要手段，而促進房地產(chǎn)業(yè)的健康穩(wěn)定發(fā)展自然是政府重要的工作目標。二、2008年房地產(chǎn)市場面臨的新問題11緊縮的貨幣政策111緊縮的貨幣政策影響商品房供給對開發(fā)商而言，資金的重要性并不亞于土地，房地產(chǎn)商拿地、開發(fā)、營銷的各個環(huán)節(jié)都離不開資金的支持。從房地產(chǎn)開發(fā)資金來源來看，其他資金、自籌資金、國內(nèi)貸款以及利用外資是最重要的四塊。自2004年，央行加強房地產(chǎn)信貸業(yè)務管理以來，房地產(chǎn)開發(fā)資金中直接來自國內(nèi)貸款的比重從接近25下降到20附近，而近三年房地產(chǎn)上市公司有息負債占總債務比重雖亦有下降但仍接近50。看上去房地產(chǎn)企業(yè)對銀行資金的依存度在下降，但這只是表面現(xiàn)象，實際上房地產(chǎn)開發(fā)資金來源依賴于銀行信貸的比例遠高于此。首先，“自籌資金”并不僅僅包括開發(fā)商原始資本積累。地產(chǎn)商在申請銀行貸款的過程中，為了滿足“項目資本金比例不低于35”的基本條件，往往通過向關(guān)聯(lián)企業(yè)相互拆借、或挪用其他已開工項目資金來達到目的，因此“自籌資金”中有相當一部分款項間接來自商業(yè)銀行的貸款。其次，開發(fā)資金來源中占比最大的“其他資金來源”，其主要組成部分是“定金、預收款”以及“個人按揭貸款”，同樣有相當?shù)谋壤齺碓从阢y行貸款。央行研究局某官員曾表示，目前房地產(chǎn)企業(yè)50以上的資金來源于銀行信貸。然而，07年12月結(jié)束的中央經(jīng)濟工作會議在部署08年經(jīng)濟工作時明確提出，2008年央行將開始實施“從緊的貨幣政策”，這意味著房地產(chǎn)相關(guān)信貸政策將更加嚴格。據(jù)悉，在提高銀行存款準備金率、加息、以及927商業(yè)房貸新政策等緊縮措施之外，今年央行還會從總體上收緊個人和開發(fā)商的貸款發(fā)放總量，甚至可能針對房地產(chǎn)企業(yè)貸款上浮10左右的貸款基準利率。如此調(diào)控基調(diào)，對于資金密集型的房地產(chǎn)行業(yè)來說，壓力之大是不言而喻的。那么，從商品房市場供應的角度看，貨幣緊縮又意味著什么呢從近幾年房地產(chǎn)商業(yè)貸款和房地產(chǎn)開發(fā)投資的增長情況看，我國在04年經(jīng)歷了商業(yè)銀行房貸增速的急劇縮水，全國商業(yè)銀行房貸增速從03年的447下降到04年的287，其中開發(fā)商貸款同比增長從前年的455大幅下滑至04年的137，而購房貸款同比僅下降了77個百分點、仍保持了352的增速。與此同時，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資增長也從04年2月502的高點跌至04年末的281。2005年，商業(yè)房貸同比繼續(xù)下滑至161，其中主要的原因是個人購房貸款同比大幅下降了近20個百分點，而開發(fā)商貸款則略有上升。房地產(chǎn)開發(fā)投資則延續(xù)了04年下跌的趨勢，直到06年初才觸底反彈。從圖11和12的走勢對第5頁共17頁比來看，我們可以發(fā)現(xiàn)，商業(yè)銀行房貸增速與房地產(chǎn)投資增速幾乎同步。從近年來全國商品房的建設和銷售情況來看，從02年到06年商品房的新開工面積、施工面積、以及完工面積增長情況，基本保持了一致的趨勢，只是斜率不同，而這多多少少與房地產(chǎn)投資增速的運行趨勢近似。而從房地產(chǎn)完工面積和竣工面積增速來看，兩者在02到05年都很一致，但是在06和07年的趨勢正好相反。我們判斷造成這種差異的主要原因在于05年竣工面積增速較大從而推高了05年的基數(shù)而06年幾乎沒有增長，而05年完工面積增速較少所以05年基數(shù)不大、06年的增長會比較明顯；同理可得，07年竣工面積增速顯得較大，而完工面積增速較小。從圖1114的邏輯判斷，08年商業(yè)房貸規(guī)模同比下降將伴隨房地產(chǎn)投資增速下降，從而帶動商品房完工和竣工面積的增速下降，也就是商品房供給增速的下降。而從同期銷售狀況看，03年銷售面積增速較大，而04年銷售面積增幅跟隨竣工面積出現(xiàn)了同步下滑，并未因房價飛漲而在量的增速上再創(chuàng)高峰我們認為04年未出現(xiàn)07年商品房價量增速齊升的局面，其根本原因在于商業(yè)銀行房貸增速的急劇收縮。因此如果假設歷史簡單的重復，在07年商品房銷售面積增速急劇放大而08年面臨信貸緊縮的情形下，我們初步判斷今年商品房銷售面積增速下滑的概率會比較大。112緊縮的貨幣政策抑制商品房需求如果說政府前期貨幣政策調(diào)控的主要對象是開發(fā)商貸款的話，那么07年9月27日央行銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布的關(guān)于加強商業(yè)性房地產(chǎn)信貸管理的通知，以及年底新增的關(guān)于加強商業(yè)性房地產(chǎn)信貸管理的補充通知，則可謂是針對個人購買多套住房、以貸炒房行為的“殺手锏”。927商業(yè)房貸新政策旨在從嚴格房地產(chǎn)開發(fā)貸款管理、住房消費貸款管理和商業(yè)用房貸款管理等方面進一步加強了對商業(yè)性房地產(chǎn)信貸的調(diào)控，引導個人住房消費與投資行為。該政策在個人住房消費信貸方面的規(guī)定包括對購買首套住房面積在90平米以下和以上的貸款，首付比例分別按20和30區(qū)別對待；對已利用貸款買房、又申請購買第二套含以上住房的，貸款首付比例不低于40，貸款利率不低于央行公布的同期同檔次基準利率的11倍，且首付比例和利率水平應隨套數(shù)增加而大幅度提高。政策頒布后，輿論反映和關(guān)注較多的是對第二套房或多套房的認定標準問題，為保持政策的嚴肅性、有效性和可操作性，監(jiān)管層又在補充通知中針對前通知有關(guān)“嚴格住房消費貸款管理”的規(guī)定，明確了以下三點一、以借款人家庭而非個人為單位認定房貸次數(shù)。二、已利用銀行貸款購買首套自住房的家庭，如其人均住房面積低于當?shù)仄骄剑俅蜗蛏虡I(yè)銀行申請住房貸款的，可比照首套自住房貸款政策執(zhí)行。其余已利用貸款購買首套自住房并有貸款記錄，不論其貸款是否還清，再次向商業(yè)銀行申請購買第二套含以上住房貸款的，均按照第二套房貸政策執(zhí)行。三、對已利用住房公積金貸款購房的家庭，再次向商業(yè)銀行申請住房貸款時，也應按照通知有關(guān)規(guī)定執(zhí)行。以上調(diào)控政策，體現(xiàn)了監(jiān)管層嚴格抑制個人以貸炒房的投機需求、大力防范房地產(chǎn)信貸增長過快引發(fā)金融風險的政策導向。對于靠短期買賣房產(chǎn)賺取交易差價的投機者而言，新房貸政策實施后，購買第6頁共17頁多套住房首付比例和利率水平將隨套數(shù)增加而大幅度提高，炒房者在相同的資金實力下可以炒動的房子將隨之減少。而且對于已貸款購買多套住房的投機者，未來再申請房貸難度將大大增強。對于囤積了多套房源的投機者，想要把手中的房子迅速賣出兌現(xiàn)收益，似乎也不那么容易找到接手的下家了。對于商品房投資和自住需求而言，除非家庭第一套貸款住房人均面積低于當?shù)仄骄剑駝t購買第二套以上住房的成本都要遠遠提高。具體我們可以舉例說明。假設某家庭欲貸款購買第二套住房，房價100萬，按照最低標準支付首付，以等額本息方式分30年還清貸款。政策影響如表1，同樣售價的房子在政策出臺后，首付要多出10萬元，年貸款利率增加195，月還款額增加165元，貸款利息合計增加16萬元。目前五年以上貸款基準利率為783，新政出臺前，第二套住房按揭同樣可享受貸款利率85的優(yōu)惠同時，屢次加息積累的還款壓力也有所增加，年內(nèi)五次加息后五年以上貸款基準利率從684提高到783最近一次未提高五年以上貸款利率，增加了1個百分點。雖然落實到月供上，每月新增的比例并不大特別是還款期限較短的情況，一般不超過10。但就利息費用而言，給房貸一族增加了1518的總支出。假設某家庭欲貸款購置第一套住房，房價100萬，首付三成，以等額本息方式分30年還清貸款。則加息前后貸款利息及月供差異如下。22開發(fā)商融資格局生變房地產(chǎn)業(yè)是一個資金密集型行業(yè)，其快速發(fā)展離不開金融的支持。除了開發(fā)商原始資本積累外，其賴以生存和發(fā)展的資金主要來源于銀行貸款和商品房銷售回款，其次還包括在資本市場融資。但隨著央行去年四季度出臺的商業(yè)銀行房貸新政策和今年開始實施的從緊貨幣政策和分季度發(fā)放貸款，銀行貸款的門檻已經(jīng)越來越高。在緊縮貨幣政策下，銀行幾乎無一例外地收縮公司貸款保個人貸款，砍削對房地產(chǎn)企業(yè)的開發(fā)貸款成了眾銀行的不二選擇；即便能貸到款，利率也都要比基準利率水平上浮1030。此外，監(jiān)管層對銀行發(fā)放地產(chǎn)開發(fā)貸款的另一個嚴控措施是，要求銀行發(fā)放的地產(chǎn)開發(fā)款項必須按期收回；同時貸款絕大部分是必須?？顚Ｓ谩⑾拗剖褂糜猛镜?，建設貸款不能用于支付土地價款。商品房銷售方面，第二套房貸政策對于商品房投機、投資需求的抑制作用已經(jīng)顯露無疑，各地樓市現(xiàn)在還未完全走出觀望，何時能全面回暖尚存疑義。定價偏高或堅持不降價的開發(fā)商，難以在短期內(nèi)將手中的商品房集中賣出，實現(xiàn)資金回籠。股市融資方面，07年地產(chǎn)股頻頻股市融資后，幾乎全部投入購地中，成為炒高地價和房價的一個誘因，在引起政府的警惕后地產(chǎn)股融資被暫停了數(shù)月。如今證監(jiān)會又表示支持優(yōu)質(zhì)房地產(chǎn)企業(yè)通過IPO或借殼上市等方式，通過資本市場實現(xiàn)做大作強，但是對于募集資金用于囤積土地、房源，或用于購買開發(fā)用地等的IPO，將不予核準，表明了監(jiān)管層有保有壓的態(tài)度。該項政策對于寄希望于股市融資支付前期未付清土地出讓金、或通過資本市場融資來買地擴張的開發(fā)商來說，無疑是一個較大的打擊。另一方面，在A股市場連續(xù)5個月大幅調(diào)整的背景下，新股IPO發(fā)行定價的市盈率水平較幾個月前亦已大打折扣，融資額勢必縮減；而再融資曾一度被資本市場理解成洪水猛獸，投資者大都以腳投票。第7頁共17頁與此同時，不少內(nèi)地未上市房企在傳統(tǒng)的融資渠道已無法滿足資金渴求的情況下，將赴港上市作為解決融資問題的最后一搏。然而，隨著美國次貸危機在全球的蔓延，多重因素使得香港股市巨幅震蕩，投資者普遍對后市信心不足。今年1月，昌盛中國在香港IPO擱置。春節(jié)后，首個赴港上市的恒大地產(chǎn)也宣布延遲IPO計劃，兩起案例都給后續(xù)所有赴港上市的內(nèi)地房企造成很大影響。可以說在目前階段，無論是在A股市場還是港股市場，融資都很有難度。而嚴格的限外政策也讓開發(fā)商借助外資融資路徑受阻。在上述融資路徑都變得異常困難的情況下，地產(chǎn)商只得嘗試一些此前不常用的融資手段例如公司債和房地產(chǎn)信托。隨著去年公司債券發(fā)行試點辦法施行，監(jiān)管權(quán)收歸證監(jiān)會。萬科、金地等地產(chǎn)公司，在融資受阻的境況下，紛紛嘗試發(fā)債。但對于房地產(chǎn)企業(yè)而言，發(fā)債這一融資途徑存在先天不足。因為公司債看重穩(wěn)定收益，但國內(nèi)地產(chǎn)公司資金鏈并不穩(wěn)定，評級一般比較低，不易受投資者認可。去年11月銀監(jiān)會發(fā)布的關(guān)于有效防范企業(yè)債擔保風險的意見中，限制商業(yè)銀行對企業(yè)債進行擔保，發(fā)債變得更加困難。另有一些紅籌地產(chǎn)公司嘗試海外發(fā)債，解資金之困。但是，即使發(fā)債成功，如何將境外獲得的美元轉(zhuǎn)入境內(nèi)仍是地產(chǎn)開發(fā)商面臨的一道難關(guān)。而相比之下，房地產(chǎn)信托雖然絕對額較小，但卻是成本較低、募資速度較快的一種途徑。不論是否上市，大型國企還是中小型民企，都可以在不同的發(fā)展階段得到第一數(shù)額的信托融資。然而，在現(xiàn)有政策環(huán)境下，單純的房地產(chǎn)信托還不能成為開發(fā)商融資的“救命稻草”，在大多情況下至多能夠用來救急。其發(fā)展關(guān)鍵在于如何能向社會持續(xù)性地募集到大量資金?，F(xiàn)在信托融資計劃多是一次性的募集資金，房地產(chǎn)基金入股的份額更多是項目基金或啟動基金，又不允許公開募集，所以缺乏放大功能，成為房地產(chǎn)信托的死結(jié)。只有允許公開擴募，解決流動性問題，即發(fā)行REITS產(chǎn)品，國內(nèi)房地產(chǎn)信托才會有全新的轉(zhuǎn)變。在國際上，REITS是房地產(chǎn)開發(fā)商最主要的資金來源。事實上，它也是近年來中國房地產(chǎn)金融創(chuàng)新的熱點議題。去年11月，上交所有關(guān)人士曾透露，內(nèi)地REITS最早將于2008年下半年在上交所掛牌。在央行4月10日發(fā)布的2007年中國金融市場發(fā)展報告中指出，要加快金融市場產(chǎn)品創(chuàng)新，擇機推出房地產(chǎn)投資信托基金REITS產(chǎn)品。REITS的推出相信能給國內(nèi)房地產(chǎn)商的融資困境帶來徹底改觀，但預計大規(guī)模開展房產(chǎn)信托基金仍需幾年時間。23住房保障制度進一步落實從07年8月國務院頒布的關(guān)于解決城市低收入家庭住房困難的若干意見24號文開始，標志著國家對房地產(chǎn)市場調(diào)控進入新的階段，政府開始把解決低收入家庭的住房保障問題作為調(diào)控的首要目標和任務。隨后，新的廉租住房保障辦法和經(jīng)濟適用住房管理辦法相繼出臺。08年政府工作報告中再次明確提出解決保障性住房問題的兩項舉措一是要健全廉租房制度，加快廉租房建設，增加房源供給，同時加強經(jīng)濟適用房的建設和管理，積極解決城市低收入群眾住房困難，各級政府還要增加這方面的資金投入；二是要增加中低價位、中小套型普通商品住房供應，包括合理調(diào)整城市土地供給結(jié)構(gòu)，增加中小套型住房用地，并建立多渠道投融資機制，通過多種途徑幫助中等收入家庭解決住房問題。第8頁共17頁政府工作報告中還首次提到兩點一是08年中央將投入68億廉租房建設資金；二是要幫助中等收入家庭解決住房問題。為使住房保障目標由上而下落地，建設部明確要求各地政府1月底前公布2008年度住房建設計劃，3月底前公布2009年住房建設計劃，6月底前公布20082012年住房建設規(guī)劃。規(guī)劃內(nèi)容必須重點明確廉租住房、經(jīng)濟適用住房、限價商品房和中低價位、中小套型普通商品住房的結(jié)構(gòu)比例、建設規(guī)模，并落實到具體地塊、項目，控制單宗土地供應規(guī)模，明確項目開竣工時限，確保供應出去的土地能夠及時開發(fā)建設。從目前各大城市公布的08和09年住房建設計劃來看，保障性住房占新建住房比例為1040。住房建設計劃的提前公布有助于提高信息透明度，穩(wěn)定市場預期，引導房地產(chǎn)市場健康穩(wěn)定發(fā)展。同時，我們關(guān)注到建設部首次提出要關(guān)心夾心層即中等收入家庭的住房問題，并提出可以通過限價房和經(jīng)濟租用房解決中等偏低收入家庭問題，但同時強調(diào)不能違背房地產(chǎn)市場化發(fā)展。我們認為限價房只是在房價漲幅大幅超出收入漲幅，中等收入家庭買房困難情況下，部分城市做出的一個救急性的過渡措施，從長期看，這一部分對商品房的沖擊力度不會太大。未來政府也沒有能力把中等收入家庭都納入保障范圍。三、全國樓市三月回暖，未來環(huán)比上升同比下降可能性較大總結(jié)2007年房地產(chǎn)市場統(tǒng)計數(shù)據(jù)，我們可以發(fā)現(xiàn)如下特征一是商品房銷售面積、土地出讓面積、房價和地價、購房貸款余額、房地產(chǎn)開發(fā)投資的增長都呈現(xiàn)出完全一致的走勢，即前三季度加速增長，第四季度增速大幅下降但仍保持增長。二是竣工面積全年增長相對平穩(wěn)，同時豪宅用地出讓價格依然堅挺，在四季度漲幅創(chuàng)全年高點。三是07年商品房供求矛盾進一步突出，銷竣比從過去兩年的114上升到131，商品房空置面積繼續(xù)下降；但是從長期看，新開工面積和施工面積的連續(xù)兩年增長，有助于保障未來商品房的供應。2008年，全國樓市在春節(jié)期間仍然十分低迷。但進入3月后，一、二線城市成交量普遍回暖。北京、上海、深圳前三周成交量都持續(xù)上升，其中北京和上海房價穩(wěn)中有升。從二線城市來看，天津、南京、蘇州等城市近期成交量繼續(xù)上升，價格也開始回升；杭州成交量下跌，高價樓盤再度出現(xiàn)；武漢樓市成交量依舊低迷，成交均價再次小幅下滑；重慶上周供需大幅增加，成交均價相對穩(wěn)定。總體來看，全國各城市房地產(chǎn)市場比二月份確實有所好轉(zhuǎn)，但二月是傳統(tǒng)淡季，三月成交環(huán)比上升不足以說明市場觀望情緒已經(jīng)過去。我們認為，一方面是真實的自住需求仍然非常旺盛，另一方面是行業(yè)07年的超常規(guī)發(fā)展和徘徊在高位的房價，綜合考慮，樓市成交量下一階段環(huán)比上升、全年同比下降的概率會比較大。312007年全國房地產(chǎn)市場發(fā)展狀況從現(xiàn)已公布的統(tǒng)計數(shù)據(jù)回顧07年房地產(chǎn)市場的發(fā)展變化，我們可以發(fā)現(xiàn)如下明顯特征第一，07年前三季度房地產(chǎn)市場成交狀況體現(xiàn)為價量齊升，而07年第四季度扭轉(zhuǎn)為價升量減。從數(shù)據(jù)上看，07年前三季度全國商品房銷售面積一路沖高，同比分別增長了12、28和51；但是四季度新房貸政策出臺后，銷售面積增第9頁共17頁速急劇下滑到17。而商品房竣工面積增長較為穩(wěn)定，全年都維持在10左右。與此同時，全國商品房銷售價格指數(shù)在07年前三季度同比、環(huán)比都屢創(chuàng)新高，10月環(huán)比開始下滑，其中11、12月尤其顯著，而同比增速在08年2月才出現(xiàn)微降。全國統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，07年11月開始全國70個大中城市中開始陸續(xù)出現(xiàn)房價環(huán)比下降的情況。第二，07年前三季度土地購置面積和開發(fā)面積同比加速增長，四季度大幅回落，開發(fā)面積四季度同比下滑15；土地出讓價格亦呈現(xiàn)與之同步的拋物線走勢。從圖1和圖3的對比可以發(fā)現(xiàn)，商品房銷售面積和土地購置面積表現(xiàn)出非常一致的走勢，可以說07年前三季度樓市的火爆刺激了開發(fā)商對土地的過度需求，而當四季度遭遇銀根緊縮、二套房貸政策調(diào)控后，商品房需求急劇下降，開發(fā)商對土地的熱情隨之驟降。而完成土地開發(fā)面積方面，四季度竟然出現(xiàn)15的負增長，我們初步判斷這與開發(fā)商四季度資金緊張有關(guān)，同時可能受前兩年土地出讓面積連續(xù)下降的影響。另一方面，地價也跟著土地需求狀況波動，但值得關(guān)注的是，四季度豪宅用地的價格并沒有下降，反而有所上漲，說明稀缺資源仍有較強的定價能力。第三，商業(yè)房貸四季度最為緊張，房地產(chǎn)開發(fā)投資小幅反彈。從07年各季度商業(yè)房貸余額的增長情況，我們發(fā)現(xiàn)一季度開發(fā)貸款余額增長較多，隨后三個季度大幅下降，四季度新增開發(fā)貸款余額不到一季度的10。購房貸款增長方面則同樣表現(xiàn)為前高后低的形勢。07年房地產(chǎn)開發(fā)投資呈現(xiàn)出小幅反彈的走勢，全年投資增速約30，其資金來源中最重要的部分是其他資金中的定金及預收款和自籌資金，而這些又與樓市表現(xiàn)息息相關(guān)。從行業(yè)歷史數(shù)據(jù)縱向比較看，07年全國商品房均價上漲15，銷售面積和銷售額同比增速均處于歷史較高水平，分別增長26和44；竣工面積增幅也接近10，明顯高于06年。同時，由于銷售面積的超速增長，07年商品房供求矛盾進一步突出，銷竣比從過去兩年的114上升到131。與此對應的，是近兩年全國商品房空置面積的持續(xù)下降。07年末，全國商品房空置面積為13億平米，比上年末減少8；其中，空置商品住宅6756萬平米，比上年減少166。從全國土地購置及開發(fā)情況看，07年全國土地購置面積、新開工面積和施工面積均呈現(xiàn)大幅上升的趨勢，同比分別增長10、21和22。雖然完工面積相對06年并沒有增長，但是從長期看，新開工面積和施工面積的持續(xù)增長，有助于保障未來商品房的供應。32區(qū)域市場分析321北京成交逐步走出低迷，房價漲幅回落2008年，北京房地產(chǎn)市場12月持續(xù)了前期量縮價升的走勢，三月前三周成交量較二月明顯放大，預計3、4月份成交量環(huán)比將持續(xù)上升，中長期發(fā)展趨勢還需進一步觀察。08年1月北京新建住宅成交面積819萬平米，同比下降46，環(huán)比下降13供應方面同比下降5，環(huán)比下降23。2月是樓市傳統(tǒng)淡季，而08年二月尤其如此，受市場本身觀望氣氛濃厚和供應量急劇下降的影響，北京2月住宅成交量萎縮到26萬平米，同比和環(huán)比均下降70左右。進入3月以后，成交量每周遞增，前三周住宅成交面積43萬平米，比2月總成交增長66，相當于去年三月成交水平的三分之一，預計3月整體仍將維持同比下降的趨勢。第10頁共17頁從中長期看，北京房地產(chǎn)投資增速在經(jīng)歷了2001年的歷史高點后，一路下調(diào)到0204年2030的水平，隨即再次下探到05年不足5的歷史底部，增速開始落后于固定資產(chǎn)投資增長，0607年逐步反彈到15左右。商品住宅建設方面，新開工面積才能夠04年開始連續(xù)四年呈下降趨勢，平均降幅約10；施工面積從06年開始下降，近兩年同比降幅分別為13和6。新開工面積和施工面積的逐年下降，說明北京住宅市場未來供應十分緊張。從北京地區(qū)住宅竣工和銷售情況來看，除06年以外，北京地區(qū)一直呈現(xiàn)出當年商品住宅竣工面積大于銷售面積的狀況，房價在04年以前都比較平穩(wěn)。從06年開始，北京供應緊張的局面顯現(xiàn)，住宅竣工面積連續(xù)兩年分別下降了23和16，銷售面積也隨之下降了14和22，房價在05和07年出現(xiàn)了較大漲幅。從土地購置面積和開發(fā)面積來看，北京地區(qū)0104年年均土地購置面積還保持在1400萬平米以上，04年土地出讓招牌掛制度頒布后，土地購置面積連續(xù)兩年以50以上的速度遞減；07年在房地產(chǎn)市場景氣度高漲的情況下，土地購置面積增長了33。從地價的增長情況來，05年和07年都有爆發(fā)性增長，與房價表現(xiàn)一致。322上海三月成交量回升，房價依舊堅挺我們認為，目前上海房地產(chǎn)市場的形勢相對其他一線城市更為樂觀一些，具體表現(xiàn)為近幾個月成交量的萎縮幅度相對較小一些。2008年12月，上海商品住宅供應量仍然大于成交量，住宅供求狀況繼續(xù)改善，房價穩(wěn)定在高位。商品住宅成交量的持續(xù)萎縮，使得開發(fā)商放慢了住宅的上市速度，住宅供應量持續(xù)回落，其中2月份推盤量僅為1月的二分之一。1月住宅成交面積157萬平米，同比下降10,環(huán)比下降4；2月成交面積72萬平米，同比下降24，環(huán)比下降54。3月住宅成交量同樣呈現(xiàn)出每周遞增的局面，前三周住宅成交117萬平米，比二月份總成交量增長60，同比去年三月下降37。從中長期看，上海房地產(chǎn)投資增速從2000至2004年不斷上升，05年受宏觀調(diào)控影響下降到6，近兩年更滑落到25，遠低于固定資產(chǎn)投資增速。從商品住宅建設情況看，住宅新開工面積增速從2001年開始下降，其中05年和07年都出現(xiàn)了20以上的負增長；住宅施工面積增速從03年開始下降，到07年出現(xiàn)4的負增長。新開工面積和施工面積的雙雙下降表明未來上海商品住宅供給同樣較為緊張。從住宅竣工和銷售情況看，上海市從2000年至2005年基本都呈現(xiàn)出供不應求的態(tài)勢；06年在宏觀調(diào)控政策影響下，竣工面積略大于銷售面積；07年銷售面積再度出現(xiàn)報復性增長，遠超過竣工面積。房價方面，2000年以來商品住宅銷售價格一直呈上漲趨勢，03年和07年的漲幅較大。土地購置和開發(fā)方面，上海市從04年開始土地購置面積逐年下降，0406年平均降幅接近30，07年更是銳減了70，07年土地購置面積僅為141萬平米，不足03年的10，土地緊張的形勢讓人擔憂。受土地緊張的影響，土地開發(fā)面積從05年開始以年均40的速度下降，07年土地開發(fā)面積僅為137萬平米，僅為04年的20。與此同時，土地價格在05年和07年出現(xiàn)了大幅彪升。第11頁共17頁323深圳短期調(diào)整繼續(xù)，長期可以看好深圳房價從2005年下半年開始快速上漲，2006年，在國家?guī)状纬雠_調(diào)控政策時，房價都經(jīng)歷了短暫的觀望，但隨后均戲劇性的出現(xiàn)了更大漲幅。2007年3月，住宅價格環(huán)比上漲1236，房價過快上漲致使政府對房地產(chǎn)交易秩序進行了整頓，房價在4月份經(jīng)歷了短暫的回調(diào)，但5月份環(huán)比漲幅達到2978，房價再一次快速上漲，至10月份高峰期，住宅均價達到17350元/平米。10月份后，受“927房貸新政”影響，房價開始回落，住宅價格在11月環(huán)比下降1315。在交易量方面，07年下半年開始，住宅銷售量就不斷下降?！?27房貸新政”出臺后，投資客離場，住宅銷售量迅速萎縮，2007年10月開始，市場觀望氣氛濃厚。2008年2月，受春節(jié)影響，住宅銷售量繼續(xù)萎縮，成交量僅795萬平米，不足2007年2月5885萬平米的零頭。進入3月份，深圳不少樓盤開始降價促銷，樓市有所回暖，但整體上仍處于觀望狀態(tài)。從長期來看，19982002年，深圳房地產(chǎn)投資年均增速247，高于同期固定資產(chǎn)投資1384的年均增速。2003年開始，房地產(chǎn)投資增速迅速減少，在20032007年期間，房地產(chǎn)投資年均增速僅24，年投資額在420460億元間波動。同樣，住宅新開工面積、施工面積均在2004年達到頂峰后，逐年下降。2003年開始，房地產(chǎn)開發(fā)投資增長近乎停滯，而此期間，深圳經(jīng)濟快速增長，人口不斷膨脹。2002年底，深圳常住人口約為505萬，而2007年底常住人口約862萬人。行業(yè)供給增長緩慢甚至下降，而需求快速增長，至2005年，供需矛盾加劇，房價開始快速上漲，2005年，深圳住宅價格為7040元/平米，同比上漲177，20062007年，分別同比上漲311、448，2007年住宅均價達到13369元/平米，兩年間，深圳房價幾乎翻番。土地市場方面，20012007年，政府公開出讓的土地總建筑面積約750萬平米，而同期銷售面積為4463萬平米，約3700萬平米的缺口主要由歷史存量土地補充，存量土地已經(jīng)所剩不多且大部分存在各種問題而難以在短期內(nèi)進入開發(fā)。土地價格方面，2005年以前，土地價格增長較為平穩(wěn)，2003年、2004年由于寶安區(qū)出讓了幾幅別墅用地，使地價在統(tǒng)計上出現(xiàn)了較大幅度增長。2005年開始，地價快速上漲，樓面地價迅速從2372元/平米上漲至2007年的4014元/平米，兩年漲72。由于深圳房地產(chǎn)市場各區(qū)域發(fā)展不平衡，這個數(shù)據(jù)產(chǎn)生了一定程度的失真，地價實際上漲幅度更高。2007年12月，深圳幾幅地塊出現(xiàn)了流標現(xiàn)象，主要是因為受銀行信貸緊縮影響，地產(chǎn)開發(fā)商普遍出現(xiàn)了資金緊張現(xiàn)象，并不是不看好深圳的后市發(fā)展。從另外一個角度來看，土地流標，意味著未來供應將更加緊張。2008年，深圳計劃新供應住房用地180萬平米，其中，商品住房用地130萬平米，保障性住房用地50萬平米，難改供應緊張局面。我們認為，從短期來看，在投資需求的推動下，深圳房價上漲過快，目前房價水平偏高，脫離了真實需求的承受能力，因此，房價進行調(diào)整是正常行為。但長期來看，深圳供應緊張的局面不會改變，房價下跌的空間不會太大，房價將維持高位走勢。預計二季度后，深圳房價將逐步回暖。324廣州市場進入穩(wěn)定和理性發(fā)展階段2006年11月開始，廣州房價開始快速上漲。為了抑制房價過快上漲，2007第12頁共17頁年3月5日，廣州市長表示將全力降低房價，3月28日，政府出臺了廣七條，房價在3月份經(jīng)歷了短暫回調(diào)，住宅均價環(huán)比下降906。但隨后，廣州房價出現(xiàn)大幅上揚，住宅均價從4月份的7581元/平米直升至10月份的11574元/平米，10月份同比增長813，環(huán)比增長195?！?27房貸新政”出臺后，廣州房地產(chǎn)市場迅速降溫，短期內(nèi)的供需關(guān)系發(fā)生了反轉(zhuǎn)，10月份雖然房價飆升，但銷售量卻環(huán)比下降18。隨后，廣州出現(xiàn)了價量齊跌的現(xiàn)象，2008年1月，廣州住宅價格為9766元，環(huán)比下降774，銷售量在2007年12月環(huán)比下降258的基礎上，再次環(huán)比下降185。從長期來看，廣州房地產(chǎn)市場發(fā)展情況良好，運行態(tài)勢健康。房地產(chǎn)開發(fā)投資在經(jīng)歷2003年“非典”期間的低谷后，開始加速增長，但低于同期全國的增長速度，20062007年，房地產(chǎn)開發(fā)投資增速分別約為139、264。從商品房的施工、竣工及銷售情況來看，19992002年，商品房施工面積穩(wěn)步增長，竣工銷售比約為15，房地產(chǎn)供大于求。2003年，商品房施工面積出現(xiàn)了下滑，這使2004、2005年的竣工面積下滑幅度較大，從而使房地產(chǎn)市場供求關(guān)系發(fā)生了反轉(zhuǎn)，2006年開始，供求失衡情況加劇。2001年來，商品住宅批準預售面積增長緩慢。2004年，銷售面積超過了批準預售面積，住宅價格也出現(xiàn)了較快速度的上漲。2005年，在宏觀調(diào)控下，房價增幅出現(xiàn)了一定幅度的回調(diào)，但2006年，供求失衡加劇，且在北京、上海、深圳等地房價不斷飆升的刺激下，廣州房價“洼地現(xiàn)象”明顯，買家及投資客大量入市，住宅價格同比增長2341。2007年，住宅價格再漲3617，全年均價為8599元/平米，但銷售量出現(xiàn)了下滑，住宅銷售面積同比下降133。土地供應方面，20012007年，政府公開出讓的商品房土地總建筑面積約1750萬平米，而此期間內(nèi)新開工面積約為8300萬平米，商品房銷售面積約為6500萬平米，大量存量土地已在這輪房地產(chǎn)上升周期內(nèi)被消化。2008年，廣州計劃供應各類居住用地3至49平方公里，建設住房850萬至1180萬平方米，但未來幾年內(nèi)，廣州房地產(chǎn)市場的供應狀況仍將偏緊。我們認為，2007年10月以前，廣州房地產(chǎn)市場確實出現(xiàn)了過熱的跡象，預計在2008年上半年，廣州房地產(chǎn)市場將出現(xiàn)一定幅度的回調(diào)，但對全年的表現(xiàn)較為樂觀，預計“五一”后，房地產(chǎn)市場將逐步企穩(wěn)并開始回暖，主要原因在于1從長期來看，廣州房地產(chǎn)市場的供應偏緊，而真實需求仍將強勁增長；2從全年來看，2007年住宅價格同比上漲只有3617，而2006年的上漲幅度也有2341，房價偏離幅度決定了其調(diào)整深度有限。穩(wěn)定和理性將是2008年廣州房地產(chǎn)市場的主要旋律。四、房地產(chǎn)市場未來分化趨勢41房地產(chǎn)開發(fā)模式由于歷史原因，我國房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展初期大量借鑒香港的經(jīng)驗和制度，房地產(chǎn)企業(yè)的開發(fā)模式也不例外，采取典型的香港模式，為集“拿地、規(guī)劃、設計、施工、銷售、物業(yè)管理”整個房地產(chǎn)開發(fā)環(huán)節(jié)于一體的全能開發(fā)商。隨著行業(yè)的不斷發(fā)展，目前有向高度細分的美國模式發(fā)展的趨勢。第13頁共17頁411香港模式香港模式指開發(fā)商包攬了“拿地、規(guī)劃、設計、施工、銷售、物業(yè)管理”的整個房地產(chǎn)開發(fā)環(huán)節(jié)，是全能的開發(fā)商。其本質(zhì)特點是，房地產(chǎn)開發(fā)商以相對廉價的資金取得土地為經(jīng)營導向，利潤很大一部分來自于土地的增值收益，這主要源于香港土地資源嚴重稀缺，土地高度壟斷。在融資方面，香港模式主要依賴銀行貸款，在銀行貸款的支持下囤積更多的土地，以便今后享受更多的土地增值收益。由于香港房地產(chǎn)市場已經(jīng)比較成熟，每年新增需求有限，開發(fā)商通過上世紀七、八十年代的快速發(fā)展，積累了雄厚的實力，商業(yè)物業(yè)的出租和經(jīng)營占據(jù)了很大的收入比重。我國目前大多數(shù)開發(fā)商專注于面向中上收入階層的住宅項目開發(fā)，正處于快速積累的過程中，與香港上世紀70年代的情況非常相似。412美國模式美國模式則代表了一種高度細分的專業(yè)化分工，各個環(huán)節(jié)均由高度專業(yè)化的公司分別完成，行業(yè)細分為投資商、建造商、運營商、代理服務商等。其本質(zhì)特征是以實際消費群的購買力及需求細分為經(jīng)營導向，利潤主要來源于生產(chǎn)更多的房子，原因是美國的土地幾乎是無限供應。在融資方面，美國模式只有15左右是銀行資金，70的資金來源于不動產(chǎn)基金及退休基金，民眾是行業(yè)的主要投資者和受益者，房地產(chǎn)更多的是一種長期投資。42各類物業(yè)的投資特點及市場前景按建筑物的用途，可以將房地產(chǎn)物業(yè)劃分為商業(yè)物業(yè)、居住物業(yè)、工業(yè)物業(yè)及特殊物業(yè)。目前我國房地產(chǎn)開發(fā)商在上述各類物業(yè)均有涉及，但以住宅和商業(yè)為主，部分企業(yè)從事以園區(qū)開發(fā)為主的工業(yè)地產(chǎn)開發(fā)，下面對各類物業(yè)的投資特點及市場前景作一個比較。421住宅物業(yè)指用于居民生活起居的物業(yè)，從市場定位的角度可將其分為高檔住宅、中低檔住宅。傳統(tǒng)的高檔住宅主要指別墅、聯(lián)排、花園洋房等低容積率物業(yè)，隨著我國大中城市建設用地日趨緊張，政府開始加強集約化用地，低容積率的項目越來越少，高檔住宅也開始向高空發(fā)展，出現(xiàn)了疊拼別墅、空中別墅等形態(tài)的物業(yè)。中低檔住宅一般容積率相對較高，以多層、小高層、高層、超高層為主要建筑形態(tài)。此外，高檔住宅一般戶型面積較大，而中低檔住宅的戶型面積較小。投資特點在我國目前的商品房市場中，住宅占了約90的份額，國內(nèi)大多數(shù)開發(fā)商從事住宅物業(yè)的開發(fā)與銷售。從投資的角度來看，高檔住宅帶有奢侈品的屬性，需求彈性較大，在市場的起伏過程中，價格波動也較大，且對價格的敏感性遠大于成本，由于其面向的是城市富裕階層，市場容量相對較小。但在景氣的行情中，高檔住宅的毛利率非常高，往往在50以上，這也是開發(fā)商鐘情建設高檔住宅的重要原因，但其面臨的市場風險也相對較高。中低檔住宅面對城市的普通居民，市場容量大，但競爭相對激烈，利潤空間相對較小，對成本的敏感性較高檔住宅高。我國目前要求城市住宅規(guī)劃中有70的住宅戶型面積控制在90平米以下，這將直接導致大戶型的高檔住宅市場供應量低于30，高檔住宅的稀缺性將長期存在。此外，由于居住物業(yè)涉及民生和社會穩(wěn)定，為穩(wěn)定房價波動，第14頁共17頁政府的宏觀調(diào)控將長期存在，因而存在較大的政策風險。市場前景毫無疑問，城市化進程、人口紅利、經(jīng)濟快速發(fā)展使住宅物業(yè)在我國未來二三十年內(nèi)仍然有著廣闊的市場前景。住宅開發(fā)模式的變化住宅開發(fā)在我國房地產(chǎn)行業(yè)中占主要地位，也大都采取典型的香港模式，但有朝美國模式轉(zhuǎn)變的趨勢和跡象。2005年以來，政府對土地全面實行“招拍掛”的公開出讓制度，且在國內(nèi)房價快速上漲的帶動下，土地價格迅速上漲。部分開發(fā)商發(fā)現(xiàn)，僅靠囤地獲取土地增值收益的開發(fā)模式已經(jīng)難以為繼，而且如果開發(fā)周期過長，在房地產(chǎn)行業(yè)位于高位時拿的土地很可能在銷售時房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)步入低迷，市場風險很大。此外，招拍掛初期，開發(fā)商擔心政府土地供應有限，從而把土地儲備作為公司持續(xù)經(jīng)營的一個條件，但經(jīng)過最近幾年的發(fā)展，開發(fā)商發(fā)現(xiàn)，內(nèi)地土地資源雖然緊張，但與香港存在較大的差別，開發(fā)商難以完全壟斷土地市場，過高的土地儲備不一定是一件好事。因此，開發(fā)商普遍開始提高周轉(zhuǎn)速度，這使房地產(chǎn)企業(yè)的開發(fā)模式發(fā)生了轉(zhuǎn)變，盈利重心從土地增值收益轉(zhuǎn)向產(chǎn)品增值收益，可以說是借鑒了美國模式的部分特點。萬科是這種變革的先行者，其專注于住宅開發(fā)，著重研究中產(chǎn)收入者的產(chǎn)品需求，然后在全國范圍內(nèi)取得相應的土地，復制產(chǎn)品的市場定位和品牌策略，產(chǎn)品單一面向極其準確的客戶目標。這種模式的優(yōu)勢是，產(chǎn)品標準化、投資模式標準化，資本投入、產(chǎn)品品質(zhì)和管理團隊都能有效控制。此外，萬科開始加大“工廠化”的研究投入，力爭成為一個高效的房屋制造商。2005年來，萬科發(fā)展勢頭迅猛。保利、金地、合生創(chuàng)展等采取快速開發(fā)的企業(yè)也獲得了高速發(fā)展。這種變化使國內(nèi)開發(fā)商的“香港模式”出現(xiàn)了分化，形成傳統(tǒng)模式與新興模式1傳統(tǒng)商業(yè)模式投資型外在表現(xiàn)以各種方式融資，以合理價格買地，盡量拖延時間開發(fā)、靜待土地升值，以低資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率獲取ROE，業(yè)績受項目影響，波動性較大。核心競爭力“在合適的時間、以合理的價格拿地的能力”是該商業(yè)模式下的核心競爭力。土地增值占其盈利的絕大部分，后期運營能力并不是核心要素，其實質(zhì)是一種投資型公司，類似封閉式基金的操作。2新興商業(yè)模式制造型外在表現(xiàn)快速拿地、快速建房、快速銷售；較高的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，持續(xù)平穩(wěn)的經(jīng)營業(yè)績。核心競爭力土地僅是一種原材料，房屋建造才是公司盈利的主要來源。公司品牌、融資能力以及大規(guī)模擴展下的綜合管理能力才是競爭的核心要素。從發(fā)展趨勢來看，未來一段時間內(nèi)，傳統(tǒng)商業(yè)模式下的中小型企業(yè)在原有土地儲備逐步耗盡的情況下，勢必尋求轉(zhuǎn)型，可能有兩種發(fā)展路徑一是繼續(xù)原來的商業(yè)模式，繼續(xù)買地、囤地，但將被逐步邊緣化；二是改變商業(yè)模式，向制造型商業(yè)模式轉(zhuǎn)變，“制造型”商業(yè)模式會逐步成為市場主流。此外，隨著行業(yè)利潤率日益降低，提高行業(yè)生產(chǎn)效率將是唯一的選擇，因此，各環(huán)節(jié)實行專業(yè)化分工的美國模式將是長期發(fā)展的趨勢。422商業(yè)物業(yè)指用于商業(yè)經(jīng)營活動的物業(yè)，主要包括寫字樓、商場、酒店、公寓、會所等。投資特點相對其它物業(yè)，商業(yè)物業(yè)對物業(yè)選址、開發(fā)商的開發(fā)能力和資金第15頁共17頁實力的要求都是最高的。由于對區(qū)位優(yōu)劣因素非常敏感、資金投入量大、回收周期長，開發(fā)風險也相對較大，但若開發(fā)經(jīng)營成功，一般能獲得穩(wěn)定的高額回報。從國外的房地產(chǎn)發(fā)展經(jīng)歷來看，當開發(fā)商積累到一定的實力后，一般會選擇進入商業(yè)物業(yè)領域，以持有商業(yè)物業(yè)來平抑房地產(chǎn)行業(yè)的周期波動影響。我國目前有部分開發(fā)商采取“住宅物業(yè)銷售商業(yè)物業(yè)出租”的經(jīng)營戰(zhàn)略，目的是希望能夠?qū)崿F(xiàn)快速平穩(wěn)的發(fā)展，但在住宅市場的發(fā)展速度遠高于其它物業(yè)市場時，且開發(fā)商的實力未達到一定規(guī)模時，采取該策略可能會影響公司的發(fā)展速度。市場前景隨著經(jīng)濟快速發(fā)展，城市化水平不斷提高，商業(yè)地產(chǎn)前景日益廣闊。我國城市發(fā)展已進入一個新的階段，發(fā)展速度有所放緩，正從外延式增長轉(zhuǎn)向內(nèi)涵式增長，隨著人口不斷集聚、購買力不斷增強以及產(chǎn)業(yè)不斷升級，商業(yè)物業(yè)的需求將越來越旺盛。此外，我國的區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展出現(xiàn)了新的局面，區(qū)域內(nèi)出現(xiàn)了“核心城市功能型城市勞動力腹地”的分工格局，一線城市的高端商務地產(chǎn)、二三線城市的中低端商務地產(chǎn)，都將有長足的發(fā)展空間。423工業(yè)物業(yè)指供工業(yè)生產(chǎn)使用的物業(yè)，主要包括廠房、車間、倉庫等，隨著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變化，出現(xiàn)了類似寫字樓的高科技廠房等物業(yè)。投資特點近年來，隨著經(jīng)濟不斷發(fā)展、尤其是各類經(jīng)濟開發(fā)區(qū)、技術(shù)園區(qū)的發(fā)展，除了一些傳統(tǒng)的園區(qū)開發(fā)商，不少住宅開發(fā)商開始涉足工業(yè)物業(yè)建設，并催生了工業(yè)地產(chǎn)的成長。目前，工業(yè)地產(chǎn)總體上尚處于發(fā)展初期，競爭較小，且各地政府大都有相關(guān)支持政策，地價低廉，這也是目前在高地價時代工業(yè)地產(chǎn)最吸引人的地方，由于地價成本低，具備作為出租物業(yè)的天然優(yōu)勢。此外，國家近幾年的宏觀調(diào)控政策主要針對住宅市場，工業(yè)地產(chǎn)基本不受影響。隨著工業(yè)用地實行“招拍掛”制度，以及未來需求的不斷增加，前期擁有大片工業(yè)用地的開發(fā)商將獲得可觀的土地溢價。但是工業(yè)地產(chǎn)與商業(yè)地產(chǎn)一樣，同樣存在投資額度大、回收期長的問題，并且與當?shù)氐漠a(chǎn)業(yè)發(fā)展情況緊密相關(guān)，不可控的風險較大。市場前景中國目前處在快速的工業(yè)化進程中，共有人的快速發(fā)展決定了工業(yè)地產(chǎn)有著廣闊的市場前景。從目前發(fā)展情況來看，經(jīng)濟開發(fā)區(qū)、高新技術(shù)開發(fā)區(qū)等將成為工業(yè)地產(chǎn)高端化、集群