匯聚財(cái)智共享成長結(jié)構(gòu)加速調(diào)整，非火電源大有可為電力行業(yè)2012年投資策略目錄一、用電增速平穩(wěn)，下半年行業(yè)發(fā)展符合預(yù)期

二、明年需求總體平穩(wěn)，用電增速東西部分化愈加明顯

三、能源結(jié)構(gòu)加速調(diào)整，非火電源大有可為四、關(guān)注子行業(yè)機(jī)會，兼顧主題性投資基期用電量偏低，四季度用電增速穩(wěn)定工業(yè)用電平穩(wěn)，用電結(jié)構(gòu)將加速調(diào)整資料來源：中電聯(lián),長江證券研究部一、用電增速平穩(wěn)，下半年行業(yè)發(fā)展符合預(yù)期圖1：月度用電量增速平穩(wěn)，四季度或持平圖2：用電結(jié)構(gòu)明年起將加速調(diào)整圖3：第一產(chǎn)業(yè)累計(jì)用電增長4.38%資料來源：中電聯(lián),長江證券研究部一、用電增速平穩(wěn)，下半年行業(yè)發(fā)展符合預(yù)期工業(yè)用電平穩(wěn)，用電結(jié)構(gòu)將加速調(diào)整圖4：第二產(chǎn)業(yè)累計(jì)用電增長12.16%資料來源：中電聯(lián),長江證券研究部圖5：第三產(chǎn)業(yè)累計(jì)用電增長13.62%圖6：城鄉(xiāng)居民累計(jì)用電增長10.10%資料來源：Wind,長江證券研究部一、用電增速平穩(wěn)，下半年行業(yè)發(fā)展符合預(yù)期粗鋼產(chǎn)量增速鋼材產(chǎn)量增速十種有色金屬產(chǎn)量增速M(fèi)ar-105,496.8122.48%6,824.5128.16%258.3728.76%Apr-105,540.3527.02%6,910.8731.53%260.9234.22%May-105,614.1920.66%7,121.9523.60%267.4531.17%Jun-105,376.629.04%7,143.3715.86%269.3420.44%Jul-105,174.312.17%6,767.339.74%266.4615.76%Aug-105,163.78-1.13%6,968.3111.54%264.458.24%Sep-104,794.64-5.91%6,542.414.52%264.267.80%Oct-105,030.46-3.82%6,529.334.11%262.822.71%Nov-105,017.454.84%6,589.244.58%269.27-1.84%Dec-105,152.226.25%6,784.333.54%272.52-1.98%Jan-115,987.1115.48%6,733.3511.97%250.94-3.18%Feb-115,430.699.67%6,353.2817.40%249.976.54%Mar-115,941.628.98%7,602.2513.71%290.389.28%Apr-115,903.407.06%7,315.288.29%286.8011.63%May-116024.57.80%7637.310.60%286.06.10%Jun-115993.211.90%7872.714.80%311.614.20%Jul-115930.015.50%7571.714.90%293.39.80%Aug-115875.213.80%7700.012.90%299.315.60%Sep-105670.016.50%763618.8%30013.90%表1：下游行業(yè)產(chǎn)量保持增長資料來源：Wind,長江證券研究部下半年行業(yè)發(fā)展情況符合預(yù)期，政策導(dǎo)向逐漸明朗在今年下半年的投資策略報(bào)告中指出“用電形勢依舊嚴(yán)峻可能催生行業(yè)改革加速推進(jìn)”，并且認(rèn)為“若外生變量如極端天氣、自然災(zāi)害等疊加出現(xiàn)”則可能直接激發(fā)行業(yè)價(jià)格機(jī)制改革預(yù)期。表2：下半年行業(yè)發(fā)展基本符合預(yù)期資料來源：長江證券研究部下半年行業(yè)發(fā)展符合預(yù)期2011下半年度策略總體判研兌現(xiàn)情況用電需求平穩(wěn)增長，預(yù)計(jì)2011年全年用電需求增速同比接近11%符合預(yù)期行業(yè)供給局部仍然偏緊，且總體新增裝機(jī)增速緩慢符合預(yù)期特高壓電網(wǎng)輸變電線路加快建設(shè)，但1-2年內(nèi)無法有效緩解用電形勢緊張的局面N/a今夏華東華北地區(qū)可能出現(xiàn)階段性缺電，中部省份由于來水好轉(zhuǎn)形勢相對樂觀干旱情況超預(yù)期電力體制改革加速，電監(jiān)會監(jiān)管實(shí)權(quán)得到加強(qiáng)，電網(wǎng)輸電成本得到監(jiān)管符合預(yù)期電價(jià)機(jī)制改革加快，短期內(nèi)上網(wǎng)電價(jià)和銷售電價(jià)多呈聯(lián)動之勢N/a目錄一、用電增速平穩(wěn)，下半年行業(yè)發(fā)展符合預(yù)期

二、明年需求總體平穩(wěn)，用電增速東西部分化愈加明顯

三、能源結(jié)構(gòu)加速調(diào)整，非火電源大有可為四、關(guān)注子行業(yè)機(jī)會，兼顧主題性投資圖7：中西部省份用電增速仍高于全國平均資料來源：中電聯(lián),長江證券研究部二、明年需求總體平穩(wěn)，用電增速東西部分化愈加明顯表3：電力消費(fèi)需求預(yù)測資料來源：長江證券研究部

2008200920102011E2012E2013E分產(chǎn)業(yè)用電需求預(yù)測342683643041923468075120155912YoY5.23%5.96%14.56%11.65%9.39%9.20%圖8：第一產(chǎn)業(yè)用電增速年平均4.5%資料來源：Wind,長江證券研究部分產(chǎn)業(yè)需求預(yù)測，預(yù)計(jì)明年增速接近9.4%圖9：城鄉(xiāng)居民生活用電年增速約9%資料來源：Wind,長江證券研究部圖10：消費(fèi)拉動第三產(chǎn)業(yè)用電增長資料來源：Wind,長江證券研究部圖11：固定資產(chǎn)投資拉動第二產(chǎn)業(yè)用電增長資料來源：Wind,長江證券研究部表4：各產(chǎn)業(yè)用電需求預(yù)測資料來源：長江證券研究部分產(chǎn)業(yè)用電需求預(yù)測，明年增速接近9.4%表5：水電利用小時(shí)數(shù)觸底，火電創(chuàng)新高資料來源：長江證券研究部2008200920102011E2012E2013E第一產(chǎn)業(yè)879947984.361026.981073.811116.77YoY1.85%7.86%4.73%4.33%4.56%4.00%第二產(chǎn)業(yè)258632699331317.5935110.1538270.0641523.02YoY3.83%4.15%15.41%12.11%9.00%8.50%第三產(chǎn)業(yè)349839214496.675045.265726.376602.51YoY9.67%12.11%14.02%12.20%14%15.30%居民生活用電403545715124.635624.286130.476669.95YoY11.83%11.87%12.01%9.75%9.00%8.80%合計(jì)342683643041923.2546806.6851200.7255912.24YoY5.23%5.96%14.56%11.65%9.39%9.20%2005200620072008200920102011E2012E2013E發(fā)電設(shè)備利用小時(shí)542552215011467745274660474046334819YoY-0.55%-3.76%-4.02%-6.67%-3.21%2.98%1.72%-2.26%4.01%水電利用小時(shí)366434343532362132643429301533223526YoY5.83%-6.28%2.85%2.52%-9.86%5.06%-12.07%10.18%6.14%火電利用小時(shí)586556335316491148395031528849364958YoY-2.10%-3.96%-5.63%-7.62%-1.47%3.97%5.11%-6.66%0.45%目錄一、用電增速平穩(wěn)，下半年行業(yè)發(fā)展符合預(yù)期

二、明年需求總體平穩(wěn)，用電增速東西部分化愈加明顯

三、能源結(jié)構(gòu)加速調(diào)整，非火電源大有可為四、關(guān)注子行業(yè)機(jī)會，兼顧主題性投資三、能源結(jié)構(gòu)加速調(diào)整，非火電能源大有可為經(jīng)濟(jì)體人口GDP能源產(chǎn)量凈進(jìn)口基礎(chǔ)能源總量電力消費(fèi)量二氧化碳排放量中國133831692085305227235456877美國307113571686559216339625195.02亞洲220824861310203145916373153拉美4511957751-188540850975OECD122529633380716445238981312045表6：中美及幾個(gè)重要經(jīng)濟(jì)體數(shù)據(jù)一覽2004200520062007200820092010電力在建總規(guī)模22,160.6826,970.4728,049.3629,631.9433,258.4639,969.6245,000.00在建電源裝機(jī)容量0.91.11.11.21.31.61.8表7：在建電源規(guī)模1.8億千瓦資料來源：長江證券研究部資料來源：IEA,長江證券研究部表8：未來兩年新增裝機(jī)增速將繼續(xù)放緩資料來源：長江證券研究部新增裝機(jī)規(guī)模未來兩年繼續(xù)放緩

20042005200620072008200920102011E2012E2013E總裝機(jī)容量(萬千瓦)44239517186220071329792538740996219104230112445120172YoY13.00%16.90%20.60%15.20%10.40%10.26%10.08%8.32%7.88%6.87%火電裝機(jī)容量32946391404837855586602556512770663768308214587672新增火電3970.96189.690488258657560765872616753155527關(guān)?；痣?03682044185118131100000凈增火電3970.96189.686806214422542634772616753155527水電裝機(jī)10826118861285714526171521963221340224002410025200其它裝機(jī)465694.49381361196925214216500062007300工業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展增速有所放緩但產(chǎn)能將不斷向中西部轉(zhuǎn)移，工業(yè)經(jīng)濟(jì)總體仍將保持一定增長。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的模式勢必要求能源結(jié)構(gòu)相應(yīng)進(jìn)行調(diào)整。圖12：中國發(fā)展核能潛力巨大資料來源：BP,長江證券研究部中美及幾個(gè)重要國家裝機(jī)結(jié)構(gòu)圖13：中國擁有豐富水電資源稟賦資料來源：BP,長江證券研究部圖14：中國可再生能源裝機(jī)趕超迅速資料來源：BP,長江證券研究部圖15：生物質(zhì)能在中國大有可為資料來源：BP,長江證券研究部表9：我國水電資源足以支撐后續(xù)水電開發(fā)資料來源：國家發(fā)改委，長江證券研究部水電稟賦有待進(jìn)一步有序開發(fā)我國水電開發(fā)程度僅27%左右，2020年前將集中開發(fā)建設(shè)完工的主要水利樞紐有金沙江干流下游，金沙江干流中上游，雅礱江下游干流，川江干流，烏江水系和大渡河水系項(xiàng)目裝機(jī)容量/萬千瓦年電量/億kWh水電站數(shù)量理論蘊(yùn)藏量6944060829技術(shù)可開發(fā)量541642474013286經(jīng)濟(jì)可開發(fā)量40179.517534116532010A2134066222011E226005980圖16：黃河流域水電站分布圖資料來源：中水電網(wǎng)站,長江證券研究部我國三大重點(diǎn)流域水電站分布主要水電資源均分布于中西部地區(qū)圖17：長江流域水電站分布圖資料來源：中水電網(wǎng)站,長江證券研究部圖18：珠江流域水電站分布圖圖19：南水北調(diào)線路示意圖圖20：超過70%水電裝機(jī)分布于華中和西部資料來源：中電聯(lián),長江證券研究部水電裝機(jī)主要分布于中西部地區(qū)圖21：西部地區(qū)水電裝機(jī)四川居首資料來源：中電聯(lián),長江證券研究部圖22：華中地區(qū)水電裝機(jī)湖北居首資料來源：中電聯(lián),長江證券研究部圖23：華南地區(qū)水電裝機(jī)廣西居首資料來源：中電聯(lián),長江證券研究部圖24：2011年遭遇大旱水電發(fā)電量銳減資料來源：Wind,長江證券研究部水電發(fā)電量向歷史均值回復(fù)是大概率事件圖25：水電利用小時(shí)數(shù)創(chuàng)新低資料來源：中電聯(lián),長江證券研究部水電利用小時(shí)數(shù)觸底，火電創(chuàng)新高圖26：火電利用小時(shí)數(shù)逐月攀升資料來源：中電聯(lián),長江證券研究部圖27：水電汛期利用小時(shí)數(shù)低于往年平均資料來源：中電聯(lián),長江證券研究部圖28：火電利用小時(shí)數(shù)創(chuàng)三年新高資料來源：中電聯(lián),長江證券研究部圖29：核電裝機(jī)容量將逐年增長資料來源：長江證券研究部核電審批明年初重啟預(yù)計(jì)到2030年，全國核電裝機(jī)容量達(dá)到1.2億-2億千瓦，占屆時(shí)電力總裝機(jī)7%左右。

生物質(zhì)發(fā)電審批明年有望提速表10：產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整目錄增加生物質(zhì)產(chǎn)業(yè)相關(guān)內(nèi)容表11：未來5年生物質(zhì)發(fā)電裝機(jī)年復(fù)合增長率近兩成資料來源：長江證券研究部資料來源：國家發(fā)改委網(wǎng)站,長江證券研究部《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄(2005年本)》《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄（2011年本）》鼓勵(lì)類-農(nóng)林業(yè)20、農(nóng)作物秸稈還田與綜合利用（包括青貯飼料、秸稈氨化養(yǎng)牛、還田、氣化、培育食用菌等）20、農(nóng)作物秸稈還田與綜合利用（青貯飼料，秸稈氨化養(yǎng)牛、還田，秸稈沼氣及熱解、氣化，培育食用菌，固化成型燃料，秸稈人造板，秸稈纖維素燃料乙醇、非糧飼料資源開發(fā)利用等）鼓勵(lì)類-電力無相關(guān)表述5、生物質(zhì)纖維素乙醇、生物柴油等非糧生物質(zhì)燃料生產(chǎn)技術(shù)開發(fā)與應(yīng)用無相關(guān)表述6、生物質(zhì)直燃、氣化發(fā)電技術(shù)開發(fā)與設(shè)備制造無相關(guān)表述7、農(nóng)林生物質(zhì)資源收集、運(yùn)輸、儲存技術(shù)開發(fā)與設(shè)備制造；農(nóng)林生物質(zhì)成型燃料加工設(shè)備、鍋爐和爐具制造2010A裝機(jī)容量/萬千瓦十二五新增裝機(jī)容量2020年規(guī)劃裝機(jī)容量生物質(zhì)發(fā)電5507503000其中：農(nóng)業(yè)生物質(zhì)發(fā)電300600林業(yè)生物質(zhì)發(fā)電100沼氣工程發(fā)電100垃圾發(fā)電50輸變電成本監(jiān)管加強(qiáng)

銷售電價(jià)上網(wǎng)電價(jià)輸配電價(jià)輸配電價(jià)/銷售電價(jià)華東電網(wǎng)611.81471.19140.6222.98%南方電網(wǎng)614.2453.69160.5126.13%華北電網(wǎng)551.64405.01146.6326.58%國家電網(wǎng)569.81404.84164.9728.95%東北電網(wǎng)567.74398.28169.4629.85%華中電網(wǎng)529.89380.54149.3528.19%內(nèi)蒙古電力公司389.46290.3299.1425.46%西北電網(wǎng)424.92289.88135.0431.78%國家電網(wǎng)南方電網(wǎng)內(nèi)蒙古電力總計(jì)購電價(jià)（元/千千瓦時(shí)）381.70414.14277.31383.89購電量（億千瓦時(shí)）28507.376426.961239.4936173.82銷售電價(jià)(元/千千瓦時(shí))569.81614.20389.46571.44售電量（億千瓦時(shí)）27140.586021.701171.1134333.39政府性基金及附加38.4233.5017.8036.85資料來源：電監(jiān)會，長江證券研究部資料來源：電監(jiān)會，長江證券研究部表12：電網(wǎng)輸配電環(huán)節(jié)毛利率在27%左右表13：電網(wǎng)壟斷地位明顯圖31：2010年輸配環(huán)節(jié)電價(jià)出現(xiàn)大幅上漲資料來源：電監(jiān)會，長江證券研究部圖30：2010年輸配電成本構(gòu)成中其他占比27%資料來源：電監(jiān)會，長江證券研究部圖32：煤電聯(lián)動主要是在煤價(jià)高企后滯后實(shí)施資料來源：Sxcoal,長江證券研究部煤電聯(lián)動或適時(shí)重啟前3次煤電聯(lián)動圖33：秦皇島中轉(zhuǎn)地煤價(jià)持續(xù)高位資料來源：Sxcoal,長江證券研究部電煤價(jià)格或持續(xù)高位運(yùn)行圖34：秦皇島庫存快速下降后企穩(wěn)資料來源：Sxcoal,長江證券研究部圖35：直供電廠庫存基本平穩(wěn)資料來源：Sxcoal,長江證券研究部圖36：國內(nèi)外煤價(jià)基本趨同資料來源：Sxcoal,長江證券研究部目錄一、用電增速平穩(wěn)，下半年行業(yè)發(fā)展符合預(yù)期

二、明年需求總體平穩(wěn)，用電增速東西部分化愈加明顯

三、能源結(jié)構(gòu)加速調(diào)整，非火電源大有可為四、關(guān)注子行業(yè)機(jī)會，兼顧主題性投資電力板塊二級市場表現(xiàn)回顧圖38：電力板塊PB低于滬深300PB圖39：電力板塊由于盈利能力不濟(jì)PE相對偏高資料來源：Wind，長江證券研究部資料來源：Wind，長江證券研究部資料來源：Wind，長江證券研究部圖37：年初以來電力板塊跑贏1.28個(gè)百分點(diǎn)電力板塊年初至今整體跑贏大盤目前電力板塊PB已顯估值優(yōu)勢行業(yè)改革大周期下板塊盈利能力將持續(xù)提升表14：電力行業(yè)上市公司資產(chǎn)注入方案資料來源：長江證券研究部投資策略：關(guān)注子行業(yè)機(jī)會，兼顧主題性投資能源格局調(diào)整中相關(guān)子行業(yè)受益：我們認(rèn)為從大的邏輯上看，經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展電力需求強(qiáng)勁的局面不會被打破，目前的能源格局必然要求電源結(jié)構(gòu)作出較快調(diào)整以適應(yīng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。因此我們看好幾個(gè)子行業(yè)的機(jī)會，水電，核電，生物質(zhì)發(fā)電。建議關(guān)注長江電力，桂冠電力，國電電力，上海電力，湖北能源，凱迪電力。電價(jià)政策改革預(yù)期：電價(jià)體制改革是明后兩年電力行業(yè)發(fā)展的主旋律，《輸變電成本監(jiān)管辦法》對電力企業(yè)構(gòu)成利好，單位機(jī)組效率高，自有資源豐富的上市公司受益程度最高，建議關(guān)注華能國際、大唐發(fā)電、國電電力。資產(chǎn)注入預(yù)期：通過外延式收購，快速提升裝機(jī)容量，獲得新的發(fā)展空間將大大提升相關(guān)公司的盈利能力，建議關(guān)注桂冠電力，通寶能源和內(nèi)蒙華電。上市公司母公司資產(chǎn)整合方案桂冠電力大唐集團(tuán)股改中大唐集團(tuán)明確承諾：以桂冠電力為運(yùn)作平臺整合大唐集團(tuán)在廣西境內(nèi)水電資源，將來龍灘水電站將適時(shí)注入上市公司。內(nèi)蒙華電北方聯(lián)合電力大股東北方公司已對旗下資產(chǎn)進(jìn)行篩選,明確將在2012年,2013年分別注入上市公司，目前非公開增發(fā)已經(jīng)取得證監(jiān)會審核通過。通寶能源山西國際電力集團(tuán)公司借助控股股東支持實(shí)現(xiàn)快速轉(zhuǎn)型，未來將形成發(fā)電，配電和燃?xì)夤茌敇I(yè)務(wù)等多種能源業(yè)務(wù)一體的綜合性能源公司，山西國電長期規(guī)劃將實(shí)現(xiàn)整體上市公司簡稱股價(jià)EPS（元）P/E（X）評級10A11E12E10A11E12E凱迪電力13.610.520.790.5526.2217.2324.70推薦華能國際4.890.290.120.3416.8640.7514.38謹(jǐn)慎推薦國電電力2.750.210.170.2413.1016.1811.46推薦通寶能源8.660.040