1、ASK中網(wǎng)T詰律網(wǎng)Twww9askcii免費法洼咨詢就上中顧法鋰網(wǎng) 外資跨國并購我國上市公司的主要模式（一）協(xié)議收購上市公司非流通股由于上市公司的流通股在公司總股本中的比例有限，即使全部收購也很難實現(xiàn)對上市公司的并購。此外，由于國有股的價格遠(yuǎn)低于流通股，且收購過程中可以得到強制要約豁免，與要約收購相比，協(xié)議收購上市公司非流通股能夠降低收購成本，縮短收購時間。尤其是在外資進(jìn)入A股市場的限制沒有取消之前，通過收購流通股來并購上市公司還難以實現(xiàn)。但是，如果外資能夠通過協(xié)議的方式收購上市公司的國有股和法人股，就可以實現(xiàn)對上市公司的并購。我國外資協(xié)議收購上市公司非流通股有一段曲折的歷史，其分界線是199

2、5年。1995年8月9日，日本五十鈴汽車株式會社和伊藤忠商事株式會社與北京旅行車股份有限公司（簡稱“北京北旅”）達(dá)成協(xié)議，一次性購買北京北旅的不可流通的法人股4002萬股，不包括國有法人股。這樣，日商占到北京北旅總股本的25%。這次并購開創(chuàng)了外資直接收購中國上市公司法人股的先例。1995年9月國務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)了國務(wù)院證券委員會關(guān)于暫停將上市公司國家股和法人股轉(zhuǎn)讓給外商的請示的通知，從此外商投資企業(yè)不得以協(xié)議方式收購上市公司的國有股和法人股。這種情況一直持續(xù)到2002年。2002年11月4日，中國證監(jiān)會、財政部和國家經(jīng)貿(mào)委聯(lián)合發(fā)布了關(guān)于向外商轉(zhuǎn)讓上市公司國有股和法人股有關(guān)問題的通知，允許向外商轉(zhuǎn)

3、讓上市公司的國有股和法人股，并對轉(zhuǎn)讓過程中應(yīng)遵循的原則、外商應(yīng)符合的條件及報批程序等作出明確規(guī)定。該通知規(guī)定：向外商轉(zhuǎn)讓上市公司國有股和法人股，應(yīng)符合外商投資產(chǎn)業(yè)指導(dǎo)目錄的要求，凡禁止外商投資的，其國有股和法人股不得向外商轉(zhuǎn)讓;必須由中方控股或相對控股的，轉(zhuǎn)讓后應(yīng)保持中方控股或相對控股地位;受讓上市公司國有股和法人股的外商，應(yīng)當(dāng)具有較強的經(jīng)營管理能力和資金實力、較好的財務(wù)狀況和信譽，具有改善上市公司治理結(jié)構(gòu)和促進(jìn)上市公司持續(xù)發(fā)展的能力;外商受讓上市公司國有股和法人股，應(yīng)持滿一年后，才能依法轉(zhuǎn)讓；向外商轉(zhuǎn)讓的上市公司國有股和法人股，仍屬非流通股，不能在證券交易所掛牌交易。從此，暫停多年的向外商轉(zhuǎn)

4、讓上市公司國有股和法人股的工作重新開始。（二）外資通過換股的方式直接并購上市公司我國上市公司收購管理辦法第6條規(guī)定：“上市公司收購可以采用現(xiàn)金、依法可以轉(zhuǎn)讓的證券以及法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他支付方式進(jìn)行。”因此，依法可以轉(zhuǎn)讓的證券可以作為收購上市公司的支付手段，這就意味著定向發(fā)行、回購、換股等國際通行的并購手段均可運用。換股并購是指并購方或新設(shè)公司以其新發(fā)或增發(fā)的股票，按照一定的比例交換目標(biāo)公司或雙方公司股東持有的股票，目標(biāo)公司或并購雙方宣布終止，進(jìn)而實現(xiàn)企業(yè)合并。換股并購不僅比現(xiàn)金并購方式節(jié)約交易成本，避免了短期大量現(xiàn)金流出的壓力，降低了收購風(fēng)險，而且目標(biāo)公司的股東自動成為新設(shè)公司或存續(xù)公司

5、的股東，可以分享并購后企業(yè)新增加的收益。此外，由于推遲了收益確認(rèn)的時間，可以延遲交納企業(yè)所得稅，在財務(wù)上可合理避稅和產(chǎn)生股票預(yù)期增長效應(yīng)。因此，隨著20世紀(jì)90年代以來國際金融環(huán)境的日趨寬松，特別是金融服務(wù)貿(mào)易自由化的發(fā)展，以換股進(jìn)行并購交易的方式風(fēng)行全球。不過在我國的外資并購實踐中，還沒有出現(xiàn)換股并購的案例。（三）向外資定向增發(fā)可轉(zhuǎn)換債這種模式由于是定向發(fā)行，無需聘請承銷商等中介機構(gòu)，發(fā)行成本低，效率較高。而且轉(zhuǎn)股是在幾年內(nèi)分期完成，名義上是債，實際上是股，確保債券按約定的價格轉(zhuǎn)為股份，又不會造成公司迅速擴張，轉(zhuǎn)股完成時公司投資可能已經(jīng)見效，利潤增長可能超過股本擴張的速度，不會造成利潤的稀釋

6、。比如青島啤酒分三次向美國AB公司定向增發(fā)1.82億可轉(zhuǎn)換債券，7年內(nèi)根據(jù)雙方的轉(zhuǎn)股安排全部轉(zhuǎn)為青啤H股，股權(quán)轉(zhuǎn)讓完成后，AB集團(tuán)將持有青啤的27%的股份。（四）上市公司向外資定向增發(fā)B股實現(xiàn)并購隨著我國B股市場的復(fù)興，上市公司可以向外資定向增發(fā)B股。如果定向增發(fā)B股的比例較高，外資就可能成為上市公司的控股股東，從而實現(xiàn)對上市公司的并購。對于外資來講，定向增發(fā)的B股不僅價格比二級市場流通股的價格低，而且可在一定程度上能夠規(guī)避二級市場嚴(yán)格繁瑣的信息披露要求和協(xié)議收購方式要通過的嚴(yán)格的審批和評估程序。此外，定向增發(fā)的流通股滿一定期限后，即可上市流通，這對外資也具吸引力。1995年福特并購江鈴汽車和

7、2002年上工股份向德國FAG公司增發(fā)就是典型案例。上市公司收購管理辦法第6條規(guī)定：“上市公司收購可以采用現(xiàn)金、依法可以轉(zhuǎn)讓的證券以及法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他支付方式進(jìn)行?！币虼?，依法可以轉(zhuǎn)讓的證券可以作為收購上市公司的支付手段，這實際上也肯定了定向增發(fā)B股實現(xiàn)并購的做法。（五）國際招標(biāo)轉(zhuǎn)讓資本2001年，深圳市政府拿出深圳能源、水務(wù)、燃?xì)?、公交、食?大集團(tuán)25%到70%的股權(quán)面向國際公開招標(biāo)轉(zhuǎn)讓。五家企業(yè)總資產(chǎn)近210億元。通過國際招標(biāo)這一資本轉(zhuǎn)讓方式,在世界范圍內(nèi)尋找戰(zhàn)略投資伙伴和經(jīng)營者，有序地出售部分國有股股權(quán)?！吧钲谀Ｊ健痹陉P(guān)于向外資轉(zhuǎn)讓上市公司國有股和法人股有關(guān)問題的通知頒布后解決

8、了外資在1000多家上市公司中收索目標(biāo)企業(yè)的困難，有利于降低收索成本，以盡快的速度找到與外資相匹配的目標(biāo)企業(yè);通過資本市場引入海外機構(gòu)投資者不僅是利用外資的新途徑，而且可以作為國有股減持的重要受讓主體，有助于國企改革和國家經(jīng)濟結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略調(diào)資產(chǎn)置換方式過去，資產(chǎn)置換方式在國內(nèi)公司并購重組中被廣泛使用，因為它方式簡便，能夠節(jié)約并購公司的現(xiàn)金。同樣，外資并購國內(nèi)上市公司也可以通過資產(chǎn)置換的方式來實現(xiàn)。實際上,外資采用這種支付方式并購國內(nèi)上市公司具有很強的操作性，比如外資可以利用國內(nèi)子公司的資產(chǎn)直接與上市公司的資產(chǎn)進(jìn)行置換，后者置換給準(zhǔn)備轉(zhuǎn)讓股份的上市公司大股東。當(dāng)然，如果涉及到國有股股份轉(zhuǎn)讓需要國家有

9、關(guān)部門的審批，同樣，采用這種支付方式也要考慮到國家產(chǎn)業(yè)政策和競爭政策的限制。管理層收購(MBO)管理層收購(MBO)是指管理層基于對本企業(yè)的熟悉，用非常少的自有資金，采取融資的方式，對本企業(yè)進(jìn)行的收購。管理層收購(MBO)實際上從杠桿收購(LBO)過來的。所謂的杠桿收購(LBO)就是用非常小的資金，撬動一塊較大的資產(chǎn)。也就是我們通常所說的小魚吃大魚。管理層收購(MBO)的關(guān)鍵問題是融資問題。外國投資者可以為上市公司管理層融資，然后據(jù)此直接控制管理層來實現(xiàn)對上市公司的間接控制。這種通過為管理層融資來控制上市公司的案例在國外有很多。目前，上市公司收購管理辦法對管理層收購(MBO)只作了原則性的規(guī)定

10、，在融資等問題上缺乏具體規(guī)定。由于當(dāng)前我國融資工具有限，外資通過提供融資的方式參與管理層收購(MBO)也可能成為外資并購國內(nèi)上市公司的選擇之ASK中網(wǎng)T詰律網(wǎng)Twww9askcii免費法洼咨詢就上中顧法鋰網(wǎng)ASK中網(wǎng)T詰律網(wǎng)Twww9askcii免費法洼咨詢就上中顧法鋰網(wǎng) （二）外資通過由其控股的外商投資企業(yè)并購上市公司目前A股還不能對所有外資直接開放，但外商獨資企業(yè)和中外合資企業(yè)是中國法人，原則上可以參與A股市場，外資可以通過建立獨資或合資企業(yè)來收購A股，也可以中國法人的身份在國內(nèi)證券市場上受讓上市公司國有股、法人股，或者到二級市場進(jìn)行收購以達(dá)到進(jìn)入上市公司的目的。2001年格林柯爾就是采取

11、此種方式入主科龍電器的。（三）外資通過并購上市公司的國內(nèi)控股股東間接控股上市公司外資通過并購上市公司的國內(nèi)控股股東間接控制上市公司。2001年阿爾卡特就是通過絕對控股上海貝爾而間接成為上海貝嶺的大股東的。另外一個案例是香港英東金融集團(tuán)間接收購中孚實業(yè)。此模式須受國內(nèi)相關(guān)政策法律的制約。根據(jù)利用外資改組國有企業(yè)暫行規(guī)定（簡稱改組規(guī)定）等規(guī)章的規(guī)定，該行為需要原國務(wù)院經(jīng)濟貿(mào)易委員會等政府行政部門的審批，但由于不直接收購上市公司的股份，因此理論上無需證券監(jiān)管部門審批。（四）通過司法拍賣方式競買上市公司股權(quán)外資除了可以通過協(xié)議收購國內(nèi)上市公司的非流通股之外，還可以通過司法拍賣方式收購上市公司非流通股。

12、現(xiàn)在很多上市公司的大股東由于到期債務(wù)不能清償而被提起訴訟，其所抵押的上市公司股權(quán)將通過人民法院的強制執(zhí)行程序被拍賣。外資可以通過介入拍賣市場獲得相應(yīng)上市公司的股權(quán)。2003年7月13日，新加坡佳通輪胎在北京拍得ST樺林股權(quán)，成為中國證券市場首例通過司法拍賣方式獲得上市公司國有股股權(quán)的外資企業(yè)。（五）債轉(zhuǎn)股模式在四大國有資產(chǎn)管理公司的龐大資產(chǎn)中，對上市公司的大量不良債權(quán)最終將通過債轉(zhuǎn)股的方式處置。資產(chǎn)管理公司已經(jīng)打包出售了幾千億的不良資產(chǎn)。外資可以通過參與國有資產(chǎn)債轉(zhuǎn)股的方式并購上市公司，進(jìn)而對上市公司進(jìn)行重組。利用外資改組國有企業(yè)暫行規(guī)定里面也明確了國有企業(yè)的債權(quán)允許轉(zhuǎn)讓給外國投資者。（六）外

13、資通過收購上市公司的核心資產(chǎn)實現(xiàn)并購目的外方往往通過與上市公司組建由外方控股的合資公司來反向收購上市公司的核心業(yè)務(wù)和資產(chǎn)，從而間接實現(xiàn)并購目的。米其林公司通過與輪胎橡膠組建由其控股的合資公司，并反向收購輪胎橡膠的核心業(yè)務(wù)和資產(chǎn)，就是一個典型的案例。收購資產(chǎn)可以實現(xiàn)實質(zhì)控制，避免收購股權(quán)所面臨的審批程序，但無法獲得珍貴的殼資源。且核心資產(chǎn)被收購后，上市公司的獨立性也存在問題。因此，此種收購行為首先應(yīng)遵守我國有關(guān)關(guān)聯(lián)交易的法律規(guī)定，同時上市公司出售核心資產(chǎn)還要履行信息披露要求和特定的審批手續(xù)。（七）協(xié)議收購?fù)赓Y法人股來收購上市公司收購方通過并購上市公司外資股控股股東，從而間接控股上市公司。耀皮玻璃

14、第一大股東皮爾金頓國際控股公司是英國皮爾金頓有限公司的控股子公司，通過逐步受讓外資法人股，皮爾金頓成為耀皮玻璃的第一大股東。1998年韓國三星康寧間接收購賽格三星即屬此例。此類并購交易主要在兩個外國投資者之間進(jìn)行，且該行為有可能發(fā)生于境外，所以理論上不受我國法律的屬人管轄和屬地管轄，一定程度上可繞開國內(nèi)政策法律的限制性規(guī)定，故頗受外資青睞。然而，此種并購方式須以上市公司已存在外資大股東為前提，適用范圍窄。（八）通過QFII制度并購上市公司QFII就是合格境外機構(gòu)投資者，是英文QualifiedForeignInstitutionalInvestors的縮寫。QFII制度是指允許經(jīng)核準(zhǔn)的合格境外

15、機構(gòu)投資者，在一定規(guī)定和限制下匯入一定額度的外匯資金，并轉(zhuǎn)換為當(dāng)?shù)刎泿?，通過嚴(yán)格監(jiān)管的專門賬戶投資當(dāng)?shù)刈C券市場，其資本利得、股息等經(jīng)審核后可轉(zhuǎn)為外匯匯出的一種市場開放模式。這是一種有限度地引進(jìn)外資、開放資本市場的過渡性制度。在一些國家和地區(qū)，特別是新興市場經(jīng)濟的國家和地區(qū)，由于貨幣沒有完全可自由兌換，資本項目尚未開放，外資自由介入有可能對其證券市場帶來較大的負(fù)面沖擊。而通過QFII制度，東道國可以對外資進(jìn)入進(jìn)行必要的限制和引導(dǎo)，使之與本國的經(jīng)濟發(fā)展和證券市場發(fā)展相適應(yīng)，控制外來資本對本國經(jīng)濟獨立性的影響，抑制境外投機性游資對本國經(jīng)濟的沖擊，推動資本市場國際化，促進(jìn)資本市場健康發(fā)展。證監(jiān)會和中國

16、人民銀行于2002年11月5日聯(lián)合發(fā)布合格境外機構(gòu)投資者境內(nèi)證券投資管理暫行辦法。暫行辦法第18條規(guī)定：“合格投資者在經(jīng)批準(zhǔn)的投資額度內(nèi)，可以投資下列人民幣金融工具：（一）在證券交易所掛牌交易的除境內(nèi)上市外資股以外的股票；（二）在證券交易所掛牌交易的國債；（三）在證券交易所掛牌交易的可轉(zhuǎn)換債券和企業(yè)債券；（四）中國證監(jiān)會批準(zhǔn)的其他金融工具。”第20條規(guī)定：“合格投資者的境內(nèi)證券投資，應(yīng)當(dāng)遵守下列規(guī)定：（一）單個合格投資者對單個上市公司的持股比例，不超過該上市公司股份總數(shù)的百分之十；（二）所有合格投資者對單個上市公司的持股比例總和，不超過該上市公司股份總數(shù)的百分之二十。中國證監(jiān)會根據(jù)證券市場發(fā)展

17、情況，可以調(diào)整上述比例?！币虼?，外國投資者可以通過合格境外機構(gòu)投資者并購上市公司。 #AEK中顧7去偉網(wǎng)iffwwwaskoCTL免費法逮咨詢就上中顧法鋰網(wǎng)文章來源：中顧法律管理層收購就上中顧法律網(wǎng))管理層收購后，粵美的的總股本沒有變，各類股份的比重也沒有變，沒有涉及控制權(quán)稀釋、收益攤薄等問題，只是股權(quán)在兩個法人實體之間的交換，這種轉(zhuǎn)變的好處：這里面的“法人股”非別樣的“法人股”可比，它們中的很大部分是由粵美的管理層控制的，這標(biāo)志著政府淡出粵美的，經(jīng)營者成為企業(yè)真正的主人。管理層在實質(zhì)上成為粵美的的第一大股東。兩次收購之后，盡管從表面上看股權(quán)轉(zhuǎn)讓的結(jié)果只是股權(quán)在兩法人實體之間的變換，盡管看起來美托投資有限公司是作為一個法人實體成為粵美的的第一大股東的，但美托投資實際上是由粵美的的管理層和工會控制的，所以最終管理層確立了對粵美的的所有權(quán)。粵美的管理層通過美托投資間接持有了粵美的17.3%(78%X22.19%)的法人股，粵美的的工會則間接持有粵美的4.88%(22%X22.19%)的法人股。這時的法人股已經(jīng)從簡單的為一個經(jīng)濟實體所控制的股份，變?yōu)榭刂圃诠芾韺尤藛T的手中。在粵美的的管理層中，法人代表何享健通過美托持有了粵美的5.5%的股權(quán)(25%X22.19%)，持股2690萬股，按照2001年1月1日到6月30日