1、1 第三章 籌資管理內(nèi)容提要和學(xué)習(xí)目標(biāo)： 本章主要介紹財(cái)務(wù)管理中的理財(cái)決策之一籌資決策的有關(guān)基本問(wèn)題。1.通過(guò)本章學(xué)習(xí)應(yīng)明確我國(guó)目前主要的籌資渠道和籌資方式；2.掌握各類(lèi)資金成本的計(jì)算和比較；3.掌握三大杠桿的概念、意義和計(jì)算；4.掌握確定企業(yè)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的基本方法。2 第三章 籌資管理1.企業(yè)籌資概述2.各種籌資渠道和籌資方式的比較(自學(xué))3.資本成本4.經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與杠桿原理5.資本結(jié)構(gòu)回顧：財(cái)務(wù)管理的內(nèi)容籌資管理 是企業(yè)財(cái)務(wù)管理的首要環(huán)節(jié)，是企業(yè)投資活動(dòng)的基礎(chǔ)。投資管理 是指企業(yè)資金的運(yùn)用，是為了獲得收益或避免風(fēng)險(xiǎn)而進(jìn)行的資金投放活動(dòng)。 利潤(rùn)分配管理廣義的概念狹義的概念 指對(duì)投資收

2、入(如銷(xiāo)售收入)和利潤(rùn)進(jìn)行分割和分派的過(guò)程 指對(duì)利潤(rùn)的分配財(cái)務(wù)管理工作環(huán)節(jié) 一、財(cái)務(wù)預(yù)測(cè) 二、財(cái)務(wù)決策 三、財(cái)務(wù)預(yù)算(計(jì)劃)四、財(cái)務(wù)控制五、財(cái)務(wù)分析5第一節(jié) 企業(yè)籌資概述一、企業(yè)籌資的動(dòng)機(jī)與要求1、籌資的含義 企業(yè)籌資，是指企業(yè)根據(jù)其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、對(duì)外投資以及調(diào)整資本結(jié)構(gòu)等需要，通過(guò)一定的渠道，采用適當(dāng)?shù)姆绞?，切?shí)有效地獲取所需資金的一種行為。 籌資是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的起點(diǎn)，是決定資金運(yùn)動(dòng)規(guī)模與企業(yè)發(fā)展程度的重要環(huán)節(jié)。 62、籌資的分類(lèi) （1）按資金占用時(shí)間長(zhǎng)短分 站在不同的角度，籌資有很多種分類(lèi)，以下是分類(lèi)方式：長(zhǎng)期資金 長(zhǎng)期資金，是指企業(yè)籌集的需用期限在一年以上用于戰(zhàn)略性發(fā)展的資金。企業(yè)的資本金、

3、長(zhǎng)期債券、長(zhǎng)期借款等都是長(zhǎng)期資金。廣義的長(zhǎng)期資金可以分為中期資金（5年內(nèi)）和長(zhǎng)期資金（5年以上）7短期資金 短期資金，是指企業(yè)籌集的需用期限在一年以?xún)?nèi)用于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中短期周轉(zhuǎn)所需要的資金。即主要用于流動(dòng)資產(chǎn)、零星技術(shù)改造等所需要的資金。 （2）按所籌資金來(lái)源分自有資金 自有資金，是指企業(yè)投資者投入且擁有所有權(quán)的資金，包括資本金、資本公積、盈余公積和未分配利潤(rùn)。是一個(gè)企業(yè)經(jīng)濟(jì)實(shí)力的體現(xiàn)。8借入資金 借入資金，是指企業(yè)債權(quán)人投入的資金，包括銀行借款、應(yīng)付債券等。企業(yè)借債具有杠桿效應(yīng)。 （3）按所籌資金來(lái)源渠道分內(nèi)源籌資外源籌資9直接籌資 直接籌資，是指企業(yè)不通過(guò)銀行等金融機(jī)構(gòu)，與資金供應(yīng)者直接協(xié)

4、商或者發(fā)行股票、債券等籌集資金。間接籌資 間接籌資，是指企業(yè)通過(guò)銀行等金融機(jī)構(gòu)所進(jìn)行的籌資活動(dòng)。這是一種傳統(tǒng)的籌資活動(dòng)。 （4）按所籌資金是否以金融機(jī)構(gòu)為媒介分10擴(kuò)張籌資動(dòng)機(jī) 擴(kuò)張籌資動(dòng)機(jī)，是指因企業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模或追加對(duì)外投資的需要而產(chǎn)生的籌資動(dòng)機(jī)。它主要適用于經(jīng)營(yíng)前景良好、處于成長(zhǎng)期的企業(yè)。擴(kuò)張性投資動(dòng)機(jī)產(chǎn)生的結(jié)果是企業(yè)資產(chǎn)總額的增加。3、籌資的動(dòng)機(jī)與要求 企業(yè)的籌資動(dòng)機(jī)各種各樣，有的是單一的，有的是綜合的，歸納起來(lái)主要有擴(kuò)張籌資動(dòng)機(jī)、償債籌資動(dòng)機(jī)和混合籌資動(dòng)機(jī)三種。11混合籌資動(dòng)機(jī) 混合籌資動(dòng)機(jī)，是企業(yè)同時(shí)需要長(zhǎng)期資金和流動(dòng)資金而形成的籌資動(dòng)機(jī)。通過(guò)混合籌資，企業(yè)一方面擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模，另一

5、方面償還部分舊債。 償債籌資動(dòng)機(jī)，是企業(yè)為了償還某項(xiàng)已經(jīng)到期的債務(wù)而產(chǎn)生的籌資動(dòng)機(jī)，即以新債還舊債。它主要適用于改變債務(wù)結(jié)構(gòu)或因現(xiàn)有支付能力不足而被迫舉債還債的企業(yè)。這種動(dòng)機(jī)不會(huì)改變資產(chǎn)總額。償債籌資動(dòng)機(jī)12籌資的要求 合理確定資金需要量，做到籌資規(guī)模適當(dāng) 籌措及時(shí)，籌資時(shí)間安排恰當(dāng) 方式經(jīng)濟(jì)，充分考慮資本成本，合理確定資本結(jié)構(gòu) 遵守國(guó)家法律，維護(hù)合法權(quán)益，籌資來(lái)源合理134、籌資的渠道與方式 籌資渠道，是指企業(yè)資金來(lái)源的方向與途徑。企業(yè)的籌資渠道整體上可以分為內(nèi)部資金來(lái)源和外部資金來(lái)源。 內(nèi)部資金來(lái)源主要是指企業(yè)提取的折舊、保留的盈余等。 外部資金來(lái)源主要有：國(guó)家財(cái)政資金、銀行信貸資金、非銀

6、行金融機(jī)構(gòu)資金、其他企業(yè)資金、民間資金和外資等。14 主要包括吸收直接投資、發(fā)行股票、發(fā)行債券、銀行借款、融資租賃、商業(yè)信用和發(fā)行融資券等七種。 籌資方式，是指籌集資金時(shí)所采取的具體方法和形式。15 二、影響企業(yè)籌資決策的因素 企業(yè)籌資就和企業(yè)的其他各項(xiàng)物資供應(yīng)一樣，必須滿足企業(yè)對(duì)資金的需求，因此在進(jìn)行籌資決策時(shí)，必須考慮以下因素： 1、企業(yè)的資金需要量（籌資數(shù)量） 2、企業(yè)的籌資時(shí)間 16 3、目前經(jīng)濟(jì)環(huán)境中可供選擇的籌資渠道和籌資方式 （籌資品種） 4、企業(yè)的籌資質(zhì)量，包括籌資成本、籌資風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)計(jì)的資金使用效率和使用效果等17 三、籌資工具 企業(yè)可用的籌資工具（方式）很多，可以根據(jù)企業(yè)資金

7、不同需要來(lái)進(jìn)行選擇。企業(yè)的籌資工具主要有：債券、股票、借款、租賃等。 其分類(lèi)圖示如下：債券信用債券次級(jí)債券抵押或擔(dān)保債券垃圾債券歐洲債券18股票流通股 非流通股庫(kù)藏股國(guó)家股A股法人股職工股社會(huì)公眾股B股H股普通股優(yōu)先股可贖回優(yōu)先股可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股參與優(yōu)先股累積優(yōu)先股19借款長(zhǎng)期借款短期借款商業(yè)銀行貸款信用貸款基本建設(shè)貸款更新改造貸款科研開(kāi)發(fā)貸款政策性借款擔(dān)保貸款生產(chǎn)周轉(zhuǎn)借款臨時(shí)借款一次性?xún)斶€借款抵押貸款結(jié)算借款分期償還借款信用貸款收款法借款貼現(xiàn)法借款加息法借款20租賃經(jīng)營(yíng)租賃舉債經(jīng)營(yíng)租賃融資租賃售后租賃杠桿租賃租賃21第二節(jié) 各種籌資渠道和籌資方式的比較(自習(xí))一、企業(yè)的各種籌資渠道1、國(guó)家財(cái)政資

8、金 國(guó)家財(cái)政資金具有廣闊的源泉和穩(wěn)固的基礎(chǔ)，是國(guó)有企業(yè)特別是國(guó)有獨(dú)資公司獲得資金的主要渠道。2、銀行信貸資金 銀行對(duì)企業(yè)的各種貸款，是我國(guó)目前各類(lèi)企業(yè)最為重要的資金來(lái)源。我國(guó)銀行分為商業(yè)性銀行和政策性銀行兩種。前者為各類(lèi)企業(yè)提供商業(yè)性貸款，后者為特定企業(yè)提供政策性貸款。223、非銀行金融機(jī)構(gòu)資金 主要指信托投資公司、保險(xiǎn)公司、金融租賃公司、財(cái)務(wù)公司等，它們所提供的各種金融服務(wù)，既包括信貸資金投放，也包括物資的融通，還包括為企業(yè)承銷(xiāo)證券等金融服務(wù)。4、其他企業(yè)資金 企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，往往形成部分暫時(shí)閑置的資金，同時(shí)為了一定的目的也需要相互投資，另外，企業(yè)間的購(gòu)銷(xiāo)業(yè)務(wù)可以通過(guò)商業(yè)信用方式來(lái)完成

9、，從而形成企業(yè)間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，形成債務(wù)人對(duì)債權(quán)人的短期信用資金占用。（相互投資和商業(yè)信用）235、民間資金 企業(yè)職工和城鄉(xiāng)居民的節(jié)余貨幣，作為“游離”于銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)等之外的個(gè)人資金，可以對(duì)企業(yè)進(jìn)行投資，形成民間資金來(lái)源渠道，為企業(yè)所利用。6、企業(yè)自留資金 企業(yè)內(nèi)部形成的資金，主要是計(jì)提折舊、提取公積金和未分配利潤(rùn)而形成的資金。這些資金的重要特征是，它們無(wú)須通過(guò)一定的方式去籌集，而直接由企業(yè)內(nèi)部自動(dòng)生成或轉(zhuǎn)移。 24 7、外商資金 外商資金是外國(guó)投資者以及我國(guó)港、澳、臺(tái)地區(qū)投資者投入的資金，是外商投資企業(yè)的重要資金來(lái)源。25二、企業(yè)的各種籌資方式（一）吸收直接投資1、吸收直接投資是企業(yè)

10、以協(xié)議等形式，按照“共同投資、 共同經(jīng)營(yíng)、共但風(fēng)險(xiǎn)、共享利潤(rùn)”的原則直接吸收國(guó)家、法人、個(gè)人投入資金的一種籌資方式。吸收直接投資不以股票為媒介，適用于非股份制企業(yè)。26優(yōu)點(diǎn)：（1）有利于增強(qiáng)企業(yè)信譽(yù)（2）有利于盡快形成生產(chǎn)能力（3）有利于降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)缺點(diǎn)：（1）資本成本較高。（2）容易分散企業(yè)控制權(quán)。2、吸收直接投資的優(yōu)缺點(diǎn)27（二）發(fā)行股票 股份制企業(yè)的資本金稱(chēng)為股本，將股本劃分為若干等份，即股份。股份是抽象的，要通過(guò)具體的物化形式來(lái)表現(xiàn)，這就是股票。股票作為一種所有權(quán)憑證，具有以下特點(diǎn)：永久性、流通性、風(fēng)險(xiǎn)性和參與性。282、普通股融資的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)： （1）沒(méi)有固定到期日，不需歸還 （2）

11、沒(méi)有固定利息負(fù)擔(dān) （3）籌資風(fēng)險(xiǎn)小 （4）能增加公司信譽(yù)缺點(diǎn)： （1）資本成本較高 （2）容易分散控制權(quán)293、股票上市對(duì)公司的有利影響 （1）有利于改善財(cái)務(wù)狀況 （2）利用股票收購(gòu)其他公司 （3）利用股票市場(chǎng)客觀評(píng)價(jià)企業(yè) （4）利用股票可激勵(lì)員工 （5）提高公司知名度304、股票上市對(duì)公司的不利影響（1）使公司失去隱私權(quán)（2）限制經(jīng)理人員操作的自由度（3）公開(kāi)上市需要很高的費(fèi)用31（三）長(zhǎng)期借款 長(zhǎng)期借款是指企業(yè)向銀行或其他非銀行金融機(jī)構(gòu)借入的使用期超過(guò)一年的借款，主要用于購(gòu)建固定資產(chǎn)和滿足長(zhǎng)期流動(dòng)資金占用的需要。 1、長(zhǎng)期借款的分類(lèi) （1）按照用途，分為基本建設(shè)貸款、更新改造貸款、科技開(kāi)發(fā)

12、和新產(chǎn)品試制貸款等 （2）按有無(wú)擔(dān)保，分為信用貸款和抵押貸款32優(yōu)點(diǎn)：（1）籌資速度快（2）籌資成本低（3）借款彈性好（4）可以發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿作用缺點(diǎn)：（1）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大（2）限制條款多（3）籌資數(shù)量有限2、銀行長(zhǎng)期借款籌資的優(yōu)缺點(diǎn)33（四）發(fā)行債券 債券是債務(wù)人為籌集債務(wù)資本而發(fā)行的、約定在一定期限內(nèi)還本付息的一種有價(jià)證券（又稱(chēng)長(zhǎng)期應(yīng)付票據(jù)）。1、債券的分類(lèi) （1）按債券是否記名，分為記名債券和不記名債券 （2）按債券能否轉(zhuǎn)換為公司債券，分為可轉(zhuǎn)換債券和不可轉(zhuǎn)換債券 （3）按有無(wú)特定的財(cái)產(chǎn)擔(dān)保，分為信用債券和抵押債券342、債券籌資的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：（1）資本成本較低（2）可利用財(cái)務(wù)杠桿的作用（3）

13、保障公司控制權(quán)缺點(diǎn)：（1）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高（2）限制條件多（3）籌資規(guī)模受限制35（五）融資租賃 租賃指出租人在承租人給予一定報(bào)酬的條件下，授予承租人在約定的時(shí)間內(nèi)占有和使用財(cái)產(chǎn)權(quán)利的一種契約性行為。租賃的種類(lèi)很多，目前我國(guó)主要有經(jīng)營(yíng)租賃和融資租賃兩類(lèi)。 融資租賃:又稱(chēng)財(cái)務(wù)租賃，是一種長(zhǎng)期租賃，用以專(zhuān)門(mén)解決承租人財(cái)務(wù)困難而采用的現(xiàn)代租賃形式，也稱(chēng)資本租賃。 361、融資租賃的形式（1）售后租回 根據(jù)租賃協(xié)議，企業(yè)將某資產(chǎn)賣(mài)給出租人，再將其租回使用。（2）直接租賃 承租人直接向出租人租入所需資產(chǎn)，并付出租金。（3）杠桿租賃 涉及承租人、出租人和資金出借者三方當(dāng)事人。37優(yōu)點(diǎn)： （1）籌資速度快， （

14、2）限制條件少， （3）設(shè)備淘汰的風(fēng)險(xiǎn)小 （4）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)小缺點(diǎn)： 資金成本高 2、融資租賃融資的優(yōu)缺點(diǎn)38（六）利用商業(yè)信用 商業(yè)信用是企業(yè)在進(jìn)行商品交易時(shí)由于延期付款或延期交貨所形成的借貸關(guān)系。企業(yè)樂(lè)意使用商業(yè)信用，是因?yàn)樘峁┥虡I(yè)信用的企業(yè)實(shí)際上提供了兩項(xiàng)服務(wù)：其一，銷(xiāo)售商品；其二，提供了短期借款。1、商業(yè)信用的形式（1）應(yīng)付帳款（2）應(yīng)付商業(yè)票據(jù)（3）預(yù)收帳款39優(yōu)點(diǎn)： （1）籌資便利， （2）籌資成本低， （3）限制條件少 缺點(diǎn)： （1）期限一般較短 （2）籌資數(shù)量受到交易額限制 2、商業(yè)信用融資的優(yōu)缺點(diǎn)40（七）發(fā)行公司債券 發(fā)行融資券是指企業(yè)依照規(guī)定的條件和程序在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行和

15、交易并約定在一定期限內(nèi)還本付息的有價(jià)證券。發(fā)行融資券的企業(yè)應(yīng)當(dāng)按規(guī)定真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、及時(shí)地進(jìn)行信息披露。 發(fā)行融資券的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)： 籌資成本低、籌資數(shù)額大、可提高企業(yè)影響力缺點(diǎn)： 融資風(fēng)險(xiǎn)大、融資彈性小，對(duì)企業(yè)的要求高41（八）短期借款1、短期借款是企業(yè)向銀行和其他非銀行金融機(jī)構(gòu)借入的期限在一年以?xún)?nèi)的借款。2、短期借款的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：與其它籌資方式相比它的主要優(yōu)點(diǎn)是靈活方便且時(shí)效性強(qiáng)，企業(yè)可根據(jù)自身資金需要隨時(shí)取得短期借款。缺點(diǎn)：籌資成本高，尤其是帶有附加條件的情況下，使企業(yè)籌資風(fēng)險(xiǎn)加大。 閱讀作業(yè)結(jié)合課程,自學(xué)此部分內(nèi)容并閱讀教科書(shū)“第四章企業(yè)籌資”81-114頁(yè)內(nèi)容4243第三節(jié) 資本成本

16、一、資本成本概述1、資本成本及其構(gòu)成 （1）什么是成本 （2）什么是資本成本資金成本：是指企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價(jià)。資本成本：是指企業(yè)為籌集和使用長(zhǎng)期資金（包括借入資金和自有資金）而付出的代價(jià)。 44 （3）資本成本的作用 1.資本成本可以引導(dǎo)資金向高收益部門(mén)流動(dòng),進(jìn)而使資金達(dá)到有效配置。 2. 資本成本是企業(yè)籌資決策和投資決策的主要依據(jù)。45 （4）影響資本成本的因素1、總體經(jīng)濟(jì)環(huán)境2、國(guó)家財(cái)政政策和貨幣政策3、證券市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r4、企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營(yíng)狀況和融資狀況46 資本成本包括資本籌集成本（F）和資本使用成本（D）兩部分。 （5）資本成本的構(gòu)成 資本使用成本（D）：是指企業(yè)在使用資

17、本過(guò)程中所支付的各項(xiàng)費(fèi)用，如股票的股息、債券的利息、銀行貸款的利息等。 資本籌集成本（F）：是指企業(yè)在資本的籌集過(guò)程中所支付的各項(xiàng)費(fèi)用。如發(fā)行股票、債券，借款等所支付的各項(xiàng)費(fèi)用。47 （6）資本成本的計(jì)算 實(shí)際工作中，資本成本用資本使用成本與實(shí)際籌集到的資本數(shù)額的比值作為其衡量指標(biāo)。用一般公式表示為：3.1其中： 資本成本率（通常就稱(chēng)作資本成本） D 資本使用成本 Q 籌資金額 F 資本籌集成本 f籌資成本率482、資本成本的分類(lèi) 資本成本有多種表現(xiàn)形式，這些形式包括： （1）個(gè)別資本成本由不同籌資渠道形成 （2）綜合資本成本總資本成本的加權(quán)平均數(shù) （3）邊際資本成本追加籌資時(shí)的綜合資本成本

18、49二、個(gè)別資本成本 企業(yè)可以從不同渠道籌集長(zhǎng)期資金，這些渠道包括：長(zhǎng)期借款、發(fā)行長(zhǎng)期債券、發(fā)行股票（包括優(yōu)先股和普通股股票）和留存利潤(rùn)等。 長(zhǎng)期借款資本成本包括借款時(shí)發(fā)生的籌資費(fèi)用和以后要支付的借款利息兩部分。由于長(zhǎng)期借款利息一般計(jì)入財(cái)務(wù)費(fèi)用，可以抵稅，因此計(jì)算時(shí)，實(shí)際借款成本應(yīng)從利息中扣除所得稅，其計(jì)算公式為1、長(zhǎng)期借款資本成本50其中： 稅后借款資本成本 每年利息 所得稅率 借款數(shù)額 借款費(fèi)用率3.251 【例1 】某企業(yè)取得5年期長(zhǎng)期借款200萬(wàn)元，年利率為11%，每年付息一次，到期一次還本，籌資費(fèi)用率為0.5%，假設(shè)企業(yè)所得稅率為33%。那么該項(xiàng)長(zhǎng)期借款的資本成本為：= 7.41%

19、從上述計(jì)算中可以看出，長(zhǎng)期借款成本也可以用以下公式表示：52其中： 稅后借款資本成本 每年利息率 所得稅率 借款費(fèi)用率 例題1中借款成本就成為：53 另外，上述計(jì)算方式?jīng)]有考慮資金的時(shí)間價(jià)值。其實(shí)，借款就像發(fā)行債券，其借入的凈額應(yīng)該看成是未來(lái)支付的利息按照資本成本進(jìn)行貼現(xiàn)的結(jié)果。所以例1的現(xiàn)金流量可以用以下圖來(lái)表示： 1 2 3 4 5 年末 22萬(wàn) 22萬(wàn) 22萬(wàn) 22萬(wàn)199萬(wàn)222萬(wàn)54 假設(shè)稅前借款的資本成本為 ，那么： 采用試誤法可以解出 =11.16%那么，稅后長(zhǎng)期借款資本成本 =11.16%（1-33%）=7.47% 所以將其一般化，在考慮資金的時(shí)間價(jià)值后，長(zhǎng)期借款的資本成本為通

20、過(guò)求解以下式子中的 后在再轉(zhuǎn)化為稅后資本成本 ：55其中： 稅前借款資本成本 稅后借款資本成本 每年利息 所得稅率 借款數(shù)額 借款費(fèi)用率3.43.356課堂練習(xí)： 某企業(yè)向銀行借入3年期款項(xiàng)20000元，年利率為6%，每年支付一次利息，到期還本。借款手續(xù)費(fèi)等為200元。假如該企業(yè)適用18%的所得稅率，那么該借款的成本是多少？解：不考慮資金的時(shí)間時(shí)借款的資本成本為：考慮資金的時(shí)間時(shí)借款的資本成本為：572、長(zhǎng)期債券資本成本 長(zhǎng)期債券資本成本包括債券籌資費(fèi)用和以后要支付的債券利息。其計(jì)算原理同長(zhǎng)期借款，公式為： 其中： 稅后債券資本成本 每年支付的利息 所得稅稅率 籌集債券數(shù)額 籌資費(fèi)用率3.55

21、8 【例題2 】某公司發(fā)行面額為500萬(wàn)的10年期債券，票面利率為12%，發(fā)行費(fèi)用為5%，公司所得稅率33%，該債券的成本為： 注意：由于債券發(fā)行時(shí)有平價(jià)、溢價(jià)和折價(jià)三種情況，所以B不是債券的面值，而是發(fā)行價(jià)格。 以上這種對(duì)債券成本的計(jì)算也沒(méi)有考慮資金的時(shí)間價(jià)值，如果考慮資金的時(shí)間價(jià)值，其計(jì)算方式同長(zhǎng)期借款資本成本。3、優(yōu)先股資本成本 優(yōu)先股最大的特點(diǎn)是定期支付固定股利，無(wú)到期日，股利從稅后利潤(rùn)中支付，而且每年支付都相同，所以是一項(xiàng)永續(xù)年金。優(yōu)先股的資本成本公式：60其中： 優(yōu)先股的資本成本 每年支付的優(yōu)先股股利 優(yōu)先股的籌資額 f 優(yōu)先股的籌資費(fèi)用率 優(yōu)先股成本屬于權(quán)益成本。其成本主要是發(fā)行

22、優(yōu)先股支付的發(fā)行費(fèi)用和優(yōu)先股股利。由于優(yōu)先股是稅后支付，所以不具有減稅的作用。3.661 【例題3 】某公司共發(fā)行面額為100元的優(yōu)先股10000股，股息率為11%，發(fā)行價(jià)格為110元/股，發(fā)行費(fèi)用為4%，則該企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股的成本為：624、普通股資本成本 普通股成本的計(jì)算比較復(fù)雜，視不同股利支付情況而定。其計(jì)算依據(jù)是財(cái)務(wù)估價(jià)知識(shí)中的普通股的估價(jià)。事實(shí)上，普通股估價(jià)模型中的市場(chǎng)利率對(duì)于發(fā)行企業(yè)來(lái)說(shuō)就是其使用成本，只不過(guò)普通股的發(fā)行還有一個(gè)發(fā)行費(fèi)用要考慮。 普通股資本成本的計(jì)算有以下三種方法：股利折現(xiàn)模型、資本資產(chǎn)定價(jià)模型和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法63 （1）零增長(zhǎng)股利普通股成本 如果普通股每年股

23、利固定不變，則與優(yōu)先股資本成本計(jì)算一樣，其公式為：其中： 普通股的資本成本 每年支付的普通股股利 普通股的籌資額 普通股的籌資費(fèi)用率3.7股利折現(xiàn)模型64 （2）固定股利增長(zhǎng)率普通股成本其中： 普通股的資本成本 第一年支付的普通股股利 普通股的籌資額 年股利增長(zhǎng)率3.8戈登模型65 由于以股票籌資除了要支付的股利，還有發(fā)行時(shí)支付的籌資費(fèi)用，所以上面的公式要作一點(diǎn)調(diào)整：其中： 普通股的資本成本 第一年支付的普通股股利 普通股的籌資額 年股利增長(zhǎng)率 普通股的籌資費(fèi)用率3.966 【例題4】某公司普通股總價(jià)格5000萬(wàn)元，籌資費(fèi)用率為5%，預(yù)計(jì)第一年將發(fā)放股利500萬(wàn)元，以后每年股利增長(zhǎng)4%，問(wèn)：該

24、企業(yè)普通股成本為多少？解：67資本資產(chǎn)定價(jià)模型3.10其中： 普通股投資的必要報(bào)酬率 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率 市場(chǎng)組合的平均報(bào)酬率 某公司股票收益率相對(duì)于市場(chǎng)投資組合平均收益率的變動(dòng)幅度68【例題5】：某股份公司普通股股票的 值為1.5，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為6%，市場(chǎng)投資組合的期望收益率為10%。則該公司的普通股籌資成本是多少？解：69無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)法4.11其中： 普通股籌資成本 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率 風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) 本公式中無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率可用同期國(guó)債收益率代替。70【例題6】假定某股份公司普通的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)估計(jì)為8%，而無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為5%，那么該公司的普通股籌資的成本是多少？解：715、保留盈余（留存收益）成本 留存收益是所得

25、稅后形成的，其所有權(quán)屬于股東，實(shí)質(zhì)上相當(dāng)于股東對(duì)公司的追加投資。從表面上看留存收益似乎不花費(fèi)什么成本，但實(shí)際上，股東將利潤(rùn)留存于企業(yè)是想獲得投資報(bào)酬，其報(bào)酬與作為普通股股東報(bào)酬無(wú)別，所以留存收益也有成本。其成本就是股東想要的普通股的報(bào)酬。72 與發(fā)行普通股相比，留存收益的成本中沒(méi)有籌資費(fèi)用。所以其計(jì)算公式可以比同普通股，只是在其計(jì)算中沒(méi)有籌資費(fèi)用率而已，例如：在固定股利增長(zhǎng)率情況下，留存收益的成本為：其中： 留存收益的資本成本 第一年支付的普通股股利 普通股的市場(chǎng)價(jià)格 年股利增長(zhǎng)率 3.1273 【例題7】續(xù)例題4，留存收益的成本為： 顯然，留存收益的成本低于發(fā)行普通股的成本。 思考：我們可否

26、從上面的計(jì)算中得出結(jié)論和提示？哪種籌資成本最高，它們是一個(gè)怎樣的順序？ 普通股留存收益，優(yōu)先股公司債券長(zhǎng)期借款74三、加權(quán)平均資本成本 以上我們對(duì)個(gè)別資本成本進(jìn)行了考察，但企業(yè)的資金來(lái)源于各種渠道，籌資決策尋求的不僅僅是個(gè)別資本成本最低，而且是綜合資本成本最低。因此需要對(duì)綜合資本成本進(jìn)行考察。 綜合資本成本，也稱(chēng)加權(quán)平均資本成本，是以各種資本所占總資本的比重為權(quán)數(shù)，對(duì)各種資本成本加權(quán)平均的結(jié)果。75其中： 加權(quán)平均資本成本 第i種資本占總資本的比例 第i種資本的成本 3.11加權(quán)平均資本成本計(jì)算公式：76【例題8 】某公司共有資本1000萬(wàn)元，其資金來(lái)源結(jié)構(gòu)如下：籌資方式數(shù)額(萬(wàn)元)比重成本長(zhǎng)

27、期借款10010%8%公司債券20020%9%優(yōu)先股20020%11%普通股40040%16%留存收益10010%15.5%77解：78 四、邊際資本成本 1、邊際資本成本，是指企業(yè)追加籌集資本的成本。反映企業(yè)資本每新增加一個(gè)單位而增加的成本。 2、邊際資本成本的計(jì)算程序： （1）確定目標(biāo)資本結(jié)構(gòu) （2）測(cè)算個(gè)別資金的成本率 （3）計(jì)算籌資總額分界點(diǎn) （4）計(jì)算邊際資本成本79【例題9】A公司目前有資金100萬(wàn)元，其中，長(zhǎng)期債務(wù)20萬(wàn)元，普通股權(quán)益（含留存收益）80萬(wàn)元。為了適應(yīng)追加投資的需要，公司準(zhǔn)備籌資薪資。根據(jù)A公司資料，試測(cè)算追加籌資額邊際資本成本。解：可根據(jù)如下步驟進(jìn)行： （1）確定

28、目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。經(jīng)過(guò)分析測(cè)算，A公司的財(cái)務(wù)人員認(rèn)為目前的資本結(jié)構(gòu)處于目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)范圍，在今后增資時(shí)應(yīng)予以保持，即長(zhǎng)期債務(wù)20%，普通股權(quán)益80%。 （2）測(cè)算確定個(gè)別資本成本。測(cè)算結(jié)果如下表：80籌資方式目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)追加籌資數(shù)額范圍個(gè)別資金成本率（%）長(zhǎng)期債務(wù)0.210000以下100004000040000以上678普通股權(quán)益0.822500以下225007500075000以上141516 A公司籌資資料81（3）計(jì)算籌資總額分界點(diǎn)籌資方式個(gè)別資金成本率（%）各種籌資方式的籌資范圍籌資總額分界點(diǎn)籌資范圍總額長(zhǎng)期債務(wù)67810000以下100004000040000以上20000050000以

29、下50000200000200000以上普通股權(quán)下225007500075000以上9375028125以下281259375093750以上A公司籌資總額分界點(diǎn)計(jì)算表82（4）計(jì)算邊際成本序號(hào)籌資總額范圍籌資方式目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)個(gè)別資金成本邊際資金成本1028125長(zhǎng)期債務(wù)普通股權(quán)益20%80%6%14%1.2%11.2%22812550000長(zhǎng)期債務(wù)普通股權(quán)益20%80%6%15%1.2%12%35000093750長(zhǎng)期債務(wù)普通股權(quán)益20%80%7%15%1.4%12%493750200000長(zhǎng)期債務(wù)普通股權(quán)益20%80%7%16%1.4%12.8%5200000以上

30、長(zhǎng)期債務(wù)普通股權(quán)益20%80%8%16%1.6%12.8%邊際成本計(jì)算表83 資本成本的高低受很多因素的影響。由于資本成本通常由無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率和風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率所組成。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率企業(yè)無(wú)法控制，而風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率是對(duì)不能按時(shí)支付本息風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償。對(duì)企業(yè)而言，風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自于經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。結(jié)語(yǔ)84一、杠桿原理的基本概念第四節(jié) 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與杠桿原理 經(jīng)濟(jì)學(xué)中的杠桿通常指杠桿作用，反映不同經(jīng)濟(jì)變量的相互關(guān)系，指的是由于特定費(fèi)用（如固定生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本或固定的財(cái)務(wù)費(fèi)用）的存在而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財(cái)務(wù)變量以較小幅度變動(dòng)時(shí)，另一相關(guān)變量會(huì)以較大幅度變動(dòng)。 財(cái)務(wù)管理中的杠桿效應(yīng)有三種形式：經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿、復(fù)合杠桿。8

31、5二、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)1、成本習(xí)性及其分類(lèi) (1)成本習(xí)性：指的是成本總額與業(yè)務(wù)量之間在數(shù)量上的依存關(guān)系。 (2)成本分類(lèi)：按照成本習(xí)性可把全部成本劃分為固定成本、變動(dòng)成本和混合成本。 86 指成本總額在一定時(shí)期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)不受業(yè)務(wù)量影響保持固定不變的成本。 約束性固定成本：指的是企業(yè)維持一定業(yè)務(wù)量必須支付的最低成本。廠房、機(jī)器設(shè)備折舊費(fèi)、長(zhǎng)期租賃費(fèi)都屬于這種成本。 酌量性固定成本：指的是根據(jù)企業(yè)經(jīng)營(yíng)方針由管理者確定的一定時(shí)期（一般為一年）的成本。廣告費(fèi)、研究與開(kāi)發(fā)費(fèi)、職工培訓(xùn)費(fèi)等都屬于這類(lèi)成本。固定成本87 成本總額隨業(yè)務(wù)量增減變動(dòng)而成正比例變動(dòng)的成本。直接材料和直接人工屬于變動(dòng)

32、成本。變動(dòng)成本 指的是有些成本雖然也隨業(yè)務(wù)量變化而變化，但不是同比例的變動(dòng)，不能簡(jiǎn)單地歸入變動(dòng)成本或固定成本，這類(lèi)成本稱(chēng)為混合成本?；旌铣杀景雌渑c業(yè)務(wù)量的關(guān)系，可以分為半變動(dòng)成本和半固定成本?；旌铣杀?8 半變動(dòng)成本：它是混合成本的基本類(lèi)型，通常有一個(gè)初始量，在初始量的基礎(chǔ)上隨產(chǎn)量的增長(zhǎng)而長(zhǎng)。89 半固定成本：這類(lèi)成本隨產(chǎn)量變化呈階梯型增長(zhǎng)，產(chǎn)量在一定限度內(nèi)時(shí)，成本不變，當(dāng)產(chǎn)量增長(zhǎng)到限度之外，成本就達(dá)到一個(gè)新水平90 成本按習(xí)性可分為變動(dòng)成本、固定成本、混合成本三類(lèi)，但混合成本又可以按一定方法分解為變動(dòng)部分和固定部分。它們可以歸結(jié)為下列模型：總成本習(xí)性模型：式中： 表示為總成本 表示為固定成本

33、 為單位變動(dòng)成本 為產(chǎn)銷(xiāo)量 912、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，是指企業(yè)因經(jīng)營(yíng)狀況和環(huán)境的變化所引起的息稅前利潤(rùn)變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，是企業(yè)未來(lái)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的不確定性。經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)又叫商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)由多種因素所決定，這些因素包括：需求變化、售價(jià)的變化、產(chǎn)品成本的變化、調(diào)整價(jià)格的能力以及固定成本的比重等。92 （1）產(chǎn)品需求的變化 在其他條件不變的情況下，市場(chǎng)對(duì)企業(yè)產(chǎn)品的需求越穩(wěn)定，其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)就越小。反之就越大 （2）售價(jià)的變化 產(chǎn)品售價(jià)變動(dòng)不大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)則??；否則經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)便大 （3）成本的變化 產(chǎn)品成本是收入的抵減，成本不穩(wěn)定，會(huì)導(dǎo)致利潤(rùn)的不穩(wěn)定，因此產(chǎn)品成本變動(dòng)大的企業(yè)，其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)就大，否則經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)就小 93 （

34、4）調(diào)整價(jià)格的能力 當(dāng)產(chǎn)品成本變動(dòng)時(shí)，若企業(yè)具有較強(qiáng)的調(diào)整價(jià)格的能力，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)就??；反之，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)則大。 （5）固定成本的比重 當(dāng)企業(yè)的成本大部分是固定成本，并且當(dāng)需求下降時(shí)，企業(yè)的固定成本并不降低，這時(shí)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)則高。943、經(jīng)營(yíng)杠桿 經(jīng)營(yíng)杠桿，是指在某一固定成本比重條件下，企業(yè)銷(xiāo)售量變動(dòng)對(duì)利潤(rùn)產(chǎn)生的作用。 由于經(jīng)營(yíng)杠桿對(duì)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的影響最綜合，所以常被用來(lái)衡量經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的大小。 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)，是指息稅前利潤(rùn)的變動(dòng)率相當(dāng)于銷(xiāo)售額變動(dòng)率的的倍數(shù)。是衡量經(jīng)營(yíng)杠桿大小的指標(biāo)。95 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)可以用下列公式來(lái)表示：其中： 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù) 息稅前盈余變動(dòng)額 變動(dòng)前息稅前盈余 銷(xiāo)售量變動(dòng)數(shù) 變動(dòng)前銷(xiāo)售量 銷(xiāo)售

35、額變動(dòng)數(shù) 變動(dòng)前銷(xiāo)售額3.1296 上述公式經(jīng)過(guò)推導(dǎo)可以用以下公式代替：3.13其中： 銷(xiāo)售量 銷(xiāo)售單價(jià) 單位變動(dòng)成本 固定成本97 如果是多種產(chǎn)品，則只能用銷(xiāo)售額來(lái)表示，那么經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)就可以表示為：其中： 總的變動(dòng)成本 銷(xiāo)售總額 固定成本3.1498【例題10 】某企業(yè)生產(chǎn)A產(chǎn)品，固定成本為60萬(wàn)元，變動(dòng)成本率為40%，當(dāng)企業(yè)的銷(xiāo)售額分別為400萬(wàn)元、200萬(wàn)元、100萬(wàn)元時(shí)，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)分別為：（注：變動(dòng)成本率是指變動(dòng)成本與銷(xiāo)售額的比率）99以上計(jì)算結(jié)果表明：在固定成本不變的情況下，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)說(shuō)明了銷(xiāo)售額的變化所引起利潤(rùn)增長(zhǎng)的幅度。比如 說(shuō)明在銷(xiāo)售額為400萬(wàn)元時(shí)，銷(xiāo)售額的增長(zhǎng)（減少）

36、會(huì)引起利潤(rùn)1.33倍的增長(zhǎng)（減少）； 說(shuō)明在銷(xiāo)售額為200萬(wàn)元時(shí)，銷(xiāo)售額的增長(zhǎng)（減少）將引起利潤(rùn)2倍的增長(zhǎng)（減少）。 在固定成本不變的情況下，銷(xiāo)售額越大經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也就越??；反之，銷(xiāo)售額越小，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也就越大。 100在銷(xiāo)售額處于盈虧平衡點(diǎn)前的階段，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)隨著銷(xiāo)售額的增加而遞增；在銷(xiāo)售額處于盈虧臨界點(diǎn)后的階段，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)隨銷(xiāo)售額的增加而遞減；當(dāng)銷(xiāo)售額達(dá)到盈虧臨界點(diǎn)時(shí)，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)趨于無(wú)窮大。此時(shí)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)只能保本，若銷(xiāo)售額稍微有增加就可出現(xiàn)盈利，若銷(xiāo)售額稍微有減少就會(huì)發(fā)生虧損。 以上說(shuō)明的是固定成本不變時(shí)，銷(xiāo)售額變動(dòng)對(duì)利潤(rùn)的影響，我們可以同時(shí)比較不同企業(yè)

37、在銷(xiāo)售額相同時(shí)，存在不同固定成本時(shí)，銷(xiāo)售對(duì)利潤(rùn)的影響。101 【例題11 】IB公司生產(chǎn)A產(chǎn)品，其固定成本為6000元，可變成本為銷(xiāo)售額的20%（變動(dòng)成本率為20%）。每件產(chǎn)品的單價(jià)為100元。IC公司也生產(chǎn)A產(chǎn)品，其固定成本為9000元，可變成本為銷(xiāo)售額的10%，每件產(chǎn)品的售價(jià)為100元。當(dāng)兩家公司的銷(xiāo)售量分別為100件、500件和1000件時(shí)，其營(yíng)業(yè)利潤(rùn)和經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為：102 上述計(jì)算表明：企業(yè)的固定成本越高，其將來(lái)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)變動(dòng)幅度越大，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)也就越大，其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也越大。銷(xiāo)售量（件）IB公司IC公司10050010001005001000銷(xiāo)售額(元)1000050000100000

38、1000050000100000固定成本(元)600060006000900090009000變動(dòng)成本(元)200010000200001000500010000營(yíng)業(yè)利潤(rùn)(元)2000340007400003600081000經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)41.181.081.251.11103三、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)杠桿系數(shù) 1、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，也稱(chēng)籌資或融資風(fēng)險(xiǎn)，是指由于舉債籌資而由普通股股東承擔(dān)的附加風(fēng)險(xiǎn)。 影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素有：資本供求的變化、利率的變動(dòng)、獲利能力的變化以及資本結(jié)構(gòu)的變化等。其中資本結(jié)構(gòu)的變化（即財(cái)務(wù)杠桿的利用程度）對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響最為綜合。1042、財(cái)務(wù)杠桿 財(cái)務(wù)杠桿，是指由于舉借附有固

39、定利息的債務(wù)（或優(yōu)先股）對(duì)每股收益（EPS）的影響。舉債對(duì)稅后每股利潤(rùn)的影響程度可以用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)來(lái)表示。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，表明財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大。 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)，是指企業(yè)每股普通股盈余的變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前盈余變動(dòng)率的倍數(shù)。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)可以用公式表示：105其中： 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù) 普通股每股盈余變動(dòng)額 變動(dòng)前普通股每股盈余 息稅前盈余變動(dòng)額 變動(dòng)前的息稅前盈余3.15106 上述公式通過(guò)推導(dǎo)可以變?yōu)椋浩渲校?財(cái)務(wù)杠桿系數(shù) 債務(wù)利息 優(yōu)先股股利 所得稅稅率 變動(dòng)前的息稅前盈余3.16107 當(dāng)企業(yè)沒(méi)有發(fā)行優(yōu)先股時(shí)，該公式可簡(jiǎn)化為：3.17 從上述公式可以看出，如果沒(méi)有負(fù)債和優(yōu)先股，不論營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為多少，財(cái)

40、務(wù)杠桿系數(shù)始終為1；如果企業(yè)有負(fù)債或優(yōu)先股，則財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)必然大于1。越是運(yùn)用負(fù)債和優(yōu)先股籌資，企業(yè)息稅前利潤(rùn)變動(dòng)幅度越大，則每股盈余變動(dòng)幅度也越大，即財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大。108【例題12】假設(shè)甲、乙企業(yè)除資本結(jié)構(gòu)以外的其他情況都相同。 甲企業(yè) 乙企業(yè)資本總額 100萬(wàn)元 100萬(wàn)元營(yíng)業(yè)利潤(rùn) 10萬(wàn)元 10萬(wàn)元所得稅率 30% 30%資本構(gòu)成 普通股100萬(wàn)元 長(zhǎng)期債券 50萬(wàn)元（利率8%) （10000股） 普通股 50萬(wàn)元（5000股） 109甲公司乙公司債券050普通股(面值100元)10050資本總額100100稅息前盈余1010利息（8%）04稅前盈余106所得稅（30%）31.8稅后盈余

41、74.2每股盈余78.4單位：萬(wàn)元110如果乙企業(yè)借債的利率變?yōu)?0%、12%時(shí)，結(jié)果又如何呢？甲公司乙公司(10%)乙公司(12%)債券05050普通股(面值100元)1005050資本總額100100100息稅前盈余101010利息056稅前盈余1054所得稅（30%）31.51.2稅后盈余73.52.8每股盈余775.6單位：萬(wàn)元111 我們分別計(jì)算一下甲企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿以及乙企業(yè)在不同利率情況下的財(cái)務(wù)杠桿112 從上述計(jì)算可以看出，企業(yè)借款時(shí)，利率越高，杠桿系數(shù)越大 ，風(fēng)險(xiǎn)越高，如果企業(yè)的投資收益率稍微有波動(dòng)，由于借款杠桿效應(yīng)使得稅后每股收益風(fēng)險(xiǎn)更高。 結(jié)論：財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是融資的結(jié)果，也就是

42、說(shuō)是由于借款利息的作用使得每股稅后盈余（或股東收益）產(chǎn)生不確定性。而借款利息的多少由借款額（即資本結(jié)構(gòu)）以及借款利率所決定。所以資本結(jié)構(gòu)和借款利率是導(dǎo)致財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的直接和主要原因。113四、經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的關(guān)系 前面已經(jīng)介紹，經(jīng)營(yíng)杠桿是通過(guò)擴(kuò)大銷(xiāo)售量或銷(xiāo)售額來(lái)影響息稅前盈余；而財(cái)務(wù)杠桿是通過(guò)擴(kuò)大息稅前盈余來(lái)影響每股盈余。如果兩種杠桿共同起作用，那么銷(xiāo)售量或銷(xiāo)售額稍有變動(dòng)就會(huì)使每股盈余產(chǎn)生較大的變動(dòng)，企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)也就會(huì)更高。通常將這兩種杠桿的連鎖作用稱(chēng)為總杠桿作用。總杠桿作用的大小用總杠桿系數(shù)來(lái)表示，反映每股盈余的變動(dòng)率相對(duì)于銷(xiāo)售量或銷(xiāo)售額變動(dòng)率的倍數(shù)，其計(jì)算公式為：114其中： 總杠桿系數(shù) 普

43、通股每股盈余變動(dòng)額 變動(dòng)前普通股每股盈余 銷(xiāo)售量變動(dòng)數(shù) 變動(dòng)前的銷(xiāo)售量 銷(xiāo)售額的變動(dòng)數(shù) 變動(dòng)前的銷(xiāo)售額3.18115上述公式通過(guò)推導(dǎo)可以變?yōu)椋?.19其中： 總杠桿系數(shù) 產(chǎn)品的銷(xiāo)售單價(jià) 產(chǎn)品的單位變動(dòng)成本 產(chǎn)品的銷(xiāo)售量 固定成本 借款利息116 事實(shí)上4.19式是經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)與財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)相乘的結(jié)果：117【例題13 】例如某企業(yè)1993年的有關(guān)資料如表：項(xiàng)目金額銷(xiāo)售收入150固定成本60變動(dòng)成本50營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（EBIT）40利息12稅前利潤(rùn)28所得稅8.4凈利潤(rùn)19.6股票股數(shù)（萬(wàn)股）1每股凈利潤(rùn)19.60單位：萬(wàn)元118 解： 既然經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)共同作用成為企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，那么企業(yè)可以通過(guò)調(diào)整

44、這兩種風(fēng)險(xiǎn)來(lái)達(dá)到一定的目的。求該企業(yè)的經(jīng)營(yíng)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿和總杠桿系數(shù)。119第五節(jié) 資本結(jié)構(gòu)一、資本結(jié)構(gòu)概述 資本結(jié)構(gòu)，是公司各種長(zhǎng)期資本的構(gòu)成和比例關(guān)系。一般情況下，公司的資本結(jié)構(gòu)由長(zhǎng)期債務(wù)資本和權(quán)益資本構(gòu)成。流動(dòng)負(fù)債長(zhǎng)期負(fù)債股權(quán)資本財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)（一）資本結(jié)構(gòu)的意義120 一般研究資本結(jié)構(gòu)主要指負(fù)債與權(quán)益的比例關(guān)系，即用結(jié)構(gòu)相對(duì)數(shù)（資產(chǎn)負(fù)債率：負(fù)債/總資金）來(lái)研究資本結(jié)構(gòu)。從另一個(gè)角度看，研究資本結(jié)構(gòu)就變?yōu)檠芯控?fù)債多少的問(wèn)題。 由于短期資金的需要量和籌集是經(jīng)常變化的，且在整個(gè)資金總量中所占比重不穩(wěn)定，因此，不列入資本結(jié)構(gòu)管理的范圍，而是在營(yíng)運(yùn)資本中進(jìn)行管理。 1211、一定程度的負(fù)債有利

45、于降低企業(yè)的資金成本2、負(fù)債融資具有財(cái)務(wù)杠桿的作用3、負(fù)債資金也會(huì)加大企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（二）資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債的意義122二、資本結(jié)構(gòu)管理 在財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)中，必須考慮以下兩個(gè)問(wèn)題： （1）公司資金來(lái)源的期限結(jié)構(gòu)應(yīng)該多長(zhǎng)？即資產(chǎn)期限和融資期限的匹配問(wèn)題 （2）長(zhǎng)期資金中，各種資金之間的比例關(guān)系應(yīng)該如何確定才能使企業(yè)籌資成本最低而價(jià)值最大？即最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題 123三、確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的方法（一）比較資金成本法 指的是在企業(yè)的若干個(gè)備選方案中，分別計(jì)算各方案的加權(quán)平均資金成本，從中選出加權(quán)平均資本成本最低的方案。124【例題14】化工公司原來(lái)的資金結(jié)構(gòu)如下表所示。普通股每股面值1元，發(fā)行價(jià)格10元，目

46、前價(jià)格也是10元，今年期望股利1元/股，預(yù)計(jì)以后每年增加股利5%。企業(yè)所得稅稅率30%，假設(shè)發(fā)行的各種證券都無(wú)籌資費(fèi)用。（單位：萬(wàn)元）籌資方式金額債券（年利率10%）800普通股（每股面值1元，發(fā)行價(jià)格10元，共80萬(wàn)股）800合 計(jì)1600125 該企業(yè)擬增資400萬(wàn)元，以擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模，現(xiàn)有三種方案可選擇：甲方案：發(fā)行債券400萬(wàn)元，由于負(fù)債增加，投資人的風(fēng)險(xiǎn)加大，年利率12%才能發(fā)行。預(yù)計(jì)普通股股利不會(huì)變，但由于風(fēng)險(xiǎn)加大。普通股市價(jià)降至8元/股。乙方案：發(fā)行債券200萬(wàn)元，年利率10%，每股發(fā)行價(jià)10元，預(yù)計(jì)普通股股利不變。丙方案：發(fā)行股票36.36萬(wàn)股，普通股市價(jià)增至11元/股。為了

47、選擇最優(yōu)方案，計(jì)算各個(gè)方案的加權(quán)平均資金成本。試分析應(yīng)采納哪種方式？126解：(1)計(jì)算計(jì)劃年初加權(quán)平均資金成本： 各種資金的比重和資金成本分別為： WB=（800/1600）100%=50% We=（8000/1600）100%=50% KB=10%(1-30%)=7% Ke=1/10+5%=15% 計(jì)劃年初加權(quán)平均資金成本為： Kw0=50%7%+50%15%=11%127(2)計(jì)算甲方案的加權(quán)平均資金成本增加籌資400萬(wàn)元后，企業(yè)資金總額為2000萬(wàn)元。則各種資金所占的比重為： 利息為10%的債券： WB1=（800/2000）100%=40% 利息為12%的債券： WB2=（400/2

48、000）100%=20% 普通股： We=（800/2000）100%=40%128增加籌資后各種資金的資本成本為：KB1=10%（1-30%）=7% KB2=12%（1-30%）=8.4%Ke= =1/8+5%=17.5%甲方案的加權(quán)平均資金成本為：Kw1=40%7%+20%8.4%+40%17.5%=11.48%129(3)計(jì)算乙方案的加權(quán)平均資金成本 乙方案為發(fā)行債券和普通股各200萬(wàn)元，債券和普通股的資本成本與增加籌資前相同。 WB= （200+800）/2000 100%=50% We=（200+800）/2000 100%=50% KB=10%（1-30%）=7% Ke=1/10+

49、5%=15% 乙方案的加權(quán)平均資金成本為：Kw2=50%7%+50%15%=11%130（4）計(jì)算丙方案的加權(quán)平均資金成本 WB=（800/2000）100%=40% We=（400+800）/2000 100% =60% KB=10%（1-30%）=7% Ke=1/11+5%=14.1% 丙方案的加權(quán)平均資金成本為： Kw3=40%7%+60%14.1%=11.26%131 從上面計(jì)算可看出，乙方案的加權(quán)平均資金成本最低，應(yīng)選擇乙方案，保持原有的資本結(jié)構(gòu)， 50%債務(wù)資金，50%自有資金。 這種方法通俗易懂，但因擬定方案的數(shù)量有限，有把最有方案漏掉的可能。 132（二）息稅前利潤(rùn)每股利潤(rùn)分析

50、法 企業(yè)的盈利能力是用息稅前利潤(rùn)（EBIT）表示的，股東財(cái)富用每股利潤(rùn)（EPS）來(lái)表示。將以上兩個(gè)方面聯(lián)系起來(lái)，分析資金結(jié)構(gòu)和每股利潤(rùn)之間的關(guān)系，進(jìn)而來(lái)確定合理的資金結(jié)構(gòu)的方法，叫息稅前利潤(rùn)-每股利潤(rùn)分析法，簡(jiǎn)寫(xiě)為EBITEPS分析法。這種方法要確定每股利潤(rùn)的無(wú)差異點(diǎn)，所以又叫每股利潤(rùn)無(wú)差異法。133【例題15】AA公司目前有資金75萬(wàn)元，現(xiàn)因生產(chǎn)發(fā)展需要準(zhǔn)備再籌集25萬(wàn)元資金，這些資金可以利用發(fā)行股票來(lái)籌集。下表列示了原資金結(jié)構(gòu)和籌資后資金結(jié)構(gòu)?；I資方式原資金結(jié)構(gòu)增發(fā)普通股A后資金結(jié)構(gòu)增發(fā)公司債B后資金結(jié)構(gòu)公司債（利率8%） 100000 100000 350000 普通股（面值10元） 200000 300000 200000 資本公積 250000 400000 250000 留存收益 200000 200000 200000 資金總額合計(jì) 750000 普通股股數(shù)（股）20000 30000 20000 134 發(fā)行新股票時(shí)，每股發(fā)行價(jià)格25元，籌資250000元需發(fā)行10000股，普通股股本增加100000元，資本公積增加150000元。試分析資金結(jié)構(gòu)對(duì)普通股每股利潤(rùn)的影響？解：根據(jù)資金結(jié)構(gòu)的變化情況，可采用EBITEPS分析法分析資金結(jié)構(gòu)對(duì)普通股每股利潤(rùn)的影響。具體分析下表：135項(xiàng)目 增發(fā)股票 增發(fā)債券 預(yù)計(jì)息稅前利潤(rùn)（EBIT）